貨幣信貸范文10篇

一、貨幣政策信貸傳導的理論及過程

信貸渠道是關于貨幣政策傳導機制研究中比較新且有爭議的理論。早期由凱恩斯提出，后經(jīng)希克斯等人的發(fā)展，形成了完全競爭市場條件下的貨幣政策傳導途徑理論，該理論認為貨幣供給的變動通過影響資本成本(利率)從而達到影響實際經(jīng)濟變量。由于貨幣傳導途徑忽視了信息的不完全和金融市場的自身結構問題，從而受到了20世紀80年代出現(xiàn)的信貸傳導途徑理論的挑戰(zhàn)。伯南克、布林德等運用信息經(jīng)濟學的理論，證明了信貸配給行為是銀行追求利潤最大化的自發(fā)產(chǎn)物，在基礎理論上說明了信用傳導機制，即信息不對稱性催生了金融中介機構，中介機構可以提高儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率，因而對整個經(jīng)濟活動產(chǎn)生重大影響。信用機制的建立有兩個必要條件，一是借款人對銀行貸款的依存度是否足夠高，以致借款人外部融資費用的變化對其投資等行為將產(chǎn)生直接、決定性的影響；二是中央銀行的貨幣政策能夠影響銀行貸款行為。貨幣政策的信用傳導過程是(以擴張貨幣政策為例)：擴張貨幣政策→利率↓→企業(yè)凈價值↑→外部融資成本↓→投資需求↑→產(chǎn)出↑→GDP↑，或是擴張貨幣政策→利率↓→股票價格↑→逆向選擇和道德風險↑→銀行貸款↑→I↑→Y↑。貨幣政策的變化通過影響銀行貸款的可用性，從而影響企業(yè)的投資，最終影響實體經(jīng)濟。其強調(diào)的不僅是擴張性貨幣政策能增加銀行的存款，并通過銀行存款的增加起到降低債券利率的效應，更重要的是擴張性貨幣政策會使銀行的貸款增多，而增大了的信貸供給，會使投資水平上升，從而使產(chǎn)出也處于上升態(tài)勢。

二、我國貨幣政策信貸傳導的現(xiàn)狀

依據(jù)貨幣政策的信用傳導觀點，貨幣政策所提供的名義貨幣量雖然是金融中介機構影響實體經(jīng)濟部門的關鍵變量，但并不是連接實際部門和金融部門最合適的指標，因為傳導機制并不能保證名義貨幣量變動能夠全部反映在實體經(jīng)濟中。在我國，出現(xiàn)了信用傳導機制扭曲、信貸傳導渠道不暢的現(xiàn)象，其體現(xiàn)在：

1.貨幣增長與存差同時存在。盡管2002-2006年期間，先后升息3次，兩次上升存款準備金率，但一方面，貨幣供應量仍舊增長，到2006年底，廣義貨幣供應量(M2)余額為34.6萬億元，比上年增長16.9%，狹義貨幣供應量(M1)余額為12.6萬億元，比上年末增長17.5%。另一方面，銀行系統(tǒng)內(nèi)存在大量的存差，根據(jù)中國人民銀行的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2006年末，全部金融機構各項人民幣貸款(含外資機構)余額為23.9萬億元。巨額存差的出現(xiàn)，使央行的貨幣政策大打折扣。

2.實體經(jīng)濟與金融經(jīng)濟結構不對稱。實體經(jīng)濟結構與金融經(jīng)濟結構的不對稱阻礙了貨幣政策傳導的信貸渠道。在實體經(jīng)濟領域，我國已形成了國有經(jīng)濟和非國有經(jīng)濟同在、大型企業(yè)與中型企業(yè)并存的二元結構。而在金融經(jīng)濟領域，則形成了計劃性的正規(guī)金融體系和市場性的非正規(guī)金融體系構成的二元結構。從資金需求層面看，當前，非國有經(jīng)濟的快速發(fā)展使其對資金產(chǎn)生了強烈需求，而國有企業(yè)對信貸需求增長緩慢。從資金供給層面看，正規(guī)金融體系中的國有商業(yè)銀行憑借其得天獨厚的“國家信譽”優(yōu)勢吸收了大量存款，支配了絕大多數(shù)的貸款資金供應，但它們的資金供給在制度上仍局限于國有經(jīng)濟部門，國有大中型企業(yè)是它們的主要貸款對象。而非正規(guī)金融體系中的中小金融機構由于自身規(guī)模的限制，又缺乏國家信譽做擔保，因而存款增長緩慢，貸款能力不足，對非國有經(jīng)濟的信貸支持也相當乏力。雖然四大國有商業(yè)銀行正在按照市場化的原則進行經(jīng)營，但由于其自身經(jīng)營受到其成本、規(guī)模及政策的制約，因而無法在短期內(nèi)與一些非國有經(jīng)濟的中小企業(yè)建立良好的銀企關系，也就無法形成合理的資金對應關系。也正是由于資金需求結構和資金供給結構存在著嚴重的二元結構問題，使得經(jīng)濟結構與金融結構不對稱，擁有我國銀行業(yè)80%以上的資產(chǎn)和負債的工、農(nóng)、中、建四大國有商業(yè)銀行在事實上長期存在著“信貸偏向”。另外，近年來一些國有控股的股份制銀行的資金運用結構似乎與四大國有商業(yè)銀行趨同，在信貸政策的貫徹落實上出現(xiàn)了“能貸的不愿貸(國有商業(yè)銀行)，愿貸的貸不了的(中小金融機構)”的情況，這就直接緊縮了以中小企業(yè)為主的非國有經(jīng)濟的信貸來源，也將中小金融機構游離在貨幣政策之外，導致貨幣政策在“金融機構——投資者——消費者”環(huán)節(jié)上傳導不充分，使貨幣政策難以發(fā)揮預期的作用，即使中央銀行的貨幣政策信號是擴大貨幣供應量，企業(yè)特別是非國有經(jīng)濟中的中小企業(yè)感受到的卻仍是持續(xù)的“信貸緊縮”。

