股權投資項目的投后管理范文

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國有企業是一種非常特殊的生產經營組織形式,國有企業跟私有企業有著本質的區別,國有企業最為顯著的特點如下:政府投資參與控制的企業,政府的意志和導向決定了國有企業的行為,不僅如此還具有非常顯著的營利性法人和公益性法人的特點,也就是說,國有企業不僅需要實現資產保值,還要實現資產增值,在上述的基礎上促使國民經濟得到基礎保障。國有企業股權投資項目一般包括以下幾個階段:項目收集階段、項目收集階段、立項調研階段、投資決策階段、投后管理階段、后評價階段。上述階段中,股權投資項目后評價階段實質上是股權投資項目周期中最后的階段。股權投資項目后評價工作實質上指的是總結和評價是不是正確作出了項目決策,執行取得了怎樣的效果,是不是滿足了預想的效果等,在總結經驗與教訓的基礎上,對當前的股權投資主體投資活動進行改進和完善,從而促使股權投資效益得到有效提升,同時起到規避投資風險作用。

二、國有企業股權投資項目的特點

我國早期國有企業股權投資的主要目的,是為了提供穩定的現金流給國家產業政策導向下難以從傳統金融部門取得融資的高新技術創新型企業。這一融資過程并不以風險收益為目的,而是以財政投入為基礎,設立股權投資機構的方式更多是為實現產業扶持與資源配置。這一過程中,為保證國有資本投向的合規性,借鑒財政資金投入的審批模式,更多強調創業資本投入的層級審批與多頭監管。雖然近十年來各地的國有股權投資企業分別以不同形式來積極推進投審流程、評估體系甚至組織架構變革,然而國有股權投資企業責權利不匹配問題仍然沒能很好解決。股權投資市場的高度市場化的基本特征,和我國國有企業低效率、低風險導向的基本特征之間的基本矛盾仍然存在。因此,在法制環境建設方面,應考慮到股權投資行業新的競爭環境對于國有企業的市場化要求,在制度建設上應保障國有股權投資企業在股權投資市場作為市場普通參與者應享有的權利。不僅需要一定程度上解決國有股權投資企業的設立限制、投資限制以及運作流程限制,為國有股權投資企業營造公平合理的規制環境,更需要考慮到國有股權投資企業在資本市場中所發揮的引導作用,在確保國有股權投資企業獲得平等法律保障的基礎上,更應在風險補貼、稅收減免等角度進行政策扶持。在國有資產監管方面,應考慮到股權投資行業的特殊性。股權行業的單個風險大、失敗率高、收益退出周期較長,對于國有股權投資企業的監管,應遵循股權投資行業的長收益周期。圍繞項目生命周期,針對資產組合整體進行監管,將創投資本經理人的風險要求和收益要求長期化、組合化。改變原有項目分階段的監管模式,提升國有股權投資企業業績考核的靈活性與機動性,增強國有股權投資企業相對其他市場參與者的競爭活力。

三、國有企業股權投資項目后評價內容

1.股權投資項目實施過程的后評價工作

(1)項目立項階段評價。主要內容包括:項目立項標準、項目立項報告、項目立項程序和項目立項評審意見等。(2)項目盡調階段評價。主要內容包括:項目實地考察、項目資料審核、項目投資建議書、項目投資決策程序和項目投資決議等。(3>文秘站:<)項目實施階段評價。主要內容包括:項目合同及投資協議的簽訂、資金撥付、項目資料存檔、股權變更登記等。(4)項目運營階段評價。主要內容包括:項目投后跟蹤服務、項目經營分析報告、項目重大事項報告、項目投資退出等。

2.股權投資項目投資效果的后評價工作

(1)財務效益方面的評價。股權投資項目財務評價首要工作就是分析研究項目所產生的營利性、清償能力以及盈虧平衡等,將全投資稅前的內部收益率以及凈現值計算出來,還要將企業自有的資金稅后內部收益率大小以及總投資收益率大小計算出來,不僅如此,還要準確計算出資本金凈利潤的大小、速動比率大小、流動比率大小、償債備付率大小以及資產負債率大小,同時需要跟可研階段所設置的預期目標完成對比分析工作,當遇到差異較大指標的時候需要針對其實際情況進行具體原因的分析。(2)協同效應方面的評價。企業投資工作實施之后,其總體的效應超過合資前的獨資經營所產生的效應,多出部分就是協同效應。協同效應需要重點評價以及分析股權投資項目是不是可以在企業核心業務發展過程中發揮效用,是不是可以為企業創造大量的經濟效益。嚴格按照協同效應所產生的不同方面的影響,一般情況下,我們會將協同效應進行劃分,分別評價分析,主要包括以下四種類型:第一是經營協同效應分析,第二是管理協同效應分析,第三是技術協同效應分析,第四是財務協同效應分析。

3.評價股權投資項目的影響

首先,產生的直接影響。主要有以下幾個方面的內容:評價企業的收入水平、評價企業的債務結構影響、評價企業的市場資源類型、評價企業的品牌資源保護、評價企業的人力資源結構、評價企業產生的社會影響、評價企業的實際員工配置等。其次,產生的間接影響。主要評價內容包括以下幾個方面:首先是評價國家經濟、區域經濟以及社會發展所產生影響等方面。其次是評價產業結構以及技術進步等方面的影響。再次是評價分析境外項目的影響以及分析股權投資影響雙邊關系以及經貿合作關系的影響等。

4.可持續性評價企業股權投資項目

在分析項目現狀的基礎上,立足于以下方面完成在可預測經營期間項目持續發展能力的正確評價:企業內部因素、企業外部因素等。對企業目前存在以及將來需要面臨的風險類型進行分析,同時還要在上述的基礎上完成風險產生原因的分析以及企業解決對策的分析等內容。其中,需要評價的重點設置為項目目標的可持續性發展。需要的時候就應該嚴格按照實際情況的需要提出相應的解決建議,進而促使項目可以在未來實現可持續發展。

5.投資項目分析和總結

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【關鍵詞】股權投資基金 內部控制 機制

在政府的大力扶持下，我國股權投資資金發展迅猛，已經逐漸成為我國金融市場的重要組成部分，但當前國際金融形勢十分復雜，受到經濟危機的影響猶存，我國股權投資基金的內部控制對至關重要，在此背景下，本文以經營風險等的防范與控制為根本，簡要研究了我國股權投資基金的內部控制。

一、我國股權投資基金面臨的內部控制問題分析

（一）政策問題

首先，我國股權投資基金的法律法規等還不夠完善，這就導致了我國股權投資基金在法律方面存在了一條灰色地帶，法律的監管的缺失，使我國股權投資基金運作存在較大法律風險；其次，相較于已有明確指引的證券，股權投資基金缺乏內部控制指引，這就導致了股權投資基金缺乏建立內部控制制度的強制性動力[1]；最后，我國各監管部門對于股權投資基監管措施的重復、沖突的現象，使得監管缺乏主體，監管缺位，增加了股權投資基金的行業風險。

（二）組織問題

我國許多的股權投資基金都是公司制，這種制度下經理層很少能夠獲取公司股權，相較于合伙制而言，經理層的工作人員報酬大多是固定的，不能獲得與努力程度互相掛鉤的利益，這極大地影響了甄別作用和激勵作用的發揮。

（三）運行問題

股權投資基金的募集流程為：募集資金篩選可投資項目進行投資對投資項目進行管理通過市場渠道或其他渠道退出投資從而獲取利潤。在這個流程中，篩選可投資項目進行投資、投資決策和投資后管理有著較大的不確定性，存在的經營風險較大，因此在內部控制的過程中應當積極關注這兩個環節。

二、我國股權投資基金內部控制機制的建立

（一）規范投資管理及控制

首先要在公司章程中確定董事會對重大投資事項的控制權和監督權；同時在公司內設立投資委員會、風控委員會等專業工作機構，主要負責對公司發展戰略及重大投資進行研究，對項目投資風險進行全面評估和審核，監督、檢查投資決策的執行情況等，及時有效防范股權投資基金投資過程的風險，提升投資管理控制水平。

（二）建立完善的監督體系

除了上文提到的專門審計委員會，還應當積極建立監事會，監事會要承擔監督董事會以及管理層的行為決策，監事會向股東大會負責，并且向股東大會做出報告，這種監督體系的建立能夠有效避免董事會以及管理層之間出現因共同利益產生的共謀行為，為股權基金內部控制的運行奠定了良好的基礎[2]；此外還應當加強內部風險控制，樹立規則、制度高于一切的風險控制觀念，保證公司內部流程運營明確，提升公司內部抗風險能力。

