股權融資計劃方案范文

導語：如何才能寫好一篇股權融資計劃方案，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

第一部分職工持股實踐的需求分析

廣義的職工持股包括經營者持股（或叫管理層收購，即MBO）、員工持股（或叫雇員持股，即ESOP）和混合持股等多種型態。在我國現行的法律中，沒有專門的法律對職工持股予以明確規范。在職工持股的具體操作中，都會遇到一些無法回避的法律障礙，突出表現在職工持股的主體資格、融資貸款等方面。

一、職工持股主體資格問題

1.持股主體由誰充當。在有限責任公司股東超過50人時，由誰來持股。職工持股會沒有法律地位，就無法作為一個企業發起人，參與企業的發起設立。1999年民政部停止對職工持股會的審批，股東超過50人時，無法回避公司法的限制。

2.職工持股會或工會的社團法人身份與職工持股的贏利動機相矛盾。社團法人是不以贏利為目的的機構，而職工持股是以贏利為目的的，這就與《工會法》和《社會團體登記管理條例》等法律、法規的規定沖突，這是民政部停止審批職工持股會的原因。

3.以新成立公司的方式完成出資，不僅同樣有人數的制約，還會受公司對外投資不超過凈資產50%的制約。

二、職工持股融資的法律障礙

1.銀行股權質押貸款難

就我國目前的法律法規，職工持股不能直接從銀行獲得資金支持。我國《商業銀行法》規定商業銀行不允許從事股票業務和信托投資；《貸款通則》規定借款人不得用貸款從事股本權益性投資。因此，目前操作的銀行融資大都是通過股權質押貸款的形式完成，如粵美的通過信用合作社質押貸款。但在這種操作過程中，存在一個時間差，即當收購人在股權沒有轉到其名下的時候，他無法用股權質押，而股權轉讓一般要求支付完股權轉讓款，因此這種時間差有時會引起一些非法的資金流動。另外，目前各大商業銀行對股權質押貸款非常謹慎，持不鼓勵原則，折現率很低，因此一般不能完全滿足收購人的資金需求。

2.民間貸款和委托貸款代價高

很多MBO和ESOP的融資求助于民間投資，有的可以稱作是職工持股的“私募基金”，但這些民間資本往往另有所圖。他們要的不是低于8%的貸款利率，因為他們的資金往往有較高的資金成本，他們真正想要的是股權，用和管理層同樣的價格購買的“戰略持股”的股權，以及管理層和員工無法按時還款而質押的股權。計算下來融資的成本非常高，而且經常會導致一些國有企業的腐敗問題。另外，由于我國法律不允許企業之間相互借款，因此民間投資往往采用變通的委托貸款形式，中國人民銀行《關于商業銀行開辦委托貸款業務有關問題的通知》規定，商業銀行可根據委托人（可以是政府部門、企事業單位及個人等）確定的貸款對象、用途、金額、利率等代為發放貸款、監督使用并協助收回，商業銀行只收取手續費。通過委托貸款的形式確實可以解決部分收購資金問題，只是進一步增加了融資成本。

3.個人消費貸款不合法

有的商業銀行想以個人消費貸款的形式將資金貸給個人，由個人再買股權。但是消費貸款必須指明用途，這種變通方式實際上違反了不能用消費貸款進行股本權益性投資的規定。另外，銀行有時會利用變通方式給MBO貸款，如將貸款先貸給企業做為流動資金，再由企業借貸給個人，或者通過委托貸款貸給“殼”公司，這種方式實際上是規避法律的行為。

除此之外，在實行職工持股過程中出現的股權的集中管理、股份的托管、轉讓和繼承、雙重征稅等諸多問題都不好解決。

《信托法》頒布實施之后，以信托方式對職工持股進行設計可以有效地規避或解決這些矛盾。

一、設計原理

根據我國《信托法》的定義，信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。信托與委托最大的不同便是信托是以受托人自己的名義辦理受托事務，并且受托人必須是經有關部門批準專門從事信托業務的機構法人。根據這兩點，受托人要以自己的名義進行集中投資，可突破成立有限責任公司不得超過50人的限制，從而解決了職工持股主體資格問題；而且對外投資的是信托公司，不受原公司凈資產規模的制約，使得這種投資方式具有法律上的可行性。

另外，《信托法》對信托財產的獨立性有著專門的規定，主要表現在：（1）信托財產與委托人的自有財產和受托人的固有財產相區別，不受委托人和受托人財務狀況的惡化、甚至破產的影響，委托人、受托人或受益人的債權人一般無權對信托財產主張權利。因此，信托財產的安全較有保障；（2）信托設立后，信托財產脫離委托人的控制，讓具有理財經驗的受托人對信托財產進行有效管理，能夠較好地保證信托財產的保值增值；（3）受托人因信托財產的管理、運用或其他情形而取得的財產，包括收益和損失，都歸入信托財產，受托人不得以任何名義享有信托利益；（4）除法律規定的情形外，對信托財產不得強制執行。

因此，信托方案是一種轉移財產并加以管理的制度設計。它由委托人、受托人、受益人三方面的權利義務構成，這種權利義務關系圍繞信托財產的管理和分配而展開。信托有效設立后，對委托人來說，他喪失了對該信托財產的實際控制權；對受托人來說，他取得了管理運用和處分信托財產的權利；對受益人來說，他取得了信托收益的請求權，即信托受益權。維持這種關系的條件就是信托的存續性。

信托所具有的所有權與受益權相分離、信托財產獨立性（即財產隔離）、有限責任及信托管理連續性等法律賦予的本質特征，逐一滿足了職工持股制度所要求的融資貸款（信托可根據財產隔離屬性為其設立資金信托計劃進行融資）、股份集中托管（與信托公司固有資產相隔離）、專業理財、代行股東權等多方面需求。信托雖然是一種民事關系，但通過信托設計可以有效地規范職工持股市場行為，并保障受益人的利益。

《信托法》中還規定：受益人的信托受益權可以依法轉讓和繼承，但信托文件有限制性規定的除外。該法認為受益人享有的信托受益權是受益人的一種財產權利，具有一定的經濟價值，可以依法轉讓。在職工持股信托方案中，因為原有的職工股東身份已變更為受益人身份，因此受益人的轉讓可以依據信托合同或其他協議的規定，內部完成受益人的變更，從而減少了股東必須進行工商登記變更的繁雜手續，以及與《公司法》和現行有關法規的沖突，為職工持股制訂合法的股權流動機制提供了法理依據。

二、功能解析

中國人民銀行的《信托投資公司管理辦法》中第二十三條規定：信托公司可以根據市場需要，按照信托目的、信托財產的種類或者對信托財產管理方式的不同設置信托業務品種。

目前在我國的法律框架下通過信托方式來解決職工持股，其信托方案主要包括兩類功能的信托：一是資金信托，二是管理信托。

1.職工持股資金信托計劃，是指委托人將其合法擁有的資金委托給受托人進行管理，形成具有一定投資規模和實力的資金組合，由受托人以貸款、股權投資等方式，運用于職工持股項目，通過回收貸款本息、轉讓股權等方式退出投資，為委托人獲取較高投資回報的一種信托計劃。

職工持股資金信托計劃根據資金的用途還可分為兩種功能，委托融資（即貸款信托）與委托投資（即股權投資信托），它們經常是綜合在一個資金信托計劃中。它可以是工會或公司委托的單個資金信托，也可以是多個員工委托的集合資金信托。

（1）投資人將其合法擁有的資金委托給受托人進行管理，形成具有一定投資規模和實力的信托資金組合。

（2）信托投資公司向職工或管理層提供貸款，職工或管理層用股權質押擔保。①②共同組成貸款資金信托。

（3）職工或管理層將資金委托給信托投資公司設立股權投資信托。

（4）信托投資公司向企業收購或增資持有企業股權。

（5）信托投資公司每年向企業收取股息及分紅。

（6）信托投資公司將信托收益首先歸還貸款（即投資人）。

（7）貸款還清后，將信托收益分配給受益人（當受益人指定為職工或管理層時，信托收益分配給職工或管理層）。

信托是一種非常靈活的金融產品，它可以根據項目的需要做各種變形和創新。比如在職工持股資金信托計劃中，往往采用管理層和員工自籌一部分資金（如整個委托資金的20%）與整個信托資產共同抵押，以保證信托資產大于借款金額的做法就被市場普遍認可和采納，它是針對信托資產風險控制的需要而設計的。

2.職工持股管理信托計劃是約定信托投資公司如何代表員工管理股權，行使股東權力，即股東權信托。它體現了職工持股制度分散持有、集中托管的功能。

股東權是指基于股東地位而可對公司主張的權利。股東權可以分為自益權與共益權。股東自益權是指股東為自身利益可單獨主張的權利，如接受股利分配的資產受益權、剩余資產分配權；股東共益權是指股東為公司利益兼為自身利益而行使的權利，如股東會議出席權、表決權、委托投票權、公司賬冊股東會會議記錄查閱權、召集股東臨時會請求權、董事提名權等。

在職工持股信托方案中，信托公司是目標公司法律意義上的股東，但信托中的委托人即持股員工才是真正的股東和受益人，因此，存在一個受托人信托公司如何代表真正持股人來實現股東權的問題。對于上面所提到的股東自益權，在信托計劃中不會存在分歧，完全應由真正持股人也是受益人持有；而對于股東共益權則存在一個權力在受托人和受益人之間如何劃分的問題。這也是在信托計劃和信托合同中需要具體明確的條款。

信托計劃可以采用靈活的方式，根據委托人的不同要求來設定股東權信托，由誰來執行這個權力以及權利如何劃分應主要依據委托人的意見來設計方案。而公司在進行職工信托持股時，也應注意向信托公司強調細分這些權利以及明確執行程序，以免以后發生分歧甚至發生股權控制權之爭。一般來說，對于員工持股，股東權（這里指股東共益權）最好由受托人即信托公司來代表執行；而對于管理層持股，一般由持股人即受益人或受益人組織（如持股管理委員會）來決策，而由信托公司以其自己的名義來執行。

在員工持股信托方案中，一方面由于職工人數眾多難于集中管理并且集中的成本較高，一方面由于職工和股東的雙重角色，使職工在作為股東決策時經常會偏向某一方的利益，不能夠客觀的判斷決策，因此將股東共益權委托給信托公司來決策并實現。信托公司一般具有較好的管理能力，并且其作為企業外部股東（有時候還作為融資擔保者）可以更加客觀的維護公司的利益，有利于使職工與企業形成利益共同體，從而增強企業對職工的凝聚力，提高管理效益。

三、方案設計

不同的企業“職工持股計劃”各有不同，因此所設計的信托方案也不盡相同。但方案中所要包含的核心要件卻是一樣的，所不同的是要件的路徑選擇和影響要件的因素。

職工持股信托方案的組成要件一般包括：

1.職工持股計劃包括：股份來源、資金來源、持股對象、持股條件、持股比例、分配時機、載體選擇（個人、持股會、持股公司、信托公司）、工具選擇（實股、虛股、期權等）、股權管理（轉讓、回購、收益分配等）、付款方式、定價方式、職工參與機制、持股計劃終止安排（終止條件及終止后的管理）等。

2.職工持股信托方案還要包括：信托機構的選擇、資金信托計劃（包括股權投資信托計劃）、股權委托管理計劃等。

以上這些方案要件如何設計，不是簡單和隨意的，它與企業戰略及企業的運作有緊密和必然的聯系。必須以企業戰略為前提，并充分考察企業內、外部的多方面因素作出決定，這樣設計的方案才能具有可行性，并有利于企業的長期發展。

