我國發行市政債券分析論文

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一、發行市政債券的理論依據

（一）發行市政債券是合理開發公共物品資金來源的需要

對于城市公共物品來說，城市政府可以通過三種方式解決其資金需求：一是通過經常性預算，其資金全部來源于稅金；二是通過經常性預算，其資金來源于稅金和市政債券中的一般責任債券；三是通過特殊資本預算，其資金來源于稅金和市政債券中的項目收益債券（見圖1）。

在這三種方式中，第一種方式是將稅金用于所有公共物品的供給，公共物品的受益者與成本負擔著是部分分離的，即當代人負擔全部成本，當代人和后代人同時受益。第二種方式是將一般責任債券用于公共物品的供給，由于一般責任債券的短期性，公共物品的受益者與成本負擔者是統一的，即當代人負擔成本，當代人受益。第三種方式是將項目收益債券用于公共物品的供給，由于項目收益債券的長期性，公共物品的受益者與成本負擔者是統一的，即當代人和后代人同時負擔成本，同時受益。這是因為，該種方式需要對公共物品的消費者收費，才能滿足消費者的消費需求。一些基礎設施項目建成后，不僅當代人可以受益，而且后代人也可以受益，但同時需要后代人負擔部分成本。顯然，第二種方式和第三種方式是符合經濟活動原則的。第一種方式之所以不合理，在于公共物品的受益者既有當代人，又有后代人，卻需要由當代人承擔全部成本。況且相對于經濟社會的迅速發展來說，政府有限的財力總是“顯得不足”，從而使公共物品的供給嚴重不足。第二種方式的特點是舉債彌補由稅收帶來的財政資金的不足，當代人在受益的同時又承擔了成本。如果將舉債規?？刂圃谝欢ǚ秶鷥?，則其未來的償債壓力就是可承受的。第三種方式強調通過舉債籌集資金將成本分攤到以后的受益期，有助于社會成員在代際之間分平負擔成本，又有利于增加公共物品的供給，還有利于公共物品供給效率的提高。因而，就總體而言，發行市政債券既能解決公共物品的資金不足問題，又能合理負擔由此帶來的成本。

（二）發行市政債券是充分發揮城市政府作用的需要

中央政府在提供全國性公共物品的同時，也可以提供區域性公共物品。然而不同地區之間的居民對區域性公共物品的偏好程度是不盡相同的。城市政府在空間距離上，與本地區的居民較近，信息也較為充分，在了解本地區居民的需求偏好方面較為便利，這有助于城市政府更好的執行區域性經濟政策、提供區域性公共物品。相對而言，中央政府很難將來自某一地區的稅收與該地區的利益密切聯系起來，往往帶來某一地區居民公共物品偏好與實際受益之間的差異，這種差異有時可能會非常顯著。所以，在提供區域性公共物品方面，城市政府具有優勢。

但是，在人口及生產要素存在流動的情況下，城市政府提供區域性公共物品的常規能力將會受到削弱。根據泰博特（Tiebout）提出的理論，如果每個城市政府分別提供不同的公共物品，假設居民可以自由選擇，且他的居住選擇只取決于滿足其公共物品偏好的話，則哪個地方提供的公共物品最適合他的需求偏好，他就會選擇去哪個地方居住。[1]居民通過這種流動，顯示他們對某種公共物品的消費偏好，促使當地城市政府盡力提供適合本地居民偏好的公共物品。由于存在著居民的流動，城市政府很難通過稅收對流動性要素征稅，勢必會削弱城市資源的可征稅性和城市政府的征稅能力。同樣，在城市政府提供區域性公共物品時，單純依靠稅收作為資金來源，既違背了受益原則，又會使收益與負擔成本分離，現在的居民承擔以后居民的成本，會使居民通過區域間的流動表達不滿，結果并不能有效的供給公共物品。通過舉債則可以有效的解決這一難題，使不同代際的居民均勻負擔成本。由此可見，發行市政債券可以穩定當地居住人口，增強城市政府的征稅能力，還可以使公共物品供給成本負擔公平化，這些可以調動城市政府的積極性。

