國有股減持

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1、國有股減持的基本原則

《經(jīng)濟(jì)管理》特約評論員認(rèn)為，減持國有股應(yīng)遵循以下基本原則：(1)有利于證券市場的長期穩(wěn)定與全面發(fā)展；(2)有利于國有資產(chǎn)的保值增值，積極穩(wěn)妥地實現(xiàn)退出目標(biāo)；(3)有利于增強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)的控制力和資源配置效率；(4)有利于國有企業(yè)調(diào)整財務(wù)結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)的盈利能力和競爭能力；(5)有利于吸引社會投資者進(jìn)入國家壟斷產(chǎn)業(yè)，建立企業(yè)戰(zhàn)略聯(lián)盟；(6)有利于建立起一種長期的經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控手段，不斷積累調(diào)控經(jīng)驗；(7)適應(yīng)于法律規(guī)范的建設(shè)和資本市場的，發(fā)育狀況，減持辦法上不拘一格。

中國人民大學(xué)金融與證券研究所“國有股減持”課題組認(rèn)為，國有股減持必須堅持公平、穩(wěn)定、效率三項基本原則。公平原則是指國有股減持方案對于所有市場參與者、所有股東而言應(yīng)當(dāng)都是公平的，也就是說要使各方利益分配相對公平。穩(wěn)定原則是指任何成熟的減持方案都必須切實考慮二級市場的承受能力，不能傷及市場的穩(wěn)定性。效率原則是指在考慮公平和市場穩(wěn)定的同時，應(yīng)兼顧社會資源配置效率，在設(shè)計減持方案時，必須要考慮行業(yè)、地區(qū)差距，讓市場力量發(fā)揮應(yīng)有的作用，盡量避免政府行政命令對市場機(jī)制的替代。

陳湘永、金永忠認(rèn)為，減持國有股的基本原則有以下三點。(1)堅持“三公”原則，充分保護(hù)中小投資者利益，使其能在國有股減持中獲取與強(qiáng)者一樣的獲利機(jī)會；(2)要采取多種途徑相結(jié)合的方式，不可只求“被減部分立即全部流通”；(3)國有資產(chǎn)的保值增值必須以市場的穩(wěn)定發(fā)展為前提，要充分考慮市場的承受能力。

三、國有股減持的思路和方案

在討論中，理論界和證券界提出了十多種國有股減持方案，對國有股減持問題進(jìn)行了有益的探討和嘗試。然而，由于對國有股減持基本含義的理解不同，因而提出的減持方式和途徑就會有所不同。我們認(rèn)為，在現(xiàn)階段，完整的國有股減持概念應(yīng)包括四個方面的內(nèi)容，即減讓、變現(xiàn)、流通和充實社保基金。減讓是指國有股按一定比例地減少；變現(xiàn)是指被減持的國有股由實物資產(chǎn)形態(tài)或金融資產(chǎn)形態(tài)轉(zhuǎn)為貨幣形態(tài)；流通是指被減持的國有股由不流通狀態(tài)轉(zhuǎn)為流通狀態(tài)；充實社保基金是指被減持的國有股變現(xiàn)后部分劃給社保

基金，以解決體制轉(zhuǎn)換過程中的社會保障補(bǔ)償問題。國有股減持概念應(yīng)是以上四個內(nèi)容的完整統(tǒng)一，缺一不可。按照我們對國有股減持概念的理解，我們可以把國有股減持方案分為以下四類。

(一)第一種思路：直接減持方案

這

種思路是讓國有股直接進(jìn)入二級市場，在較短的時間內(nèi)滿足國有股減持的減讓、變現(xiàn)、流通和充實社保基金四項基本要求。該思路主要有三種具體方案。

1．配售上市方案

國有股配售方案的操作要點是：上市公司將一定比例的國有股優(yōu)先配售給該公司的流通股股東，如有余額再配售給證券投資基金。流通股股東的配售部分可以立即上市，證券投資基金的配售部分在兩年內(nèi)上市。配售價格在凈資產(chǎn)之上、市盈率10倍以下的范圍內(nèi)確定。國有股配售方案已經(jīng)在中國贏陵和黔輪胎的國有股減持試點中試行，是目前被中國證監(jiān)會推行實施的主要方案。然而，由于中國嘉和黔輪胎的試點方案存在著一定的缺陷，因此，試點的效果并不理想。針對這一問題，在討論中，不少人士提出了補(bǔ)充、改進(jìn)和修正國有股配售方案的建議。