在MBO和ESOP信托方案中，法律主體一般包括目標公司、信托公司（受托人）、戰略投資人、持股委員會或持股個人（委托人和受益人）等。相關的法律文件一般包括：

（1）關于職工持股信托計劃的董事會決議和股東會決議、信托意向書

（2）信托財產管理運用風險申明書

（3）借款合同、質押擔保合同（職工或企業管理層與信托投資公司簽訂）

（4）信托合同（企業，職工或企業管理層與信托投資公司簽訂）

（5）信托計劃（一般作為信托合同的附件）

（6）股權轉讓協議（信托投資公司與股權轉讓方簽訂）

（7）股權委托管理協議（信托投資公司與企業或企業管理層簽訂）

（8）銀行協議以及其他的一些戰略安排協議等。

在這些文件中，信托計劃是對整個職工持股信托方案的介紹，由于信托計劃中很多內容如管理層或員工持股的背景、融資計劃、戰略持股的安排、公司大股東的承諾、股權管理和運用、股份的預留、轉讓及繼承等諸多問題無法也不適宜在信托合同中體現，因此制作信托計劃文件是為了整個信托文件的完整性，它有點類似商業計劃書或招股說明書，為信托方案的整體框架。它作為信托合同的附件，具有一定的法律約束力，使信托當事人不僅遵守信托合同的約定，也應遵守信托計劃中的陳述。信托計劃是非常靈活的，應依照信托持股的具體情況而訂立。

四、操作流程

職工持股信托方案的運作一般分為三個階段：籌資準備階段、信托方式收購股權階段、股權管理階段。

1.籌資準備階段

企業有進行職工持股的意向，并具備相應規模的股權來源，如原有股東轉讓、企業增資擴股等，進入籌資準備階段。存在資金不足的，可以采取企業出一部分、職工（或管理層）出一部分、融資一部分的方式。融資可以由企業提供收購資金，委托信托投資公司支付給職工（或管理層），也可以利用信托投資公司吸收社會上外來資金的功能，由信托投資公司將吸收的信托資金或委托資金向職工（或管理層）提供資金，職工（或管理層）用股權進行質押擔保。

2.信托方式收購股權階段

（1）企業、職工或管理層與信托投資公司設立信托。如果是企業出資，即由企業作為委托人，與信托投資公司簽訂《信托合同》，企業職工（或管理層）為受益人享有信托收益；如果是職工（或管理層）個人作為委托人，分別與信托投資公司簽訂《信托合同》，自身作為受益人享有信托收益。在《信托合同》中約定信托投資公司對信托資金的管理方式為收購或增資持有企業的股權。

（2）信托投資公司作為受托人按照《信托合同》的約定，以自己的名義收購或增資持有企業的股權。

3.股權管理階段

（1）信托投資公司按信托合同的約定對股權持有、管理。如果企業（或管理層）仍要保留對股權的管理權，可以通過在《信托合同》中約定信托投資公司對股權具體的管理權限；或由信托投資公司在完成股權收購后再將股權委托給企業（或管理層）進行管理。

（2）每年信托投資公司向企業收取股息及分紅，首先用來償還融資，隨著融資的逐步歸還，信托投資公司將所擁有的股權按事先確定的比例逐漸量化到職工（或管理層）個人設置的賬戶上，融資全部還清后，該部分股權即全部歸職工（或管理層）所有，但仍然由信托投資公司管理。

（3）出現信托終止的情形，信托公司將現金或股權歸還給受益人。

五、盈利模式

信托機制的根本原理在于財產隔離，收益和風險完全來源于信托財產自身。作為信托公司，對職工持股信托項目的收益主要由以下幾方面組成：

1.貸款利息收入：即通過為目標企業管理層收購或職工持股提供貸款融資，按協議利率收取相應的貸款利息，這項收益是穩定且封頂的。

2.計提管理費：信托公司在資金信托計劃中根據信托財產的收益計提管理費用。它往往是從投資人的收益中進行抵扣，不同的管理費用計提方式意味著收益抵扣的程度是不一樣的，但都直接影響著投資人的利益。

為了維護投資者的利益，信托公司一般要采取具有風險激勵的管理費用計提方式，即根據信托的不同收益率計提不同比例的管理費用。如果低于信托計劃的預期收益率，信托公司作為受托人將不計提管理費用，節省下來的管理費用將用于彌補投資者可能面臨的低于預期收益率的損失。這種具有風險激勵性質的管理費用計提方式，形成了信托公司作為受托人與資金信托委托人一致的利益取向，有利于信托品種的品牌和信托公司的信譽。

3.政府優惠政策收益：如有些項目可得到政府的支持，同時進行職工持股計劃是比較理想的情況。有財政支持的信托計劃可使償還貸款本金和利息的收入直接來源于財政資金；或者如果出現不能按期償還本金和利息的行為，財政承諾按照這一差額補償；或者財政資金作為項目投資的一部分直接參與貸款，降低其他投資者的投資風險。

4.股權投資收益：即在為管理層和職工持股提供貸款融資的同時，按相同的價格收購的目標公司部分股權所帶來的超過正常投資回報的投資分紅或股權轉讓溢價收益。

六、風險分析

1.采取資金信托方式貸款面臨著基準利率上調可能帶來的風險。

現階段我國整體利率走勢處于歷史低位，隨著通貨緊縮局面的改善，升息的可能性較大，投資者面臨實際收益減少的危險。如果出現這種情況，在利率調整當期，貸款的利率是沒法調整的，也意味著投資者實際收益的降低。即使重新制定貸款合同以規避利率風險，但這種規避依賴于相關的存貸利率差不變的前提。然而，隨著市場利率化的進程，很有存貸差縮小的可能。現在貸款利率與存款利率之差大致為3%左右，較之于國外1.5%～2%的差額普遍較高。隨著中國加入WTO后利率市場化進程的加快，這個存貸差很可能下降。這意味著投資者在未來2～3年的投資期間，不僅承擔著基準利率上升導致的實際收益的下降風險，還可能面臨著貸款利率不能同比例上調補償這一損失的可能。

2.以股權為標的的投資資金信托面臨投資收益不確定的風險。

股權作為所有權，代表著所有權人對公司的剩余索取權和剩余控制權。這種權利意味著所有者的收益是不確定的。通常而言，股權收益具有高收益、高風險的特征。這一特征與在現階段以低風險的信托產品作為切入市場的產品設計策略是不相匹配的。所以，以股權作為信托標的，需要特別的機制來規避這種可能的高風險。要想設計比較穩健成功的產品，這方面一定要有特殊的安排。

由于股權投資本身具有時間上的永續性，這與信托計劃本身的期限性有一定的矛盾，因此在方案的設計中具有兩種選擇：一種方式是，信托投資者如果認為該股權投資具有長期投資價值，可以以優先參與的方式加入該信托的后續期計劃，從而規避了到期信托計劃清償時可能涉及到的股權變現的問題；第二種方式是，通過設置股權回購的方式，保障到期時投資者的本金收回，即由公司其他股東承諾到期回購股權或由新的投資者承接這部分股權，轉讓資金用于償付信托本金，以解決可能的流動性風險。在具體操作過程中，思路可以是：

（1）對信托企業來說，加強篩選目標公司和標的項目。在風險投資中，加入有穩定現金流收益的項目（如市政基礎設施建設等），以保證在信托存續期間，項目有穩定的收益可用于股東的利潤分配，使信托投資者的收益有可保障。

另外，采用第三者擔保、超額抵押、責任保證保險等方式都是有效的控制風險的方法。

（2）對實施職工持股企業來說，注意篩選信托機構或者實行股權信托招標，不同的信托機構共同交叉管理企業，形成良性的競爭和約束制度，共同控制風險。

七、市場空間及前景分析

盡管到目前為止，對促進職工持股制度建設的出發點和目的還存在許多不同的認識，但是大家對職工持股在中國將取得進一步發展這個判斷基本是一致的。我國各地的實踐已經說明，職工持股已不是個別地方、個別企業的現象，而是已經得到大多數企業所普遍認同和接受的企業改革形式。隨著國有企業改革的逐步深化，職工持股將會在更大的范圍、更多的企業中得到推行。

在未來數年間，中國的職工持股實踐將表現出三個重要的特點：第一，實行職工持股將是改革進程中更加自覺的行動，從而促使職工持股突破目前的試驗階段，進入全面推廣時期；第二，實行職工持股的企業性質將由國有中小企業擴展到國有大型企業和各類非國有企業，將具有更廣泛的適應性；第三，職工持股制度的發展將呈現加速形勢。

由于信托制度能夠解決職工持股運作中現存的法律障礙，并能規范職工持股市場行為，有效地保護受益人利益；而且信托制度功能的多樣性，使其能夠根據不同性質、規模的企業，以及實行職工持股目的的不同，設計出相應的信托模式（如用職工持股資金信托來解決職工持股的融資問題、實現企業激勵機制的完善；用經營者期權激勵信托來激勵經營者努力實現企業價值最大化，促進企業長期良性發展；用管理層融資收購信托來明晰企業產權關系，滿足企業廣泛的需求等）。因此，職工持股信托方案將具有廣泛的需求與良好的發展前景。

八、實踐意義

1.對信托投資公司的意義

信托投資公司整頓結束，在回歸本業的過程中，面臨最重要的問題就是加大信托業務的創新力度，實現信托投資公司業務轉型。《信托投資公司管理辦法》規定的信托業務范圍很廣泛，就象藤谷博隆所比喻的那樣：信托就是一個“容器”，它可以裝任何東西，至于到底裝什么，就要隨著時代的變化而變化。信托投資公司目前的根本任務是在明確其市場定位的情況下，結合本公司、本地區特點，積極開發潛在的信托市場，創新設計出體現信托功能，服務市場經濟的信托品種。

在信托業剛剛步人正軌的時候，信托投資公司推出的大多為資金信托品種。但隨著信托市場競爭的加大，投資者信托理念的樹立，單純模式的資金信托產品將無法滿足市場需求，只有運用全新的金融工具，按照市場導向和社會需求不斷推出創新信托產品，信托投資公司才能生存和發展。

職工持股信托作為國外較成熟的信托產品，實踐證明對于建立和增強企業激勵機制有很大的作用，而且在我國目前的政策條件下，可為許多想實行職工持股計劃的企業解決燃眉之急。職工持股信托是一種管理型信托，通過企業股權分紅來獲得收益，信托投資公司可以將這個信托品種進行市場細分，并投入專業理財和資本市場運作，使其在為受益職工分配收益的同時，也使其成為自己比較重要的收入來源。

2.對職工持股實踐的意義

通過對職工持股信托方案的介紹和分析，可以看出在我國現有的法律體系下，信托方案對管理層收購和員工持股是一劑良方，可以解決持股主體、融資、股權管理、雙重征稅、預留股份、股份內部轉讓和繼承等很多法律障礙。職工持股信托方案對職工持股計劃來說是一個有重大意義的制度設計，《信托法》的生效，我國職工持股的許多現實問題都可以得到順利解決，這對于我國國企改革和國民經濟發展都具有重要的意義。

九、尚存問題

1.信托收益的稅收問題

我國目前對于信托稅收問題沒有文件明確規范，事實上從信托業整頓之后推出的第一份信托產品至今，幾乎所有信托產品的招募說明書中，都無法將信托產品投資收益如何納稅說清楚。各信托公司幾乎都表示要等待相關政策出臺才能解釋這一問題。據有關報道，銀監會已經正式對國家稅務總局提出了信托“稅改”的建議，國家稅務總局已對相關問題展開調查。

對于職工持股，按照傳統的持股公司完成個人持股將無法避免雙重征稅問題，信托方案將不存在這個問題。信托收益屬于受益人的收益，納稅主體是受益人，對于信托財產本金并不需要納稅，受益人只對信托收益部分繳納企業所得稅或個人所得稅。對于信托持股，如果在信托計劃結束時，信托公司將股權轉讓獲得現金并直接將現金作為信托財產分配給個人，那么個人將按照國家規定就現金增加部分繳納個人所得稅（如果是企業則繳納企業所得稅）；但如果在信托計劃結束時，信托公司將股權轉至個人名下，則個人是否應緩交個人所得稅，還是應該在其股權變現后再交納個人所得稅，是按照個人所得稅稅率交納還是按照股權轉讓所得稅稅率交納，法律都沒有明確的規定。

