資本市場的重要性范文

導語：如何才能寫好一篇資本市場的重要性，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

一、對監管者缺乏監管的證券監管博弈分析

證券監管博弈模型的博弈雙方是證券監管者和被監管者。從證券監管的實踐來看，證券監管者是多元化的，可以是國家也可以是證券業協會或者證券交易商協會，還可以是證券交易所或者別的什么機構。不過幾乎各國的證券監管都是由政府部門、行業協會和證券交易所共同完成。我國采取的也是這種模式:由中國證券監督管理委員會及其派出機構代表政府進行強制性監管，證券交易所和證券業協會等自律性組織進行自主監管。至于被監管者，籠統的說就是整個證券市場，即證券市場的參與者以及他們在證券市場上的活動和行為。不過絕大多數國家都把證券監管的直接對象定位于證券市場的參與者，具體包括發行各種證券的籌資者(政府、企業)、投資各種證券的投資者(政府、企業、個人)、為證券發行和證券投資提供各種服務的中介機構(證券公司、證券交易所、證券登記結算公司、證券托管公司、證券投資咨詢公司、證券律師、會計師和評估師)，以及為證券發行和證券投資提供各種融資、融券業務的機構和個人。

實施證券監管對于監管者是有成本的，即監管者的行政成本。為了實施監管，監管者需要設立監管部門來專門負責制定和實施有關條例和細則(如證券發行審核、證券稽查等)，這一過程中自然需要耗費人力、物力以及監管人員進行知識更新所必需的時間和精力，并且監管越嚴格行政成本越高，為了分析方便，假設監管者只有兩種純策略選擇，分別為低成本(low cost)的普通監管(監管成本為cl)和高成本(high cost)的嚴格監管(監管成本為ch.chcl) 。

實施證券監管對于被監管者也是有成本的，即被監管者的奉行成本。被監管者為了遵守或者符合有關監管規定不得不承擔額外成本，如為按照規定保留記錄而雇傭專人的費用、提供辦公設施和材料的費用、聘請專門中介機構的費用等，只不過這種奉行成本以抵減收益的形式存在。在利益的驅使下，被監管者有可能為了增加收益(包括一非法收人)、降低成本(包括奉行成本)而進行違規操作。所以假設被監管者的純策略選擇是遵紀守法或違規操作。若遵紀守法則可穩定獲得收益凡(已扣除了證券監管的奉行成本);若違規操作且未被查處，則可獲得超額收益(違法所得或降低的奉行成本)r ( reward )，但若被查處則不但要沒收非法所得，而且還會被處以罰款，此時的罰沒總成本為p( punishment )。進一步假定，在被監管者出現違規行為的情況下，低成本的普通監管是查不出來的，而一旦監管部門采用高成本的嚴格監管，就一定能予以查處并處以罰款。

基于前述假設，考慮到證券市場上博弈雙方得益信息的可獲得性，建立證券市場上監管者與被監管者的完全信息靜態博弈，并用矩陣形式示如表1。

利用劃線法可以很容易地找出該博弈的純策略納什均衡:監管者實施普通監管，被監管者進行違規操作。最終結果是:監管者雖然付出了一定的監管成本卻毫無作用;一部分被監管者違規操作獲得了超額收益但卻使其它的證券參與者遭受損失。顯然，這是一個低效率的組合，只會加重證券市場的不規范性，違背了實施證券監管的初衷。

二、對監管者實施監管的證券監管博弈

若我們對證券監管部門實施監管，那又會是個什么樣子呢?這里讓我們進一步假設，如果監管者通過嚴格監管查處了被監管者的違規行為，就會得到一定的鼓勵b(bonus)，這種鼓勵既可以表現為物質獎勵(比如來自違規者的罰款，用以增加辦公經費)，也可以表現為社會公眾對其褒揚帶來的精神鼓勵，或者兼而有之;但是如果監管者為了節省成本(或偷懶)只進行了普通監管而導致被監管者的違規操作得以成功，則要對其施以一定的懲罰f(fine)，這種懲罰可以是行政上的、法律上的或是經濟上的。如此一來，上述博弈模型就發生了較大變化，新的博弈模型的得益矩陣如表2。

仍然利用劃線法進行分析，可以看出當對監管者的監管力度較大、使得對其的鼓勵與懲罰的量化絕對值之和大于監管者實施普通監管和嚴格監管的成本差時(即f+b>c-c})，該博弈不存在純策略納什均衡，從而避免了(普通監管，違規操作)這種低效率策略組合的出現。這種情形下，博弈雙方都將在博弈中采取混合策略，即監管者和被監管者各自以一定的概率隨機選擇嚴格監管或是違規操作。讓我們定義:監管者進行嚴格監管的遨纖二幾登三尋多籠罐熟:弓多雀諾態咬乏導鑄泉錄名室圣聆多石殺漣返絡題透漢蛋定召磚羅亨惡璧三兮概率為r，進行普通監管的概率為(1-r);被監管者選擇違規操作的概率為e，遵紀守法的概率為(1-e)。

給定e，監管者選擇普通監管r=0和嚴格監管二1的期望收益分別為:

即，若被監管者違規的概率小于(c‑-c,)/(f+b)，監管者會選擇普通監管;若被監管者違規的概率大于(c‑-c洲(f+b)，則監管者選擇嚴格監管;若被監管者違規的概率等于(c‑-c,)/(f+b)，監管者就隨機地選擇普通監管或者是嚴格監管。

給定r被監管者選擇遵紀守法e=o和違規操作e=i的期望收益分別為:

即，若監管者進行嚴格監管的概率小于r/(r+p)，被監管者的最優選擇為違規;若監管者進行嚴格監管的概率大于r/(r+p)，被監管者的最優選擇為遵紀守法;若監管者進行嚴格監管的概率等于r/(r十p)，被監管者則可能違規也可能遵紀守法。

因此，混合策略納什均衡是:r=r/ (r+p).e=(c,}c,)/(f+b)即，監管者以r/(r+p)的概率進行嚴格監管，被監管者以(c‑c,)/(f+b)的概率選擇違規也可以解釋為，市場上大量的被監管者中(c,}-c}/(f十b)比例的被監管者選擇違規，(f+b-c‑+c,)/(f+b)比例的被監管者選擇遵紀守法;監管者隨機地對r/(r+p)比例的被監管者進行高成本的嚴格監管，而對剩余的被監管者則僅采取普通監管。

三、結論

篇2

國際經驗表明，作為金融產業的一個組成部分，保險業必須和整個資本市場之間結成良性互動的關系。這種關系表現在兩個方面：

第一，保險業發展需要健康的資本市場；

第二，資本市場的發展需要保險業資金的積極參與。加快這兩個領域的改革和發展，促進兩者之間的良性互動、是保障我國金融體系健康發展的基本前提之一。

中國的保險業發展需要資本市場，在當前是一個十分緊迫的問題。中國保險業發展目前還處在起步階段，無論從保險公司的數量與規模、保費收入總量與其在GDP中的比重、保險產品的種類和數量、以及保險資金運用空間和渠道等方面，都處在比較低的發展層次上。尚在起步階段的中國保險業目前面臨著的一個巨大的發展隱患，就是在銀行存款和國債利率水平不斷下降的情況下，保險資金的收益率逐年下降，嚴重影響了保險公司的償付能力。目前我國保險業承擔的風險金額高達15萬億元，而保險公司的資本金不足，不過數百億元，加之缺乏適當的投資渠道。未來的償付能力難以提高。從世界各國保險業的發展經驗來看，作為組織、分散風險和提供風險保障的信用中介，保險公司必須具備多樣化運用保險資金的手段和能力、以保障保險資金這種“救命錢”的安全和收益。相比較而言，證券投資，特別是股票投資由于其具有較高的長期收益，已經成為世界各國保險公司運用保險資金的最重要的選擇。因此，為了提高中國保險業的整體償付能力，應當開拓保險業資金的投資領域，允許保險業資金進入資本市場。值得欣慰的是，1999年政府已準許保險資金進入證券投資基金，為保險資金進入資本市場開啟了一個窗口，也為保險業和資本市場發展實現良性互動帶來了希望。

另一方面，從資本市場發展的角度來看，保險資金的進入也是不可或缺的：為了促進證券市場的發展，需要大力培育機構投資者，其中的一個主要成分就是保險企業。從發達國家和一些發展中國家的經驗看，保險資金是支撐資本市場發展的主要資金來源之一，如在美國。保險業提供的長期資金總額約相當于企業在資本市場融資總額的1/3。

篇3

關鍵詞：多層次資本市場；區域資本市場；分層機制

一、問題的提出

建設長三角南翼金融中心，是杭州市政府實現經濟結構轉型，保持經濟持續穩定增長的重要戰略決策。如何在長三角經濟和金融一體化的過程中，根據杭州市和浙江省經濟發展的特點，發揮比較優勢，實現自身經濟快速而穩定的發展，是貫徹落實杭州市政府決策的重要保證。

十六屆三中全會明確提出，必須大力發展多層次的資本市場體系，建立統一互聯的證券市場。由于中國是大國經濟，經濟和社會發展的不平衡決定了區域資本市場是多層次的。浙江省和杭州市在中國的經濟發展中處于領先地位，應率先發展多層次資本市場，同時，杭州市人均國民收入已超過一萬，正處于經濟結構轉型的關鍵時期。杭州民營企業特別是中小企業較多，在現有的資本市場上融資比較困難，因此迫切需要一個完善的多層次資本市場來使杭州的經濟更好更快的發展。

二、發展多層次資本市場的理論基礎

（一）多層次資本市場介紹

多層次資本市場是指將整個資本市場劃分為不同的層次，每個層次都有其獨有的功能。一個完整的多層次資本市場體系是指針對質量、規模、風險程度不同的企業，為滿足多樣化市場主體的資本要求而建立起來的分層次的市場體系，具體說來包括主板市場、二板市場、 三板市場。對于我國實際來說，我國的多層次資本市場建設應該包括證券交易所市場、場外交易市場（即OTC）、三板市場、產權交易市場及代辦股份轉讓市場。

（二）區域性資本市場的層次性及運行機制分析

多層次資本市場是目前中國金融改革的核心內容之一，主板、二板雖然有一定的層次性，但由于自身容量的原因不可能把全國所有的甚至是小部分股份公司納入其中，也就注定了其有相對高的市場進入門檻，所以它應該是多層次市場體系中的最高層次。為了滿足中小企業的融資需求，需要在區域層面構建區域性資本市場（產權市場或柜臺市場），也就是說中國多層次資本市場建設需要以區域性資本市場為基石，而區域性資本市場必須要與全國性資本市場實現無縫化銜接。這是一個有機統一的體系：全國性與區域性市場的合理定位，政府與民間監管職能分工，既有市場自由的力量，也有政府的引導。

1.區域性資本市場分層機理的理論基礎：基于交易費用的考察

關于金融體系與經濟增長的關系一直是學者們爭論不休的話題。關于兩者的對應關系，學者們主要分為兩派，一派認為金融體系可以促進經濟發展，但另一派則對此表示懷疑。但是這些研究并沒有對影響區域性資本市場構建及其分層的交易費用問題進行專門的研究，本文認為，區域性資本市場的分層機理可以通過交易費用理論得到一種較為合理的經濟解釋。

（1）問題的理解

交易費用的概念最早是由科斯在其1937年發表的《企業的性質》一文中提出的，科斯將交易費用解釋為“利用價格機制的成本”，認為市場、價格和企業之間的關聯式行為主體之間邊際交易費用的等價，契約是交易費用促動的制度安排。交易費用的計量問題在很大程度上降低了新制度經濟學對交易費用理論的解說力。也就是說，如果我們不能對兩種或兩種以上的制度安排在交易費用方面加以計量，則對這些制度安排優劣的評判就難免帶有主觀性。在這個問題上，威廉姆森（2002）曾在微觀企業層面的交易費用計量上做出過貢獻。他認為，盡管直接計量“事前”和“事后”的交易費用存在著困難，但可以通過對制度的比較對交易費用做測算。拓寬威氏的思路，關于建立多層次資本市場的研究，也可以通過制度的比較來測算交易費用對資本市場形成所產生的影響。

