股票回購(gòu)范文10篇

股票回購(gòu)對(duì)股東收益的影響

在現(xiàn)實(shí)中，投資于公司股票可以期望獲得兩種收益：一是現(xiàn)金紅利，二是股票的增值，即資本利得。公司以股東財(cái)富最大化為目標(biāo)，就應(yīng)該使現(xiàn)金紅利和資本利得之和達(dá)到最大。如果沒(méi)有機(jī)會(huì)投資于獲利高的項(xiàng)目，公司就應(yīng)該將收益還給投資者，采用的手段主要有派發(fā)紅利和回購(gòu)股票兩種方式。如果一些發(fā)行在外的股票被回購(gòu)了，保留在外的股票就將減少，分?jǐn)偟绞Ｓ喙善鄙系拿抗墒找鎸⒃黾樱纱藢?dǎo)致每股市場(chǎng)價(jià)格上升。可見(jiàn)，股票回購(gòu)可以改善公司股價(jià)表現(xiàn)，使投資者獲得資本利得，增大股東財(cái)富。

股票回購(gòu)行動(dòng)一方面表明企業(yè)對(duì)其商業(yè)前景非常有信心；另一方面，可以緩解投資者對(duì)公司股票面臨的拋售壓力，支撐股價(jià)。因此，股票回購(gòu)是一種有吸引力的投資。市場(chǎng)通常將股票回購(gòu)看作是公司傳出的積極信號(hào)，當(dāng)管理者認(rèn)為股票被低估時(shí)，通常會(huì)回購(gòu)股票。而且回購(gòu)?fù)梢匝杆贉p少發(fā)行在外的股票數(shù)量，有效抑制股價(jià)的下跌。

那么，隨著股票回購(gòu)的增長(zhǎng)，股東的總收益是提高了，還是降低了？

我們可以通過(guò)一個(gè)例子來(lái)算一下。假設(shè)一家公司預(yù)期今年可以有4400萬(wàn)元的收益，其中2200萬(wàn)元分配給普通股股東。現(xiàn)有發(fā)行在外股票1100萬(wàn)股，市價(jià)為每股20元。公司認(rèn)為，它可以用2200萬(wàn)元回購(gòu)100萬(wàn)股股票，預(yù)期可以推動(dòng)股價(jià)上升至每股22元，或者可以支付每股2元的現(xiàn)金紅利。

回購(gòu)對(duì)剩余股票的每股收益和市價(jià)的影響可以分析如下：

1股票回購(gòu)一般動(dòng)因

1.1避稅假說(shuō)

股份回購(gòu)能夠使股東以較低的資本利得稅取代現(xiàn)金股息必須交納的較高的普通個(gè)人所得稅。換言之,當(dāng)資本利得稅率低于現(xiàn)金股息所得稅率時(shí),股東就存在以接受回購(gòu)要約的方式合法規(guī)避部分稅額的動(dòng)機(jī),當(dāng)然,避稅假說(shuō)的基本條件是由股票回購(gòu)行為使股東規(guī)避應(yīng)稅額必須大于股票回購(gòu)過(guò)程產(chǎn)生的交易費(fèi)用。由上述研究可見(jiàn),股票回購(gòu)可以起到改善資本結(jié)構(gòu),降低融資成本,穩(wěn)定公司股價(jià),提高剩余資金利潤(rùn)率的作用,它還是一種極為盛行的反收購(gòu)措施。研究結(jié)果也表明許多公司在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中均可能存在股票回購(gòu)的客觀要求。

1.2信號(hào)傳遞假說(shuō)

信號(hào)傳遞假說(shuō)指普通股股票回購(gòu)的公告實(shí)際上傳遞了公司管理層關(guān)于公司未來(lái)前景的新的信息。這一理論源于股份公司管理層和中小股東間的信息不對(duì)稱(chēng)。公司管理層集公司管理經(jīng)營(yíng)權(quán)于一身,掌握著有關(guān)公司管理經(jīng)營(yíng)情況的全部信息,而公司所有者股東卻日益遠(yuǎn)離企業(yè).所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離及由此所導(dǎo)致的所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的信息不對(duì)稱(chēng)意味著二級(jí)市場(chǎng)上股票價(jià)格往往與真實(shí)價(jià)格相背離。對(duì)市場(chǎng)上的廣大中小股東而言,當(dāng)股份公司發(fā)出股票回購(gòu)邀約時(shí),實(shí)際上是向其傳達(dá)這樣的信息,即公司股票價(jià)值被低估了,這就是所謂的信息傳遞假說(shuō)。這一假說(shuō)很好的解釋了為什么股份公司發(fā)出回購(gòu)邀約往往導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)上股價(jià)上升。

1.3財(cái)富轉(zhuǎn)移假說(shuō)

摘要：股票回購(gòu)是西方企業(yè)普遍采用的一種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，在我國(guó)則受到相當(dāng)?shù)南拗疲鲜泄緹o(wú)法將其視為一種常用資本運(yùn)營(yíng)工具。本文將通過(guò)對(duì)比西方成熟證券市場(chǎng)的股票回購(gòu)行為和我國(guó)股票回購(gòu)的特點(diǎn)，分析《上市公司股份回購(gòu)管理辦法》中有關(guān)規(guī)定對(duì)上市公司和我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的影響。

