外資并購中的對價支付研究論文

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《關于外國投資者并購境內企業的規定》（“10號令”）中將外資并購定義為:外國投資者購買境內非外商投資企業（“境內公司”）股東的股權或認購境內公司增資，使該境內公司變更設立為外商投資企業（“股權并購”）；或者，外國投資者設立外商投資企業，并通過該企業協議購買境內企業資產且運營該資產，或，外國投資者協議購買境內企業資產，并以該資產投資設立外商投資企業運營該資產（“資產并購”）。

筆者結合外資并購的實務經驗及對外資并購相關法律法規的理解，對股權并購和資產并購涉及的相關對價問題進行如下分析歸納。應注意的是：外國投資者并購境內企業涉及企業國有產權轉讓和上市公司國有股權管理事宜的，應當遵守國有資產管理的相關規定；如果被并購企業為境內上市公司，還應根據《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》，向國務院證券監督管理機構辦理相關手續。

對價金額

10號令規定：“并購當事人應以資產評估機構對擬轉讓的股權價值或擬出售資產的評估結果作為確定交易價格的依據。并購當事人可以約定在中國境內依法設立的資產評估機構。資產評估應采用國際通行的評估方法”。實踐中是否都以資產評估結果作為收購對價的依據呢？答案是否定的。

實踐中通常是由并購各方當事人在收購方聘請的中介機構對被收購方進行盡職調查（包括財務、法律盡職調查等），并確定收購對價的具體數額及/或調整辦法后，再由雙方指定的資產評估機構實施資產評估。換句話說，該等資產評估很多情況下是走過場，因為10號令規定在提交審批的文件中應包括資產評估報告，應注意的是轉讓股權或資產的價格不能明顯低于資產評估結果（一般情況下不能低于評估價的90％）。如涉及國有資產的，應選擇有國有資產評估資質的評估機構進行資產評估，將評估結果報有權國資部門核準或備案，并應符合國有資產管理的相關規定。

對價形式

根據筆者的實務經驗，股權并購的對價主要采取貨幣現金及符合規定的境外股份兩種形式（在股權轉讓型股權并購下對價支付給轉讓股權的股東，在認購增資型股權并購下對價則向被并購企業支付）；資產并購對價一般采取貨幣現金形式。

10號令僅對外國投資者以貨幣資產或股權作為支付手段進行了規制，對以實物資產或無形資產等作為支付手段的情形無明確要求，僅規定“作為并購對價的支付手段，應符合國家有關法律和行政法規的規定；外國投資者以其合法擁有的人民幣資產作為支付手段的，應經外匯管理機關核準”。在實踐中，存在外國投資者以中國境內實物資產或無形資產作為支付手段的情況，同時外國投資者也有以境外的實物資產或無形資產作為支付手段的情況；對于該等情況下的外資并購，目前10號令并沒有明確具體的規定，實踐中的操作會有許多方式，相關當事人應注意中國法律和政策的相關規定，確保交易成功且不違法。

關于外國投資者合法擁有的人民幣資產的范圍，除國家外匯管理局的明文規定的外國投資者從其投資的境內外商投資企業所得利潤、回收投資、清算、股權轉讓、減資等所得的財產外，還可包括境內合法取得的有價證券、從資產管理公司采用購買金融資產包的形式取得對境內企業的債權、合法取得的人民幣借款、以及轉讓資產、出售產品或提供服務而取得的交易對價等。

以境外股權[該等股權只能是境外公開合法證券交易市場（柜臺交易市場除外）掛牌交易的股票或10號令中規定的特殊目的公司股權]作為支付手段進行股權并購可能表現為如下四種模式：

（1）境外公司的股東以其持有的境外公司股權為對價購買境內公司股東股權；

（2）境外公司的股東以其持有的境外公司股權為對價認購境內公司增資；

（3）境外公司以其增發的股份為對價購買境內公司股東的股權；

（4）境外公司以其增發的股份為對價認購境內公司增資。

對價支付期限

對于股權轉讓型股權并購及通過新設立外商投資企業購買境內企業資產的資產并購：外國投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內向轉讓股權的股東，或出售資產的境內企業支付全部對價；對特殊情況需要延長者，經審批機關批準后，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內支付全部對價的60%以上，1年內付清全部對價。