中國人民大學(xué)金融與證券研究所“國有股減持”課題組提出了國有股配售修正案。他們建議：(1)在配售定價上限的確定上，應(yīng)充分考慮上市公司在行業(yè)、資產(chǎn)獲利能力、成長性等方面的差異，把10倍市盈率的上限放寬至25倍左右，甚至可以考慮用市價折扣定價法來確定上限。(2)在配售余額的處理上，應(yīng)在承銷商以外引入新的機(jī)構(gòu)投資者例如新成立的國有股減持配售基金來承購配售余額。

張訓(xùn)蘇等人提出國有股配售方式應(yīng)市場化。他們建議：(1)取消對市盈率標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定。只要配售的國有股股票具有一定的成長空間和較好的業(yè)績，市場認(rèn)同度較高，超過10倍市盈率也是可以的。如果企業(yè)處于傳統(tǒng)行業(yè)，缺乏成長性，業(yè)績較差乃至虧損，那么低于10倍的市盈率甚至以凈資產(chǎn)值出售也是可行的。具體可參照增發(fā)新股的模式，通過網(wǎng)上和網(wǎng)下的詢價來確定最終的配售價格。(2)配售的對象不再局限于原有股東和證券投資基金，而應(yīng)面向所有的證券市場投資者，擴(kuò)大認(rèn)購群體的范圍乃至吸引場外觀望者的入市是必要的。

興業(yè)證券股份有限公司“國有股減持”課題組提出了國有股配售價格的定價機(jī)制。(1)國有股配售價格的確定應(yīng)是企業(yè)內(nèi)在價值和市場供求決定的市場價值的統(tǒng)一。(2)國有股的內(nèi)在價值以證券市場股票綜合指數(shù)的增長為所在市場的平均收益率，以當(dāng)期二級市場中長期國債收益率作為市場無風(fēng)險收益率，以公司預(yù)期未來成長作為未來各期股權(quán)自由現(xiàn)金流，然后采用股權(quán)自由現(xiàn)金流模型計算出國有股的內(nèi)在價值。(3)國有股的市場價值可以用如下方法確定：采用以市盈率為被解釋變量、流通股所占比重為解釋變量建立回歸模型的方式，確定國有股配售實施后的預(yù)期市場股票價格，再用無套利分析計算出國有股的市場價值。(4)以國有股內(nèi)在價值和市場價值的交叉作為配售定價的底價，以此為基礎(chǔ)采用無上限價申購或按一定的送價比例確定配售價格。(5)為充分保護(hù)原有流通股股東的利益，可以按照配售定價的10％比例折扣向老股東配售，或者采取分階段區(qū)別定價配售的方式，給老股東以一定的配售價格優(yōu)惠。

沈凱祥、潘立韞建議，國有股配售價格可以以每股凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，按一定的凈資產(chǎn)倍率確定。凈資產(chǎn)倍率N的決定可設(shè)定一個浮動范圍(一般在1—3之間)，由證券監(jiān)管部門指定專業(yè)資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)根據(jù)上市公司所處的不同行業(yè)來具體完成，以保證定價的客觀性和公正性。

陳夢根、孫罡提出了國有股配售的改進(jìn)方案，即“定向認(rèn)股證+配售”方式。其要點是：國有股減持采用配售方式，上市公司根據(jù)待配售國有股總額與有權(quán)參與配售的原股東所持股份總額的數(shù)量比例關(guān)系，確定一個配售比例。再根據(jù)所持股份數(shù)，按照這一比例向有權(quán)參與配售的老股東發(fā)放定向認(rèn)股證，認(rèn)股證可以在一定的時間內(nèi)在滬深兩市上市流通，這些認(rèn)股證的持有者有權(quán)在預(yù)先確定的時間定向認(rèn)購該上市公司的國有股。認(rèn)股證在滬深兩市上市流通期間，所有企業(yè)、機(jī)構(gòu)、自然人或其他單位都有權(quán)進(jìn)行買賣，但是到最后交易日為止，在市場中購買了并持有該證的交易者必須接受認(rèn)購國有股。