—、引言

（一）選題意義。2014年以來中國人民銀行多次使用定向降準對符合條件的涉農(nóng)金融機構提供更為充足的流動性，自此人民銀行引導金融支持農(nóng)業(yè)發(fā)展的政策工具箱中又多了一項有力工具。實施近兩年，現(xiàn)行貨幣政策、信貸政策多種支農(nóng)政策工具實施效果如何，在不同時期、不同經(jīng)濟環(huán)境下政策工具效果是否有差異，又是否起到預期的疊加協(xié)同效應等問題都值得進一步深入研究。本文擬通過構建的金融支農(nóng)績效評估體系，對廣東省現(xiàn)行政策工具實施效果進行比較、綜合分析，為進一步提高金融支農(nóng)水平提出相關政策建議。（二）文獻綜述。現(xiàn)行研究成果主要集中在金融支農(nóng)效應及支農(nóng)再貸款等工具使用效果，較少通過建立績效評估體系定量分析多種支農(nóng)貨幣信貸政策工具的個體效果及效應疊加。彭志強（2009）認為近年來定位于服務“三農(nóng)”、支持“三農(nóng)”發(fā)展的支農(nóng)再貸款業(yè)務卻不斷萎縮，貸款規(guī)模大幅下降，結合潮州本地情況，發(fā)現(xiàn)農(nóng)信社經(jīng)營能力提高、資金自求平衡能力增強，支農(nóng)再貸款制度設計上的局限性等因素是造成經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)支農(nóng)再貸款發(fā)放萎縮的主要原因。王彥青（2013）認為河北省各級各類金融機構積極貫徹文件要求，涉農(nóng)金融服務主體日益增多，信貸產(chǎn)品不斷創(chuàng)新，資金分布也更趨合理，但仍需健全壯大基層涉農(nóng)機構，建立縣域涉農(nóng)貸款的投放激勵機制，完善農(nóng)村保險體系，加強金融與財政政策配合，助推涉農(nóng)信貸發(fā)展，滿足“三農(nóng)”日益增長的資金和金融服務需求。田湘龍（2011）通過對湖北省支農(nóng)再貸款運用情況的調(diào)査，重點分析了導致支農(nóng)再貸款運用減弱的流動性充裕、缺乏激勵機制、管理約束過強、價格相對偏高等六大原因。畢翼（2013）從支農(nóng)再貸款的中間環(huán)節(jié)－農(nóng)村金融機構人手，對影響其使用再貸款的主要因素進行分析，并挖掘原因，進而提出政策建議＾而對于具體的支農(nóng)貨幣信貸政策工具的使用效果，前人研究較多的主要是支農(nóng)再貸款，部分成果建立了對支農(nóng)再貸款的績效評估體系，為本文的研究提供了有益的參考。喬海濱（2015）對內(nèi)蒙古支農(nóng)再貸款管理和使用的基本情況和存在的問題進行了總結，概括了基層人民銀行的管理情況和金融機構的使用情況，總結了支農(nóng)再貸款的社會效應，并有針對性地對支農(nóng)再貸款管理使用中存在的問題提出了相應的對策建議。中國人民銀行黃南州中心支行課題組（2014）總結了黃南州支農(nóng)再貸款使用績效，提出了在支農(nóng)再貸款使用中存在的實際問題并分析了問題原因，最后提出了改進支農(nóng)再貸款使用績效的建議。李晶彥（2015）基于政策要求分析設立衡量支農(nóng)再貸款使用效果的指標，并根據(jù)實踐經(jīng)驗和數(shù)據(jù)的可得性列舉了可能影響支農(nóng)再貸款使用效果的主要因素，通過比較分析和實證檢驗篩選對支農(nóng)再貸款使用效果有顯著影響的指標，分析各項影響因素的影響程度，為優(yōu)化支農(nóng)再貸款管理提供參考依據(jù)。簡錦恩（2010）認為支農(nóng)再貸款政策及其效應，由于制度缺位和路徑局限令其失去引導“三農(nóng)”領域信貸資源配置的作用，在統(tǒng)籌城鄉(xiāng)發(fā)展的新形勢下，應當以制度化、主導性、統(tǒng)籌城鄉(xiāng)為原則，通過制度化管理、合理核定額度、豐富工具、建立風險控制機制等方式，重構支農(nóng)再貸款管理體系。整體來看，目前文獻對支農(nóng)貨幣信貸政策工具的研究以單一工具的定性分析為主，本文針對支農(nóng)貨幣信貸政策工具效果難以定量分離的問題，建立包含支農(nóng)信貸資金投放、支農(nóng)信貸資金結構、支農(nóng)信貸資金利率、支農(nóng)信貸可持續(xù)性、三農(nóng)發(fā)展五維度的綜合績效評估體系，全面、定量的分析各個政策工具的執(zhí)行效果，并在此基礎上對支農(nóng)再貸款、再貼現(xiàn)、定向降準的多種政策工具進行比較分析，不同區(qū)域經(jīng)濟特點影響下政策效果的差異進行實證分析。

二、廣東省貨幣信貸政策支農(nóng)工具使用情況和特點

2011年以來，人民銀行廣州分行不斷完善支農(nóng)再貸款和再貼現(xiàn)的投向和利率要求，并建立再貼現(xiàn)投放效果監(jiān)測考核，加強差別化存款準備金管理，開展法人機構的“一定存款比例考核”、“定向降準考核”與縣域農(nóng)行“三農(nóng)金融事業(yè)部”差別化存款準備金考核，探索開辦了支小再貸款、扶貧再貸款，增強對涉農(nóng)企業(yè)以及縣域地區(qū)小微企業(yè)的信貸支持力度，積極引導降低社會融資成本，發(fā)揮了較好的定向?qū)捤珊屠室龑ё饔茫辛χС至藦V東三農(nóng)經(jīng)濟發(fā)展。（一）信貸政策支持再貸款使用情況和特點。1．信貸政策支持再貸款使用情況。2014年2月7日，人民銀行將原有的流動性再貸款劃分出了信貸政策支持再貸款，包括支農(nóng)再貸款和支小再貸款，2014年正式開辦支小再貸款，2016年創(chuàng)設了扶貧再貸款。2014－2015年期間，人民銀行下調(diào)4次支農(nóng)、支小再貸款利率，同時為推廣信貸資產(chǎn)質(zhì)押，以信貸資產(chǎn)質(zhì)押方式發(fā)放的信貸政策支持再貸款利率可再減10BP。自2014年始，對金融機構借用再貸款資金發(fā)放的貸款利率加點幅度上限及貸款增速作出明確規(guī)定并多次對上限進行下調(diào)，目前加點幅度按3個百分點掌握，最高可調(diào)整至5個百分點。為加強對農(nóng)村地區(qū)和重點領域的支持力度，充分發(fā)揮提高再貸款政策效能，人民銀行廣州分行將支農(nóng)再貸款限額重點投向粵東、粵西、粵北等欠發(fā)達地區(qū)，支小再貸款限額重點投向小微企業(yè)較為聚集的珠三角地區(qū)，扶貧再貸款則全部投向國家、省級扶貧開發(fā)工作重點縣地區(qū)。整體來看，再貸款規(guī)模逐步上升，但2016年以來，受宏觀經(jīng)濟形勢影響，廣東“三農(nóng)”及小微領域的有效信貸需求下降，涉農(nóng)信貸風險明顯上升，導致地方法人金融機構對支農(nóng)、支小再貸款的資金需求減少，再貸款整體規(guī)模有所下降。2．信貸政策支持再貸款政策效果及其特點。一是作用直接，直接增加了“三農(nóng)”信貸資金，緩解涉農(nóng)資金需求。二是杠桿撬動，撬動了更多資金投向涉農(nóng)領域。人民銀行明確規(guī)定，金融機構借用再貸款資金必須全部用于發(fā)放涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款，并在借用再貸款期間，所發(fā)放的涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款增量不低于借用再貸款資金總額。三是利率引導，引導金融機構降低涉農(nóng)貸款成本。人民銀行規(guī)定要求，金融機構借用再貸款資金發(fā)放的貸款利率加點幅度在實際支付的各期限檔次再貸款利率上原則上不超過3個百分點，隨著再貸款利率的數(shù)次下調(diào)，金融機構發(fā)放的涉農(nóng)及小微貸款利率也隨之下調(diào)。（二）涉農(nóng)再貼現(xiàn)使用情況和特點。1．涉農(nóng)再貼現(xiàn)使用情況。2014年8月，人民銀行調(diào)整了再貼現(xiàn)業(yè)務的投向和操作要求，2014年9月，人民銀行廣州分行建立再貼現(xiàn)效果投放效果監(jiān)測考核機制，對再貼現(xiàn)資金投放效果、再貼現(xiàn)利率傳導效果、再貼現(xiàn)資金使用效率、再貼現(xiàn)資金安全性等指標進行考核，其中“涉農(nóng)票據(jù)占比高于30％或者小微企業(yè)票據(jù)占比高于50％”的考核力度最大，權重為70％，強化了再貼現(xiàn)工具信貸導向功能。從投向結構來看，再貼現(xiàn)投向涉農(nóng)的比重穩(wěn)中有升，保持在三成多的比重。與再貸款情況類似，2011－2015年五年間，投向涉農(nóng)的再貼現(xiàn)的覆蓋地區(qū)、累計發(fā)放額等指標也逐年增加，但自2016年以來，隨著宏觀經(jīng)濟形勢的變化，整體規(guī)模也有所下降。2．涉農(nóng)再貼現(xiàn)使用情況政策效果及其特點。一是作用溫和，投向結構比重較為持穩(wěn)。2011以來，投向涉農(nóng)的再貼現(xiàn)累計發(fā)放額占比最低24．88％，最高37．72％，變化不大，主要地區(qū)集中于湛江、清遠、河源等農(nóng)業(yè)產(chǎn)群化地區(qū)。二是利率引導，引導金融機構降低票據(jù)貼現(xiàn)成本。人民銀行要求，辦理再貼現(xiàn)的票據(jù)貼現(xiàn)利率原則上應低于不辦理再貼現(xiàn)的票據(jù)貼現(xiàn)利率，該項指標考核權重為15％。（三）結構性準備金政策使用情況和特點。1．結構性準備金政策使用情況。2010年建立“一定存款比例考核”，考核對象主要為貧困地區(qū)法人金融機構，將新增存款一定比例用于當?shù)刭J款考核達標的機構，獲得執(zhí)行低于正常標準1個百分點的準備金率。同時，對新成立的農(nóng)商行可以給予一個季度的過渡期準備金率，緩解資金壓力。2014年創(chuàng)設“定向降準考核”，人民銀行首次實施定向降準工具，符合審慎經(jīng)營要求且“三農(nóng)”或小微企業(yè)貸款考核達標的機構，獲得執(zhí)行低于正常標準1個百分點的準備金率。同時，對縣域地區(qū)農(nóng)業(yè)銀行“三農(nóng)金融事業(yè)部”進行考核，考核達標的，獲得執(zhí)行低于正常標準2個百分點的優(yōu)惠存款準備金率。同樣，受宏觀經(jīng)濟形勢影響，各法人機構貫徹執(zhí)行貨幣政策力度下降，2016年，考核達標機構的小微企業(yè)與涉農(nóng)貸款增速均逐年下降，2016年甚至低于各項貸款增速。2．結構性準備金政策效果及其特點。一是作用較為間接，引導金融機構增加涉農(nóng)信貸投放。2014年實施定向降準以來，考核達標的金融機構在信貸結構、信貸投放增速、信貸投放存量等方面的指標明顯優(yōu)于未達標的金融機構。二是短期內(nèi)改善金融機構流動性效果較好。結構性準備金政策以考核形式?jīng)Q定降準與否，在短期內(nèi)對改善金融機構流動性資金需求作用較為積極，而對改善信貸結構的影響相對較弱，獲得執(zhí)行較低檔次準備金率的機構并未立即表現(xiàn)出更高的信貸投放增速與增量。三是存在地區(qū)差異性，在農(nóng)業(yè)主產(chǎn)區(qū)和山區(qū)效果更為明顯。定向降準通過對涉農(nóng)信貸指標進行考核，降低符合條件機構的存款準備金，增強其信貸能力，在執(zhí)行中發(fā)現(xiàn)，該政策在農(nóng)業(yè)主產(chǎn)區(qū)和山區(qū)效果更為明顯。從廣東的執(zhí)行情況看，在粵北地區(qū)定向降準對涉農(nóng)貸款的引導作用較珠三角及粵東西兩翼明顯。

