外匯保證金的法律機制思索

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本文作者：徐磊工作單位：上海建橋學院

一、外匯保證金產品的法律屬性

為達到法制統一化的要求，對外匯保證金產品進行立法之前，首要的問題是界定外匯保證金產品與證券、期貨、外匯的異同，辨析外匯保證金的法律屬性。外匯保證金交易屬于外匯交易，外匯交易主要采用兩種方式，即交易所方式和OTC(Over－the－CounterMarket，場外交易市場，又稱柜臺交易市場)方式，外匯保證金交易屬于后者。OTC沒有固定的場所，沒有規定的成員資格，沒有嚴格可控的規則制度，沒有規定的交易產品和限制，主要是交易對手通過私下協商進行的一對一的交易。場外交易主要在金融業，特別是銀行等金融機構十分發達的國家?！段覈C券法》調整的客體為:在我國境內，股票、公司債券和國務院依法認定的其他證券的發行和交易;政府債券、證券投資基金份額的上市交易。外匯保證金既不屬于股票或債券，也不屬于證券投資基金，因而不屬于我國法律項下的證券范疇。2007年公布的《期貨交易管理條例》已經將適用范圍從原來的《期貨交易管理暫行條例》確定的商品期貨交易，擴大到商品、金融期貨和期權合約交易。所謂期貨，就是指由期貨交易所統一制定的、規定在將來某一特定的時間和地點交割一定數量標的物的標準化合約。而外匯保證金交易屬于現貨外匯交易，其雖按一定的杠桿倍數將實際交易額在原基礎上放大幾十倍甚至上百倍，但因其以24小時頻繁波動的外匯現匯行情為依據，不符合期貨的特點?！锻鈪R管理條例》中所稱外匯，是指下列以外幣表示的可以用作國際清償的支付手段和資產:(一)外幣現鈔，包括紙幣、鑄幣;(二)外幣支付憑證或者支付工具，包括票據、銀行存款憑證、銀行卡等;(三)外幣有價證券，包括債券、股票等;(四)特別提款權;(五)其他外匯資產。而作為OTC交易中的一種，外匯保證金交易也被稱作虛盤交易，即指個人在交納一定的保證金后進行的交易金額可放大若干倍的外匯(或外幣)間的交易，其杠桿效應與現匯交易之間有著顯著的區別。我國銀行曾提供的實盤外匯交易，實際上是中國所獨有的一種封閉型外匯交易。無論從哪個角度而言，外匯保證金產品都不屬于外匯的法律范疇。如上所述，外匯保證金產品與我國現有法律規范所明確的證券、期貨、外匯沒有交集，因而無法適用《證券法》、《期貨交易管理條例》及《最高人民法院關于審理期貨糾紛案件若干問題的規定》等期貨法律法規及司法解釋，亦難以適用外匯法律法規。法律制度的缺失及實務界對外匯保證金法律屬性認知的匱乏，致使投資者司法救濟相當艱難。《商品交易法》(CommodityExchangeAct，以下簡稱CEA)①奠定了美國金融衍生品場內交易的監管基礎，2000年《商品期貨現代化法案》則是美國金融衍生品場外交易的重要里程碑。審判實踐顯示出商品期貨交易委員會(CommodityFuturesTradingCommission，以下簡稱CFTC)的權力只限于期貨領域，對于現匯交易缺乏相應的法律權限。2008年《再授權法案》首次賦予了美國商品期貨交易委員會CFTC針對外匯交易商制定監管規則的權力。由此，所有外匯交易商必須在CFTC和美國國家期貨協會(USNationalFuturesAssociation，期貨行業自律組織，以下簡稱NFA)注冊為期貨傭金商(Fu-turesCommissionMerchant，以下簡稱FCM)，并接受上述機構的日常監管，在期限內不符合資格或沒有被核準的外匯業者將被勒令停止營業。這兩部法案的出臺，賦予了外匯保證金產品“類期貨”的法律性質，可以成為我國學者研究的藍本。

