股權結(jié)構論文范文10篇

編者按：本論文主要從股權結(jié)構對企業(yè)組織形式的影響機制分析等進行講述，包括了股權結(jié)構差異對公司高管風險偏好的影響、高層管理層風險偏好的差異對企業(yè)組織形式的影響、日美不同股權結(jié)構模式?jīng)Q定企業(yè)不同組織模式、日本股權結(jié)構特征與分包模式、股權高度集中對分包選擇的影響、法人持股為主與分包選擇、銀行持股與分包選擇、美國股權結(jié)構特征與縱向一體化模式、高管持股和終身雇傭制對分包的影響、美國高度分散的股權結(jié)構與縱向一體化選擇等，具體資料請見：

日美制造業(yè)企業(yè)對外包的依賴程度截然不同，用股權結(jié)構差異引起高管風險偏好差異，進而決定企業(yè)是采取縱向一體化或外包模式的理論邏輯來解釋日美在組織模式選擇上的差異，為理解日美組織模式提供了一個新的理論視角。日本集中的股權結(jié)構，使高管決策時風險規(guī)避程度下降，從而較少采用一體化的組織方式，而更多采用外包的專業(yè)化分工方式來得到更多的利益。美國分散的股權結(jié)構下，高管決策時風險規(guī)避程度更高，從而較多采用一體化的組織方式規(guī)避風險。

關鍵詞：股權結(jié)構；風險偏好；外包；縱向一體化

一、引言

日美制造業(yè)企業(yè)的縱向一體化程度截然不同，形成了鮮明對比。正如威廉森和克斯特等學者所關注的，美國的制造業(yè)公司向來傾向于利用高度的縱向一體化來應對專用性資產(chǎn)投資的風險；而日本制造業(yè)企業(yè)則廣泛依賴外包合同來獲取原材料等中間產(chǎn)品的供應，其外包程度要比美國高得多。

學界常用日美文化差異來解釋日美制造業(yè)企業(yè)組織模式的差異。在他們看來，許多日本企業(yè)的管理實踐似乎太特殊，以至于非用企業(yè)忠誠、工作倫理、個人利益服從集體利益的民族文化和精神才能解釋。而把日美形成鮮明對比的股權結(jié)構模式與其截然不同的企業(yè)組織模式之間的關系理解為沒有內(nèi)在因果聯(lián)系的巧合。本文并不否認文化的作用，諸如企業(yè)忠誠、工作倫理、個人利益服從集體利益的民族文化和精神可能大量存在于日本，可能有助于解釋其制造業(yè)企業(yè)廣泛采用分包體系獲取零部件的做法。但是由于文化因素很難量化，用文化解釋經(jīng)濟現(xiàn)象容易發(fā)生純邏輯的推理問題。本文指出公司股權結(jié)構與企業(yè)組織模式之間的因果聯(lián)系，用可以客觀度量的股權結(jié)構來解釋日美分包體系的差異，這更符合實證科學的精神。

一､美國投資銀行的股權結(jié)構特征

(一)美國投資銀行股權結(jié)構極為分散

一是在美國投資銀行的股權結(jié)構中,雖然機構投資者股東占有多數(shù),但股權卻被眾多的機構投資者所分散｡我們選取2000年9月12日總市值排名前5位的投資銀行:摩根士丹利添惠､高盛､美林､嘉信､雷曼兄弟來分析,可計算出這5家投資銀行的機構投資者股東(加權)平均持股比重為49.3%；它們由數(shù)百個甚至1000多個機構投資者擁有｡如摩根士丹利添惠的機構投資者股東持股比重為54%,這部分股權分散在1822個機構投資者手中｡

二是個人投資者所擁有的投資銀行股權占有重要地位｡美國十大投行的個人投資者平均持股比重為53.5%,遠遠高出S&P500公司的個人投資者平均持股比重42.8%,其中高盛的個人投資者股東持股比重高到86%；TDWaterhouse-GROUP?熏Inc.的個人投資者股東持股比重更是高達95%｡

