票據市場范文10篇

摘要：分析了我國票據市場存在問題的原因，提出了我國票據系統流程再造的設想。

關鍵詞：票據中央銀行流程再造

打開計算機網絡，通過關鍵詞“票據案件”搜索，我看到中國金融界票據案件數額巨大，公開查處的虛假票據本數的印量動輒上千，甚至5000本以上，而且呈現出層出不窮的態勢，金融系統的損失巨大，中國金融業票據市場何以進入如此糟糕的程度？有什么方法醫治，且聽在下道來。

一、中國票據市場票據真偽鑒定責任分析

如果我們追究一下中國票據誰應當負責印刷，大概中央銀行的領導無一不說是應該有商業銀行負責，原因是商業銀行是經營票據業務的主體，印制當然由商業銀行負責，且現在一直由商業銀行負責印制。筆者認為這種觀點已經過時，因為票據的流通范圍超出了一家商業銀行，按照國際慣例，票據可以進行背書轉讓，可以貼現、轉貼現、再貼現，其流通范圍已經涉及到中央銀行在內的所有開辦票據業務的金融機構和使用票據的企業。中央銀行既然敢于在全國范圍內推廣票據業務，就理所當然的應該對票據的真偽能夠全面鑒定。

如果我們分析一下一張假幣的危害大，還是一張票據的危害大，我想不會有人說是假幣，因為一張假幣的最大面額莫過百元，只是因為犯罪分子印制假幣的數量驚人，才使假幣問題得到充分的重視。筆者對我國一張假票據的最大成功犯罪金額不了解，我想絕對不會小于一張假鈔的1000倍。這就是說，一張假票據的一次成功犯罪的能量超過一張假鈔一次成功犯罪的1000倍。超過一張最大面額的假鈔流通1000次，可見假票據的危害超過了假幣。

編者按：本文主要從票據市場影響貨幣政策傳導的理論基礎；我國票據市場存在的問題及對貨幣政策的影響；關于我國票據市場發展的政策建議進行論述。其中，主要包括：貨幣政策的實施需要在一個有效的市場環境內、再貼現政策和公開市場業務都可以在票據市場中得以實施、票據市場信用制度不健全,影響貨幣政策的預期目標、當市場上存在假票據或克隆票據時,銀行的信用風險將大大增加、票據市場交易結構存在問題,影響貨幣政策的操作力度、票據市場定位不明確,阻礙貨幣政策功能的發揮、完善票據市場的信用機制、擴大票據交易品種,培育多元化參與主體,健全市場運行機制、積極發揮宏觀調控作用,創造有利的發展環境等，具體請詳見。

摘要：票據市場在貨幣市場中扮演著重要的角色,它是與實體經濟聯系最為緊密的市場,它的發展對拓寬企業融資渠道,改善商業銀行信貸資產質量,以及加強貨幣政策的傳導都發揮了積極的作用。然而,我國的票據市場發展至今還存在很多問題,這也對貨幣政策的實行造成了很大的影響。本文基于票據市場存在的問題,對其對貨幣政策效果的影響進行探討,并在最后提出相關建議。

關鍵詞：票據市場貨幣政策信用

一、票據市場影響貨幣政策傳導的理論基礎

貨幣政策是指中央銀行為實現既定的經濟目標(穩定物價,促進經濟增長,實現充分就業和平衡國際收支),運用各種工具調節貨幣供給和利率,進而影響宏觀經濟的方針和措施的總合。貨幣政策的實施需要在一個有效的市場環境內,而貨幣市場因其能夠靈活反映短期資金供給與需求的變化,比較準確的反映出市場信息,成為貨幣政策的理想實施場所。如前所述,票據市場在貨幣市場中占有重要的地位,因此通過票據市場對貨幣政策的傳導進行研究,有利于加深對貨幣政策有效性的認識,同時也可由此找出貨幣政策傳導不利的原因。

在貨幣政策工具中,再貼現政策和公開市場業務都可以在票據市場中得以實施。再貼現政策是中央銀行通過制定和調整再貼現利率來干預和影響市場利率以及貨幣市場的供應和需求,從而調節市場貨幣供應量的一種政策措施。公開市場業務則是指中央銀行通過買進或賣出有價證券,吞吐基礎貨幣,調節貨幣供應量的活動。目前,世界各主要發達國家的銀行和金融機構都設有功能齊全的票據專營機構,各國中央銀行也將公開市場操作和再貼現作為貨幣政策調控的重要手段,把貨幣政策直接傳導到基層商業銀行和企業,并通過票據市場來吸收反饋、調控或修改貨幣政策。首先,中央銀行通過調節再貼現利率和額度,影響人們運用票據進行融資的成本,由此發揮金融宏觀調控的作用,調節貨幣供應量。其次,通過再貼現對象和再貼現票據的選擇,直接引導信貸資金的流向,促進信貸結構的調整,從而增強貨幣政策工具選擇的靈活性。最后,通過公開市場業務在票據市場買賣各種票據,進行國民經濟的宏觀調控,促進商業票據流通,減少資金占用,加速資金周轉。因此,票據市場是中央銀行運用貨幣政策實行宏觀調控的理想場所。

國內外學者從不同角度對票據市場進行了諸多研究。在國外研究方面，Mitchell和Michael通過對上世紀80年代后美國票據市場的發展進行的全面分析，得出貨幣市場基金和商業銀行的資金支持是票據市場發展關鍵因素的結論；[1]James通過對美國票據市場發展經驗的總結，認為該市場存在相較于其他金融市場明顯的成本優勢，并發現該市場具有明顯的機構投資特征；[2]Rosalyn在類比分析基礎上，實證檢驗了美國票據市場對聯邦基金利率和商業銀行流動性水平的敏感性，并驗證了James關于該市場存在成本優勢的結論；[3]LimGuanHua和LiewMunKiong比較了亞洲與北美、歐洲不同的票據市場發展軌跡，指出缺乏應有的信用評級機制導致亞洲票據市場在快速發展過程中存在制度上的隱患。[4]在國內研究方面，秦池江對我國票據市場的經濟功能進行了系統闡述，并進一步明確了該市場在金融市場體系中的重要地位；[5]王雅茜等從風險控制層面對票據市場的風險表現及風險控制機制做出了分析；[6]嚴文兵等從制度層面對我國票據市場的功能和發展階段進行了介紹，得出該市場存在一定程度上“鎖定”的結論；[7]孫健等在對票據市場發展中主要問題歸納的基礎上，從制度創新角度論述了該市場的發展取向；[8]黃建軍從操作層面，比較了票據專營機構和票據貼現窗口的功能差異。[9]

