淺析匯率下調利弊

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去年下半年，東南亞、東亞的金融危機掀起了一波又一波的貨幣貶值狂潮。至1998年初，泰國銖貶值47%，馬幣貶值41.2%，印尼盾貶值71%，菲律賓比索貶值23%，新幣貶值19.3%，韓元貶值48%。

在短短的半年里，東南亞各國貨幣如此大幅度貶值，就其外因看是由于貨幣體系受到了外部沖擊，而內(nèi)因則是由其自身蘊藏的經(jīng)濟畸型增長使之。泰國的危機是“泡沫經(jīng)濟”的破滅引起；馬幣貶值主要是由過分依賴從日本進口原材料，追求加工出口的高增長而產(chǎn)生的經(jīng)常項目赤字所致；印尼和菲律賓則是泰國的泡沫，馬幣的赤字兼而有之；新加坡的貶值是受迫于貨幣的區(qū)域性聯(lián)系；韓國則由工業(yè)品國內(nèi)市場開發(fā)不夠，國際市場銷路受阻，產(chǎn)品相對過剩所致；日元貶值是其1990～1992年泡沫崩潰時的余震效應。此間，臺幣曾主動貶值，目的是為了增加出口收益。

然而，通過貨幣貶值，增加出口收益究竟有何利弊？得失孰輕孰重？本文試圖就這一問題展開探討性分析。

一、物價水平是決定匯率的根本因素

匯率是貨幣的“對外價值”，物價是貨幣的“對內(nèi)價值”，從根本上講，匯率是由物價水平?jīng)Q定的。瑞典經(jīng)濟學家卡塞爾首先提出了絕對購買力平價學說。他主張，以各國單位通貨的國內(nèi)購買力為依據(jù)，來計算各國間的外匯率。他認為兩個國家中的任一國或兩國的貨幣國內(nèi)購買力的變動，必然引起兩國間的外匯率的變動，并由此得出匯率E=P/P[F]（P為國內(nèi)價格指數(shù)，P[F]為國外價格指數(shù)）的計算公式。

由于價格水平在統(tǒng)計口徑上有幾種不同的方法，另就同種口徑而言，兩國之間也有一定差別，因此，一些學者提出以兩國價格水平變化的百分比來表示匯率的變化，因而得出相對購買力平價公式即

附圖{圖}國內(nèi)、外價格水平變化百分比）。通常，價格水平的百分比變化被看成是通貨膨脹率，因此相對購買力平價公式可以解釋成匯率變化的百分比等于國內(nèi)外通貨膨脹率差。

但是，在一國的價格變化中，非貿(mào)易品（住房、服務）的價格變化與兩國的貨幣交換活動無關。再者，在發(fā)展中國家里，非貿(mào)易品的漲價幅度遠遠高于貿(mào)易品的漲幅，因此非貿(mào)易品的漲價因素應從通脹率中扣除。另外在考察通脹率和匯率變化的關系時，兩國可貿(mào)易品生產(chǎn)力提高的速度差對貨幣的穩(wěn)定與通脹率起著相反的作用，因而生產(chǎn)力提高速度也應從相對購買力平價中扣除（由于發(fā)展中國家使用成熟技術，而發(fā)達國家承擔著開發(fā)新技術的高風險任務，因而在一段時間內(nèi)，發(fā)展中國家的生產(chǎn)力提高速度高于發(fā)達國家）。

如果要分析中美兩國間的匯率變化，考慮上述因素后，相對購買力公式表示為：

附圖{圖}也就是說，人民幣對美元的名義匯率可以保持不變。

無論是相對購買力平價還是絕對購買力平價，都揭示了物價與匯率之間的因果關系。在貨幣流通總量不變的條件下，國內(nèi)生產(chǎn)力水平提高，可貿(mào)易品的社會必要勞動時間減少，物價水平降低，匯率就提高，貨幣也就升值。因此，一國貨幣的升值與貶值，從根本上說主要是由國內(nèi)生產(chǎn)力效率導致的物價水平?jīng)Q定的。

我們說物價變動是匯率變化的基本因素，并不否認引起匯率變動的其它因素：在復雜的國際貨幣運動中，兩國進出口商品結構的變動，國際收支如資本的流動，資產(chǎn)結構的變化，利率的變動，財政擴張，中央銀行的消毒干預，人們的預期，新聞傳媒的作用等等都能使匯率發(fā)生偏離物價內(nèi)核的運動。然而，所有這些因素都是即時的，派生的，技術性的。