對于認購增資型股權并購：投資者應當在公司申請外商投資企業營業執照時繳付不低于20%的新增注冊資本，其余部分的出資時間應符合《公司法》、有關外商投資的法律和《公司登記管理條例》的規定（即自公司成立之日起2年內繳足，但投資性公司可以在5年內繳足）。對于以購買的境內企業資產投資設立外商投資企業的資產并購：對與資產對價等額部分的出資，投資者應在本條第一款規定的對價支付期限內繳付；其余部分的出資應符合設立外商投資企業出資的相關規定。

對于外國投資者出資比例低于企業注冊資本25%的，投資者以現金出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內繳清；投資者以實物、工業產權等出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內繳清(該等外資比例低于25%的企業在稅收、外債管理方面亦無法享受外商投資企業可享受的優惠待遇)。

對于外資并購境內房地產企業的，根據商務部商資字[2006]192號文的規定，投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起三個月內以自有資金一次性支付全部轉讓金。

此外，如涉及國有股權轉讓的，根據國辦發[2003]96號文的規定：“對于轉讓國有產權的價款原則上應當一次結清；一次結清確有困難的，經轉讓和受讓雙方協商，并經依照有關規定批準國有企業改制和轉讓國有產權的單位批準，可采取分期付款的方式，分期付款時，首期付款不得低于總價款的30％，其余價款應當由受讓方提供合法擔保，并在首期付款之日起一年內支付完畢”。筆者認為，外資并購國有股權的對價支付期限應同時滿足96號文和10號令的規定。

幣種及匯率

外資并購中定價幣種和支付幣種可以是人民幣或其他可自由兌換外幣（通常包括美元、港元、歐元等）。外商投資的公司的注冊資本可以用人民幣表示，也可以用其他可自由兌換的外幣表示；作為公司注冊資本的外幣與人民幣或者外幣與外幣之間的折算，應按發生（繳款）當日中國人民銀行公布的匯率的中間價計算。

在簽訂外資并購協議時，如選擇人民幣作為定價貨幣、美元作為支付貨幣，則對收購方而言存在人民幣升值的風險，包括協議簽訂后到外資部門批準期間、外資部門批準后到外匯匯入指定賬戶期間以及外匯匯入指定賬戶后到獲準結匯期間三個階段的匯率風險。因此，外資并購各方當事人在簽署并購協議時，應一并考慮定價貨幣、支付貨幣、不同幣種折算匯率以及上述不同階段匯率風險的承擔等因素。

前期并購資金入境

外國投資者在并購前期如需動用外匯資金，投資者可向投資項目所在地外匯局提出申請，以投資者名義開立外國投資者專用外匯賬戶。目前只允許外國投資者在一家銀行開立一個多幣種專用外匯賬戶，經外匯局批準的除外。該等賬戶可能包括：

（1）收購類賬戶：外國投資者如前期需在境內收購土地使用權及附著不動產、機器設備或其他資產等，在資產收購合同生效后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付外匯收購款項。

（2）費用類賬戶：外國投資者如前期需進行市場調查、策劃和機構設立準備等工作，在其領取工商行政管理部門發給的公司名稱預先核準通知書后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付有關的外匯資金。

（3）保證類賬戶:外國投資者向境內投資之前，如按照有關規定及合同約定需向境內機構提供資金保證，在合同約定的時限內，可申請開立該賬戶，用于存放與支付外匯保證資金。

外國投資者申請開立專用外匯賬戶，須向外匯局提交能夠證明其投資活動真實性、合法性的材料，由外匯局核定有關賬戶的最高限額、存續期限、收支范圍等事項，并進行日常監管；外國投資者專用外匯賬戶內資金應以現匯匯入，不得以現鈔存入；賬戶內資金的結匯和劃轉須逐筆經外匯局核準。對收購類、費用類、保證類外國投資者專用外匯賬戶，若外國投資者在境內成立外商投資企業，上述賬戶資金余額可轉入企業資本金賬戶，從上述賬戶結匯與劃轉的資金均可憑外匯局開立的相應核準件作為外方出資并辦理驗資手續；若未在境內成立外商投資企業，外國投資者可憑外匯局開立的相應核準件辦理未使用資金的購付匯及將該筆資金匯出境外的手續。