（三）風險點控制

風險點的控制主要有以下三個方面：①項目篩選控制：項目篩選的主要標準有商業計劃評估、技術評估和視唱評估，商業計劃書的評估包括例如企業所在行業特征、企業前景、管理能力、收益能力等方面的調研評估，技術評估主要指的是產品技術水平、技術專利、生產許可等無形技術資產的評估，市場評估主要有企業市場容量、份額、競爭情況等方面的評估；②投資決策：投資決策指的是通過科學的理論和方法對投資必要性、投資規模、目標、成本、收益等重要問題進行分析和判斷，并通過分析結果制定合理的投資方案；③投后管理：企業面臨的經營環境是不斷變化的，其發展受到各種因素的影響，這就增加了投資的風險性，投后管理指的是為了管理和降低投資風險進行的管理活動，其主要內容有投資協議的執行、項目跟蹤、治理以及項目增值服務等四個部分。

三、內部控制的策略

（一）做好投資策略的定位和選擇

在投資策略定位中，最重要的一點是確定目標公司的發展階段，對于基金公司來說，目標的發展階段主要有4個：①種子期：種子期指的是目標企業的的團隊正在組建當中，僅有簡單的創意和想法，這時的投資應當以自有資金和天使投資策略為主；②成長期：成長期指的是目標企業的經營團隊已經逐漸成型，并且有著較為清晰的商業模式，有著一定的運營經驗，此時的投資策略應當選擇投資成長期的投資資金；③擴張期：擴張期指的是目標企業的商業模式已經得到了行業市場的初步檢驗，企業經營團隊比較穩定，急需資金用于快速拓展市場份額，此時的投資策略應當采取擴張期的投資基金；④成熟期：成熟期指的是目標企業已經有了相當的規模和盈利，且發展穩定，有著明顯的競爭優勢和上市的潛力，此時基金公司應當采取投資后期的投資資金策略。

（二）規范投資流程

規范的投資流程對于股權投資基金的內部控制至關重要，規范投資流程主要應從以下幾個方面著手：①項目的篩選：項目篩選的原則是要選擇成長性良好、成長潛力大的企業。因此在投資之前應當建立一套比較完善的項目篩選標準，首先目標企業所在行業應當有著廣闊的市場發展前景，其次目標企業應當具備簡單的模式，要有較好的盈利性；最后企業創始人以及管理層要有較好的管理能力、創造能力，在過去的管理過程中要取得良好的業績；②仔細調查：調查的主要目的是為了規避信息不對稱風險，股權基金公司可以選擇與第三方專業的調查機構進行合作，對目標企業的財務情況、商務情況、法務情況等進行專業的調查和評估，選擇調查結果良好的目標企業進行投資；③投資決策：分層決策機制是當前比較合理的一種決策方式，能夠優化投資決策，降低投資風險，分層決策機制分別設立項目審議會以及投資委員會，項目審議會在內部控制中主要負責目標企業的初級篩選，投資委員會是基金公司的最終決策機構，可以適當聘請一些外部顧問團隊提升投資委員會的專業性。

四、結論

本文簡要分析了我國股權投資基金內部控制中的政策問題、組織問題和運行問題，并研究了內部控制機制建立的幾點建議，從投資策略的定位、選擇和規范投資流程兩個方面研究了內部控制策略，旨在為加強股權投資基金的內部控制，促進股權投資基金的健康發展做出貢獻。

參考文獻

[1]伍李明，葉楓，關鍵.我國股權投資基金風險計量――基于多級模糊評價法的研究[J].財政研究，2013，04：70-73.

篇3

Abstract： Zhongguancun venture guiding fund， China's first government guided fund， was established in 2002. During the past 13 years， the guided fund has turned into normative development with normative guidance from ignorant development. And government guided fund has become an important LP in the market， other institutions are actively try to be raised to its partners. The advantages of government guided fund have been highlighted in investment projects and investment scale. In this paper， the present situation and problems of government guided fund of Yunnan province are discussed， and it is put forward that government guided fund has gradually become the main financing way in Yunnan although with a backward situation when staring.

關鍵詞： 政府引導基金；金融引資模式；金融

Key words： government guiding fund；financial investment mode；finance

中圖分類號：F832.48 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2015）35-0039-03

0 引言

我國政府引導基金的發展歷程， 2002年我國成立了第一支政府引導基金，即“中關村創業投資引導基金”，但這時我國的政府引導基金還處于探索起步階段，此后我國相繼出臺了很多相關的規章制度，比如《創業投資企業管理暫行辦法》、《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》等，這些規章制度的出臺促進了我國政府引導基金的發展，也為我國政府引導基金的不斷完善打下了良好的基礎，自此我國的政府引導基金進入了高速發展階段。2009 年出現的地區聯合性的政府引導基金，由國家發改委、財政部與七省市人民政府聯合設立創業投資基金，七省市主要包括北京、上海、深圳、重慶、安徽、湖南、吉林，推出首批20 支創投基金進行試點，一共募集到的資金是九十億元，其中中央政府和地方政府各注資十億元，其余七十億元來自社會資金。七省市政府負責選定這20 支創投基金，然后結合當地研發優勢、產業基礎和地方特點來確定專業領域投向。

1 云南省政府引導基金發展現狀

1.1 云南省政府引導基金起步落后于全國，但發展迅速

分析我國政府引導基金的全國區域分布格局發現，中國政府引導基金基本上是長三角、環渤?！半p足鼎立”，同時向中西部全面擴散。有資料顯示，我國自成立第一支政府引導基金到2012年年底，一共成立了超過96只（包括擬設）基金，金額已經接近七百億元。其中我國引導基金設立最密集的地區是江蘇和浙江地區，有35只政府引導基金是這兩省設立的，占基金總數的6.4%。除此之外，環渤海地區中，北京、天津、山東、遼寧地區也是我國引導基金設立數量較多的地區。在創業投資和私募股權市場中，政府引導基金的數量和可投資本量，占比已經達到整個市場2%以上的份額，分別是2.7%和2%，具體數量是223 家和166.6 億美元。根據中投集團下的產品CV sours統計，截至2014年底國內公成立209只政府引導基金，目標設立規模1293.39億元，平均單支基金規模6.19億元。

而相較于這些地區，云南省起步較晚。2011年3月，經省人民政府同意，省引導基金管委會正式成立，截至同年底，已有7家股權投資基金正式申請省引導基金參股或跟投，預計通過對所投基金的強大增信作用，將使省引導基金產生不低于投資額10倍的杠桿放大效果。云南省政府將出資設立總規模為1億元的股權投資政府引導基金，5年分期到位，投資云南省行政區域內設立的各類股權投資企業。2011年4月21日，來自云南省金融辦的數據顯示，引導基金中已有4000萬元到位，入庫項目超過300項。2011年5月17日掛牌成立云南股權投資基金協會，作為云南省省股權投資基金的行業自律組織。

多支股權投資基金落戶云南。云南省城市建設投資公司正發起設立瑞滇股權投資基金，基金管理公司已注冊；云南省工業投資集團與香港惠理集團正開展合資基金管理公司的注冊工作，賽弗基金擬到云南省設立獨資人民幣股權投資基金；云投集團發起設立泛亞產業投資基金、天佑集團擬發起設立并購基金，以上的股權投資基金均已申請省引導基金參股與跟投云南省股權投資發展中心于2014年開始受理第四次云南省股權投資政府引導基金2015年初由省工信委會同省財政廳、省金融辦和省工商聯成立的云南省民營經濟轉型發展引導基金已完成前期準備工作，目前正欲邀請知名投融資機構參與引導基金的運作。云南省民營經濟轉型發展引導基金首期規模為3000萬元，逐年遞增，3年內達到1億元規模。將重點投向“傳統產業技術改造、技術創新、延伸產業鏈、提高產品附加值的項目；生物資源開發及精深加工項目；新興產業及高新技術項目；以及有利于推動企業轉型，促進產業升級，推進經濟結構調整，轉變發展方式和改善民營中小企業融資環境的其他項目”。

1.2 云南省政府引導基金的設立動機

云南省股權投資政府引導基金是由云南省人民政府出資設立并按照市場化方式運作的政策性基金，主要通過階段參股和跟進投資方式開展投資，以引導社會資金進入股權投資領域，并通過政府的引導和調節作用，實現市場資源的優化配置，服務云南“兩強一堡”建設和經濟發展方式轉變，促進云南經濟社會發展。吸引國內外優質股權投資資本、項目、技術、人才向我省聚集，建立和完善我省股權投資體系，規范股權投資政府引導基金的設立和運作，加快發展股權投資事業。

1.3 云南省政府引導基金的投資對象

政府引導基金的投資對象為在云南省行政區域內注冊設立的各類股權投資企業，重點以參股方式引導發起設立一支綜合性的股權投資基金，并根據發展需要，按照有關決策程序審批后，可發起設立新的股權投資基金。并且其合作的股權投資企業，應當是在國內外市場上投資業績突出、基金募集能力較強、管理經驗成熟、各項資源豐富，具有一定品牌知名度的股權投資企業。按照云南省政府引導基金管理辦法引導基金不得用于從事股票、期貨、房地產、證券投資基金、企業債券、金融衍生品等投資以及用于贊助、捐贈等支出和對外擔保。閑置資金只能存放銀行或者購買國債。由省工信委會同省財政廳、省金融辦和省工商聯成立的云南省民營經濟轉型發展引導基金就將重點投向“傳統產業技術改造、技術創新、延伸產業鏈、提高產品附加值的項目；生物資源開發及精深加工項目；新興產業及高新技術項目。