關(guān)鍵詞：股票回購(gòu)；上市公司；市場(chǎng)價(jià)值；定向回購(gòu)

股票回購(gòu)，又稱(chēng)為股份回購(gòu)，是指上市公司購(gòu)回本公司一定數(shù)額發(fā)行在外股票的財(cái)務(wù)管理行為。股票是上市公司的所有權(quán)證書(shū)，代表了投資者在公司中的投資及其衍生權(quán)益，因此，股票回購(gòu)可以被理解為減少公司資本的行為，但上市公司真正直接為了“減資”而進(jìn)行股票回購(gòu)的情況是比較少的，通常公司回購(gòu)股票是為了調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，改善資金運(yùn)用效率，達(dá)到利潤(rùn)分配或反收購(gòu)等目的。股票回購(gòu)是證券市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是上市公司財(cái)務(wù)管理中一個(gè)重要的領(lǐng)域，最終目的在于引起股價(jià)上升，使股東財(cái)富最大化。

2002年10月，證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人透露，證監(jiān)會(huì)已擬定《上市公司股份回購(gòu)管理辦法》，允許上市公司回購(gòu)自己發(fā)行在外的股份。本文將通過(guò)對(duì)比西方成熟證券市場(chǎng)的股票回購(gòu)行為和我國(guó)股票回購(gòu)的特點(diǎn)，分析有關(guān)政策，尤其是允許上市公司以債權(quán)定向回購(gòu)股份的市場(chǎng)影響。

一、成熟證券市場(chǎng)上的股票回購(gòu)理論和實(shí)踐

股票回購(gòu)是西方企業(yè)普遍采用的一種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略。從20世紀(jì)80年代開(kāi)始，美國(guó)掀起了股票回購(gòu)的熱潮，股票回購(gòu)在企業(yè)界變得司空見(jiàn)慣。1985年菲利普石油公司回購(gòu)8100萬(wàn)股市值達(dá)41億美元的股票，后來(lái)一些著名的大公司，如IBM、可口可樂(lè)等公司也大規(guī)模回購(gòu)股票。1999年，紐約股票交易所共有1253家企業(yè)進(jìn)行了股票回購(gòu)，總金額約為1810億美元，與當(dāng)年所有上市企業(yè)的股利總額2160億美元幾乎相當(dāng)。美國(guó)市場(chǎng)的歷史數(shù)據(jù)表明，回購(gòu)股票的企業(yè)獲得了超出市場(chǎng)平均水平2%~12%的直接收益，這意味著企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值有了數(shù)十億美元的增長(zhǎng)。

1股票回購(gòu)一般動(dòng)因

1.1避稅假說(shuō)

股份回購(gòu)能夠使股東以較低的資本利得稅取代現(xiàn)金股息必須交納的較高的普通個(gè)人所得稅。換言之,當(dāng)資本利得稅率低于現(xiàn)金股息所得稅率時(shí),股東就存在以接受回購(gòu)要約的方式合法規(guī)避部分稅額的動(dòng)機(jī),當(dāng)然,避稅假說(shuō)的基本條件是由股票回購(gòu)行為使股東規(guī)避應(yīng)稅額必須大于股票回購(gòu)過(guò)程產(chǎn)生的交易費(fèi)用。由上述研究可見(jiàn),股票回購(gòu)可以起到改善資本結(jié)構(gòu),降低融資成本,穩(wěn)定公司股價(jià),提高剩余資金利潤(rùn)率的作用,它還是一種極為盛行的反收購(gòu)措施。研究結(jié)果也表明許多公司在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中均可能存在股票回購(gòu)的客觀要求。

1.2信號(hào)傳遞假說(shuō)

信號(hào)傳遞假說(shuō)指普通股股票回購(gòu)的公告實(shí)際上傳遞了公司管理層關(guān)于公司未來(lái)前景的新的信息。這一理論源于股份公司管理層和中小股東間的信息不對(duì)稱(chēng)。公司管理層集公司管理經(jīng)營(yíng)權(quán)于一身,掌握著有關(guān)公司管理經(jīng)營(yíng)情況的全部信息,而公司所有者股東卻日益遠(yuǎn)離企業(yè).所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離及由此所導(dǎo)致的所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的信息不對(duì)稱(chēng)意味著二級(jí)市場(chǎng)上股票價(jià)格往往與真實(shí)價(jià)格相背離。對(duì)市場(chǎng)上的廣大中小股東而言,當(dāng)股份公司發(fā)出股票回購(gòu)邀約時(shí),實(shí)際上是向其傳達(dá)這樣的信息,即公司股票價(jià)值被低估了,這就是所謂的信息傳遞假說(shuō)。這一假說(shuō)很好的解釋了為什么股份公司發(fā)出回購(gòu)邀約往往導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)上股價(jià)上升。

1.3財(cái)富轉(zhuǎn)移假說(shuō)