篇2

[關鍵詞]商業銀行　PE　金融合作

2011年，銀監會要求銀行業金融機構堅持服務實體經濟基本導向，進一步深化戰略轉型，加快轉變發展方式，努力提升服務水平和核心競爭力。同時，隨著我國資本市場的發展，商業銀行會自身也受到巨大挑戰：一是金融脫媒趨勢加快，優質企業的融資渠道日益多元化，銀行間競爭激烈，客戶選擇融資方式和融資渠道的余地大大增強；二是隨著利率市場化的推進，利差空間收窄，傳統盈利模式受到嚴峻挑戰。在這樣的大背景下，我國銀行業需要更新理念，加強中間業務創新，提升對大型企業綜合服務能力，逐漸降低對信貸業務的依賴等，多方面尋找解決之道。為此，各商業銀行紛紛開始探索服務實體經濟的各種可行模式。而積極與私募股權機構開展業務合作，則是近來銀行業務創新的一個重要方向。

廣義的私募股權融資為涵蓋企業首次公開發行前各階段的權益類融資,包括風險投資（Venture Capital，VC）、私募投資（Private Equity ，PE）。狹義的私募股權融資主要指已經形成一定規模的，并產生穩定現金流的成熟企業在IPO前幾年進行的股權融資。本文主要指狹義的私募股權融資，即PE。從操作環節來看，PE投資基金的整個運作流程主要包括四個環節：募資、投資、投后管理、退出。銀行可參與PE業務的運作，進行全面的金融合作。

一、在募集資金環節上的合作

在募集資金環節PE需求主要有：尋找LP、募集資金、設立基金、基金托管、推薦財務公司。銀行在此募資階段可以進行以下的金融合作：

1.尋找LP ：依托銀行廣泛的信貸客戶關系，以及其理財中心、私人銀行部門所掌握豐富的高附加值客戶，可以有效地為股權投資機構量身尋找合適的投資者；同時，也為商業銀行高凈值客戶篩選“品牌投資機構”。

2.基金托管業務：貫穿股權投資基金從募集資金、投資實施到市場退出的各個階段。商業銀行可以與PE機構簽訂基金和股權托管合同及協議，為PE機構提供包括資產托管、資金監督、股權登記、保管與變更等多項第三方托管服務。

3.非上市公司股權收益權類理財產品：指商業銀行面向合適的法人客戶和具有相關投資經驗和較強風險承受能力的高資產凈值客戶發行，所募資金通過設立信托計劃向特定企業購買非上市公司股權的收益權，相關股權質押給信托計劃，到期時由該特定企業或第三方受讓該非上市公司股權的收益權。

4.非上市公司股權投資類理財產品：商業銀行面向合規及合適的法人機構、具有相關投資經驗和較強風險承受能力的高端客戶，將所募資金通過與信托公司合作設立信托產品，從而直接或間接投資于企業的股權，該企業原股東提供股權質押等擔保措施，到期時由該投資企業的其他股東或銀行認可的第三方受讓信托產品計劃項下股權，或通過二級市場變現產品項下該企業的股權（份）。

二、在投資環節的合作

商業銀行在對PE機構的服務上，可以提供：

1．尋找項目：依托銀行廣泛的商業銀行客戶關系，以及銀行與優質企業長期的業務關系，可以有效地為PE量身搜尋合適的目標被投企業。

2．金融市場研究與服務：是以銀行研究中心為平臺，定期向境內外專業機構及個人高端客戶提供包括宏觀經濟、金融市場及各主要行業板塊的研究報告，并根據客戶需求提供專項研究服務，降低投資者的信息采集成本，提高投資成功率。

3．常年財務顧問業務:銀行出任PE的財務顧問，介入項目的盡職調查和提供投資決策參考等，為PE提供日常咨詢、管理等服務，其主要包括財務分析、日常信息咨詢、行業分析、政策咨詢等業務。

4．項目融資業務:銀行可提供全程項目融資顧問服務，包括：編制“項目”融資計劃表；分析信貸市場，并提出可能的融資渠道及融資方式；設計個性化融資方案及擔保方案；對項目關鍵合同方進行盡職調查；準備信息備忘錄；設計財務模型；編制銀團貸款策略；協調各中介機構完成相關文件、協議的起草以及談判等。

三、在投資后管理環節的合作

在項目投資后的管理環節，商業銀行可參與的合作包括：

專項財務顧問業務：為客戶設計具有針對性的特色服務，包括一攬子金融產品方案設計、稅務籌劃、風險管理、資產負債管理、關系協調、企業戰略規劃等服務。

并購重組業務：銀行既擔任并購交易中并購方的并購財務顧問，也擔任被并購方的并購財務顧問，全面提供并購財務顧問業務的一攬子服務；同時，也可以對企業資產、債務、機構、人員等方面的重組提供顧問服務。主要包括盡職調查、并購能力壓力測試、交易結構設計與實施、目標企業估值、協同效應分析、融資方案設計與實施、負債結構優化與重組、整合方案設計與實施八個專項服務。

跨境融資類產品：以人民幣代替外幣進行境內外資金結算的綜合性金融服務，可幫助企業實現境外結售匯、境外外幣融資、境外NDF資金運作，并延長付款期限。

債務融資工具承銷業務：作為主承銷商或聯合承銷商，以協議代銷、余額包銷或全額包銷方式為客戶在銀行間債券市場發行包括短期融資券、中期票據、中小企業集合票據、私募債券等在內的債務融資工具，幫助客戶獲得低成本融資。

信用授信支持：對于符合條件優質的擬上市企業，銀行可給予企業信用授信額度支持，一方面可以改善企業資產負債結構，另一方面企業獲得銀行信用額度也能提升企業形象和聲譽。

保理業務：企業通過銀行的保理業務可以解決下游買方付款帳期占壓資金問題，同時通過對應收賬款買斷，較低應收賬款金額，實現財務報表優化。

票據池業務：企業可通過銀行票據池買斷業務，降低應收票據金額，優化財務報表，節省財務費用，實現票據集中管理。

四、在退出環節的合作

（1）IPO退出方式

1．通過證監會審核IPO前

信用授信支持：企業通過IPO審核后，若此前企業未獲批信用額度，銀行可根據情況給予企業信用授信額度，有利于企業招股獲得更好的價格。

募集資金監管服務：銀行可與企業及證券公司簽立募集資金三方監管協議，對募集資金用途進行監管，同時為企業公司申請符合企業發展的IPO資金存款方案，繼續保持銀企雙方良好的合作，為客戶提供更好的服務。

2．企業上市后的持續服務

現金管理服務：銀行將提供各類現金管理產品和服務支持，為各類企業量身定做，設計個性化的現金管理服務方案。通過提供現金管理服務，幫助企業實現：降低現金持有成本，加速資金周轉；建立內部資金調劑機制，優化資金運營成本，降低財務費用占資金運營成本的比例，提高資金通過短期投資等途徑所獲得的收益；建立新型的財務管理體系和內部控制體系，提升財務管理水平，增加企業效益。

授信審批支持：企業上市后，銀行可采取創新信用模式和擴大貸款抵押擔保物范圍；如對優秀高科技企業，開展信息企業知識產權質押融資業務；可根據市場需求，開展如：在建船舶抵押融資、中小企業并購貸款等業務。

（2）并購退出

1．企業收購兼并提供咨詢服務及融資服務：根據客戶自身特定的需求和風險偏好，在其收購兼并或重組、搬遷擴建等方面提供多元化、多渠道的投資咨詢服務及融資支持。

2．資產管理顧問服務：結合外部力量，為收購方或被收購方的并購進行提供全程的咨詢服務，包括收購項目的目標選擇、盡職調查、交易結構設計、法律文件談判、融資安排、整合方案等服務。

3．債務重組顧問服務：為客戶提供以優化債務結構、降低債務成本、調整債務期限、簡化融資方式、保護債務人權益等為目的債務重組服務。

篇3

吳建斌，男，44歲，畢業于陜西財經學院（現為西安交通大學經濟與金融學院）及澳門科技大學，持工商管理碩士學位。1984年加入中國建筑工程總公司，1987年獲派駐中國海外發展有限公司，2001年任中海集團董事助理總經理，2002年任中國海外發展有限公司執行董事兼財務總監。現任中國海外發展有限公司常務董事、財務總監，亦是若干附屬公司及聯營公司的董事。擁有22年企業財務、會計及投資的管理經驗。

獲獎理由

吳建斌極富戰略眼光，運籌帷幄，率領一支精英團隊進行專業、高效的資本運作，組織策劃了中國海外發展有限公司近年來在國際資本市場的一系列融資大動作，尤其是2006年7月中國海外發行上市證融資36億港元和2006年9月組織銀團貸款籌資26億港元，為企業發展提供了充足的資金支持，加上公司暢通的國內外融資渠道，在資本市場上贏得了投資者、分析師以及新聞媒體的好評和欣賞，為公司的強大發展奠定了堅實的財力基石。

中國海外發展有限公司(簡稱“中國海外”，或公司)，作為中國建筑工程總公司的控股子公司，是一家專注于房地產開發、銷售以及管理的大型企業，擁有“中海地產”馳名品牌，業務網絡遍布內地13個城市和港、澳地區。公司于1992年在香港聯合交易所上市，股票代碼為688。2005年5月獲得標準普爾和穆迪給予的投資級評級，現為恒生香港中資企業指數成份股，以及地產建筑業行業指數成份股。截至2006年6月30日止，公司總資產近300億港元；截至2006年10月底，公司市值超過500億港元。

作為中國海外發展有限公司的財務總監，吳建斌先生是一個財務戰略專家，更是一個資本運作高手。他近年來組織策劃了一連串的大動作，為中國海外的快速、健康發展起到了很好的保駕護航作用。例如：推動企業實施ERP系統，其中自主開發的建筑業ERP系統榮獲2005年國家科技進步二等獎；2004年中國海外成功配股融資15.3億港元；2004年9月，與雷曼簽署協議成立房地產基金開發國內地產項目；2005年5月，中國海外成功獲得國際信用評級機構的投資級別評級；2005年7月，中國海外成功發行3億美元7年期企業債券；2005年7月，分拆中國建筑國際集團有限公司在香港交易所上市，隨后完成了一項內部重組安排。

2006年，吳建斌和中國海外發展有限公司又成功進行了兩次大規模的資本運作，為公司的發展補充了巨額的資金。而且，日前中國海外分拆旗下基建業務在香港交易所上市的準備工作正在進展中……

在2006年年初，中海集團制定了“十一五”規劃。2006年上半年，中國海外新增可建筑樓面面積296萬平方米，總地價80億港元，以發展住宅為主，分布于蘇州、南京、西安、北京、長春具有經濟增長潛力的省會及重點城市。截至6月底，公司合計擁有土地儲備1300萬平方米。以手中的資源來推算，為了確保加速實現中海集團“十一五”規劃，以及部署下一個五年規劃，融資的必要性以及對發展規模和速度的重要性不言而喻。新的戰略目標為業務發展規模、發展模式和發展速度提出了更高的挑戰和要求。房地產行業是高度資金密集型行業，所有發展要素的背后都離不開雄厚的財務資源支持。特別2006年以來，中國政府逐步推出了一系列宏觀調控措施，銀行對地產放貸收緊，提高企業貸款條件，都要求一些企業采用創新的思維和手法來解決資金鏈的問題。

為實現公司跨越式發展戰略目標對財務資源的需要，繼2005年中國海外成功開創中資房地產企業獲得投資級別評級并發行3億美元7年期企業債券先河之后，吳建斌帶領公司資本運作團隊再次擔綱起新的融資重任，他們研究了各種可能性的融資方案，并咨詢了投資銀行，對不同融資方案的利弊以及對企業財務影響、市場影響進行了深入分析：

初期，資本運作團隊已經提出過紅利認股權證方案，但基于大股東出資問題，造成條件不成熟而擱淺。

第二階段的研究重點在于債務融資方式，以維持集團公司的控股權，包括永續債券、股東貸款、銀團貸款等。如果發行新的債務融資，將必然導致公司資產負債率提高，可能會導致評級機構將中國海外的投資級評級下調至垃圾債券級別，對公司社會聲譽、品牌價值及融資成本等影響很大，這是公司不愿意見到的。

第三階段研究重點轉移到股本融資。先后研究了供股、配股、優先股等股本融資方式。通過股權形式的集資，雖然可以降低公司的負債率，有利于增加新的債務融資空間，但中海集團為維持50%以上控股地位，必然即刻要增加資金投入，否則就會稀釋控制權。

