貨幣政策傳導機制淺析

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一、貨幣政策傳導機制不暢的原因分析

(一)1.為實現中央銀行由以直接調控為主向以間接調控為主的轉變，中央銀行陸續摒棄了一些傳統的貨幣政策調控手段，并在運用市場化手段調控貨幣供應量上取得一定進展。2.金融市場發展滯后，制約了中央銀行貨幣政策操作空間。經驗表明，金融市場發達與否，對貨幣政策傳導影響較大。我國金融市場建設還存在明顯不足，一是市場比較單一，缺乏系統和層次。僅有全國銀行間同業拆借市場、債券市場和證券市場。且市場缺乏縱深，僅存在銀行間、機構間的批發性交易市場，像柜臺交易等基礎性市場則沒有。二是市場存在分割現象，缺乏聯通。既存在地域分割，又存在條條分割，不同的市場主體分割于不同的市場。三是市場交易工具較少。缺乏形式的多樣化、可滿足不同投資者需求的金融工具，使交易不夠活躍。金融市場的這種現狀使中央銀行貨幣政策缺乏足夠的運作空間，一些市場化貨幣政策工具難以有效發揮作用。同時也制約了其基礎性資源配置功能作用的發揮，影響了能夠及時正確反映社會資金供求狀況的市場利率的形成，不能為中央銀行及時調整貨幣政策提供正確的信號，進而影響了中央銀行貨幣政策的針對性和時效性。3.中央銀行貨幣政策傳導路徑單一，影響了貨幣政策效力。中央銀行基礎貨幣投放主要通過國有商業銀行進行，窗口指導也主要面對國有商業銀行，其他金融機構則往往被忽略，造成廣大中小金融機構游離于貨幣政策傳導之外。近年來，發生了存款重新向大銀行集中的現象，而中小金融機構存款增長緩慢，為防范流動性風險而必須提高備付率，使金融體系整體貨幣派生能力受到抑制。表現在貸款上則是信貸資金紛紛流向大城市和大企業，農村資金大量流向城市，中小企業資金需求難以得到銀行支持，影響了貨幣政策的充分傳導。同時，分業管理使貨幣政策作用范圍縮小，中央銀行的貨幣政策只能在銀行業內部調整和傳導，資本市場和保險市場上的資金調控與貨幣政策缺乏有機聯系，使貨幣政策失去了一個重要的傳導媒介，弱化了貨幣政策的影響力和貨幣政策對整個經濟的導向作用。(二)中央銀行貨幣政策傳導在商業銀行內部受阻，影響了貨幣政策實際效應的發揮近些年來，中央銀行調控貨幣供應量的操作已明顯區別于傳統經濟而具有經濟杠桿的特征，已不再是完全取決于經濟主體行為的內生變量。而商業銀行自身矛盾重重和體制改革滯后又加劇了貨幣供應量的外生性，造成貨幣政策在商業銀行內部傳導過程受阻。商業銀行面臨著防范和化解金融風險與迅速實現商業化改革的雙重挑戰，風險約束機制明顯加強。但相應的激勵機制沒有跟上，風險控制與激勵機制的不對稱和責權利的不統一，造成商業銀行過度關心貸款的風險，甚至以特殊市場份額和貸款的盈利為代價，放貸行為過于謹慎，甚至發生“惜貸”現象。其結果是銀行的風險有所“緩解”，但廣大企業的金融服務被忽視。那些融資渠道本來就狹窄的中小企業和企業的季節性儲備資金、擴大生產規模所需的流動資金、新產品開發、短平快項目所需貸款等正常資金需要難以得到滿足。

