我國外匯儲備結構特征論文

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內容摘要:目前我國外匯儲備結構具有的主要特征有:外匯儲備在我國的國際儲備中所占比例最大;外匯儲備中以美元居多;我國外匯儲備的四分之三都投資在了美國債券和以美元表示的不動產上等。這些特征的形成主要是國際儲備體系格局的變化、我國對外貿易結構、我國投資結構和我國對外債務的幣種結構和期限結構等因素綜合影響的結果。對我國外匯儲備結構進行管理使之符合流動性、安全性和盈利性的要求也需要從這些因素入手。

關鍵詞:外匯儲備幣種結構投資決策債務管理

截止2005年底,我國外匯儲備余額為8189億美元,如果再加上香港的1243億美元,實際上我國已經以9432億美元的外匯儲備位居世界榜首。隨著我國外匯儲備規模地不斷擴大,對其適度規模的研究也越來越多,相比較而言對我國外匯儲備結構是否合理的研究則乏善可陳。

外匯儲備的結構研究可以分為四個方面:外匯儲備在全部儲備中所占比例的控制;外匯儲備的結構安排;儲備資產的投資決策;債務管理。本文擬從這四個方面分析我國外匯儲備的結構特征。

外匯儲備在全部儲備中所占的比例

國際儲備由黃金儲備、外匯儲備、在基金組織的儲備頭寸和特別提款權四個部分構成。國際儲備這四個組成部分各自的流動性、安全性和盈利性都是不同的,它們各自在國際儲備總額中所占的比重不同,會導致整個國際儲備總體呈現出不同的流動性、安全性和盈利性。

我國國際儲備四個組成部分各自所占的比重是很不平衡的,大部分是外匯儲備。我國的黃金儲備占國際儲備的百分比是1.6%,2001年,我國擁有的特別提款權配額為63.692億特別提款權(約合83億美元),只占當年國際儲備的3.9%。儲備頭寸占國際儲備的比例也很低。

我國的黃金儲備、特別提款權和在基金組織的儲備頭寸偏低受到了整個國際儲備體系的影響。1976年“黃金非貨幣化”后,黃金的儲備貨幣職能在繼續退化,只是作為一種最后支付手段保留在國家中央銀行。自20世紀90年代以來,與IMF有關的儲備資產即儲備頭寸和特別提款權所占的比重在最高時也不過5%左右,并呈不斷下降的趨勢。而按市場價格計算,黃金儲備所占的比重雖然稍高,但也呈下跌走勢。至于外匯儲備則不僅所占比重一直最高,且表現為不可逆轉的上升勢頭。在國際儲備體系中外匯儲備成為了最主要的儲備資產。

我國的國際儲備格局與世界的國際儲備格局變換是相一致的。這種相一致性并不能說明我國的國際儲備格局就是合理的,它恰恰說明我國的經濟實力還不強大,我國的人民幣還不是世界可自由兌換的貨幣,我國的金融地位在世界金融領域中還處于劣勢。

外匯儲備的結構安排

外匯儲備的結構安排主要是外匯儲備幣種結構的選擇。在我國的外匯儲備中以美元居多,這種以美元為主的外匯儲備幣種格局主要受到了國際儲備體系、我國的貿易結構、資本流動等因素的影響。

(一)國際儲備體系的影響

目前,國際儲備體系中外匯儲備是最主要的儲備資產,而在外匯儲備的結構中美元在所有的儲備貨幣中所占的比例一直在一半以上,在近些年來又有不斷上升的趨勢,從1998年以來一直保持在60%以上。國際儲備體系的這種格局說明了:盡管世界可自由兌換的貨幣有十幾種,特別是歐元的啟動,在一定程度上改變了世界貨幣的格局。但是,從國際貿易和國際資本流動所使用的結算貨幣來看,美元仍然是最主要的支付和計價貨幣。這樣就使得一國(除美國外)的外匯儲備中持有一定數量的美元可以減少因為要把其他貨幣轉換成美元時發生的匯兌損失和手續費用的支出。