二、市政債券對城市基礎設施建設融資的作用

（一）發達國家基礎設施建設融資的現狀

目前，國外城市基礎設施投融資體制已向多元化、市場化的方向轉變，但是政府在基礎設施建設上的作用仍不可忽視。市政債券在美國、英國、法國等西方發達國家是一種成熟的、信用等級很高的融資工具，是地方政府籌集基礎設施建設資金，從而緩解其自身財政壓力的主要方式。

美國的市政債券起始于19世紀20年代，其規模在戰后發展很快，而市政收益債券自上世紀70年代之后發展更為迅速，已占到全部市政債券比重的50%以上（見表1）。為加強市政債券的風險管理，美國實施了信用評級、信用升級和市政債券保險等措施。為促進市政債券市場的發展，美國聯邦政府及地方政府對購買市政債券的利息收入免征所得稅。通過這一系列手段，美國市政債券的信用等級、變現能力和市場容量得到加強，從而使市政債券成為美國城市基礎設施建設最主要的資金來源。

表1美國債券市場結構

(單位：10億美元)

種類

時間

市政債券（市場比重%）

國債

抵押貸款債務

公司債券

聯邦機構債券

貨幣市場債券

資產債券

合計

1995

1293.5(11.52)

3307.2

2352.1

1937.5

844.6

1177.3

316.3

11228.5

1996

1296.0(10.73)

3459.7

2486.1

2122.2

925.8

1393.9

404.4

12073.1

1997

1318.7(10.10)

3456.8

2680.2

2359.0

1022.6

1692.8

535.8

13050.9

1998

1402.9(9.73)

3355.5

2955.2

2708.6

1300.6

1977.8

731.5

14417.1

1999

1457.2(9.13)

3281.0

3334.2

3046.5

1620.0

2338.8

900.8

15963.5

2000

1480.9(8.74)

2966.9

3564.7

3358.6

1854.6

2662.6

1071.8

16945.1

2001

1603.7(8.65)

2967.5

4125.5

3835.4

2149.6

2566.8

1281.1

18529.9

2002

1763.1(8.75)

3204.9

4704.9

4094.1

2292.8

2546.2

1543.3

20149.2

2003

1898.2(8.59)

3574.9

5309.1

4462.0

2636.7

2526.3

1693.7

22101.2

2004

2031.8(8.62)

3943.6

5472.5

4704.5

2745.1

2872.1

1827.8

23584.2

2005

2232.0(8.81)

4165.8

5907.6

5027.3

2603.9

3468.9

1955.2

25344.5

2006

2251.8(預期)

4321.7

6095.2

5087.9

2641.2

3497.4

1965.5

25860.7

資料來源：根據證券產業及金融市場協會2004-2006年相關資料整理。

（二）市政債券對于我國城市基礎設施建設融資的作用

對于我國這樣一個經濟正處于起飛階段的發展中大國來說，加快城市基礎設施建設，無論是對經濟結構的升級還是保持經濟增長的后勁，都具有重要的意義。有研究測算表明，發展中國家的城市基礎設施建設每增長1個百分點，將帶動其國內生產總值增長1.5至1.7個百分點（見表2）。另外，中國長期存在著傳統二元經濟結構的矛盾，一直是擴大內需和增加就業等宏觀經濟目標實現的障礙，因此加快城市化的建設具有突出意義。城市化建設需要政府進行引導性開發投資，這種建設大部分應屬于地方政府的事權范圍，然而地方政府由于缺乏資金、投入不足，抑制了城市化應有的進程。因此，為了加快推進城市化進程，就需要賦予地方政府以新的融資渠道。