在集團堅持保留控股權、中國海外不能提高負債比率的雙層壓力下，唯有在夾縫中尋求融資方案。吳建斌和工作團隊鍥而不舍地進行了第四階段的研究工作，探討了股本、債務混合融資方式，希望在股本、債券混合融資形式方面尋找一個可以為國際評級機構接受的平衡點。為此，深入研究了可換股債券方式。與此同時，公司與評級機構進行了反復溝通，了解對方對該種融資方式的看法和意見。這種混合融資方式緩解了評級公司對公司負債率的部分擔憂，但在負債率水平方面始終存在一定不確定性。

到了2006年5月，上市公司終于取得了大股東的支持，大股東同意出資，融資方案獲得了突破性的進展，所有限制條件迎刃而解，最終確定紅利認股證融資方案為最佳方案。

紅利認股證融資方案在管理層初步通過后，吳建斌就和資本運作團隊抓緊安排相關事宜，包括律師起草法律文件。5月23日，吳建斌帶隊正在山東萊州出差，與同行的公司律師、會計師就紅利認股證方案交換了意見，并討論了報紙稿、通函初步時間表，并同香港方面人員溝通確定具體操作。香港總部公司財務部門負責人擔任現場總指揮，組織資本運作專業團隊，完成定價以及申請上市等重要工作，其中，資本運作人員負責測算所有方案具體數據，公司秘書部門安排新聞稿和公告時間表。萬事俱備，行政總裁最后果斷拍板批準實施。5月26日，發行紅利認股權證的正式公告見報，市場一片驚嘆聲，均表示是一個好消息。至此，紅利認股權證融資方案首戰告捷。

紅利認股證融資的成功，除了募集了巨額的資金外，還發揮了其他重要作用：

第一，充當了股價穩定器及加速器。2006年5月份以來，國家陸續推出一系列宏觀調控措施，包括收緊銀根、地根等，鑒于未來房地產行業發展走勢不明朗，香港上市的內地房地產公司股價受到較大壓力。恰逢此時，紅利認股權證融資方案的推出，對于中國海外股價表現，發揮了穩定器的積極作用。方案的推出并獲得市場的積極反響，到目前為止，公司最高股價7.28港元，最高市值超過500億港元，雙雙創歷史最高紀錄。

第二，埋下未來融資伏筆。此次紅利認股權證融資方案的設計，行使期間為一年期，中國海外將來在資本市場的運作更加游刃有余，埋下了漂亮的伏筆。另一方面，隨著紅利認股權證的上市，大股東最早時間行駛了認股證，資金及時注入上市公司，不僅提供了業務發展需要的資金，而且降低了中國海外負債率，為新的債務或股本融資提供了可能性和空間，真是一舉數得。紅利認股證的成功推出后，公司抓住良機進行銀團貸款，積極調整債務結構，償還原有較高成本貸款，降低融資成本。原計劃貸款規模為20億港元，由于市場反響熱烈，認購超過40億港元。于9月29日，中國海外和中國銀行（香港）、恒生銀行、匯豐銀行等11家著名銀行簽署了26億元港元銀團貸款簽字儀式，利率為HIBOR加46個點子。這是中國海外有史以來金額最大的一筆銀團貸款，將為公司未來的發展錦上添花。

第三，進一步擴大土地儲備。作為地產公司，未來發展的動力主要看土地儲備。只有擁有了豐富且優質的土地儲備，才能確保企業長期發展。中國海外原計劃本年新增儲備土地300萬平米，上半年已經完成了全年指標。由于紅利認股證發行成功，資本金提高，負債率降低，到10月底，今年新增土地儲備量已經上升到500萬平方米。目前，還有多塊土地在繼續跟蹤。

篇4

表面上看，小股東成功地主張了自己的權利。但記者調查發現，泰達系金融資產的集中趨勢似乎不可避免，泰達股份所持金融資產或成為被整合的對象，而金控平臺花落誰家依然有待清晰。

棄購渤海證券

渤海證券原股本為32億，此次擴股方案為：向現有股東增發新股10億股，全體股東按所持比例認購，認購價格為1.5元。泰達股份持有27.04%的股權，若按比例認購2.7億股，需再出資4億元。

泰達股份在公告中稱：“鑒于目前公司區域開發業務的資金需求較大，并考慮到公司當前資金狀況和外部融資環境，公司擬放棄認購渤海證券本次增發的新股。”

棄購引發了廣泛的爭議。渤海證券是泰達股份的“聚寶盆”，此次棄購，等于坐視它的財富效應被稀釋。若無意外，此次增資完成后，泰達股份所持股份將從27.04%下降為20.64%。如果增資的部分不能快速轉化為盈利能力，泰達股份從渤海證券分享的利潤可能會下降。

2010年渤海證券實現凈利潤3.37億元，泰達股份按股權比例分享0.9億元，實際現金分紅6000萬元。

有分析人士指出，在泰達股份的各類資產中，渤海證券的利潤貢獻率占到近1/3。因此，按照常理，泰達股份應積極參與此次增資。1.5元的價格并不高。

渤海證券成立于2001年，囊括了原天津證券有限責任公司、天津市國際信托投資公司、天津信托投資公司、天津北方國際信托投資公司、天津濱海信托投資有限公司等四家信托機構的證券營業部資產。目前，渤海證券的規模和盈利能力在國內屬中游。

有資本界人士分析，定價的高低不是關鍵，如果是所有股東按比例增資，在沒有新股東加入的情況下，問題僅在于增資規模有多大，至于價格僅是一種形式，“而一旦有老股東放棄增資，則等于看著便宜也不撿”。

泰達股份真的拿不出這4億元嗎？公開資料顯示，泰達股份下屬公司近期在大連買地投入9億元；泰達股份同期還支持控股子公司南京新城發展股份有限公司向其全資子公司大連泰達新城建設發展有限公司增資1.5億元。

大股東撿便宜?

中小股東們出手了。

9月1日的臨時股東大會投票結果為：同意渤海證券增資擴股方案的有44.78%反對者占17.52%；同意放棄認購增資份額的為2.65%反對者則高達86.98%。按照公司章程，此類議案需要二分之一以上的投票者通過。兩項議案最終均未獲通過。

相關方案在泰達股份遭否決并不等于增資方案流產。泰達股份持股渤海證券27.04%，話語權掌握在持股50.91%的泰達國際手里。

“投票方案設計微妙，通過與否結果都一樣。”北京隆安律師事務所王成凱律師分析，如果方案得以通過，自然符合了設計者的意愿；如果通不過，也就失去了參與的機會，實際效果和棄購沒什么兩樣。

得以維護泰達股份在渤海證券原有權益的只有兩種情形：要么是不存在增資方案，一切照舊；要么是按股權比例增資，得享原有權益。最佳的是前者，省卻了4個億的投入。而增資方案的存在，等于把泰達股份逼到了墻角，4個億的代價超過了往年分紅的累計，這是中小投資者贊成票未過半數的原因。

“小股東可能看到公司和大股東之間有利益輸送，就會投票表達自己的意愿。反對票數多，也是很正常的。說明小股東表決意愿強烈，要體現出小股東的參與權來。”出席投票現場的金誠同達律師趙力峰在電話中對《財經國家周刊》記者說。

這件事情的另外一個看點是，泰達股份棄購的4億份額（相當于6.4%股份）將落到誰的手里？分析人士認為，這些份額不會流出泰達系，由泰達股份關聯方或其直接、間接股東承攬的可能性最大。如是，“大股東肯定撿了便宜”，宏源證券分析師荀劍表示。

渤海證券目前的股權結構中，泰達股份為第二大股東，第一大股東是同屬于泰達系的天津市泰達國際控股（集團）有限公司（泰達國際），持股50.91%。泰達股份棄購的份額若由第一大股東認購，其所持股份將升至57.31%。這兩大股東最終均歸由天津泰達投資控股有限公司（泰達控股）控制。

為外資讓路?

渤海證券為何要增資？有資本界人士指出，證券公司不像銀行和保險公司那樣，擴張規模時要受準備金率的制約，“即便有擴張計劃，漸進式的擴張也可利用利潤轉增來支撐，除非要在短期內實現大規模擴張”。

與增資爭議相伴的是渤海證券上市猜測。早在2007年初，涉及渤海證券借殼上市的傳聞就開始出現。渤海證券是天津唯一一家本土券商，上市被認為是其面向全國發展的必由之路。2008年渤海證券股份有限公司的成立被認為是謀求上市的前奏。此次增資再次引起有關上市的聯想。

有市場人士留意到，改制至今，渤海證券已實現連續三年盈利。

但有自稱來自渤海證券內部的網民留言稱，渤海證券“不符合上市條件”，原因是“股權責任不分明”。如果這種說法屬實，那么大股東借增資之機實現股權的進一步集中，可作為泰達股份棄購的一個注解。

至于為何不是直接將泰達股份所持股權直接集中到大股東手里，上述資本界人士稱，一個較為合理的解釋是，受讓上市公司所持股權需要給出很高的溢價，不然很難在股東大會獲得通過。

南開大學渤海金融研究所常務副所長王新建在接受《財經國家周刊》記者采訪時透露，“渤海證券可能會引進外資。”為外資讓路，成為泰達股份棄購的另一個可能的注解。

目前泰達系有多塊金融資產走的是合資的道路，例如泰達國際與英國標準人壽合資組建恒安人壽，與荷蘭荷寶投資集團共同設立泰達荷寶資產管理有限公司，北方國際信托與荷銀投資管理（亞洲）有限公司共同控制泰達荷銀基金管理有限公司等。

在泰達系的這些金融資產中，中方往往處于絕對控股地位，例如持股恒安人壽50%、持股泰達荷銀51%。比照渤海證券的股權結構，泰達國際所持50.91%已屬絕對控股，若要引入外資，較為可能的做法是保持這部分股權不變，而從泰達股份所持的27.04%拆出一部分讓與外資。

據了解，金融資產上市前引入外資機構作為戰略投資者是常見的做法，例如新近籌備在H股上市的中信證券引入了美銀美林、里昂、匯豐、摩根士丹利4家外資投資銀行，早幾年上市的北京銀行引入了荷蘭ING銀行等。

無緣金控平臺

至于渤海證券將引入哪些外資，目前尚無確切消息。但透過泰達系金融資產近來的一系列調整，“泰達金控平臺”的真正落地之處，并非股民期待的泰達股份。

“泰達股份持有一系列金融資產，但不等同于金控平臺。”泰達股份證券事務代表王菲在電話里對《財經國家周刊》記者表示，“泰達金控尚不是一個十分明確的概念，目前不太好回答這個平臺將落在什么層面上。但可以明確的是，這個金控平臺不會落在泰達股份。”

“金融控股是種趨勢，但成立金融控股的門檻很高，需要三會（證監會、銀監會、保監會等）發牌照，特許經營，監管也非常嚴格。”金融專家徐洪才教授介紹，“在這種情況下，金融控股平臺如何設計，必須考慮資產管理和資金運作的便利性。”

宏源證券分析師荀劍說，“泰達系的金融控股平臺不可能落在泰達股份，更可能落在泰達國際。泰達國際是被絕對控股的，而泰達股份只是被相對控股，對于背后的大股東來說，從泰達國際拿錢比從上市公司要容易得多。”

最近幾年，一些央企和地方政府控股的大型企業紛紛打造自己的金融控股平臺，如國家電網旗下的英大系、中國石油旗下的昆侖系等，爭相持有銀行、保險、證券類資產，這些金融資產相互依托，形成混業經營的格局。一些央企從集團內部剝離出了金融資產的股權，裝入一個平臺公司，如中國石油的中油資產管理公司、國家電網的國網資產管理公司。

省、直轄市所屬的金控平臺概念也紛紛出爐，如上海著力打造的上海國際集團（簡稱上海國際），就以金控平臺作為發展目標，目前掌控了上海700多億國有金融資產中的30%。陜西也將“適時組建金融控股公司”作為“提升地方金融機構的綜合實力和整體競爭力”的既定戰略。