三、貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系的構建及基于廣東省的測算

運用AHP模型構建包含支農(nóng)信貸資金投放、支農(nóng)信貸資金結構、支農(nóng)信貸資金利率、支農(nóng)信貸可持續(xù)性、三農(nóng)發(fā)展五維度的綜合績效評估體系，測算近五年廣東省的支農(nóng)政策績效水平，并對其趨勢特點進行歸納總結。（一）構建貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系。i．貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系構建及指標選取。參考文獻關于貨幣信貸政策支農(nóng)績效的論述，結合廣東省支農(nóng)貨幣信貸政策工具使用情況，本文在建立貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系時，圍繞貨幣信貸支農(nóng)工具主要通過影響金融機構支農(nóng)信貸投人達到支農(nóng)、惠農(nóng)的政策目標，設定支農(nóng)信貸資金投放、支農(nóng)信貸資金結構、支農(nóng)信貸資金利率、支農(nóng)信貸可持續(xù)性四個準則層目標，同時加人考察政策工具實施最終效果的三農(nóng)發(fā)展指標，共5個準則層目標。再根據(jù)5個準則層目標，考慮符合經(jīng)濟意義、數(shù)據(jù)可得性、指標具代表性等條件，選取了涉農(nóng)貸款增速、農(nóng)戶貸款審批通過率、涉農(nóng)貸款中非房地產(chǎn)業(yè)占比、新型農(nóng)業(yè)主體貸款占比、涉農(nóng)貸款利率、涉農(nóng)貸款相對各項貸款利率高低、金融機構涉農(nóng)貸款回收率、金融機構利潤增長率、金融機構資本充足率、農(nóng)村人均純收人、人均農(nóng)業(yè)總產(chǎn)值11個指標層，具體績效評估體系內(nèi)容及變量見下表。2．指標權重確立。本文采用問卷調(diào)查的方式，向廣州分行及廣東省轄內(nèi)19地市人民銀行貨幣信貸部門負責人及1名主要業(yè)務骨干發(fā)放調(diào)查問卷采集貨幣信貸政策支農(nóng)績效指標之間的相對重要性，然后以Satty的比例九標度體系確定了取值標準。即以1、3、5、7、9分別代表指標i和j兩相比較一樣重要、稍微重要、明顯重要、強烈重要和極端重要，而介于等級之間的程度比較分別賦值為2、4、6和8。本次調(diào)查共收回有效問卷40份，使用expertchoice11．5計算判斷矩陣，并進行一致性檢驗。具體各層權重見下表，其中inconsistencyratio＝0．06，小于0．1，說明數(shù)據(jù)通過一致性檢驗。根據(jù)算得指標權重，在準則層中權重最大的為支農(nóng)信貸資金投放和支農(nóng)信貸資金利率，權重均為0．248，其次為三農(nóng)發(fā)展。在指標層中，權重最大的五個指標依次為涉農(nóng)貸款相對各項貸款利率高低、涉農(nóng)貸款增速、農(nóng)村人均純收人、新型農(nóng)業(yè)主體貸款占比和金融機構涉農(nóng)貸款回收率。（二）基于廣東省的近五年數(shù)據(jù)測算及趨勢分析。基于上述績效評價體系，將廣東省19地市匯總數(shù)據(jù)代人算出2010年－2016年上半年貨幣信貸政策支農(nóng)整體績效，具體績效情況見下表。通過績效評價結果，發(fā)現(xiàn)廣東省貨幣信貸政策支農(nóng)效果呈現(xiàn)以下趨勢和特點：1．基于層次分析法構建的貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系能排除外部影響，較好擬合實際金融政策支農(nóng)效果。相對于使用客觀賦值法，本文通過層次分析法構建的貨幣信貸政策支農(nóng)績效評估體系可以有效避免由于財政支農(nóng)力度、農(nóng)業(yè)災害等非貨幣信貸政策因素對績效結構的外部影響，較好的擬合實際金融政策支農(nóng)效果。從2010－2016年的測算結果看，結果與客觀情況整體一致，具有推廣運用的實踐意義。2．貨幣信貸政策支農(nóng)績效穩(wěn)步提高，績效增長由規(guī)模擴張向質(zhì)量提升轉(zhuǎn)變。2014年－2016年上半年，貨幣信貸政策支農(nóng)平均績效為0．989，較2010年－2013年平均績效提高了0．075，期間表征質(zhì)量的支農(nóng)信貸資金結構平均績效穩(wěn)步提升，有效彌補了表征規(guī)模的支農(nóng)信貸資金投放平均績效下降帶來的影響，說明績效增長由規(guī)模擴張向質(zhì)量提升轉(zhuǎn)變。2014年以來支農(nóng)貨幣信貸政策更加注重對信貸資金的結構優(yōu)化，總行先后出臺《中國人民銀行關于做好家庭農(nóng)場等新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體金融服務的指導意見》、《關于全面做好扶貧開發(fā)金融服務工作的指導意見》等文件，除了引導支農(nóng)資金避免過度進人縣域房地產(chǎn)市場，還特別提出加大對新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體、貧困地區(qū)的金融支持。3．支農(nóng)信貸可持續(xù)性、三農(nóng)發(fā)展績效保持較髙水平，但支農(nóng)信貸資金利率水平有待進一步降低。2010年－2016年上半年，支農(nóng)信貸可持續(xù)性、三農(nóng)發(fā)展平均績效分別為0．151、0．178，均接近滿績效水平。支農(nóng)信貸資金利率績效小幅下降，說明政策工具未能顯著降低支農(nóng)資金利率水平，細分的看，表征支農(nóng)資金絕對利率水平的績效由0．041降至0．037，而表征相對利率水平的績效由0．205降至0．170，相對利率水平降幅更大，在當前流動性較為充裕，整體市場利率水平下降的背景下，支農(nóng)信貸資金的利率降幅不及一般貸款。