記X為融資者的交易費用，資本市場中融資者的交易費用表現為上市費用、信息披露費用，可以比較融資者在原有的融資體系下的成本X1與多層次資本市場建立后融資的成本X2，其差額（X1-X2）可以定義為融資者交易費用的節約；記Y為投資者的交易費用，資本市場中投資者的交易費用表現為證券交易手續費、投資者獲取信息、分析信息的成本，差額（Y1-Y2）可以定位為投資者交易費用的節約；記C1和C2分別為多層次資本市場建立前后監管的總成本；記Z為社會由于多層次資本市場的建立，促進了科技進步、經濟結構調整、減少金融風險積累、地域差異所產生的外部效應帶來的收益；則由于多層次資本市場的建立而產生的總收益B為：

B=X1-X2+Y1-Y2+C1-C2+Z（1）

總收益與建立適宜的多層次資本市場和監管體系相關。

20世紀90年代中期以后，中國的經濟運行出現了明顯的結構性變化。民營企業成為我國經濟中一支重要的力量，同時，科技創新型企業的重要性日益顯著，這些企業是中國經濟增長中最活躍的因素。但民營經濟始終面臨著金融約束，這些約束在很大程度上是由于我國金融體制市場化不夠深入，例如缺乏一個完善的區域性資本市場以及在此基礎上建立的一個完整的多層次資本市場體系，這也許可以通過各種融資方式的不同交易費用進行剖析。就我國的現狀而論，銀行制度對大型民營企業的貸款已不存在或很少存在“所有制歧視”；或者說，大中型民營企業進入證券市場直接融資的壁壘基本消除，民營企業融資的困難，主要發生在中小企業。

另一方面，我國高新技術產業正走向全面發展，其總量快速增長，成為國民經濟增長最迅速的產業部門。然而，高科技的開發和利用具有高風險性的特點，其在科技創新過程中的各個階段，需要金融市場提供大量的資金投入。這種狀況要求有一套完善的風險投資體系，從而為我國高科技的發展提供充足的資金保障。但是，如果我們對多層次資本市場（包括區域性資本市場）中經常存在的交易費用問題缺乏正確的認識，便不可能建立起有利于投融資的制度安排，也就是不可能建立適合于中小民營企業長足發展的資本市場體系。因此，分析和研究多層次資本市場中的交易費用問題有著十分重要的現實意義。

（2）我國區域性資本市場體系中交易費用的概況分析

為了分析方便，將我國現階段的區域性資本市場體系分為三塊：非正規金融市場、金融中介式（銀行體系）、金融市場式，以考察我國區域性金融體系動態演進中的民營中小企業和高科技創新企業融資的交易費用的變化。三者的邊界如圖1所示。圖1中，銀行體系“軟資產、硬負債”的特點，規定了銀行貸款通常只是適合于那些短期的、流動性大的投資；而對于那些長期的、流動性差的投資，則由資本市場提供，資本市場主要補足企業資本和提供長期貸款。資本市場（圖中圓c）和銀行體系（圖中圓b）的交界區域I，則是由銀行體系和資本市場的功能重疊構成的。這個區域中，究竟是銀行體系為企業提供服務，還是資本市場為企業提供服務，一般取決于一個國家的銀行體系與資本市場的競爭力。在銀行體系具有競爭力的國家，一般銀行所占的份額會比較大；在資本市場具有競爭力的國家中，資本市場所占的份額比較大。顯然，由于我國現有的證券市場層次結構比較單一，企業的融資結構和渠道仍然以間接融資為主。也就是說，比較銀行體系，資本市場給企業提供的資金份額相對較小，企業的資金共給主要依靠銀行體系，或部分依賴于非正規的金融市場渠道。

圖1金融中介式、金融市場以及非正規

金融市場的邊界圖

圖中的虛線圓C，是建立區域性資本市場后功能大大拓展的顯示。圖中的虛線圓B，則表示民營銀行與中小銀行的建立完善了銀行體系。C和B的拓展區域滿足了上文描述的中小民營企業和科技成長企業的融資需求。這部分融資需求在我國現有的金融體系下，由于多層次證券市場體系的缺失和銀行體系的不完善，不得不依賴于非正規金融市場。

應該承認的是，非正規金融市場具有創新性，它對民營中小企業、科技創新企業的形成和發展有著特殊的意義。因此，聯系我國的實際，非正規金融市場在圖1中占據很大的空間。但是，非正規金融市場的高融資成本相對較高。由于我國對非正規金融市場運作一直采取壓制的政策，這便大幅度增加了通過非正規金融市場融資的交易費用。我國現階段缺乏面向區域性的多層次資本市場的現實，實質上是一種不利于中小企業融資、進而引致高交易費用的制度安排。

以圖1來解析，多層次的資本市場意味著c與b擴張為C與B，亦即區域 I 擴展為區域 II 。不過，銀行體系與資本市場重疊領域的擴展，會引起銀行體系與資本市場的競爭，但競爭有助于提高銀行體系與資本市場的效率，會降低企業融資的交易費用。當然，從理論上解釋，圖1的四個圓交叉區域所顯示的融資需求，的確既可以由經過完善的銀行體系提供，也可以由多層次資本市場體系提供，但西方國家的實踐表明，建立多層次資本市場體系是不斷擴大的企業融資需求對金融深化的內在要求。但是，由于我國目前金融體系尚處于從金融抑制向金融深化的過渡階段，圖1所勾勒的II區域不可能一步到位，中小民營和科技企業為籌集資金而不得不支付高額交易費用的情況，將在一個很長的時間內存在。

三、政策建議

由于全國各區域中的經濟發展水平與經濟結構存在明顯差異，因此為適應經濟發展的實際需要，各區域中的資本市場在全國統一的“大框架”內，還應該有適當的特色。浙江是民營經濟大省，而杭州是浙江省的省會城市，中小企業數量眾多，經濟活力較強，市場化程度高。進而，杭州市的資本市場也必須與上述狀況相適應。因此杭州的資本市場建設在遵循全國總體思路的同時，還應該借鑒其他城市的發展經驗，走出一條具有特色的發展道路。

在上文的理論分析中曾提到過，區域性多層次資本市場的建設需要與全國性資本市場銜接。這是一個有機統一的體系：全國性與區域性市場的合理定位，政府與民間監管職能分工，既有市場自由的力量，也有政府的引導。隨著企業處于不同的發展階段，企業的上市可以在各層次市場中進行轉換。發展初期的公司通過低層次的區域資本市場獲得融資機會和股權流動，在發展到更高階段、贏得一定聲譽后可以轉移到層次較高的全國市場，以獲得更高的市場定位和融資機會。

綜合來說，杭州多層次資本市場建設有如下五點政策建議：（一）杭州市多層次資本市場必須是整體性制度安排，需要考慮各項具體政策措施之間的協調性和追求目標之間的一致性，激發各方參與多層次資本市場建設的積極性，提高杭州資本市場的生命力。（二）杭州整個區域內存在一個龐大群體的市場融資需求，區域性資本市場所具有的多樣化和多層次的融資選擇，可以保證區域內企業的成長性不受到資金面的制度約束，提升區域經濟體的活力與整體價值。（三）區域性資本市場信息披露程度低，區域性強，潛在的風險極高。因此對于杭州來說，首先區域性資本市場的建設必須要在國家整體資本建設的框架內進行。同時，要強調政府監督與民間自律并重的管理體制。（四）市場化的區域性“私募股權市場”才是多層次資本市場最堅實的基石，可以設想區域性的產權交易所開展有限責任公司股權（非標準化的資產）托管轉讓業務，讓區域性的股份代辦轉讓市場開展非上市股份有限公司股票交易（標準化的資產）業務，構成以橫向為主的區域性多層次資本市場。（五）需要有選擇地在適當時機豐富區域性資本市場體系，強調私募與公募相結合，場外和場內并重。

參考文獻：

[1]胡海峰、羅惠良.自主創新國家戰略中的多層次資本市場建設.[J].新視野.2009（1）. 24：26

[2]胡海峰，方淑英.多層次資本市場建設與科技自主創新.[J].未來與發展.2009（2）.18：21.

[3]馮小樹.多層次資本市場體系和創業板市場建設.[J].深交所.2008（3）.13：15.

[4]黃勇民.試論我國多層次資本市場體系的建設.[N].廣西大學學報，2003年8月第25卷. 36：37.

[5]柳季，馬驥.試論多層次資本市場體系的構建——以NASDAQ為例.[N]，東北大學報，2005（2）.59：63.

[6]唐志道.多層次資本市場體系的國際比較及借鑒.[J].財經論壇，2006年第9期；117：118.

[7]田力.我國多層次資本市場建設.[J].經濟研究，2009（1）.61：62

篇4

關鍵詞：資本市場；產業結構升級；灰色關聯分析

中圖分類號：F121.3文獻標識碼：A文章編號：1008-2972（2012）02-0017-09

一、引言

現代經濟的發展不僅僅表現在總量的擴張和速度的增長上，還體現在結構的調整和優化上，特別是產業結構。產業結構是一個國家或地區的勞動力、資金、各種自然資源與物質資料在國民經濟各部門的配置及其相互制約的方式，反映著各國經濟發展的水平、發達程度、內在活力與增長潛力。伴隨著經濟的發展，產業結構不斷從低層次結構向高層次結構演化，即不斷地進行調整和升級。世界各國經濟發展的事實表明，產業結構升級是促進經濟發展的關鍵因素，產業結構升級對于一國經濟結構優化以及實現一國經濟穩定協調發展，具有極為重要的意義。改革開放以來，我國的實體經濟快速發展，但產業結構性問題日益顯現，承載著巨大的結構轉型壓力。一方面，2008年的全球金融危機對實體經濟的沖擊，充分暴露了我國“低端化”產業結構的脆弱性。產業創新動力不足，產品附加值低，產業規模經濟效益不明顯等已成為制約我國經濟持續發展的重要瓶頸；另一方面，長期以來，以“低效高耗”為特征的粗放型經濟增長模式，面臨著來自能源和原材料等的資源瓶頸約束日益凸顯，長此以往將難以為繼?；A產能過剩、重復建設是當前影響中國經濟持續穩定增長的突出問題。由此，加快轉變發展方式，大力推進經濟結構的戰略性調整，已經成為當前經濟工作的核心，直接決定著我國經濟發展的未來方向。《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十二個五年規劃綱要》提出：“加強農業基礎地位，提升制造業核心競爭力，發展戰略性新興產業，加快發展服務業，促進經濟增長向依靠第一、第二、第三產業協同帶動轉變”，這充分體現了產業結構升級在我國國民經濟發展中的迫切性和重要性。

改革開放以來，我國實施產業政策所需的資金不再是由財政出資，而是通過銀行體系和資本市場來籌集，資本市場以其所特有的資本形成、集聚、配置等功能，已經成為實現科技與資本融合不可或缺的重要環節。因此，研究資本市場與產業結構升級之間的聯系，探討資本市場對產業結構升級的支持作用，具有十分重要的現實意義。但是，資本市場到底通過何種途徑，以什么機制推動產業結構調整升級，并取得更有效益的結果，國內外研究并不多見。此外，對于我國資本市場與產業結構調整升級的相互關系，大多數研究仍然停留在資本市場的一般功能的論證上，資本市場作用于產業結構升級的機理尚待進一步明晰。由于理論認識的不清晰，相關政策建議往往不具有可行性，決策也一再拖延，直接影響了我國資本市場結構和功能的健全和完善，產業結構調整升級也難以到位。

為此，本文利用1994年至2009年我國資本市場籌資額、產業增加值等樣本數據，通過協整檢驗和灰色關聯分析相結合的方法，系統地探討了我國資本市場與產業結構升級之間的聯系。首先，運用協整檢驗分析我國資本市場融資對于產業結構升級的總量效應；然后，在總量效應的基礎上，根據灰色系統的相關理論，引入灰色關聯分析方法進一步分析我國資本市場融資對于產業結構升級的結構效應，以便于更深入地把握中國資本市場融資與產業結構升級之間的關系及其機理。

二、文獻綜述

（一）國外文獻綜述

在國外的經濟學文獻中，直接對資本市場發展與產業結構調整的相互關系的研究成果很少。這是因為西方經濟學本身缺乏對產業層面的研究，同時發達國家的產業結構高級化的水平已經很高了，產業結構不是其研究的重點。國外研究主要圍繞資本市場與經濟增長的關系進行探討。