摘要：股票回購(gòu)是西方企業(yè)普遍采用的一種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，在我國(guó)則受到相當(dāng)?shù)南拗疲鲜泄緹o(wú)法將其視為一種常用資本運(yùn)營(yíng)工具。本文將通過(guò)對(duì)比西方成熟證券市場(chǎng)的股票回購(gòu)行為和我國(guó)股票回購(gòu)的特點(diǎn)，分析《上市公司股份回購(gòu)管理辦法》中有關(guān)規(guī)定對(duì)上市公司和我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的影響。

關(guān)鍵詞：股票回購(gòu)；上市公司；市場(chǎng)價(jià)值；定向回購(gòu)

股票回購(gòu)，又稱(chēng)為股份回購(gòu)，是指上市公司購(gòu)回本公司一定數(shù)額發(fā)行在外股票的財(cái)務(wù)管理行為。股票是上市公司的所有權(quán)證書(shū)，代表了投資者在公司中的投資及其衍生權(quán)益，因此，股票回購(gòu)可以被理解為減少公司資本的行為，但上市公司真正直接為了“減資”而進(jìn)行股票回購(gòu)的情況是比較少的，通常公司回購(gòu)股票是為了調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，改善資金運(yùn)用效率，達(dá)到利潤(rùn)分配或反收購(gòu)等目的。股票回購(gòu)是證券市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是上市公司財(cái)務(wù)管理中一個(gè)重要的領(lǐng)域，最終目的在于引起股價(jià)上升，使股東財(cái)富最大化。

2002年10月，證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人透露，證監(jiān)會(huì)已擬定《上市公司股份回購(gòu)管理辦法》，允許上市公司回購(gòu)自己發(fā)行在外的股份。本文將通過(guò)對(duì)比西方成熟證券市場(chǎng)的股票回購(gòu)行為和我國(guó)股票回購(gòu)的特點(diǎn)，分析有關(guān)政策，尤其是允許上市公司以債權(quán)定向回購(gòu)股份的市場(chǎng)影響。

一、成熟證券市場(chǎng)上的股票回購(gòu)理論和實(shí)踐

股票回購(gòu)是西方企業(yè)普遍采用的一種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略。從20世紀(jì)80年代開(kāi)始，美國(guó)掀起了股票回購(gòu)的熱潮，股票回購(gòu)在企業(yè)界變得司空見(jiàn)慣。1985年菲利普石油公司回購(gòu)8100萬(wàn)股市值達(dá)41億美元的股票，后來(lái)一些著名的大公司，如IBM、可口可樂(lè)等公司也大規(guī)模回購(gòu)股票。1999年，紐約股票交易所共有1253家企業(yè)進(jìn)行了股票回購(gòu)，總金額約為1810億美元，與當(dāng)年所有上市企業(yè)的股利總額2160億美元幾乎相當(dāng)。美國(guó)市場(chǎng)的歷史數(shù)據(jù)表明，回購(gòu)股票的企業(yè)獲得了超出市場(chǎng)平均水平2%~12%的直接收益，這意味著企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值有了數(shù)十億美元的增長(zhǎng)。

摘要：股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)自開(kāi)展以來(lái)已經(jīng)成為證券公司重要的收入來(lái)源。但近年來(lái)股票市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，且實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于下行周期，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)也隨之面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。本文從股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r入手，分析該業(yè)務(wù)存在的風(fēng)險(xiǎn)種類(lèi)，對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展中存在的交易門(mén)檻低、信息披露質(zhì)量差、違約處置實(shí)施難等問(wèn)題提出改善建議。

關(guān)鍵詞：股票質(zhì)押；信用風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)管理

股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)即融入方（融入資金方，以個(gè)人客戶(hù)和機(jī)構(gòu)客戶(hù)為主）將標(biāo)的股票向融出方（融出資金、且獲取證券相應(yīng)質(zhì)權(quán)方，以證券公司為主）質(zhì)押，融出方對(duì)質(zhì)押股票的市場(chǎng)表現(xiàn)進(jìn)行評(píng)價(jià)，按照一定的質(zhì)押比率融出資金；雙方協(xié)商一致后簽署協(xié)議，并于質(zhì)押到期后，融出方向融入方收回貸款本息。股票質(zhì)押業(yè)務(wù)可以有效緩解企業(yè)上市的信貸約束，提高融資市場(chǎng)便捷程度，其形式主要分為場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押和場(chǎng)外質(zhì)押兩種。新時(shí)代背景下，金融創(chuàng)新加速發(fā)展，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難、債務(wù)率高的問(wèn)題逐漸暴露。2013年，上海證券交易所和深圳證券交易所正式推出股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)，首批試點(diǎn)的9家證券公司在業(yè)務(wù)啟動(dòng)當(dāng)日達(dá)成了17億元的融資數(shù)量。隨后的幾年，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)因其安全性高、標(biāo)準(zhǔn)化程度高的特點(diǎn)，受到了證券公司的高度重視。此外，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)也具備辦理手續(xù)簡(jiǎn)便、稅收和過(guò)戶(hù)存在優(yōu)惠、便捷的優(yōu)點(diǎn)，自業(yè)務(wù)推出以來(lái)，規(guī)模呈現(xiàn)出逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。截止2017年，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到頂峰，突破6萬(wàn)億元。2018年，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)出現(xiàn)了嚴(yán)重的問(wèn)題。股票市場(chǎng)的跌宕起伏凸顯了股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。上證綜指跌幅達(dá)到29%，觸及2440點(diǎn)，1000只股票價(jià)格突破預(yù)警線，89%的個(gè)股出現(xiàn)負(fù)收益情況，且存在上百家公司退市的問(wèn)題。受此影響，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)違約率大幅上升，股票質(zhì)押數(shù)量增長(zhǎng)率下降了40%，股票質(zhì)押市值增長(zhǎng)率為-54.59%。2019年股票質(zhì)押數(shù)量增長(zhǎng)率持續(xù)下降33%，股票質(zhì)押市值增長(zhǎng)率為-31.36%，且2020年仍舊處于下降趨勢(shì)中。因此，為了維持股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)監(jiān)管層加強(qiáng)了對(duì)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)開(kāi)展的限制，對(duì)其發(fā)展提出新要求。如何切實(shí)防范股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、健全風(fēng)險(xiǎn)管理體系已經(jīng)成為該業(yè)務(wù)發(fā)展的核心問(wèn)題。股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理改革勢(shì)在必行。