摘要：通過運用單位根檢驗、協(xié)整分析、格蘭杰因果檢驗等計量方法，采集2004—2015年的貨幣、信貸、消費、物價和產(chǎn)出的季度數(shù)據(jù)，對我國貨幣政策信貸傳導的效果進行實證分析表明：從中央銀行貨幣政策到信貸市場的傳導渠道是順暢的，信貸和國內(nèi)生產(chǎn)總值、消費者物價指數(shù)、城鎮(zhèn)居民人均消費支出之間存在長期穩(wěn)定性關系，但不明顯，說明傳導過程中存在一定梗塞，貨幣政策的傳導已不再以信貸傳導機制為主。今后可以從加強信貸管理、進一步調(diào)整貸款結構、拓寬中小企業(yè)的融資渠道、鼓勵發(fā)展消費貸款等方面，提高信貸傳導對實體經(jīng)濟的支持效果。

關鍵詞：貨幣政策；信貸傳導；有效性

一、引言

目前，許多國家都把貨幣政策作為抵抗經(jīng)濟周期的一種重要政策工具。與美國等市場經(jīng)濟發(fā)達國家相比，我國還是一個新興市場國家，市場環(huán)境、經(jīng)濟主體、利率傳導方式等還需要一定時間的培育與成長，這說明我國貨幣政策的調(diào)控環(huán)境、調(diào)控模式、傳導機制等不完全等同于西方國家。隨著我國市場經(jīng)濟改革的持續(xù)深化和金融業(yè)的快速發(fā)展，貨幣政策與宏觀經(jīng)濟調(diào)控、GDP增長、充分就業(yè)、物價穩(wěn)定等方面的關系越來越顯著。信貸傳導是貨幣政策的主要傳導手段，通過金融市場和商業(yè)銀行等載體向?qū)嶓w經(jīng)濟注入貨幣。因此，研究貨幣政策的信貸傳導渠道與效應，一直是一個非常具有理論與實踐意義的重要課題。因此，本文正是從上述背景出發(fā)，研究當前由于金融市場的變化而給貨幣政策傳導可能帶來的影響，幫助我們分析影響信貸渠道傳導的結構性因素，同時，提出央行提高貨幣政策效應的對策建議。

二、文獻回顧

貨幣政策信貸傳導效應是指貨幣政策對銀行信貸的影響，并進而對產(chǎn)出與物價水平的影響程度，也即是貨幣政策能否影響銀行信貸及產(chǎn)出，以及能有多大程度的影響。國外的研究方面，Bernanke和Gertler（1995）指出，對于克服信貸市場信息不對稱問題，銀行信貸具有天然的比較優(yōu)勢，因此，信貸渠道在貨幣政政策傳導過程中發(fā)揮著重要的作用，同時也使更多企業(yè)的融資渠道比較單一，僅僅依賴于銀行貸款。Eh-rmann(2003)也指出，銀行信貸在貨幣政策傳導中發(fā)揮的作用越重要，銀行信貸對整個國民經(jīng)濟的影響就越大，經(jīng)濟發(fā)展對銀行體系的依賴程度也會較高。我國國內(nèi)有大量學者對信貸渠道進行實證研究。主要觀點有兩種：一是是否存在貨幣政策傳導的信貸渠道，二是信貸渠道在我國的貨幣政策傳導中是否占據(jù)主導地位。大部分學者支持信貸渠道的存在，并實證分析了信貸渠道與貨幣渠道的關系，信貸渠道如何影響實體經(jīng)濟的發(fā)展。肖新成（2009）使用VAR模型對我國貨幣政策傳導進行實證分析，發(fā)現(xiàn)貨幣渠道與信貸渠道同時存在，其中，短期內(nèi)，信貸渠道對宏觀經(jīng)濟的影響更為直接迅速，長期來看，貨幣渠道的影響更為明顯[1]。

一、指導思想

以創(chuàng)新金融服務手段，以支持經(jīng)濟發(fā)展為目標，各金融機構要全面準確把握適度寬松貨幣政策內(nèi)涵，堅持“總量適度，節(jié)奏平穩(wěn)，結構調(diào)整，風險防范”的基本原則，既要保持對實體經(jīng)濟足夠的支持力度，又要保持合理的信貸投放節(jié)奏和結構。找準貫徹適度寬松貨幣政策與促進地方經(jīng)濟發(fā)展的結合點，找準貫徹適度寬松貨幣政策與信貸政策、監(jiān)管政策、財政政策、產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)保政策等其他政策的結合點，著力加強信貸結構調(diào)整，切實推動自主創(chuàng)新，積極倡導“綠色信貸”，不斷改善“民生金融”，并以此促進加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式戰(zhàn)略實施。

2013年，全市信貸投放的總體目標是：力爭2013年貸款增速不低于全市固定資產(chǎn)投資增速，不低于全省平均增速，貸款增加額達到300億元；各金融機構信貸總量在全省系統(tǒng)內(nèi)的份額不低于2009年的水平。

二、把握信貸投放重點，全力促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展

一要在保持信貸總量適度均衡增長的基礎上，進一步優(yōu)化信貸結構。統(tǒng)籌配置信貸資源，加強和改進振興老工業(yè)基地戰(zhàn)略的相關金融服務，著重加強對工業(yè)及流通領域的融資力度，重點滿足我市“四大千億”產(chǎn)業(yè)重大項目建設和重點企業(yè)經(jīng)營性流動資金的信貸需求；優(yōu)先保證手續(xù)齊全、符合項目開工和建設條件的中央及省、市重點投資項目配套資金及時落實到位。

