權益籌資和債務籌資的區別范文

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篇1

［關鍵詞］養老社會保險；隱性債務；轉制成本

作者簡介：龍卓舟（1968―），男，南京財經大學財政與稅務學院(南京，210046)，副教授。研究方向：財政稅收、社會保障理論。

當養老社會保險籌資模式從現收現付制轉向完全積累制或部分積累制時，就必然面臨著養老社會保險轉制成本問題，而能否妥善處理好轉制成本問題，則直接關系到養老社會保險籌資模式轉制的成敗，事實上，時至今日，我國之所以依然不能實現養老社會保險籌資模式從現收現付制向部分積累制的真正轉變，一個非常重要的原因就是政府沒有妥善處理好養老社會保險轉制成本問題。

要想妥善解決好養老社會保險轉制成本問題，就必須首先弄清楚什么是養老社會保險轉制成本。筆者在研究中發現，目前我國理論界在對養老社會保險轉制成本的認識上存在著重大的誤區，往往將它與養老社會保險隱性債務混為一談，結果導致養老社會保險轉制成本被嚴重高估，這嚴重地誤導了決策者們的決策，是政府至今不愿承擔養老社會保險轉制成本的重要原因。事實上，二者之間是有重大區別的。依筆者之見，不僅養老社會保險轉制成本與養老社會保險隱性債務之間存在著區別，而且養老社會保險隱性債務內部本身也存在著轉制隱性債務與一般隱性債務之間的區別。

一、養老社會保險籌資模式

養老社會保險籌資模式①發生轉換是養老社會保險轉制成本、養老社會保險轉制隱性債務產生的前提條件，因此，在研究養老社會保險轉制成本、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險一般隱性債務三者之間的差異之前，有必要對養老社會保險籌資模式進行了解。

目前，世界范圍內的養老社會保險制度的籌資模式主要有三種，即現收現付制、完全積累制和部分積累制，這三種籌資模式各有優劣。

（一）現收現付制

現收現付制是政府根據養老社會保險支出的需求，按照當年收支平衡的原則籌集養老社會保險資金的一種資金平衡方式，即本期養老社會保險收入僅僅滿足本期養老社會保險支出的需要，本期征收，本期使用，不為以后年度的養老社會保險支出儲備資金。其優點是簡便易行，在計劃開始時繳費率較低，隨著養老社會保險支出規模的增大，可及時調高養老社會保險繳款率以保持收支平衡。而且，它也不涉及投資及投資回收問題，管理成本較低。其缺點主要是穩定性和適應性較差，尤其是無法應對人口老齡化危機。現收現付制要求經濟發展相對穩定，如果年度間經濟波動較大，就會引起養老社會保險收入的波動，從而引發養老金支付上的危機。此外，現收現付制還要求人口變動相對穩定。現收現付制是以當期的工作人員繳納的養老社會保障稅（費）來支付當期退休人口的養老社會保險支出的，當出現人口老齡化時，就會使當期工作人口的稅負過重而影響其工作積極性。

（二）完全積累制

完全積累制是在對有關社會經濟發展指標（如死亡率、出生率、退休率、工資率、物價指數等）進行長期綜合預測的基礎上，預計養老社會保險成員在享受養老社會保險待遇期間所需開支的養老保險基金總量，然后將其按一定的比例分攤到勞動者整個就業期間，并對不斷提取而已經積累起來的養老社會保險基金進行有計劃的投資運營，日后再將征繳的稅（費）和投資回報用于向投保人兌現當初的養老社會保險承諾的一種資金平衡方式。這種方式堅持先積累、后受益的原則，一般從開始工作的第一天起，勞動者就必須依法定期繳納一定的養老社會保障稅（費）。與此同時，也可能規定勞動者所在的單位或雇主也必須為其職工定期繳納一定的養老社會保障稅（費）。二者合一，經過幾十年的積累和運營，形成一筆可觀的養老社會保險基金，待勞動者需要享受時，定期或一次性給付，受益的多少與供款的數量直接相聯。其優點是能夠保證養老社會保險有穩定可靠的資金來源，不會出現寅吃卯糧、入不敷出的問題。并且，它還具有較強的激勵作用。它強調誰積累、誰受益，受益的多少取決于積累的多少；在實際操作上采用個人賬戶，產權界定清晰，有利于調動人們進行積累和勞動的積極性，有利于應付人口老齡化危機。缺點是這種模式要求在開辦初期就實行較高的繳款率，并且運營風險較大，在通貨膨脹的條件下難以保值增值，而且其收入再分配功能較差。

