國有股減持途徑探討

導語：國有股減持途徑探討一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

國有股減持途徑探討

十五屆四中全會通過的《中共中央關于國有企業改革和發展若干重大問題的決定》中指出“選擇一些信譽好，發展潛力大的國有控股上市公司，在不影響國家控股的前提下，適當減持部分國有股，所得資金由國家用于國有企業的改革和發展”，這項決定對改善上市公司的股權結構，規范證券市場行為具有積極作用。

目前，股市陷入僵局，各種利好政策的邊際效用逐步遞減，其原因是市場的分隔產生了過度投機，而市場的分隔是由于歷史原因所造成的制度安排不合理所致。人為鎖定的占股本總量近70％的國有股、法人股、轉配股等不予流通，而數量較少的社會公眾流通股被人為炒作，其價格已嚴重背離了價值，股票價格并不反映公司價值，僅是符號的炒作。當前股價處于相對高位，投機風險較大，此時出臺利好政策以維持目前態勢或促其上揚是非常艱難的，因此造成了目前的僵持局面。同時由于股權結構的不合理，使得公司治理中的“內部人”控制現象嚴重，市場約束、評價、監督功能失效，證券市場在資源配置方面的效率低下，市場結構性缺陷突出。因此，如何解決國有股、法人股的問題一直困擾著市場，成為制約證券市場規范化發展的重要因素。

目前，國家已提出采取配售國有股的方案，申能、云天化兩公司提出采用回購方案來減持國有股的試點，解決國有股、法人股流通問題的序幕已經拉開。采用以上兩方案只能解決部分上市公司的國有股減持問題（多數公司不能滿足配售及回購條件），更多的國有股、法人股仍等待解決，需要積極探索尋求其它的途徑，本文就各種途徑進行初步的探討。

回購回購是指上市公司購回國家股東持有的本公司股票，然后注銷，可達到國有股減持的目的。

最近云天化和申能股份相繼公告了其股票回購方案，這些擬進行股票回購方案的公司，其特點是1、股本結構不符合《公司法》有關“公司股本總額超過4億元的，社會公眾股比例須在15％以上的要求”，如申能股份公司其國有股占80.25％，公眾股占9.53％；其次，公司目前有足夠多的現金余額且暫無項目可投，公司每年均有穩定的現金流入；其三回購價格一般略高于每股凈資產值，回購數量較大，如申能以2.51元／股回購10億國家股。

一般來說，只要公司有足夠多的現金余額，均可進行股票回購，這亦是股利分配的形式之一。

對投資者來說，股票回購后注銷，因總股本的減少，可大大提高每股收益，公司內在價值上升，使市盈率降低，拓展股價上升空間。對二級市場不構成擴容壓力，也不爭奪市場資金。對國家來說，當初以1元／股認購股份，現以高于凈資產值的價格出售，既達到減持退出的目的，獲取到寶貴的資金，又使國有資產得到增值。

對上市公司來說，由于消耗了大量現金，會對公司的發展后勁產生一定的影響，但只要公司經營現金流量穩定，股票回購后不對正常的經營產生影響，就可以進行回購。帳上過多的現金對經營者是一個壓力，對投資者是一分擔心，擔心公司的資金使用不當。多余現金通過股票回購形式回贈股東，這亦是國外通行的做法。一旦公司有好的項目需要投資時可及時融資，提高資金利用效率，使股東利益最大化。

配售10月27日出臺的配售國有股的試點方案，在市場中引起了很大的反響。試點方案確定今年內將選擇兩家企業進行試點，并把配售金額限制在5億元以內。配售其實就是國有股東向特定投資人轉讓，按國際慣例，老股東有優先受讓股份的權利，因此國有股轉讓的對象應是原有的個人股東及部分機構投資人。

采用配售方法減持國有股對國有股東來說可謂好處多多。首先，通過配售，國家可以及時套現資金。其次由于配售價格高于凈資產值，國有資產得到增值。

由于轉讓價格在每股凈資產之上，10倍市盈率以下，對老股東來說以低于目前市場價格的成本獲得新的股份，而公司總股本及每股收益未變。老股東能夠以每股更低的價格享受公司的經營成果；另一方面，按國際慣例來看，相當于公司的庫藏股減少，流通股本增加，對二級市場構成擴容壓力，對二級市場構成資金爭奪，流通股價格會因此而下降。老股東相當于是在低位補倉，攤薄成本。但對于多數人來說，多數已在高位滿倉套牢，很難再有資金低位補倉。對二級市場來講，配售后，由于市盈率的下降，而每股收益未變，拓展了價格上升空間，既減少了個股的投資風險，又有利于個股的炒作。

股權轉債權我們知道，總資產＝負債＋權益，在總資產不變的情況下，可將部分權益轉為負債，這種方法可作為國有股減持的途徑之一。

在上市之前，企業是國有的，即是國有資產＝國有負債＋國有權益。國有權益是國家對企業的早期資本投入及其后的拔款投資所形成的，國有負債是國家對企業采取拔改貸后所形成的。作為同一主體，國有權益與國有負債之間界限模糊，人為劃定。若是以企業為獨立投資主體，國家退出，那么國有獨資企業所有的資產均可認為是對國家的負債。若以國家占30％為界限，另外70％均為負債。因此，國有權益與國有負債之間存在轉換的可行性，有些企業可以進行債轉股，有些企業可以股轉債。目前正在進行的為解救國有企業而進行的債轉股，主要是針對一些尚未上市、資本結構不合理、債務負擔過重的企業，以及已上市企業的控股公司（企業在上市之初將債務剝離甩給了集團公司）。