2 當前云南省政府引導基金存在的問題

2.1 缺乏后續監測和信息披露制度

引導基金設立初期為了招募到優秀的子基金GP加強宣傳力度，而在投資決策后對子基金的運作情況公示力度有限，使得市場上對某支引導基金的實際運作水平了解有限?，F引導基金的官網上僅有截至某年累計投資子基金數量、子基金累計投資項目數量，而對子基金所投項目是否有退出、退出情況卻不得而知。按照2011年《關于申請政府引導基金參股或跟投有管事項的公告》規定引導基金采取跟進投資方式形成的股權應當在5年內退出；引導基金對單個項目的投資原則上不超過500萬元，且對1個項目只進行1次跟進投資，投資期限不超過5年。在云南省有7家股權投資基金正式申請省引導基金參股或跟投可是截至到2014年底還未有數據指明子基金退出的時間與退出時的狀況。子基金項目投向和在云南的投資比例上，很難從公開信息中了解到其是否符合引導基金最初的設立的70%投資于本地、將使省引導基金產生不低于投資額10倍的杠桿放大效果，此上硬性規定都從公開信息中難以獲得。

2.2 由于金融發展落后于一線城市，在云南很難招募到優秀子基金

由于我國大部分的VC/PE機構都分布在那些一線城市，客觀上導致了那些落后城市很難招募到優秀子基金，只有那些一線城市才有條件和機會招募到更多的優秀子基金，而且通過相關的專業人才也更愿意或者更多的留在一線城市，因此，一線城市不僅具備優勢資源，還擁有很多優秀的人才，十分有利于自身的基金運作。有資料顯示，那些經濟發達地區的引導基金要遠超與那些落后地區的引導基金，其中據2014年中投研究院統計華東地區累計成立90支引導基金，且目標設立規模超過了601億元，是各地區最高的；西南和華北地區在設立引導基金方面也是相對比較活躍的，其中西南基金數量是18支，基金規模是248億元，華北地區基金數量是35支，基金規模是144.6億元；之后次活躍的就是華南地區，基金數量是23支，基金規模是114.785億元。而西部的云南由于VC/PE機構數量有限，基金數量和基金規模要遠遠落后于上述地區，發展緩慢。

我國一線城市開展引導基金運作已經有一段時間，并取得了一定的成績，云南在國家的政策召喚下，從2011年開始著手建立第一支政府引導基金，他們往往帶著“時間緊、上層領導要求盡快設立運作”等訴求在摸索前進，在無奈的是云南省由于缺乏相關的專業人才和管理人員，無法使VC/PE基金良好的運作，在實際的開展引導基金運作過程中困難重重，難出成績。例如云南XX投資有限管理公司，全公司人員5名，僅有一名經理原位國有銀行投資部經理具有相關VC基金運作經驗。在進行申請云南省政府引導基金的參股與跟投時，摸清政府基金的運作方式與退出機制就耗時9個月。

2.3 資源配置受政府引導使用效率低

在我國政府引導基金運作的第一部規范性文件《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》指導下國內引導基金設立也多以創業投資引導基金為主，產業引導基金、戰略引導基金為輔。云南省引導基金要求參股基金投向云南企業的投資比例不得少于年投資總額的70%，且使省引導基金產生不低于投資額10倍的杠桿放大效果。2015年設立的云南省民營經濟轉型發展引導基金也明確將重點投向“傳統產業技術改造、技術創新、延伸產業鏈、提高產品附加值的項目；生物資源開發及精深加工項目；新興產業及高新技術項目。從市場的角度分析，這樣的投向限制是不受GP與LP歡迎的，通常投資的原則是尋找最具投資價值的項目，但如果這時要求一定比例的資金必須投入到當地企業，那么尋找最具投資價值項目的投資原則必然不能很好的履行，客觀上一定會影響到整個投入項目的質量，如此不僅不利于引導基金的市場化，還會導致資源使用效率低。

2.4 理事會的監督激勵機制真空

2008 年國家發改委會同財政部、商務部聯合頒布了《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》（下稱《指導意見》），規定了引導基金管理機構的資質和職責，但由于各地區關于投資環境和項目資源的實際情況存在較大差別，所以《指導意見》中很難做出一個統一的執行方案，只能允許各級地方政府結合自身的實際情況，制定科學合理的引導基金監管激勵機制。然而，云南政府制定的監管激勵機制方案存在很多弊端，無法真正的發揮其作用，導致云南省的引導基金管理運作水平落后?！对颇鲜∪嗣裾k公廳關于印發云南省股權投資政府引導基金管理辦法》設立云南省股權投資政府引導基金管理委員會確定引導基金的投資方向和投資原則；監督指導引導基金管理機構的管理工作；審查批準引導基金的資金籌集和投資計劃等重大事項；引導基金管理機構提出的引導基金投資管理、風險控制、收益分配、退出機制和績效考核等制度，在激勵機制中只說明引導基金退出價格按照公共財政原則和引導基金運作情況確定。

3 應對建議

3.1 完善退出機制與程序，保證引導基金健康運轉

要想使政府引導基金能夠真正的發揮其優勢，必須制定科學合理的政府引導基金相關規范標準，并嚴格依照相關規范標準進行操作，確保引導基金的健康運行。實踐表明，通常一個項目要想獲得收益需要七到十年的時間，只有保證引導基金的退出時間科學合理，才能確保項目的投資效果良好。因此，完善退出機制與程序，保證引導基金健康運轉是十分必要的，具體應做到：對于那些重點項目可結合實際情況適當延長存續期；對于那些達到存續期上限后的投資項目，應該讓利于民對項目進行強制清算，同時投資收益中的適當比例可獎勵于合作基金。

3.2 弱化投資領域的限制

引導基金投資的地域限制是其發展的主要限制，若能夠突破和弱化地域限制，將有利于落后地區的引導基金整體良好運作。可適當對合作基金進行注冊地限制，把子基金注冊地限制于本區域，不僅能提高基金的本地屬性和稅收來源，同時可以提高子基金投資于本地創業企業的積極性。

3.3 募資走市場化路線

如引入市場化的資金共同設立母基金，這樣可使得引導基金的杠桿作用加倍放大，管理團隊更加專業。如元禾已成功引入國開行作為其管理的國創元禾母基金（50億元）、國創開元母基金（100億元）的出資人，這兩支基金中主要出資結構為國開金融50億、社保基金50億、華為集團5億元。

參考文獻：

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[8]Douglas Cumming. Government policy towards entrepreneurial finance： Innovation investment funds[J]. Journal of Business Venturing， 2006 （2）.

篇4

“關于未上市股權管理辦法目前正在業內廣泛征求意見?！币晃槐ｋU資產管理公司人士說。此前保監會人士曾表示,保險資金投資不動產和未上市公司股權的細則最遲10月份正式出臺。

面對新開辟的投資渠道,各大保險公司都在積極備戰。 而保險公司設立私募股權投資的資本公司作為平臺進行股權投資又成為業界所關注的焦點。據了解,繼人保資本投資管理有限公司(以下簡稱“人保資本”)獲批后,中國人壽、中國平安和泰康人壽等均已向保監會遞交了設立資本公司的申請,等待保監會批準。

“等10月份相關投資細則確定后,估計年底差不多都能放行。”上述資產管理公司人士表示。盡管具體細則尚未出臺,但多位業內人士均表示,組建以直投業務為主的資本公司乃行業發展的大勢所趨。

積極備戰

繼人保資本獲批后,人壽資本、平安資本和泰康資本都遞交了申請,在保監會門口“排隊”待批,此外,其余幾家資產管理公司也在積極備戰。

“成立單獨的資本公司可以使投資決策更加獨立并且更加專業,但與資產公司內部設立單獨的部門相比,費用相對比較高?！鄙赉y萬國保險分析師孫婷表示。

將專門從事PE投資的團隊分離出去單獨設立資本公司已成為業內的共識。“擁有獨立的團隊、獨立的風險控制、獨立的決策和獨立的運作機制,PE投資和養老金一樣,都要分出去成立單獨的公司,這是行業大勢所趨。”一位中型保險資產管理公司的投資經理表示。

人保資本被業內認為是第一個“吃螃蟹”者。

人保資本原名人保金控投資有限公司,于2008年開始籌建,注冊資本1億元,人保資產和人保投控分別持股55%和45%。公司人員基本來自人保資產的創新業務部原班人馬,原鵬華基金助理總經理兼投資總監袁超出任董事長兼首席執行官,人保資產投資總監白宏波兼任總裁。但由于監管政策的原因,人保資本一直沒有正式掛牌。

據了解,人保資產于2006年開始創新業務,主要包括私募股權投資、基礎設施投資和投資銀行服務等。私募股權投資方面,已對多個重點行業進行深入研究,走訪大量目標企業,完成若干項目儲備?；A設施投資方面,已同國內多家行業重點公司建立了合作關系,積極關注、跟蹤國家重點建設區域的基礎設施建設情況,已與若干大企業達成合作意向。