從2008年起，坊間流傳著這樣的說法，一個天津國資背景的金融控股平臺將以泰達股份為基礎進行打造，理由是泰達股份旗下金融資產格局完整，證券、銀行、信托等牌照齊全，“天然成為泰達系金融股權的最佳平臺”。上述猜測，使得泰達股份的股價在2009、2010年間得以維持相對高位。但目前看來，這似乎是一個誤會。

從資產規模來看，在泰達股份持有的各類金融資產中，比例最高的渤海證券也只有27.04%，其余包括北方國際信托投資股份有限公司（北方國際信托）5.43%、天津銀行不到1%、國泰君安證券不到1%的股權。

從另外一個角度看，一個打造中的金控平臺總是不斷被裝入新的金融資產，例如上海國際不僅控股上海國際信托、上海證券，是浦發銀行、上海農村商業銀行、國泰君安第一大股東，還出手保險領域，控股長江養老保險，持股安信農業保險。

而近幾年泰達股份并沒有被裝入新的金融資產，較大的一塊渤海證券目前存在被稀釋的危險，曾經擬議的收購天津投資集團公司等8家企業持有的北方國際信托10.39%股權并未實現。泰達股份所持金融資產的比重在泰達系中并未占先，渤海證券的第一大股東是泰達國際，北方國際信托的第一大股東是泰達控股。

花落誰家

“泰達系”的金控平臺將落在何處？

在某種程度上，泰達系的另一持股平臺泰達國際看上去比泰達股份更接近于金融控股平臺的條件。泰達國際專注于金融資產投資，天津官方給泰達國際的定位是，整合泰達控股等五家股東旗下擁有的渤海銀行、天津信托等六家金融機構的股權，并進一步考慮把泰達控股等股東投資在其他地方金融機構的股權予以整合。

這一定位是在2008年之前。從2008年開始，天津市對于金融控股平臺的搭建有過一番規劃。

據王新建介紹，2008年底2009年初，天津市政府主導的金控公司成立，擬議注冊資本約55億元，泰達控股持股約60%，另有天津保稅區投資有限公司等幾家出資方。

“‘十一五’期間，金融改革先行試點，實行金融混業、綜合經營，天津市政府出面成立金控公司。但這個金控平臺成立至今并沒有什么實質的業務，原因是和泰達的現有業務相矛盾。”王新建說，“金控公司想把泰達系的金融資產收歸旗下，但其中矛盾困難重重。除了上市公司股權轉讓手續繁瑣，要經證監會批準，進行有償轉讓之外，天津市政府和泰達所在地開發區政府之間也會有沖突。”

就在有關方面針對金融資產的整合僵持不下之際，泰達控股作為一個實質的金控集團在悄悄崛起。在泰達譜系中，泰達集團是泰達股份的母公司，泰達控股的子公司。泰達集團主要有兩大資產，一塊是產業，一塊是金融。“泰達集團已經是金融控股集團，它是渤海證券、北方信托、渤海銀行、天津信托的大股東。”王新建說。

但天津市政府力圖推進金融業混合經營，把不同的金融資產收歸到一個平臺的決心并沒有變。王新建介紹，“金控公司的第一任董事長已經離任，現任董事長是原泰達集團董事長”。記者查閱到的資料顯示，泰達集團現任掌門人劉惠文，自2001年起開始全面掌控泰達，目前兼任泰達控股、泰達股份、泰達國際董事長等關鍵職位。

尋找泰達股份定位

金融資產或成為被整合的對象，那么，何為泰達股份的主營業務？泰達股份在“泰達系”的資本棋局中又扮演怎樣的角色？

記者試圖通過其以往的資本運作尋找其定位邏輯，卻沒有理清頭緒。

如果說泰達股份主業是房地產，剝離南京新城置業資產難以自圓其說。

新城置業是泰達股份在房地產領域的一塊優質資產。2010年9月，泰達股份控股子公司南京新城發展股份有限公司（新城發展）出售了所持南京新城置業發展有限公司（新城置業）51%股權。

2006年初，泰達股份增資收購新城置業的母公司新城發展51%股權（收購之后實現100%控股），對資產進行評估時給了較高的溢價，其中長期投資評估增值4899萬元，增值率為53.95%。而在5年后出售新城置業時，只給了較低的溢價：新城置業以2010年7月31日為基準的凈資產賬面價值31139.40萬元，評估價值33995.60萬元，增值率為9.17%。

長期關注泰達股份的博主思樸對記者表示，“在新城置業被出售時，由它開發的托樂嘉花園項目等資產尚有部分留存，這些房產的市場價值在2010年時已經比開發之初翻了幾番，而這在資產評估時并未體現。”

思樸認為，“即便新城置業旗下資產售罄，以之為平臺繼續開發新的項目也比出售之后重新組建同類公司要劃得來”。但泰達股份子公司還是選擇了將其賣掉，公告稱是為“集中公司地產業務的優質人才團隊至揚州廣陵新城項目，同時提前兌現房地產項目的投資收益以做大公司看好的區域開發產業”。

類似的事情在2011年再次上演：泰達股份的園林綠化類資產被宣布剝離給實際控制人泰達控股。

剝離前，泰達股份經歷了長達7個多月的停牌――從2010年11月19日之后持續到2011年7月8日前。復牌時，揭開的謎底是“泰達控股擬以現金或資產置換的方式購買上市公司旗下的園林綠化類資產”。

復牌公告中稱，剝離該資產是“為了鼓勵公司專注于主營業務的發展”。

泰達股份初涉園林綠化業務時，雄心勃勃制定了6億元的投資計劃。到剝離前，這一業務遍及20多個省市地區，2010年凈利潤3422萬元，占泰達股份盈利比重逾10%。

一位不愿具名的分析師認為，“泰達股份旗下的園林綠化類資產（泰達園林）未來有上市的希望。泰達園林是國內同時擁有園林工程設計甲級資質和城市園林綠化一級資質的10家企業之一，同類企業要么已經上市，要么正在籌備上市。”

泰達股份旗下子公司在一塊石化類資產上的運作，也與母公司如出一轍。

泰達股份控股子公司天津泰達藍盾集團發展公司（泰達藍盾）擁有南京藍燕石化儲運實業有限公司（藍燕石化）40%的股份。2009年12月，泰達藍盾以1.2億元收購藍燕石化40%的股權。

根據當時的《評估報告》，藍燕石化凈資產3900萬元，短期負債4.8億元。而且2006、2007、2008連續三年，營業收入為負。雖然如此，中介機構對藍燕石化股權價值評估為2.8億元。

該次收購前，自然人錢其連持股97.14%，南京聯正商貿實業有限公司持股2.86%，而錢其連是聯正商貿的法人代表。收購完成后，錢其連仍為第一大股東，持股60%。

2010年11月，泰達股份公告，認為控股子公司泰達藍盾增持藍燕石化達到絕對控股的可能性小，同意其將持有的40%股權出售給錢其連，出讓價格為1.3億元。

篇5

關鍵詞:上市公司;再融資;融資額度;案例分析

中圖分類號:

F275.1

文獻標識碼:A

文章編號:16723198(2010)01018501

1 文獻回顧

經濟學家Myers和Majiluf(1984)提出了資本結構中著名的融資順序假設,該理論認為,由于經營者比企業投資者更多地了解企業的情況,而且,企業的經營者總是試圖為現有股東而不是新股東謀求價值的最大化,因此,如果企業經營狀況良好、投資項目前景看好,經營者寧愿進行舉債融資而利用財務杠桿的正效應獲利,而不愿發行股票籌資使高額收益被外來者瓜分。

與國外上市公司的融資特點不同,我國上市公司普遍優先選擇股權融資方式籌集資金。大股東具有強烈的股權再融資偏好,并從中實現對中小股東的掠奪。黃少安和張崗(2001)研究了中國上市公司股權融資偏好問題,發現融資成本、體制因素等是導致上市公司偏好股權融資的重要原因。李康等(2003)認為由于國有股的控股地位,上市公司只是大股東的影子,大股東可以從股權融資中獲利而偏好股權融資。而陸正飛和葉康濤(2004)研究表明,雖然我國上市公司的股權融資平均成本低于債權融資成本,但這并不能完全解釋我國上市公司的股權融資偏好行為,同時還可能受到破產風險、負債能力約束、成本和公司控制權等因素的影響,企業資本規模和自由現金流越低,凈資產收益率和控股股東持股比例越高,則公司越有可能選擇股權融資方式。

2 案例回顧

中國平安保險(集團)股份有限公司(以下簡稱“中國平安”)成立于1988年,總部位于深圳。中國平安控股設立中國平安人壽保險股份有限公司、中國平安財產保險股份有限公司,并控股中國平安保險海外(控股)公司、平安信托投資有限責任公司。平安信托依法控股平安銀行有限責任公司、平安證券有限責任公司,使中國平安形成了以保險為核心的,涵蓋證券、信托、銀行的緊密、高效、多元的綜合金融服務集團。2004年6約,中國平安保險(集團)股份有限公司首次公開發行股票在香港聯交所主板正式掛牌交易,公司股份名稱“中國平安”,股份代碼2318。2007年3月,中國平安保險(集團)股份有限公司首次公開發行A股股票在上海證卷交易所掛牌上市,公司股份名稱“中國平安”,股份代碼601318。

在A股上市近一年后,中國平安再次開啟融資“閥門”,擬公開增發不超過12億股,同時擬發行分離交易可轉債不超過412億元。

2008年1月21日,中國平安公告稱,為了適應金融業全面開放和保險業務快速發展的需要,進一步增強公司實力,為業務高速發展提供資本支持,公司擬申請增發A股。根據增發方案,中國平安擬向不特定對象公開發行不超過12億股A股股票,發行價格則不低于公告招股意向書前20個交易日公司股票均價或前1個交易日的股票均價。按公告前一交易日中國平安98.21元的收盤價計算,中國平安公開增發募集資金額將達到約1178億元,再加上412億分離債募資額度,其再融資規模將接近1600億元。

2008年2月28日,相關媒體報道國家稅務總局將對中國平安進行稅務稽查,而平安千億再融資計劃或延至7月。當日中國平安常務副總經理兼首席保險業務執行官梁家駒表示,稅務總局對中國平安的稅務稽查并不是針對再融資計劃,也不會對再融資計劃造成影響。

2008年3月5日,中國平安的股東大會,在萬千中小投資者的質疑和不滿聲中,毫無懸念地高票通過了董事會提交的融資議案。

2008年5月8日,中國平安公告稱,在未來6個月內不會考慮提交A股再融資的申請。

自此,轟動一時的平安巨額融資事件暫告以段落。但是其中伴隨著的很多問題值得人們思考。

3 案例分析

自中國平安公告再融資方案后,社會各方的反應及其強烈,其中主要集中在:首先在融資額度上,中國平安去年3月在A股上市,融資額為400億元;在上市不到一年、公司并未給投資者帶來實質性回報的情況下,又出人意料地拋出“天量”融資計劃,1600億元的再融資規模,相當于2007年整個A股市場IPO融資總額的1/3,確實讓市場和股民感到“吃不消”。對于中國平安逾千億巨額再融資行為,中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求教授激動的使:“這是一種近乎于失去理性的融資,近乎于瘋狂的擴展,令常人無所理解!”

中國平安的再融資公告中,對資金用途并未進行詳細披露,只是表示將全部用于補充資本金、營運資金以及有關監管部門批準的投資項目。如此大的融資規模,卻具體項目不明,只是一味的叫你掏錢,難怪會讓投資者反感。更令投資者擔心的使,如果其他上市公司也效仿中國平安,紛紛進行“天量”融資的話,股市會不會淪為上市公司“圈錢”的工具?今天平安募集1600億元,明天工行、人壽再募2000億,那中國的證據按市場不是垮了嗎?