三是投資銀行的股權集中度較低｡在美國前五大投行中,第一大股東持股比重超過5%的只有一家,十大投行中第一大股東持股比重超過了5%的也只有3家；其中高盛的第一大股東持股比重僅為1.72%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc.的第一大股東持股比重只有1.52%｡前五大投行中只有美林證券的第一大股東持股比重較高,為13.35%｡如以投行前五大股東持股比重作為股權集中度的衡量指標,則美國五大投行的平均股權集中度僅為15.6%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc的股權集中度為3.34%,摩根士丹利添惠的股權集中度為4.56%｡

(二)美國投資銀行的股權具有高度流動性

關鍵詞:股權集中股權制衡大小非解禁股權結(jié)構轉(zhuǎn)型

內(nèi)容提要:實證分析表明，大小非解禁雖然已持續(xù)近兩年的時間，但我國上市公司現(xiàn)階段的股權結(jié)構總體上仍呈現(xiàn)出高度集中的特點。然而，變革中的市場、法律和政治所形成的合力將推動我國上市公司的股權結(jié)構總體上從高度集中模式向相對集中模式逐漸轉(zhuǎn)型。我國上市公司現(xiàn)階段高度集中的股權結(jié)構阻礙了公司內(nèi)部治理機制以及市場機制作用的有效發(fā)揮，引發(fā)了較為嚴重的公司治理問題，股權結(jié)構的轉(zhuǎn)型為公司治理問題的緩解提供了契機。相對集中的股權結(jié)構有多種類型，比較而言，既有控股股東又有制衡股東的股權結(jié)構更有助于改善公司治理績效，因此，它應當成為大小非解禁過程中政策引導的目標。

大量研究表明，股權結(jié)構、公司治理與企業(yè)績效之間存在著非常密切的聯(lián)系。[1]隨著我國上市公司非流通股限售期限的逐步解除，即通常所說的大小非解禁[2]，我國上市公司獲得了一次通過優(yōu)化股權結(jié)構改善公司治理、提升企業(yè)績效的難得契機。本文擬通過實證分析的方法歸納當前我國上市公司股權結(jié)構的總體特征，分析其成因，研判其發(fā)展趨勢，在闡述我國上市公司現(xiàn)階段股權結(jié)構模式所引發(fā)的公司治理問題以及未來模式的因應之策的基礎上，針對大小非解禁的過程中如何促進股權集中模式下股權的制衡提出政策建議。

一、現(xiàn)階段總體特征：股權分置背景下高度集中的股權結(jié)構

股權高度集中一直被認為是我國上市公司股權結(jié)構的基本特征。時至今日，股權分置改革已接近尾聲，限售股份亦已或?qū)u次解禁，我國上市公司的股權結(jié)構是否已因此而發(fā)生實質(zhì)性的變化？更進一步，我國上市公司的股權結(jié)構是否將因此而發(fā)生實質(zhì)性的變化？對前一個問題的回答，我們需要一些實證的數(shù)據(jù)作為依據(jù)；對后一個問題的回答，則建立在對我國上市公司股權結(jié)構特征的成因進行分析和判斷的基礎上。

為了準確判斷股權分置改革之后上市公司現(xiàn)階段的股權結(jié)構特征，筆者選取2008年9月30日這一時點上滬市和深市1571家A股上市公司作為樣本，對第一大股東與第二大股東的持股信息進行采集、分析。本文有關上市公司股權結(jié)構的數(shù)據(jù)均來自于大智慧證券信息港。需要說明的是，滬市上市公司股權結(jié)構的信息除1家新股公司（中國南車601766）外，其余均截止至2008年6月30日，深市上市公司股權結(jié)構的信息除17家新股公司（002258—002274）外，其余均截止至2008年6月30日。經(jīng)統(tǒng)計分析，我國上市公司第一大股東與第二大股東持股基本情況如下：

摘要：問題是公司治理研究的核心內(nèi)容。在20世紀早期的公司治理研究中，人們普遍認為現(xiàn)代公司的股權結(jié)構是高度分散的，公司的控制權掌握在經(jīng)營者手中，所有權與控制權完全分離，所有者與經(jīng)營者之間的利益沖突被視為公司最關鍵的問題。世界上大多數(shù)國家的公司股權不是高度分散，而是相當集中的，公司控制權實際上掌握在控股股東手中，公司的控股股東對中小股東的掠奪才是現(xiàn)代公司最核心的問題。