雖然尚未正式掛牌,但并不影響其業務的開展。今年4月29日,由人保資產作為受托人發起設立的濱海債權計劃在天津設立,是2008年金融“國九條”后,最大一筆保險資金債權投資計劃。該債權計劃用于支持天津濱海新區交通基礎設施項目,分為5年期和10年期兩個項目,各募集50億元,總規模為100億元。

而2009年初,中國平安也遞交了設立專門從事PE投資子公司的申請,簡稱“平安資本”,該公司整合了平安信托、平安資產管理和平安證券的股權投資的相關團隊和資源。

“隔離”風險

目前,保險公司仍在等待保監會出臺保險資金投資不動產和未上市股權的管理辦法。而許多保險公司都在尋找和儲備相關項目,等待10月開閘大限的到來。

開放了各種投資渠道之后,一向以“安全第一”的保險資金,在面對風險不斷升級的未知的投資領域,資金的安全如何保障成為關鍵問題。

“在項目的選擇上,我們非常著重風險控制。”上述資產管理公司人士表示,一方面,保險PE的投資著重于投資項目的中后期。由于保險資金的期限長,抗風險能力相對比較差,因此偏向于一些低風險、低收益的項目。出于風險的考慮,不做早期項目。

另一方面,對于投資未上市公司的股權,在行業選擇上也體現了保險資金追求安全的要求。據了解,保險資金投資主要集中于金融企業、大型基礎設施、大型機械化工企業等能夠容納大項目的行業,但諸如IT、傳媒等行業則并不受保險公司青睞。

對于放開保險資金做PE,保監會也是慎之又慎。

2006年3月20日,保監會《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》,正式開閘保險資金間接投資基礎設施領域,規定其可通過債權計劃的形式投資于交通、通訊、能源、市政和環境保護等國家級重點基礎設施項目。同年10月16日,保監會又《關于保險機構投資商業銀行股權的通知》,規定保險資金可以用于商業銀行股權投資,但對投資的比例和范圍等作出了相應的限制。

對于每一單投資的項目,保險公司都要報保監會審核通過后,方可進行投資。即便如此,保監會仍然“不放心”,或要求PE單獨設立子公司,通過獨立的機制來加強監管以防范風險。

篇5

隨著我國金融市場的逐漸放開，市面上私募股權投資基金大量涌現，該文針對當前私募股權投資基金發展中出現的合同陷阱現象進行了剖析，列舉出幾種常見問題，并分析了問題的成因。由于私募股權基金市場的不規范，一些企業利用投融資雙方的信息不對稱，通過在合同設計上制造陷阱，達到融資欺詐的目的。該文針對這些問題的成因提出了解決辦法。以期對市場的規范有所幫助。

【關鍵詞】

合伙制；私募股權投資基金

0 引言

2007年6月1日中國合伙企業法正式實施，對中國的私募股權投資基金的發展起到了巨大的推動作用。大量私募股權投資基金采用合伙制的方式，推出一批又一批的投資項目，對金融與產業的結合做出了貢獻。但是由于發展中監管的缺位，私募股權基金行業出現了大量的不規范操作，尤其以合同設計陷阱為最。筆者將針對此方面進行初步的探討，期望能夠對該類基金行業的發展提供有益的建議。

在我國現階段，合伙制私募股權投資基金（以下簡稱：股權投資基金）往往是由一家投資公司發起，以項目融資為目的，向資金方進行融資。出資方往往被設計成為有限合伙人，承擔80%以上的出資任務，獲得固定收益。投資公司成為普通合伙人，負責項目的管理和資金投資，一般會以自有資金承擔20%左右的出資任務，在支付有限合伙人的收益后獲得超額收益。

隨著股權投資基金的發展，該類型基金出現了良莠不齊的現象，一些投資公司在項目設計和合同設計上為有限合伙人埋下陷阱。主要有以下幾個方面：

1 有限合伙人承擔不對稱的風險收益

我國現階段的合伙制股私募股權投資基金多是由融資方或者融資方中介發起，在股權投資基金的設計上普遍采取有利于普通合伙人的條款。而在出資時，則是由有限合伙人承擔80%以上的出資，出資人由于信息不對稱或者不具有投資鑒別能力，不但其收益被限制在一個較低水平，而一旦產生風險，則要以全部出資承擔。風險和收益明顯不對稱。下面以某項目為例：

項目簡介：某省某生物能源有限公司總投資5億元人民幣，將建設成為一個年產生物柴油10萬噸，清潔燃料20萬噸，三年內達到年銷售額100億以規模的大型生物能源企業?！谫Y用于該生物能源有限公司建設生物柴油、生物航油項目，以達到年產生物柴油5萬噸、生物航油5000噸。融資額為2個億、融資期限為2年。項目擔保為該能源有限公司的母公司，有限合伙人預期年化收益率為10%。

分析：該項目以當下熱議的新能源為包裝吸引眼球。但其所投資生物柴油項目以木本植物油為制造主要原料，目前市場上代表性的木本植物油棕櫚油的批發價格在7800元/噸上下，市場上柴油零售價為8600元/噸。不考慮經營成本，單是原料價格就已經與市場上柴油價格相差無幾，所能產生的年銷售毛利不足1億元，考慮上經營成本，稅前利潤將更低。這已在還款來源上無法保證對有限合伙人的本金的償還。而該項目的年化收益率為10%，同期在深圳證券交易所綜合協議交易平臺上發行的“12樂視01”債券，其票面利率已經達到了9.99%，這使得該項目的合伙人在同等風險條件下獲得的收益遠低于市場水平。由此我們可以認為，該項目在設計上利用信息不對稱，通過熱點包裝，夸大未來經營收益的方式對投資者形成欺騙。

2 對普通合伙人無監督約束機制，普通合伙人容易喪失信托責任

合伙制私募股權投資基金在設立上往往由項目管理人發起并作為普通合伙人，依照現行的合伙法，其自然地獲得了資金運作人的地位。角色的分配使得項目管理人具有很大的權力，作為有限合伙人的投資人卻很難對其行使有效的監督。在利益的誘惑下，項目管理人有放棄信托責任，為自己管理的其他項目或者合作伙伴進行利益輸送的沖動。例如某城市進行的舊城改造投資項目，該項目在發起時其實已經接近完工。但項目管理人依然發起該項目，利用該項目進行融資并投往其他方向。作為投資方的有限合伙人因為無法干涉資金管理，無從知曉該項目資金的運作情況，從而使自己的資金處在風險未知的境地。

3 項目設計上無風險控制措施

在現有的合伙制私募股權基金在基金的設立上，項目管理人將巨大的精力放在項目的收益設計上，而忽略了項目的風險控制設計。對一個投資項目而言，風險體現在兩個方面：一方面是投資風險防范與擔保的措施的設計；另一方面是上述防范與擔保措施的實施設計。絕大部分項目在風險的防范和擔保措施上陣容強大，但在實施設計上卻存在巨大漏洞。

漏洞之一：項目擔保無法兌付。

項目風險防范設計上通常會有可靠的擔保方為項目進行擔保。但對擔保方的情況介紹，諸如擔保方財務狀況，對外擔?？傤~等往往避而不談，甚至采取造假的手段；還有些項目中承諾由當地政府提供擔保，但是對于政府提供擔保的來源，以及如何索賠等方面均語焉不詳，或者不予提及。一旦發生風險需要擔保方進行償付時，則往往由于各種原因而無法形成保障。

漏洞之二：對項目管理人無約束機制。

由于私募股權投資基金的單方面發起，項目管理人在合同條款的設計上往往采取有利于自己的條款，借此將自己的權限無限放大。其既是資金的使用人，又是資金的保管人。對于投資虧損，往往推卸對投資人的責任。投資人無法對資金的使用實施監控，只能將希望寄托在項目管理人的道德水平上。這使得普通的股權投資基金變成了風險投資基金。一般的投資人不自覺的變成了風險投資人。

上述問題對于合伙制私募股權投資基金的發展存在巨大隱患，一旦出現大面積問題暴露，該類基金將遭遇全面的信任危機。筆者認為這些問題產生的原因主要有以下幾個方面：

4 法律制度設計上缺少制衡的機制

我國在金融領域的立法數量遠遠少于西方發達國家，現有法條和司法解釋的細致程度也遠不及國外。尤其是我國金融立法的思維方式仍停留在一般商業立法的思路上，對于這個脫胎于商業而高于商業的領域，立法思維和前瞻意識都遠不能適應金融行業的發展。例如，專門針對私募股權投資基金的相關法律文件，僅有2011年底發改委的《關于促進股權投資企業規范發展》的通知。而此類基金運作中的各類問題均以其他經濟法條兼顧。這使得對于基金的管理以及相應的訴訟存在大量漏洞。從而使得投資者與項目管理人之間力量不對稱。