通過以上國內外研究可以發現，我國對票據市場的研究仍有待深入，具體表現為：首先，現有研究視角較為單一，主要集中于票據市場特定發展階段的表象，對該市場發展規律的整體把握不夠深入；其次，研究內容主要集中于觀念層面和操作層面，在研究的深度上拓展不足；再次，研究缺乏以系統性的理論為指導，從而導致研究結論的系統性程度有待提高。基于以上認識，在汲取國內外學者研究成果精髓的基礎上，本文擬從新制度經濟學的制度變遷理論出發，結合國家職能理論，通過系統分析制度內涵、制度需求、制度供給，通過對我國票據市場現有市場特征的刻畫來對該市場發展階段進行精確定位，并以此為基礎對該市場制度變遷的取向以及具體的制度變遷策略進行系統研究。

一、制度變遷理論概述

根據諾思的定義，所謂制度(Institution)是指社會的游戲規則，是為了決定不同主體間的相互關系和降低社會生活中的不確定性而設定的制約，而這種制約既可以通過有組織的、正式的機制來加以維護，也可以通過無組織的、分權化的、自發社會反饋的非正式機制來運行，前者稱為正式制度，后者稱為非正式制度。[10]11制度本身依據調節對象的差異可以區分為制度安排和制度環境，前者是指在特定領域內，特定交易各方設定的用來調節特定經濟關系的某一項準則，Williamson稱之為“規制結構”(governancestructure)；后者也稱“基礎性制度安排”，是指特定經濟社會中所有制度安排的總和，包括組織、法律、習俗和意識形態，是影響個體行為的背景約束或基礎規則。[10]15在這里需要進一步指出的是制度本身不是既定不變的，而是作為集體選擇的結果，會隨著環境的變化而發生改變，即產生制度變遷。

制度變遷作為新制度經濟學的核心概念，是指制度的替代、轉換和交易過程，其實質是一種具有更高效率的制度對原有制度的替代和帕累托改進過程。[10]38諾思認為制度變遷是基于實現規模經濟、促進外部性內在化、減低風險和降低交易成本等目的，制度由原有均衡狀態向非均衡轉化，繼而實現新的更高層次均衡的過程。根據林毅夫的研究，制度變遷可以分為誘致性制度變遷和強制性制度變遷，前者是由相關群體作為行動主體，在尋求獲利機會時自發倡導、組織和實行的制度變遷；后者則是由政府強制引入和實施的制度變遷，往往是通過國家干預來彌補在特定階段誘致性制度變遷動力不足和供給有限的產物。

二、票據市場制度變遷需求分析

內容摘要：本文在借鑒美國票據市場發展經驗的基礎上，提出進一步促進我國票據市場發展的建議,即通過對金融機構承兌資格和承兌規模的控制，加強銀行承兌匯票市場的管理；通過構建商業信用體系，健全貨幣市場體系等措施推動我國商業票據市場發展；最后指出商業銀行票據營業機構應積極參與商業票據市場制度安排與設計，成為商業票據市場的主要參與者。

關鍵詞：銀行承兌匯票市場商業票據市場發展借鑒

美國票據市場的發展

美國貨幣市場的構架與我國不盡相同，銀行承兌匯票市場與商業票據市場是其中互不隸屬的兩個子市場，二者共同構成了美國票據市場的主體部分。

美國銀行承兌匯票市場的發展

美國銀行承兌匯票市場源于國際貿易的發展，在國際貿易中為解決進口商和出口商相互缺乏了解、互不信任的問題，將銀行信用與商業信用結合，促使銀行承兌匯票的產生。美國的銀行承兌匯票主要用于進出口貿易，國內貿易使用不多，它是進出口貿易中進口商簽發的付款憑證，當銀行承諾付款并在憑證上注明“承兌”字樣后，就變成了承兌匯票。大多數銀行承兌匯票償還期為90天，因其以商品交易為基礎，又有出票人和承兌銀行的雙重保證，信用風險較低，流動性較強。由于有銀行作為支付的后盾，且美聯儲成立后曾極力提倡銀行承兌匯票的使用，還直接參與二級市場的交易，而國際貿易的迅猛增長、石油和其他商品價格的上漲等都刺激了銀行承兌匯票市場的增長，增加了市場對銀行承兌匯票的需求，促進了市場的繁榮。進入20世紀80年代以后，美國銀行承兌匯票市場增長速度明顯下降。從1989-1998年，銀行承兌匯票余額出現負增長，1998年市場余額下降到了143億美元，僅占除政府短期證券外所有貨幣市場工具交易余額的0.6%，而到2000年，余額更是僅為103億美元。

國內外學者從不同角度對票據市場進行了諸多研究。在國外研究方面，Mitchell和Michael通過對上世紀80年代后美國票據市場的發展進行的全面分析，得出貨幣市場基金和商業銀行的資金支持是票據市場發展關鍵因素的結論；[1]James通過對美國票據市場發展經驗的總結，認為該市場存在相較于其他金融市場明顯的成本優勢，并發現該市場具有明顯的機構投資特征；[2]Rosalyn在類比分析基礎上，實證檢驗了美國票據市場對聯邦基金利率和商業銀行流動性水平的敏感性，并驗證了James關于該市場存在成本優勢的結論；[3]LimGuanHua和LiewMunKiong比較了亞洲與北美、歐洲不同的票據市場發展軌跡，指出缺乏應有的信用評級機制導致亞洲票據市場在快速發展過程中存在制度上的隱患。[4]在國內研究方面，秦池江對我國票據市場的經濟功能進行了系統闡述，并進一步明確了該市場在金融市場體系中的重要地位；[5]王雅茜等從風險控制層面對票據市場的風險表現及風險控制機制做出了分析；[6]嚴文兵等從制度層面對我國票據市場的功能和發展階段進行了介紹，得出該市場存在一定程度上“鎖定”的結論；[7]孫健等在對票據市場發展中主要問題歸納的基礎上，從制度創新角度論述了該市場的發展取向；[8]黃建軍從操作層面，比較了票據專營機構和票據貼現窗口的功能差異。[9]