楊安明提出了綜合定價、定向配售的建議。綜合定價、定向配售的規(guī)則是以公司凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，綜合考慮每股凈資產(chǎn)與二級市場股價之間的差距制定配售價，然后實行定向配售。定向配售出現(xiàn)的棄權(quán)部分由承銷商包銷。依照綜合定價、定向配售辦法獲得的股份，在配售繳款截止日后的5日內(nèi)，即可上市流通。綜合定價、定向配售的價格公式是：每股配售價＝每股凈資產(chǎn)+(股權(quán)登記日收市價-每股凈資產(chǎn))×凈發(fā)率×含權(quán)率。式中，每股凈資產(chǎn)的依據(jù)是最近公布的年報或中報；凈發(fā)率指上市公司公開發(fā)行股票時每股凈資產(chǎn)占發(fā)行價的百分比；含權(quán)率指國有股股東代表已履行配股權(quán)認(rèn)購股數(shù)占國有股減持前應(yīng)履行配股權(quán)認(rèn)購股數(shù)的百分比。

2．折股上市方案

折股上市又稱縮股流通，它是指將不能流通的國有股按照一定比例折成可以流通的股份，然后上市流通。折股上市從表面上看有悖于同股同權(quán)的證券市場準(zhǔn)則，但對于目前我國證券市場和上市公司中普遍存在的同股不同權(quán)的現(xiàn)象來說，折股上市并不存在同股同權(quán)的障礙，相反倒是為了實現(xiàn)同股同權(quán)。何誠穎等人認(rèn)為，國有企業(yè)在上市之初，資產(chǎn)普遍進(jìn)行了評估增值。股份化時有些公司按66．7％的比例進(jìn)行了縮股，有些并未縮股。向社會公眾發(fā)行的新股價格一般都在14倍市盈率以上，而國有股以1元／股的成本享受企業(yè)的經(jīng)營成果，這對于普通股的投資者來說是不公平的，所以可以考慮將現(xiàn)有的國家股按照當(dāng)初的發(fā)行價進(jìn)行并股，使國家股的每股價格與公眾股的發(fā)行價一樣。因此，折股正是為了實現(xiàn)同股同權(quán)。

陳湘永、金永忠就折股流通方案提出了操作建議。(1)用流通股股價與每股凈資產(chǎn)的比值來確定折服比例。首先，計算出折股時的公司每股凈資產(chǎn)值和折股進(jìn)行時前3個月的流通股股價的平均值；其次，用流通股股價的平均值除以每股凈資產(chǎn)值；最后，在流通股股價平均值與每股凈資產(chǎn)值的比值基礎(chǔ)上，根據(jù)各公司的具體情況(如經(jīng)營業(yè)績、成長性)作出一定的浮動(浮動范圍不超過15％)，即可得出折股比例。(2)借鑒香港盈富基金的經(jīng)驗，將折成的可流通股比較分散地予以流通。

劉曉兵對折股方案提出了自己的設(shè)計。(1)折股依據(jù)。它是指在同一股份制企業(yè)的同一次認(rèn)股行動中，國有股東、法人股東與社會公眾股東的認(rèn)股成本應(yīng)基本一致。(2)折服公式K＝S／G。其中：K為折股比例，表明多少國有股或法人股相當(dāng)于1股社會公眾股；S為社會公眾股股東在公司股票初次發(fā)行及歷次配售發(fā)行中的平均每股累計認(rèn)購金額；G為國有股、法人股股東在公司股票初次發(fā)行(含公司組建時凈資產(chǎn)折股)及歷次配售發(fā)行(含以實物資產(chǎn)凈額配股)中的平均每股累計認(rèn)購金額。(3)折股比例。折股比例為原有各類股票認(rèn)購者之間的認(rèn)股成本之比。根據(jù)市場資料統(tǒng)計，截止到1999年中期，市場平均折股比例為3．59。當(dāng)然，具體上市公司的折股比例需要單獨計算。