二、風險隔離機制

金融衍生品的高風險性眾所周知，②外匯保證金交易隨著互聯網的發展打破了地域的局限，在線外匯交易行業發展至今，金融欺詐和交易商破產的事情屢有發生。有外匯研究專家將外匯保證金交易的潛在風險概括為:資金安全、市場風險、高杠桿風險、網絡交易風險、信用風險和破產風險。③就法律層面而言，風險隔離機制主要應考慮資金安全和破產風險。

(一)資金安全

美國對外匯保證金交易過程中的客戶資金安全設定了較為嚴格的監管法規，《商品交易法》要求經紀商與銀行簽署合作協議，建立開展國際外匯保證金交易業務的信譽賬戶;并要求經紀商與保險公司簽署合作協議，由保險公司承擔因協議銀行破產所導致客戶賬戶的風險。CFTC和NFA要求從事期貨交易的FCM將客戶保證金與自有資金的賬戶分開，為客戶保證金設立專用的隔離賬戶(SegregatedAccount)，并將一定比例的自有資金作為準備金存入客戶的隔離賬戶。④但對于從事OTC外匯現貨交易的經紀商而言，NFA并沒有要求其為客戶建立隔離賬戶，實際上外匯保證金交易經紀商也極少為客戶設立隔離賬戶。因而，外匯保證金交易中客戶資金存在較大安全隱患。外匯保證金交易經紀商與保險公司之間簽署的合作協議也并未使客戶資金獲得外部信用增強，美國某些外匯經紀商宣稱在其公司開戶的客戶的資金受到聯邦存款保險公司(FederalDepositInsur-anceCorporation，以下簡稱FDlC)或證券投資者保護公司(SecuritiesInvestorProtectionCorporation，以下簡稱SlPC)的保護，實際上只是一種宣傳手段。FDIC的主要職能是存款保險，在銀行破產的情況下為儲戶提供一定額度的補償，而在外匯經紀商破產的情況下，未存入隔離賬戶的客戶資金得不到保護;SIPC則保護的對象是證券投資者，并不包括外匯保證金交易。經紀商的信用風險進一步擴大了客戶賬戶的資金風險。我國《期貨交易管理條例》規定，期貨交易應當嚴格執行保證金制度。期貨交易所向會員、期貨公司、客戶收取的保證金，不得低于國務院期貨監督管理機構、期貨交易所規定的標準，并應當與自有資金分開，專戶存放。期貨交易所向會員收取的保證金，屬于會員所有，除用于會員的交易結算外，嚴禁挪作他用。期貨公司應當為每一個客戶單獨開立專門賬戶、設置交易編碼，不得混碼交易。期貨公司經營期貨經紀業務又同時經營其他期貨業務的，應當嚴格執行業務分離和資金分離制度，不得混合操作。⑤外匯保證金交易相關條款的設計可借鑒期貨交易較完善的資金風險隔離機制。