關鍵詞：股權結(jié)構；問題；隧道挖掘

1引言

股權結(jié)構研究的核心內(nèi)容是股份制企業(yè)中的問題。股份制企業(yè)與業(yè)主所有制和合伙制企業(yè)相比較，一個顯著的特征就是企業(yè)股權的分散化和股東的社會化。論文百事通股份制企業(yè)的所有者不再局限于一個或者少數(shù)幾個相互了解的出資人，而是由數(shù)以萬計的互不熟悉的機構或自然人組成，要求每一個股東都參與企業(yè)的經(jīng)營管理是不現(xiàn)實的，而只能將企業(yè)交給個別股東或者根本就不擁有股權的職業(yè)經(jīng)理人去經(jīng)營管理，企業(yè)的所有者或者部分所有者失去了對企業(yè)經(jīng)營管理的實際控制權，即所有權與企業(yè)控制權發(fā)生分離，由此產(chǎn)生了問題。在不同的股權結(jié)構下，企業(yè)的實際控制權掌握在不同的利益集團手中，因而具有不同的問題。本文試圖對這個問題進行一下分析。

2伯利—米恩斯模式下的問題

20世紀30年代初美國學者伯利和米恩斯對美國200家最大的非金融公司的股權結(jié)構進行了分析研究，發(fā)現(xiàn)20年代末大型上市公司的股東人數(shù)大大增加，股票所有權高度分散，大多數(shù)股東都是個人投資者，每個股東所持有的股份僅占公司總股份很少的部分。與這種股權分散化的趨勢相伴的是股東投票權的作用日益減小，企業(yè)經(jīng)營者逐漸取資者掌握了企業(yè)的控制權，這就是伯利—米恩斯模式。后來，在20世紀60年代，拉納再次對美國200家最大的非金融公司的股權結(jié)構進行研究后，在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表了《200家最大非金融公司的所有權與控制權，1929～1963年》一文指出，伯利和米恩斯曾說有44%的公司和58%的公司資產(chǎn)是由經(jīng)營者控制的，而到了1963年，這兩個數(shù)字分別上升到了84.5%和85%的水平。

現(xiàn)代契約理論把企業(yè)視為一系列契約的組合。公司治理結(jié)構本質(zhì)上是一個關于企業(yè)所有權安排的契約。效率最高的治理結(jié)構應該最大程度地保證企業(yè)剩余索取權和剩余控制權的對稱性分配。股權結(jié)構決定了企業(yè)控制權分布，不同的股權結(jié)構下，投資者與管理層之間的信息不對稱程度和監(jiān)督程度是不同的，這會對內(nèi)部控制人的行為產(chǎn)生重要影響，從而影響企業(yè)的會計信息質(zhì)量。