資料來源：根據中國金融統計年鑒2000-2004年相關數據整理。

長期以來，我國城市基礎設施建設資金主要來自于中央和地方財政、商業銀行、政策性銀行以及資本市場。而眼下無論是中央財政還是地方財政，增加對基礎設施建設的投入都存在很大的困難。商業銀行對城市基礎設施項目提供貸款也有諸多局限性，其資金來源以短期存款為主，而基礎設施具有建設周期長、微利經營、現金回流慢等特點，從而限制了一般商業性資金的投入；政策性銀行的資金來源也有限，且貸款對象側重于全國性基礎設施項目；資本市場應是市政建設籌資的重要渠道，并且我國己經開始利用國際資本市場為城市基礎設施建設籌措資金，但國內資本市場還遠未有效的利用起來。因此，改變我國基礎設施落后、投入不足的現狀，必須轉變思路，按市場經濟的要求，逐步建立多元化、多渠道、多層次的資金籌措新體制。[2]地方政府發行公債籌集資金主要是用于私人資本無力或不愿興辦的城市基礎設施建設，如修建公路、港口等社會公用的設施等。城市基礎設施建設靠發行公債籌集資金，既不會給稅收在特定年份帶來突然增加的壓力，又為基礎設施建設提供了資金來源。由于城市政府的舉債收入大多是用于能帶來收益的基礎設施建設項目，收益本身就可償還一部分債務，因此在相當程度上可實現公債基金本身的良性循環，不會給地方政府的財政造成很大負擔。

三、我國發行市政債券存在的制約因素

（一）發行主體的確定問題

我國的《預算法》在規定地方政府預算不列赤字的同時，亦規定地方政府不得發債。在具體實踐中，這句話被理解為地方財政不得舉借債務。為了不違反這一規定，地方政府是通過指定一個企業來舉債，而由地方政府對債務提供擔保?！稉７ā芬幎ǎ瑖倚姓C關不得對外提供擔保。此規定是有一定道理的，因為國家的行政機關從國家財政預算得到的撥款是履行其行政職能的必要經費，若行政機關對外提供了擔保，一旦需要履行擔保的代償義務，其行政經費就要發生虧空，就無力正常履行其行政職能了。然而在實際的政策解釋和司法實踐中，財政部門把這項條款理解成各級財政也不得提供擔保，并規定各級地方政府不得對外提供擔保。因此，地方政府也不允許對城市基礎設施建設投資的負債提供擔保。這樣一來，地方政府負債建設城市基礎設施的行為就沒有了法律和國家政策的依據。

但另一方面，為使城市建設債券順利發行，在對實際發債額度進行審批時，國家有關部門對發行主體未作嚴格限制，這使法律和實際操作有很大的距離，從而給債券的信用等級、債券擔保人、債券利息稅等問題都留下了很大的隱患。

由于在法律上沒有明確區分市政債券和企業債券，也沒有明確市政債券的發行主體。在具體發行方面，也缺乏相應的法律保障，這些成為當前發行市政債券的障礙。

（二）市政債券的擔保問題

根據國家有關部門頒布的《企業債券發行與轉讓管理辦法》第三條的規定，除經國家有關部門批準可免于擔保的以外，債券發行人在債券發行前應提供保證擔保。擔保經國家有關部門認可后方可發行債券。國家有關部門對擔保的規定有利于提高債券的信用等級，降低債券持有人的風險，對穩定債券市場具有重要作用。但是，由于擔保條件、擔保費用等一系列問題的存在，這一規定對企業債券的正常發行也產生了影響。

1.擔保的條件要求較高。目前發行規模較小的債券較容易找到擔保，但隨著城市基礎設施建設的投資額越來越大，以及市政債券發行規模和籌資份額的增大，從而要求的擔保額度也會隨之增大，有能力擔保的企業會越來越少，這使企業的擔保問題更加突出。

2.擔保的費用問題。根據規定，為發債企業提供擔保的企業可以向被擔保企業收取擔保費，擔保費由當事雙方約定按擔保額的一定比例收取。由于發行市政債券的額度與城市基礎設施建設所需資金成正比，因此增加了債券發行的費用，這在一定程度上抵消了發行債券的費用優勢，違背了發行市政債券的初衷。

