外匯市場主要幣種走勢與展望

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2021年以來，在全球疫苗接種率不斷提高，美國經濟復蘇企穩的背景下，美聯儲聯邦公開市場委員會（FOMC）會議及美聯儲官員講話多次圍繞通脹、就業及縮減購債規模（Taper）進程的問題發表意見。當前，美聯儲何時啟動Taper成為市場的關注焦點。在此背景下，外匯市場的主要貨幣走勢將會如何？本文對美聯儲Taper的政策前景進行分析，并結合2013年美聯儲Taper時主要幣種的歷史表現，對未來匯市的走勢進行展望。

美聯儲Taper漸行漸近

2020年下半年，特別是年底以來，在疫情態勢逐步好轉、疫苗接種不斷推進，以及寬松貨幣政策支持等因素的作用下，美國經濟持續修復，制造業和服務業采購經理人指數（PMI）回升至榮枯線以上，失業率也穩步回落。此外，多國央行的“大水漫灌”使大宗商品市場快速升溫，石油、銅、鐵礦石等工業原材料價格漲勢強勁，使得通脹預期持續上行。在此背景下，自去年12月起，美聯儲FOMC會議開始討論Taper，在會議紀要中明確了觸發條件為充分就業和物價穩定目標取得實質性進一步進展，并在隨后的會議中持續釋放信號，以穩定市場預期。進入2021年下半年，市場對美聯儲即將實施Taper的討論逐漸升溫。9月的FOMC會議政策聲明稱，如果經濟復蘇繼續大致符合預期，資產購買步伐可能很快就會放緩。美聯儲主席鮑威爾在會后表示，只要經濟復蘇仍處于正軌，美聯儲可能最早在下一次政策會議宣布縮減購債，并在2022年年中之前完成這一過程。此后公布的會議紀要顯示，將“很快”開始縮減購債步伐，并暗示，若美聯儲在11月的政策會議上宣布，可能會在當月中旬或12月中旬開始行動。基于此次會議釋放的最新信息，筆者認為，未來Taper的節奏有兩種可能。一是在無特殊風險事件發生的情況下，美聯儲大概率將于今年11月FOMC會議上宣布、從12月開始實施Taper。盡管當前美國新增新冠肺炎確診人數仍居高不下，但在疫苗有序接種的背景下，疫情對美國經濟的邊際影響正在減弱，美國經濟整體修復向好的情況沒有改變。8月，美國零售數據超預期增長，顯示占其經濟比重最大的消費項復蘇強勁；9月，服務業PMI自8月的61.7升至61.9，高于市場預期，表明受疫情沖擊最大的旅游、餐飲等服務業持續改善。此外，9月FOMC會議紀要上修了2021年美國個人消費支出平減指數（PCE）和核心PCE通脹率分別至4.2%和3.7%，再加上稍早公布的8月美國中期通脹預期再創歷史新高，通脹壓力加大將支持美聯儲盡早恢復貨幣政策正常化。節奏方面，根據美聯儲的最新共識，Taper將按比例縮減、同時結束國債和抵押貸款支持債券（MBS）的購買，并將在2022年年中完成。預計將保持每月100億國債和50億MBS共150億美元的縮減規模。二是疫情反撲導致美國經濟復蘇受阻并致就業數據持續低迷，或使Taper推遲。當前，北半球臨近冬季，疫情形勢不確定性增加。如果變異病毒導致疫情反復，或使得美國就業缺口無法短期達到“實質性進一步進展”，美聯儲或將Taper推遲至2022年，并將根據中長期通脹預期情況調整縮減速度。此種情景為風險事件發生的小概率情況，但市場仍需警惕。無論是哪種情形都不能否認，美聯儲的Taper正漸行漸近。

Taper對外匯市場的歷史影響回顧

基于美元在國際貨幣中的主導地位，以及美聯儲貨幣政策的強外溢效應，Taper將對全球各資產市場產生重要影響。回顧2013年美聯儲邊際收緊貨幣政策期間主要資產，尤其是外匯市場的表現，可以為分析未來外匯市場的波動趨勢提供一定的參考。為應對2008年金融危機帶來的沖擊，美聯儲在2008年11月至2014年10月實行了三輪量化寬松政策。其中，前兩輪購債規模不變，到期后自動停止。第三輪進行期間，時任美聯儲主席的伯南克在2013年5月22日首次提及未來可能將削減債券購買量。由于彼時市場對Taper的預期不充分，致使縮減恐慌沖擊下各類資產價格波動劇烈。當年12月，FOMC會議決定從2014年1月1日開始啟動Taper，并在2014年10月會議上正式結束資產購買。Taper期間，美債收益率走強，大宗商品價格上漲乏力，黃金、原油價格下挫，美元指數大幅上行，非美貨幣普遍承壓。從2013年Taper進程中主要貨幣指數的變動情況看，美元指數在2013年信號釋放階段基本維持區間震蕩走勢；Taper啟動后，因美債收益率上行帶動資本回流，疊加美元流動性邊際收緊，美元指數大幅走強。歐元承壓走貶，除強勢美元的外部因素外，主要是受到歐洲復蘇節奏相對較慢，歐央行持續實施擴張型貨幣政策，歐元流動性寬松等內部因素的影響。英鎊方面，由于彼時英國經濟基本面復蘇形勢優于美國，市場在2014年年末對英國央行加息的預期升溫，認為英國或將較美國率先進入加息進程，支持英鎊走強。商品貨幣方面，由于Taper實施階段全球主要經濟體復蘇進程放緩，使得大宗商品消費需求收縮，再加上美國的頁巖油氣革命增加了全球的石油供給，原油價格進一步走低，也使得商品貨幣走勢持續受到打壓。而新興市場貨幣方面，自伯南克意外表態將實施Taper起，新興市場貨幣率先出現波動，并在美元開啟趨勢性升值后震蕩加劇。這主要是因為多數新興市場國家的經濟基本面不穩固，Taper的預期加劇了資本外流，使其經常賬戶惡化、經濟增長前景下調。受此影響，2013年5月起，新興市場資產遭到全面拋售，美元的升值預期也進一步增加了其外部壓力。