一、股權集中度對會計信息質(zhì)量的影響

股權集中度是股權結(jié)構中表示股權分布的衡量指標。當股權高度分散時，控制權掌握在管理者手中。經(jīng)理人與股東的利益目標函數(shù)并不一致。經(jīng)理人為追求自身利益，就會提供低質(zhì)量的財務信息，掩蓋其敗德行為。由于股東持股比例小，有效監(jiān)督成本就會很高，不符合成本效益原則。同時，其他股東的“搭便車”行為，也會進一步削弱股東對會計信息進行收集、分析的動力，使得其對會計信息需求主體缺失、對信息的有效需求不足，對會計信息的監(jiān)督不夠，從而導致了會計信息質(zhì)量的下降。為了緩解所有者與經(jīng)營者之間的沖突，股權分散的公司會采用股票期權對管理層進行激勵。在執(zhí)行的過程中，這種激勵效果并不好。管理者為了使股票價格上漲，從股票期權中獲得更大的利益，往往進行更多的盈余管理，甚至利潤操縱。當股權高度集中時，控制權往往都集中在控股股東手中，形成了“一股獨大”的局面。企業(yè)管理層通常由控股股東直接指派，此時控股股東對經(jīng)理人的監(jiān)管更直接、更緊密。控股股東和經(jīng)理、董事會共同控制企業(yè)，管理層與控股股東的利益趨于一致，所有權和經(jīng)營權實質(zhì)上并沒有分離，控股股東與管理層之間沖突就不是重點問題了。因此，有控股股東的公司因為監(jiān)管目的對高質(zhì)量的信息披露和財務報告的需求就不是那么重要了。Fan,Wong（2002），F(xiàn)rancis（2005）提出假設，因為控股股東不用信息披露就可以監(jiān)管管理者，可能會減少高質(zhì)量財務報告用于治理的需求，從而使控股股東提供更低透明度的報告。Ajinkya（2005）也認為，股權集中的機構使用私有信息，對高質(zhì)量、及時的披露需求很少。由于控股股東擁有控制權，公司中又缺乏內(nèi)部制衡機制，他們有強烈的動機肆意操縱會計信息，侵占中小股東的利益，為自己謀取私利，這時沖突就轉(zhuǎn)向了控股股東與中小股東之間。控股股東可能通過金字塔持股或交叉持股實現(xiàn)公司控制權和現(xiàn)金流權分離，又經(jīng)過資金占用、關聯(lián)交易、股利政策、內(nèi)幕交易等手段掏空上市公司資產(chǎn)，與管理者合謀，掠奪中小股東的利益。所以，股權集中度越高，出于自利目的對會計信息質(zhì)量的扭曲能力越大，會計信息質(zhì)量越低。其他投資者只能通過在合同中增加一些條款以限制管理者的行為，維護自己的利益。而負責企業(yè)日常經(jīng)營活動的管理層為了滿足契約上的要求，降低違約風險，就會操縱會計盈余，披露虛假會計信息，這也進一步導致了會計信息質(zhì)量的降低。Fan,Wong(2002)分析了977家東亞上市公司，提供了所有權控制與盈余信息含量負相關的結(jié)論。Francis（2005）研究發(fā)現(xiàn)擁有雙重股權結(jié)構公司（相同的現(xiàn)金流權利、不同的投票權），有相對低的盈余信息含量。王化成，咚巖（2006），以我國A股上市公司為樣本，認為股權集中對會計信息質(zhì)量產(chǎn)生了負面影響。尤其是國有股為第一大股東時，影響更大。DeAngelo,DeAngelo（1985）關于信息透明度與控制股東負相關提供了另一個有趣的解釋。他們猜測但沒有檢測，雙重股權結(jié)構公司的經(jīng)理更愿意保留投票權控制。當信息用于外部投資者做出投資決策或者評估管理業(yè)績時，向外部投資者提供信息是高成本的。這個猜想符合Jensen,Meckling（1995）的討論，決策權分配給最需要信息做出決策的團體更有效率。這個解釋也強調(diào)了理解控股股東結(jié)構的選擇和財務報告環(huán)境之間因果關系的重要性。也就是說，缺乏透明度的財務報告環(huán)境產(chǎn)生了控股股東的股權結(jié)構。與此相反，也有一些學者認為股權集中會提高會計信息質(zhì)量。控股股東與中小股東之間的利益沖突同控股股東與債權人和外部其他契約方的問題類似。在公司發(fā)展中，控股股東決定是否從中小股東或債權人籌集資金，或兩者兼而有之，類似于債權人能夠識別出借款人的不良動機，中小股東能夠認識到與控股股東的潛在沖突，當沖突嚴重時，他們就會減少股份。對于控股股東來說，他們就會通過提供高質(zhì)量透明的財務報告降低中小股東的監(jiān)督成本，從而緩解對控股股東獲取控制收益的擔心。Fan,Wong（2005）研究了這個問題，在新興市場中，由于產(chǎn)權保護的薄弱，控股股東通過提供高質(zhì)量的財務報告可以提高公司價值。因為這樣所有者能夠更好地與外部契約方談判和執(zhí)行合同。認識到中小股東關心的問題，控股股東在這種情況下有動機引入外部監(jiān)督機制和擔保機制，如提供及時、可靠的財務報告，限制他們獲取控制利益的能力。與這一假說一致，他們分析了東亞公司的大樣本，發(fā)現(xiàn)股權集中與在審計財務報表時選擇高水平審計師的可能性正相關。Wang（2006）、Ali等（2007）在考察了家族企業(yè)后提出了類似的觀點。作為控股股東，家族企業(yè)認識到與外部投資人的潛在沖突，期望提供高質(zhì)量的財務報告作為回應，以緩解這種沖突。Ali等（2007）發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)更及時地報告壞消息和更高質(zhì)量的盈余，會伴隨著更多的分析和更少的買賣價差。Wang(2006)發(fā)現(xiàn)類似的結(jié)果，家族企業(yè)的報表存在著更少的非正常應計、更大的盈余信息和更高的盈余持續(xù)性。Ball,Shivakumar（2005）認為同非上市公司相比，上市公司對高質(zhì)量的財務報告需求更大。因為上市公司與外部契約方參與更的公平交易（關聯(lián)交易）。外部契約方存在更嚴重的信息不對稱，這可能通過及時的財務報告緩解。Ball,Shivakumar（2005）發(fā)現(xiàn)英國上市公司相比于利得，更及時地確認損失。Ball,Shivakumar（2008）在英國IPO公司也得到這個結(jié)論。