通過以上國內外研究可以發現，我國對票據市場的研究仍有待深入，具體表現為：首先，現有研究視角較為單一，主要集中于票據市場特定發展階段的表象，對該市場發展規律的整體把握不夠深入；其次，研究內容主要集中于觀念層面和操作層面，在研究的深度上拓展不足；再次，研究缺乏以系統性的理論為指導，從而導致研究結論的系統性程度有待提高。基于以上認識，在汲取國內外學者研究成果精髓的基礎上，本文擬從新制度經濟學的制度變遷理論出發，結合國家職能理論，通過系統分析制度內涵、制度需求、制度供給，通過對我國票據市場現有市場特征的刻畫來對該市場發展階段進行精確定位，并以此為基礎對該市場制度變遷的取向以及具體的制度變遷策略進行系統研究。

一、制度變遷理論概述

根據諾思的定義，所謂制度(Institution)是指社會的游戲規則，是為了決定不同主體間的相互關系和降低社會生活中的不確定性而設定的制約，而這種制約既可以通過有組織的、正式的機制來加以維護，也可以通過無組織的、分權化的、自發社會反饋的非正式機制來運行，前者稱為正式制度，后者稱為非正式制度。[10]11制度本身依據調節對象的差異可以區分為制度安排和制度環境，前者是指在特定領域內，特定交易各方設定的用來調節特定經濟關系的某一項準則，Williamson稱之為“規制結構”(governancestructure)；后者也稱“基礎性制度安排”，是指特定經濟社會中所有制度安排的總和，包括組織、法律、習俗和意識形態，是影響個體行為的背景約束或基礎規則。[10]15在這里需要進一步指出的是制度本身不是既定不變的，而是作為集體選擇的結果，會隨著環境的變化而發生改變，即產生制度變遷。

制度變遷作為新制度經濟學的核心概念，是指制度的替代、轉換和交易過程，其實質是一種具有更高效率的制度對原有制度的替代和帕累托改進過程。[10]38諾思認為制度變遷是基于實現規模經濟、促進外部性內在化、減低風險和降低交易成本等目的，制度由原有均衡狀態向非均衡轉化，繼而實現新的更高層次均衡的過程。根據林毅夫的研究，制度變遷可以分為誘致性制度變遷和強制性制度變遷，前者是由相關群體作為行動主體，在尋求獲利機會時自發倡導、組織和實行的制度變遷；后者則是由政府強制引入和實施的制度變遷，往往是通過國家干預來彌補在特定階段誘致性制度變遷動力不足和供給有限的產物。

二、票據市場制度變遷需求分析

一．央行票據通過準備金政策對證券市場的影響

1．公開市場到期資金與準備金率政策的操作空間。2010年lO月份外匯占款達到5190億元，是前9個月2239億元的的一倍多，也是2008年1月份和4月份以來的高點。因此在以1O月份為基礎的后兩個月的新增外匯占款，即12月到2011年1月為3000億元左右，因此到2011年1月的#I-~E占款為1．25萬億元。同時，2011年1月份公開市場到期資金達到6500億，同期銀行存款規模增長25000億，市場中資金流入達到3．75萬億元。央行在2010年l1月29日上調準備金率，鎖定流動性大約5000億元，此時市場流動性為正2．25萬億元。這里我們可以分析，市場間資金凈投入在5月和6月達到了18260億元，這時市場流動性已經超過了央行所認為的最佳流動性，因此，這就為上調準備金率提供了操作空間。從另一方面來看，銀行間市場在5月和6月公開市場將會有巨額到期資金，央行會在5月或者6月有一次準備金率的上調，但幅度不大。可以證明，5月12日央行上調準備金率是符合我們的分析結果的。

2央行票據發行額度和發行頻率對上證指數的影響。其一，銀行間進行回購業務的回購利率；其二，央票票據。其中央票利率對證券市場的影響更大，更為重要。央行票據主要分為3個月期和1年期兩個期限，主要是央行控制市場流動性的一種公開市場業務操作工具。央行票據的發行頻率和發行利率對市場流動性的影響最為關鍵。央行票據發行頻率的多少，直接反映銀行控制市場流動性的決心。另外，央行票據利率和期限對市場利率起著重要的引導作用，這就意味著加息政策的使用在定程度上需要以央行票據利率互為參考基礎。央票發行額度和次數的增多也說明政府對于市場中資金面的判斷，當投資者形成預期，市場中的系統性風險會被提前消化，指數的波動也會提前做出反應。．

二、央票利率通過利率政策對證券市場的影響

(1)央票利率與存款利率的比較研究。央票利率表示了央行在回收市場流動性時愿意承擔的資金成本，央票利率定的低，則金融機構認為收益太低而不愿意購買央票，因此會導致央票發行遇到困難。3月期央票利率和3月期存款利率之間的差額可以很明確的反映出購買成本和支付收益之間的關系。隨著2010年11月到2011年4月的3次加息，兩者之間的差額在縮小，央票利率與存款利率差額由負轉正并不斷增加，因此可以解釋，央票發行利率過低是導致加息的一個重要因素。因為如果央票利率過低，或者央票利率低于存款利率，銀行會失去購買意愿，央行控制市場流動性的效果就會大打折扣，而央行又不能將央票利率提高太多，這樣會給央行的利率政策帶來壓力。這就陷入了一個商業銀行與央行，央票利率與利率政策的博弈。

(2)利率政策對證券市場的影響。利率政策與證券市場具有很強的相關性，作為系統性風險的一種，類似于準備金政策，這類政策往往會給證券市場產生很大的波動。因此以上通過分析央票利率和國債收益率與利率政策的相關性，也就可以得出其與證券市場的相關性。