進出口商品結構的變化說明兩國間生產(chǎn)技術水平的變化，內(nèi)含著兩國生產(chǎn)力水平對比變化而引起的物價變化。資本流動在國際收支中往往是對由物價決定的以商品貿(mào)易為主的經(jīng)常性項目盈虧的一種補充；資產(chǎn)結構則是經(jīng)常項目盈余積累的結果；利率是刺激增長和抑制通貨膨脹的有效工具；消毒干預是貨幣當局通過貨幣的供應量來改變兩類貨幣金融資產(chǎn)的比率，從而使匯率變化回歸到物價變化上來的一種手段；至于人們的預期和新聞傳媒的作用，再也沒有什么比物價上漲，通貨膨脹更為人們及新聞媒介關注的了。所以，從長遠看，上述能使匯率變化的因素與物價變動比較起來總是處于從屬的地位。

二、貨幣貶值與出口增長的潛力分析

然而，不管本國物價水平如何，只要匯率下降，人為地使貨幣貶值，就可以用同樣多的外幣買到更多的本國商品。由于低價是商品競爭的主要手段之一，因而，傳統(tǒng)貿(mào)易理論認為貨幣貶值有利于擴大出口。一些外貿(mào)企業(yè)從自身利益出發(fā)，以此理論為依據(jù)，也要求國家采取貨幣貶值的政策來增加商品出口。在此我們暫不提發(fā)展中國家貨幣貶值政策的得與失，首先對貨幣貶值與貿(mào)易收支的增長潛力作一理論分析。

由于匯率下調，主動貶值的目的是通過降低出口品物價來求得出口量的增長，這是一種價格對需求量的變化運動。因此，理論分析應從彈性系數(shù)Ed入手。這里又分為低彈性和高彈性兩種情況。

1.低彈性

按推論，在本幣貶值后，由于出口商品價格下降，出口產(chǎn)品的需求量將增加。相應地，進口價格上升，進口量應當減少，從而使貿(mào)易收支得到改善。然而，在出口需求對價格低彈性時，買主對出口商品較低的價格作出的反應相對較小，在短期內(nèi)不會增加購買量。這時，由于匯率降低，出口量不變，反而使出口商品總值降低。反之，在進口商品缺乏彈性的情況下，由于合同的制約以及尋找能較好地替代價格較高的進口商品的產(chǎn)品需要時間，這樣，進口總額不是下降反而上升。于是在期初，貨幣貶值使得貿(mào)易收支狀況沒有改善，反而惡化了。這種情況得持續(xù)一段時間后，彈性會慢慢增加，貿(mào)易收支隨之得到改善，貿(mào)易收支的這種先下降后增長的一般型態(tài)與字母J相似。

但是J曲線的后期上升不是由提高生產(chǎn)率，而是人為的貶值作用引起的。這樣，由于需求拉動作用和人們的心理預期，匯率下降將反作用于物價，引起通貨膨脹。由于通貨膨脹，工資，原料的上升，使前期貨幣貶值刺激出口的正效應降為零。

2.高彈性

當需求對物價高彈性時，若Ed趨近于1，則出口量的增長和價格的下跌相互抵消，出口總值沒有變化。

若Ed>1，按推論，則貨幣貶值能有效地增加出口總值。但是人為降低匯率使貨幣貶值不是沒有限量的。在相對購買力平價公式中，

附圖{圖}此即為國內(nèi)發(fā)生不可接受的通貨膨脹。再如國內(nèi)價格不變，設外貿(mào)利潤為10%，此時若人為使匯率下降10%以上，這就是低于成本銷售，要受到《反傾銷法》的制裁。

由此看來，在高彈性下，盡管貨幣貶值能增加出口總值，但因貨幣貶值的幅度有各種限制，使得這一技術措施增加的出口總值也有一定限度。

例如，根據(jù)統(tǒng)計測算，我國1980～1989年的進口需求彈性為-0.3007，出口需求彈性為-0.7241，這就是說人民幣無論貶值與升值其對貿(mào)易收支的改善作用不太明顯。如按1996年我國出口產(chǎn)品需求的短期價格彈性Ed=-1.0331計算。若人民幣匯率貶1%，則出口數(shù)量增長1.0331%，若匯率下降4個點，則貨幣貶值使出口總值的凈增長只有0.132%。