5 可靠的投資渠道偏少，資金難以獲得投資途徑

我國金融領域產品的創新一直以來比較貧乏。尤其是為資金降低風險提高收益的渠道創新更是少之又少。在國外，金融行業通過混業經營，使得資金可以借助安全、優質的渠道進入實體經濟領域。歷史數據顯示，在美國西部大開發期間，華爾街的銀行業為實業籌措了巨額資金。而這些資金多數是通過華爾街的支柱——銀行業發放出去的。銀行家們為投資者尋找收益高而風險相對較低的投資標的，投資人出于對銀行的安全性和專業性的信任進行投資。從而形成實業、投資人和銀行業三方共贏的局面。而我國當前銀行業、證券業和公募基金行業均處于政策的束縛中，行業內不能為投資者尋找收益高且安全的投資渠道。這使得本應由信譽可靠的公司來提供的投資渠道，變成了一種魚龍混雜的市場。投資人只能憑著運氣進行嘗試。

6 投資人缺少相關知識，投資顧問制度不發達

合伙制私募股權基金所面向的投資人，大多數并不具備投資能力。這些投資人的財富都是隨著中國近30年高速增長而積累起來的，但投資人本身并不具備相應的財務、法律的專業知識。而我國相應的經紀人和投資顧問制度尚處于創建初期，投資人既不能夠通過第三方對于投資項目進行評價，也無法通過專業機構進行委托投資。這樣，投資人落入合同陷阱就無可避免了。

上述問題的存在，主要是由于市場監管和制度設計存在較大漏洞造成的。對于上述問題可以考慮以下幾個解決辦法：

（1）加強立法，重視對投資人的保護。針對私募股權投資基金的一般合伙人天然具有的優勢，相關立法應更加側重保護投資者的利益。譬如可以規定一般合伙人必須提供一定規模的資金質押，從而限制其無成本擴張的沖動。還可以強制對項目融資方和項目管理人進行集中公示，從而通過曝光方式提高一般合伙人的違約成本。

（2）盡快放開對正規、優質金融機構的業務限制，使得投資者可以通過這些機構的信譽降低投資風險。正規的金融機構在長期的積累中，風險控制能力和從業人員素質均比較高。通過這些機構的介入，可以有效地改善行業環境，提高投資人的安全感。

（3）建立全國性的征信制度，規范市場信用。私募股權投資基金市場存在的問題的愿意之一就是信用的缺失。由于我國在征信制度方面的長期不完善，信用市場規范一直缺失。從而使私募股權投資基金這類完全市場化運行的行業撞上了信用墻。通過建立第三方獨立的評級機構，對市場上發行的股權投資基金進行客觀評價，可以有效的降低信用風險和成本，推動這個市場的發展。

綜上所述，合伙制私募股權投資基金在我國的發展還有很多需要解決的問題。監管機構應該重新進行框架設計，解決上述問題，保護投資者利益，從而保證金融市場的穩定。

篇6

轉讓中信建投股權,轉讓華夏基金股權,在連續遭遇兩大利空消息之后,中信證券再次發出強有力的聲音。這一次,中信證券將籌碼押在了直投業務上,公司以22億元巨資加碼金石投資。

“經紀業務遭遇量價齊跌,自營業務遇到大市不好,此時將如此巨資砸向直投業務,應該是中信證券力求在創新業務中爭取更多利潤的一次重要決定。”某證券行業資深分析師如此評價中信此舉。

然而,22億元畢竟不是一個小數目,中信力捧的金石投資究竟是一家怎樣的直司,巨資投入之后能不能在未來產生可觀的利潤?

直投業務初入收獲期

與經紀業務、自營業務、投行業務和資產管理業務不同,對券商而言,直投業務絕對是近年來新開展的創新業務。

所謂直投業務,是指對非公開發行公司的股權進行投資,投資收益通過以后企業的上市或并購時出售股權兌現。目前,監管部門將國內證券公司 “直投”業務范圍限定為Pre-IPO,即對擬上市公司的投資并初步設定了 “投資期限不超過3年”等規則。目前,券商僅能使用自有資金進行直接投資業務,自有資金的上限是證券公司凈資本的15%。

直投業務真正開始吸引市場的眼球其實是在2009年9月。當時隨著創業板推出的臨近,券商直投業務密集獲批。目前,已有約15家券商開始試點直投,總規模超過100億元。而中信證券全資控股的金石投資,則是國內首批試點直投業務的公司之一。

今年上半年,隨著首批創業板公司上市后的股價暴漲,人們開始越來越多地注意到,直司正在逐漸成為券商的聚寶盆。

以海通證券為例,其全資子公司海通開元以及參股公司中比基金參股了8家公司。其中5家已經上市,剩余3家已經發審委過會。而這8家公司中,獲得收益最多的是中比基金2007年4月入股的長信科技。盡管該公司股價已經從最高的38元/股跌至目前的27元/股左右,但仍舊高于24元/股的發行價。按照當前股價計算,中比基金手中持有的1500萬股股票賬面價值已經高達4億元,而中比基金2007年買入該筆股權時,成本不過1800萬元,不到3年的時間里整整翻了22倍。

金石投資的賬面收益同樣可觀。其最為人知的一筆投資是對神州泰岳和機器人兩只創業板公司的股權投資。這兩筆直投已經被業界視為直投業務的典范。

根據中信證券2009年年報顯示,金石投資去年凈利潤達到1.3億元。表面上看,這在中信證券去年89.8億元的利潤總額中只能算是九牛一毛。但業內人士指出,金石投資持有的股權目前還在限售期內不能賣出,因此無法釋放利潤。而今年10月30日,金石投資參股的機器人320萬股股權(送股后為704萬股)就將解禁,因此今年4季度,直投業務就將釋放出巨額利潤來。此外,金石投資參股的主板公司昊華能源2400萬股股權,也將于明年3月31日后解禁。這部分投資收益也相當可觀。

20名員工貢獻上億元利潤

很明顯,直投業務正在逐漸開始為券商貢獻利潤。而金石投資之所以成為券商最大的寵兒原因很簡單――僅20名員工去年就貢獻了上億元利潤。

中信證券于2007年10月成立了金石投資有限公司,注冊資本為30億元,100%來自中信證券可動用的凈資本。中信證券年報顯示,截至去年底,金石投資總資產34.4億元,營業收入1.9億元,利潤總額1.47億元,凈利潤1.29億元,而該公司員工僅有20人。在去年創業板推出的情況下,20名員工如何能夠創造上億元的利潤?金石投資究竟是一家怎樣的公司?他們擁有怎樣的團隊?為何能夠受到券業大佬中信證券如此高度重視?

金石投資官方網站對自己公司的團隊進行了介紹,盡管員工數量與中信年報中披露不符,但也僅僅多了一人。根據官網信息顯示,金石投資的團隊由1名首席執行官、1名董事總經理、1名執行總經理,1名戰略發展總監、1名風控總監、1名投資總監、9名投資副總監、5名分析師和1名助理分析師組成。從21人的學歷來看,清一色碩士以上學歷,其中多人獲得博士學位,且有不少人都有在海外留學的經歷。

以金石投資首席執行官崔建國為例,在任職金石投資之前,曾擔任美國國泰財富投資基金、世界銀行集團國際金融公司(IFC)和中國證券市場研究設計中心(聯辦)等機構的高級投資管理職務,還曾擔任多家已投資項目公司的董事,具有豐富的投資和管理經驗。崔建國還獲得英國倫敦大學碩士學位。此外,公司9名投資副總監則負責在不同行業和領域尋找投資機會。

17個項目成為利潤發源地

擁有高素質的投資團隊,金石投資自然不缺投資項目。包括已經上市的昊華能源、神州泰岳和機器人在內,公司目前的投資項目共有17項。除了已經上市的3家公司外,金石投資參股的項目包含了各種不同的行業。如房地產行業的中信地產、林業類的廣西豐林木業、制造類的北方重工、軟件外包企業江蘇潤合軟件、新能源類的天順風能等等。

金石投資表示,公司的投資策略就是為具有良好的過往業績和信譽、經過檢驗的商業模式、具有吸引力的高成長性龍頭企業提供長期的資本支持。投資方式是少數股權,主要退出路徑為公司上市后的二級市場出售。

業內人士指出,在已經擁有17個投資項目的情況下,中信證券繼續向金石投資增值22億元,其目的就是為了進一步提升金石投資的業務能力。而中信證券選擇對直投業務追加投資的背景,則是對傳統業務的不佳預期。目前,中信證券剛剛宣布轉讓中信建投和華夏基金股權,對公司業績必然會產生不利影響。同時,由于經紀業務萎縮,成交量和傭金率雙雙下降,這使整個證券行業都正面臨著極其不利的局面。于是,中信證券不得不選擇在創新業務上加大投入,為公司創造更多新的利潤來源。那么,22億元增資直投業務,真的能帶來高額的投資回報嗎,難道就沒有一點風險?

年化復合收益率難以預計

近期,成飛集成擬募資近10億元進軍鋰電項目,消息刺激該股股價連續出現3個漲停。然而,中信證券22億元增資直投,為何難以對公司股價構成較大影響?