Rajan和Zingales（1998）將金融發展理論的研究范圍深入到金融與行業增長率的層面，從一個國家內不同行業對外源融資的依賴程度考察了金融與行業成長率的關系，提出金融發展水平是決定產業的規模構成及產業集中度的因素之一，金融結構的改善及金融發展可降低企業實施外源融資的成本，促進新企業的建立和產業的成長的觀點。Wurgler（2000）從一國金融體系配置資金能力的角度考察了股票市場和產業結構的關系，對65個國家的制造業在1963-1995年間的總投資及產業增加值的數據進行回歸分析，結果表明與金融市場不甚發達的國家相比，金融市場發展良好的國家投資于成長性產業的資金較多，而投資于衰退產業的資金較少，從而得出金融市場的發展提高了資本配置效率的結論。Levine（2000）利用48個國家1980-1995年的面板數據，使用橫向回歸方法得出了對于金融資產結構主導型的識別無助于解釋產業結構調整的結論，并通過檢驗強調，即使在法律和制度環境都相對落后的不發達國家這個結論依然成立。Beck，Levine（2000）在Rajah和Zingales模型基礎上引入行業增長機會概念，對金融市場在社會資源配置中所起的作用進行了研究，認為金融市場發展水平越高的國家，各產業之間有著越高的相互關聯的增長率。Arestis和Luinte（2004）針對發展中國家，運用時間序列及動態異類面板方法估計金融結構與經濟增長之間的長期關系，他們發現對大多數的樣本國家，金融結構能很好地解釋經濟增長。

（二）國內文獻綜述

近年來，隨著資本市場在我國經濟發展中所起的積極作用日益顯著，國內學者關于資本市場和產業結構調整、升級關系的研究也逐漸涌現。

國內學者主要從理論角度來論證說明資本市場對產業結構優化、升級的促進作用。羅美娟（2001）集中分析了證券市場對產業成長的推動作用，從證券市場培育核心企業成長、二板市場效應、證券市場效率等方面研究了證券市場推動產業成長的機制和作用，并對我國的證券市場的產業推動效應做了實證檢驗，得出我國證券市場的發展積極地配合了國家的產業政策，有力地推動了產業的成長和產業結構的調整。謝瑞（2003）從資本市場功能的角度，分析了我國資本市場的不足，并提出了利用資本市場，通過資本運營，優化產業結構，改進我國產業質態，盡快形成集約型、效益型的增長模式，實現經濟的持續健康發展的建議。用陳寶明（2008）以股票市場推動產業結構升級的相互關系為出發點，通過分析股票市場的產生條件、機制和功能發揮，認為股票市場對產業結構升級的推動作用已基本顯現。楊衛東、杜鍵（2009）分析我國商業銀行對產業結構升級調整的影響機制和作用特點，并針對性地提出如何通過商業銀行的改革促進我國產業結構升級調整的政策建議。

隨著我國資本市場的迅速發展和產業結構的升級，越來越多的學者開始從實證角度去研究資本市場與產業結構升級的關系。戰明華（2003）采用OLS法對GDP、金融中介指標及證券指標進行回歸，得出兩點結論：一是大力發展以銀行為主的中介體系；二是增強股票市場的流動性，而不是盲目追求規模的擴張。除炳勝（2006）根據1991年--2004年我國資本市場和產業結構有關經濟數據，利用協整理論，從資本市場規模效應和結構效應兩個視角，對資本市場融資與產業結構升級的關系進行了協整分析，認為資本市場融資對產業結構升級具有重要作用，但子市場貢獻度迥異。楊德勇、董左卉子（2007）從資本市場的視角討論了產業結構升級的運行機制，并根據1994-2005年我國資本市場和產業結構有關經濟數據，對資本市場融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，證明隨著資本市場規模日益壯大，對我國一、二、三產業的發展和結構變遷起到促進作用。李建偉（2008）以1994-2005年我國股市融資和產業結構有關經濟數據，采用協整分析、VECM和Grange因果檢驗法，對股市融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，結果表明股市融資推動了產業結構升級。蘇勇、楊小玲（2010）通過探討資本市場作用于產業結構優化升級的機制途徑，在對中國資本市場的產業結構進行描述性分析和利用2000-2008年季度數據進行實證檢驗的基礎上，選取股票市場發展規模和三次產業占當季度名義GDP的比重進行協整分析，研究發現目前我國資本市場的發展不利于產業結構優化升級。

三、研究方法和樣本

（一）樣本來源

本文樣本數據主要來源于中經網數據庫和國家統計年鑒數據庫，包括各年度股票籌資總額、金融機構中長期貸款總額、債券市場籌資總額及第二、三產業增加值等原始數據。鑒于我國1991年才正式設立股票市場，因此樣本期間設定為1994年至2009年。

（二）研究方法

篇5

摘要：從公司治理視角分析資本市場公司營銷的內涵,詳細闡述了公司營銷的對象、渠道、內容、作用效果及影響因素,在此基礎上提出了資本市場公司營銷戰略模型。

關鍵詞：資本市場公司營銷；營銷戰略；公司治理；投資者關系

一、引言

隨著經濟全球化的發展與資本市場的發達,上市公司對投資性資本的競爭成為公司獲取競爭優勢的關鍵。公司要想構建競爭優勢,實現持續經營,培育新的利潤增長點,不僅需要滿足下游產品市場上顧客“上帝”的需求,而且需要在資本市場上構建與投資者“上帝”之間信任、共贏的關系,形成企業的競爭優勢。因此,資本市場上的公司營銷成為實踐的需要。資本市場中的公司控制權市場、公司并購市場以及董事和經理人市場的公司營銷行為均具有相同的特點:向目標客戶傳遞公司層戰略與價值,引導他們發現公司的整體性價值,形成有效預期,與上市公司建立長期共贏的關系。因此,與傳統的以客戶為導向的營銷行為不

許多學者從不同視角研究了以投資者為核心的營銷戰略,如Kotler,Kartajaya和Young(2004)提出的吸引投資者的營銷戰略[1],Simon,Ebel和Hofer(2004)提出的“投資者營銷”[2],還有資本營銷、金融營銷等諸多概念。也有學者反對向投資者進行營銷,因為投資者會主動挖掘適合自己的股票,由于投資者采取的“市場分割”態度,公司基本價值是無法改變的,因此公司維持合理股價的策略不是尋找合適的投資者,而是明確投資者缺乏哪些股票合理定價所需的信息[3]。公司營銷在實踐中已經出現,資本市場公司營銷包含了更多的學科交叉,而現有文獻對公司營銷的論斷存在諸多混雜與疑惑,這不僅反映了公司營銷理念的新興,而且體現了公司營銷緣于交叉學科的綜合性、復雜性和重要性。本文將在現有學者研究的基礎上,提出基于預期的資本市場公司營銷概念,并對其內涵和應用模式進行闡述,最后建立資本市場公司營銷的戰略框架,以期彌補現有理論探索的不足,為公司營銷理念的應用和推廣做出一定貢獻。

二、資本市場公司營銷觀點綜述

資本市場公司營銷的相關概念較多,有公司營銷、投資者營銷、股權營銷和金融營銷等,其中以菲利普·科特勒等人的吸引投資者模型和赫爾曼·西蒙等人的投資者營銷模型較為經典,本文將對這兩種模型加以介紹,同時也對其他學者觀點進行闡述。

1.科特勒等的吸引投資者營銷模型

Kotler,Kartajaya和Young(2004)介紹了吸引投資者的營銷模型,吸引和維持投資性資本的方法包括戰略、戰術和價值三個方面。戰略是指如何贏得投資者的思維份額(MindShare),包括公司的市場定位、目標客戶和目標市場細分;戰術則關注如何贏得投資者的市場份額(MarketShare),由差異化戰術支持的戰略定位有助于公司獲得目標投資者更多的思維份額和情感份額。戰術包括差異化、營銷組合和推銷;價值是指如何贏得投資者的情感份額(HeartShare),通過戰略和戰術的運用,開發公司品牌、服務和流程。戰略、戰術和價值三者的相互關系見圖1。

2.西蒙等的投資者營銷模型

Simon,Ebel和Hofer(2004)認為資本市場競爭的加劇使得公司需要向投資者更有效地營銷自己,取得最優的定位。投資者營銷通過關注投資者的需求支持公司的投資者關系活動,包括關注投資者長期利益的戰略導向和有效的營銷戰略。作者通過基本營銷概念和工具的運用,分析了投資者營銷的目標群體選擇、“推、拉”戰略、定位和股權故事等方面。對應不同的目標群體采取不同的“推、拉”戰略,如對機構投資者應采取“推”戰略,對個體投資者和分析師應采取“拉”戰略,媒體是影響所有目標群體的中介。投資者營銷戰略的核心內容是股權故事(EquityStory,即公司戰略),股權故事是投資者營銷矩陣中的產品,股票市場價格不是直接與公司價值相吻合,而是市場供求的平衡。股權故事(公司戰略)的目的是用投資者、分析師、業務合作者和媒體的語言溝通公司戰略。股權故事的內容包括:公司的行業定位和建立行業競爭優勢(可被投資者和分析師所感知的重要的、清晰的定位和持續的競爭優勢)。投資者營銷的戰略實施工具包括產品、價格、渠道、溝通四個方面(見圖2)。

3.資本市場的非營銷觀

Copeland和Dolgoff(2005)[5]認為管理層向投資者兜售股票的投資者關系營銷做法是不合適的。這一做法是管理層把投資者看作客戶,不同的投資者有不同的偏好,管理層需要提供信息以使投資者找到最適合他們的股票,如果公司的價值等式在某些方面發生改變,公司就需要尋找合適的投資者來購買股票。但這種認識沒有考慮投資者會自己發掘適合自己的股票。對投資者采取的“市場分割”態度———無論是機構投資者還是個體投資者不能改變公司的基本價值。如果管理層認為股票價格不正常,解決問題的辦法不是去尋找合適的投資者,而是要弄明白投資者缺乏哪些股票合理定價所需的信息。

無論是資本市場的非營銷觀,還是科特勒、西蒙等的投資者營銷模型,其理論出發點都是傳統的營銷觀念,諸如市場定位、市場細分基礎上的營銷戰略和戰術選擇,卻忽視了環境與對象的變化所帶來的理論解釋力的不足。馬連福等(2008)在綜合公司營銷相關文獻的基礎上,提出了基于預期的公司營銷戰略模型,突破了現有研究的理論局限。公司營銷的實質是公司治理機制,多變和不確定的市場環境決定了公司營銷不僅僅是公司的一項管理職能,而且是在公司治理框架下進行決策的公司層戰略,是在競爭性市場上傳遞公司層價值,引導利益相關者的未來預期,促進公司與關鍵利益相關者的互動溝通,降低信息不對稱,提升公司價值的戰略行為。在以利益相關者為營銷對象的公司營銷戰略中,股東是最重要的利益相關者,股東營銷是公司營銷的核心內容。本文將以此核心內容為切入點,深入研究以投資者為對象的資本市場公司營銷內涵及戰略模型,作為公司營銷理論研究的深化

三、資本市場公司營銷戰略

資本市場公司營銷是在資本市場上向投資者等利益相關者營銷公司層價值,引導投資者的市場預期,降低公司與投資者之間的信息不對稱,提高公司價值的戰略行為。公司營銷不同于資本營銷(又稱股權營銷、權益營銷)和金融營銷,其目的是增加投資者對公司層價值的認知①,提高公司的可見度、透明度和聲譽。公司營銷是在資本市場上營銷代表公司整體價值的聲譽、形象、標識等無形資產,不以有形的產品為依托,而將公司外化為一種符號,營銷價值的最終表現體現在股票價格上。成功的公司營銷體現為投資者對公司的了解、信任和忠誠,公司聲譽不斷提升,最終提高公司在資本市場的可見度、透明度和聲譽。

1.公司營銷的對:投資者、分析師、媒體和第三方機構

投資者是公司營銷的最終對象,包括機構投資者和個體投資者。機構投資者是公司重要的治理主體,從“用腳投票”到積極參與公司治理,機構投資者發揮著越來越重要的作用。個體投資者面臨的信息不對稱程度較大,對個體投資者充分的信息披露和權益保護是公司營銷的重點,充分保障其知情權是公司營銷的目的所在。

分析師作為信息中介,通過為目標投資者提供專業分析,可以減少被分析公司的信息不對稱,從而減少公司的資本成本,提高整個資本市場的有效性[4]。媒體是溝通上市公司和投資者的又一大橋梁,也是公司行為的“放大器”,對公司的形象宣傳和聲譽起到正反饋作用。第三方評級機構的信息對機構投資者、分析師和媒體對公司的態度都有影響,是資本市場重要的信息中介。

2.公司營銷的渠道:投資者關系(IR)