此外，一些經(jīng)濟學家對貨幣貶值與貿(mào)易收支的關系作了大量實證研究，但沒有得到統(tǒng)一的結論。

1974年阿瑟·拉弗調查研究了60年代15個貶值國貿(mào)易收支的時間變化型態(tài)。總的看來，在貶值后貿(mào)易收支是改善的，但然后又惡化了。15個國家中有4國提供了J曲線的事實。

馬克·麥爾斯分析了14個國家中16次貶值的情況，基本上沒有發(fā)現(xiàn)貶值能改善貿(mào)易收支的事實（據(jù)報道，1998年一季度越南盾貶值后，出口量有所增長，但效益沒有增加）。他找到的只是一些貶值能改善國際收支的事實，這意味著，貶值后，資本項目會有盈余增加。這一點也不難理解，因為投資者預期貶值時，提前將資本抽逃，一旦貶值發(fā)生，則抽逃的資本重新返回，從而創(chuàng)造了較高的資本項目盈余。

考察我國改革以來匯率與貿(mào)易收支的情況，貨幣貶值對貿(mào)易收支的改善卻是明顯的。但這種改善持續(xù)時間不長，很快又會出現(xiàn)新的變化（如表1、圖1所示）。

附圖{圖}

從以上圖形中可以看到，匯率下跌、出口增長服從出口惡化——貨幣貶值——出口改善——出口惡化——再貶值——再改善——再惡化這樣一條循環(huán)路徑，由于這條路徑類似于通貨膨脹中的物價與工資競相增長的“跳背”游戲，所以，我把人為貶值造成的出口增長叫做“剛性增長”。“跳背”游戲的發(fā)展結果是對工資和物價的雙重管制。由貶值造成的出口剛性增長其結果也必然受到世界經(jīng)貿(mào)組織和國際貨幣基金組織的協(xié)調干預。

三、兩種政策、兩種結局

1997年，我國的外貿(mào)從總量上看，進出口總額相當于國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例超過了30%。從結構上看，我國出口產(chǎn)品的2/3來源于服裝、鞋帽等雜項制品。出口地區(qū)分布為歐美、東南亞、日本。在東南亞，由于金融危機的影響，本國貨幣的大幅度貶值，抑制了消費，減少了從我國的進口；在歐美市場，由于東南亞貨幣貶值，這些國家與我國出口同類產(chǎn)品的價格幾乎便宜了一半，也對我國出口總額造成了很大的影響。今年一季度，廣東省的出口總量比同期減少了二成半。在這種壓力下，盡管我國政府宣布人民幣不貶值，但在我國南方，人們對人民幣貶值的預期和呼聲至今仍然很高。

因此，穩(wěn)定匯率和調整匯率就成了政府的兩種政策選擇。

如果選擇匯率下調、貨幣貶值的政策，則對于緩解目前的出口壓力、增加簡單的競爭能力會有一些作用。但是，只要人民幣貶值達不到40%的程度，我們?nèi)匀徊荒芘c東南亞破壞性的廉價商品競爭。若是為了增加出口而使人民幣貶值達到和東南亞相近的程度，那么出口的剛性增長換來的則是“整整十年的倒退”，這便是哪一國人民都不愿意看到的結局。

實際上，東南亞各國一直采用的是盯住美元的固定匯率制，只是在國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)問題后，不是不從匯率防線上大潰退，發(fā)生了大幅貶值的貨幣災難。

勿用諱言，同東亞、東南亞國家一樣，我國也存在著相當嚴重的內(nèi)部隱患。例如，由于我國過去企業(yè)制度僵化，隨著改革的深入和競爭的加劇，國有企業(yè)不能適應市場的變化，虧損不斷增加，1996年國有企業(yè)出現(xiàn)凈虧378億，企業(yè)還款十分困難，但是這一年銀行23071.3億方向性貸款中，有70%～80%貸給了這些效益較差的企業(yè)。貸放出去的資金收不回來，就會像韓國一樣出現(xiàn)金融風險。再如，我國銀行企業(yè)的行為不規(guī)范，國家對金融機構的監(jiān)控手段又不完善，致使一些銀行資金脫離產(chǎn)業(yè)資本自己去“創(chuàng)造”利潤，參與房地產(chǎn)和股市炒作，像泰國金融業(yè)一樣去吹經(jīng)濟氣泡，這類違規(guī)現(xiàn)象還相當普遍。