1研究成果

2013年國(guó)內(nèi)股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)開(kāi)展后，國(guó)內(nèi)學(xué)者展開(kāi)了大量研究。陳霞（2016）通過(guò)對(duì)比滬深兩市股票質(zhì)押業(yè)務(wù)情況提出證券公司需在質(zhì)押條件上加強(qiáng)規(guī)范。陳娜（2017）從股票質(zhì)押量、供給結(jié)構(gòu)等方面對(duì)我國(guó)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，提出股東的信用風(fēng)險(xiǎn)、股票價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是業(yè)務(wù)開(kāi)展中最主要的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別。李倩等（2018）在研究新三板公司股票質(zhì)押業(yè)務(wù)時(shí)得出，新三板企業(yè)開(kāi)展該項(xiàng)業(yè)務(wù)的原因主要分為拓展融資途徑、維護(hù)企業(yè)控制權(quán)、維護(hù)自身權(quán)益三類(lèi)。牛澤林（2018）在研究股票質(zhì)押標(biāo)的物時(shí)提出，控制風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)適當(dāng)加大監(jiān)管強(qiáng)度、防止股票價(jià)格劇烈波動(dòng)而導(dǎo)致的資產(chǎn)貶值問(wèn)題。陳曉燕、楚文帥（2019）在研究股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)時(shí)提出，股價(jià)的劇烈波動(dòng)和平倉(cāng)行為都會(huì)加劇業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至出現(xiàn)非正常的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。楊玉成（2019）對(duì)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)研究，針對(duì)現(xiàn)在下行的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境做出分析，認(rèn)為只有加強(qiáng)對(duì)資金融入方、質(zhì)押股票及其存續(xù)期的風(fēng)險(xiǎn)處理才能對(duì)業(yè)務(wù)進(jìn)行有效管理。

2股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)種類(lèi)

一、有投資機(jī)會(huì)的公司采用剩余股利政策分配股利

剩余股利政策是在公司有良好的投資機(jī)會(huì)或公司正處于成長(zhǎng)階段時(shí)，根據(jù)一定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（最佳資本結(jié)構(gòu)）測(cè)算出投資所需追加的權(quán)益資本，先從當(dāng)年的凈利潤(rùn)中提取一定比例的留成，以滿足投資所需追加權(quán)益資本的需要，然后將剩余的利潤(rùn)作為股利分配。

采用剩余股利政策的先決條件是公司要有良好的投資機(jī)會(huì)，并且該投資機(jī)會(huì)的預(yù)期收益率高于股東要求的必要收益率，這樣，股東才愿意接受被投資公司將凈利潤(rùn)優(yōu)先滿足公司投資需要的前提下，再將可能剩余的部分發(fā)放現(xiàn)金股利，甚至不發(fā)放股利。運(yùn)用剩余股利政策時(shí)，一般按如下四個(gè)步驟進(jìn)行：1)設(shè)定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，即確定權(quán)益資本與負(fù)債資本之間的最優(yōu)比例；2)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下，投資所需的股東權(quán)益總額；3)最大限度地使用保留盈余來(lái)滿足投資方案中所需追加的權(quán)益資本數(shù)額；4)投資方案所需追加的權(quán)益資本小于或等于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利，則將凈利潤(rùn)中相當(dāng)于投資方案中需追加的權(quán)益資本數(shù)額作為留存收益，將剩余部分用于發(fā)放現(xiàn)金股利給股東。

例如，A公司某年稅后凈利為1500萬(wàn)元，下一年的投資計(jì)劃要追加投資額2000萬(wàn)元，該公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本占60%，負(fù)債資本占40%。按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)計(jì)算出投資方案需追加的權(quán)益資本數(shù)額為2000×60%=1200萬(wàn)元。此數(shù)額比當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元小，因此，該公司應(yīng)確定留存收益1200萬(wàn)元，以滿足投資所需追加的權(quán)益資本的需要后，其剩余部分300萬(wàn)元，可用于發(fā)放現(xiàn)金股利給股東。如果投資所需追加的權(quán)益資本大于該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元，該公司應(yīng)將當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元全部留存，不發(fā)放現(xiàn)金股利，其差額部分還需依靠發(fā)放新的股票籌資來(lái)滿足投資需要。我們把股息支付與投資機(jī)會(huì)所需資金的關(guān)系作圖如下：