二、股權性質(zhì)對會計信息質(zhì)量的影響

關于股權性質(zhì)的研究一般集中在國有股、法人股和高管持股三方面。國有企業(yè)基本上是股權集中的。由于國有股的所有權屬于全體人民，國家作為一個抽象的存在，并不能真正地對國有資產(chǎn)進行管理，委托政府行使其權利，政府委托給專門機構，專門機構委托經(jīng)營者進行經(jīng)營。因此在國有企業(yè)就形成了一條至上而下多層的委托鏈條。層次越多，成本就越大，剩余索取權與剩余控制權的分離就越嚴重。雖然政府和專門機構享有剩余控制權，卻不享有剩余索取權，因此缺乏足夠的動力監(jiān)督管理者，出現(xiàn)了“所有者缺位”“內(nèi)部人控制”問題。同時，管理者沒有剩余索取權，也不承擔經(jīng)營風險，所以管理者存在機會主義行為，也有的管理者出于政治目標，利用手中的權利謀取政治上的利益，這些原因都會使管理者有動機粉飾財務報告，使會計信息質(zhì)量降低。另一方面，國有企業(yè)往往還承擔著一定的政府社會職能，也會使公司活動偏離價值最大化的目標。Bushman（2004）發(fā)現(xiàn)國有所有權和透明度負相關，國有企業(yè)因為征收活動，壓制信息透明度，或因為直接對公司進行管理，不需要透明信息。Wang等（2008）發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)很少雇用大的質(zhì)量高的審計師。王立彥、劉軍霞（2003）的研究發(fā)現(xiàn)，國有股比例與盈余質(zhì)量負相關。至于法人股，學者們認為它的存在會促進會計信息質(zhì)量的提高。法人股股東更看重長遠利益，會積極參與企業(yè)的經(jīng)營決策，對管理層進行有效監(jiān)督。由于法人股擁有豐富的經(jīng)驗、足夠的實力，因此能更好地對投資企業(yè)提供經(jīng)營上的幫助，更好地監(jiān)督管理者，從而有利于會計信息質(zhì)量的提高。如果法人股份額較多時，會對股權集中企業(yè)的控股股東形成一定的制衡，能有效遏制其操縱會計信息，侵占中小股東的行為。劉立國、杜瑩等（2003）得出結(jié)論法人股與會計信息質(zhì)量正相關。高管持股一般是用來解決所有者與管理者之間的問題的。高管持股越多，管理層與股東的利益越趨向一致，管理者的敗德行為會有一部分由管理者自己承擔，這激勵管理者努力工作，提高業(yè)績，降低了成本。李常青，管連云（2004）認為高管持股提高了會計信息質(zhì)量。

三、政策建議

【摘要】通過直接上市，來改造證券公司治理，從而提高證券公司經(jīng)營績效，這是解決我國證券公司運行效率普遍低下的一個有效途經(jīng)。然而，本文通過考察我國已上市的兩家證券公司的股權結(jié)構及上市后的績效表現(xiàn)，認為直接上市對完善我國證券公司治理會產(chǎn)生積極作用，但仍存在一定局限性。