二要加強與地方政府及經(jīng)濟綜合部門的溝通協(xié)商。主動營銷出擊，增加項目儲備，及時掌握項目運作和融資需求情況，統(tǒng)籌做好融資項目對接，高效、扎實做好信貸審查和信貸資金撥付工作，保證融資項目對接后資金及時、足額到位。

信貸交易的參與者——貸款人和債務人的組成，他們的法律地位預先決定了他們發(fā)生的信貸關系的法律的形式和性質(zhì)。國家作為貸款人和債務人而參加的信貸交易屬于國家之間的信貸的范疇。如果信貸由銀行或銀行團辦理（不管債務人是國家、銀行機構、工業(yè)企業(yè)等等），那末相應的信貸交易屬于銀行信貸。在對外貿(mào)易組織（公司）按照延期支付合同向?qū)Ψ桨l(fā)出貨物或者供給設備的場合，則是所謂公司信貸。在國家對外貿(mào)易組織直接以這種信貸交易的參加者出現(xiàn)時，對外貿(mào)易合同是信貸法律關系發(fā)生的法律基礎。這里信貸由出口者提供。合同條款中可以規(guī)定：買者在貨物發(fā)出后不立即付款而是在一定期間內(nèi)比如說一年或者兩年內(nèi)付款。在實踐中，除了公司信貸以外，還廣泛使用著一種所謂出口專用信貸。在達種形式下，根據(jù)銀行之間的協(xié)議由出口的國家銀行向進口的國家銀行提供信貸資金。這種協(xié)議通常與對外貿(mào)易合同同時簽訂。所供設備或勞務的價值由出口信貸支付，就實行長期經(jīng)濟合作計劃的具體項目說，尤其如此。

銀行之間相互提供的通常與具體的對外貿(mào)易合同沒有直接聯(lián)系的信貸，從經(jīng)濟內(nèi)容和法律性質(zhì)看，屬于銀行信貸的另一種形式。

例如，在銀行之間為信貸而實行合作的過程中，就利用這種法律形式，如存款合同。銀行通過存款吸收資金（通常是短期的和中期的），以補充信貸的貨幣資源。同時銀行還依靠達種資源，通過和對方協(xié)商的形式，為在國家之間的經(jīng)濟聯(lián)系范圍內(nèi)進行交易提供信貸。

銀行以所謂“信貸線”形式提供的信貸以及銀行團的信貸形式和債券，也屬于通常與對外貿(mào)易合同沒有聯(lián)系的信貸范疇。上述銀行信貸形式近年來在東西方經(jīng)濟聯(lián)系中異常通行。

首先我們來探討國家之間結算的兩抵制度方面的信貸問題。這個制度的實質(zhì)是：根據(jù)國家之間的貿(mào)易協(xié)議和支付協(xié)議，通過國家授權的銀行集中進行劃撥清算。它們相互提供賬單（稱為兩抵賬單）。在這些賬單中反映著商品流通和國家的其他交易的相互清算。在協(xié)議規(guī)定的期間，銀行對雙方當事人的請求（債）進行結算。結算的余額通常用商品供應來清償。

以兩抵計算形式提供信貸是上進制度的重要特征之一。法律調(diào)整這種信貸形式的特點是：當事人之間發(fā)生的信貸關系適用國家間協(xié)議的規(guī)范，達些協(xié)議的規(guī)范確定了國家之間兩抵清算的法律制度。

為貫徹落實適度寬松的貨幣政策，引導全縣銀行業(yè)金融機構加大信貸有效投入，推動金融改革創(chuàng)新，優(yōu)化金融服務，促進縣域經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長，結合我縣經(jīng)濟實際，現(xiàn)就我縣年貨幣信貸提出如下指導意見。

一、明確目標，堅定信心，保持信貸平穩(wěn)均衡增長

1、明確貨幣信貸工作目標。

按照州市政府提出的“三個不低于”工作目標，結合縣域經(jīng)濟社會發(fā)展需求，年度興國縣貨幣信貸工作總體要求是:以鄧小平理論和三個代表重要思想為指導，堅持科學發(fā)展觀，認真執(zhí)行適度寬松的貨幣政策，進一步提升金融服務水平，保持信貸投入平穩(wěn)均衡增長，維護轄區(qū)內(nèi)金融體系穩(wěn)定，促進興國經(jīng)濟又好又快發(fā)展。具體目標是：全縣各金融機構新增各項存款160000萬元，年末余額達到746000萬元，較年初增長27.18%；新增各項貸款130000萬元，力爭170000萬元，年末余額達到476900萬元，較年初增長37.47%；當年新增存貸比不低于75%；不良貸款余額控制在18000萬元以下，比上年下降4個百分點。

2、堅持區(qū)別對待、有保有壓的信貸原則。

各金融機構要繼續(xù)堅持區(qū)別對待、有保有壓原則，進一步調(diào)整優(yōu)化信貸結構，將信貸資源優(yōu)先配置到實體經(jīng)濟特別是符合產(chǎn)業(yè)政策的高新技術、高效益、低消耗、低污染等領域，培育發(fā)展深加工、精加工、延伸產(chǎn)業(yè)鏈和技術改造等項目，促進技術進步和產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整。

年，市經(jīng)濟繼續(xù)保持平穩(wěn)快速發(fā)展，產(chǎn)出和需求均衡較快增長，居民收入、企業(yè)利潤、財政收支較快增長，經(jīng)濟運行質(zhì)量有所提高，消費物價上漲偏快。全市貨幣信貸繼續(xù)保持穩(wěn)健運行，企業(yè)存款高速增長，儲蓄存款增速下降，貸款增勢穩(wěn)步提升，信貸供給與地方經(jīng)濟增長基本適應。

一、貨幣信貸運行情況年末

全市金融機構本外幣存款余額341.57億元，較年初增加44.09億元，增長14.82%；本外幣貸款余額143.87億元，較年初增加15.24億元，增長11.85%。其中，人民幣存款余額340.70億元，較年初增加44.46億元，增長15.01%；人民幣貸款余額139.37億元，較年初增加14.37億元，增長11.49%。銀行承兌匯票余額19.61億元，比年初增加4.26億元，增長27.75%。

二、經(jīng)濟運行情況年，市經(jīng)濟繼續(xù)保持快速增長，增速明顯上升

全年地區(qū)生產(chǎn)總值實現(xiàn)394.15億元，增長15.6%，比2006年上升0.7個百分點，為1984年來的最高水平，增速位居全省第一。第一產(chǎn)業(yè)完成增加值72.34億元，增長5.1%；第二產(chǎn)業(yè)完成增加值187.59億元，增長22.1%；第三產(chǎn)業(yè)完成增加值134.23億元，增長12.6%。

三、經(jīng)濟金融運行面臨的主要問題一

為全面貫徹中央經(jīng)濟工作會議精神,認真落實金融工作任務,努力促進我市經(jīng)濟又好又快發(fā)展,現(xiàn)結合實際,提出2012年全市貨幣信貸工作指導意見。