從圖中可以看出該公司投資需追加的資金量越多，則支付的股息越少；當(dāng)公司沒(méi)有投資機(jī)會(huì)，無(wú)需追加投資時(shí)，該公司的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)可全部用于發(fā)放現(xiàn)金股利；當(dāng)投資機(jī)會(huì)需要追加資金總額2500萬(wàn)元時(shí)（含權(quán)益和負(fù)債），則該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)正好滿足所需追加的權(quán)益資金2500×60%=1500萬(wàn)元，全部用于留存盈余，不得分配股利；當(dāng)該公司投資機(jī)會(huì)需追加資金總額超過(guò)2500萬(wàn)元時(shí)，則該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)還不能滿足需要，則1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)全部用于留存后，其不足部分需依增發(fā)新股票籌集資金來(lái)維持。對(duì)股東來(lái)說(shuō)，采用剩余股利政策的好處是，少分配現(xiàn)金股利或不分配現(xiàn)金股利可以避免股東繳納較高的股利所得稅，保證股東盡量繳納較少的股利所得稅，或可推遲繳納所得稅（以后多發(fā)現(xiàn)金股利）。由于該公司有良好的投資機(jī)會(huì)，股東會(huì)對(duì)公司未來(lái)獲利能力有較好的預(yù)期，因而，其股票價(jià)格可能會(huì)上升。這時(shí)股東可以通過(guò)出售手中的股票而獲得資本利得。這樣，股東只需繳納較現(xiàn)金股利更低的所得稅，目前在我國(guó)甚至還不需要繳納資本利得所得稅，并且也不會(huì)影響老股東的控制權(quán)。因此，剩余股利政策一般會(huì)受到持股比例較大，股利收入較多的大股東們的歡迎。對(duì)于公司本身而言，良好的投資機(jī)會(huì)所需資金通過(guò)留存收益解決，一方面簡(jiǎn)便易行，減少籌資工作量；另一方面，節(jié)約了籌資費(fèi)用，降低了資本成本。如果公司不通過(guò)留存收益滿足投資所需資金，而是通過(guò)重新發(fā)行股票籌資，可能會(huì)增加較多的籌資成本、甚至影響原股東的控股比例。

二、成長(zhǎng)公司發(fā)放股票股利

一、有投資機(jī)會(huì)的公司采用剩余股利政策分配股利

剩余股利政策是在公司有良好的投資機(jī)會(huì)或公司正處于成長(zhǎng)階段時(shí)，根據(jù)一定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（最佳資本結(jié)構(gòu)）測(cè)算出投資所需追加的權(quán)益資本，先從當(dāng)年的凈利潤(rùn)中提取一定比例的留成，以滿足投資所需追加權(quán)益資本的需要，然后將剩余的利潤(rùn)作為股利分配。

采用剩余股利政策的先決條件是公司要有良好的投資機(jī)會(huì)，并且該投資機(jī)會(huì)的預(yù)期收益率高于股東要求的必要收益率，這樣，股東才愿意接受被投資公司將凈利潤(rùn)優(yōu)先滿足公司投資需要的前提下，再將可能剩余的部分發(fā)放現(xiàn)金股利，甚至不發(fā)放股利。運(yùn)用剩余股利政策時(shí)，一般按如下四個(gè)步驟進(jìn)行：1)設(shè)定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，即確定權(quán)益資本與負(fù)債資本之間的最優(yōu)比例；2)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下，投資所需的股東權(quán)益總額；3)最大限度地使用保留盈余來(lái)滿足投資方案中所需追加的權(quán)益資本數(shù)額；4)投資方案所需追加的權(quán)益資本小于或等于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利，則將凈利潤(rùn)中相當(dāng)于投資方案中需追加的權(quán)益資本數(shù)額作為留存收益，將剩余部分用于發(fā)放現(xiàn)金股利給股東。

例如，A公司某年稅后凈利為1500萬(wàn)元，下一年的投資計(jì)劃要追加投資額2000萬(wàn)元，該公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本占60%，負(fù)債資本占40%。按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)計(jì)算出投資方案需追加的權(quán)益資本數(shù)額為2000×60%=1200萬(wàn)元。此數(shù)額比當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元小，因此，該公司應(yīng)確定留存收益1200萬(wàn)元，以滿足投資所需追加的權(quán)益資本的需要后，其剩余部分300萬(wàn)元，可用于發(fā)放現(xiàn)金股利給股東。如果投資所需追加的權(quán)益資本大于該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元，該公司應(yīng)將當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1500萬(wàn)元全部留存，不發(fā)放現(xiàn)金股利，其差額部分還需依靠發(fā)放新的股票籌資來(lái)滿足投資需要。我們把股息支付與投資機(jī)會(huì)所需資金的關(guān)系作圖如下：