（三）部分積累制

部分積累制是根據分階段收支平衡的原則，在測算出當年（或近幾年）養老社會保險支出需求的基礎上，按一個高于滿足支出需求所需的繳款率收繳資金，在滿足現時一定支出需要的前提下，留出一定的儲備基金以滿足未來支出需求的一種資金平衡方式。實際上，部分積累式是現收現付制和完全積累制籌資模式混合搭配而派生出來的一種籌資模式，在養老社會保險基金的形成上，一部分采取現收現付制，保證當前開支需要；另一部分采取積累制，滿足將來不斷增長的開支需要。它既不同于現收現付制下的無積累，也不同于完全積累制下的預留長期使用的資金，其儲備基金規模比現收現付制大，比完全積累制小。這種方式兼取現收現付制和完全積累制兩者之長，力圖在資金的橫向平衡②和縱向平衡③之間尋求交點。同時，由于預留了一部分積累資金，可以減輕人口老齡化帶來的沉重負擔；又由于積累的資金規模比完全積累制小，因此，在通貨膨脹中基金損失的風險也低。此外，它還可以解決現收現付制計劃下繳款率隨支出的增加頻繁調整的問題，以及完全積累制下初期繳款負擔過重的問題。

二、養老社會保險一般隱性債務、轉制隱性債務、轉制成本三者間的差異

（一）養老社會保險一般隱性債務、轉制隱性債務、轉制成本三者間概念上的差異

根據世界銀行的觀點，養老社會保險隱性債務是指一個養老金計劃向職工和退休人員提供養老保險金的承諾，等于如果該計劃在今天即終止的情況下，所有必須付給當前退休人員的養老金的現值加上在職職工已積累，并必須予以償付的養老金權利的現值。［1］筆者認為，這實質上是一種廣義的養老社會保險隱性債務，可將其稱為養老社會保險一般隱性債務，但若將此作為養老社會保險一般隱性債務的定義，則還不夠全面，因為它僅適應于養老社會保險從現收現付制轉向完全積累制或部分積累制，但當從完全積累制或部分積累制轉向現收現付制時，該定義則存在明顯局限。因為無論是實行完全積累制還是部分積累制，養老社會保險一般都積累了相當規模的養老社會保險基金，這意味著按世界銀行定義的養老社會保險隱性債務中，有相當部分其實有對應的實實在在的養老社會保險基金作保障，顯然，這部分所謂的隱性債務根本就不能稱之為債務，當然也就談不上隱性債務了。因此，筆者認為，應將養老社會保險一般隱性債務的定義修正為“養老社會保險一般隱性債務是指：在某一時刻，假定一個養老金計劃突然中止，根據該計劃的承諾所必須付給當前退休人員的養老金的現值與在職職工已積累并必須予以償付的養老金權利的現值二者之和，與此時已積累的養老社會保險基金的現值之間的差額。”

而筆者認為，養老社會保險轉制隱性債務則是指發生在養老社會保險籌資模式發生轉變這一特定情況下的一般隱性債務，因此，養老社會保險轉制隱性債務可以定義為“養老社會保險轉制隱性債務是指：當一個養老金計劃的籌資模式發生改變時，根據該計劃在原籌資模式下的承諾，所必須付給轉制前已退休人員的養老金的現值與在職職工在原籌資模式下已積累并必須予以償付的養老金權利的現值二者之和，與原籌資模式下已積累的養老社會保險基金的現值之間的差額。”