投資者關系一方面注重可靠的向投資者和金融界傳播信息的方式;另一方面關注找出將潛在投資者和影響其投資決策的需求、看法、關注點等信息有效地反饋給管理層的方式。即包括對外信息溝通和對內信息溝通兩方面[5],既要讓投資者了解公司的投資價值,又要降低投資者對上市公司的過度樂觀預期,同時與公司高層和普通員工進行信息溝通。在公司組織內部樹立起這樣一種意識,即公司所有員工都有責任提高外界對公司的認同度,讓員工充分了解公司的經營狀況和投資者關系工作的重要性,提高責任感和使命感。

3.公司營銷的實質:公司治理行為

上市公司與投資者之間之所以無法形成與消費者之間的高度忠誠關系,除了資本市場自身發展程度所限,經理人員與投資者之間的信息不對稱是根源所在?，F代公司的兩個上帝是消費者和投資者,公司與消費者之間容易形成合作的關系,而與投資者之間往往是制衡,很少形成建立在共同利益基礎上達成共識的合作。公司營銷通過公司層價值信息的傳遞建立在資本市場上的品牌和聲譽,幫助投資者了解公司、認可公司,同時通過信息反饋發現潛在投資者,了解投資者的信息需求,便于管理層的運作。公司營銷一定程度上可以消除上市公司與投資者之間的信息不對稱,避免逆向選擇和道德風險。及時一致的信息披露尤其是前瞻性信息披露和網絡、路演、說明會等互動溝通方式充分體現了對投資者知情權的尊重。同時通過投資者關系渠道投資者向上市公司提出建議,充分行使話語權,規范公司運作,優化公司治理結構,提高公司業績。

4.公司營銷的作用效果:引導市場預期,提高可見度、透明度和聲譽

預期信息是揭示未來發展變化趨勢的信息。與過去信息的歷史性、現在信息的動態性不同,它具有先兆性。公司營銷的目的是影響投資者的資本市場預期,幫助投資者正確了解公司,發揮預期信息的積極作用,提升公司在資本市場的可見度、透明度和聲譽三重價值。

公司可見度(Visibility)是公司在資本市場上被投資者和第三方認識和熟悉[6]?？梢姸瓤梢杂绊懲顿Y選擇,包括投資者的本國偏好、廣告強度、媒體覆蓋及分析師陳述等[7,8]。Huberman(2001)總結說:“這些現象毫無疑問地表明人們會投資于熟悉的股票而常常忽視投資組合理論原則”[9]。公司營銷可以影響投資者的數量、分析師的跟隨以及媒體的覆蓋面。通過此三方面的綜合影響,公司在投資者心目中可以達到可見或熟知的地步,為投資者所關注和熟悉。

公司透明度是指公開交易上市公司的特定信息提供[10]。Robert(2003)將透明度分為財務透明度和治理透明度,財務透明度是指財務披露的強度和及時性,用分析師和媒體來衡量;治理透明度即治理披露的強度,用外部投資者來衡量。

投資者對公司的聲譽評價是建立在充分認同基礎上的長期信任,是對公司能力的充分肯定。公司營銷可以影響投資者對公司的感知和體驗,進而產生對公司信任和積極的情感,公司聲譽的結果是投資者對公司保持忠誠的動機、為關系進一步做出努力的意圖、推薦與捍衛公司的意愿以及共享信息和解決問題的意圖[11]。

5.公司營銷的影響因素:外部環境與內部特征

公司所處的外部環境和內部特征各有不同,因此,公司營銷的目的和作用效果也不盡相同。某些公司特征如公司規模、流動性和治理制度等可以吸引機構投資者和分析師,解決公司可見度問題(Bushee,2006)。對于中小型公司而言,提高公司可見度是公司營銷的首要目的。通過前瞻性信息披露、分析師說明會和新聞會等形式吸引投資者對公司的關注,加強公司在投資者和分析師視野中出現的頻率,這是公司提高透明度和聲譽的基礎和條件。公司的制度環境和規模、行業以及公司治理機制等因素會影響到公司透明度和聲譽,基于此目的的公司營銷側重于與投資者和分析師建立直接的溝通渠道,如一對一溝通、分析師訪問等,樹立公司標識在投資者和分析師心目中的地位,加強社會責任等信息的披露,塑造可信賴、重承諾的公司形象,與利益相關方建立長期持續的互動關系,形成忠誠的投資者和利益相關者群體。

四、結論與啟示

資本市場公司營銷的目的是讓投資者對公司層價值有清晰的認識和了解,基于不同的制度環境和公司特征基礎上,通過投資者關系渠道達到投資者認可公司、投資公司的目的,同時促使經理層改進公司戰略、提升公司經營水平,達到提高公司質量和公司價值的目的,其實質是降低上市公司與投資者之間的信息不對稱,是公司自主實施的治理行為。公司營銷通過投資者關系渠道可以提高公司在資本市場的可見度、透明度和聲譽,獲得投資者忠誠度的提升,有利于資本市場的公司價值創造以及上市公司與投資者的雙贏。顧客和投資者是企業的兩個上帝,產品、服務市場與資本市場是公司運作的兩駕馬車,如何在雙重外部環境中健康良好運作是公司獲得持續發展的根本。兩個市場的運作機制不同,但又是相輔相成、相互促進的,產品市場營銷的進一步發展必然是公司營銷,公共關系和投資者關系渠道的綜合運用是營銷成功的保障。

參考文獻:

[1]Kotler,Kartajaya,YoungD.AttractingInvestors:AMarketingAp2proachtoFindingFundsforYourBusiness[M].HobokenNewJersey:Wiley&SonsIncorporated,2004.

[2]HermannSimon,BernhardEbel,MarkusBHofer.InvestorMar2keting[A].Workingpaper[Z].2002.

[3]CopelandTom,DlogoffAaron.OutperformwithExpectations-basedManagement[M].Hoboken:WileyPress,2005.

[4]姜國華.關于證券分析師對中國上市公司會計收益預測的實證研究[J],經濟科學,2004,6.

[5]李勝楠,牛建波.非對稱信息與投資者關系管理研究[J].管理科學,2004,17(2):92-96.

[6]BrianJBushee,GregorySMiller.InvestorRelations,FirmVisibil2ity,andInvestorFollowing[A].Workingpaper[Z].2006.

[7]GrullonG,KanatasG,WestonJ.Advertising,BreadthofOwner2ship,andLiquidity[J].ReviewofFinancialStudies,2004(17):439-461.

[8]FalkensteinE.PreferencesforStockCharacteristicsasRevealedbyMutualFundPortfolioHoldings[J].JournalofFinance,1996(51):111-135.

[9]HubermanG.FamiliarityBreedsInvestment[J].ReviewofFinan2cialStudies,2001,14:659-680.

篇6

摘要：

基于2009—2014年瑞士洛桑國際管理發展學院國際競爭力數據，在構建“制度環境—市場效率和資本成本—市場活力—經濟發展”的資本市場競爭力評價路徑基礎上，構造資本市場競爭力結構方程模型，計算影響資本市場競爭力各潛變量的路徑系數及潛變量指數并進行國家間對比。結果發現：良好的制度環境可以顯著降低資本成本，提高資本效率，激發市場活力，促進經濟發展；美國資本市場競爭力在全球范圍內具有絕對優勢，中國的資本市場表現活躍，但金融制度和法治建設還不夠完善，資本市場效率仍需提高，資本成本有待降低。

關鍵詞：

資本市場；國際競爭力；制度環境；市場活力

一、引言及相關文獻回顧

經過20多年的發展，中國的資本市場已經躍升為全球第二大市值。以資本市場為核心構建的現代金融體系具有存量資源調整、分散風險和財富成長與分享三大功能，推動著中國經濟的持續快速增長﹙吳曉求，2012﹚。但與發達國家成熟的資本市場相比，中國的資本市場仍處于“新型加轉軌”階段，存在監管力度不足、市場透明度不高和投資者風險防范意識不夠等諸多問題。2008年全球性的金融危機使各國資本市場競爭力出現不同程度的衰退，危機過后全球資本市場的重塑展現新格局。因此，研究后金融危機時期各國資本市場競爭力，理順當前國際資本市場發展脈絡及其影響因素，對于借鑒國際經驗，在經濟發展新常態下構建一個制度完善、高效率的資本市場，以提升經濟增長質量，增強中國的綜合國際競爭力具有重要意義。

目前，關于資本市場的研究很多，但針對資本市場競爭力評價和比較的相對較少。瑞士洛桑國際管理發展學院﹙InstituteofInternationalManagementandDevelopment，IMD﹚和世界經濟論壇﹙WorldEconom-icForum，WEF﹚均將金融競爭力視為國際競爭力的一個重要方面。IMD體系將金融競爭力細分為銀行效率競爭力、股票市場效率競爭力和金融管理競爭力；WEF體系將金融服務可得性和負擔能力、風險資本可得性、貸款容易程度等8項因素作為金融市場競爭力的評價指標。趙彥云等﹙2000﹚將資本市場競爭力作為金融競爭力的一部分，并構建了金融體系國際競爭力的理論和指標體系，認為金融體系國際競爭力主要體現在資本與銀行服務效率方面。駱玲﹙2004﹚認為，多層次國際競爭力的提升為資本市場的可持續發展提供了實體基礎，而資本市場的健康發展也為國家、產業和企業國際競爭力的提升提供了有力保障。趙彥云﹙2005﹚認為，國際競爭力和金融體系競爭力均有顯著影響，對于發達的資本市場，國際競爭力的作用更大，而對于其它的資本市場，金融體系競爭力的影響更大。吳曉求﹙2010﹚認為，發達的金融市場特別是資本市場，是中國構建國際金融中心的關鍵，提高市場透明度、發展民主法制、建設良好的信用體系是推進大國金融建設的重要因素。

已有資本市場競爭力的研究集中在理論描述和指標體系構建方面，實證分析較少，且在測度競爭力設置權重時多采用平均加權或專家評分法，主觀性較大，難以進行客觀評價?；谏鲜龇治?，本文引入結構方程模型法對2008年金融危機之后的國際資本市場進行評價，并采用偏最小二乘法估計模型，這樣不僅可以挖掘影響資本市場發展的潛變量因素及其相互作用關系，而且能算出各潛變量指數。在此基礎上，對各國資本市場競爭力進行比較，以揭示各國資本市場發展過程中的相對優劣勢，進一步分析中國資本市場的競爭力并提出相應的政策建議。

二、實證分析

（一）研究方法本文采用的研究方法為結構方程模型﹙StructuralEquationModeling，SEM﹚。模型由結構方程和測量方程兩部分組成，結構方程用于描述潛變量之間的關系，測量方程反映的是觀測變量和潛變量之間的關系。結構方程模型除用于傳統的結構分析、發展預測外，還可拓展用于競爭力綜合評價，其優勢主要在于：一是，通過設定觀測變量反映競爭力評價中一些不能被準確或直接測量的潛變量﹙即定性變量﹚；二是，通過模型估計得到潛變量路徑系數，分析外生潛變量對內生潛變量以及內生潛變量之間復雜的影響路徑，有效揭示經驗世界中的多元因果關系鏈條；三是，通過偏最小二乘法﹙PartialLeastSquares，PLS﹚①得到觀測變量對應權重，進而計算各潛變量的指數，進行競爭力整體評價。第i個潛變量指數的計算公式。

（二）資本市場競爭力結構方程模型構建本文借鑒IMD國家競爭力指標體系，充分考慮資本市場的各種影響因素，構建“制度環境”、“市場效率”、“資本成本”、“市場活力”和“經濟發展”五個潛變量來評價研究資本市場的競爭力。“制度環境”用以反映金融制度的完善程度和資本市場整體的外部環境，包括金融監管有效性、股東權益保護情況、央行政策促進經濟發展的效果、法律制度的執行效果等。一般認為，良好的金融制度環境可以為資本市場發展提供重要的制度保障。“市場效率”反映了在資本市場上投資者或企業獲取資本的難易程度，用以衡量金融體系的開放程度和運行效率。一般認為，高效率的資本市場可以提升資本市場的籌資能力，激發投資者或企業在資本市場上的活力?！百Y本成本”是指在一個國家或地區獲取資本所需付出的代價，用以反映一個國家或地區金融體系對資本市場和經濟增長的推動力大小。一般認為，獲得資本的成本越低，則資本市場的活躍度越高，從而越有利于促進資本市場發展?！笆袌龌盍Α狈从沉斯善笔袌龊鸵患壥袌龅幕I資能力和活躍度，資本市場的活力最能體現一個國家或地區資本市場的競爭力，反映域內企業利用資本市場的融資狀況、風險釋放和資本運作水平?！敖洕l展”指的是一個國家或地區的經濟發展水平及其經濟發展對全球經濟增長的貢獻，是基于全球視角衡量各國或地區的經濟實力。資本市場競爭力結構方程模型路徑作用機制如圖1所示。在模型中，“制度環境”由于不受系統內其他因素的影響，故設定為外生潛變量，而其他潛變量均設定為內生變量，且將“制度環境”、“市場效率”和“資本成本”作為“市場活力”的前因變量，“經濟發展”作為“市場活力”的后導變量。