二、加快貨幣政策傳導機制的完善和創新

多年來，我國貨幣政策一直以治理通貨膨脹為重點，相應的貨幣政策傳導呈現出“逆程序”的特征，即企業倒逼商業銀行，商業銀行倒逼中央銀行。而近年來的貨幣政策傳導程序發生了很大變化，由“逆程序”變為“順程序”，即中央銀行驅動商業銀行，商業銀行驅動企業。這種新的傳導程序使傳統的貨幣政策傳導路徑遇到困難，很可能出現傳導阻滯，必須對貨幣政策傳導機制進行完善和創新。(一)優化貨幣政策中介目標，加快利率市場化進程在目前條件下，以貨幣供應量作為我國貨幣政策的中介目標，比較可行。而由于金融對外開放尤其是金融創新的加快，貨幣供應量作為中介指標的可測性、可控性以及有效性會大大降低。我國要對貨幣供應量指標進行完善，增加其涵蓋內容，把外資金融機構存款和國內金融機構外匯存款納入統計監測范圍，提高其操作時效，并逐步過渡到以利率作為中介目標。經過改革積累和宏觀經濟環境的改善，利率市場化已經成為金融改革的重要任務。人民幣貸款利率需要加快改革步伐，應按照先外幣、后本幣，先貸款、后存款，先農村、后城市的總體思路，穩步推進。建立起以中央銀行利率為基礎、以貨幣市場利率為中介、金融機構存貸款利率由市場決定的市場利率體系和形成機制。這樣能增強金融業的競爭活力，提高服務水平，還能提高利率的市場彈性，準確反映社會資金供求狀況，為中央銀行運用利率手段調節貨幣供應量，提高貨幣政策時效創造條件。(二)建立統一靈活高效的貨幣市場，完善和擴大資本市場，擴大公開市場業務1.加快發展貨幣市場。一是要發展同業拆借市場。擴大全國銀行間同業拆借市場統一電子網絡，擴大市場覆蓋面。積極推進行業務，為眾多中小金融機構進入全國市場創造條件。同時應更多地吸收證券公司等非銀行金融機構進入銀行間市場，增加貨幣政策的傳導范圍。二是發展債券市場。注意加快債券市場基礎設施建設，完善市場發展的相關技術條件，加緊研究開辦銀行柜臺債券交易業務，并盡量增加市場交易主體，著手培育人和做市商制度，建立一個面向所有金融機構、企業法人和居民的全國統一的債券市場。三是發展票據市場。中央銀行應通過完善再貼現政策，引導和推動票據市場立足于面向所有金融機構和企業法人，完善票據發行和貼現機制，為中央銀行運用再貼現手段傳導貨幣政策創造更大的空司。2.完善資本市場。一是要盡快彌補證券市場的結構性缺陷，建立為創新型中小企業服務的二級股票市場或場外交易市場，以造就足夠多的市場參與主體。要在市場的參與和準入方面降低壁壘，減少行政性管理，在側重于標準控制的同時讓更多的進入資本市場的企業獲得證券融資的可能性。二是要解決證券市場功能的結構性缺位問題，強化其資源配置作用。運用資本的趨利性、流動性，引導籌資者和投資者按市場規則追求資源配置效率，發揮資本市場在優化金融結構和傳導貨幣政策方面的作用。3.擴大公開市場業務操作。為滿足中央銀行利用貨幣市場調節基礎貨幣的需求，要擴大市場債券數量，尤其要增加短期債券發行量，擴大交易規模，提高商業銀行債券持有量占其總資產的比例，以滿足商業銀行資產流動性需要。同時，要允許更多的非銀行金融機構或其他機構進入債券市場。這樣中央銀行可以通過貨幣市場吞吐債券影響商業銀行及非銀行金融機構的資產負債結構，實現擴大或收縮貨幣供應量的目的，提高貨幣政策傳導的效率和效果。(三)提高貨幣政策決策的科學性，優化傳導路徑1.完善決策機制。中央銀行應綜合考慮各種因素對貨幣政策時滯的影響，提前做好貨幣政策安排，增強政策透明度，促使公眾產生合理的政策預期。要加強信息交流，實現信息共享，避免監管出現盲區或盲點。在制定貨幣政策時要充分考慮和發揮證券市場和保險市場的作用，以擴大貨幣政策的傳導范圍。2.理順傳導機制。要著力理順貨幣政策在銀行業內部的傳導機制。在人民銀行內部，要適應管理體制改革的現實適當擴大分行和省會、城市中心支行對轄區貨幣供應量的調控權力，以加快貨幣政策在系統內部的傳遞速度。對政策性銀行可增加金融債券的市場化發行規模，完善政策性金融功能，擴大其信貸投放。對國有商業銀行則要進行綜合性改革，重點完善其法人治理結構，加快股份制改造步伐，建立嚴格規范的信息披露制度，在防范風險的同時，建立健全信貸激勵機制，改進金融服務，發揮其在貨幣政策傳導中的主力軍作用。中小金融機構在落實對中小企業和農村貨幣政策方面發揮著不可或缺的作用，在貨幣政策傳導過程中環節少、傳導快，要把它納入貨幣政策調控的范圍，在再貸款、再貼現等方面與國有商業銀行一視同仁。在商業銀行信貸萎縮的條件下，支農再貸款可以引導農村信用社優化信貸投向、改善經營狀況、增加農民收入、活躍農村經濟，受到了普遍歡迎。中央銀行要充分運用這些有效的傳導媒介和路徑，實現貨幣政策目標。

作者：李麗單位：中國人民銀行雞西市支行