【關鍵詞】直接上市證券公司公司治理

對照規(guī)范化公司治理的要求，目前我國證券公司的治理還存在許多缺陷，尤其是證券公司的股權結(jié)構不盡合理，已經(jīng)成為我國證券公司穩(wěn)步健康發(fā)展的障礙。國有成分控制權在證券公司股權結(jié)構中的獨占性，使證券公司不可避免地帶有國有企業(yè)的特征，難以形成規(guī)范、健康的公司治理結(jié)構。另外，由于我國證券公司的股份基本上都是國家股和法人股，股權流動性差。從發(fā)展的角度看，直接上市是解決證券公司產(chǎn)權主體空白、改善股權流動性的有效措施，促進證券公司治理結(jié)構的合理優(yōu)化，進而提高證券公司經(jīng)營績效。但上市的實際效果如何，還有待于深入考察。

一、我國兩家證券公司上市后的股權結(jié)構

截至2003年12月31日，根據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站及兩家證券公司網(wǎng)站公開資料整理可以得出：

1、宏源證券股權結(jié)構特點是：大部分股權是未上市流通股，占總股比例為60.17%，并且大部分是國有法人持股，前七大股東都是法人股，持股份額為57.57%，前五大股東持股份額為53.77%；中國信達資產(chǎn)管理公司是第一大股東，持股份額為37.28%，占相對控股地位（中國信達資產(chǎn)管理公司是具有獨立法人資格的國有獨資金融企業(yè)）。

摘要問題是公司治理研究的核心內(nèi)容。在20世紀早期的公司治理研究中，人們普遍認為現(xiàn)代公司的股權結(jié)構是高度分散的，公司的控制權掌握在經(jīng)營者手中，所有權與控制權完全分離，所有者與經(jīng)營者之間的利益沖突被視為公司最關鍵的問題。世界上大多數(shù)國家的公司股權不是高度分散，而是相當集中的，公司控制權實際上掌握在控股股東手中，公司的控股股東對中小股東的掠奪才是現(xiàn)代公司最核心的問題。

關鍵詞股權結(jié)構問題隧道挖掘

1引言

股權結(jié)構研究的核心內(nèi)容是股份制企業(yè)中的問題。股份制企業(yè)與業(yè)主所有制和合伙制企業(yè)相比較，一個顯著的特征就是企業(yè)股權的分散化和股東的社會化。股份制企業(yè)的所有者不再局限于一個或者少數(shù)幾個相互了解的出資人，而是由數(shù)以萬計的互不熟悉的機構或自然人組成，要求每一個股東都參與企業(yè)的經(jīng)營管理是不現(xiàn)實的，而只能將企業(yè)交給個別股東或者根本就不擁有股權的職業(yè)經(jīng)理人去經(jīng)營管理，企業(yè)的所有者或者部分所有者失去了對企業(yè)經(jīng)營管理的實際控制權，即所有權與企業(yè)控制權發(fā)生分離，由此產(chǎn)生了問題。在不同的股權結(jié)構下，企業(yè)的實際控制權掌握在不同的利益集團手中，因而具有不同的問題。本文試圖對這個問題進行一下分析。

2伯利—米恩斯模式下的問題

20世紀30年代初美國學者伯利和米恩斯對美國200家最大的非金融公司的股權結(jié)構進行了分析研究，發(fā)現(xiàn)20年代末大型上市公司的股東人數(shù)大大增加，股票所有權高度分散，大多數(shù)股東都是個人投資者，每個股東所持有的股份僅占公司總股份很少的部分。與這種股權分散化的趨勢相伴的是股東投票權的作用日益減小，企業(yè)經(jīng)營者逐漸取資者掌握了企業(yè)的控制權，這就是伯利—米恩斯模式。后來，在20世紀60年代，拉納再次對美國200家最大的非金融公司的股權結(jié)構進行研究后，在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表了《200家最大非金融公司的所有權與控制權，1929～1963年》一文指出，伯利和米恩斯曾說有44%的公司和58%的公司資產(chǎn)是由經(jīng)營者控制的，而到了1963年，這兩個數(shù)字分別上升到了84.5%和85%的水平。

摘要：股權結(jié)構與公司治理是公司制企業(yè)健康發(fā)展的關鍵，如何處理好二者的關系是實現(xiàn)公司制企業(yè)價值最大化的保證。由于我國國有控股公司在股權結(jié)構中普遍存在“一股獨大”的現(xiàn)象，并且由此也產(chǎn)生了與其相關的公司治理問題，所以要完善我國國有控股公司的公司治理機制，就必須優(yōu)化其股權結(jié)構。本文闡述了我國國有控股公司在公司治理中存在的問題，并對優(yōu)化股權結(jié)構和完善公司治理提出了相應的措施。