新一輪Taper背景下主要幣種走勢展望

當前美聯儲面臨著即將開展新一輪Taper的局面。與2013年的情況相比，其在宏觀環境和政策預期管理兩方面大不相同。首先，與2013年美國經濟在全球范圍內風景獨好不同，當前，全球整體處于復蘇階段，但疫情等不確定性仍存，全球及美國經濟復蘇的前景也存在風險。其次，預期管理方面，相比于2013年的突然釋放退出信號，此次美聯儲就Taper的啟動和進程與市場進行了充分的溝通并進行了前瞻指引。自去年12月FOMC會議紀要提到“經濟改善后將進行Taper”起，美聯儲官員講話便持續引導Taper預期，并且明確割裂了加息與Taper的聯系，進一步弱化了對市場的短期沖擊。因此，新一輪Taper再度引發市場恐慌的可能性降低，市場波動或較2013年緩和。在消化該事件的影響后，主要幣種的走勢將在更大程度上取決于自身的基本面情況。美元指數方面，參考2013年的情況，在開啟Taper前，風險資產仍會受到市場青睞，美元指數或將在短期內維持溫和震蕩；隨著美聯儲Taper開啟及節奏的進一步明確，在利率平價的影響下，資本回流美國市場將有利于推動美元上漲。中長期來看，由于美國勞動市場供求失衡的結構性問題仍未解決，美聯儲首次加息時點及進程仍不明朗，美元上漲的動力將受到美國經濟增速、通脹預期以及后期非美貨幣表現等因素的影響。歐元方面，歐洲限制措施放松后，歐元區市場需求恢復，經濟復蘇進程加快，多項經濟數據表現亮眼。其中，歐元區8月PMI、消費者價格指數（CPI）均遠高于預期。為應對未來通脹壓力增加的問題，歐央行表示，將“適度降低”緊急抗疫購債計劃購買速度。但除該計劃外，歐洲央行仍有資產購買計劃尚待調整，歐洲央行行長拉加德也強調距離結束購債和加息尚遠。預計歐央行整體緊縮進程將較為緩慢，歐元的短期支撐不足。英鎊方面，英國央行9月議息會議表示可能適度收緊政策，并將今年的通脹預期提升至4%。其鷹派基調使市場對英國央行的加息時間預期由2022年5月提前至3月，支撐英鎊短線反彈。但由于北愛爾蘭僵局仍未化解，政治壓力猶存，英鎊走勢將更多依賴于英國自身經濟的恢復進程。日元方面，得益于德爾塔變異毒株引發全球疫情反彈及美國政府債務違約風險帶來的市場避險情緒升溫，日元在近期有所走強。但日本央行7月會議紀要顯示，日本經濟復蘇存在延遲風險。8月，日本CPI同比連續第11個月負增長。脆弱的經濟復蘇疊加低迷的通脹使得日本央行傾向于維持寬松的貨幣政策。預計在美聯儲Taper落地后，在避險情緒轉弱的情況下，日元走勢將進一步受到壓制。新興市場貨幣方面，在美聯儲實施Taper的背景下，美債收益率的上行及美元的趨勢性升值將吸引資金流出新興市場國家，不利于新興市場貨幣的整體穩定，但其貶值壓力較上一輪Taper相對較小。經過近十年的發展，許多新興市場國家的經濟、金融狀況有所改善，市場整體韌性增強，外匯儲備規模不斷提升。例如，南非、巴西等國的短期外債的外匯儲備占比大幅下降。此外，許多新興市場國家采取了更為靈活的貨幣政策應對市場沖擊，例如今年以來俄羅斯、巴西、土耳其、墨西哥、智利等國央行開始“防御性加息”，以減緩未來Taper對其可能造成的沖擊。整體而言，預計美聯儲新一輪Taper對外匯市場的沖擊將較2013年Taper時有所減弱，各主要貨幣走勢在消化完該事件的影響后仍將回歸于基本面形勢。當然，仍須關注疫情反復、美聯儲Taper實際規模的超預期調整等風險事件可能給市場帶來的沖擊。

作者：李思慧