關于養老社會保險轉制成本問題，目前主要有兩種觀點：一種是把它與轉制隱性債務混為一談；一種則是把它看作已到期必須支付的轉制隱性債務，即所謂的顯性的隱性債務。顯然，這兩種觀點在認識上都存在誤區。筆者認為，養老社會保險轉制成本實質上是指由于養老社會保險轉制所引起的政府在養老金上的額外支出，如果轉制中政府不必因轉制而在養老社會保險支出上增加額外支出，那就不存在轉制成本。當從現收現付制轉向完全積累制時，由于完全積累制下實行個人賬戶制，繳費者必須為自己未來的養老權益積累基金，因而原現收現付制下退休工人和在職職工積累的養老金權益就無法從新實行的完全積累制中獲得對應的資金支持，因而，政府就必須額外籌集資金來保證原制度下積累的養老金權益的兌現，這就增加了政府在養老金上的支出，從而成為轉制成本。同樣，當從現收現付制轉向部分積累制時，由于部分積累制下有部分資金必須進入個人賬戶，因而支付原制度下積累的養老金權益就必然存在資金缺口，這部分資金缺口也必須由政府通過其它的資金渠道來保證，這部分資金就成為政府應承擔的轉制成本，而部分積累制中的社會統籌部分，實質上是原現收現付制度的延續，政府無須額外籌款，因而不構成政府的轉制成本。當完全積累制或部分積累制向現收現付制轉變時，由于個人賬戶中都積累了相當規模的基金，因而政府不但不必額外支出資金，而且在轉制初期還會有養老社會保險基金結余，當然也就不存在轉制成本了。根據上面的分析，我們可以將養老社會保險轉制成本定義為“養老社會保險轉制成本是指：當養老社會保險籌資模式由現收現付制轉向完全積累制或部分積累制時，在保持新舊籌資模式下繳費者負擔基本穩定的情況下，由于新制度中個人賬戶的設置，導致職工在原現收現付制下所積累的養老金權益部分或全部在新制度中沒有對應的資金保障，從而形成的養老社會保險資金缺口。”

從以上的分析中我們不難看出，養老社會保險一般隱性債務、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險轉制成本三者間在概念上盡管存在著聯系，但區別也是明顯的，只要存在養老社會保險制度，就存在養老社會保險一般隱性債務，而養老社會保險轉制隱性債務只存在于養老社會保險轉制這一特定時期，是特殊的一般隱性債務。養老社會保險轉制成本則發生在養老社會保險籌資模式從現收現付制轉向完全積累制或部分積累制這一特定情況下，當從現收現付制轉向完全積累制時，養老社會保險轉制成本與養老社會保險轉制隱性債務相等，當從現收現付制轉向部分積累制時，養老社會保險轉制成本小于養老社會保險轉制隱性債務，其差額取決于部分積累制中延續下來的現收現付制部分的規模。顯然，養老社會保險隱性債務與養老社會保險轉制成本并不是一回事。

（二）養老社會保險一般隱性債務、轉制隱性債務、轉制成本三者間發生機理上的差異

政府與企業的本質的不同點在于它是一個公共主體，因而它必須承擔化解公共風險、維護公共利益的責任。養老社會保險關系到社會的安全與穩定，因而政府是它當然的責任主體，只不過一個國家宣布建立養老社會保險制度是從法律上更加明確了這種責任而已。這種責任意味著，無論采取何種籌資模式，政府都必須對養老社會保險計劃承擔最后的支付責任。即使是實行完全積累制的籌資模式，政府也不能置身事外，當個人賬戶的基金發生危機時，政府仍然必須承擔起保證養老金足額發放的最后責任。正是由于政府必須承擔養老社會保險計劃的最后支付責任，才導致了養老社會保險一般隱性債務、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險轉制成本的產生，政府必須承擔養老社會保險計劃的最后支付責任是養老社會保險一般隱性債務、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險轉制成本存在的前提條件。