（三）變量說明與數據選取基于資本市場競爭力結構方程模型中潛變量的內涵，現選擇相應的觀測變量予以反映，具體如表1所示。本文選取60個國家或地區的20個觀測變量﹙11個軟指標、9個硬指標﹚數據作為樣本，數據來自瑞士洛桑國際管理發展學院﹙IMD﹚編制的2009—2014年《國際競爭力年鑒》。該年鑒中的硬指標數據來自有關國際機構；軟指標數據則由IMD每年通過向全球5000位左右中高層管理者進行問卷調查所得﹙用S表示﹚。為使硬指標與軟指標具有相同的量綱，需在估計模型參數前對硬指標數據進行取值為110的標準化處理。

（四）模型估計結果與分析利用R軟件和偏最小二乘法對結構方程模型進行估計，得到相關檢驗統計量的值，具體見表2、表3和表4。Gof﹙GOODNESSOFFIT﹚指標可用以檢驗模型的擬合優度，即評判結構方程和測量方程的共同解釋能力，一般認為該指標值越大模型擬合效果越好。本文模型的Gof值為0.61，可認為總體解釋能力較好，且比較穩定。Cranach'salpha或DillonGoldstein'srho指標可用以檢驗觀測變量對潛變量的測量是否存在單向關系。一般認為，該指標值大于0.7時，觀測變量是單向的。表2顯示，模型中各個潛變量的單向度除資本成本外均都大于0.7，雖然資本成本的C.alpha為0.61，但其DG.rho大于0.7，故也可視為滿足要求，說明模型中觀測變量對潛變量的測量是單向的，效果較好。載荷系數用以檢驗各觀測變量對潛變量的反映能力，當載荷系數大于0.7時，可以認為觀測變量對潛變量有較好的代表性。表3顯示，反映“資本成本”的觀測變量“短期實際利率”和“利差”的載荷分別為0.56和0.58，略小于0.7但均大于0.5，故可以與“資本成本促進發展”一起作為“資本成本”的觀測變量；反映“經濟發展”的觀測變量“實際GDP增長率”的載荷僅為0.31，但考慮到其實際意義的重要性，故保留在模型中?？傮w而言，模型大部分觀測變量的載荷大于0.7，說明選取的觀測變量能較好地反映構建的資本市場潛變量。表4顯示了潛變量之間的影響效應。直接效應說明一個變量對另一個變量的直接影響，用變量間的路徑系數衡量。間接效應指的是一個變量通過影響一個或多個中介變量對另一個變量產生的間接影響，當只有一個中介變量時，間接效應的大小是兩個路徑系數的乘積。﹙1﹚各潛變量對“經濟發展”的影響效應。“制度環境”每提升1個單位，對“經濟發展”的間接促進作用為0.34個單位；“市場效率”每提升1個單位，對“經濟發展”的間接促進作用0.30個單位；“資本成本”每提升1個單位，對“經濟發展”的間接促進作用為0.08個單位；“市場活力”對“經濟發展”的直接促進作用為0.63個單位。從總效應可以看到，“市場活力”對“經濟發展”的作用最大，說明資本市場的規模和活躍程度對經濟發展具有顯著影響。﹙2﹚各潛變量對“市場活力”的影響效應?！爸贫拳h境”每提升1個單位，對“市場活力”的間接促進作用為0.54個單位；“市場效率”每提升1個單位，對“市場活力”的直接促進作用為0.48個單位；“資本成本”每提升1個單位，對“市場活力”的直接促進作用為0.13個單位。從總效應來看，“制度環境”雖然要通過調節市場效率和資本成本間接作用于“市場活力”，但是其總影響最大，說明金融管理機構的制度和政策環境對資本市場的繁榮發展至關重要。﹙3﹚各潛變量對“市場效率”的影響效應?！爸贫拳h境”每提升1個單位，對“市場效率”的直接促進作用為0.93。﹙4﹚各潛變量對“資本成本”的影響效應。“制度環境”每提升1個單位，對“資本成本”的直接促進作用為0.73個單位。由此可見，制度環境對資本市場的效率和國內企業資本成本的影響很大，良好的金融制度和資本環境有助于提升市場效率，降低企業成本。

（五）資本市場競爭力潛變量指數的國際比較依據前述潛變量指數公式，可以算出后金融危機時期60個國家和地區的各潛變量指數，反映資本市場主體某一方面競爭力的強弱。由模型分析可知，資本市場競爭力中“市場活力”對于一國經濟發展具有主要的直接影響，且這一潛變量包括“股票市場籌資額”等代表股票市場發展規模和活躍度的核心指標作為觀測變量，可近似代表該國資本市場的發達程度，故將其作為資本市場競爭力指數；“制度環境”、“市場效率”和“資本成本”作為“市場活力”的前因變量，其指數代表了資本市場競爭力不同方面影響因素的表現，“經濟發展”作為“市場活力”的后導變量，其指數代表了一國或地區經濟發展的整體情況。現從60個國家或地區中抽選出資本市場“市場活力”前20名的國家或地區，分別計算各潛變量指數并進行對比分析﹙見表5、表6﹚。表5直觀地展示了這些國家或地區資本市場“市場活力”各個觀測變量的排名關系。美國“市場活力”指數最高，其股票市場籌資額位列第1，國內上市公司數和股市人均交易額分別排名第2、第3，僅企業證券融資占GDP比重相對略低，位列11名，印證了美國資本市場的籌資能力和活躍度在全球范圍內的絕對優勢。

中國香港“市場活力”指數值位居第2，觀測變量中企業證券融資占GDP比重和股市的人均交易額均排名第1，上市公司數和股市籌資額排名10和14，顯示出資本市場對于中國香港整體經濟的突出貢獻以及香港資本市場的高度活躍。同樣作為國際金融中心的瑞士，股市人均交易額和企業證券融資占比位于世界前列，排名第2和第3，股票市場籌資額排名12，但國內上市公司數僅排在中等位置，市場活力整體排名第6。加拿大和英國各觀測變量均位于前10，說明其資本市場的活躍程度綜合水平較高。發展中大國印度和中國大陸潛變量“市場活力”排名分列第9和第10位，兩者資本市場發展具有一些共性：印度國內上市公司數在60個經濟體中位列第1，股市籌資額也躋身前10，但其他兩個觀測指標表現一般；中國大陸地區的股市籌資額僅次于美國，上市公司數量位列第6，但企業證券融資占GDP的比重和股市的人均交易額均處于中等，說明印度和中國大陸資本市場發展的總量規模較大，但相比于經濟整體發展，均存在企業籌資規模不足和人均市場參與度偏低的狀況。在“制度環境”方面，新加坡指數最高，其后依次是瑞典和中國香港，指數在90分以上的還有加拿大、澳大利亞、瑞士和馬來西亞，說明這些地區金融制度完善、法治環境較好，能夠為資本市場健康有序的運行創造良好的環境，具體表現為央行政策和金融制度較為有效，法治保障較高，貿易自由程度高，能很好地保護股東權益且國家形象較好。指數較低﹙60分以下﹚的國家或地區有法國、韓國、中國大陸和西班牙，中國大陸在央行政策有效性、金融制度有效性和保護股東權益方面表現較差，在法治框架和國家形象表現一般。在“市場效率”方面，中國香港指數最高，其后依次是瑞士、瑞典和新加坡，指數均在90分以上，說明這幾個地區金融體系的開放程度和運行效率較高，風險資本較易進入，企業可以高效地在資本市場進行籌資，負債對企業競爭的影響較小。指數較低的有韓國、中國大陸和西班牙，均在60分以下，說明這些地區資本市場準入門檻較高，股票市場和風險資本為企業融資較不充分，負債對企業競爭的負面影響較大。

在“資本成本”方面，指數最高的是瑞士，中國香港、德國和美國也在90分以上，這些地區資本成本較低，成本優勢對全球投資者產生了較強的吸引力，促進了其市場活力的提高。指數60分以下的包括南非、中國大陸和巴西，代表資本成本的觀測變量均排名中等偏下，較高的成本阻礙了競爭性企業的發展，應結合國情科學適度降低資本成本，從而為提高資本市場活力創造良好的前提條件。在“經濟發展”方面，位列前3名的依次是中國大陸、美國和日本，且從發展速度來看，中國大陸表現突出，與近年來中國經濟實力迅速提升的事實相符。美國和日本作為發達國家，擁有發達的證券交易所，集中了全球大量的金融資產，資本市場發展已經相對成熟，市場體系較為完善。其中，美國除“制度環境”排名中等外，其他潛變量指數均排名前10，強勁的資本市場競爭力與高度發達的經濟水平相符；日本“制度環境”和“市場效率”表現一般，其他潛變量指數名列前10，資本市場發展水平與經濟水平的提高整體一致。中國大陸雖然“經濟發展”排名第1，資本市場活力憑借股票市場籌資規模和上市公司數目的優勢排名第10，但“制度環境”、“市場效率”和“資本成本”均表現較差﹙排在40名以后﹚。由此可見，中國資本市場“晴雨表”并未有效反映實體經濟，資本市場競爭力與經濟實力仍差距較大。

三、結論與建議

本文基于IMD國際競爭力年鑒2009—2014年60個國家或地區的數據構建了一條“制度環境—市場效率和資本成本—市場活力—經濟發展”的資本市場競爭力評價路徑，在此基礎上，構造資本市場競爭力的結構方程模型，采用偏最小二乘法估計模型，得到影響資本市場競爭力各潛變量的路徑系數以及潛變量指數，從而進行資本市場競爭力國際比較。結果發現：良好的制度環境可以顯著降低資本成本，提高資本效率，進而提升市場活力，有效促進經濟發展；2008年金融危機后，美國的資本市場競爭力在全球范圍內具有絕對優勢；中國香港和瑞士雖然經濟總體規模不大，但是作為全球金融中心，擁有較為完善的金融制度、良好的融資環境、高效的資本運作模式，資本市場競爭力在全球也處于領先地位；中國大陸除“經濟發展”排名第一，資本市場活力表現較好外，“制度環境”、“市場效率”和“資本成本”均表現較差，與發達的資本市場具有較大差距，這說明中國經濟長期以來依靠低成本和出口導向得以快速發展，并積累了大量的金融資源，但金融制度和法治建設還不夠完善，資本市場效率仍需提高，資本成本有待降低。當前，面對不斷開放和國際化的內在需求，中國要積極借鑒世界各國資本市場的發展經驗，在制度環境、市場效率、資本成本、市場活力等方面做出更大努力，致力于建設一個低成本、高效率、充滿活力的發達資本市場。具體而言，要凈化資本市場環境，建立公開透明的披露和監管制度；在繼續實施穩健的貨幣政策和利率市場化改革背景下，提高央行政策定向調控和改革創新的效率，促進資本市場和貨幣市場的協調發展；借鑒中國香港資本市場的發展經驗，推進滬港通、深港通等業務，增加資本賬戶的開放程度，實現共贏發展，并著力提升上海作為國際金融中心的地位；提高股票市場為提供企業融資的效率，改革股票發行制度和退市制度，讓有需求的企業高效融資，經營不善的企業退出股票市場；加快建設風險資本融資體系，完善國家和個人信用，科學調控資本成本，增強公眾投資信心；充分發揮中國經濟平穩發展、在全球經濟地位不斷提升的優勢，為資本市場的發展營造良好的經濟環境，吸引更多的外資流入，增強資本市場的國際化程度，提升中國資本市場的國際競爭力。

參考文獻：

金碚.2003.競爭力經濟學［M］.廣州：廣東經濟出版社：259334.

駱玲.2004.多層次國際競爭力與資本市場［J］.財經科學﹙3﹚：8487.

吳喜之.2012.復雜數據統計方法：基于R的應用［M］.北京：中國人民大學出版社：159173.

吳曉求.2010.中國構建國際金融中心的路徑探討［J］.金融研究﹙8﹚：199206.

吳曉求.2012.中國資本市場未來10年發展的戰略目標與政策重心［J］.中國人民大學學報﹙2﹚：3240.

