住房公積金流動性策略

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1住房公積金流動性的涵義

1.住房公積金流動性的定義

按照現代商業銀行對流動性定義，住房公積金流動性就是在不承擔任何損失的前提下，住房公積金滿足對各種資金需求的能力。

住房公積金流動性同樣表現為資產的流動性和負債的流動性。由于住房公積金資金來源于職工的強制繳存，這一方面保證了住房公積金具有穩定的來源，但同時也在一定程度上限制了住房公積金通過其他途徑籌集資金。因此，在當前的市場條件下，住房公積金基本上不具有負債的流動性。

根據國務院《住房公積金管理條例》的規定，住房公積金在保證住房公積金提取和貸款的前提下，可以將住房公積金用于購買國債。這就是說，住房公積金在資金運用上只有發放住房貸款和購買國債兩種選項可供選擇，并且優先用于發放住房貸款。這一規定最終導致住房公積金最多將以三種形態存在，即銀行存款、委托貸款和國債，但現行政策不鼓勵購買國債，且國債持有量相對較少，事實上只有銀行存款構成流動性資產。

2.住房公積金流動性的特點

住房公積金流動性資金的特殊性，在很大程度上源于住房公積金制度設計上的特殊性。與銀行流動性資金相比，它具有以下特點：

（1）負債的流動性單一、穩定

與商業銀行不同，住房公積金獲取流動性資金的途徑單一。從國家對于住房公積金的定義即可看出，住房公積金由在職職工按照月工資收入的一定比例逐月繳存，具有強制性的特點。這一規定實質上規定了住房公積金的資金來源，即自動的強制繳存，除此之外，住房公積金沒有別的途徑獲取流動性資金。

（2）資產的流動性單一

如前所述，近年來，住房公積金國債購買數量相對于委托貸款和委托存款非常有限，住房公積金資產的流動性主要體現在委托存款和委托貸款上，其中委托存款是本文研究的重點，住房公積金流動性資產集中表現為委托存款。當然，這并非意味著委托貸款不具有流動性，事實上委托貸款是流動性極低的資產。

（3）流動性資金循環的封閉性

住房公積金的流轉在自身內部形成了一個封閉環，它只是在房地產市場這個特殊的板塊循環，本身并不參與產業資金、金融資產等各種市場資金的循環（這里忽略了對國債的購買，下同）。這在一定程度上杜絕了其他行業風險的滲入，但根據馬克維茨（Markowitz）資產組合理論，這種封閉運作方式同樣面臨這單一投資的高風險。

不過，這種封閉式循環不能簡單地以好壞論之，住房公積金具有較強的政策性，為實現住房保障功能以及限于資金實力，住房公積金流動性資金不可能實現多元化配置。

（4）流動性資金循環的區域分割性

目前，全國各省（市）的住房公積金是獨立運作的，行業內部沒有實現資金拆借，這也是與商業銀行的顯著不同點。

2住房公積金流動性余額的結構分析

住房公積金流動性余額（Gap，用G表示）將取決于歸集（Accumulation，用A表示）、提取（Detraction，用D表示）、貸款回收（Repayment，用R表示）、貸款發放（Loan，用L表示）。借用會計恒等原理，可得如下恒等式：

A+R＝D+L+G

即：G＝（A+R）－（D+L）（1）

職工償還住房貸款本息可以提取公積金，這其中就包括償還住房公積金貸款本金的提取。也就是說，中心向職工發放的住房貸款本金，最終會以回收貸款的形式返回；另一方面，在假設職工公積金賬戶余額總是大于職工每月償還貸款本息的前提下，職工償還多少住房貸款本金，可以提取相等額度的住房公積金，對于中心來說，資金總量并不會因為貸款本金的回收而增加。用M表示償還住房公積金貸款本金的提取，用N表示除M以外的所有提取總額，則有：

D＝M+N（2）

另外，可以假設職工償還住房貸款本金與提取公積金之間的時間間隔很短（事實上，委托提取使這種時間間隔幾乎為零），則下式成立：

M＝R（3）

將（2）、（3）帶入（1）可得：

G＝A－（N＋L）（4）

（4）式表明，住房公積金流動性余額等于歸集額減去貸款及非償還住房公積金貸款本金的差值，這就是說，住房公積金貸款反向影響流動性余額。

住房公積金歸集（即繳存）是職工工資收入乘以一定的繳存比例，由于繳存比例在一個繳存年度保持不變，且繳存比例不會出現大幅波動，因此，可以認為住房公積金歸集額是職工工資收入的函數，即：