中國人民大學(xué)金融與證券研究所“國有股減持”課題組提出了折股修正案。其要點是，將需明確變現(xiàn)的國有股以不大于市價／凈資產(chǎn)值的比例折股后賣出，不需變現(xiàn)的國有股不折服，以維持國有股的投票權(quán)。折股修正案的操作原理是：(1)確定國有股市價的計算基準(zhǔn)，比如基準(zhǔn)日前一年或半年的收盤價的算術(shù)平均值或按交易量加權(quán)平均值；(2)確定國有股凈資產(chǎn)值的計算基準(zhǔn)，比如以上年末或前三年的平均凈資產(chǎn)值為計算基準(zhǔn)，得出每股凈資產(chǎn)值；(3)將每股市價與凈資產(chǎn)值兩者相除，在此基礎(chǔ)上定出一個不大于市價／凈資產(chǎn)值的折股比例，按該比例換算出國有股股東所持有的國有股折算為可流通股份的數(shù)量；國有股股東在二級市場上折股出售股票后，辦理折股變更手續(xù)，注銷掉相應(yīng)數(shù)量的國有股。

3．直接上市方案

(1)限時限價方案。為了避免國有股上市導(dǎo)致股市暴跌的風(fēng)險，可以使國有股在時間上和價位上分散地進(jìn)入二級市場流通。林義相提出了國有股直接上市流通的限時限價方案。首先由政府有關(guān)部門于某一天(國有股流通宣布日)宣布，以一段時間(如兩個月)以后的某一天(國有股流通定價日)的收盤價為基準(zhǔn)，上浮100％定為國有股有條件流通的價格低限，然后將從次日起的2年—3年規(guī)定為國有股流通過渡期。過渡期屆滿后，國有股原則上可以自由流通，但能否流通，還要看企業(yè)的股票價格是否達(dá)到了定價日價格的100％以上。只有當(dāng)企業(yè)的股票價格達(dá)到了定價日價格的一倍以上時，國有股才能自由流通，如果在定價日企業(yè)的股票價格是12元，那么，只有當(dāng)該企業(yè)的股票價格達(dá)到24元時，國有股才能進(jìn)入二級市場流通。這樣，在國有股流通之前，尚有100％的贏利空間，在定價日前后入市的投資者將有足夠的離市時間和贏利空間，國有股流通在短期內(nèi)不會對證券市場產(chǎn)生實際的利空影響。

(2)指數(shù)基金法。郝聯(lián)峰提出了以國有股全流通和由股市供求決定轉(zhuǎn)讓價格為特征的指數(shù)基金法。其操作要點是：第一，新股發(fā)行中不再設(shè)立國家股、法人股，所有公開發(fā)行的股票都是社會公眾股，這樣才能從源頭上解決國有股流通問題。第二，設(shè)立指數(shù)基金的啟動資金由財政提供，待國有股轉(zhuǎn)讓取得收入后歸還。以后設(shè)立指數(shù)基金的資金，部分由國有股上市轉(zhuǎn)讓收入提供，但也要吸引國家以外的投資者加入。第三，初期設(shè)立的指數(shù)基金是封閉式基金，待條件成熟后也可以設(shè)立開放式指數(shù)基金。第四，以國有股轉(zhuǎn)讓收入設(shè)立的指數(shù)基金應(yīng)該有很多家，讓他們之間以及他們與其他投資基金之間展開競爭。第五，指數(shù)基金的投資對象是所有A股，對某種股票的投資額占指數(shù)基金投資總額的比重與該種肥票在A股綜合指數(shù)中所占的權(quán)重相同。這樣，指數(shù)基金投資業(yè)績就與A股指數(shù)的漲跌相一致。第六，從長期看，隨著大盤的趨升，指數(shù)基金一般都能盈利。指數(shù)基金的盈利分配給國家的部分，主要用作國有企業(yè)職工的社會保障基金。第七，以后，國家持有股份的公司公開發(fā)行股票，國家持有的股票在股市上轉(zhuǎn)讓所得的收入也主要用于設(shè)立指數(shù)基金，少部分可撥入社會保障基金或設(shè)立普通的投資基金。