首先,上市公司的再融資行為很隨意。作為規范的再融資行為,上市公司的再融資應該是在對投資項目有確切的資金需求的情況下才提出來。但中國平安的再融資顯然并非如此。不僅沒有確定的投資項目,沒有確定的資金需求,甚至就連到底需不需要再融資,也都是不確定的。比如平安在今年1月21日天量再融資,但到今年5月8日又叫停了再融資,而只是為400億可轉債的發行留了一條后路。因此,平安到底需不需要再融資,要融資多少錢,都是具有隨意性的。

其次,融資金額不與投資回報掛鉤,凸現股市融資制度的重融資、輕回報。最近幾年,管理層一直強調積極的利潤分配政策,要改變上市公司重融資、輕回報的局面。然而,在最能體現上市公司是否重融資、輕回報的再融資問題上,管理層卻大開方便之門,任憑上市公司開海口融資,而不把上市公司的融資與給予投資者的回報結合起來。正因為沒有這種掛鉤,以至中國平安在上市不足一年的情況下就張開海口,推出1600億元的再融資方案出來。

[JP3]最后,再融資制度并沒有得到切實的執行。像中國平安的再融資,因為沒有明確的募資用途,加上公司上市不滿三年的原因,根本就不符合2006年出臺的《上市公司證券發行管理辦法》的規定。但就是這樣一個原本就不符合政策規定的再融資計劃,股市管理層卻熟視無睹,允許其長期存在,這種現象是非常不正常的,明顯是對再融資政策的踐踏。[JP]

4 結論和建議

第一,規則設計待推敲。再融資在制度層面上缺乏相關的規定和限制。雖然現在有融資比例的限制,但是在再融資與上一次融資行為之間時間間隔方面,再融資額度方面都缺乏限制條款。比如可以具體規定:一般情況下,兩個融資之間至少間隔3年;如果沒有明確的重大資金計劃,再融資額度不得超過IPO的規模。

第二,審批制度需完善。我國IPO的審批歷來是很嚴格的,但是再融資方面的審批也一定要從嚴,要考慮到融資行為的合理性和市場的承受能力。在A股市場增發這么大規模,在H股市場的股東坐享收益,對于我們的A股股東來說,本身就是不公平的。

此外,監管部門在制度設計上還應該考慮到相關的問題,比如提高融資的門檻,要求上市公司在融資之時,要先對投資者有回報,或者要求詳細披露,同時加強對融資資金用途的審查,防止挪用以損害投資者的利益。

參考文獻

[1]黃少安,張崗.中國上市公司股權融資偏好分析[J].經濟研究,2001,(11).

[2]李康,楊興君,楊雄.配股和增發的相關者利益分析和政策研究[J].經濟研究,2003,(3).

篇6

“金融 -施工”或稱為FC（finance -construction）模式，是指施工企業利用自己的融資資源和融資能力為已獲取相關項目的開發權、存在資金需求但缺乏融資渠道的合作方企業，代為向金融機構融資并承擔一定的兜底責任，從而獲取合作方企業提供的施工總承包機會的創新型業務。

一、金融-施工模式操作流程

1.施工企業與外部合作方企業就開展金融-施工事項達成初步意向，施工企業利用自身的信譽和資信尋求意愿合作的信托公司，施工企業、合作方、信托公司三方初步商討形成融資方案及項目運作模式。2.信托公司按照三方商討的運作方案面向不特定投資者發行集合資金信托計劃，將募集到的資金以債權（簽訂《信托貸款合同》）/股權（簽訂《增資擴股協議》）/債權+股權（簽訂《信托貸款合同》、《增資擴股協議》）的方式投入到合作方為開展項目設立的投資公司，成為該投資公司的債權人/股東/債權人+股東。受信托公司開展房地產項目的諸多強制性要求，為避免信托公司為參與房地產項目運作的項目公司直接融資，通常在項目公司之上設立一個投資公司，再由投資公司參與項目公司的設立、融資及項目開發。3.投資公司再以債權/股權/債權+股權的方式投入到合作方為直接運作項目設立的項目公司，成為該項目公司的債權人/股東/債權人+股東。4.合作方就持有的投資公司、項目公司的股權向信托公司提供股權質押擔保和保證擔保。合作方的關聯公司就融資事項向信托公司提供擔保（包括不限于資產抵押、質押、保證）。5.施工企業向信托公司提供兜底的保證擔保（也即向信托公司就項目設立的集合信托計劃提供增信服務），在合作方未能按照《增資擴股協議》約定按期回購信托公司持有的投資公司股權及投資公司未能按照《信托貸款合同》按期足額償付信托公司的信托貸款本息的情況下，承擔回購和償付義務。6.作為對施工企業代為引進融資的回報，合作方同意盡量協調將開發項目下的施工總承包任務由施工企業承擔。

上述就是金融-施工模式的簡單操作流程，從流程不難看出施工企業利用自己的金融資源和資信為合作方企業開展項目尋求外部融資渠道，并就融資代合作方企業向金融機構提供保證擔保。作為交換，合作方企業盡量協調將開發項目下的施工任務交由施工企業完成（特別是在以綜合評標法評標的招標中，施工企業良好的資信和融資能力能為投標加分），施工企業從而獲取施工利潤。

二、金融-施工模式中的法律風險

金融-施工模式在較好的解決為企業融資的同時也為施工企業中標施工總承包權增加了勝算。但這種模式除了對施工企業本身的融資能力和資信存在較高要求外，模式本身和模式運作過程中存在的法律風險也給施工企業開展此類業務帶來了全新的挑戰。

1.招投標無效的風險。在上述模式中，由于施工企業為合作方企業代為融資并提供擔保，作為交換，合作方企業往往承諾以比市場優惠的價格優先考慮將項目中的施工任務交由施工企業承擔。為此，雙方通常在開展代融資前或同時，簽訂一個《施工總承包框架協議》，事先約定中標后的施工量、合同金額、計價原則、支付條件等實質性內容。屆時，如果施工企業中標，雙方就必須按照框架協議的約定簽署正式的《施工總承包合同》。這時，就可能會出現一個問題，項目按照正常的招投標程序，經過公開公正的評標，施工企業中標。但是因為在確定中標前，施工企業與作為招標人的合作方企業已簽署過《施工總承包框架協議》，這樣的行為按照《招標投標法》的規定“在確定中標人前，招標人不得與投標人就投標價格、投標方案等實質性內容進行談判。前款所列行為影響中標結果的，中標無效。”因此，即使施工企業未在評標中享受額外的“待遇”，也會因前述行為被質疑并可能導致中標無效的法律后果。

2.合同無效的風險。如果施工企業中標了，無論該中標是否符合法律的規定，雙方在其后簽訂正式的《施工總承包框架協議》時總會面臨一個“黑白合同”的問題。因為之前雙方已經簽訂了一個《施工總承包框架協議》，鎖定了雙方具體協議的實質性內容，而招標文件的商務條款又可能與框架協議的約定不符。因此，雙方在按照招標文件的要求為滿足政府備案的需要在簽訂一個“白合同”的同時，必然還將簽署一個“黑合同”以滿足施工企業的需要。因此，施工企業也會因黑白合同面臨合同無效的風險。

3.未能中標的風險。正常的招投標程序中，是否中標存在或然性，投標失敗是每一個市場投標主體都可能面臨的商業風險。但在金融-施工模式中，施工企業都將合作方企業保證中標作為換取代為融資并提供擔保的核心條件。因此，是否中標在金融-施工模式中對施工企業來說就已不單純是一個商業風險而是演化成一個法律風險。而能否中標按照正常招投標程序已不是合作方企業能完全把控的，這樣對施工企業來說就必然面臨提供代融資承擔擔保責任后而不能獲取期待的施工總承包權的法律風險。

4.承擔兜底責任的法律風險。在金融-施工模式中，施工企業承擔的主要義務有二，一是代為引進融資，一是承擔兜底的還款責任。而后者尤其值得關注和重視。在施工企業代為引進融資后，金融機構要求施工企業提供兜底的增信服務，從法律性質上講，這就是一個連帶責任保證擔保。即當按照合作方企業與金融機構簽訂的相關協議的約定，合作方企業未能按時足額償還引進的融資本金及利息等費用時，施工企業就必須代合作方企業承擔相關的還款義務。盡管承擔該義務后，金融機構在將債權轉讓給施工企業的同時也將附屬的擔保物權一并轉讓給了施工企業，但擔保物權中的抵押的土地使用權如何轉讓抵押給企業面臨現實政策禁止的障礙；擔保物權中的質押股權的價值也受制于所在項目后期銷售的市場盈利狀況。因此，接受擔保物權也不能完全補足我們承擔的擔保責任，尤其是在項目市場前景不佳的情況下，接手項目只會給施工企業增加額外的財務負擔，帶來更多不可預料的法律風險。

三、建議

篇7

始于2005年5月的股權分置改革，在經歷了大約一年半的時間之后，就被早早地未蓋棺先定論了。2007年1月19日，新華社發表題為《股改決定性勝利引領股市大轉折》的文章稱：我國上市公司股權分置改革目前已順利進入收尾階段。這場史無前例的制度性變革用了一年多的時間，就取得了決定性勝利，推動了中國股市從漫漫熊市向持續健康發展的歷史性轉折。

股權分置是長期困擾中國股市健康發展的一個重大因素。進行股權分置改革，解決股權分置問題，確定很有必要。不過，從目前中國股市的情況來看，股改是否取得了“決定性勝利”恐怕還需要時間來考驗。一個明顯的問題是，困擾當前股市的兩大問題都與股改有關。一個是被投資者稱為“惡意圈錢”的上市公司巨額再融資問題，一個是被市場視為洪水猛獸的“大小非”套現問題。

“惡意圈錢”原本是股權分置背景下的產物。由于股權分置的原因，大股東、非流通股股東與流通股股東的利益并不一致，所以，一股獨大的大股東及上市公司根本就不顧公眾投資者的利益，將原本正常的融資行為也就演變成了上市公司的“惡意圈錢”行為。而股改就是要通過對價支付的方式，讓非流通股股東向流通股股東支付對價獲得所持股的流通權，使大股東的利益與中小投資者的利益保持一致，這樣“惡意圈錢”的行為也就不會發生了。

事實顯然并非如此。雖然目前上市公司的股改工作總體上已經基本結束，但今年1月21日中國平安推出1600億元的巨額再融資方案明顯打下了“惡意圈錢”的烙印。該方案不僅絲毫沒有顧及市場與投資者的承受能力，甚至連最基本的募資用途也沒有明確的披露，而且該公司囤積在一級市場上的打新股資金甚至超過了1600億元。正是基于中國平安的帶頭作用，以至中國平安再融資方案出臺后，大大小小的“中國平安”們也都躍躍欲試，爭先恐后地推出各自的圈錢計劃，將投資者推入到再融資恐懼癥”之中。

“大小非”的減持同樣來勢兇猛，令股市倍感壓力。以中信證券為例，該公司2007年年報顯示，公司“大小非”解禁態度非常堅決，年內減持總股份達到7.43億股。其中，雅戈爾和中信國安在2007年就全部拋售了限售股。控股股東中信集團也減持了1.24億股。董事長王東明將股權激勵獲得的80萬限售股在年內全部清倉。而根據統計數據顯示，如果按照現在的價格水平，到2010年，A股市場的總流通市值將達到222854.94億元，同比現在的流通市值增長194.9%，相當于在現在市場上再增加近兩個市場的流通值。也就是說未來兩年內，即便不考慮IPO因素，僅“大小非”減持就可以讓A股的流通市場規模擴大兩倍，這顯然難以讓投資者對股市的中長期走勢表示樂觀。

篇8

融資瓶頸

近年，招商地產在中國房地產市場上可謂春風得意，其土地儲備面積達到了880萬平方米；2008年，招商地產表示將繼續加大拿地的力度，擴張計劃肯定會超過2007年。然而，急速擴張的步伐也讓招商地產的資金鏈日益繃緊。根據之前該公司的表態，2008年銷售80萬平方米住宅，將回籠100億資金，其中60億用于項目建設投入。實際上，截至2008年6月，公司實現回收銷售現金僅14億。較長的開發周期對公司財務狀況無疑會有一定的影響。

房地產公司資金鏈困窘的絕非招商地產一家。泛海建設2008年進入大規模開發建設階段，資金需求量巨大。迪馬股份董事會也通過有關議案，準備在2008年度擇機增加土地儲備，而這自然又需要大量資金投入。大量的資金需求偏遇到來勢洶洶的貨幣緊縮政策，銀行貸款之門幾乎被堵死。