一、大陸票據利率市場化滯后的原因

1票據的信用基礎薄弱。商業信用是金融市場發展的基礎，也是票據市場發展的基石，在票據市場中交易參與者一般都是跨行業、跨區域及跨國界的，因此，健康穩固的信用基礎是市場穩定發展的重要關鍵。大陸經過三十幾年的經濟改革中，“社會信用薄弱”一直制約著經濟的發展，如90年代初企業的“三角債”以及至今金融市場的“非法集資”、“財報造假”等問題。2沒有多元的市場參與者。健全的票據市場應該由眾多的參與者所組成，其中應包括公司企業、銀行、信托公司、財務投資公司、投資大眾、中介機構和中央銀行等。目前，大陸票據市場的主要參與者僅為政策規定的金融機構-企業法人、央行及少數事業法人，其它如中小金融機構和中小企業參與程度非常低。而扮演造市腳色的專業票據中介機構，以及一般投資大眾卻不得其門而入，將阻礙短期利率市場化的發展。3市場規模較小、交易工具單一。雖然近幾年經濟快速發展，大陸票據市場已頗具規模，但對貨幣市場的占比仍小。且市場規模若小，將不利于市場化的形成。因為市場越大，交易量越多，價格波動越小，市場將越有效率，市場化程度越高。現階段大陸只允許企業簽發商業匯票，并進行銀行承兌或者商業承兌，而不允許發行融資性商業本票，大幅限制了融資性商業本票的發展，使交易工具單一無法深化，制約了票據市場利率市場化的進程。4票據利率市場化的程度較低。在大陸現在規定貼現率在再貼現率下限的基礎上加點生成，貼現率形成機制尚不合理，不能真實反映市場的需求。無法形成票據市場利率市場化。5統一的交易保管結算系統尚未運行完善。目前，雖然有電子商業匯票系統上線，但在央行采取“積極穩妥，分布實施的”發展原則下，僅小部分銀行參與運行。而大部份銀行對票據的簽發、承兌、流通、轉讓和查詢、查復等仍然采取實物方式和原始手工交易方式，并未透過交易平臺或電子平臺處理整個交易流程。6缺乏作為市場造市者的中介公司。目前，大陸票據專營機構是商業銀行內的一個部門，并不被允許經營一級市場，而只能經營二級市場的票據買賣，資金的運用也受到銀行內部政策的分配。另外票據市場受到區域大與規模小的限制無法發揮綜效，因此，無法形成統一與具有規模的經營機制，不能發揮造市商的作用。大大阻礙了利率市場化的形成。7市場法規不健全。大陸的票據市場管理制度，隨著票據市場的發展，歷經不斷變遷過程，通常是由局部試點，再逐步推廣和規范。目前對于票據市場的管理制度主要有票據法、支付結算辦法、票據管理實施辦法等架構，但在實際操作中，違規經營的現象依然很普遍。

二、完善大陸票據市場的建議

1開放獨立法人的票據公司或企業。開放企業成立獨立法人的票據公司，其主要職能是擔任票據市場的中介商，發揮市場造市商的功能。借鑒先進國家票據市場的經驗，票據公司除了必須有足夠的市場的操作能力，能讓市場交易順利進行，而且還要有堅強的融資渠道網，以增大市場的廣度與深度。其定位不只是票據的經紀業務，且可自行從事自營交易業務，同時，還可對票據發行商提供經票據承兌及簽證后的融資業務。并與中央銀行緊密聯系，傳導央行貨幣政策等。2加快電子商業匯票系統的實施與改進。2003年大陸工商銀行籌建“中國票據網”，但該網站功能僅提供會員之間相互轉貼現及回購報價信息及查詢的服務，尚無法使金融同業進行票據在線交易和清算的服務。由于商業銀行近年對票據市場業務的日漸重視，2009年10月中國人民銀行的“電子商業匯票系統”(ElectronicCommercialDraftSystem，ECDS)正式上線，這標志著票據市場從“實體交易”跨入“無實體交易”的電子化時代。但其中還有許多的問題尚待改善，如票據電子簽章的法律保障；電子票據安全性較弱等，亟待改進。3建構社會信用管理系統。依據票據市場發達國家的歷史經驗，票據市場的穩步發展需以完善的信用管理為優先。因此，需借鑒先進國家的社會信用管理系統。第一，完善信用評等系統。大陸的信用評級制度發展尚未成熟，其評級的權威性不足。信用評級制度的發展，可參考信用管理健全國家的模式，大力引進專業技術及訓練專業人才，加快專業評級機構的升級。第二，改革聯合征信法律體系。盡早通過法律規范，使公共信息及征信數據合法化和普及化，提高信息流通的效率。第三，建立企業信用管理系統，提供市場參與者查詢、評估、信息揭露等功能的信用管理系統，使現階段票據市場信用不對稱風險降低。可參考臺灣聯合征信中心等。4促進票據市場參與者的多元化。發展一個效率與活力兼具的票據市場其關鍵在于市場廣度與深度，也就說參與票據市場的交易主體越多，例如，中小金融機構、中小企業、專業票據公司等，其成交利率更能反映實際市場資金供給與需求狀況，進而使利率更能貼近市場真實價格。5創新交易工具，擴大交易品種。創新并擴大票據市場的交易工具不僅使市場滿足資金需求者(Issuer)與資金提供者(Investors)不同的需求，而且使票據市場的投資者在資金分配上做最有利的選擇與分配，使雙方在交易中能產生真正市場價格。大陸票據市場的交易工具主要是以商業匯票為主，商業匯票包括銀行承兌匯票和商業匯票，它是以傳統的商品交易為基礎，但對融資性商業本票市場尚無法開展，應大力發展融資性商業本票市場。有計劃、有步驟、有條件地鼓勵資產資量較高、信譽較高的企業發行短期商業本票，從而擴大市場票據的總容量，增加做市商的貨幣投資工具。6逐步實現票據利率市場化，促進利率市場化的改革。隨著工商銀行在2007年1月推出以Shibor為基準加點為轉貼現利率已受到票據市場的積極的采用。因此，建議放開央行對票據對貼現利率的定價，其貼現率由買賣雙方參酌Shibor基點自主生成，以實現利率生成的合理性，提高定價與交易的效率。但為了進一步推動票據利率市場化，應當引入做市商制度，建立獨立法人的專業性的票據公司，其功能除簽證、承銷、融資保證、背書外，最主要是自營與經紀的功能，使票據公司成為做市商的交易平臺，讓買賣雙方自主入市，自動報價、自愿成交，沒有官方的干預與市場價格的壟斷，使其接近市場的真實利率。這有利建立統一的大陸票據市場利率，有益大陸票據市場利率市場化的形成。7完善法制建設基礎。盡快修訂完善的“票據法”。除修改關于票據承兌、貼現、轉貼現的有關內容外，同時開放融資性商業票據。另外將電子票據納入“票據法”的規范；修訂“票據管理辦法”、“支付結算辦法”、“商業匯票承兌、貼現與再貼現暫行管理辦法”及“貸款通則”中的規定。票據市場的發展對于大陸利率市場化扮演著關鍵的腳色，透過票據相關法律的設立與修訂，獨立中介商的成立，再加上電子商業匯票系統與單一交易保管結算系統等電子信息平臺的完善，相信中國票據市場的發展將越走越平坦。