(二)第二種思路：間接減持方案

這種思路是想通過一些中間環(huán)節(jié)來轉(zhuǎn)換國有股的持有主體，在一個較長的時間內(nèi)滿足國有股減持的減讓、變現(xiàn)、流通、充實社保基金的四項基本要求。這條思路的主要想法是：國有股減持不宜直接面對市場，即國有股不宜直接上市。國有股減持應(yīng)參照香港盈富基金的運(yùn)作方式，由中間機(jī)構(gòu)操作完成。先由中間機(jī)構(gòu)以一定的價格將減持的國有股從國家手中接收過來，將國有股的國家持有轉(zhuǎn)換成機(jī)構(gòu)持有，然后再通過一定的退出方式實現(xiàn)國有股變現(xiàn)和流通的要求。但有人不同意這種看法。袁鋼明認(rèn)為，國有股減持不應(yīng)由中間機(jī)構(gòu)(特別是國有投資機(jī)構(gòu))操作完成，而應(yīng)走真正民營化的道路，即國有股減持應(yīng)直接面對市場。第一，股權(quán)轉(zhuǎn)讓直接由買賣雙方進(jìn)行，中間不設(shè)中轉(zhuǎn)投資機(jī)構(gòu)；第二，股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程不是完全由國家控股方或與國家控股方站在同一立場的有關(guān)機(jī)構(gòu)控制進(jìn)行；第三，股權(quán)轉(zhuǎn)讓一開始就應(yīng)明確國有持股退出控股地位，以便創(chuàng)造出買賣雙方公平對等交易的市場條件；第四，接手國有股權(quán)的資金完全來自市場，而不是來自國家；第五，股權(quán)買賣的任何一方不應(yīng)得到國家給予的偏向性鼓勵政策或優(yōu)惠政策；第六，轉(zhuǎn)讓價格由買賣雙方及市場供求的市場機(jī)制所決定。國有股減持的民營化道路最好一步到位。

雖然對間接減持思路有這樣或那樣的批評意見，但還是有很多人贊同這一思路。間接減持思路主要有以下三種具體的方案。

1．把國有股轉(zhuǎn)給大型投資公司

該方案的基本思路是：搭建“一級半”市場，由投資公司在場外將減持的國有股承接下來，然后再通過一定的退出方式使這些股權(quán)加入市場流通。投資公司參與減持國有股的過程有四個關(guān)鍵環(huán)節(jié)。第一，投資公司籌集資金環(huán)節(jié)。投資公司購買國有膠的資金主要來源于三個方面：一是用股票質(zhì)押貸款；二是國家以出資人身份給予投資公司一定量的現(xiàn)金或?qū)嵨镔Y產(chǎn)增資，作為啟動資金；三是成立由投資公司負(fù)責(zé)管理、專門用于減持國有股的若干投資基金。第二，定價及利益分配環(huán)節(jié)。建議在減持方案中，由中央統(tǒng)一確定減持比例，并明確規(guī)定按凈資產(chǎn)定價，投資公司按此價格接受國有股權(quán)；減持的現(xiàn)金收入由中央和原持股公司按一定比例分成，中央的收入用于補(bǔ)充社會保障基金，原持股公司的收入用于下屬非上市的國有企業(yè)改造或資產(chǎn)重組；投資公司在股權(quán)再轉(zhuǎn)讓時的溢價收益要按一定比例上繳國家。第三，國有投資公司持股和參與上市公司產(chǎn)權(quán)重組環(huán)節(jié)。國有投資公司承接所減持的國有股，并非是簡單地將股權(quán)從一個國有股東轉(zhuǎn)移到另一個國有股東，而是通過“變現(xiàn)”的形式，實現(xiàn)國有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)再配置，促進(jìn)國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)多元化改造，推進(jìn)法人治理結(jié)構(gòu)的完善，以及確保出資人真正到位。國有投資公司應(yīng)當(dāng)是一個不斷買進(jìn)產(chǎn)權(quán)，參與企業(yè)資產(chǎn)重組，通過改善資產(chǎn)質(zhì)量而提高資產(chǎn)價值，然后通過股權(quán)的再轉(zhuǎn)讓而獲取增值收益的公司。其獲利并非來源于股市中另一部分投資人的損失，而是來源于在服市之外的資產(chǎn)增值。第四，投資公司退出環(huán)節(jié)。一是在條件成熟時直接向二級市場投資者出售；二是在資本整合的過程中向其他國有企業(yè)或基金等市場中的戰(zhàn)賂投資者協(xié)議轉(zhuǎn)讓；三是將所持有股份組合為新的企業(yè)上市或募集新的基金專門持有；四是向海外投資者轉(zhuǎn)讓。