(二)破產風險

美國外匯零售交易風風火火十余年，已經有數百家提供外匯零售交易的經紀商倒閉，甚至包括聲名顯赫的上市公司瑞富集團。⑥2009年5月，被譽為“外匯皇冠”的瑞士外匯交易商CrownForex被宣告破產再次引起OTC領域的波瀾。2008年美國《再授權法案》通過后，CFTC和NFA也將經紀商破產風險防范作為外匯保證金政策研究的重中之重?！睹绹y一商法典》規定了完善的擔保制度，⑦極大地擴大了擔保權人對擔保物的物上追索權。⑧不僅如此，美國破產法確立了安全港規則，⑨規定了六種受保護的交易，即商品合約、遠期合約、證券合約、回購協議、金融互換協議與凈額結算主協議?，伂姠炇鼙Ｗo主體是商品經紀人、遠期合約商、證券經紀人、金融機構、金融參與人、證券結算機構或凈額結算主協議參與人之一。瑏瑡商品期貨合約或期權合約、股票合約、與外匯相關的場內交易的任何期權，都屬于在“安全港”中受保護的交易。但是，OTC交易的經紀商不屬于安全港規則保護的主體，其場外交易的特征也使其不屬于受保護的交易范圍。而且不管是否設立了擔保，美國破產法授予股票客戶或商品客戶擁有清算理賠的優先權。但是，由于外匯保證金產品既不屬于股票也不屬于商品，所以交易客戶只能以普通無擔保債權人的資格進入破產清算程序，而且不享有優先權，所以當經紀商破產時，客戶保全其全部資金的可能性基本為零。美國國家期貨協會明確表示，外匯保證金交易沒有結算機構的擔保，客戶用于買賣外匯的入金不受任何監管機構保護，在破產時不被優先考慮。我國《破產法》將金融合約等同于一般合約進行處理，沒有建立有關金融合約的安全港規則。金融衍生交易的實踐水平與研究水平低下，更不可能在《破產法》中提及OTC交易客戶的優先地位。在法律制度的設計中，必須考慮破產風險的防范和金融秩序與安全。

三、建立有效的監管體系

美國次貸引發全球金融動蕩余波未平，目前世界各國致力于加強金融監管。在我國外匯保證金交易尤其是外國經紀商滲入的領域，卻出現了監管盲區。究其原因，除該產品法律屬性未定之外，監管體系不夠健全和有效是我國外匯保證金交易市場夭折的重要因素之一。目前我國對金融業仍然采取“一行三會一局”瑏瑢的分業多元監管模式，盡管設有聯席會議制度，但僅限于進行交流和溝通信息，并沒有實際上的聯合監管，在外匯保證金交易制度缺失的情況下，權責不明監管缺位難以避免。美國對金融衍生品的監管主要是采用功能性監管的方式，即根據不同金融體系基本功能的不同來劃分監管權。美國對金融衍生品的監管部門主要是CFTC和證券交易委員會(USSecuritiesandExchangeCommission，以下簡稱SEC)。CFTC和SEC根據衍生工具本身的屬性來劃分監管管轄權。所有的衍生工具分為兩類———“證券”和“商品”，由聯邦及州兩級政府部門加以規制。當出現既有證券又有商品屬性的混合工具時，CFTC和SEC則通過“目標測試”來決定雙方的管轄權。其中，CFTC的目標是促進價格風險的轉移，因此，它應當監管“以套期保值和價格發現為功能的市場與工具”，如對期貨合約和期貨期權的管轄權;而SEC的目標是促進資本流動，因此，它應當監管“以基礎投資為目的的市場與工具”，如對證券期權和證券指數期權的管轄權。瑏瑣因證券業和期貨業的不斷融合，近年來，美國期貨業就是否應該將SEC和CFTC合并從而進行監管機構整合問題展開了如火如荼的探討。如前文所述，美國《商品期貨現代化法案》和《再授權法案》已經將零售外匯行業納入到CFTC的監管之下。CFTC在OTC經紀商關于信息披露、信用增強、內部控制及對交易客戶的投訴和爭端處理等方面實施多方面的監管，相當程度地規范了交易市場。CFTC和NFA近期對OTC經紀商資金門檻的調整瑏瑤使之成為當今世界上最嚴格的資本要求，降低了交易風險。在監管體系方面，我國應加快金融統一監管體系的構建，并在法律制度中授權監管機構對OTC經紀商的資本金要求、風險評估、實施程序等方面制定細則，同時應對國際跨境交易進行監管，嚴厲打擊跨國金融欺詐，維護金融秩序。外匯保證金產品等金融衍生品不是潘多拉魔盒，在金融體系多元化的今天，一個不存在外匯保證金交易的市場，其金融市場體系是不夠完善的。否認外匯保證金交易的合法性只是權宜之計，難以避免我國交易客戶通過境外經濟商的在線交易的法律風險和造成的金融沖擊，統一的法律或法規應盡快出臺。