來自銀行的間接融資受阻之后，資本市場的直接融資也變得十分艱難。2007年10月以后，A股市場對房地產股的大規模融資和再融資行為就一直大門緊閉。

借道信托

房地產作為一個資金密集型行業，對金融有很強的依賴性。國泰君安證券研究所的報告稱，2008年房地產行業資金缺口達7100億元。面對銀行緊縮銀根、資金緊張的局面，房地產公司在二級市場融資被嚴格限制的情況，紛紛改道信托。

2008年1月16日，招商地產公告表示將啟動信托融資方案，此舉是希望“通過信托的方式將租賃資產做一個資產證券化產品”。

公告顯示，在此次信托融資方案中，招商地產將于上海國際信托有限公司設立支持信托，信托期限不超過3年，融資規模為10億元。此項資產支持信托項下區分為優先級受益權和次級受益權。優先級受益權由上海信托以優先級信托單位的形式向投資者發行；次級受益權由招商地產享有，同時取得優先級信托單位的發行資金。按照計劃，招商地產、上國投、建行三方合作：招商地產以控股子公司深圳招商房地產、深圳招商新安置業部分物業的財產權作為信托財產，與上海信托設立“上信國瑞?招商地產資產支持信托”，并發行“上信國瑞?招商地產資產支持信托”優先級信托單位，然后通過建行“乾圖理財”產品進行資金募集。繼股權融資、公司債券融資后，招商地產又使用了新的融資方式。

其實，這并不是招商地產第一次啟動如此規模的信托計劃，此前在2006年，招商地產便成功獲得10億元的大額信托貸款，該筆信托貸款是與新華信托合作的項目，為期3年，尚未到期。

不光是招商地產，多家房地產上市公司均有過信托融資的歷史。2007年3月28日，華僑城曾借道信托，融資6.5億，時間期限為5年；2008年4月30日，華發集團將其及其下屬公司持有的公司股權156224686股中的50%即78112343股質押給深圳國際信托投資；之前，華發集團與工商銀行、深國投有限公司合作，共同設立了半年期額度為6.13114億元的“深國投?華發股份股票收益權資金信托”，目前上述信托計劃募集的資金已經到位。

融資多元化

根據招商地產的公告，該公司跟上海國際信托有限公司正式簽署《上信國瑞?招商地產資產支持信托合同》后，成功募集資金人民幣6.5億元，信托融資年綜合成本為募集資金總額的7.72%。雖然6.5億元的信托融資在國內已經較大，但與此前宣布的不低于10億元的規模相比仍有所降低。

實際上，隨著2002年7月18日，信托業的“一法兩規”完全出臺以后，信托業在中國才開始真正的崛起。從2002年以后到現在，信托每年對房地產業做的資金貢獻差不多在500~600億人民幣之間。

信托融資的優勢顯而易見。一方面，信托產品融資速度快，一般周期在2~3個月；另一方面，信托產品使用靈活，它可以設置成股權投資信托、財產信托或者優先購買權信托，甚至還可以做表決權信托，受益權轉讓信托等等，創新的空間非常大。

但是，同時我們也應該看到，該融資方式在我國發展先天不足，國家政策等各個方面均有所限制。2007年2月，銀監會新修訂的信托監管規章。雖然新辦法取消了對集資信托計劃200份合同份數限制，但是對自然人準入門檻要求更高了。2008年5月，中國銀監會再次發文叫停商業銀行融資性信托擔保業務。這些在一定程度上必然影響到房地產信托融資產品的規模和流動性。

信托融資對發信托者成本也較高。據了解，集合類信托資金成本在12~15%，單一類信托則高達20%左右。

篇9

關鍵詞：中小企業；股權融資；債務融資；銀行融資；政府援助

全球金融危機對中小企業融資和發展產生了嚴重的不確定性影響。由于經濟衰退，各國政府開始考慮實施更具包容性、可持續性的經濟政策，中小企業在國民經濟發展中的作用越來越明顯。尤其是在亞洲地區，由于生產和貿易在經濟增長中處于核心地位，中小企業的發展對經濟增長和就業的拉動作用尤為明顯。根據相關數據顯示，2014年中國中小企業創造的最終產品和服務價值超過GDP總量的60%。

然而，中小企業的融資需求并未得到充分滿足。根據2015年四季度《貨幣政策執行報告》，2015，我國小微企業人民幣貸款余額約為人民幣23.5萬億元，僅占中國金融機構人民幣貸款余額約17.3%。根據國際金融公司（IFC）的統計，2011年，我國中小企業信貸缺口高達627億美元，企業平均信貸缺口達4.4萬美元，中小企業融資難問題日益嚴重。近年來，國務院、中國人民銀行及中國銀監會頒布了多項政策和措施，鼓勵金融機構向中小企業開發及提供創新的金融產品及信貸服務，增加對小微企業的貸款。但由于規模小、缺少抵押物、信息不透明，加之我國資本市場和監管框架不完善，中小企業普遍存在貸款難的問題，這就要求中小企業不斷創新融資模式，拓寬融資渠道，對中小企業融資模式的研究就顯得尤為重要。

“他山之石，可以攻玉”。國外金融市場比較成熟，中小企業融資模式也呈多樣化發展趨勢，主要有股權融資、債務融資、銀行融資以及政府援助等方式。因此本文的出發點就是通過研究國外中小企業先進融資技術和融資渠道，發現中小企業適合的融資模式，以期能夠為國內的研究和政策制定提供支持，提高中小企業的融資效率。

一、 股權融資

中小企業初創時期，道德風險與信息不透明等問題比較嚴重，內部股權融資中小企業是主要的資金來源，典型代表是以中小企業主的個人儲蓄作為種子資金。隨著企業的發展和壯大，中小企業將逐步降低內部股權融資比例，并開始尋求其他資金渠道，比如內部未分配利潤和風險投資等。

一般情況下，股權資本沒有明確的到期還款日，股權資本提供者實際上是企業投資人。股權資本既可以通過內部途徑獲得，也可以通過外部途徑獲得。內部股權主要來自企業主自有資金、親友借貸或者企業未分配利潤；外部股權主要來自除現有合伙人和親友之外的資本。

如上所述，由于資金短缺、缺少貸款抵押品等，初創期的企業較多地使用股權融資。股權融資有兩個優點：一是與債券融資相比，股權融資不需要支付利息；二是股權融資有助于提高企業信譽。Ou和Haynes（2006）認為在兩種情況下企業需要通過股權融資滿足融資需求：一種情況是面臨財務困境且缺少融資渠道；二是正常渠道的資金流流入小于資金流流出。那么為什么僅在這兩種情況使用股權融資？Ou和Haynes（2006）認為，原因在于外部資金提供者認為初創期中小企業未來的成長充滿了不確定性，并將此類企業歸為高風險企業。Sch？]fer，Werwatz和Zimmermann（2004）的研究結論與Ou和Haynes（2006）不一致，他們發現風險企業更容易獲得股權融資。

在股權融資中，風險投資和天使投資是兩種重要的外部股權來源。風險投資是一種金融中介，由投資者提供資金來源，主要投向高風險、信息不透明的企業，其中大部分是初創型企業。風險投資者決定投資時間和投資類型，并負責篩選、簽約和監督企業，全程參與企業的戰略規劃和戰略決策。風險資本市場由一系列的機構組織構成，包括上市公司、投資公司和私人合伙企業等。相較于其他傳統的融資渠道，風險投資以下三點特征：首先，風險投資的信息不對稱性和不確定性較強，同時受投資的企業擁有較高的無形資產。其次，只有在風險資本集中投資到企業以后，企業才會有動力接受監督，監督手段主要包括駐守企業，并與企業管理人員定期舉行會議。最后，風險投資者可以為企業提供新供應商、新客戶和戰略合作者。

與風險投資不同，天使投資是企業的直接融資手段。天使投資人具備豐富的商業經驗，通常選擇高成長性的中小企業直接投資。該投資形式基于股權合同，通常為普通股。天使投資具備三個優點：首先，天使投資在企業早期比較活躍，通過建立內部融資與外部投資人之間的聯系，解決中小企業“融資缺口”問題。其次，天使投資的拒絕率低，投資時間長，并且可以滿足中小企業的大部分要求。最后，與風險投資不同，天使投資傾向于本地投資。

天使投資是許多中小企業重要的資金來源之一，尤其是初創期的企業。根據Morrissette（2007）的估計，天使投資的投資額約為風險投資的11倍。Shane（2012）的調研數據表明，2001年～2003年，每年約有14萬到26萬個天使投資人向50 000個～57 000個中小企業投資了127億～360億美元。Stedler和Peters（2003）的研究表明，德國天使投資總資產約為250萬～500萬歐元，分布在1個～5個企業中，全部都是初創期企業。

二、 債務融資

中小企業和大型企業的資產結構與股權和債權的使用密切相關，但由于中小企業信息不透明，資產結構與股權、債權之間聯系沒有那么緊密，增發股票將稀釋企業的所有權和控制權。因此，為了保持完整的企業所有權和控制權，中小企業更傾向于尋求債務融資，而不是股權融資。

在債務融資方面，中小企業與大型企業存在三個顯著差異。首先，大型企業一般擁有廣泛的債務融資來源，但中小企業往往只能從商業銀行融資。其次，由于中小企業信息不對稱問題比較嚴重，企業與銀行的長期借貸關系，能夠幫助中小企業融資過程中出現的問題。最后，對于企業主集權的中小企業，目前的研究還不能證明債務融資可以降低信息不對稱帶來的成本。

選擇短期債務還是長期債務，對中小企業的資本結構有重要的影響。短期債務的選擇與否，由其帶來的成本收益決定。Jun和Jen（2003）認為，短期債務帶來的收益主要有：（1）短期債務利率基本為零；（2）與長期債務相比，短期債務的名義利率較低；（3）短期債務的靈活性較高，可以根據企業的融資需求及時做出調整；（4）短期債務的籌資成本較低。此外，企業必須在較短時期償還債務和相關費用，因此從出借者的角度來看，短期債務可以有效解決信息不對稱問題。短期貸款的主要缺點是風險較高。因此，當短期債務的收益不能抵消風險時，企業將傾向于長期債務融資。

貿易信貸是中小企業重要的債務融資來源之一。中小企業使用貿易信貸，既有交易動機，也有融資動機。存在交易，就可以預測短期內雙方（買方和賣方）的現金需求，進而通過現金管理節約交易成本。融資動機是指，當企業無其他融資渠道時，中小企業將會訴諸貿易信貸。此外，Fatoki和Odeyemi（2010）認為，初創期的中小企業，違約風險較高，貿易信貸融資是其首選的融資方式；資金來源充足的企業可以充當金融中介，并為資金匱乏的企業提供資金幫助。

在某些國家，由于銀行系統與金融系統不發達，加之中小企業信息不對稱問題比較嚴重，貿易信貸對于解決中小企業融資問題至關重要。Allen，Qian和Qian（2005）把中國經濟的高速增長歸功于非正式融資渠道，其中最主要的就是貿易信貸。Cook（1999）使用1995年352家俄羅斯企業的數據進行研究，結論表明非金融機構，尤其是貿易信貸的提供商在中小企業發展中發揮了積極的作用，有效地解決了中小企業信息不對稱的問題。Cook（1999）認為，貿易信貸可以通過兩個途徑解決資本市場不完善的問題。第一，貿易信貸供應方可以掌握合作伙伴的更多信息，能夠有效評估和控制信用風險，解決信息不對稱問題；第二，通過貿易信貸，中小企業可以向銀行證明自己的信用，提高獲得銀行貸款的可能性。

非銀行金融機構債務是中小企業另一重要的債務融資來源。以津巴布韋為例，非銀行金融機構貸款占全社會債務的30%，在中小企業債務中排名第二。小企業聯合會（SBA）進行的最新一項研究表明，美國有15 000多家金融機構提供中小企業融資服務，半數為信用社形式的非銀行機構。原因在于，由于銀行傾向于短期債務，因此他們的負債也是短期的；非銀行金融機構，如保險公司等一般傾向于長期債務，因此他們的負債也是長期的。