業內人士認為,盡管金石投資在神州泰岳和機器人上的投資風光無限,但實際上卻難以在短期內對中信證券業績構成較大的正面影響,而從長期來看,如此大筆的投資復合收益率能達到多高,也存在很大的不確定性。

西南證券證券行業分析師王大力表示,從業務特點來看,直投業務的投資周期較長,一個項目從投資到公司上市往往需要2~3年時間,而直司投資的股權還要再鎖定1年。金石投資參股神州泰岳的股權,還要求鎖定3年。而在這部分股權解禁之前,直司無法賣出股權產生實際利潤。

篇7

運作模式

國有資產經營公司應是經政府批準設立的資產經營型國有獨資公司,授權其以持股方式從事國有資產經營活動的市場主體,通過產權或股權的經營或管理獲取公司收益,以完成特定領域國有經濟布局和結構調整為經營目標。為達到服務于國有經濟調整的目標,其運行模式可以概括為“資本經營,階段持股,投融結合”。

資本運營運作模式中，各地國資委在宏觀層面開展國有經濟營運，國有資產經營公司在微觀層面開展國有資本經營。國有資產經營公司性質與任務決定其定位于資本經營，主營業務是股權經營，追求企業或項目的資本經營組合，以股權增值收益為主要盈利模式。

由于不受某一產業限制，國有資產經營公司在國有經濟結構調整中具有靈活性，特別是在跨行業、跨地區國有經濟調整中，借助資本經營充分發揮作用。相對生產型企業，它在發揮國有經濟投資杠桿效應方面，更具長處；在實現國有經濟結構性退出調整方面，更低成本；在引導科技進步和進入新領域方面，更為便捷。

在現階段國有資產管理體制下，國有資產經營公司可借助市場化的資本經營，成為國有資產再投資中心、大型企業航母孵化器和社會不良資產加工廠。它借助資本經營，通過咨詢、引導和國有資產再投資，催生企業航母，特別是在進入新產業方面，借助實施產業組合投資項目的便利性，在新興經濟領域中發揮重要功能。它還可以充分利用獨特的“股權價值提升”功能，對不良資產進行加工改造，變“廢”為寶，成為社會不良資產加工廠。

階段性持股，作為國有資產經營公司特有的經營方式，是一種理念化的模式，它貫穿于國有資產經營公司整個經營行為始終。它是指按照區域經濟發展和國有經濟布局和結構調整要求，遵照市場經濟規律，階段性地持有某個企業或項目的股權。具體就是“股權投資——股權經營——股權轉讓”。

股權投資目標的選擇，要符合區域經濟發展的階段性要求，具有階段性市場發展潛力，與國有資產經營公司的階段性資本運作能力相吻合；股權經營主要體現在對階段性持有股權載體的改造，通過建立規范的法人治理結構提升管理水平，引入有關技術提升行業競爭能力，注入杠桿資金激活資金鏈等，提升企業或項目價值，實現股權的增值；股權轉讓是國有資產經營公司一個階段性持股“生產周期”的結束，“買”是為了“賣”，體現階段性持有。

國有資產經營公司實行投融結合經營是其完成經營目標的保障，也是其完成服務于國有經濟調整目標的保證。開展投融結合經營，通過與非金融企業甚至金融企業的業務融合，提高國有資產經營公司的融資能力，確保股權經營業務的順利進行。

投融結合經營的目的是提高融資能力，是為國有資產經營公司的資本經營服務，即實現“資本(融資┈投資)轉換——資本提升——資本轉換(轉讓┈理財)”的環形資本經營方式。它不同于銀行企業為主的銀企混業的“資金”經營，而是“資本經營”。國有資產經營公司的長項在于資本提升，因此“資金”應用效率更高、更安全。

發展思考

按照我國國有企業改革與發展的脈絡，產品生產型國有企業始終是經濟界和政府部門關注的重點,各項改革政策往往也是以產品生產型國有企業為著力點。

新的國有資產管理體制建立以來，國有經濟調整被提升到戰略的高度和層次，資產經營型國有企業作為資本運作的主體，受到各級政府的重視，成為各地促進國有經濟結構調整和加快發展區域經濟的重要推手。對于國有資產經營公司的健康發展,應重點注意以下幾點：

首先，堅持促進經濟結構調整的使命不動搖。各類職能、各種名稱的國有資產經營公司，目的是實現國有經濟結構調整，促進整體經濟結構調整。要把精力放在促進國有經濟結構調整和加快區域經濟發展上，以更寬廣的視野去經營，不可貪圖一時的盈余和小集團私利，把企業辦成一般的國有企業。

其次，應加強法人治理結構等制度建設。國有資產經營公司自身更應該加強制度建設，按照現代企業制度的要求，建立科學的法人治理結構。加強董事會建設，董事會應與地方政府機構保持暢通渠道，加強董事會的宏觀經濟判斷能力。

建立投融資和轉讓報批及操作程序，規范運作。建立風險防范體系，防范投資、財務等風險。加強人力資源建設，重點培養或引進既懂國資，又懂資本運作的人才。董事長和總經理應該分設，并建立定期溝通制度。應與被投資企業控制方保持良好的情況溝通，支持企業發展，監控企業風險。

第三，投入是為了賣出。國有資產經營公司的經營理念是“階段性持股”，應避免自身演變成為生產型企業或生產型企業的產業領導者。

國有資產經營公司在完成地方政府投資項目后，能夠獨立運作的項目，應盡量轉讓出去，需要其他國有企業承接的，可以轉讓股份，也可以劃轉股份；能夠市場化的項目，向市場轉讓。國有資產經營公司應是地方“經濟增量的創造者”、“經濟發展的推動者”和“經濟活力的帶動者”。

篇8

作為新興私募股權投資機構，同時聚焦并力圖打通中國與海外市場的晨暉資本準備在“拆除VIE”這個風口上大干一場。晨暉資本投資者關系總監黃棉棉表示，晨暉資本“目前已有拆除VIE結構的企業過了投決會?！弊鳛檫M入這塊市場的切入點之一，晨暉選擇與國內主要美元基金合作：“美元基金手上的優質標的可以成為晨暉的投資項目?！背藶槊涝顿Y者接盤外，晨暉還會聯合其他基金對相關企業進行增資。

這家由前鼎暉基金創投部門負責人晏小平與前萬達集團首席投資官韓大為共同組建的私募股權投資機構，不久前聯合多家國內上市企業成立并購基金，為“眾多已經或計劃在海外上市的中概股企業在拆除VIE結構后，提供回歸國內資本市場的途徑。”晨暉基金計劃募資10億元人民幣，此前已有眾信旅游、網宿科技等多家上市公告，稱公司作為LP參與到晨暉基金的組建中。

盡管有些機構“既有美元基金，又有人民幣基金”，但黃棉棉并不看好直接“從美元基金到人民幣基金”的倒手操作，“不同幣種的基金LP構成差異很大，同一機構旗下不同基金的交易容易成為‘左右互博’”――而這正是晨暉這樣的機構接盤美元基金投資標的的可能性所在。除了晨暉之外，深圳基石投資也宣布募集一期TMT基金，主要投向即是VIE回歸的接盤。

在老牌基金方面，《21世紀經濟報道》援引接近紅杉資本的相關人士稱，“紅杉目前沒有計劃募集專門接VIE項目的基金”，但這并不表示紅杉將在這一波火爆的機會中缺席。2015年6月，紅杉資本與華泰證券旗下直投子公司華泰紫金合作，聯合成立華泰瑞聯并購基金（二期），“初步確定募集規模100億元。”在其新聞稿公布的核心投資策略中，“中國概念股和紅籌股回歸”中的投資機會是其重點的關注領域之一。相關資料顯示，華泰瑞聯并購基金“側重于服務成長后期、成熟期產業龍頭公司并購整合的股權投資、過橋和夾層投資?！?/p>

中國經濟網援引知情人士的消息稱，IDG資本正在籌備以海淘潮品為主業的電商企業“達令”回歸中國資本市場。這家私募股權機構投資有中國互聯網科技公司暴風科技，暴風科技在拆除VIE機構回歸國內創業板后，創造了超過30天連續漲停的記錄。

這是IDG幫助被投企業回歸國內的具體動作。盡管有消息稱IDG正在謀劃以VIE回歸為主題的相關基金，但到截止發稿時止，IDG并未有相關信息，IDG公關總監陳靜表示，由于IDG合伙人熊曉鴿目前正在美國參訪，須待7月初回國后再行回應相關問題。

篇9

調研手記：

“只有不斷創新才不會被淘汰。”這是全球私募之王黑石集團的精神教父史蒂夫?施瓦茨曼喜歡對員工講的話。

正是在這樣的砥礪下，黑石集團從最初的4個人、40萬美元，經過20余年的發展一舉成為業務覆蓋私募股權投資基金、房地產基金以及對沖基金、債務投資等諸多領域的領頭羊。

黑石集團如今的成就正是深創投（全稱：深圳市創新投資集團有限公司）所希冀的未來。作為本土風投行業的領頭羊，深創投將自己的對標對象確定為黑石集團，立志要建成“多元化、專業化和國際化的綜合性金融投資集團”。