從圖中可以看出該公司投資需追加的資金量越多，則支付的股息越少；當(dāng)公司沒(méi)有投資機(jī)會(huì)，無(wú)需追加投資時(shí)，該公司的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)可全部用于發(fā)放現(xiàn)金股利；當(dāng)投資機(jī)會(huì)需要追加資金總額2500萬(wàn)元時(shí)（含權(quán)益和負(fù)債），則該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)正好滿足所需追加的權(quán)益資金2500×60%=1500萬(wàn)元，全部用于留存盈余，不得分配股利；當(dāng)該公司投資機(jī)會(huì)需追加資金總額超過(guò)2500萬(wàn)元時(shí)，則該公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)還不能滿足需要，則1500萬(wàn)元凈利潤(rùn)全部用于留存后，其不足部分需依增發(fā)新股票籌集資金來(lái)維持。對(duì)股東來(lái)說(shuō)，采用剩余股利政策的好處是，少分配現(xiàn)金股利或不分配現(xiàn)金股利可以避免股東繳納較高的股利所得稅，保證股東盡量繳納較少的股利所得稅，或可推遲繳納所得稅（以后多發(fā)現(xiàn)金股利）。由于該公司有良好的投資機(jī)會(huì)，股東會(huì)對(duì)公司未來(lái)獲利能力有較好的預(yù)期，因而，其股票價(jià)格可能會(huì)上升。這時(shí)股東可以通過(guò)出售手中的股票而獲得資本利得。這樣，股東只需繳納較現(xiàn)金股利更低的所得稅，目前在我國(guó)甚至還不需要繳納資本利得所得稅，并且也不會(huì)影響老股東的控制權(quán)。因此，剩余股利政策一般會(huì)受到持股比例較大，股利收入較多的大股東們的歡迎。對(duì)于公司本身而言，良好的投資機(jī)會(huì)所需資金通過(guò)留存收益解決，一方面簡(jiǎn)便易行，減少籌資工作量；另一方面，節(jié)約了籌資費(fèi)用，降低了資本成本。如果公司不通過(guò)留存收益滿足投資所需資金，而是通過(guò)重新發(fā)行股票籌資，可能會(huì)增加較多的籌資成本、甚至影響原股東的控股比例。

二、成長(zhǎng)公司發(fā)放股票股利

摘要：發(fā)行新股模式是指上市公司發(fā)行股票期權(quán)的同時(shí)，證監(jiān)會(huì)給予上市公司浮動(dòng)的、可相機(jī)發(fā)行的新股額度，持有股票期權(quán)的員工在行權(quán)時(shí)可以按預(yù)定的行權(quán)價(jià)格認(rèn)購(gòu)該部分股票。相機(jī)發(fā)行新股模式下，由于員工持有的股票期權(quán)行權(quán)引起股份變動(dòng)的，上市公司應(yīng)當(dāng)于每年年檢期間，向工商行政管理部門(mén)申請(qǐng)辦理注冊(cè)資本變更登記。

海外主要國(guó)家股票期權(quán)制度發(fā)展?fàn)顩r

美國(guó)是世界上股票期權(quán)制度最發(fā)達(dá)的國(guó)家，早在1950年美國(guó)國(guó)會(huì)就正式對(duì)限制性股票期權(quán)進(jìn)行了相關(guān)立法；1964年美國(guó)取消了限制性股票期權(quán)，取而代之的是附條件股票期權(quán)；1976年，附條件的股票期權(quán)在美國(guó)被終止，此后的一段時(shí)間內(nèi)沒(méi)有產(chǎn)生新的替代工具；1981年美國(guó)國(guó)會(huì)引入了激勵(lì)性股票期權(quán)，并將激勵(lì)性股票期權(quán)與非法定股票期權(quán)進(jìn)行嚴(yán)格地區(qū)分，實(shí)行不同的稅收待遇，這種股票期權(quán)體系一直沿用至今。

美洲其他國(guó)家中除加拿大的股票期權(quán)制度已經(jīng)基本上發(fā)展成熟之外，墨西哥、哥倫比亞、巴西、智利、委內(nèi)瑞拉等國(guó)的股票期權(quán)制度均在20世紀(jì)90年代開(kāi)始起步，目前還處于發(fā)展、完善的過(guò)程中，股票期權(quán)的會(huì)計(jì)、稅收制度的變動(dòng)性較大。總體上來(lái)看，加拿大、墨西哥等其他美洲國(guó)家的股票期權(quán)制度大致沿用美國(guó)的體系，但由于各國(guó)稅收體系存在較大的差別，相應(yīng)地美洲各國(guó)股票期權(quán)稅收制度的差別也較為明顯。

歐洲各國(guó)中，英國(guó)、法國(guó)、荷蘭、瑞士、愛(ài)爾蘭的股票期權(quán)制度發(fā)展歷史較為悠久，20世紀(jì)70年代初，這些國(guó)家相繼在《公司法》或其他專(zhuān)門(mén)的法規(guī)中對(duì)公司股票期權(quán)制度進(jìn)行相應(yīng)的立法，股票期權(quán)的各類(lèi)制度較為健全。相比之下，德國(guó)、意大利的股票期權(quán)制度起步較晚，顯示出激勵(lì)機(jī)制遠(yuǎn)滯后于國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的局面。