作者：王柏程單位：單位：天津南開大學經濟學院國際經濟研究所

融資性票據市場隱性發展對實體經濟和金融環境的負面影響

（一）干擾企業正常支付信用關系的建立隱性融資性票據的產生本質上是在關聯企業間或通過票據中介在相關企業間建立一個非公開的民間借貸契約。但與一般民間借貸關系中債務人無法償債承擔的商業信用損失不同，由于商業銀行在融資性票據（主要是銀行承兌匯票）中承擔了第一付款責任，當出現企業兌付風險時，承兌企業在銀行系統的信用記錄將蒙受巨大的損失。同時，對于作為該融資性票據善意持票人的其他后手企業而言，隱形融資性票據市場的存在也增加了這些企業陷入借貸糾紛和法律訴訟的幾率和風險，使企業減少在商貿往來中使用票據作為支付手段的頻率。因此，融資性票據市場的隱性發展對企業間正常支付信用關系的建立形成干擾，不利于商業信用環境的凈化和培育。（二）制約商業銀行金融創新和服務能力的提升1、弱化負債業務競爭力。近年來，商業銀行特別是中小型銀行在吸收存款上的競爭壓力日趨沉重，通過票據承兌吸納保證金存款的意愿強烈。8家公布銀行承兌匯票保證金數據的上市銀行，在2009-2011年間，其承兌保證金分別占存款余額的3.0%、3.2%和3.3%，呈逐年上升趨勢，部分中小銀行甚至高達10%以上。為降低吸存成本，提高吸存效率，商業銀行往往傾向于發展單筆存款規模較大的企業或個人客戶；而基于商品交易簽發的商業匯票筆均金額較小且較為穩定，一般在100萬元左右2，單純以融資而非支付為目的的融資性票據單筆金額則一般較大，因此，承兌融資性票據、吸納保證金存款成為中小銀行迅速擴充負債規模的慣用工具。但融資性票據承兌業務的長期異化使用不利于商業銀行負債類業務創新能力的開發，阻礙其在利率市場化條件下同業競爭和金融服務能力的有效提高。2、助長非理性業務擴張。銀行承兌匯票信用風險敞口（即票面金額與保證金的差額）不需計入信貸規模增量，為信貸資源相對缺乏的中小銀行迅速擴大融資能力提供了便利，也為融資性票據的產生提供了市場需求。數據顯示，11家上市中小銀行（除工農中建交五家國有大型銀行）2010年和2011年承兌余額增速分別高達34.0%和29.6%，大大快于同期貸款增速；而其中公布銀行承兌匯票保證金數據的6家上市中小銀行2010年和2011年承兌保證金余額增速分別為37.5%和19.0%，也明顯快于同期存款增速。然而，簽發融資性票據的最終目的是通過銀行貼現取得信貸資金，中小商業銀行必須提供足夠寬的貼現出口才能最終實現擴張表外業務的目的，在當前市場環境下，拓寬貼現渠道一般采取兩種方式：一是通過轉貼現交易將直貼票據轉讓給資金和規模資源豐富的大型銀行；二是通過轉貼現交易、票據理財產品等將直貼票據轉讓給信用社、信托公司等其他金融機構。但不論何種方式，對于整個銀行體系而言，業務過度擴張的風險均無法有效釋放，反而容易滋生違規經營，帶來系統性風險。（三）影響貨幣政策調控和金融監管效果1、強化政策緩沖行為，減弱貨幣政策效力。真實貿易背景的票據其市場供應量對于商業銀行經營而言更多的是一種外生性的因素；但商業銀行的特定經營行為對融資性票據的供給則能夠產生一定的主動影響。當貨幣政策擴張時，企業投資需求恢復往往需要較長時間，商業銀行為避免貸款投放進度滯后而面臨窗口指導，通過主動降低承兌保證金比例和貼現利率等方式為企業進行非貿易性票據融資提供便利，從而稀釋了貨幣政策放松的實際效用。以貨幣政策超常規寬松的2009年一季度為例，商業匯票簽發量達3萬億元，是上年同期的兩倍，而票據融資也相應增加了1.5萬億元（占新增人民幣貸款的32.3%）；與此同時，2009年銀行承兌匯票筆均金額也迅速升至114萬元（前三年一直穩定在85至90萬元左右），間接反映出在這一時期融資性票據占比大幅提高。同樣，當貨幣政策收緊時，商業銀行出于自身經營戰略和客戶維護的需求，更傾向于通過提高票據融資門檻和減少規模配置等方式壓降票據資產，進行政策緩釋，此時融資性票據被大量擠出，但實體投資沖動在銀行一般貸款的支持下繼續高漲。2、加大資產價格波動，增加金融監管難度。由于多數銀行承兌匯票的簽發企業只需提供非全額的承兌保證金，融資性票據尤為如此，因此，理論上存在企業利用少量資金循環簽發票據、成倍放大資金規模的可能性，從而造成全社會金融資產虛增，規模可能超出實體經濟的承載能力，多余的流動性將使資金大量流入其他投資領域，并在不同投資工具間頻繁流動，加劇各類金融資產甚至商品的價格波動。在融資性票據與非融資性票據市場混同，監管和統計上無法嚴格區分的條件下，對于宏觀調控和微觀監管通過隱性融資性票據市場產生的溢出效應無法進行精確的風險評估，從而難以進行針對性的政策和監管微調，金融市場和相關實體經濟領域容易因此而產生一些非預期的市場波動。