不過，雖然養老社會保險一般隱性債務、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險轉制成本三者間有著共同的存在前提，但它們的發生機理卻存在明顯差異。從上文的養老社會保險轉制成本的概念中我們可以看出，養老社會保險轉制成本的發生是由于新制度中個人賬戶的設立，導致原現收現付制下職工所積累的養老金權益部分或全部無法從新制度中獲得對應的資金來支付，也就是說，這部分權益與新制度不發生聯系，無論新制度經營好壞與否，都不影響它的客觀存在，顯然，養老社會保險轉制成本的發生是確實無疑的，而且是由于政府對養老社會保險籌資模式實行轉換而引發的，因此，政府必須承擔養老社會保險轉制成本。當然，政府也可以通過提高新制度中在職職工的繳費率來轉嫁這一成本，但這必然導致新制度下職工的養老社會保險負擔超過原制度下的養老社會保險負擔，從而對新制度的正常運行產生嚴重的負面影響，這也是我們一再強調政府要承擔養老社會保險轉制成本的根本原因。而且，即使政府成功地轉嫁了養老社會保險轉制成本，也并不能因此而否認養老社會保險轉制成本的客觀存在。養老社會保險一般隱性債務則只是衡量在某一時點上在政府實行的養老金計劃中職工所積累的養老金權益與當時已積累的養老社會保險基金之間的缺口大小的一個指標，而這個資金缺口一般都由養老社會保險制度的持續運轉來籌集對應的資金，因而養老社會保險一般隱性債務只是一種可能的債務，不一定真正發生。養老社會保險一般隱性債務由可能的債務轉化為現實的債務一般有如下幾種情況：第一種情況是在養老社會保險籌資模式由現收現付制轉向完全積累制或部分積累制時，由于新制度中個人賬戶的設立而引發的，這種情況實質上也就是養老社會保險轉制成本；第二種情況是由于養老社會保險的專職管理部門的經營管理不當所造成的；第三種情況是由不可抗拒的因素所引發的。養老社會保險轉制隱性債務是指養老社會保險籌資模式發生轉換這一特定時點上的養老社會保險一般隱性債務，它也只是一種可能的債務，它轉化為現實的債務的發生機理與養老社會保險一般隱性債務一樣，在此不再贅述。

（三）政府對三者所應承擔的責任上的差異

養老社會保險一般隱性債務、養老社會保險轉制隱性債務、養老社會保險轉制成本三者間的發生機理不同，政府對三者所應承擔的責任也存在明顯的差異。對于養老社會保險轉制成本，由于是政府對養老社會保險籌資模式實行轉換所引發的，因而政府應承擔直接的責任，政府必須通過財政籌集資金予以償還。而對于養老社會保險一般隱性債務和養老社會保險轉制隱性債務，前面我們說過，這類債務不一定真正發生，如果真正發生而轉化為現實的債務，政府所應承擔的責任則應視具體情況而定。上文說過，養老社會保險一般隱性債務和養老社會保險轉制隱性債務真正轉化為現實的債務一般有三種情況，第一種是由于養老社會保險籌資模式發生轉換而造成的；第二種是社會保障的專職管理部門的管理失誤而造成的；第三種是由于不可抗拒的因素而引發的。對于第一種情況而出現的債務，實質上是養老社會保險轉制成本，政府應承擔直接的責任，政府必須通過財政籌集資金予以償還。對于第二種情況，其直接責任應由社會保障的專職管理部門承擔，政府不承擔直接責任。對于第三種情況，由于是由不可抗拒的因素而引起的，因而不存在責任主體。不過，對于第二、三兩種情況，盡管政府不承擔直接的責任，但政府作為一個公共主體，有義務化解公共風險，維護公共利益，因此，在第二、三兩種情況下，政府仍應積極采取妥善的措施對債務進行處理，如果其它的措施仍不能有效解決債務，那么政府應承擔最后的支付責任。