3.擔保人自身的問題有可能影響市政債券的發行。根據規定，擔保人連續三年的財務報表須經過審計，審計不合格，或審計時不夠配合，均可能造成企業擔保條款不合格，從而造成企業發債的失敗。

另外，由于對發行企業的擔保構成了擔保企業的或有負債，目前因擔保問題而導致的企業債務糾紛越來越多，使企業對擔保問題持十分謹慎的態度。隨著企業風險意識的加強，發債企業尋求擔保的問題將會越發突出。

（三）市政債券的定價問題

按一般的原則及我國金融市場的特殊性，市政債券的定價可以參照國債、企業債、準市政債券的價格，或銀行存款利率的水平。但這些方法都存在較大問題。

1.當前準市政債券市場狹窄，品種稀少。交易缺乏連續性，因而無法形成完整有效的收益率曲線，也不能測算出市政債券收益率受銀行存貸款利率的影響程度以及其波動與國債收益率調整的相關性，這種缺乏統計規律又不能獨立運行的機制，正是準確測算市政債券票面利率和市場交易價格的難點所在。

2.依據銀行存貸款利率設定市政債券票面利率的可靠性低。這種定價方式可行的前提是各種品質的金融資產收益率等比例下降時結構不變。這就等于給相同期限的不同信用級別、不同發行規模的市政債券票面利率統一設定利率上限，這顯然違背了收益與風險相匹配原則。

3.企業債券價格的設定缺乏市場依據。目前，企業債券發行利率是由中國人民銀行規定的，按照同期銀行存款利率的120-140%確定。一般企業債券不能公開交易，因此也不能形成不同信用級別收益率的市場標準。由于我國銀行存款利率的確定不是市場均衡利率的結果，而是中央銀行根據社會資金總供給狀況、市場價格總水平、企業成本水平和銀行利潤等宏觀經濟因素確定的，因而存款利率的變化往往跟不上經濟形勢的變化，其利率水平也無法準確反映社會資金成本的水平。這使得債券在發行時就帶有存款利率確定時所具有的缺陷，無法準確體現目前債券市場的一般資金成本水平。

4.目前我國國債的價格不能充分反映市場的利率水平。國債市場不發達，期限品種不豐富，缺乏連續期限的短期國債等最具市場指導意義的部分，導致收益率曲線斷點，目前沿用的國債收益率曲線采用國債回購利率數據作為替代是不合理的。另一方面流通市場不健全。國債發行與投資分裂為銀行間市場、交易所市場以及面向一般居民的憑證式國債市場三個部分，有各自獨立的投資者群體、報價方式、交易結算機制，各市場具有不同的成本、流動性和預期收益率，因此任何一個市場的收益率曲線都不具備完全的市場代表性。

正是由于目前國債收益率機制存在的上述缺陷和不確定性，因此不可能真正反映出市場對資金盈利的內在要求，而要以此作為判斷市政債券票面利率和市場收益率的參照，其可靠性和準確性必然會受到影響。

（四）市政債券的免息稅問題

免利息稅是市政債券的最主要特點之一，從發達國家的發債情況來看，其國債及市政債券的利息都是免稅的，而一般的企業債券則不免利息稅。但由于我國目前仍將建設債券與企業債券相混淆，因而不能分別對待。另外，按照我國繳納所得稅的規定，購買企業債券所獲利息需要征稅，導致個人購買債券不交息稅，但企業購買時要計入企業的投資收益，因而要繳納所得稅，這使我國市政債券的認購者主要是個人，缺少了機構這一重要的投資者，影響了債券的發行數量。

（五）市政債券的流動性問題

1.建設債券的發行量很小。雖然包括建設債券在內的企業債券的發行規模有逐年擴大的趨勢，但由于政策和企業自身因素的影響，其發行總量還是比國債和股票小。如2004年我國國債的發行量為6923.9億元，而同年企業債發行額為327億元，僅為國債發行額的4.7%。