建立服務于實體經濟的規范化融資性票據市場的現實意義

（一）完善企業融資市場結構，滿足實體經濟資金需求融資性票據的客觀存在和該隱性市場的自主發展反映了企業特別是中小企業多元化的實體融資需求，也是商業銀行應對金融脫媒趨勢、服務實體經濟的一種主動表現。在當前的金融市場中，大型企業往往可以通過票據市場以外的其他多種渠道進行融資，不僅可以提供短期營運資金周轉，還能滿足中長期資本投資的需求。而大多數中小企業主要通過票據市場或其他民間渠道獲得資金融通，融資方式相對單一，成本也較高；將以票據作為媒介進行的融資狹義地局限于真實貿易背景框架顯然無法全面滿足中小企業經營發展的需要，也阻礙了票據業務融資本源功能的有效發揮。建立規范化的融資性票據市場，本質上是要加大市場基礎設施建設，將企業間真實存在而又隱性發展的民間借貸關系陽光化、證券化，從而為中小企業票據融資構建一個類似于債券市場的一二級完整流通市場，完善民間投融資市場結構，使實體經濟融資渠道更加多元化。（二）增加商業銀行資產配置選擇和綜合收益近年來商業銀行資產結構趨向多元化，但資產配置的風險和期限結構仍需改進。2003-2011年間，銀行業金融機構信貸類資產占比由61.4%降至52.2%，但其中中長期貸款占比由39.6%升至57.4%，而票據融資的配置比例由5.4%降至2.6%，過高比例的中長期貸款配置使商業銀行應對系統性風險和利率、流動性變動的空間收窄。建立一定規模的規范化融資性票據市場可以為商業銀行提供更大的資產配置選擇空間，避免資產風險和期限結構的同質化。而且，從資產風險控制角度考慮，融資性票據的事實風險尚未超過商業銀行可接受的范圍，數據顯示，即使在融資性票據潛在規模較大的2009年，商業銀行票據業務逾期墊款也未出現明顯增加，基本保持在100億元左右的平均水平3。因此，未來信用風險定價能力較強的銀行可以在合理的風險承受范圍內通過融資性票據提高短期資金運用的綜合收益。（三）精確反映和控制貨幣政策傳導效果由于缺乏合法的市場地位，客觀存在的隱性融資性票據被混同于有真實貿易背景的票據進行統計和反映，但二者對貨幣政策的反應敏感度和傳導機制可能并不相同。因此，隱性融資性票據市場的存在，使貨幣政策工具通過票據市場對實體經濟和金融市場產生的效果難以區分，無法精確地反饋政策實施的效果，容易產生政策超調或滯后效應。為此，需要建立一個規范化的融資性票據市場，使真實貿易背景下的票據和融資性票據能夠盡可能地加以合理區分，從而全面監測企業不同類型的經營和融資行為，適時并且精細化地反映貨幣市場各個層面的資金供求余缺狀態，為宏觀調控和金融監管部門準確運用政策工具及其實施力度提供更為真實的依據。