一般情況下，中小企業使用債務作為外部融資渠道的主要優勢是“稅盾利益”（Tax Shield Benefit）。此外，在尋求外部資金時，中小企業主為了保持對企業的控制，往往限制使用股權融資。多股東的中小企業經常保持低債務水平，以避免破產和債務融資帶來的成本問題。

三、 銀行融資

大量的研究表明，銀行是中小企業最主要的外部資金來源。Keasey和McGuinness（1990）認為，與其他融資渠道相比，銀行融資價格相對較高，但會產生較高的回報率，而且銀行的監管能夠促進中小企業實現更好地發展。從銀行的角度來看，中小企業領域具有重要的戰略意義。Dela Torre等（2009）認為銀行與中小企業之間密不可分，銀行不僅為企業提供必要的資金支持，還為企業提供一系列的服務和金融產品。Beck等（2008）研究了影響銀行為中小企業提供資金支持的因素，其中最重要的是企業的發展前景和巨大的盈利能力，另一個目的是拓展中小企業客戶。此外，銀行支持中小企業發展也能刺激競爭，推動產業發展。

中小企業銀行融資的實證文獻主要集中在融資模式、融資技術和模型等問題上，比如關系型貸款，保理和信用評分模型等。

關系型貸款能夠有效解決企業貸款、尤其是中小企業貸款過程中出現的信息不透明問題。在關系型貸款中，金融機構（主要是當地銀行）通過與企業的連續接觸，持續收集企業“軟”信息。這些信息主要用于貸款過程中的企業評估，確保企業能夠到期還款。信用評分作為一種貸款技術，被廣泛用于銀行評估貸款申請者的信用度。關系型貸款的信息收集時間較長，而信用評分技術可以直接從消費者信用局和商業征信機構獲取相關信息和數據，有效提高中小企業企業的貸款效率。Frameetal.（2001）發現，采用信用評分技術以后，銀行貸款占中小企業資金份額提升了8.4%。此外，根據Frame（2007）的研究，8.4%的提升可以分為五個組成部分：（1）貸款總額提升；（2）貸款投向了信息相對不透明的風險客戶；（3）貸款投向了低收入地區；（4）貸款投向了偏遠地區；（5）提高了貸款期限。

中小企業貸款的另一項技術是保理。簡單地說，保理就是把企業的應收賬款變現。由于中小企業通常缺少抵押品，保理作為應收賬款抵押的一種方式，對于提高中小企業的流動性具有重要作用。保理作為中小企業資金來源渠道，在滿足中小企業資金缺口方面至關重要。

四、 政府援助

中小企業面臨的外部融資約束，會嚴重影響中小企業在國民經濟發展中的關鍵作用。因此，許多國家已經開始通過政府援助確保中小企業的資金需求。Riding，Madill和Haines（2007）認為，只有在特定條件下，政府援助計劃才能有效地拓寬中小企業資金來源。此外，由于規模較小、信息不對稱等問題，中小企業的面臨的信貸約束較大，Zecchini和Ventura（2009）建議政府援助計劃應致力于降低中小企業受到的信貸歧視，降低信貸成本。對于不同類型、不同生命周期的中小企業，政府的援助計劃也應提高針對性和差異化水平。

加拿大的《中小企業融資方案》是工業化國家政府援助計劃的典型案例。根據這項方案，加拿大政府每年為85%的貸款提供擔保。2005年～2006年，這項計劃使中小企業獲得了10 000多筆貸款，總價值超過10億加幣。再看英國，1981年英國頒布了《小企業貸款擔保計劃》。1998年～1999年，中小企業貸款規模達到45 000多筆，總價值達到1.89億英鎊。發展中國家的情況略有不同。克羅地亞政府于2000年，聯合八家本地商業銀行實施了《國家中小企業貸款計劃》，旨在提高中小企業信貸供應，降低融資成本。然而事與愿違，在實施的前兩年，中小企業的貸款審批率只有5%，原因在于《國家中小企業貸款計劃》中涉及的商業銀行之間使用的貸款標準不一致。與克羅地亞的案例相反，《乞力馬扎羅合作銀行計劃》有力地提高了坦桑尼亞北部地區農村中小企業的信貸供應。Satta（2006）評估了《乞力馬扎羅合作銀行計劃》，認為該計劃的執行效率，超過了亞洲、拉丁美洲以及中東國家的中小企業融資計劃。

五、 主要結論

隨著中小企業的經濟貢獻度不斷上升，就要求我們必須不斷地研究中小企業融資行為。由于大型企業的運作模式明顯有別于中小企業，因此大型企業的融資模式不能完全應用于中小企業。本文通過綜述國外中小企業融資模式方面的相關研究，分析了影響中小企業采用何種融資模式的因素。

本文認為鑒于中小企業發展的復雜性、多樣性和差異性，解決中小企業融資難問題，關鍵在五點：一是加強中小企業自身發展，擴大企業發展規模，完善自身的資產結構，提高信息透明度，這是解決中小企業融資難的根本所在；二是實施政府援助，支持政府建立統一信息平臺，解決“缺信息”難題，并通過信用擔保貸款、保理業務和政府補貼等方式，擴大中小企業資金來源；三是深化金融體制改革，構建與中小企業發展相適應的多層次的間接融資體系，為中小企業提供全方位、多層次、個性化的金融產品和服務；四是健全商業銀行相關的服務配套設施，根據中小企業發展特征進行客戶精細化分類，并提供合適的金融產品，積極踐行“投貸債”聯動；五是健全擔保機制，積極探索、創新并實踐“政府+銀行+第三方”多種風險共擔機制。

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基金項目：2015國家社科基金青年項目“垂直專業化背景下中國制造業國內技術含量的動態變化及影響因素研究”（項目號：15CJL049）。

篇10

私募股權融資不僅僅意味著獲取資金，用以解決公司長期面對的資金短缺問題，同時，新股東的進入也意味著新合作伙伴的進入。這在公司的治理結構、財務規范作業，以及當前及未來的業務發展、運營規劃方面，都能夠有相應的支持和提升，所以受到中小文創企業的普遍關注。本刊為此請北京新元文智咨詢服務有限公司投行部分析師丁文超，就讀者關心的此類問題做一些具體的解答。

問：企業需要具備什么樣的條件才能進行私募股權融資？

答：文化創意企業私募股權融資渠道主要有文化創意產業投資基金、VC/PE、天使投資人。通常情況下，針對不同的文化創意企業，有不同股權融資方式，如天使投資一般投資種子企業，在企業初創期和成長期一般是風險投資（VC），在企業的快速上升期和成熟期主要是私募股權投資（PE）。但不管哪種形式的股權融資，一般都要求企業的主營業務突出、商業模式清晰、成長性好/行業地位較高，企業有良好的業績增長預期。

問：私募股權融資的流程是怎樣的？

答：私募股權融資的一般流程如下：1.企業管理當局（董事會或股東會）確定融資計劃，并授權具體負責人或股東會授權至董事會。

2.對自身進行基本盡職調查，必要時聘請外部專業財務顧問或人員協助，準備公司介紹基本資料或商業計劃書。

3.引入投資機構初步洽商。

4.在簽署保密協議后，有意向的投資機構進行盡職調查。

5.溝通、談判、直至確定最終投資方案，簽署《投資協議》。

6.公司董事會、股東會完成必要決策程序。

7.資金到位，辦理驗資、工商變更登記手續。

問.私募股權融資前需要做好哪幾件事？

答：文化創意企業在實施融資工作之前，需要重點做好以下幾個方面的工作，以便于融資各項工作的高效推進。

一是要認真分析行業和市場未來的發展趨勢，比較清楚地界定自身所處行業的相對位置，這利于認清企業的優劣勢。

二是了解行業內其他企業尤其是有對標作用的企業的經營和融資狀況。

三是討論企業現有的商業模式和業務組塊存在的各方面特點，以及未來可能的發展方向。

四是規劃企業未來的發展戰略和相對可行的具體經營計劃。

五是以上述戰略為依托，確定企業的資金需求和使用計劃。

六是對自身的融資估值進行分析，并在此基礎上，明確出讓的股份結構。

七是由企業管理層確定融資流程和具體的負責人和執行團隊。

八是聘請專業的財務顧問咨詢服務公司，實際開展融資工作。

問：私募股權融資過程中需要注意哪些問題？

答：文化創意企業股權融資過程中，應該避免出現以下幾方面的錯誤：

一是不重視行業研究，缺乏對自身的清醒認知。

二是缺乏清晰的業務發展戰略，對企業未來的發展方向和實施步驟模棱兩可。

三是忽視對企業商業模式的梳理，只是為了融資而寫，并沒有建立在嚴謹的盡職調查之上。

四是估值不切合企業實際，漫天要價。

五是缺乏融資能力，尤其是財務規劃能力，但又不接受專業機構的服務寄希望于碰運氣。

六是錯過融資時機。

七是融資周期規劃不當，融資談判方式不恰當。

八是融資數額和出讓股份比例出現偏差。

問：企業在估值方面應注意什么？

答：每個公司都有其自身價值，價值評估（估值，Valuation）是資本市場參與者對一個公司在特定階段價值的判斷。非上市公司，尤其是初創公司的估值是一個獨特的、有挑戰性的工作，其過程和方法通常是科學性和靈活性相結合。

公司在進行股權融資或兼并收購等資本運作時，投資方一方面要對公司業務、規模、發展趨勢、財務狀況等因素感興趣，另一方面，也要認可公司對其要出讓的股權的估值。

通常情況下，如果企業對自己的價值沒有一個正確的認識，導致經常發生下面的估值誤區：①缺少估值依據，漫天要價；②缺少行業和企業成長規劃而產生畏懼心理導致估值過低；③缺少未來業績目標而使得估值靜態；④未充分考慮融資階段和周期；⑤認為估值越高越好。

問：投資協議條款清單（Term Sheet）是什么，里面包括了那些主要內容？

答：投資意向書是投資者與擬被投資企業就未來的投資交易所達成的原則性約定，集中了投資者與被投資企業之間未來簽訂的正式投資協議、公司章程等文件的主要條款。

投資條款清單里最主要的三個方面的內容是：投資額、作價和投資工具；公司治理結構；清算和退出方法。雖然只有十頁左右的篇幅，Term Sheet中囊括了融資相關的所有關鍵內容的概要，因此，一旦雙方簽署Term Sheet，接下來的融資過程就會非常程序化。

理論上講Term Sheet并沒有法律約束力，除了獨家條款、保密條款之外，但一般雙方從信譽角度上考慮都要遵守承諾。企業可以同時與多家投資公司談判Term Sheet，但只能簽署一份。另外，企業在與某風險投資機構的Term Sheet獨家期之內不能跟其他投資公司談判新的Term Sheet。

正式簽訂的投資協議中將細化Term Sheet中的條款清單，但這些條款不太可能在正式協議簽訂時重新談判。另外，大約有1/4至1/3簽了Term Sheet的項目最后沒有達成投資交易。

大部分創業者對Term Sheet很困惑，因為其中包含太多陌生的名詞，他們會覺得很多條款看起來像是不平等條約或是賣身契。創業者也往往處于一種不利的談判地位，因為他們通常只有很短的時間認真考慮條款的內容及其潛在影響，所以，創業者最好還是請財務顧問或律師幫忙把關。

問：企業財務顧問主要扮演什么樣的角色，主要服務內容包括哪些？

答：一是對企業的業務及財務體系進行了全面的評估，并就企業業務及財務管理流程方面的問題提出了大量有效的管理建議。

二是協助管理層探討及完成了對未來發展戰略的梳理，并以此為基礎完成了公司未來的財務預測。

三是起草了商業計劃書等重要交易文檔。

四是協助管理層與現有股東及潛在投資人進行溝通，幫助管理層平衡與現有股東及潛在投資人間的利益，同時確保管理層的長期利益得到保障。

五是向甲方提交融資進程報告。

六是代表公司與潛在投資人進行了多輪談判，并就法律文件提出專業修改建議。