2.上市債券規模很小，成交量少。我國企業債券的流通滯后于發行。目前在上海證券交易所和深圳證券交易所兩地掛牌交易的企業債券很少。如2003年8月，我國共有12家發行主體發行的20支企業債券，兩地能夠交易的債券，每天成交的金額在5-10億元左右，而同期國債每天的交易量在100億元以上，與美國市政債券的日均成交量相比更是有很大差距（見圖2）。

圖2美國市政債券日均成交額

資料來源：根據市政債券規則制定委員會2004-2006年相關資料整理。

3.場外交易市場還未形成。20世紀90年代初期，債券曾在柜臺進行過交易，這對活躍債券市場起到了重要作用。但由于當時債券發行中存在著大量的不規范現象，加上當時發行的主要是短期的融資券，因而債券的柜臺交易市場不但未能發育成長，反而逐步衰退，很多進行債券交易的營業部也被改成股票交易營業部。隨著債券發行的增多，債券交易的問題被重新提了出來，但現在仍未能開展債券的柜臺交易。

（六）舉債規模問題

從發達國家債券市場的初期和發展中國家市政債券的經驗來看，市政債券市場極有可能成為地方政府“圈錢”的合法途徑，違約事件層出不窮。但現行法律并未對地方政府的債務總規模提出過任何形式的限制。近年來，一些經濟發展水平不高、財政節余很少的地方，開始大量借貸建設，很可能要超過其償債能力所能負擔的。除非今后的經濟能夠加速增長，否則這些地方政府就埋下了日后發生財政信用危機的隱患。從完善金融體系、降低金融風險的角度分析，城市基礎設施建設的債務融資渠道應該由銀行貸款轉向債券市場，地方政府應通過發行市政債券來從資本市場上融資，這是發達國家為城市基礎設施建設融資的主要渠道。[3]

四、推動我國市政債券發行的對策建議

（一）完善市政債券的政策法律保障體系

1.修訂《預算法》?！额A算法》第二十八條明確規定：“除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券”。正是這一條阻礙了我國現行條件下市政債券的發行。在我國城市基礎設施建設中出現的所謂準市政債券，就是為規避該條規定而產生的一種融資方式，其運作的難度及成本遠遠超過了市政債券。準市政債券的出現足以說明市政債券在我國的可行性、必要性及適用性。準市政債券的出現使《預算法》第二十八條的現實意義逐漸弱化，我國應根據現實的需要，對該條內容進行修訂。只要國務院一條對《預算法》的補充規定，就可以使市政債券在不違反《預算法》的基礎上合法運作，而《預算法》又無需改動。此舉可為市政債券的運作清除法律障礙。

2.建立市政債券的專項法律。目前，我國的市政債券運作基本上遵循著《企業債券管理條例》和《企業債券發行與轉讓管理辦法》，這樣按照企業債券的模式在一定程度上影響了市政債券的正常運作，因而有必要建立市政債券的專項法律。隨著財政體制改革的逐步深入和相應條件的逐漸成熟，可以考慮制定《公債法》和《地方公債法》，對市政債券的發行、承銷、擔保、登記與托管、信息披露以及罰則做出相應的規定，使市政債券運作有法可依，并使其整個運作過程有明確的法律保障，全面禁止“赤字債”現象的發生，確保市政債券資金主要用于城市基礎設施建設，而非彌補經常性收入的不足。

3.完善配套政策法律。一是通過市場化的手段，確定市政債券的利率，并報有關部門備案；二是對市政債券的投資收益制訂具體的減免稅政策；三是向商業銀行開放市政債券市場，在政策上允許商業銀行投資市政債券；四是允許市政債券在全國性證券交易市場上交易，并創造條件開辦市政債券的場外交易，提高市政債券的流動性，降低其投資風險。[4]