有序推進規范化融資性票據市場建設的設想

（一）規范融資性票據市場總體構想由于融資性票據在資金供求性質和“風險-收益”屬性上與非融資性票據存在較大的差異，因此，規范化的融資性票據市場的構建需分層次有序推進：要明確市場參與主體的結構和職能，設定必要的市場準入標準，同時還需要改革相關管理制度，建立有效的市場運作機制。最終使該票據子市場能夠在填補傳統票據市場空缺，滿足企業多元化融資需求的同時，實現健康可持續發展。基于服務于實體經濟的根本出發點，未來成熟的融資性票據市場應是以信用基礎良好的制造型或流通型中小企業為融資（簽發）主體，投資者結構多元化，交易和監管電子化的貨幣子市場。在一級市場上，企業廣泛通過票據經紀設計、實施票據融資方案，具體包括選擇合適的信用擔保機構（含商業銀行）提供信用增進服務，支付市場化的承兌費率，并尋求具有合適“風險-收益”偏好的票據投資機構；在二級市場上，投資者可以采取與其他貨幣市場同樣的方式無追索地賣出所持有的票據。金融監管部門及電子化票據交易系統的運行管理機構將負責對該市場的簽發企業資格、企業未到期票據余額、財務杠桿等設置相應的指標，并進行動態調整、監測和披露；同時，負責建立和維護企業償付信用信息平臺，將其作為市場準入、退出和投資者決策的重要參考。（二）規范化融資性票據市場的主體結構及其職能1、票據簽發企業。票據簽發企業在市場中作為融資方，通過簽發融資性票據籌集短期營運資金。票據簽發企業的范圍不僅限于商貿往來的銷售方，理論上可以是所有符合一定準入標準的有短期資金需求的企業。與真實貿易背景下的商業匯票相比，由于融資性票據所籌集的資金在使用方式和范圍上存在較大差異，因此即使是同一行業中同等規模的票據簽發企業，其償付風險也會顯著不同。2、票據投資機構。真實貿易背景下簽發的商業匯票，其持票人除商業銀行外主要是與前手有直接商品交易的購貨企業；而融資性票據的持票人可以廣義地定義為票據投資機構。理論上，所有金融機構和有短期資金運用需求的企業都可以成為融資性票據的持票人即投資機構。與一般的購貨企業相比，票據投資機構的風險偏好更高，可以接受具有多層次“風險-收益”結構的融資性票據，尋求自身投資組合的最優化，從而為融資性票據提供具有足夠深度的二級交易市場。3、信用擔保機構。為了使融資性票據能夠有足夠的信用在二級市場流通，必須有資信良好的機構對票據到期付款責任進行信用擔保。可以將融資性票據的承兌人范圍由現在的商業銀行和財務公司擴充至部分規模較大、對相關產業的風險識別和管理能力較強的融資性擔保機構。相對于商業銀行，財務公司和融資性擔保機構可能對部分企業或某些行業的信用風險具備更好的識別能力。而數據也顯示，截至2011年末，中小微企業融資性擔保貸款已占全部融資性擔保貸款余額的77.3%，多層次的信用擔保機構可以加快票據增信服務定價的市場化，為企業特別是中小企業提供更多的籌資選擇。4、票據經紀。票據經紀在當前隱性融資性票據市場中客觀存在，并且在很大程度上發揮了民間融資中介機構的作用，但由于組織形式和運作方式不規范，不能取得合法的市場地位，長期處于監管的灰色地帶。真實貿易背景下簽發票據是上下游企業間自主進行的支付環節融資行為，不需要票據經紀的介入；但融資性票據的簽發企業和投資機構分布廣泛，且相互之間可能完全沒有業務關系，互不了解，需要票據中介為投融資雙方提供雙向服務。票據經紀的主要職能是為企業設計合理的票據融資方案、受托向信用擔保機構詢價、尋找適合的投資機構等。要建立規范化的融資性票據市場，必須實現票據經紀的合法化、陽光化和專業化，培育一批合規經營的大型票據經紀公司；同時，也可以允許部分商業銀行特別是對中小企業更為了解的中小型商業銀行的公司業務或投行業務部門經營票據經紀業務。（三）發展規范化融資性票據市場的實施路徑1、優先發展電子票據。在紙質商業匯票流轉關系中，一般情況下只有存在真實貿易購銷關系的前后手企業之間才對票據交易對手的信用風險狀況有一定的了解。但在融資性票據交易關系中，簽發企業與持票機構之間更多的是一種純粹的金融投資關系，交易的完成不以歷史商貿往來為信用基礎；然而，融資性票據的償付風險與票據簽發企業的主體資格、財務狀況、信用評價和票面真實性等要素密切相關。因此，為降低傳統紙質票據環境下的交易成本，增加融資企業主體信息和信用狀況的透明度，提高融資性票據在二級市場上的流通性，應優先考慮以電子介質形式建立規范化融資性票據市場。2、有序放寬市場準入標準。（1）簽發企業準入標準。由于融資性票據沒有與之嚴格對應的商品購銷交易作為自償保障，其償付風險與企業的外部環境、行業特征、資產規模和經營穩定性等廣泛相關，因此，在融資性票據市場建設的引入期須嚴格限定簽發企業的范圍，以控制票據投資機構和擔保機構的信用風險。為體現服務實體經濟和控制金融風險的雙重考量，簽發企業準入標準應分為三個維度：行業標準、規模標準、信用標準。①行業標準：融資性票據的簽發企業的行業應側重于對營運資金占用規模較大、對資產流動性依賴度較高的傳統制造業和商品流通行業。由于缺乏增長前景較好的資本性投資項目和相關資產擔保，在商業銀行非貿易性融資投向中，該類行業往往并不受到青睞和重視；由于其營運資金需求不易得到滿足，資產運營效率長期受到限制，使得全社會商品流通成本難以有效降低。②規模標準：近年來以商業匯票進行融資的企業三分之二以上是中小型企業，而大型商貿企業可以較為便捷地通過商業銀行流動資金貸款或發行短期融資券及簽發商業承兌匯票等直接融資方式籌集營運資金。為建立融資性票據市場在金融市場中鮮明的市場細分特征，便于投融資雙方合理進行金融工具偏好的選擇，該市場的簽發企業在規模上應定位于中小型企業，而在建立初期，為控制兌付風險，應以具備一定抗經濟波動能力的中型企業為主體。③信用標準：由于融資性票據整個鏈條的兌付風險關鍵依賴于簽發企業的誠信，為形成較好的初期示范效應，同時鼓勵企業建立誠信經營的長遠意識，形成珍視企業信用、凈化商業信用環境的良性發展趨勢，有必要對引入期準入企業的信用狀況和短期經營風險作出明確的限定。其中，信用狀況方面可以綜合考慮以下因素：商業匯票逾期和欠款狀況、銀行貸款償還情況、納稅情況等。短期經營風險方面可以參考以下指標：行業銷售增長率常年變動幅度（反映行業整體經營穩定性）、企業應收/應付賬款周轉率波動（反映企業上下游資金流的健康狀況）、現金占一年內的到期債務的比例（反映企業短期償債流動性的保障程度）等。（2）票面金額及主體限額。為有效區分企業對于融資性和非融資性票據的需求，有必要對信用風險結構具有明顯差異的兩者進行分類監管，避免隱性融資性票據對非融資性票據的擠出效應。由于從外在特征來看，融資性票據的單筆金額普遍超過企業常規商品購銷的合同金額，與非融資性票據相比具有單筆票面金額較大的特征，為此，可以嚴格規定票面金額在一定限額以上的商業匯票必須以電子票據（以下簡稱：電票）的形式簽發。該限額由監管部門根據行業特征和企業規模按比例進行設置，并進行定期調整；為控制償付風險的累計，對準入的簽發企業應根據其資產和業務規模在系統中預設未到期融資性票據的主體限額。同時，為防止企業規避監管，對疑似短期內集中、連續簽發小額票據進行變相融資的企業要加強監控和稽查。通過以上途徑，逐步引導企業通過電票系統進行融資性票據的規范簽發和流轉。（3）其他票面要素準入要求。①付款期限。由于融資性票據的初期建設定位于更多地滿足傳統制造或流通企業通過市場化渠道籌集短期營運資金的需求，最初應將其付款期限規定在一年以內甚至更短，待整個商業信用環境趨于成熟和完善后再考慮放開更長期限的品種，以適應企業更為廣泛的融資需求。②票息設置。由于融資性票據是單純的金融投資工具而非購銷企業之間的貿易支付手段，其融資期限靈活，風險結構多樣，因此，應鼓勵企業通過靈活的方式設定付息類型，例如：無息折價簽發、到期固定付息、分期浮動付息等，促進市場化定價，實現融資成本的最優化。（四）推進融資性票據市場建設的配套措施1、規范一級市場定價模式。在目前的法律框架下，商業匯票的承兌費率實行法定原則，由承兌行按票面金額以0.5‰的固定比例收取，該定價原則更多的定位于真實貿易背景下商業票據作為支付結算工具的功能，并不能完全覆蓋商業銀行因承兌而承擔的信用敞口風險。因此，在實務中商業銀行往往以另行收取信用敞口承諾費的方式加以彌補；但正如前文所述，為吸納保證金存款或擴張業務，許多商業銀行并未真正收取該項費用，商業票據一級市場定價存在較多的不透明、不規范因素。相對于非融資性票據，融資性票據的風險特征與票據債務主體的信用關聯更為密切，機構對融資性票據的承兌、擔保等增信行為直接影響簽發企業的融資成本，因此，應建立更加規范化、市場化的一級市場增信服務定價機制。首先，要限制反擔保工具中保證金的比例。因為融資性票據本質上是為滿足企業流動資金需求，而高額的保證金比例則會強化信用擔保機構變相吸儲的動機，弱化企業融資能力，增加企業融資成本，對進行市場化的擔保責任定價也形成一定的干擾。其次，要設定擔保費率的下限，避免擔保機構間競相壓價、過度競爭。對融資性票據信用風險敞口提供擔保（含承兌）的費率原則上由簽發企業與擔保機構自由商定，以提高融資企業市場詢價和擔保機構風險定價的能力，但市場化費率的下限應不低于擔保機構因此而計提的法定損失準備金比例。2、完善市場運行和約束機制。（1）建立償付信用評價約束機制。在紙質票據環境下，對于商業票據的歷史償付信用情況只有承兌行以及該筆歷史交易的收款人和最后持票人了解。要形成廣泛的、有深度的融資性票據流通市場，投資者必須能夠輕易地獲得投資決策的必要信息。因此，應依托電票系統建立融資性票據簽發企業歷史償付信用信息庫，并以該信息庫為基礎建立對簽發企業有效的約束機制，使商業信用在簽發企業再融資難度及融資成本方面產生實質影響。相應地，要完善電票系統信用評級功能，建立系統化的懲罰機制，對信用評級降低的企業可在一定時間內降低其使用電票系統簽發融資性票據的票面金額、主體限額和付款期限；對于信用狀況長期惡化的企業應列入關注名單并進行公開披露，關注期內暫停其簽發電票的資格；對關注期內信用狀況仍未改善的企業所簽發的紙質銀行承兌匯票執行100%的保證金比例。（2）改革票據資產保全制度。①無追索權轉讓。后手持票人對前手的追索權是票據法律關系中票據權利人極為重要的一項權利，它為持票人提供了票據資產保全的多種選擇途徑，有利于保護善意持票人的合法票據權利。然而，相對于非融資性票據，融資性票據作為金融投資工具的屬性遠大于其作為非現金支付工具的屬性，追索權的存在將使融資性票據的投資機構（持票人）在作出投資決策時產生極大的疑慮，考慮到可能因后手行使追索權而陷入票據訴訟，投資機構可能傾向于選擇其他投融資關系更為清晰的金融工具進行投資，這在一定程度上降低了融資性票據在二級市場上的吸引力和流通能力。因此，應將融資性票據的背書轉讓定義為自動放棄對其前手（除出票人和承兌人）追索權的轉讓行為，使融資性票據具備一般金融投資工具的可交易性。②財務杠桿限制及信息披露義務。廣泛并適時了解金融工具發行方的信息是投資者作出投資決策的必要前提。然而，對于融資性票據簽發企業的資金運用及財務狀況，投資機構及信用擔保機構與企業之間存在明顯的信息不對稱。因此，為有效保障擔保機構和不特定票據持有人的經濟利益，降低融資企業可能存在的道德風險，應將財務杠桿比例上限作為企業簽發融資性票據的預設條件之一，控制其后續債務融資規模和比例，防止持票人的債權保障受到嚴重稀釋；當票據簽發企業的財務杠桿超過約定上限時，持票人可以行使贖回請求權，要求票據簽發企業提前贖回其所持有的票據；與此同時，擔保機構則有權要求企業增加反擔保工具。同時，對于融資性票據的簽發企業應增加一定的持續信息披露義務，企業簽發融資性票據后，應按規定的范圍通過電票系統定期披露主要業務經營數據和債務融資數據，以便于擔保機構和持票人持續了解企業經營和財務狀況，及時采取資產保全措施。