和黑石集團相同的是，成立于1999年的深創投，其成長也離不開持續的創新和對市場機會的捕捉。和黑石集團不同的是，深創投自出生起就有著剪不斷的國有紐帶，這條紐帶不斷向深創投供給著營養，也讓深創投間或感受到束縛。

在可以預見的未來，深創投將繼續游走于這樣的狀態：委身于體制，又在掙脫體制的束縛中成長；擁抱著市場，又因自身的某些限制被市場疏離。也正因為如此，在成長為“黑石集團”的道路上，深創投擁有比黑石集團更為精彩的故事。

接洽項目數萬個，已投資項目超過700個，創投業務年均回報率達到40.32%，境內外公開資本市場上市數量已達115家――這是截至2017年1月底，在創投行業鏖戰18年的深創投交出的成績單。

這份成績單創下了創投行業的多項紀錄，確立了深創投的行業領先地位。然而，如今風光無限的深創投，在1999年由深圳市政府出資并引導社會資本設立后，最初幾年的發展并非一帆風順：由于沒有暢通的項目退出渠道，公司當時甚至一度有瀕臨倒閉的風險。

讓其走出困境并重獲生機的，是機會窗口的打開以及對機會的捕捉和把握。2005年股權分置改革啟動；2006年IPO重啟；2009年推出創業板……這些機會，要么除卻了深創投發展道路上的“大患”，要么被深創投提前預判并重倉（儲備了大量項目）參與。

尤其值得一提的是，2005年11月出臺的《創業投資企業管理暫行辦法》提出倡導政府資金參股創投基金。深創投敏銳地把握住了這一點，成為國內創業投資政府引導基金的首創者并深耕于此。

除了對機會的捕捉和對創新的堅持，作為國有創投機構，深創投這些成績的取得，與其堅定地推進改革也是分不開的。

在十八年的經營實踐中，在深圳市委市政府、深圳市國資委的領導和支持下，深創投圍繞資本結構、組織架構、決策機制、估值體系及非上市退出機制、責任追究機制、人力資源、激勵及分配機制等方面提出了大量新論斷、新舉措，在許多方面實現了突破。

對于未來，深創投也已有了清晰的設計，其在公司“十三五”規劃中提出：“壯大創投主業、拓展股權投資產業鏈、建立市場化體制機制，建成多元化、專業化和國際化的綜合性金融投資集團”。

曾經證明國企也能做創投，并把創投做好的深創投，在未來的改革和發展中如何進一步“建立市場化體制機制”，又如何繼續發揮國有創投企業“帶頭大哥”的作用？

不久前，在相關部門的支持下，《財經國家周刊》、t望智庫聯合中國創投委組成的“創業創新+創投協同發展”專題調研組趕到深圳，與深創投總裁孫東升及其管理團隊進行了深入交流。

《財經國家周刊》：作為一家國有創司，在成立之初，深創投被政府部門寄予了怎樣的期望？

孫東升：深創投是在深圳推進產業結構調整、大力發展高新技術產業的大背景下應運而生的。當時，在市場定位上，市政府提出要“立足深圳，面向全國”。在公司運營上，市政府給出了“政府引導、市場化運作、按經濟規律辦事、向國際慣例靠攏”的四大方針，還提出要做到“不塞項目、不塞人”，只是推薦項目而是否投資則按公司程序進行決策。可以說這三段話決定了深創投的發展的路徑，讓深創投的發展有了良好的開端。

《財經國家周刊》：除了國資委這個大股東，深創投在資本結構上還做了哪些優化？

孫東升：成立以來，深創投先后兩次增資擴股，引入了深圳市星河房地產公司、上海大眾公用事業集團、中興通訊、七匹狼集團、深圳立業集團、廣東電力發展公司、廣深鐵路等新的優勢戰略投資者，一方面有效提高了可投資能力，另一方面優化了公司治理結構。

《財經國家周刊》：人才是創司最為重要的資產，在薪酬激勵上，深創投的政策經歷了怎樣的演變？

孫東升：成立至今，國資委先后給予深創投有別于其他直管企業的薪酬政策。1999年公司設立之初，經當時市長辦公會及公司第一屆董事會討論通過，公司員工績效工資為利潤總額的8%。2005年底，實行三項制度改革時，將績效工資修改為凈利潤的8%。2009年深圳市國資委批復同意，公司投資經理可以計提項目凈收益的2%作為項目績效工資；2003年8月董事會通過了對公司高層管理人員業績考核及獎懲辦法，規定當當年凈利潤高于平均凈資產的一定比例時，給予獎勵。2016年，經反復研究和溝通，在深圳市國資委和其它股東的支持下，公司對激勵及分配機制進行了進一步優化改革，即全員績效工資從稅后凈利潤8%提高到10%；投資經理項目獎勵從項目凈收益的2%提高到4%，同時將項目虧損罰金從實際損失的1%提高到2%。

《財經國家周刊》：實行員工持股也是對員工實行激勵的一種重要形式，深創投在這方面進行了怎樣的探索？

孫東升：在防止利益輸送和國有資產流失的前提下，本著穩妥、循序漸進和增量先行的原則，公司制定了新設商業化基金《管理團隊和核心骨干持股計劃實施細則》，即管理團隊在管理公司中持股不高于集團及下屬企業和管理團隊合計股權比例的30%。該制度已在新設商業化創投基金中全面推行。

《財經國家周刊》：創投市場競爭激烈，投資機會稍縱即逝，在投資決策上，深創投及國資委的權限怎樣界定？

孫東升：我們目前實行的是分級決策。針對投資業務，現行《深圳市屬國有企業投資管理暫行規定》（簡稱《規定》）對以投資為主業的深創投影響較大。2005年4月，市國資委考慮到深創投屬于專業投資機構，并已實現產權主體多元化，對深創投投資決策權限給予兩項特別授權：一是主業范圍內的境內長期股權投資項目，投資額5000萬元以上（含5000萬元）的由市國資委審批，限額以下的由企業自行決策。2010年2月，根據市國資委批復，投資自主決策權限進一步放寬，長期項目投資和設立機構項目投資的自主決策權限上調到集團最近一期經審計凈資產的5%以下。通過市資委的特別授權，目前已解決《規定》內容與深創投業務沖突的問題。

《財經國家周刊》：在有關國有資產評估及國有產權轉讓政策的約束下，“不低于凈資產”成為一切國有企業產權交易行為的底線。而創投企業對此簡單套用又會面臨很多問題，深創投是如何解決這一問題的？

孫東升：考慮到創投行業的特殊性，經征求主管部門批準，深創投突破了原有國有企業產權轉讓的估值體系，采用溢價估值的理念進行創業投資，扶持和培育了一大批創新科技類企業。從深創投的投資實踐來看，創投機構在多數項目中的投資金額大于創業者自身投資金額且占小股，多數投資價格是企業凈資產的一倍溢價以上，最高在10倍以上。

此外，為解決未上市股權回購退出的問題。對于未上市股權的轉讓退出，市國資委出臺了《深圳市屬國有創業投資企業轉讓所持創業企業股權管理暫行規定》，規定屬于回購及股權整體轉讓性質的股權轉讓可以免評免掛牌，大大提升了深創投未上市股權的回購退出效率。

在退出項目的估值方面，根據市國資委《關于促進市屬國有企業創新發展的若干措施》的通知精神，深創投正在推進股權轉讓環節采用估值報告替代資產評估報告的試點工作。

《財經國家周刊》：在對具體項目的決策上，深創投還建立了強制跟投機制，使決策者與自己投資的項目結成了利益共同體？

孫東升：是的，在高管層面，對投委會表決通過的所有投資項目，我們要求高管強制跟投（投委會投反對票的高管除外）；投資經理層面，對于所有過會項目的投資經理團隊成員，要求進行強制跟投。通過以上制度的優化改革，一方面可以有效防范風險，確保投資質量與資產安全，另一方面可以充分調動全體員工的智力資源，提供更全面的決策依據，增加決策的科學性和全面性。

《財經國家周刊》：深創投通過制度設計實現風險共擔，也建立了相應的責任追究機制，那么對于創投“國十條”提及的“寬容失敗”該如何理解？

孫東升：自成立以來，深創投一直倡導“鼓勵創新、寬容失敗”的企業文化，對于只要不是因為道德原因、不是因為“情況不明決心大”的原因而導致的失敗都不予以譴責。由于探索造成的失敗，由于對“中規中矩”的反叛造成的失敗，則界定為中性。

此外，根據市委市政府、市國資委先后印發的《關于支持改革創新建立容錯糾錯機制的若干規定（試行）》的通知及《關于促進市屬國有企業創新發展的若干措施》的通知，深創投制定并出臺了《資產損失責任追究實施細則（試行）》（簡稱《細則》）?！都殑t》中明確，因不可抗力、不可預見或經濟形勢和政策重大改變等原因造成資產損失，經調查不存在違規違紀情形的，可免于問責。