亞洲股票期權(quán)制度發(fā)展比較迅速的國(guó)家與地區(qū)有日本、印度、新加坡、香港、臺(tái)灣等，其中香港地區(qū)采用的是認(rèn)股權(quán)制度，與美國(guó)式的股票期權(quán)制度相比有一定的差別，但仍屬于廣義范圍的股票期權(quán)制度。

摘要：在證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，為配合資本結(jié)構(gòu)決策或股利政策股份回購(gòu)早已成為上市公司，廣泛采用的財(cái)務(wù)舉措，而在我國(guó)股份回購(gòu)無(wú)疑也是證券市場(chǎng)上的一項(xiàng)重大制度突破和金融創(chuàng)新。文章首先闡述了股份回購(gòu)的基本理論，然后結(jié)合東北老工業(yè)基地公司股份回購(gòu)的相關(guān)情況，著重地分析了股份回購(gòu)的正財(cái)務(wù)效應(yīng)。關(guān)鍵詞：股份回購(gòu)；正財(cái)務(wù)效應(yīng)；負(fù)財(cái)務(wù)效應(yīng)；庫(kù)藏股一、股份回購(gòu)的概述（一）股份回購(gòu)的涵義及特征股份回購(gòu)是指上市公司利用盈余所得后的積累資金（即自有資金）或債務(wù)融資以一定的價(jià)格購(gòu)回公司本身已經(jīng)發(fā)行在外的普通股，將其作為庫(kù)藏股或進(jìn)行注銷(xiāo)，以達(dá)到減資或調(diào)整股本結(jié)構(gòu)的目的。其主要特征有：股份回購(gòu)是公司從股東手中買(mǎi)回自己股份的行為，其實(shí)質(zhì)上也是股份的一種轉(zhuǎn)讓行為，是一種特殊的轉(zhuǎn)讓行為。因?yàn)楣煞莼刭?gòu)關(guān)系中的一方當(dāng)事人是公司，另一方當(dāng)事人是股東。回購(gòu)的客體是自己公司的股份。股份回購(gòu)中，買(mǎi)賣(mài)雙方必須有協(xié)議存在。（二）股份回購(gòu)的方式我國(guó)股份回購(gòu)主要有以下四種方式：一是向全體股東發(fā)出回購(gòu)要約，即固定價(jià)格要約回購(gòu)，其優(yōu)點(diǎn)是賦予所有股東向公司出售其所持股份的均等機(jī)會(huì)，而且通常情況下公司享有在回購(gòu)數(shù)量不足時(shí)取消回購(gòu)計(jì)劃或延長(zhǎng)要約有效期的權(quán)力。二是在交易所通過(guò)公開(kāi)交易方式購(gòu)回，是股份回購(gòu)中最常用的方式，主要優(yōu)點(diǎn)在于收購(gòu)成本低，市場(chǎng)平均溢價(jià)只有3.5%。三是荷蘭式拍賣(mài)，其在回購(gòu)價(jià)格確定方面給予公司更大的靈活性，將回購(gòu)價(jià)格確定在股票市價(jià)和股票價(jià)值之間，并且使股票市價(jià)能反映其股票價(jià)值。四是在交易所外以協(xié)議方式購(gòu)回，由于國(guó)有股回購(gòu)主要在國(guó)有股股東和上市公司之間進(jìn)行，這種交易方式是一對(duì)一的方式，因此國(guó)有股回購(gòu)一般在交易所外以協(xié)議方式回購(gòu)。二、東北老工業(yè)基地公司股份回購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析對(duì)于尚處發(fā)展階段的我國(guó)證券市場(chǎng)而言，東北老工業(yè)基地部分公司股份回購(gòu)的出現(xiàn)是一種金融創(chuàng)新性質(zhì)的探索與嘗試，就公司本身而言，股份回購(gòu)也為其帶來(lái)了顯著的財(cái)務(wù)效應(yīng)。（一）財(cái)務(wù)目標(biāo)效應(yīng)上市公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)是股東財(cái)富最大化，而上市公司股東財(cái)富的大小體現(xiàn)在其所持有公司股票的市價(jià)上。股票市價(jià)決定于股票的內(nèi)在價(jià)值和資本市場(chǎng)因素。由于市場(chǎng)的不確定性，資本市場(chǎng)因素是上市公司的不可控因素。而股票內(nèi)在價(jià)值是未來(lái)單位股份每年可給股東帶來(lái)的現(xiàn)金股利量按照上市公司相對(duì)應(yīng)的資本成本率折算的現(xiàn)值，是上市公司的可控因素。因此，上市公司可以通過(guò)提高股票的內(nèi)在價(jià)值，實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。由于股份回購(gòu)改變了公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，當(dāng)然打破了公司原有的合約制衡，破壞了原有的產(chǎn)權(quán)合約。公司原有所有權(quán)結(jié)構(gòu)合約的改變。必將導(dǎo)致合約的重新訂立。股份回購(gòu)有助于優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，減少不必要的現(xiàn)金支出，提升公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，從而達(dá)到增加股票內(nèi)在價(jià)值的目的。