一、指導思想

以科學發(fā)展觀為指導,按照總體穩(wěn)健、調(diào)節(jié)有度、結構優(yōu)化的要求,切實貫徹執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策,引導貨幣信貸向常態(tài)回歸,實現(xiàn)平穩(wěn)適度增長。更加注重調(diào)整信貸結構,防范金融風險,改善金融生態(tài),創(chuàng)新金融體制改革,提高金融服務水平,著力支持經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和經(jīng)濟結構戰(zhàn)略性調(diào)整,促進荊州經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展,為全市“十二五”經(jīng)濟社會發(fā)展開好局、起好步提供有力支持。

二、工作目標

(一)全市貸款投放與地方經(jīng)濟發(fā)展合理匹配。通過向內(nèi)挖潛和向上爭取,力爭全年各項存款增長13%-16%,各項貸款增長17%-20%。

(二)支持縣域經(jīng)濟發(fā)展有新突破。金融機構特別是國有商業(yè)銀行縣域信貸服務進一步改善,力爭全市全年60%的新增存款用于縣域,縣域貸款增幅不低于20%。

文獻回顧

Bernanke和Blinder首先開創(chuàng)了銀行信貸渠道的研究，以一個類似于IS－LM模型的理論框架，說明在傳統(tǒng)的利率傳導機制無效的情況下，貨幣政策也可以通過影響銀行對企業(yè)的貸款實現(xiàn)對實體經(jīng)濟的調(diào)控，銀行借貸為貨幣傳導提供了一條重要途徑［4］。Kashyap等利用銀行借款替代的融資方式———美國短期融資券數(shù)據(jù)進行實證研究，發(fā)現(xiàn)貨幣政策緊縮期企業(yè)的銀行借款出現(xiàn)明顯下降，而同期的短期融資券發(fā)行量卻出現(xiàn)顯著的增長［2］。Bernanke和Gertler通過對美國聯(lián)邦基金利率的實證研究證明，政府在實施緊縮的貨幣政策之后，銀行收到存款（負債來源）的減少，使得銀行將被迫減少貸款供給。而且由于信貸渠道具有“金融加速器”的作用，因此能夠迅速把政策變化帶來的沖擊放大和傳播到整個國家的經(jīng)濟活動中［1］。Kashyap和Stein提供了貨幣政策信貸傳導機制更為直接的實證證據(jù)，他們利用美國銀行1976年一季度至1993年三季度的數(shù)據(jù)研究貨幣政策的信貸傳導機制，發(fā)現(xiàn)貨幣政策的緊縮對小銀行和資產(chǎn)流動性差的銀行影響會更大［5］。另一方面，當從銀行獲得的借款因貨幣緊縮而減少或需要支付更多利息時，企業(yè)就會轉(zhuǎn)而求助于其供應商，需求導向促使企業(yè)間商業(yè)信貸成為銀行借款的一種重要的替代融資方式，這也意味著商業(yè)信貸的存在在一定程度上削弱了貨幣政策的效果。利用企業(yè)數(shù)據(jù)，Atanasova和Wilson發(fā)現(xiàn)在貨幣緊縮期，銀行借款約束的企業(yè)比例上升，銀行借款約束企業(yè)會以商業(yè)信貸來替代銀行借款，這一證據(jù)支持貨幣政策商業(yè)信貸傳導渠道的存在［6］。Choi和Kim發(fā)現(xiàn)，在控制了商業(yè)信貸的交易動機與資產(chǎn)管理動機后，企業(yè)應收與應付的商業(yè)信貸在貨幣緊縮期都會增加，意味著商業(yè)信貸能夠幫助企業(yè)吸收信貸緊縮帶來的影響［7］。Mateut等利用英國企業(yè)的數(shù)據(jù)得出商業(yè)信貸有助于緩解貨幣緊縮程度結論［8］。Guariglia和Mateut利用1980－2000年609家英國企業(yè)的面板數(shù)據(jù)檢驗商業(yè)信貸渠道的存在，結果顯示，在英國，銀行信貸渠道和商業(yè)信貸渠道都發(fā)揮作用，而后者會削弱前者的效力［9］。zlü和Yaln通過比較商業(yè)信貸與銀行貸款的運用，發(fā)現(xiàn)易遭遇融資約束企業(yè)在貨幣緊縮期會使用商業(yè)信貸來代替減少的銀行信貸，這一結果暗示商業(yè)信貸會減弱傳統(tǒng)信貸渠道的效應［10］。本文基于中國上市公司債務融資的數(shù)據(jù)進行分析，以一個全新的視角來研究中國貨幣政策的信貸傳導問題，國內(nèi)學術界關于中國貨幣政策的研究絕大多數(shù)仍停留在宏觀層面，著眼于對貨幣政策傳導效果作總量的解讀，從微觀的層面、公司的角度研究貨幣政策傳導的文獻較少，與國外的系統(tǒng)性研究相比還遠遠不夠。因此，本文的研究力圖為中國的貨幣政策傳導機制研究做一些補充性貢獻。