A＝A（W）

其中，W表示職工工資收入。

對于非償還住房公積金貸款本金的提取（N），還包括住房消費提取和非住房消費提取。非住房消費提取△（如離退休、出國定居等）往往隨時間（t）表現出較大的穩定性，可以表示如下：

△＝△（t）

住房消費提取中除支付房租提取外，其他都與購買住房有關。假設房地產銷售市場對于不同的收入階層具有同質性，那么住房消費提取也將與購房貸款高度相關；如果商業按揭貸款與公積金貸款高度相關，則非相關提取可表示如下：

N＝N（L）+△（t）

令：F（L）＝N（L）+L

則：G＝A（W）－（F（L）+△（t））

住房公積金貸款發放量的制度性因素（如市場利率、貸款限額等）時間一致性較強，短期內波動較小，暫略去。影響貸款發放的非制度性因素主要包括住房價格與職工收入的對比（P/W）、市場需求存量（X，或稱城鎮潛在購房人數，與人口總量相關）等，表示如下：

L＝L（P/W）

從而：F（L）＝f（P/W）

G＝X·[A（W）－f（P/W）]－△（t）（5）

（5）式表明，流動性余額是繳存職工數量（X）、工資收入（W）和住房價格（P）的函數，并與復合時間變量△（t）相關。這為流動性余額的預測提供了一個數理模型。

3住房公積金流動性管理

1.流動性評估

流動性評估，是指通過建立一套評價指標體系，并對各項指標賦以權重，對流動性現狀進行綜合評價打分的過程。

（1）評價指標

流動性評估的具體內容包括歸集評估、貸款評估、綜合評估等三個方面，并以三者為基礎，建立流動性余額綜合評價指標體系。評估指標主要包括以下幾個：

在表1中指標一列，括號中的數值表示權重大小。其中，歸集、貸款、綜合共享一個總體權重值，三個指標項分別各設置一個總體權重值，經過兩次加權求和即可得到最終評估分值；再根據分值所在的區間，判斷流動性現狀。流動性狀況分為五種情形：過多、富余、正常、警惕、過少。

上述五種狀態中，除了過多或過少外，其他三種狀態都是可以接受的;流動性余額調整的目標就是使流動性余額始終處于富余、正常、警惕三種狀態，或者說在這三個狀態所對應的區間波動。

2.流動性預測

如果說流動性動態評估是流動性預測的“基本分析”手段，那么這里要討論的流動性預測將從“技術層面”著手。

前面，我們得出了下面這個等式：

G＝X·[A（W）－f（P/W）]－△（t）（6）

該式表明，流動性余額（G）是繳存職工數量（X）、工資收入（W）和住房價格（P）的函數，并與復合時間變量△（t）相關。除此之外，還有下述表達式：

G＝（A+R）－（D+L）（7）

它表明，流動性余額等于歸集（R）加上貸款回收（R），再減去提取（D）和貸款發放（L）兩項。

（6）（7）兩式同為流動性余額表達式，所不同的是，（6）式是流動性余額各個影響因素的符合函數，對應的是投資理論中的多因素分析模型，我們將用（6）式采用多因素模型計算的流動性余額稱為G1，由于它囊括了各主要經濟變量，運用基本分析手段，因此G1是理論上的適度流動性余額；（7）式是流動性余額的自我分解，其實質與流動性余額的定義無異，它對應的是計量經濟學的時間序列模型，這里我們將用（7）式采用時間序列模型計算的流動性余額稱為G2，由于它并沒有考慮任何基本經濟因素，完全采用技術分析手段，因此G2是預期發生的流動性余額。

在對（7）采用技術分析手段進行預測時，往往將該定義式轉換為時間序列表達式，即：

（8）式符合時間序列模型的自相關表達式，實事上，它賦予了定義式實際應用價值，因為定義式的主要功能是計量流動性余額的實際數值。

有了理論值和實際值，就可以對預測流動性余額進行評價。這里用G2對G1的偏離程度λ(λ=[(G2-G1)/G1])考察未來流動性余額狀況，評價標準如表2所示：

總之，對于流動性余額的預測可采用基本分析和計算分析兩種方法，這兩種方法分別對應多因素模型和時間序列模型；通過兩種預測結果的對比，進而判斷預期流動性余額狀態。

3.流動性調整

在對流動性狀況作出準確評估之后，往往需要對流動性余額進行調整，因為流動性正常狀態是一個“不穩定均衡”狀態，隨著經濟社會的不斷變化，在某一個時點的流動性適度規模在下一個時點可能就不再是適度規模了。所以，流動性管理應該是一個動態的過程，流動性調整應該具有前瞻性。