編者按：本文主要從國內外關于中期票據的定義；中期票據的分類；中期票據市場的意義；我國中期票據市場的管理方式；中期票據市場在我國的發展有重要意義；中期票據市場對商業銀行帶來的問題及建議進行論述。其中，主要包括：隨著市場的發展，中期票據逐漸突破了期限的限制、發行者即借款人、美國市場的承銷主要由幾家大的機構壟斷、購買中期票據的投資者主要是機構投資者、成功市場經濟國家中直接融資市場在融資體系中均占有主導性地位、我國中期票據目前實行交易商協會注冊的市場化管理方式、在中期票據發行文件中約定投資者保護機制、中期票據可以降低企業的融資成本，改善企業的資本結構、中期票據在一定程度上降低了銀行的貸款業務、中期票據緩解了貨幣政策的壓力、中期票據業務帶來了相應的經營風險等，具體請詳見。

摘要：本文首先對國內外對中期票據不同理解進行了對比分析，然后詳述了中期票據的分類。并根據實際情況，分析了我國引入中期票據市場以來對我國融資狀況的影響和意義，最后提出了中期票據市場對我國商業銀行帶來的問題和改進措施。

關鍵詞：中期票據；中期票據市場；融資方式。

一、國內外關于中期票據的定義。

20世紀80年代早期，在美國等成熟債券市場中，中期票據（Medium-termNotes）作為連接短期商業票據和長期債券之間的“橋梁”性產品出現，其期限通常在2-5年之間。在歐洲貨幣市場發行的中期票據，稱為歐洲中期票據（EMTNs）。隨著市場的發展，中期票據逐漸突破了期限的限制，10-30年期限之間的中期票據變得更為普遍，中期票據已成為企業代替中期貸款的又一融資形式。

在我國，所謂銀行間債券市場中期票據業務，是繼短期融資券之后推出的又一項直接債務融資工具。根據《銀行間債券市場中期票據業務指引》（以下簡稱《指引》），中期票據是指具有法人資格的非金融企業在銀行間債券市場上，經監管當局一次注冊批準后，在注冊期限內按照計劃連續、分期地以公募形式發行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具。

摘要本文分析了當前我國票據市場發展的特點，指出了商業銀行票據業務要取得長足的發展，必須改變分散經營模式，向集約化、專業化過渡，同時提出了實行集約化經營時將面臨的問題及對策。

我國票據市場自1998年中央銀行陸續出臺了一系列改革措施后，市場規模迅速擴大，票據種類不斷增加，呈現高速發展態勢。2001年以來，票據市場出現了一些新情況和新動向。本文擬在分析當前票據市場的基礎上，探討商業銀行票據業務經營模式的轉變。

一、當前我國票據市場發展的特點

（一）經營機構大量增加，競爭日趨激烈

隨著對票據業務認識的逐漸提高，各家商業銀行紛紛將票據業務作為拓寬收入來源、調整資產結構、降低資產風險的主要業務品種，全力投入票據業務的拓展工作。目前，部分農信社、城市商業銀行經人民銀行批準，也相繼開辦了票據業務。經營機構大量增加，導致票據業務競爭日益升溫。

（二）市場利率持續走低，盈利空間不斷縮小