有些上市公司可進行股轉債，這些公司應該是償債能力較強，經營現金流穩定，資產負債比率較低。轉債比例由公司根據自身情況而定，目的是使公司資本結構在股轉債后更趨優化合理。這些債務既可以分期償還，亦可以以可轉債券形式上市交易，按照國有股本→債務→可轉換債券→流通股本的形式轉換。

企業上市之前進行了資產及債務的重組，經營性資產基本上進行了評估增值，根據資產＝國有負債＋國有權益，國有權益已增值。若調整國有負債與國有權益的比例，將增值后的部分權益轉為負債，亦相當于負債擴大了，國有資產仍得到保值增值。

對企業來說，雖然負債增加了，但只要企業有足夠的償債能力，經營現金流量穩定，資本結構得到優化，債務的增加不致于嚴重影響正常的經營，就可以采用股轉債的形式。利用舉債來回購股本在國外亦有此做法，因為舉債的籌資成本比股票的籌資成本低，通過股轉債，調整公司的資本結構，使股東利益最大化。股轉債后，總股本及凈資產減少，企業的凈資產收益率及每股收益將會提高，市盈率下降。對二級市場而言，股票投資價值上升，既不構成擴容壓力，也不爭奪市場資金，對股票投資者是有利的。這種方法適用于素質較好的少數公司。

縮股由于企業在上市之初，資產普遍進行了評估增值。股份化時有些公司按66.7％的比例進行了縮股，有些并未縮股。向社會公眾發行的新股價格一般都在14倍市盈率以上，而國有股以1元／股的成本享受企業的經營成果，這對于普通股的投資者來說是不公平的，所以可以考慮將現有的國家股按照當初的發行價進行并股，使國家股的每股價格與發行價一樣。縮股之后，國家股的數量減少了，但每股含金量提高了。縮股之后的國家股、法人股均可上市流通，為避免對市場造成沖擊，可以向戰略投資者及一般法人投資者上網發售，亦可發行成立一個類似于香港盈富基金形式的國家戰略投資基金，將國有股并股后，按當初的發行價轉由戰略投資基金持有，基金根據市場情況提前公布減持數量，以調節市場的投機氣氛。這樣做可以一勞永逸地解決國有股及法人流通的問題，不會對二級市場產生沖擊，今后市場按其自身規律運行，不再因市場分隔而產生過度投機，市場效率將大大提高。公務員之家版權所有

目前，我國已有1007家上市公司，發行總股數2846億股，其中國家股和法人股約1927億股，占67.8％，可流通股本919億股，占32.2％，平均每股凈資產約為2元，按平均發行價5元計算，平均縮股比例為2.5：1。縮股之后，國家股及法人股為770億股，按平均5元價格出售，需要承接資金3850億元。從香港盈富基金的發行情況看，國家發起成立一個4000億元規模的戰略投資基金是完全可行的。戰略投資基金可向個人、企業、機構、保險公司及海外發行。發行價格根據市場認購情況來定，建議定在1.5元／每基金單位左右，發行之后可選擇在深滬及香港同時上市。

上市公司的國家股及法人股必須以縮股后的價格向戰略投資基金出售，不得自行向二級市場出售。戰略投資基金持有的國家股及法人股在第一年不得出售，從第二年起必須提前6個月公布擬出售股票的種類及數量。縮股之后，國家可能會喪失部分公司的控股權，對有些公司也只能是相對控股，這正好可以使國家加速國有經濟戰線的收縮，調整經濟結構，國家對經濟的控制由從量的控制上轉向質的控制。國家沒有必要對所有的上市公司控股、參股，對某些行業、某些公司，國家若想退出，可以將股份全部出售給戰略投資基金。若不想退出，則可以長期持有，保持相對控股。

采用這種方式對上市公司來說，總股本將大幅減少，每股收益大大提高，增強了公司未來的融資能力，提升公司的內在價值。

對投資者來說，總股本大幅減少，每股收益大幅提高，意味著市盈率大幅下降，拓展了價格上升空間，對國有股東來說，股本雖然減少，但每股價格提高了，權益雖然減少，但資產的流動性快，資本價值增加了，有失有得。國家可以戰略投資者的姿態長期持有股份，就如三九醫藥的戰略投資者亦是與普通投資者同樣的發行價格長期持有（一年以上）一樣，亦可以向戰略投資基金出售，國有資產并未流失。

拍賣近期上海強生股份有限公司成功地拍賣了2.76萬股轉配股，上海強生的控股股東－－強生集團以3.5元／股將2.76萬股轉配股悉數拿走，申達股份公司的法人股即將進行拍賣。

由此看來，拍賣亦可作為國有股減持的途徑之一。

一般來說，企業破產、清產時才采用拍賣形式，采用拍賣的形式對國家來說，可以及時兌現資金，雖然拍賣成交價格由市場來定，但國有股可設定一個不低于凈資產的起價，因此，國有資產不會損失，對公司來說，引入新的戰略投資者，一可使股本結構更趨合理，二可促進公司的治理結構的改善。對于投資來說，由于新的戰略投資者的介入，對公司未來發展的預期會更好，普通投資者的信心會得到加強。這種方法適用于那些行業競爭激烈，業績很差，發展前景暗淡的ST公司。

隨著中國經濟與世界經濟一體化進程的加快，證券市場將更加成熟與完善，國有股、法人股的減持及上市流通問題是今后一段時期內必須解決的問題，分割的市場必將走向統一。目前，采用國有股回購及配售的措施只能適當減持少數公司的部分國有股，而更多的國有股、法人股流通問題仍亟待解決。從以上各種途徑的分析來看，采用縮股的辦法能更好地解決國有股、法人股流通問題。縮股之后，既可以轉讓給戰略投資基金，又可以進行回購及配售等。縮股的方法適合于所有上市公司，而且可以避免因內幕交易而造成市場的過度投機，因此縮股的途徑優于其它途徑。