（二）完善分稅制制度

地方政府發行債券的關鍵是地方政府要有獨立的舉債權和財產權，這需要建立在以“中央與地方政府的責權分開”為特征的規范的財政體制基礎上。為了避免允許地方政府發債而造成債券市場紊亂，最好的辦法是深化分稅制改革，將中央政府與地方政府的事權與財權徹底分開?？梢韵仍谥醒牒褪杉壺斦g進行財權和事權的界定，從而實現中央和省兩級政府的事權與財權獨立，之后再理順與地市級政府的關系。要實現中央與地方政府財政關系的獨立，還需要建立地方財政破產制度。我國原有高度集權的財政體制，導致了地方政府對中央政府的過度依賴，不解決這一問題就很難抑制地方政府過度發債的沖動，而解決辦法就是通過地方財政破產制度，實現地方政府財政的真正獨立。

（三）尋求完善市政債券的定價及收益的途徑

可以將市政債券的發行與地方稅收掛鉤，給予債券購買者稅收抵扣的激勵。這樣，只要稅收的累進稅率制定的合理，居民就會考慮通過購買市政債券來避稅。而政府雖然損失了部分所得稅，但獲得了資金的時間價值和由此產生的宏觀經濟的發展及其引發的稅收增加值。[5]

在實際生活中，除了公司所得稅外，還有個人所得稅，包括個人所得稅Tp和資本利得稅Tg，假定Tc（公司所得稅）、Tp和Tg都為一固定比例（實際上，Tp和Tg一般都為累進稅率，收入越高，稅率越高，我國目前還沒有單獨開征資本利得稅Tg，但在個人所得稅中已部分包含了資本利得稅），一個非杠桿公司與個人稅后的期望現金流量為：，是年均現金流量。則非杠桿公司的價值為：

k為非杠桿公司的公司與個人稅后的資本化率（折現率）。

要實現利用稅收來調節籌資，還應大力發展和完善債券的二級市場，使市政債券能在市場上自由流通，使居民可以按個人的需要隨時購買或拋售政府債券。當二級市場完善，居民將市政債券變成一種避稅和投資手段的時候，債券融資就在一定程度上具有直接投資的性質了。而建立和完善政府證券籌資機制，完善債券市場，也變相的解決了長效還貸機制難以建立的問題。

當前，某些地方政府把那些收益穩定、具有特許經營權的基礎設施項目對外招商，并且向外商承諾14-18%的收益率，受到了境外投資者的追捧，也一定會受到國內儲蓄型投資者的歡迎。政府應當考慮向國內儲蓄型投資者開放這一投資渠道，只要有8-10%的收益率就可以吸引大量的儲蓄型投資者，使他們既是公用事業產品或服務的消費者，又是某些公用事業的投資者，充分分享地方經濟發展的成果。這樣既可降低公用事業投資的資本成本，又能豐富儲蓄型投資者的投資選擇。此外，我國作為一個正在崛起的發展中國家，積極舉辦某些專項事業有助于提升自身的國際地位和促進國內經濟的發展。如北京成功獲得2008年夏季奧運會的主辦權，引致大量的城市建設需求，如體育場館設施、城市交通、賓館旅游、信息化建設以及環境保護等方而的投資。巨額的投資也意味著巨大的資金需求，因此，如何開辟多種資金來源，利用多種融資手段為奧運融資，就成為北京面臨的重大問題。從長遠來看，發行“奧運特別債券”將具有很好的償債能力前景。舉辦奧運受益的主要是北京市轄區，因此應當屬于地方性公共產品或準公共產品的范疇，而“奧運特別債券’也就應屬于地方性公債，其本息的償還來自舉辦奧運的收入、日后的場館經營收入以及北京市政府的（因舉辦奧運而間接增加的）財政收入。