三、我國的養老社會保險轉制成本規模被嚴重高估

我國養老社會保險籌資模式的轉換是從現收現付制轉向部分積累制。1997年，國務院頒布了《關于建立統一的企業職工基本養老保險制度的決定》［國發（1997）26號］，決定在我國正式實行社會統籌和個人賬戶相結合形式的部分積累制的養老社會保險籌資模式，該決定標志著我國養老社會保險籌資模式正式由原來的現收現付制轉為部分積累制。該決定明確規定，企業繳費的比例，一般不得超過企業工資總額的20%（包括劃入個人賬戶的部分），個人繳納基本養老保險費(以下簡稱個人繳費)的比例，1997年不得低于本人繳費工資的4%，1998年起每兩年提高1個百分點，最終達到本人繳費工資的8%。同時規定，按本人繳費工資11%的數額為職工建立基本養老保險個人賬戶，個人繳費全部記入個人賬戶，其余部分從企業繳費中劃入。隨著個人繳費比例的提高，企業劃入的部分要逐步降至3%。從該決定中可以看出，進入正軌后，我國的養老社會保險的總繳費率為28%，其中社會統籌部分的繳費率為17%，個人賬戶部分的繳費率為11%。在研究中筆者發現，目前國內外的學者在估算我國養老社會保險轉制成本規模的時候，都基本上是把養老社會保險轉制成本與養老社會保險隱性債務混為一談，如世界銀行、［2］(38-53)宋曉梧、［3］(230-235)何平、［4］(136-140)王曉軍，［5］(123-132)等，④這顯然是不恰當的。根據本文前面的分析，養老社會保險轉制成本與養老社會保險隱性債務二者之間是存在著明顯差異的，是二個不同的概念，而且，在大多數情況下，養老社會保險隱性債務規模都比養老社會保險轉制成本的規模要大，只有當養老社會保險籌資模式從現收現付制轉向完全積累制時，在轉制的那一特殊時刻，二者的規模才相等。我國的養老社會保險轉制是從現收現付制轉向部分積累制，在這種情況下，根據本文前面的分析，真正形成養老社會保險轉制成本的，只是在轉制的時候已經退休的所謂“老人”以及在轉制前參加工作的所謂“中人”在原現收現付制下已經積累的而又無法從新實行的部分積累制中找到對應的資金來源的那部分養老金權益，而那些“老人”和“中人”在原現收現付制下積累的在新實行的部分積累制中有對應的資金來源的養老金權益，則并不構成養老社會保險轉制成本。具體來說，我國的這種轉制模式下的養老金轉制成本，就是“老人”和“中人”在舊的現收現付制籌資模式下比照新的部分積累制籌資模式下應該積累而沒有積累的個人賬戶的那部分資金。養老社會保險轉制成本的規模與個人賬戶的規模直接對應，個人賬戶的規模越大則轉制成本的規模也越大，反之則反。我國在1997年養老社會保險轉制的時候，規定個人賬戶的最終繳費率為繳費工資的11%，而在新制度中現收現付制的規模則仍高達繳費工資的17%，當然，新制度中現收現付制的規模如此之大也有政府轉嫁養老社會保險轉制成本的因素在內，并不完全是延續的舊制度中的現收現付制，但老的現收現付制有相當部分仍通過新制度得以延續應是不爭的事實，⑤顯然，在這種情況下，如果將養老社會保險轉制成本等同于養老社會保險一般隱性債務，必然導致我國養老社會保險轉制成本規模的嚴重高估。而目前國內外的學者和研究機構都基本上是把我國的養老社會保險轉制成本等同于養老社會保險一般隱性債務，因此，我們可以肯定地說，我國的養老社會保險轉制成本規模事實上被嚴重高估了。而這種高估所導致的后果也是十分嚴重的，這種高估導致決策者們對承擔養老社會保險轉制成本缺乏信心，可以說，這種高估是政府至今不愿承擔養老社會保險轉制成本的首要原因，而政府至今不愿承擔養老社會保險轉制成本又導致現行的養老社會保險制度無法健康運轉。顯然，我國有必要對養老社會保險轉制成本規模重新作出科學合理的估算，以為決策部門的決策提供科學依據。

注 釋：

①養老社會保險制度的籌資模式實質上是指養老社會保險基金的一種財務平衡方式，而不是指養老社會保險基金的籌資手段或方式。在研究中，筆者發現不少人將籌資模式與籌資手段或方式混為一談。籌資模式是從財務平衡的角度來劃分的，而籌資手段或方式則是從基金來源的角度來進行劃分的，籌資手段包括一般性稅收、養老社會保障稅、養老社會保障費等幾種。

②橫向平衡指的是現期養老金繳款與現期養老金支付之間的平衡，橫向平衡必然存在收入的代際轉移。

③縱向平衡實質上是以莫迪利安尼的生命周期假說為依據，試圖將人們的收入在工作期與非工作期之間進行合理地配置，從而讓人們各個時期的消費支出更為合理，它更加強調個人的責任。

④ 這些人和機構的觀點一直沿用至今，影響很大，這也是筆者認為有必要盡快糾正在養老社會保險轉制成本認識上的錯誤的重要原因。

⑤ 本文認為，只有當養老社會保險籌資模式轉制前后養老社會保險繳款人的繳款負擔保持一致時，新制度中扣除個人賬戶后所能維持的現收現付制規模才是對原現收現付制的延續。那種通過提高新制度的繳款率而維持的高水平的現收現付制規模，有可能在新的部分積累制中還高于舊的現收現付制規模，但通過提高新制度的繳費率而導致的高水平現收現付制規模不能認為是對舊的現收現付制的延續（例如：舊的現收現付制繳費率15%，而新的部分積累制中統籌賬戶的繳費率為17%，個人賬戶的繳費率為11%，新制度中的現收現付制規模為繳費率17%，高于舊的現收現付制15%的規模，但此時不能認為新制度中的現收現付制是延續舊的現收現付制，因為此時新制度中的高水平的現收現付制規模是靠提高繳費率，轉嫁轉制成本而得來的，真正在新的部分積累制中延續下來的老的現收現付制規模應為15%-11%=4%，即為繳費率的4%）。