趙彥云.2005.國際競爭力統計模型及應用研究［M］.北京：中國標準出版社：159174.

篇7

關鍵詞：北部灣經濟區；資本市場；發展；對策

資本市場是推動區域經濟發展的重要力量，不僅可以為經濟增長融通資金，吸引投資；還可以通過調節資金資源，優化經濟社會資源配置，促進經濟結構調整和產業優化升級。作為國家戰略，北部灣經濟區已成為國家對外開放合作的重要平臺，是中國―東盟擴大區域經濟合作和推進西部區域經濟發展的重要載體。廣西第十次區黨代會報告明確提出，北部灣經濟區開放開發必須堅持優先發展不動搖。為此，如何推進北部灣經濟區資本市場發展？充分利用資本市場，來調節資金資源，吸引外來投資，促進經濟增長，打造區域性國際金融中心，推動經濟結構轉型和產業結構升級，實現廣西“富民強桂”新跨越，具有重要的現實意義。

1 北部灣經濟區資本市場的重要性

1.1 資本市場可以為北部灣經濟區企業提供融資渠道

為企業提供融資渠道是資本市場最基本最首要的功能。而現階段，北部灣經濟區企業發展和經濟增長面臨的一大難題就是資金不足凸現。對此，推進資本市場發展，將為北部灣經濟區解決這一大難題，提供融資平臺，從而為企業開辟直接融資的渠道和途徑，增加企業的資本金，降低企業的負債率，提升企業的盈利能力，使得企業的資本結構科學化、合理化，推動企業持續發展，并促進北部灣經濟區的開放開發和經濟增長。例如，2005年以來，北部灣經濟區的南寧糖業、南化股份、陽光股份、桂冠電力、五洲交通等企業利用資本市場，通過增發股票、發行可轉換債券融資數十億元，為企業吸引了大量的投資資金，進而促進企業的發展壯大。

1.2 資本市場可以優化北部灣經濟區資源配置和產業結構

資本市場可以為高效益、高成長的企業配置資金資源流向，并優化和促進產業結構調整。當前，北部灣經濟區企業面臨著資金積累和建設基金不足的嚴峻現實，而通過資本市場上市融資所需要的資金是解決企業資金短缺問題的重要手段。產業結構調整的方向是提升集約化水平，加快科技創新，提高科技含量，以先進科學技術促進產業不斷升級換代。北部灣經濟區企業只有具備充足的資金，才能進行科技創新，開發新產品，開拓新領域，促進自身發展和產業結構調整。同時，作為上市公司，企業要接受股東和社會公眾的監督，將會促使其進軍高效益、高成長的產業，淘汰效益低、耗能大、污染重的產業，從而實現北部灣經濟區資源配置和產業結構不斷優化。

2 北部灣經濟區資本市場的現狀分析

2.1 北部灣經濟區的開放開發概況

2008年1月，北部灣經濟區的開放開發上升為國家戰略，區域主要包括南寧市、北海市、欽州市、防城港市，另外，還包括玉林市、崇左市的交通和物流。所轄區域土地面積為4.25萬平方公里，占廣西土地面積的17.9%；海岸線長1595公里；人口1240多萬，約占廣西總人口的四分之一；地區GDP約占廣西GDP的30%。四年來，北部灣經濟區的經濟總量規模、人均生產總值不斷增長，固定資產投資額、財政收入快速增加，如表1所示。這表明，北部灣經濟區的開放開發，呈現出跨越式的趕超發展，對投資資本的需求亦呈現出擴大趨勢。

2.2 北部灣經濟區資本市場的發展現狀

北部灣經濟區資本市場的發展，一方面，通過構建資本市場體系，推進資本市場運行，使得北部灣經濟區的企業可以通過股份轉讓和定向增資的方式進行融資。例如，融資平臺方面，通過成立資產經營公司，把國有資產的產權授權并變更其名下，由其代表地方政府擁有國有資產的產權，實行統一的管理和經營，將國有非經營性資產轉化為經營性資產，促進國有資產的資本市場運作，實現國有資產的保值和增值；另一方面，推進資本市場功能多元化，隨著股權分置的成功改革，為推動資本市場發展掃除了制度障礙，使得股票市場、債券市場、期貨市場和投資基金快速發展，公司債券、可轉換債券、可分離交易債券、股本權證、資產支持證券等金融衍生產品不斷涌現，從而為北部灣經濟區資本市場的發展增添源源不斷的動力，資本市場功能也日趨多元化。

3 北部灣經濟區資本市場的發展困境

3.1 資本市場不成熟，地方財政負擔過重

現階段，北部灣經濟區的經濟基礎還較薄弱，規模總量不大，財政收入不多。資本市場還不夠成熟，體系不夠健全，金融機構不夠合理。加快北部灣經濟區的開放、開發，建設新的經濟增長極，投資資金的需求遠遠超過了地方的可用財力。而現行的融資模式，主要是依靠財政直接投入或融資擔保來支持，明顯地過度依賴財政支撐，直接加重了財政負擔及其風險。

3.2 上市公司產業結構不合理，經營機制需轉變

目前，北部灣經濟區的上市公司專業特征不足，行業優勢缺失。北部灣經濟區規劃中的重點產業如石油化工 冶金 造紙等還未有一家上市公司?，F有的北部灣經濟區上市公司，第一產業有3家，第三產業有4家，其余的集中于第二產業，占上市公司總數的46.15%。這不利于北部灣經濟區的產業結構調整和升級。同時，部分上市公司還存在經營機制滯后，未真正地建立起正規的現代企業制度，如信息披露不規范，制約了公司正常配股或增發新股；大股東操縱董事會，影響獨立董事的作用；甚至一些控股股東濫用控制權，直接操縱上市公司等。

3.3 證機構發展不充分，金融產品利用不足

北部灣經濟區目前僅有一家國海證券公司和一家國海富蘭克林基金管理公司，期貨經紀公司、證券和期貨投資咨詢機構還存在空白。這說明北部灣經濟區的證券機構發展明顯不充分，數量極少，市場影響力缺失，大大削弱了資本市場的積極作用，使得北部灣經濟區的投資資金主要來源于國內銀行貸款和土地出讓收入，而利用證券、債券、信托等市場化的金融產品不足。

4 推進北部灣經濟區資本市場發展的對策

4.1 大力加強政府的宏觀調控

加快北部灣經濟區的開發，需要資本市場來支撐。而以市場為基礎的資本運作，并不能忽視政府的宏觀調控作用。國際經驗證明，在起步階段，政府的引導、支持和推動經濟趕超發展的作用是關鍵因素?，F階段，北部灣經濟區的市場經濟體制還未成熟，市場機制的基礎作用時有失靈，經濟結構尚未平衡合理。因此，加快北部灣經濟區的開放開發，就要善于抓住機遇，充分利用資本市場，促進經濟發展和結構轉型升級，還需要大力加強政府的宏觀調控。一是給予政策扶持；二是構建約束機制。在政策扶持方面，政府可以制訂規劃，形成梯次，通過發現―培育―改制―輔導―上市的引導過程，給予企業在信貸、利率、稅收等方面的政策優惠和支持。同時，鼓勵實力雄厚的企業采取重組或并購的手段借殼上市。在構建約束機制上，政府可以通過法律、經濟、行政等手段監督和制約上市公司的不法行為。

4.2 加快構建多層次的資本市場體系

加快構建多層次的北部灣經濟區資本市場體系，主要包括：

首先，提升金融服務。緊緊抓住北部灣經濟區開發開放的重大機遇，充分發揮中國―東盟博覽會的平臺優勢，積極引進全國性股份制商業銀行和外資銀行在北部灣經濟區設立分支機構，統籌布局營業網點，不斷優化本地金融市場，加快提升金融服務水平，提高分支機構的融資效率和服務功能。

其次，拓展融資渠道。北部灣經濟區應轉變過去以貸款為主的債權融資渠道，積極拓展商業票據、企業債券等債權的融資渠道，以多元化的融資渠道優化資金配置。例如，通過票據融資，可以加快資金流轉，減少資金占用，背書轉讓即完成結算，資金不足時，通過票據貼現而獲取資金。

再次，加大金融創新，主要表現在：一是要加大金融制度創新。金融機構要強化創新意識，創新管理體制、經營機制、風險控制，圍繞北部灣經濟區開放開發提供服務；二是要加大金融產品創新。金融機構要積極創新產品，全方位地服務于北部灣經濟區開放開發，改進負債業務和中間業務環節；三是要加大金融平臺創新。金融機構要加強平臺創新，通過運用信息技術，完善業務處理和管理程序，延伸輻射半徑，為企業提供一站式的融資平臺。

最后，夯實證機構。在資本市場上，證券機構是非常重要的媒介，是連接籌資者和投資者的中介。目前，北部灣經濟區的證券機構還很少，極大地削弱了資本市場的功能。因此，要緊緊抓住北部灣經濟區開放開發的重大機遇，夯實證券機構，大力發展期貨市場、基金市場及投資咨詢服務等中介機構，發揮證券機構的劑效用，推動北部灣經濟區資本市場發展。例如，利用廣西作為全國最大白糖生產基地的優勢，做大做強白糖期貨市場，促進北部灣經濟區的大宗商品交易。再如，產業投資基金作為一種有效的融資方式，加快構建北部灣經濟區產業投資基金，可以拓寬資金渠道，增加資金來源，有助于發展基礎產業和高科技產業。

4.3 注重優化企業的資本結構

在瞬息萬變的市場環境下，能否及時、靈敏地優化資本結構是企業實現并保持財務競爭優勢的關鍵。上市公司注重優化資本結構，可以降低加權資本成本，增加股東財富。隨著北部灣經濟區資本市場的發展，優化資本結構又是一個動態過程，企業首要的是規范上市公司的治理結構，樹立良好的誠信形象，通過資本市場運作，加快發展壯大，整合和重組資產，優化資產結構，增強上市公司實力。另外，要努力改善資本市場環境，通過構建有效的資本市場平臺，加強地方政策制定與執行過程的程序性；全面落實社會誠信體系建設，加大打擊惡意逃廢債務行為；創建企業資本結構監控體系，強化信息披露管理，健全信息傳遞機制。

4.4 積極開展區域金融合作

中國―東盟自由貿易區的建立，為北部灣經濟區開展區域金融合作提供了極好的機遇和平臺。2008年的國際金融危機再次警示，開展區域金融合作是極其必要的，是大勢所趨。從當前的發展來看，全面加強中國―東盟之間的區域性金融合作是促進和推動北部灣經濟區開放開發的重要舉措，有助于推進人民幣成為中國―東盟自由貿易區的結算貨幣，加快人民幣的區域國際化步伐，提升北部灣經濟區的區域性國際金融中心地位。正如，北部灣經濟區發展規劃將南寧定位為區域性金融中心，即中國―東盟人民幣國際交易中心、中國―東盟人民幣國際清算中心、泛北部灣區域合作的投融資中心，使南寧成為金融機構的資金集聚區和區域合作區。

參考文獻

［1］桂許壽．北部灣經濟發展中的廣西資本市場支持［J］．市場論壇，2009：2.

［2］韋明升,龐家主．廣西北部灣經濟區資本市場研究［J］．經濟研究參考，2011：47.

［3］魏乾梅．泛北部灣經濟區建設的投融資機制及其績效評價體系研究［J］．江蘇商論，2009：1.

［4］李秉恒,付春明．構建廣西北部灣經濟區開發的資本市場支持體系［J］．廣西金融研究，2008：1.

［5］張克如,李紅光,范波瀾．廣西北部灣經濟區企業融資研究［J］．經濟研究參考，2009：35.

［6］劉明顯,胡江華．建立北部灣經濟區金融綜合改革試驗區的構想［J］．區域金融研究，2009：6.

［7］中國人民銀行南寧中心支行辦公室課題組．推進泛北部灣區域金融合作的路徑研究［J］．廣西金融研究，2008：1.