關鍵詞：股權結(jié)構公司治理控股股東小股東

股權結(jié)構是指企業(yè)股權總額中各股東的所占有的比率，一個股東有了股權，那么他就擁有相應對企業(yè)的控制權。而公司治理包括內(nèi)部治理和外部治理兩種形式，如內(nèi)部治理是通過公司法人治理結(jié)構實施的治理活動，像對公司的股東大會、董事會、監(jiān)事會等對公司的制衡機制。外部治理包括眾多的競爭性外部市場及社會輿論和國家法律法規(guī)等外部市場力量對企業(yè)管理行為的監(jiān)督。公司治理與股權結(jié)構有著密切的聯(lián)系，可以說，公司治理取決于股權結(jié)構。只有股權結(jié)構合理才能從總體上形成完善的公司治理一套制度安排，通過這些制度安排來協(xié)調(diào)公司中各相關利益主體的關系，解決他之間現(xiàn)有的和潛在的利益沖突。正是因為股權結(jié)構是公司治理的基礎，在相當程度上起著決定性的作用。所以優(yōu)化公司的股權結(jié)構是完善公司治理機制的必由之路。

一、當前我國股權結(jié)構及公司治理中存在的問題

1．許多國有控股公司“一股獨大”，缺乏多元股權制衡

由于我國是社會主義國家，具有公有制占主體的所有制制度，出現(xiàn)了在現(xiàn)在許多上市公司中，國家擁有高度集中的股權，國家是最大的控股股東的現(xiàn)象，在我國主要有兩種情況，一是指國家股作為第一大股東，占據(jù)絕對控股的地位(持股超過50％)，另一種情況則是國家股雖然未達到絕對控股的比例，但是與第二大股東的持股比例相差懸殊(持股差距超過20％)。正是如此，在公司治理中對大股東的管理層根本上就無法形成必要約束和對其權力進行必要的限制，這樣就會使得管理層無視小股東的存在，根本就不顧忌小股東存在的約束能力，那么就會容易造成對小股東的利益的忽視和侵害。

一、樣本選取與選用模型

1.樣本選取

本文以2004年12月31日前在滬、深兩市上市的廣西上市公司為研究對象，采用2004年12月31日的截面數(shù)據(jù)進行經(jīng)驗分析。這樣本文選取的樣本公司數(shù)共22家，其中滬市10家、深市12家。與其他相關研究不同的是，本文只選取廣西地區(qū)的上市公司，因為本文目的在于分析廣西上市公司股利分配政策的狀況及特點。數(shù)據(jù)主要來源于上市公司2004年年報（從金融界網(wǎng)站以及巨潮資訊網(wǎng)站獲得），統(tǒng)計分析過程采用統(tǒng)計分析軟件Eviews3.1完成。

2.模型設計

本文研究涉及股利分配指標、股權結(jié)構指標、經(jīng)營業(yè)績指標、企業(yè)規(guī)模指標、資本結(jié)構指標、現(xiàn)金流量指標等。股利分配指標有：每股現(xiàn)金股利（DPS）、股利支付率（PAYOUT）；股權結(jié)構指標有：國家股比例（SP）、境內(nèi)法人股比例（LP）、國有法人股比例（SLP）和流通股比例（FP）；經(jīng)營業(yè)績指標有：凈資產(chǎn)收益率（ROE）；企業(yè)規(guī)模指標有：總資產(chǎn)的自然對數(shù)（LNA）；資本結(jié)構指標有：資產(chǎn)負債率（DR）；現(xiàn)金流量指標有：每股經(jīng)營現(xiàn)金流量（CPS）。

本文以股利支付率（PAYOUT）為被解釋變量，以國家股比例（SP）、國有法人股比例（SLP）、境內(nèi)法人股比例（LP）和流通股比例（FP）為解釋變量，以凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)的自然對數(shù)（LNA）、資產(chǎn)負債率（DR）、每股經(jīng)營現(xiàn)金流量（CPS）為控制變量，構建模型如下：