篇10

一、風險投資擔保的內涵及構成要素

（一）風險投資擔保的內涵。

風險投資擔保是指投資擔保人將風險資本投資于初始成立、極具前景或科技前瞻性的新興企業或項目；在承擔很大風險的基礎上，為融資人提供股權投資或間接債權式投資的增值服務；培育企業快速成長，數年后再通過上市、兼并或其他股權轉讓方式退出投資，取得高額投資擔保回報的一種融資服務方式。其中，風險資本是一種過渡式權益資本，其含義是：向創業企業進行股權投資，以期所投資創業企業發育成熟或相對成熟后，通過股權轉讓再獲得資本增值收益。風險投資擔保是由資本、技術、管理、專業人才、反擔保措施和市場機會等要素組成的系統活動綜合；一般要對應結合項目的種子期、創業期、成長期、成熟期等四個過程來設計或考量。

（二）風險投資擔保的構成要素。

一般而言，風險投資擔保主要由風險資本、風險投資擔保人、投資對象、投資期限、投資目的和投資方式等六要素構成。風險資本是指由專業投資人提供給快速成長且具有很大升值潛力的新興企業或項目的一種資本。風險資本通過投資擁有股權、提供借貸資本（以股權質押）、提供信用擔保貸款授信（以股權質押作為反擔保措施）或既投資擁有股權又提供借貸資本（或提供信用擔保貸款授信）等方式投入風險企業或項目對象。風險投資擔保人一般由風險投資公司（或風險資本家及個人、產業附屬投資公司、財務公司等）和擔保公司等機構組成。

風險投資對象主要涉及高新技術產業和新興服務、文化等領域。就投資期限而言，風險資本從投入企業起到撤出投資為止，所間隔的時間長短被稱為風險投資期限。投資期限依據投資規模、產品科技含量、社會化認同程度、產品替代度等多重因素決定，它是投資項目的管理、技術與運作合成。投資目的是通過投資擔保使其達到規模經濟，并適時提供其增信和增值服務，進而把企業做大做強；然后通過公開上市、兼并收購或股權轉讓等方式退出，獲得超額投資回報。從投資的性質來判斷，風險投資的方式有三種：一是直接投資即股權式風險投資；二是提供借貸資本或者予以貸款授信擔保，這就為擔保公司介入風險投資業務提供了一個契機或平臺；三是提供一部分借貸資本或者貸款授信擔保，同時又投入一部分風險資本擁有被投資企業的股權。不不論采取哪種投資方式，風險投資人一般都附帶提供增信和增值服務。

二、風險資本的形成以及風險投資運作的過程與退出

（一）風險資本的形成。

我國的風險資本一般是由境外風險投資者、國內各類企業或擔保機構投資者以及內陸個人投資者三種類別組成。境外風險投資者是目前我國主要的風險資本來源。風險資本進入企業后，通過其投資使之達到規模經濟，并適時提供各項增值服務；然后通過境內外公開上市或其他方式退出，獲得超額投資回報。國內各類企業或擔保機構投資者是風險投資的主要參與者，企業介入風險投資主要是出于發展戰略目標的考慮，并為企業尋找到新的利潤增長點，甚至是二次創業機遇；而擔保公司、財務公司、信托投資公司等投資者主要基于先投資、后退出的高額股權資本或增信稟賦回報的動機。內陸個人投資者主要是具有風險投資經驗的投資人、創業企業家，或曾得到過風險投資支持進而回饋經濟社會的投資者，他們以私募基金、先期股權投資或優先股等形式，參與到風險投資的具體業務中。

（二）風險投資擔保的運作過程。

風險投資擔保的運作過程主要包括尋求投資項目、項目的篩選、項目評價、投資談判、投資生效后的監管五個階段。首先，尋找投資項目是一個雙向的過程，企業可以主動向風險投資機構或個人風險投資機構提交項目投資申請，再由風險投資機構進行評審遴選。其次，受資金運用與風險約束的多重因素的制約，風險投資公司或個人風險投資機構需要對申請的投資項目進行最初的甄別和篩選。第三，對通過篩選的項目進行更詳細的評估與論證。第四，當項目經過評價論證后且判斷結果可行時，風險資本家或潛在的風險投資企業就會在投資數量、投資形式和價格等方面進行商議；確定投資項目的一些具體條款或約束性條件。這一過程在國外被稱之為“協議創建”，內容包括協約的數量、保護性契約和投資失利等具體約定。最后，達成各種協議后，風險資本投資擔保人作為“股東”、保證人或合作方需要對接受風險投資的企業進行監管。

（三）風險投資擔保的退出。

風險投資或擔保人對企業或項目進行風險投資的目的并不是對接受風險投資企業的占有或控制，而是為了獲取高額的資本投資回報。風險投資或擔保人會在適當的時機變現退出，其退出時機一般可以等到企業上市發行股票或經營運作成功后。但為了分散風險或快速回籠資金，可以分階段、分部分退出；即按風險投資的不同實施階段或時期，將股票（或股權）分部分轉出。何時退出取決于投資回報的適時收益率指標因素和未來增值放大預期，也是風險投資或擔保人的擇時判斷極值域點。

三、風險投資中擔保公司的介入與運行方式

擔保公司如何在風險投資業務中有所作為，這是擔保理論和實務工作者面臨的一項新課題?！度谫Y性擔保公司管理暫行辦法》第十九條明確規定：融資性擔保公司經監管部門批準，可以兼營以自有資金進行投資的業務；該辦法第二十九條明確規定：融資性擔保公司以自有資金進行投資，限于國債、金融債券及大型企業債務融資工具等信用等級較高的固定收益類金融產品，以及不存在利益沖突且總額不高于凈資產20％的其他投資。上述規定為擔保公司介入風險投資業務提供了法規依據。由上可見，風險資本可以通過直接投資、提供信用擔保貸款授信和混合投資等方式，介入并間接控制接受風險投資的企業或項目。這樣，就為擔保公司介入風險投資業務提供了技術支撐和可操作性規范。

（一）直接風險投資方式。

對一些有實力的擔保機構而言，他們一方面可以承擔扶持中小、微型創新型企業成長的社會職能，另一方面，該類公司自身風險控制和經營管理的優勢明顯，對新興產業或項目的判斷、評價、管理和控制完全有能力駕馭。同時，擔保機構的業務品種具有不斷創新和謀求超額收益的外在迫切要求，擔保公司也必須在一定范圍內置身于風險投資業務之中。一般而言，直接風險投資應選擇在項目或產品處于種子期、成長期時介入為宜。

（二）通過提供擔保授信而間接控制介入方式。

風險資本的介入可以通過提供擔保授信方式間接形成，并以股權質押作為提供保證后的反擔保措施，有條件地使擔保機構間接控制其股權。一般而言，接受風險投資的企業抵、質押物均不充分或完全無抵、質押物，此時提供擔保授信行為比較符合風險投資的特征，即擔保授信只能以該企業的股權作為質押標的物，并補充企業其他僅有的抵、質物或第三人保證之復合擔保措施；這體現了債務融資和權益融資的雙重屬性。但在具體的操作過程中應堅持以下四項原則：

第一個原則是恰當選擇擔保授信方式的介入期。一般而言，種子期要絕對控制，創業期可以謹慎介入，成長期進入比較有利，最佳時機是成熟期。

第二個原則是設計最佳的授信品種、期限、額度和費率。授信品種包括銀行貸款擔保授信、融資租賃擔保授信、風險投資基本收益擔保、股權轉讓價值擔保等。就授信期限而言，銀行貸款擔保授信一般為兩年或兩年以上，最多不得超過五年；融資租賃、基本收益擔保和股權轉讓價值擔保等應根據具體情況加以設定。授信額度以企業或項目的自有資金和授信期內預期權益性融資增加的1：1設計并滾動相匹配，即實行以企業凈資產為基數而設定擔保授信額度的原則。就費率而言，保費按年度收取，年費率3-5％為優化區間值。

第三個原則是股權質押的額度控制：原則上應設定在絕對控股范圍內，按擬貸款企業的凈資產額乘以60％左右的數值，作為股權總凈額與質押率的設計基礎。

第四個原則是控制信貸資金與代償股權處置：提供擔保授信后，企業的信貸資金支付或回籠，必須立書約定由擔保公司和銀行雙重控制；原則上實施額度審批、階段性控制劃款，并采取“貸款人受托支付方式”。到期償還后擔保責任正常解除。如果逾期代償，擔保公司應當行使追償權利，并從法理上剔除“流質條款”之潛在瑕疵；通過債權重組并控股持續經營、變現轉讓股權或部分轉讓股份?；蛘卟饺腼L險投資的具體操作框架內繼續運作，并適時提供其增值服務，把該企業做大做強；然后通過公開上市、兼并收購或股權轉讓等其他方式退出，實現其超額投資回報。