(二)對外貿易結構的影響

貿易結構大體上確定了在對外貿易中所使用的幣種及其比例。因此,通過考察進出口的來源、去向、數量及交易雙方的支付慣例等可以獲得貿易結構對幣種組合影響的初步結論。

我國尚未實行意愿結售匯,國際收支順差是外匯儲備可靠而直接的來源。其中,經常項目的收支狀況對于整個國際收支狀況的影響尤為顯著。我國的貿易支付主要是哪一種或者幾種貨幣也就決定了外匯儲備的幣種構成。在進出口貿易中某種貨幣的供給和需求會發生對沖,這樣,實際對外匯儲備構成產生直接影響的是貿易逆差來源地和貿易順差來源地所使用的貨幣。

以2005年我國與排序前十位的貿易順差來源地和貿易逆差來源地國家(或地區)為例(見表1)。假定:如果貿易伙伴國的貨幣是可自由兌換的貨幣,在與我國的交易中使用該國或地區的貨幣作為計價貨幣。

從表1中可見,出現貿易逆差產生對外匯儲備的需求所需要的貨幣可能是新臺幣、韓元、日元、馬元、沙特里亞爾、菲律賓比索、安哥拉寬扎、泰銖、巴西雷亞爾、澳元。其中,不是自由兌換的貨幣也不是國際儲備貨幣的交易貨幣可能需要轉換為其他貨幣比如,美元。這樣,所需要的外匯儲備的幣種是美元、日元、澳元等。貿易順差帶來外匯收入,這部分外匯收入可能是美元、港幣、歐元、英鎊、阿聯酋迪爾汗、加元等。同理外匯儲備幣種的來源結構是美元、歐元、英鎊、加元等。

以上只是分析了2005年一年的情況,還不能完全說明外匯儲備的幣種的具體構成。但從我國現階段的國情看,美國、歐元區、日本、韓國等目前是我國最主要的貿易伙伴,相應地,美元、歐元、日元等也自然會在我國外匯儲備幣種構成中占重要的地位。此外,新加坡、英國、馬來西亞、俄羅斯、澳大利亞、泰國、加拿大等國家與我國的貿易比重也較大,這些國家的貨幣也會影響我國外匯儲備的構成。從支付結算的角度看,盡管目前仍有一些國家或地區在與我國的貿易中較多、較習慣采用美元結算,但這種情況正逐漸發生變化,選用其本幣進行結算的會漸漸多起來,所以,我國外匯儲備幣種構成中雖然以“美元獨大”,但是這種局面也正在發生改變。(三)直接投資的影響

資本與金融帳戶的順差也是我國外匯儲備重要的來源渠道。由于我國對外投資仍然屬于起步階段,目前在金融帳戶中影響較大的依然是外商直接投資。我國引進外商直接投資已有相當規模,目前,累計使用外商直接投資達5600多億美元。2005年1-11月,外商投資新設立企業39679家,同比增長1.17%;合同外資金額1672.12億美元,同比增長23.99%;實際使用外資金額531.27億美元,同比下降1.90%。這些投資中有很多是采用投資來源國自身的貨幣,而且將來通過分紅取得投資收益時也要兌換為相應的外幣匯出。因此,直接投資的來源國和我國對外直接投資的地區也會影響到我國外匯儲備幣種結構。

2005年1-11月對華投資前十位國家/地區依次為:中國香港、英屬維爾京群島、日本、韓國、美國、新加坡、中國臺灣、開曼群島、德國、薩摩亞,前十位國家/地區實際投入外資金額占全國實際使用外資金額的84.37%。在這些直接投資的計價貨幣的選擇中美元依然占有一定優勢。

儲備資產的投資決策

截至2006年9月底,我國外匯儲備達9879億美元,距1萬億美元呎尺之遙,業內人士稱,我國將成為世界第一大外匯儲備國,但我國外匯儲備的四分之三都投資在美元和美元所表示的資產上,如美國債券和不動產。