研究假設與實證檢驗的方法

由于信貸市場的不完善，金融機構與企業(yè)之間會存在信息的不對稱，由信息不對稱引起的逆向選擇和道德風險必然導致信貸配給的發(fā)生，即如下兩種情況：（1）在看來完全相同的貸款申請人中，一部分得到貸款，另一部分被拒絕，被拒絕的申請人即使愿意支付更高的利息也得不到貸款；（2）從人群中可以識別出這樣一組人，當信貸供應額給定時，無論什么利率他們都得不到貸款，盡管當信貸供應額有所擴大時他們能得到貸款［11］。而宏觀經(jīng)濟環(huán)境的改變（比如貨幣緊縮），則會加劇這種信息的不對稱，進而導致更嚴重的信貸配給。與國外市場存在的信貸配給不同，我國以四大國有商業(yè)銀行為主導的銀行體系存在的主要問題是，國有商業(yè)銀行將大部分銀行信貸資源提供給了效率低下的國有企業(yè)，而效率較高的非國有企業(yè)卻難以得到銀行信貸的支持，即我國銀行對不同產(chǎn)權性質(zhì)的企業(yè)存在明顯的"信貸歧視"，有大量的實證文獻證明了這一現(xiàn)象［12－13］。當中央銀行采取提高存款準備金率、提高基準利率、提高再貼現(xiàn)率等措施緊縮銀根時，貨幣政策的調(diào)整會通過信貸渠道影響到實體經(jīng)濟，具體表現(xiàn)為企業(yè)銀行信貸融資額度的大幅度降低［14］。當貨幣緊縮時，會進一步加劇非國有上市公司的"融資饑渴"，而同期國有上市公司的銀行借款卻依然保持較快增長［15］。這意味著，在貨幣政策緊縮時期，信貸歧視問題會更加嚴重。因此，基于以上分析，我們提出本文待檢驗的第一個假說。假說1：在貨幣政策緊縮時期，非國有上市公司與國有上市公司相比，其銀行信貸融資下降的幅度更大。當非國有企業(yè)在貨幣緊縮時期面臨融資困境時，就會加劇其對商業(yè)信貸的需求，有可能轉(zhuǎn)而向其供應商積極尋求融資支持。而國有企業(yè)由于能夠較方便的獲得銀行貸款，也可能為非國有企業(yè)提供這種替代性融資。但另一方面，在市場不完全競爭的情況下，非國有企業(yè)的談判能力處于相對弱勢地位［16］，在貨幣緊縮的情況下，國有企業(yè)有可能要求更多的商業(yè)信貸融資支持，非國有企業(yè)反而可能難以獲得更多的商業(yè)信貸。因此，我們提出本文待檢驗的兩個相對假說。假說2a：在貨幣政策緊縮時期，非國有上市公司與國有上市公司相比，其商業(yè)信貸融資上升的幅度更大。假說2b：在貨幣政策緊縮時期，非國有上市公司商業(yè)信貸融資上升的幅度并不比國有上市公司更大。而在貨幣政策寬松時期，企業(yè)可以較為便利地獲得銀行貸款，融資成本也更低，而且寬松的貨幣政策往往與經(jīng)濟萎縮有關，在經(jīng)濟萎縮時期，企業(yè)可以便利地、低成本地獲得銀行貸款［15］；企業(yè)擁有充足的銀行信貸之后，可以不再過多需要商業(yè)信貸融資。因此，基于這一分析，我們提出如下待檢驗的假說。假說3：在貨幣政策寬松時期，非國有上市公司與國有上市公司相比，其銀行信貸融資上升的幅度更大，而商業(yè)信貸融資的變化則沒有顯著差異。檢驗假說的實質(zhì)是研究貨幣政策對不同產(chǎn)權性質(zhì)公司銀行信貸融資與商業(yè)信貸融資的影響差異，其最關鍵的問題是如何將貨幣政策引起的信貸供給外生變化從其它影響因素中區(qū)分出來，本文計劃采用自然實驗框架下的DID分析方法來解決這一問題。本文所使用的雙重差分模型分別設定如下，首先，我們構建如下模型來檢驗貨幣政策對上市公司銀行信貸融資的影響：Bankcrediti，t＝α＋β1Eventt＋β2Groupi＋β3DIDi，t＋δXi，t＋εi，t（1）其中，因變量Bankcredit表示企業(yè)獲得的銀行信貸，我們在實證過程中以公司長期借款與短期借款之和占總資產(chǎn)的百分比表示。自變量Event表示貨幣政策事件虛擬變量，事件發(fā)生前的年份為0，事件發(fā)生及以后的年份為1。現(xiàn)實中，我國貨幣政策工具對公司債務融資的影響往往是交織在一起，難以區(qū)分的。只觀察某一指標，實際上很難判斷貨幣政策究竟是緊縮還是寬松。對于貨幣緊縮事件的確定，通過對中國人民銀行各年度《貨幣政策執(zhí)行報告》的閱讀，以及對各貨幣政策工具的變化比較，我們選擇2002年作為貨幣政策寬松的事件年份，以2000－2004年作為事件窗口，2007年作為貨幣政策緊縮的事件年份，以2005－2009年作為事件窗口①。自變量Group為組別虛擬變量，公司屬于處理組為1，屬于控制組為0。本文按照兩種方法分別構建兩種不同的處理組和控制組，即：（1）按照上市公司的實際控制人劃分，實際控制人類型為國有控股的，作為控制組，其余為非國有公司作為處理組。（2）分別將2001年和2006年各上市公司的國有股的比例排序，以最低1／4分位的樣本公司作為處理組，以最高1／4分位的樣本公司作為控制組。已有文獻指出，在DID方法中事件虛擬變量和組別虛擬變量的估計系數(shù)和顯著性實際包含了事件發(fā)生后時間趨勢以及其他各種事件的平均影響，本身并不可靠，真正可以度量貨幣政策對企業(yè)債務融資影響效應的是雙重差分變量DID的估計系數(shù)［17］。雙重差分變量DID＝Event×Group，DID前的系數(shù)β3就是我們所關心的雙重差分系數(shù)。對于β3，有如下解釋：β3＝［E（Y｜Event＝1，Group＝1）－E（Y｜Event＝0，Group＝1）］－［E（Y｜Event＝1，Group＝0）－E（Y｜Event＝0，Group＝0）］如果貨幣政策對不同組別公司的債務融資存在顯著的異質(zhì)性影響，則β3應當顯著的不等于0。Xit是由企業(yè)規(guī)模，有形資產(chǎn)比率，資產(chǎn)利潤率和企業(yè)年齡等控制變量構成的向量，其中Size代表企業(yè)規(guī)模，以總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示；Col代表有形資產(chǎn)比率，定義為有形資產(chǎn)總額與總資產(chǎn)的百分比，用來衡量企業(yè)的抵押品價值；Roa代表資產(chǎn)利潤率，定義為凈利潤與總資產(chǎn)的百分比，用來衡量企業(yè)的盈利能力；Age代表企業(yè)年齡，以企業(yè)成立年數(shù)加1的自然對數(shù)表示。我們同時構建如下模型來檢驗貨幣政策對上市公司商業(yè)信貸融資的影響：Tradecrediti，t＝α＋β1Eventt＋β2Groupi＋β3Didi，t＋β4Bankcrediti，t＋β5Cashflowi，t＋δXi，t＋εi，t（2）其中，因變量Tradecredit表示企業(yè)從其上游企業(yè)那里獲取的商業(yè)信貸，定義為應付賬款與總資產(chǎn)的百分比。解釋變量中，貨幣緊縮事件虛擬變量Event，組別虛擬變量Group和雙重差分變量Did的定義與模型（1）一致，如果假設2成立，β3應當顯著大于0。其他解釋變量還有Bankcredit表示企業(yè)獲得的銀行信貸資源，由長期借款加短期借款之和與總資產(chǎn)的百分比構成，企業(yè)獲得的銀行貸款越多，作為替代的商業(yè)信用融資也就越少。Cashflow代表經(jīng)營現(xiàn)金流，定義為經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與總資產(chǎn)的百分比，用來衡量企業(yè)的流動性和企業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金的能力，如果企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流越多，則越不需要采用商業(yè)信用的方式。在本文的所有模型中，我們還設置了年度虛擬變量Year來控制時間對企業(yè)的銀行信貸和商業(yè)信貸的可能影響。考慮到我國各地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展水平、法制環(huán)境以及地方政府干預等因素差異較大，我們也以各省虛擬變量Eegion作為控制變量，來控制未觀察到的區(qū)域效應對企業(yè)銀行信貸和商業(yè)信貸的可能影響。此外，我們還設置了行業(yè)虛擬變量Industry來控制未觀察到的行業(yè)差異對企業(yè)的銀行信貸和商業(yè)信貸可能產(chǎn)生的影響，根據(jù)中國證監(jiān)會的行業(yè)分類代碼，我們除了將制造業(yè)按二級代碼分類外，其余行業(yè)按一級代碼分類。模型中相關變量的定義見表1。本文選擇滬深兩市A股上市公司年度財務數(shù)據(jù)作為研究樣本，數(shù)據(jù)來自于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫。我們按照以下標準對數(shù)據(jù)進行了篩選：（1）剔除了金融類上市公司，因為這些公司的數(shù)據(jù)結構與普通公司存在很大區(qū)別；（2）剔除了ST、＊ST公司；（3）剔除了資產(chǎn)小于負債的公司；（4）剔除了相關年份銀行貸款、商業(yè)信用、資產(chǎn)等關鍵變量缺失的樣本。為了防止數(shù)據(jù)的異常值干擾實證結果，本文采用winsorization的方法對連續(xù)變量兩端的異常值在1％的水平下進行了處理，即對所有小于1％分位數(shù)和大于99％分位數(shù)的變量，令其值分別等于1％分位數(shù)和99％分位數(shù)。文中所使用的最終控制人數(shù)據(jù)來自于北京大學CCER色諾芬數(shù)據(jù)庫。文中所有的數(shù)據(jù)整理、計算與實證檢驗均利用STA－TA11軟件完成。