篇8

關鍵詞：資本市場；閩北；發展

所謂資本市場，是指投資期限在一年以上的資金融通活動的市場。它包括一年以上的證券市場和銀行信貸市場。其融通的資金主要作為擴大再生產的資本使用，因此稱為資本市場。一個區域資本市場運作是否成功，一定意義上代表了區域經濟是否有活力和發達程度。

一、南平市資本市場運作現狀分析

從南平市上市公司情況看得出三個結論：其一，從上市公司總量來看，在福建省全部的200多家上市公司中南平只占7家，數量少、占比偏低，說明南平市企業融資的渠道還絕大部分是依賴間接融資而不是直接融資，對利用資本市場來推動經濟發展這一作用的認識還不足。這無疑是南平的企業難以做大做強、進而影響我們經濟發展的一個重要因素；其二，從境內上市公司的數量來看，全省86家中南平占6家，占比尚可，但也反映出南平只注重境內上市融資，對海外上市融資不夠重視；其三，從最近五年來看，已有4家公司上市，上市步伐正在加快。另據了解，南平市目前已有多家企業進入改制上市或準備上市的啟動階段。

二、南平市在資本運作方面存在的問題

從企業層面看：有的企業不求發展、安于現狀；有的企業受各種因素的制約，沒有太多的發展空間，認為沒有必要通過直接融資來擴大生產；有的企業主思想保守，習慣于家族式管理，不愿意通過改制上市和接受現代企業管理模式，感到規范管理是個約束；有的企業覺得上市是個很困難的事，而且需要巨資的投入，如果不成功，要浪費很多的人力成本、時間成本和資金成本，不想去冒這個風險。從政府層面看：還存在著對企業服務不到位、不細致，服務意識、主動意識不強，工作方式方法簡單，宣傳工作不充分，政策扶持力度不足，上市后備企業不多等。

三、利用資本市場促進南平發展的幾點思考

1.解放思想，高度重視資本市場對區域經濟的推動作用

一個地區經濟社會的發展程度，與思想是不是真正解放、思想解放的程度密切相關。對解放思想的理解，應該包含兩個層面：從政府層面來說，不僅要重視企業上市工作，更要重視整個資本市場的運作。上市只是資本市場運作的一個部分，還有其他的同樣需要予以高度重視和運作的內容，譬如創新金融體制，搞活區域金融市場；譬如通過政策引導，推動企業兼并重組，壯大龍頭企業；譬如通過制定政策，引導民間資本和產業資本，發展新興產業；譬如為企業資本運作做好細致入微的服務工作等等。從企業層面來說，不僅要有發展的意識，做大做強的意識，更要有資本運作的意識。企業必須了解，重視資本市場對一個企業發展具有的重要意義，甚至可以認為，企業資本運作的重要性要遠遠大于企業的生產經營。

2.利用證券市場，加大企業上市推廣力度

一是要加強引導。政府在抓好上市工作的同時，可以考慮每年定期舉辦幾場類似“資本論壇”的活動，這個活動可以企業家協會為平臺，通過專題講座和研討的形式，讓企業家們更深入地了解建立現代企業管理制度、模式對企業發展的重要意義，了解資本市場和資本運作對企業發展的重要性，進而提高企業對改制和上市工作的認識。

二是要重視境外上市工作。由于海外資本市場市場化程度高，發行上市時間短，程序便捷，可預期性強，境外市場特別是香港、新加坡，上市的門檻低，條件更加靈活等特點，使得眾多的民營企業紛紛爭取到境外上市。因此，南平在重視企業境內上市工作的同時，也要充分重視企業在境外上市的工作，引導好、服務好民營企業赴境外上市，開辟更多的融資渠道。

三是要加大激勵機制。南平市現行的《關于進一步推進企業改制上市工作的意見》，只針對不同類型的企業上市給予從30萬到100萬不等的獎勵。這與發達地區的政策相比，獎勵是嚴重偏低的。因此，要盡快出臺與當前相適應的激勵措施，在加大對不同類型的企業上市給予獎勵的同時，對那些上市不成功的企業，也應該給予補助。換言之，這種激勵機制須是涵蓋企業上市的全過程，才能充分調動企業上市的積極性，促進企業上市工作進程。

四是要精心培育上市后備企業。要挑選一批符合產業發展方向、具有產業發展前景的企業，采取提供優惠政策、提供精心服務、提供資金支持、提供輔導培訓等措施，扶持和培育上市后備的重點企業，為企業的發展壯大提供優良的軟環境，為南平在不久的將來能夠有更多的“五南”式龍頭企業奠定基礎。

3.創新體制機制，搞活區域金融市場

一是要創新金融服務體制，為民營企業特別是科技型中小企業的發展提供有力保證。當前體制下，民營企業和科技型中小企業要想在銀行貸款是相當困難的，融資難的問題在很大程度上制約了這些企業的發展。民營經濟欠發達，是制約南平發展的重要因素之一。前兩年，被稱為“中關村模式”的金融服務創新模式，就是中國銀行針對科技型中小企業的發展規律和企業特點，在客戶定位、營銷模式、產品創新、專家顧問咨詢、審批機制以及風險管理等方面做出了積極調整，創新推出了投保貸、知識產權質押、政府采購訂單融資、信用貸款等特色產品，金融服務覆蓋了科技型中小企業所有的成長階段，致力為中關村內快速成長的科技型中小企業群體提供有力的金融支持，扶持其做強做大，切實解決科技型中小企業的融資難題。因此，要下大力氣去研究金融體制機制創新的問題，在金融服務方式上，要結合閩北企業的實際，切實為民營企業和科技型中小企業的發展提供有力的保障。

二是要整合各類資本，適時成立股份制城市商業銀行。可以考慮通過政府出資成立資本運營公司，然后通過政策引導、市場化運作，吸收其他金融資本、產業資本、民間資本共同成立股份制的城市商業銀行，這既有利于開拓社會閑散資金的投資需求，也能夠更好地滿足中小企業的融資需求。同時，針對擔保公司多具有一定的私募性、短期融資性、民間借貸性等特點，在信譽、管理等方面存在著很多不完善的地方，如果能夠通過政府和相關部門制定政策，對現存的各類擔保機構加以引導和鼓勵，進行資源整合，并吸收其中的一部分進入股份制城市商業銀行，無疑對規范金融市場、推動區域經濟發展具有重要意義。

4.發揮資本平臺作用，加大資本運作力度

區域經濟的發展離不開資本市場，離不開資本運作，而資本運作有賴于平臺作用的發揮。當前，武夷新區的開發建設已經成為市委市政府工作的重中之重，也是南平市科學發展、跨越發展的重要增長極和新興產業基地。因此，要在政府主導下盤活有形資產和無形資產，通過市場化運作來加快區域經濟發展。要積極引導已上市公司通過增發等手段擴大融資規模，積極推進企業債券和中小企業集合票據的申報、發行工作，加大引進私募和風投力度。同時，可在投資集團旗下成立資本投資公司，創立或投資符合產業發展方向的新興產業和高新技術企業，使資本投資公司成為這些企業的孵化器和助推器。在武夷新區建設上，要不斷開辟融資新渠道，通過BOT、BT、TOT等形式進行市場化經營，逐步探索建立以城建城、以城養城、以城興城的市場化運作機制。

5.培育龍頭企業，推動企業兼并重組

篇9

從上個世紀90年代至今，友邦保險見證了中國保險市場乃至金融市場的成長過程，與中國經濟共同經歷了“入世”、逐步開放市場、政府機構監管制度的逐步加強和完善、中國的金融市場和保險市場越來越趨向正規、健康的發展。作為一家“源自中國”的公司，友邦保險很榮幸與中國經濟共同成長。

就目前的保險市場來看，中國是世界上人口最多的國家，同時又是經濟發展勢頭最為強勁的國家之一，保險市場規模巨大。但是同發達國家相比，中國保險市場的發展仍處于初級階段，市場滲透率低，人均擁有保單數量遠遠低于發達國家, 因此市場潛力巨大。商業保險作為國家社會保障體系的重要組成部分，在參與社會保險日常管理、減輕政府壓力方面起到舉足輕重的作用；在開展企業年金和團體福利等方面，能夠彌補社會供給的不足，豐富和完善社會保障體系。

據保監會統計，截至今年8月，保險資產已經突破兩萬億元人民幣。保險市場發展勢頭迅猛。與此同時，從去年底開始，中國的資本市場迅猛發展，大部分保險業務中的投連險業務也受益其中。作為目前債券市場的第二大機構投資者和股票市場的重要機構投資者，保險業與資本市場的聯系越來越緊密。

2006年5月，經保監會批準，友邦保險中國區資產管理中心在上海投入運行，負責集中管理和運作中國區七家分支公司的保險資產和保險資金。目前所管理的投資資產規模已達人民幣262億元。我們是繼中國人壽、平安等成立的九家資產管理公司外，唯一一家獲準設立專業保險資產管理機構的外資保險公司。中國保監會對保險資金運用有非常嚴格的規定，要求保險資金運用必須依據保險負債特性主要配置風險較低的政府債券、金融債券和企業債券等固定收益類產品，對于以直接和間接形式投資到股票和基金市場的比例，目前控制在20%以內。我們嚴格遵循政府監管機構和AIG內部對保險資金的管理要求，秉持長期投資理念，爭取為我們的保戶創造長期穩定的投資收益，并確保資產的安全性。

目前，友邦投資于股票市場的資金比例約為總資產的5%，我們會經常審核這個比例，結合我們產品的特性和股票市場情況，做出及時調整。我們認為，資產配置是投資組合管理的首要考慮因素，但是單個股票和基金的選擇同樣重要。投資5%的總資產于股市，是一筆為數不少的資金，我們非常慎重地選擇長期績優的股票或基金進行投資，而不僅僅追求短期的盈利。

篇10

【關鍵詞】 企業集團； 內部資本市場； 財務協調效應

社會主義市場經濟的發展促進了企業集團的形成，內部資本市場伴隨著企業集團的發展壯大也逐步形成。ICM是內部資本市場的英文縮寫，最早是由經濟學家Alchian在研究企業集團時提出來的，也是內部資本市場有效論的代表。相較于外部資本市場，內部資本市場具有緩解融資約束、降低融資成本、優化內部資源配置等優勢。

企業集團作為一種復雜的組織結構，其利益相關者之間的關系錯綜復雜，財務沖突激烈，財務管理權限上的責權利關系模糊。財務協調效應的有效發揮可以優化組織結構，協調好各利益相關主體之間的沖突，清楚地劃分每個部門成員間的責與權，調動員工的工作積極性，提高工作效率，從而增強企業的價值創造能力，提高企業的整體價值。相較于國外成熟的制度環境，我國作為新興市場國家外部資本市場上尚存在諸多問題，因此充分利用內部資本市場的財務協調效應對我國企業集團的發展十分重要。

一、內部資本市場財務協調效應的理論基礎

（一）交易成本理論與企業集團的融資活動

1.交易成本理論

羅納德·科斯（1937）在其《企業的性質》一文中首次提出了交易成本這一概念，并隨著對市場的不完美和不完全性研究的不斷深入而逐步發展并為更多的人所接受。由于人是有限理性的并存在機會主義傾向，以及市場的不確定性和不足性等原因致使交易成本在不完美的市場中普遍存在，了經典經濟學理論中的市場是完美而且完全的結論。在契約的簽訂過程中，交易雙方至少要付出三種基本的交易成本，分別為簽約之前為獲得雙方的有關信息而產生的所謂的搜尋成本；簽約過程中因對合約條款進行商討而產生的談判成本；簽約后交易雙方為了保證合約條款能保質保量地完成而產生的監督成本。從根本上說，交易成本的產生是由于市場中的信息不完整和信息的不對稱，為獲得對自己有用而又無法掌握的信息所必須付出的代價。通過何種方法來降低交易成本，受到人們廣泛的關注，內部資本市場就是以交易成本低而效率高的優勢發展壯大的。

2.企業集團的融資活動

企業的生存與發展離不開對資金的運用，如何籌得經營所需的資金是每個企業所面臨的共同難題。企業集團的融資活動根據資金來源主要分為內源性融資和外源性融資。根據市場與企業之間的資本配置方式的不同，可以分為外部資本市場與內部資本市場，兩者之間存在著相互依存又相互制約的關系，可以用圖1對其進行簡單描述：

（1）外源性融資也就是企業集團從外部資本市場籌集經營所需資金的一種融資方式。企業要融集資金必然受到資本市場的發展程度、經濟環境的發展狀況、國家宏觀政策等多種因素的制約，使得企業融資的難度加大。另外，由于企業和外部資本市場之間存在著信息不對稱和不完全等因素的影響，企業很難充分了解外部資本市場所擁有的對自己有利的信息，企業要付出很高的成本才能籌集到資金，而且由于借貸雙方的信息不對稱，也會導致外部投資者對企業的優勢項目不了解而放棄投資機會，致使企業得不到資金支持而使項目流產?？偟膩碇v利用外源融資具有交易成本高、約束條件多等缺點。