對于這些隱患，我們?nèi)绻皇俏〗逃枺瑥母旧匣怙L險，而只是膚淺地從降低匯率上去尋求出路，這將不僅使我國的金融環(huán)境惡化，加重1160億美元的還債負擔，使治理整理出現(xiàn)低通脹下的高增長成果功虧一簣，更重要的是將進一步加劇東南亞、東亞的貨幣震蕩，引發(fā)各國貨幣之間的競爭性貶值，從而使整個國際經(jīng)濟體系陷于崩潰的境地。

若是采取穩(wěn)定匯率的政策，我國現(xiàn)階段的出口貿(mào)易可能會受挫，甚至會使一些傳統(tǒng)出口商品市場丟失。

然而，這又正是我國出口產(chǎn)品實現(xiàn)從粗放型增長到集約型增長的一次絕好機會。

例如，日本在戰(zhàn)后由于受戰(zhàn)勝國制定的國際貨幣體制約束，即使出現(xiàn)貿(mào)易收支赤字，也不許通過匯率下調來改善解決。嚴格的控制，反而使得日本從一開始就非常注重提高出口產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)率，以降低成本、改善質量、艱苦競爭，求得貿(mào)易發(fā)展。特別是80年代中期，匯率從此前的360日元／美元一下升到120日元／美元，日元整整升值了兩倍。在這種情況下，以出口外向型經(jīng)濟為主導的日本為了謀求生存，徹底改變了出口戰(zhàn)略的內(nèi)容。

其一，他們將日元大幅升值后難以為繼的技術含量低的產(chǎn)品要么停止生產(chǎn)，要么轉移到工資水平較低的東南亞各國。日本國內(nèi)集中生產(chǎn)零部件，然后出口零部件到低工資國家組裝產(chǎn)品，以降低生產(chǎn)成本。

其二，日本國內(nèi)的主要精力則放在高精尖、高附加值產(chǎn)品的研究開發(fā)上。日本主要制造企業(yè)在這一階段投入到新產(chǎn)品研究開發(fā)中的費用占設備總投資額的比重由80年代初期的7.9%上升到了23.3%（我國四川長虹電器在1996年的這一比例為5.8%）。

其三，日元升值有利于進口，但日本與近年來的新興市場國家的做法不同，不是進口高檔轎車、高級消費品，而是大量進口先進設備，對半導體、新材料進行技術革新。

其四，在升值的壓力下，日本為了提高生產(chǎn)效率，降低工資成本，縮短勞動時間，大力推行了機器人的操作，同時在節(jié)約資源，利用能源方面加大投資，從而使日本的產(chǎn)業(yè)化水平整整提高了一個等級。

由此可見，盡管貨幣升值給日本出口貿(mào)易帶來了巨大壓力，但正是在這一壓力下，日本反而發(fā)展成了世界第二經(jīng)濟大國。

對照日本，我國目前貨幣升值的壓力可以忽略不計。而我們在加強宏觀管理，挖掘內(nèi)部潛力，增強出口實力上卻比當時的日本開拓空間更大。

首先，我國出口產(chǎn)品大多是勞動密集型產(chǎn)品，就生產(chǎn)這些產(chǎn)品的企業(yè)而言，大多數(shù)企業(yè)技術陳舊，產(chǎn)品老化，效率低下，若再不進行技術和設備投資，遲早會被日趨激烈的國際市場競爭淘汰出局。因此，利用目前匯率穩(wěn)定的良好條件，進行設備和產(chǎn)品的更新?lián)Q代是趕超發(fā)達國家、提高我國勞動生產(chǎn)率及產(chǎn)業(yè)水平的大好時機。勞動生產(chǎn)率和技術等級的提高是增強出口實力的最根本的途徑。

其次，我國外貿(mào)企業(yè)的改革相對滯后于先進部門，因而，這些企業(yè)在制度創(chuàng)新、改善經(jīng)營、降低流通成本、堵塞漏洞、開拓市場方面，還有相當大的余地和潛力可挖。

再者，人民幣已實現(xiàn)經(jīng)常項目下的可自由兌換，因而國際上對我國以貨幣為手段的宏觀調節(jié)政策水平要求更高了。任何人為地使匯率脫離物價實際的做法都將受到嚴格控制。所以，對于東南亞貨幣貶值對我國出口造成的損失，我們完全可以采用貨幣調控，消毒干預或財政稅收等一套組合政策進行彌補，從而使我國出口貿(mào)易由過去單純重視量的擴張，真正轉到追求結構優(yōu)化下的良性增長中來。

【責任編輯】李振佑

【參考文獻】

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