2．把國有股轉(zhuǎn)給國有股投資基金

該方案的實施可分為三個步驟。第一步，在統(tǒng)計國有股減持?jǐn)?shù)量及其凈資產(chǎn)數(shù)額的基礎(chǔ)上，由基金管理公司向社會公眾投資者發(fā)行大致相同金額的“國有股減持基金”份額，然后，用由此籌集的資金，按國有股的凈資產(chǎn)價值，一次性購買有關(guān)上市公司所減持的國有股數(shù)量，使這些國有股轉(zhuǎn)變?yōu)榛鸪钟械姆荨５诙剑鸸芾砉景凑沼嘘P(guān)規(guī)定，根據(jù)股市走勢，逐步出售所持股份(但不可再從二級市場買入股份)，井進(jìn)行有關(guān)信息的披露；售股的資金收入，交基金保管人統(tǒng)一保管；每年年終時，進(jìn)行結(jié)算，將售股盈利以現(xiàn)金方式分配給基金持有人。第三步，經(jīng)若干年售股后，或規(guī)定的基金存續(xù)期滿后，撤消“國有股減持基金”，同時，歸還基金持有人的本金。

3．將國有股轉(zhuǎn)給社會保障基金

有人提出，可以將上市公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)(國有股的一部分)剝離給社會保障基金，并允許其有計劃地在證券二級市場上出售。這樣既解決了國有股流通問題，也解決了社會保障基金不足的問題。王國剛不同意這種思路，他認(rèn)為，如若實施，必將引致一系列嚴(yán)重問題。第一，從體制上說，我國目前的社會保障基金并非一家，而是由分屬于不同級政府管理的諸多機(jī)構(gòu)組成。在這種條件下，要將上市公司的國有股劃入社會保障基金，就必須首先解決兩個難以解決的問題。其一，上市公司的國有股如何在各級政府間進(jìn)行產(chǎn)權(quán)分割。而要明確上市公司國有股在各級政府間的歸屬關(guān)系，目前是極其困難的，幾乎是不可能的。其二，由于各家上市公司的經(jīng)營業(yè)績和凈資產(chǎn)含量不同，各家上市公司國有股的實際資產(chǎn)價值相差甚大，上市公司的國有股如何在各家社會保障基金之間分配呢?第二，從財務(wù)上說，上市公司的國有股以什么價格劃入社會保障基金是一件極為困難的事。第三，從操作上說，難以避免社會保障基金進(jìn)行市場投機(jī)和操縱股價行為的發(fā)生。所以，將國有股直接劃給社會保障基金的思路是不可行的。

(三)第三種思路：半性減持方案

所謂半性減持方案也稱不完全減持方案，它是指設(shè)計的減持方案只是部分地而不是全部地滿足國有股減持的(減讓、變現(xiàn)、流通、充實社保基金)四項基本要求。