（2）內源性融資也就是企業通過內部資本市場將總部從外部融得的資金進行統一安排、合理分配，提高資金的使用效率。由于內部資本市場的存在，企業集團可以通過總部統一對外進行融資，充分利用企業集團的整體優勢從外部資本市場獲得更多的資金支持和較低的約束條件，然后利用總部對各分部的了解進行合理有效的資金分配，使得有利的項目得到足夠的資金支持，為企業帶來更高的收益。另外，相對于外部投資者而言，企業的總部擁有充分的企業信息，了解各投資項目的具體情況，可以使資金得到合理的利用并加強對下屬部門的監督控制。集團通過總部進行統一融資的方式可以提高融得資金的幾率，降低交易成本，緩解融資約束，彌補外部資本市場的不足，為企業帶來更多的收益。

（二）委托理論與企業集團的資本營運效率

1.委托理論

根據企業集團內部和外部各利益相關者之間的關系可以將委托理論分為所有者—管理者委托理論、大股東—小股東委托理論及雙層委托理論三種。下面簡單闡述每種理論的含義。

首先，所有者—管理者委托理論。董事會作為企業的所有者委托經理人對企業的資源代為管理，在企業的運營過程中希望管理者從企業的可持續發展和總體利益的角度去執行董事會的決策，對企業的資源進行合理配置。在此關系中，總經理與各部門經理之間又可形成關系，總經理擁有企業所有資金的調配權，通過對各部門的了解對所擁有的資源進行合理的分配，將資金用到更有利的項目中去，最終實現對企業資源的高效利用并創造更多的收益，從而也提高了企業的價值。

其次，大股東—小股東委托理論。目前我國的企業集團多呈現出股權高度集中的金字塔式控股現象，小股東由于擁有的股份較少，不具有監督權和投票權，并且監督成本以及時間和精力的花費致使企業的小股東將自己的投資委托給大股東進行管理。為了達到提高投資者收益和降低管理者經營成本的目的，控股股東要對管理者進行監督。在這類公司中，大股東擁有公司的實際控制權，從自身的收益出發監督和管理企業經營者的管理行為，促使企業的資金得到合理的利用，并得到更高的回報。

最后，雙層委托理論。目前，多元化管理的企業集團其利益相關者的關系變得越來越復雜，關系也呈現多層次化，其中雙層理論的提出更好地描述了集團的委托鏈條。我國股權高度集中的上市公司存在的雙層問題包括：控股股東與管理者之間的委托問題和中小股東與人之間的問題。它不僅可以解決傳統的委托關系存在的弊端，而且能更好地促進管理者在經營過程中按照全體股東的利益行事，避免大股東侵占小股東利益的行為，更好地分配企業的資源，最終實現企業利益最大化的目的。

2.企業集團的資本營運效率

企業如何合理有效地利用所擁有的資本進行經營活動是每個企業生存和發展的關鍵問題，由于資本的稀缺和成本的存在，如何將有限的資本分配到恰當的地方使其發揮更大的作用是每位投資者所關心的問題。隨著內部資本市場的出現，企業集團可以通過總部統一對外進行融資，充分利用企業集團的整體優勢從外部資本市場獲得更多的資金支持和較低的約束條件，然后利用總部對各分部的了解進行合理有效的資金分配，使有利的項目得到足夠的資金支持，為企業帶來更高的收益，而對于差的項目則避免投資過度造成資金的浪費和利益損失，提高資本的營運效率。

（三）內部化理論和內部資本市場理論

研究內部資本市場理論必須充分了解內部化理論，知道其作為內部化理論分支的重要性，以此來解釋內部資本市場在企業集團中產生和發展的動因，以及為企業帶來的好處。

1.內部化理論

內部化理論是在交易費用化理論的基礎上發展而來的，交易費用化理論最早由羅納德·克斯提出，他認為企業的外部即市場價格的運行指揮著企業內部的生產活動，市場通過一些機制對企業的資源進行協調和配置，企業和市場在相互替展的過程中逐漸形成了兼具兩者特征的企業集團。企業集團作為企業的集合不僅擴大了企業的邊界同時也擴大了企業的市場控制范圍，實現了企業的規?；投嘣洜I的要求。隨后，拉格曼在其著作中發展了這一內部化理論，他指出在市場不完全的情況下，企業利用內部市場代替外部市場進行統一的經營管理活動，最終實現利潤最大化的目標。內部化理論解釋了內部資本市場形成的促進因素和其存在的必要性，通過內部的金融交易不僅可以節約融資成本還可以避免外部資本市場不足帶來的影響。

2.內部資本市場理論

隨著企業規?；洕投嘣洜I戰略的發展，內部資本市場理論逐漸成為研究企業資源配置的主要理論之一，美國學者最早對此進行了系統的研究并提出內部資本市場這一概念，他們認為企業集團的內部資本市場比外部資本市場在資源配置方面具有優勢，既可避免因信息不對稱而導致的投資不足或資源浪費又可降低交易成本。內部資本市場理論作為一種概念框架是為了從組織經濟學領域通過對企業內部進行深入的研究來更好地解釋企業集團的效率。

由于我國經濟的發展和多元化企業的形成，我國學者也逐漸對這一理論進行深入研究，企業內部資本市場被認為是不健全的外部資本市場的發展和補充，是企業內部資源配置的核心，在企業的經營發展過程中發揮著重要作用。

二、內部資本市場財務協調效應的功能

內部資本市場財務協調效應的功能可以用財務預算功能和資源配置功能來表述，即適當的協調不僅可以通過擁有更多的自由現金流提高企業的債務承受能力、減少監督和經營成本、優化內部資金的使用效率，還能夠通過合理的資源配置來增加企業的收入。

（一）財務預算功能

由于內部資本市場的存在，提高了企業集團的融資水平，節約了融資成本，從而為企業帶來大量的可控資本，大大提高了企業的債務承受能力。由于總部對企業資產擁有控制權和支配權，并且相較于外部投資者的信息不對稱的缺陷，總部更容易掌握企業內各分部的經營管理情況，減少信息獲得所需支付的成本和對經營者的監督成本。企業總部可以充分利用所掌握的信息將資金用于有利的投資項目中，提高了資金的使用效率，充分體現了財務預算的功能；總部還可以通過協調加強集體內部各部門之間的聯系，實現業務活動和資源共享，從而減少企業內耗，增強企業的競爭力。通過財務協調效應節約出的成本不僅可以減少企業的固定成本和利息成本，還可以降低企業的經營風險，形成規模效應。

（二）資源配置功能

財務協調通過協調集團內部各利益相關人之間的矛盾和沖突，提高財務資源的配置效率，達到提高企業收益的目標，最終滿足利益相關者的收益要求。在內部資本市場上，企業總部作為資金的提供者，可以根據所掌握的信息對各分部實施更有效的管理，將資金分配到效益高、發展好的部門，對不利的投資項目縮減投資，以提高整個企業集團的資金使用效率和經營水平。

通過以上對兩者的分析可以看出財務協調效應的作用機理，雖然存在著差別但兩者之間相互關聯共同發揮作用，在降低成本的同時必然會引起收入的增加，相反的要想增加企業的收入必然需要成本的降低。

三、內部資本市場財務協調效應的作用

目前，多元化經營的企業集團其利益相關者的關系變得越來越復雜，財務沖突也日益加劇，在自身利益的驅使下，財務協調的難度增大。如何發揮好內部資本市場的財務協調效應關系到企業集團能否持續發展的問題。只有在企業內部資本市場中協調好各利益相關者之間的關系，降低企業的投資風險和財務危機，防止對企業利益的掠奪，才能更好地促進企業的發展，提高企業的競爭力，實現企業價值最大化的目標。具體來說，內部資本市場財務協調效應的作用包括以下幾點：

（一）提高資源配置效率

梅葉斯—梅吉拉夫的“新融資優序理論”認為由于信息不對稱造成的融資成本的提高，促使企業偏好于內部融資，通過內部資本市場的集中融資行為可以降低融資成本，優化企業的資本結構。在內部資本市場上，總部作為企業資金的所有者憑借權威從下屬各部門搜集到準確真實的信息，將資金優先分配到收益高的項目上，并對項目的運作、資金的增值提供指導和有力的監督，達到優化資源配置、提高資金使用效率的目的。通過內部資本市場財務協調效應的作用，可以合理安排企業的融資活動和資金的分配情況，即通過內部競爭按投資收益率的標準對資金加以重新分配，大大提高了資源配置效率。

（二）協調利益相關者沖突

公司治理需要各利益相關者共同參與，因此企業不僅要重視股東的權益，同時也要考慮其他利益相關者的利益，實現利益相關者共同財富最大化的目標。目前，多元化經營的企業集團內部各利益相關者之間的關系日益復雜，之間的沖突也在加劇，在追求自身權力和利益的同時，也會加劇企業的財務沖突和加大財務協調難度。內部資本市場財務協調效應的發揮可以協調好財務關系人之間的矛盾和沖突，調動集團內員工的積極性，平衡企業各利益相關者的需求，為企業營造一種積極、和諧的人際關系氛圍，促使各利益主體的目標與企業的價值最大化目標趨于一致，這樣才能保證總部在內部資本市場配置資源時的有效性。

（三）提高財務治理水平

作為公司治理的核心內容，財務治理效率的高低直接影響著公司治理效果。財務治理是以資本結構決定的財權為核心，強調各利益主體共同治理的基礎上，對企業財權在各利益相關者之間進行合理配置并協調財務沖突的一種制度安排。由于內部資本市場存在的信息優勢，企業總部可以利用內部資本市場財務協調效應的作用在企業內部建立一個完善的財務治理體系，制衡財務決策權、財務監督權和財務管理人員的財權配置等問題，在財務管理權限上形成合理的責權利關系，并對財務人員實施有效的監督和激勵，減少工作人員的私利行為，避免企業資源的浪費。內部資本市場財務協調效應不僅在制度層面上有效地協調了企業的財務運行，而且由于內部資本市場的建立為企業放松了融資約束，降低了交易成本，增強了企業抗財務風險的能力，加上財務協調效應的有效發揮，促使資金在企業內部靈活周轉，提高了集團總體的收益率，同時提升了財務治理和公司治理水平。

（四）增強企業核心競爭力

人才是企業發展的核心力量，企業員工能否積極、主動、努力為企業工作，決定著企業目標的實現程度。內部資本市場財務協調效應的發揮可以為企業營造一種積極、和諧的人際關系氛圍，調動集團內員工的工作積極性和合作意識，增強企業的凝聚力。財務協調效應還可以在企業和員工之間建立利益關系，即企業的盈利能力增強，員工的薪酬也會相應的提高，同時員工為了得到更高的收入會更努力工作，也會為企業帶來更高的效益。另外，企業發展前景好能吸引更多優秀人才的加入，帶來新的知識和技能，提高企業的創新能力和可持續發展水平。

四、總結

對內部資本市場及其財務協調效應的研究及如何將其優勢應用到企業的經營管理還有很長的路要走。與發達國家不同，作為新興市場國家，我國正處于經濟轉型階段，市場的發展狀況和完善程度以及企業集團的形成發展均具有自身的獨特性，如何將內部資本市場的研究結合進來是一個相當復雜的問題，需要廣大學者不斷深入研究與實踐。

【主要參考文獻】

[1] 錢德勒.看得見的手——美國企業的管理革命[M].北京：商務印書館，1987.

[2] 張維迎.企業的企業家——契約理論[M].上海：上海人民出版社，1995.

[3] 周業安，韓梅.上市公司內部資本市場研究[J].管理世界，2003（11）：118-132.

[4] 楊景海.完善集團內部資本市場運作的建議[J].會計之友，2010（5）：82-83.

[5] 楊魯，海洋.企業集團內部資本市場融資契約的財務治理效應分析[J].財會月刊，2010（12）：81-83.

[6] 張延平.我國企業集團內部資本市場優化探討[J].財政監督，2011（1）：29-30.

[7] 馮麗霞，羅文利.內部資本市場融資的獨特性分析[J].財會月刊，2011（3）：32-33.

[8] 邵毅平，虞鳳鳳.內部資本市場、關聯交易與公司價值研究[J].中國工業經濟，2012（4）：102-115.

[9] Myers-Majluf. Corporate Financing and Investment Decisions when Firms Have Information That Investors Do not Have [J].Journal of Financial Economics，1984（13）：187-221.

[10] Stein J C. Internal Capital Markets and the Competition for Corporate Resources [J] . Journal of Finance，1997（52）：111-133.