主要參考文獻：

［1］王 燕等．中國養老金隱性債務、轉軌成本、改革方式及其影響［J］．經濟研究, 2001(5)．

［2］The world bank. Old Age Security: Pension Reform in China. Washington D. C, Sept 1997．

［3］宋曉梧．中國社會保障體制改革與發展報告［M］．北京: 清華大學出版社, 2001．

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關鍵詞：稅收；政策；企業；影響

一、稅收和企業財務政策的內涵

（一）稅收的內涵。在我國的社會體制下，稅收是一種特殊的分配關系，是我國財政收入的主要來源。稅收的定義為，為國家實現具體職能，而確保社會公共需求得以滿足，借助于國家的政治權利，依據法律規定，利用稅收工具，進行強制性的、無償的征收稅費，參與國家人民的收入，以及社會產品的分配和再分配的過程，以此為國家取得財政收入的具體形式。稅收的特點比較顯著，包括強制性、無償性以及固定性等，三者是統一的，缺少任何一個都不可。

（二）企業財務政策的內涵。企業財務政策是為了能夠達成一定的目的，涉及財政、經濟以及社會等各個方面的內容，對企業的財政行為進行調節，從而制定的相關財務政策，我們將其統稱為企業財務政策。企業財務政策實際上是財務政策的一個種類，企業管理中有許多方面，包括融資管理、投資管理、營運資金管理以及股利管理，因此對應的采取的財務政策就是融資管理政策、投資管理政策、營運資金管理政策以及股利管理政策。稅收政策對于企業的財務政策產生的影響還是十分顯著的，因此企業必須做好稅收籌劃等工作，以此促進現代企業財務管理目的的達成。

二、稅收對企業財務政策的影響

（一）稅收對企業資本結構選擇的影響

（1）所得稅稅率。企業所得稅稅率的概念，我們可以理解為針對納稅人所應當繳納的稅款，按照一定比率進行征收。相關法律中對此作出明確規定，我國企業所得稅征收比率為25% 左右，在《企業所得稅暫行條例》中，對所得稅進行明確：企業在生產經營的過程中，向金融機構借款的利息支出，可以根據實際發生的數額進行扣除。負債的利息也可以用來抵稅，而且是能夠被量化的，其表現公式如下：利息抵稅效用= 負債額× 負債利率× 所得稅稅率。

因此，如果已經明確了負債利率，以及所得稅稅率，公司的負債數額越大，那么利息抵稅效用也隨之增大。所以說，企業所得稅稅率對企業資本結構會產生較大的影響，主要是在于所得稅稅率高的公司偏向于負債資本的籌集，利息用來抵稅，這種做法的效果要更好； 而所得稅稅率較低的公司則傾向于權益資本籌集，以此降低公司的籌資成本。

（2）股利和利息個人所得稅差異。公司支付給債權人一定數額的利息，以及給股東的股利，這與債權人和股東實際得到的存在一定的差距，債權人和股東實際上是公司資本的供給者，其對稅后凈收益較為關心，而他們不得不繳納個人所得稅。稅法中對此進行規定，企業支付給債權人的利息，可以看作和生產經營相關費用，因此要在公司所得稅前進行扣除，支付給股東的股利是企業分紅，是利潤分配，是在公司所得稅之后，也就是公司所得稅分別對待利息和股利，存在支付方面的區別。所以說，股東對權益資本進行評價，以及債權人對債務進行評價存在相對價值方面的問題，二者的相對價值始終處于變化當中。因此，個人所得稅會對企業資本結構決策產生影響。