（四）建立完善的激勵機制，抑制政府的舉債沖動

按照政府的激勵機制，可以將政府分為三種類型：追求社會效益最大化、追求預算規模最大化、追求政績最大化。追求社會效益最大化的政府，為避免過多的公共產品產生外部不經濟，會將發債規?？刂圃谇『锰峁┚鈹盗康墓伯a品的水平，這種地方政府不會濫用舉債權。對于追求預算規模最大化的政府，在預算軟約束的條件下，就會多舉債多支出，以求得政府預算規模的擴大。對于追求政績最大化的政府，會有兩種情況：一種情況是政績體現為居民的滿意程度。它會考慮到公共產品的提供數量與居民稅收負擔的均衡，找到公共產品的邊際收益與稅負的邊際成本均衡點。居民的稅負成本是政府舉債的預算函數之一，此時政府也不會濫用舉債權。另一種情況是政績體現為上級政府的滿意程度，那么下級政府就會有濫用舉債權的沖動。解決這一問題的根本要從轉變政府的激勵機制入手，即設計使地方政府成為追求社會效益最大化類型或是追求政績最大化類型中的第一種情況的激勵機制。[6]

（五）完善市政債券的風險識別及防范體系

1.建立合理的償債機制。建立合理的償債機制就是要保證市政債券到期還本付息，控制其信用風險。這要求在市政債券發行初期制定嚴格的審批制度以保證舉債為地方政府基礎設施建設服務，防止濫用市政債券為地方政府行政經費籌資等；要將市政債券納入地方預算體系進行管理，建立專門的償債基金，安排好本年的還本付息問題；建立清晰明確的責任體系，政府機構要保證籌集的各種債券資金?？顚Ｓ茫饔每顔挝灰撠焹敻蹲约旱膫?/p>

2.倡導和成立市政債券投資者協會。對于投資市政債券金額較大的投資者，如銀行、保險公司、投資基金、其他金融機構以及個人投資者代表，允許成立投資者協會以加強對市政債券的風險監管。

3.完善信息披露制度和信用評級體系。市政債券的信息關系到投資者的利益，也關系到當地納稅人的利益，因此市政債券發行中的信息披露很重要。除發行機構公開信息披露外，還應鼓勵信用較好的中介信息披露機構或金融機構積極收集準確信息和較為公正的信用評級。對那些信用較好的中介信息披露機構或金融機構應授予資格認定，淘汰那些信用較差的信息披露單位。

4.推出市政債券保險機制。市政債券保險是指在債券發行人實際未支付債券本息時，由保險公司承擔償付的義務。將保險公司引入到市政債券市場，既提高了市政債券的清償保障與信用等級，又使得市政債券具有與其它投保金融品種同等的市場屬性，提高其流動性。

在美國，市政債券保險得到了驚人的發展，它的普遍推廣在于它可以在一定程度上減輕市政債券發行中的信息不對稱問題，從而降低市政債券的違約風險。[7]近年來，美國新發行的長期市政債券占到了市政債券發行額的80%以上（見表3），而長期市政債券中又有半數左右得到了市政債券保險的支持，因此大大降低了其投資風險。

5.多方位強化市政債券的風險管理。這要求我國發展市政債券要從法律監管、機構監管和社會監督等方面來強化風險管理。在法律上要解決制度性障礙；在機構監管方面，市政債券管理機構要從多角度與證券監管部門、財政部門、信息披露機構以及投資者溝通，以保證市政債券的發行、運用、償還的順利進行；[8]在社會監督方面，信息披露與信用評級起到重要作用，其他中介機構要從不同角度監督債務人更加審慎的籌集、使用資金，進行市場化運作和管理，以降低市政債券的發行、使用和償還的風險，提高效益。

資料來源：根據Thomson金融證券數據相關年份數據整理。

（六）建立規范的地方政府債券發行監督機制

一是由地方政府成立地方債券發行部，與中央財政、計劃部門統一安排地方政府債券的發行。對發債項目認真考察，控制額度，建立完善的信用考評體系。

二是項目選擇和利率確定都十分重要。在項目選擇上要盡量選擇發行那些現金流充足的項目，如公路、橋梁、機場基礎設施，因為其建成后便會有較穩定收入；地方債券的利率可稍高于國債，因為國債的風險相對要小。