在對流動性余額進行規模上的調整時，需要動用調整工具。流動性調整工具主要有兩大類，即制度調整工具和市場調整工具。由于制度調整工具受政策支配較強，中心運用政策調整工具的自主性較弱，因此下面將對制度調整工具作簡單論述，而將重點放在市場調整工具上。

（1）制度調整工具

制度調整工具是指通過改變某些制度設計來達到影響流動性余額的目的，這些制度涉及歸集和貸款兩大類。制度調整工具對社會的震動性較大，不宜過多采用；當流動性余額長期偏離正常狀態，則可以認為這種偏離是由于制度設計不當造成的，此時可以考慮采用制度調整工具。

①與歸集相關的調整工具

調整繳存基數和比例：通過限定繳存基數上下限，或者改變繳存比例，或者限制提高或降低繳存比例的條件，影響職工月繳存額，進而影響歸集額。

調整提取辦法：通過限定公積金提取條件和范圍，或者直接對提取額度作出規定等，影響住房公積金提取總額，以至影響流動性需求。

加強歸集執法力度：通過制定住房公積金歸集處罰措施，提高公積金執法人員的執行效力等。

②與貸款相關的調整工具

調整貸款條件：如改變對職工申請貸款時連續繳存期限的限制，對是否負有公積金債務的限制，對職工戶籍的限制等等，以此影響貸款需求。

調整貸款額度：如對余額倍數的限制，對還貸能力確定貸款額度的計算公式中各變量的限制，對首付款比例及最高貸款限額的限制等等。

調整貸款期限及還款方式：即調整最高貸款期限，人性化設計還款方式，對提前還款特別規定等。

（2）市場調整工具

市場調整工具，是指在不影響公積金現有制度設計的情況下，通過開發非主營業務品種，建立表外項目，達到改變流動性余額的目的。由于這些非主營業務品種較少受到計劃調控，故稱“市場調整工具”。相對于制度調整工具，市場調整工具對流動性的影響更為直接、迅速，便于經常性使用。

①同業拆借。在城市間建立公積金拆借市場，一方面，從全國范圍內來看，可以提高住房公積金使用效率，站在政府的角度來看，應該能夠得到政府的支持；另一方面，拆借行為對拆借雙方來說實現了互利共贏，雙方有參與建立拆借市場的積極性。

②銀行自營貸款補貼。即由職工申請銀行自營貸款，住房公積金管理中心對按揭貸款和公積金貸款之間的利差補貼給職工。將職工住房公積金貸款需求轉移到商業貸款上來，以此減少公積金流動性需求。銀行自營貸款補貼的充要條件是中心增值收益充裕且個貸率較高。

③貸款出售。是指中心將住房公積金貸款出售給商業銀行，是中心貸款資產向商業銀行的貼現，可以增加中心流動性余額。作為流動性調整工具之一，貸款出售的針對性較強，操作起來簡便易行，對滿足流動性需求更加及時。

④貸款轉換。貸款轉換思路來源于商業銀行的轉按揭貸款，它是指公積金貸款（或商業銀行住房按揭貸款）在未還清的情況下，允許職工將該筆貸款轉讓給商業銀行（或公積金管理中心），在整個轉讓過程中，住房貸款的債權人發生變更，而債務人不變。貸款轉換包括公積金貸款向商業銀行的轉讓和商業銀行住房按揭貸款向公積金的轉讓兩種形式。貸款轉換盡管最初的設計思路并非為了調整公積金流動性，但由于在操作過程它對流動性的影響不容忽視，貸款轉換不失為流動性調整的有效工具之一。

⑤貸款證券化。貸款證券化作為調整流動性的一個工具，其目的性較強，調節規模容易控制，是公積金進入證券市場、參與社會資金和產業資本循環的有效途徑，同時也是公積金通過金融市場籌措資金的重要方式之一。當然，目前公積金貸款證券化還存在著許多障礙。貸款證券化是流動性調整的有效工具，但由于各方條件還不具備，我國公積金貸款證券化還有很長的一段路要走