（二）稅收對企業籌資、投資以及稅利政策的影響

（1）籌資活動。籌資活動是現代企業最為頻繁的財務活動之一，對企業財務管理目的的實現有很大的影響，企業持續進行生產活動，會對資金產生持續的需求，因此對及時、足夠的資金進行籌措是非常有必要的。有時候，公司也會利用籌資的方式對資本結構進行調整，公司籌資能夠選擇的方式包括權益籌資和負債籌資，稅法對于籌資方式所得到的資金列支方法也有所區別，稅前列支和稅后列支會對企業資金成本產生較大影響。公司資金來源無外乎資本金和負債，具體而言還包括長期負債和短期負債，其中，長期負債和資本構成共同組成資本結構，利息屬于費用列支，公司在對稅收進行計算時，要對其進行扣除，公司可以少繳納一部分所得稅。公司的資本結構對企業的稅收也有一定的影響，股息不屬于費用列支，企業稅后的利潤分配，所以息稅前進行投資的收益率比較大，公司也能夠利用提高負債比的方式獲取更多利益。

（2）投資中的稅收籌劃。隨著稅收制度的變化和發展，投資收益關注的更多的應是稅收影響因素，尤其是投資決策，稅收籌劃是其中的重要內容。投資方式、組織形式、投資方向以及行業不同，那么稅收待遇都將有所區別，應納稅額是投資方獲取收益的抵減項目，會對納稅人投資收益率產生較大影響。

所以，公司進行投資之前要對稅收進行籌劃，注意企業投資決策的戰略規劃和整體性，以促進企業獲取利潤最大化。

（3）股利政策的合理制定。股利是公司在稅后的凈利潤，企業所選取的分配方式和支付方式的不同，都會對企業的價值產生較大的影響，科學合理的股利政策要符合企業的長期戰略規劃，對企業當前發展階段的種種因素進行考慮，對股利政策的影響進行考慮，讓企業收益分配趨向于科學合理。結合企業成長的各個階段，包括初創、高速增長、穩定增長、成熟以及衰退階段，初創時企業運行依然存在較大的風險，需要的財力物力較大，為了確保財務風險降低，公司應當選擇剩余股利政策，高速增長階段，企業的投資前景也越來越廣闊，此時不適合分派股利。穩定增長環節，銷售收入增長，成熟階段應當已經具備一定的股利能力，這是理想運行狀態，企業對產生銷售收入減少的原因進行分析，便于其將資金投入新的領域，當時也是同步采納剩余股利政策。

三、結論

總而言之，企業財務政策一方面是實現企業經營政策的一個重要內容； 另一方面是對企業財務行為進行規范和優化。對數據進行調研分析發現，稅收是企業進行財務決策的選擇時必須要考慮的重要內容，這是由于稅法對企業的現金流、企業的資本結構、投資政策、籌資、股利等產生較大影響，會對財務政策帶來規范、約束以及引導的作用。因此，本文對有關稅收對企業財務政策產生的影響進行分析，以期對于我國企業財務政策水平的提高，起到一定的理論支持作用。

參考文獻：

[1]王奎貞.新企業所得稅法下的納稅籌劃[J].中小企業管理與科技（上旬刊） ，2010 （10）.

[2]余萍.淺議企業稅收政策和社會責任[J].現代商業，2010 （33）.

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地方政府舉債的必要性

從融資的效率來看。如果地方政府要進行一些資本性項目的支出，那么地方政府最基本 的兩個選擇是：借款籌資和增稅籌資。要知道，通過政府舉債所籌到的資金，最終都要以增 稅來彌補。對借款籌資和增稅籌資的選擇，實際上是對增稅時間的選擇。打個比方，借款籌 資相當于未來期間內的多筆小額稅，增稅籌資相當于目前的一筆大額稅，這兩種方式征到稅 款的現值必須相等。那么，從效率因素看，考慮到對納稅人的額外負擔，根據西方財政學勞 動供給決策理論，額外負擔隨稅率的平方而增長，即如果稅率翻一番，額外負擔就要翻兩番 ，因此，一筆大額稅所帶來的額外負擔要大于多筆小額稅。由此來看，借款籌資從效率看要 較優于增稅籌資。

借款籌資符合刺激需求的需要。借款籌資和增稅籌資的選擇取決于失業和通貨膨脹的水 平，當失業率低、社會總需求膨脹的時候，通過增稅籌資從私人部門吸走一些支付能力，可 以起到控制需求的作用；相反，當失業率高、社會需求不足時，以借款籌資則可以達到刺激 需求的目的。因此，鑒于目前我國擴大內需、加速基礎設施建設的現實需要，應該放寬對地 方政府借款籌資的限制。