三是建設地方政府債券的監控機制。美國國會組建有市政債券規則制定委員會(MSRB)，負責全面監管市政債券市場。MSRB提出監管方案，并征詢債券行業和其它關聯方的意見，但其沒有審批權，它所提出的監管方案由證券交易委員會(SEC)最終批準。MSRB和SEC都不參與監管方案的實施和控制，監管方案的實施和控制由全國證券交易商協會(NASD)中監管市政債券交易商的部門以及自營銀行的有關監管機構負責。我國可借鑒這種方式，實行市政債券監管方案的制定、審批和實施相分離，即我國地方政府債券的監控機制應由中央政府、地方權力機關、地方審計部門組成，對是否發行地方債券，其規模、期限、利率、償還辦法以及具體的用途及效益等進行全面的監控，以增強監管的科學性和有效性，避免監管中的單一性和片面性。[9]

（七）地方政府舉債要循序漸進，同時嚴格控制發債的項目

地方政府債券屬新生事物，必須謹慎對待。一方面，要循序漸進、步步為營?？梢钥紤]以特種債券的形式在某些地方政府試點發行，試點后，得出經驗教訓，總結出成熟的方法后再大規模推廣；也可以到國外調研，汲取經驗教訓，總結發債的具體方法。另一方面，要嚴格控制發債的項目，地方政府債券一般用于交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方性公共設施的建設；在新時期下，地方政府要把發債籌集到的資金用于“三農”、就業和社會保障、環境和生態建設、公共衛生、教育、科技等經濟社會發展的薄弱環節，促進經濟與社會全面協調可持續發展。

參考文獻：

[1]中央國債登記結算有限責任公司債券研究會主編.債券市場創新理論與實務[M].北京：中國市場出版社，2005.

[2]賈康，李煒光，劉軍民.關于發展中國地方政府公債融資的研究[J].經濟社會體制比較，2002，（5）.

[3]賴玉萍.中國城市基礎設施建設融資方式研究[M].上海：華東師范大學碩士論文，2005.

[4]姚玉萍.我國發展市政債券市場的初步探討[J].商業經濟，2005，（5）.

[5]PeterD.Fleming,LindaM.Johnson,VanE.Johnson.TaxAspectsofMunicipalbonds[J].JournalofAccountancy,1996.

[6]胡靜.中國發行市政債券的必要性和可行性研究[M].天津：天津大學碩士論文，2004.

[7]DavidS.Kidwell,CharlesA.Trzcinka.MunicipalBondPricingandtheNewYorkCityFiscalCrisis[J].JournalofFinance,1982，（5）.

[8]鄧曉益，沈娜利.我國發展市政債券的思考[J].經濟師，2005，（6）.

[9]劉尚希，趙曉靜.我國市政收益債券的風險與防范[J].管理世界，2005，（3）.

摘要：市政債券是城市政府依據信用原則，從社會上吸收資金來滿足城市公共支出需要的一種形式，是政府公債體系的重要組成部分。市政債券作為一種較為成熟的融資工具，在發達國家的債券市場上占有舉足輕重的地位，其成功運用將有助于市政建設的快速發展，從而為地方經濟騰飛創造良好的基礎。我國經濟的發展使得地方政府對市政建設資金的需求越來越大，而以企業債券形式發行市政債券存在著種種難以回避的問題。本文在研究國內外有關文獻資料的基礎上，分析了美國市政債券市場的現狀，從市政債券的發行主體、擔保、利率、流動性、利息征稅和舉債規模等多角度分析了我國發行市政債券的主要障礙，并提出了相關的對策，以滿足我國城市基礎設施建設的龐大資金需求，推動我國資本市場的發展。

關鍵詞：市政債券,地方政府債券,融資