實證結果分析

在進行正式的實證檢驗之前，我們首先對不同組別公司的關鍵變量在兩個事件窗口下如何變化進行描述性統(tǒng)計，結果如表2所示。我們首先觀察2002年貨幣政策寬松前后的情況，無論是按照實際控制人分組，還是按照國有股比例分組，處理組和控制組的銀行信貸Bankcredit在2002年前后的變化一致，均值都在2002年之后有所上升，說明上市公司的銀行信貸在貨幣寬松時期會上升；處理組和控制組的商業(yè)信貸Tra－decredit均值在貨幣寬松之后也都有所上升。我們接著觀察2007年貨幣緊縮前后的變化，從表2可以看出，無論是按照實際控制人，還是按照國有股比例分組，處理組與控制組的銀行信貸Bankcredit均值都在2007年貨幣緊縮之后有所下降。我們同時注意到在2007年貨幣緊縮之后，處理組的商業(yè)信貸Tradecredit均值有所下降，控制組的商業(yè)信貸Tradecredit均值則有所上升。當然描述性統(tǒng)計僅僅只為我們提供了一些直覺信息，還不足以作出最終判斷，在下文中，我們將在控制了企業(yè)特征、年度效應、區(qū)域效應和行業(yè)效應之后，采用雙重差分模型對相關問題進行嚴格的檢驗。本文的回歸分析采用普通最小二乘法（OLS）對模型進行估計，由于是時間跨度小而橫截面觀察點多的面板數(shù)據(jù)，對于這類數(shù)據(jù)來說，使用常用的估計方法會低估標準誤差，進而導致高估系數(shù)的顯著性水平，而對標準誤差進行聚類（cluster）調(diào)整后得到的標準誤差才是無偏的。所以在對本文模型進行檢驗時，對標準誤差在公司層面進行了聚類調(diào)整，采用穩(wěn)健的標準差。表3是2007年貨幣政策緊縮事件的雙重差分實證結果，我們首先看銀行信貸融資Bankcredit的結果，在以實際控制人分組的方程（1）中，Event2007年前的系數(shù)在1％的水平下顯著為負，在以國有股比例分組的方程（2）中，Event2007年前的系數(shù)在10％的水平下顯著為負，表明貨幣政策緊縮引起上市公司整體銀行借款的減少，符合貨幣政策傳導銀行信貸渠道的預期；組別變量Group的系數(shù)都在5％的水平下顯著為正，說明在2005－2009年，處理組平均獲得JINRONGYANJIU｜金融研究的銀行信貸融資比控制組的更多；對于雙重差分變量，在以實際控制人分組的方程（1）中，DID的系數(shù)在5％的水平下顯著為負，在以國有股比例分組的方程（2）中，的系數(shù)則是在10％的水平下顯著為負，這一結果表明在貨幣政策緊縮時期，處理組的銀行信貸融資相對于控制組下降的幅度更大，也說明貨幣政策緊縮對非國有上市公司銀行信貸融資的影響更大，這一實證結果也驗證了假說1的成立。對于商業(yè)信用Tradecredit來說，E－vent2007的系數(shù)均在10％的水平下顯著為正，這說明貨幣緊縮之后，上市公司整體獲得的商業(yè)信貸融資會上升；對于組別變量Group來說，其系數(shù)均不顯著，說明在2005－2009年，處理組平均獲得的商業(yè)信貸融資與控制組沒有顯著差別；對于雙重差分變量，在以實際控制人分組的方程（1）中，DID的系數(shù)為負但是不顯著，而在以國有股比例分組的方程（2）中，DID的系數(shù)則是在5％的水平下顯著為負，表明貨幣緊縮之后非國有上市公司并沒有比國有上市公司獲得更多的商業(yè)信貸融資，這一結果基本上驗證了假說2b的成立。表4是2002年貨幣政策寬松事件的雙重差分的實證結果，我們首先看銀行信貸融資Bankcredit的結果，在以實際控制人分組的方程（1）中，Event2002前的系數(shù)顯著為負，而在以國有股比例分組的方程（2）中，這一系數(shù)為正不顯著，但事件虛擬變量的估計系數(shù)和顯著性實際包含了事件發(fā)生后時間趨勢以及其他各種事件的平均影響，本身并不可靠；在方程（1）和（2）中，組別變量Group的系數(shù)都在5％的水平下顯著為正，說明在2000－2004年，處理組平均獲得的銀行信貸融資比控制組的更多；對于雙重差分變量DID的系數(shù)，方程（1）的結果在5％的水平下顯著為正，方程（2）的結果也為正，但不顯著，說明在貨幣政策寬松時期，處理組銀行信貸融資的上升幅度相對控制組更大，非國有上市公司在貨幣寬松期能夠獲得更多的銀行信貸，這與假說3基本是一致的。對于商業(yè)信用Tradecredit，無論是以實際控制人分組的方程（1），還是以國有股比例分組的方程（2），Event2002前的系數(shù)都在1％的水平下顯著為正，說明貨幣政策寬松引起上市公司整體獲得的商業(yè)信貸融資上升；對于組別變量Group來說，方程（1）和（2）中的結果一正一負，但都不顯著，說明在2000－2004年，處理組平均獲得的商業(yè)信貸融資與控制組沒有顯著差別；對于雙重差分變量DID的系數(shù)，方程（1）中的結果為負，方程（2）中的結果為正，但也都不顯著，表明貨幣政策寬松時期處理組獲得的商業(yè)信貸融資變化幅度相比控制組沒有顯著差異。因此，表4的實證結果基本驗證了假說3的成立。

年，是“十二五”開局之年。為科學貫徹實施好穩(wěn)健貨幣政策，確保全縣金融機構貸款增速不低于全市平均水平，促進經(jīng)濟社會發(fā)展提速、提質(zhì)、提效，實現(xiàn)發(fā)展規(guī)模、發(fā)展層次和發(fā)展水平的新跨越，現(xiàn)就全縣貨幣信貸工作提出以下意見。

一、深刻理解，正確把握穩(wěn)健貨幣政策內(nèi)涵

國家今年實施的穩(wěn)健貨幣政策，其總體要求是：總體穩(wěn)健、調(diào)節(jié)有度、結構優(yōu)化。各金融機構要結合實際，深刻領會，正確把握貨幣政策的調(diào)整，加強貨幣信貸的窗口指導，建立健全信貸政策執(zhí)行評估制度；要正確把握和處理好貫徹執(zhí)行穩(wěn)健貨幣政策與支持經(jīng)濟發(fā)展的關系，及時跟進產(chǎn)業(yè)政策和經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃，深入研究制定執(zhí)行穩(wěn)健貨幣政策的具體措施，有效配置金融信貸資源，爭取將更多的信貸資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟，特別是“三農(nóng)”和中小企業(yè)，實現(xiàn)年新增貸款7億元。

二、突出重點，切實滿足實體經(jīng)濟信貸需求

各銀行業(yè)金融機構要按照“區(qū)別對待、有扶有控”的原則，將優(yōu)化信貸結構與促進信貸增長有機結合起來，把握好信貸投向，盤活存量，用活增量，推動經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變。

1、加大對重點工程建設的信貸支持。鼓勵各銀行業(yè)金融機構加大基礎設施建設項目，特別是縣重點城市建設工程的配套信貸投入，積極支持我縣基礎設施、文化和生態(tài)環(huán)境建設，進一步促進城鎮(zhèn)規(guī)模擴大，完善城市功能配套，提升城市品位。