[摘要]我國上市公司股權結(jié)構不夠合理已是不爭的事實，配股和增發(fā)新股是我國上市公司在資本市場進行再融資的主要方式。配股和增發(fā)新股能夠直接導致上市公司股權結(jié)構的變動，使上市公司股權結(jié)構進一步優(yōu)化。

在我國目前的資本市場中，配股和增發(fā)新股是上市公司再融資的主要方式。近日，中國證監(jiān)會的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》和《關于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》，對配股和增發(fā)新股政策進行了重新規(guī)范，進一步降低了配股和增發(fā)新股的財務指標要求，提高了配股和增發(fā)新股的市場化程度。隨著上市公司配股和增發(fā)條件的寬松、市場化程度的提高，市場中出現(xiàn)了上市公司積極申請再融資的狀況。2001年6月14日國務院了《減持國有股籌集社會保障基金管理暫行辦法》，其中規(guī)定：“減持國有股主要采取存量發(fā)行方式，凡國家擁有股份的股份有限公司(包括境外上市公司)向公眾投資者首次公開發(fā)行新股和增發(fā)股票時，均應按融資額的10％出售國有股。”這樣，增發(fā)新股又與國有股減持直接聯(lián)系起來。在當前國有股股東普遍放棄上市公司配股權的條件下，配股和增發(fā)新股本身都能夠改善上市公司的股權結(jié)構，即流通股比例的相對上升和非流通股比例的相對下降。但是，這一比例的變化程度如何，在改善上市公司股權結(jié)構方面有無顯著意義，上市公司能否利用再融資方式優(yōu)化股權結(jié)構并實現(xiàn)對經(jīng)理層的激勵，在國有股減持補充社保基金方案出臺后，符合條件的上市公司應如何借再融資這一契機來改善其股權結(jié)構，對這些問題的回答既具有重要的理論意義，也具有很強的現(xiàn)實意義。

一、我國上市公司的股權結(jié)構現(xiàn)狀及其再融資特征

1．我國上市公司的股權結(jié)構現(xiàn)狀

我國的國有企業(yè)改革，是在國有企業(yè)公司化框架下進行的，按照這一改革框架，大批國有企業(yè)進行了股份制改造。在當時特定的歷史條件下，國家對股份公司的所有權按照所有者的性質(zhì)進行了劃分，分為國有股、法人股和社會公眾股，國家股和國有法人股都屬于國有股權。國家對國有股和法人股有明確的規(guī)定，即要保證國家股和國有法人股的控股地位。為保持上市公司的國家控制權，作出了國有股暫不上市流通的初始制度安排。這種制度安排在保證國有股控股地位的同時，也造成了中國股市的二元結(jié)構，即純粹市場化的流通股市場和非市場化的國有股市場。截至2000年12月31日，滬深股市發(fā)行的總股本已達3709億股，市價總值已達48473億元。但是，滬深股市的流通股僅為1329億股，占股本總額的35．8％，有2380億的國家股、法人股和其他少量內(nèi)部職工股、轉(zhuǎn)配股處于沉淀狀態(tài)，占股本總額的64．2％；流通股市值僅為16219億元，占市價總值的33．46％，非流通股票市值高達32254億元，占市價總值的66．17％。在非流通股份中，國有股所占比例超過80％。

我國向國有股傾斜的制度安排，導致了上市公司的股權結(jié)構呈畸形狀態(tài)。上市公司股份過度集中于國有股，使得其難以建立起合理的法人治理結(jié)構。上市公司的大股東仍然是國有企業(yè)原來的上級主管部門或企業(yè)，對大股東負責實際上是對國有企業(yè)原來的上級行政主管部門或企業(yè)負責；又由于這種持股主體是一種虛擬主體，它對上市公司經(jīng)營者的監(jiān)督和約束缺乏內(nèi)在動力，上市公司的經(jīng)營體制出現(xiàn)向國有企業(yè)復歸的現(xiàn)象。另外，由于上市公司股權的流動性不同和持股集中度不同，導致了“同股不同價”和“同股不同權”的情況。為了使上市公司建立起合理的法人治理結(jié)構，提高管理績效，股權結(jié)構的調(diào)整有其必要性。