1．國有股回購

國有股回購就是上市公司出資購回國有股并進(jìn)行注銷的國有股縮減方式。許民利認(rèn)為，上市公司進(jìn)行國有股回購必須具備三個條件：第一，上市公司的股本結(jié)構(gòu)不符合《公司法》有關(guān)股本結(jié)構(gòu)的規(guī)定；第二，公司目前有足夠多的現(xiàn)金余額且暫無項目可投；第三，回購價格一般略高于每股凈資產(chǎn)值。賀強(qiáng)、劉桓認(rèn)為，國有股的回購價格以每股凈資產(chǎn)除以一個系數(shù)為宜，該系數(shù)為國有股當(dāng)初發(fā)行時的折股比率。中國人民大學(xué)金融與證券研究所“國有股減持”課題組建議，(1)可采取現(xiàn)金以外的方式回購國有股。第一，以上市公司資產(chǎn)回購。在上市時，控股公司將資產(chǎn)折股后裝入上市公司，回購時將資產(chǎn)出售給控股公司，換回國有股權(quán)并予以注銷。第二，上市公司向國有股股東定向發(fā)行可流通新股，國有股股東以其持有的不可流通的舊股按一定比例折股認(rèn)購，上市公司換回不流通的舊股后即注銷。(2)利用企業(yè)的非現(xiàn)金流量支付回購款，即通過向社會公眾特別增發(fā)新股或發(fā)行企業(yè)債券的方式籌集資金，專項用于回購國有股。

2．債券(權(quán))轉(zhuǎn)換股權(quán)

所謂債券(權(quán))轉(zhuǎn)換股權(quán)是指通過債券或債權(quán)的形式，將國有股權(quán)從公司中退出或轉(zhuǎn)換到證券市場一般投資者手中的國有股減持方式。這種思路主要有以下幾種具體的方案。(1)發(fā)行可換股債券。可換股債券是上市公司的國有股股東以所持有的國有股為基礎(chǔ)發(fā)行的債券。債券到期后，其持有者依據(jù)約定的條件可以將債券回售給發(fā)行人，也可將所持債券按一定比例轉(zhuǎn)換成發(fā)行人持有的公司股票，轉(zhuǎn)換后股票可直接上市流通。換股比例等于換股價格除以債券發(fā)行價格，換股價格可按債券發(fā)行前30個交易日公司股票市價的60％—80％計算。(2)國債的“債轉(zhuǎn)股”。第一步，在每年發(fā)行的國債中拿出一定的份額(比如500億元)作為“可轉(zhuǎn)換為股份的國債”，這些國債在發(fā)行時，就公告其轉(zhuǎn)換期限、價格標(biāo)準(zhǔn)、轉(zhuǎn)換方式等，然后向投資者發(fā)行此類國債。第二步，在國債到期時，辦理國債本息的“債轉(zhuǎn)股”手續(xù)，將上市公司減持的國有股按規(guī)定的價格交付給國債持有者。第三步，投資者將所得的股份按規(guī)定條件在二級市場上逐步賣出。(3)股權(quán)轉(zhuǎn)債權(quán)。具體來說，國有股通過資產(chǎn)評估和一定的法律程序，直接變更為國家對股份公司的債權(quán)。國家與股份公司之間可以約定一個逐步歸還債務(wù)的合同，以防止國家即時收回債權(quán)而造成股份公司現(xiàn)金流不足。這樣，通過股權(quán)換債權(quán)的途徑，國家逐步從股份公司股權(quán)中退出。(4)零息回購債券。公司以折價方式發(fā)行債券，債券存續(xù)期間不向投資者支付利息，到期可按面值贖回，也可轉(zhuǎn)換成股票。以發(fā)行債券所得現(xiàn)金協(xié)議回購并注銷部分國有股。零息回購轉(zhuǎn)債是集回購、零息債券、可轉(zhuǎn)換債券于一身的組合工具，能實現(xiàn)國有股按預(yù)期比例減持的目標(biāo)。

(四)第四種思路：假性減持方案

所謂假性減持方案是指設(shè)計的方案在形式上似乎減持了國有股，但實際上沒有實質(zhì)減持內(nèi)容的減持方案。這些方案主要有：(1)國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓。(2)將部分國有股轉(zhuǎn)換成優(yōu)先股。(3)增發(fā)社會公眾股，相對降低國有股比重。(4)國有股放棄配股或大比例轉(zhuǎn)配。(5)建立職工和管理層持股制度等。限于篇幅，這里就不一一評述了