對于我國來說,盈利性應是目前我國外匯儲備結構管理中要引起充分考慮的目標,如何實現盈利性,就要考慮各種儲備貨幣的風險收益組合問題。我國學者易江、李楚霖(1997)將資產組合風險最小化的理論應用于外匯儲備安全增值問題的研究,在允許賣空和不允許賣空兩種情景下導出實現外匯儲備最優組合的方法,并利用實際數據計算出了不允許賣空條件下儲備的最優投資組合,分別是日本(57.7%)、瑞典(19.7%)、比利時(15.63%)、丹麥(4.02%)、中國香港(2.88%)。朱淑珍(2002)利用馬克維茨的組合投資理論,以美元為基準,考察幾種具有代表性的國際貨幣的風險收益情況,分析了我國的外匯儲備的風險有效邊界曲線,同時給出了理論上最優的外匯儲備結構的調整建議。宋鐵波、陳建國(2001)結合我國貿易結構、外債結構、儲備貨幣的風險收益和我國的匯率制度得出如下外匯儲備的幣種組合:美元(58%～63%)、日元(13%～18%)、歐元(13%～18%)、英鎊等其他貨幣(5%～10%)。

由于美元實行的是自由浮動的匯率制度,美元幣值因為其國內存在巨大的“雙赤字”等不穩定因素近一段時期以來表現疲軟,這無疑增大了我國外匯儲備的匯率風險。外匯儲備資產屬于風險資產,針對各種儲備資產的不同收益情況和風險程度,進行多樣化的組合搭配,得到一個風險程度低、收益率高的投資組合對我國外匯儲備的管理是很必要的。自2003年起,我國政府就開始了外匯儲備政策的調整與創新。從外匯儲備穩定的儲備政策,向穩健與充分利用并重的儲備政策調整。

債務管理

由于在多數情況下,外債需用人民幣兌換為具體的計價貨幣進行還本付息,具體的計價貨幣會在外匯市場上產生明顯的需求,因而成為影響外匯儲備幣種結構的一個因素。從表面經濟利益看,外債和外匯儲備是一個矛盾的組合體:一方面是以較高的成本借入外債,另一方面又以收益較低的外匯儲備形式占用了龐大的外匯資源。但是因為兩者各自有其自身的特點及作用,因而兩者可以共存,當然這要付出相應的代價(持有外匯儲備的機會成本)。研究外債結構對外匯儲備幣種組合的影響就是要使得這種代價盡可能地降低,這對提高外匯儲備的流動性、安全性和收益性都是有幫助的。

改革開放以來,我國在集聚起巨額的外匯儲備的同時也積累了較大規模外債。因此,從確保外債的及時還本付息及盡量降低因幣種轉換帶來的交易成本考慮,外債的幣種結構和期限結構會影響到外匯儲備的幣種結構。

目前,我國外債幣種構成中以美元債務為主。2005年6月末,美元債務占登記外債余額的66.8%,比2004年末上升1.8個百分點;其次是日元債務和歐元債務,分別占14.1%和8.1%。這樣,我國外匯儲備的幣種結構中美元居多也就可以滿足我國到期對外支付的需求。

從外匯儲備的職能出發,充足的外匯儲備可以充當一國對外舉借外債的保證,在外債到期時不會發生債務危機。這一因素的影響還反映在外債的期限結構上,如果持有外匯儲備主要是滿足短期外債的償付需要,那么外匯儲備的貨幣結構就需要最大限度地與短期外債的貨幣結構保持一致,避免貨幣錯配可能造成的損失。而我國的外債期限結構中以中長期外債居多,2002年、2003年和2004年中長期外債所占比例分別為:67.4%、60.2%和54.37%。所以,在選擇我國的外匯儲備的幣種結構中應把中長期外債的幣種結構考慮在內。

參考文獻:

1.易江,李楚霖.外匯儲備最優組合的方法.預測,1997

2.朱淑珍.中國外匯儲備的投資組合風險與收益分析.上海金融,2002

3.宋鐵波,陳建國.當前我國外匯儲備幣種組合分析.南方金融,2001