（二）財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)當(dāng)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)進(jìn)入穩(wěn)步增長(zhǎng)階段，投資報(bào)酬率高于債務(wù)成本，而負(fù)債比率又不高時(shí)，公司可以通過(guò)用自由現(xiàn)金流或者使用負(fù)債回購(gòu)股份，改變?cè)械馁Y本結(jié)構(gòu)，適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率，利用債務(wù)利息的減稅原理，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)，以期達(dá)到加權(quán)平均資金成本最小化，保持各種資金來(lái)源間的最佳比例關(guān)系，從而在經(jīng)營(yíng)狀況不變的情況下提高凈資產(chǎn)收益率。（三）股利分配效應(yīng)如果公司有多余的現(xiàn)金，卻沒(méi)有足夠的投資機(jī)會(huì)，為滿足股東的要求，公司就應(yīng)該向股東分配股利。股份回購(gòu)可以使流通在外的股票數(shù)量減少，從而減輕公司的分紅壓力，減少用于股利支付的現(xiàn)金支出，最終使得每股利潤(rùn)和每股股利增加，每股市價(jià)也隨之上升，股份回購(gòu)所帶來(lái)的資本利得應(yīng)等于增加股利發(fā)放情況下的紅利。（四）節(jié)稅效應(yīng)股東收益包括股票分紅派息收入與股票轉(zhuǎn)讓的資本利得收入，一般來(lái)說(shuō)，國(guó)家對(duì)前者課以較高的個(gè)人所得稅，而對(duì)后者課以較低的資本利得稅。若公司分派現(xiàn)金股利，則股東不得不繳納個(gè)人所得稅，而公司實(shí)行股份回購(gòu)，股東擁有選擇權(quán)，具有流動(dòng)性偏好的股東，轉(zhuǎn)讓股票取得現(xiàn)金形態(tài)的資本利得，而繼續(xù)持股的股東由于所持股票的每股盈余提升，使個(gè)人財(cái)富增加，并且相關(guān)的資本利得稅遞延到股票出售時(shí)繳納。我國(guó)股息、紅利的個(gè)人所得稅稅率為20%，而股票轉(zhuǎn)讓所得的個(gè)人所得稅還未征收，將來(lái)需要賣(mài)出股票換取現(xiàn)金時(shí)只需付出成交額7.5%左右的傭金、過(guò)戶(hù)費(fèi)和印花稅。因此，對(duì)于投資者而言，股份回購(gòu)相對(duì)股利分配具有明顯的節(jié)稅效應(yīng)，是優(yōu)于現(xiàn)金分紅的回報(bào)投資者的方式。（五）股份回購(gòu)是實(shí)施“反收購(gòu)”策略的有力武器為了維護(hù)目標(biāo)公司股東的利益，公司通常以股份回購(gòu)的方式抵御惡意收購(gòu)。大量股份被公司回購(gòu)之后，其結(jié)果是在外流通的股份數(shù)量減少，一方面股份回購(gòu)使得收購(gòu)方所可能收購(gòu)到的股份的絕對(duì)數(shù)量會(huì)隨之減少，并且由于財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的發(fā)揮增強(qiáng)了公司未來(lái)盈利預(yù)期，導(dǎo)致股價(jià)上揚(yáng)，造成收購(gòu)方的收購(gòu)成本上升，從而增加其收購(gòu)難度；另一方面，股份回購(gòu)使公司原有的大股東持股比例上升，在公司的控制權(quán)得到相應(yīng)加強(qiáng)，也向公司原有股東顯示管理層對(duì)公司未來(lái)的信心和決心，有助于獲得原有股東的支持。另外公司有大額現(xiàn)金儲(chǔ)備就容易受到敵意收購(gòu)者的青睞，在這種情況下，公司動(dòng)用現(xiàn)金進(jìn)行股份回購(gòu)可以減少這種可能性，股份回購(gòu)消耗了大量的貨幣資金，財(cái)務(wù)狀況相對(duì)惡化，在一定程度上會(huì)降低收購(gòu)者的興趣，也就是反收購(gòu)策略中所謂的“焦土戰(zhàn)術(shù)”。參考文獻(xiàn)：1、唐德華.股份公司設(shè)立與內(nèi)部運(yùn)作法律制度(第1版)[M].法院出版社,2003．2、官以德.上市公司收購(gòu)的法律透視(第2版)[M].人民法院出版社,2002.3、周友蘇.證券法通論(第2版)[M].四川人民出版社,2001.4、RobertF.Dittmar.Theanalysisofrepurchaseshares[J].TheJournalofUniversityofMichiganBusinessSchool,2001(2).5、陳志超.論股份回購(gòu)的法律問(wèn)題[J].上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào),2001(4).6、吳江榕.中國(guó)上市公司股份回購(gòu)分析[D].廈門(mén)大學(xué),2002．7、王榮康.股份回購(gòu)對(duì)保護(hù)公司債權(quán)人和中小股東利益的研究[J].現(xiàn)代法學(xué),2002(3).