地方政府舉債也更符合投資決策準確性的需要。在利用大量紛雜、多變的信息進行經濟 決策時必須采用分權手段。由中央政府統一代替地方政府籌集資金和分配資金，雖然可以避 免地方政府借債過多而帶來財政風險，但許多國家的財政實踐表明，中央政府在代替地方政 府進行項目選擇時往往不夠準確；而且中央財政取代金融中介向地方按一定的標準和條件轉 移資金時，也不如金融機構在行。另外，在中國這樣一個地域遼闊的國家，各個地方的情況 差異比較大，中央政府采取一刀切的辦法統一代替地方政府進行舉債，效果不好。

地方政府在資本項目融資上具有中央政府不可替代的優勢。大多數城市設施具有資本密 集型特征，中央政府經常性財政收入難以滿足這種巨額支出，既然自有資金不能滿足資金需 要，這就產生了地方政府的借款融資需求。無論是在理論上還是在實踐中，都沒有理由不讓 地方政府通過借款為資本項目融資。資本項目不同于經常性項目，前者的受益期不限于短期 ，而遞延到今后許多年。根據收益者分擔成本的基本原則，作為公共服務中資本項目的成本 ，應該分攤到各期受益人身上，客觀上要求一種能將負擔向后遞延的公共融資形式。借款機 制通過將資本項目利益與成本的內部化而提高了地方政府活動效率，并符合受益公平的原則 。

地方政府的舉債規模

確定舉債規模，關鍵是建立具有中國特色的地方政府債務預警體系。

根據世界各國經驗，發達國家債務累計額最多不超過當年GDP的45％，與同期財政收入 占GDP比重大體相當，并以此作為控制債務的最高警戒線。又如《馬斯特里赫特條約》對加 入歐元體系國家的債務負擔率和赤字率的控制線分別是60％和3％，這種限制性規定已被非 歐元體國家所普遍接受，成為控制本國財政赤字與債務規模的國際公認警戒線。

我國中央財政收入占GDP比重相對較低，即使加上預算外部分也僅有20％左右，中央財 政含利息支出的赤字率大約為2.3％。因此我國債務負擔率和赤字率的控制線也應該相應調 低，債務負擔率警戒線水平應該與同期財政收入占GDP比重大體一致。在2001年初全國人代 會上，朱總理提出我國政府債務警戒線應控制在GDP的20％以內。

結合北京海淀區債務負擔率和年度債務率的警戒線，從我區實際情況出發，1998年、19 99年區財政收入占GDP的比重平均約為10％，因此從總量性指標來看，海淀區的債務負擔率 和年度債務率應控制在10％和3％左右比較適宜。

以下三個指標形成地方舉債規模警戒線：

1.財政能力與債務余額（累計額）的比率。這一比率100％是安全線，80％應為警戒線 。

2.當年債務還本付息額與財政能力的比率。這一比率以30％為宜，這是安全線。40％是 警戒線，50％應視為緊急狀態。

3.短期債務與財政能力的比率。該指標35％為安全線，45％是警戒線，55％時應視為已 經開始進入緊急狀態。

各種舉債模式的利弊分析

國債轉貸資金

國債轉貸資金，是指財政部將國債專項資金的一部分，轉貸給省一級政府，用于地方經 濟和社會發展建設項目。省級政府決定和落實還款資金來源，在本省范圍內統借、統籌、統 還。1998年北京市國債轉貸資金的還貸期限為6年（含寬限期2年），年利率為5.5％；1999 年還貸期限為10年（含寬限期2年），利率實現“兩頭浮”，按照銀行一年期存款利率上浮0 ..3個百分點確定發債利率，再同等確定轉貸利率。

根據1999年海淀區政府向市財政借的兩筆國債轉貸資金（1.1億和5000萬）來看，利率 是按1998年文件定的，為5.5％，期限是6年，用區財力償還。可以看出，國債轉貸資金期限 比銀行貸款要長；利率比銀行貸款略低，而且以后如果爭取到1999年文件以后的國債轉貸， 利率會更低；手續要相對簡化；還款時如果區財力確實緊張，還有一定的回旋余地。因此， 中關村科技園區建設中道路改造、拆遷準備的政府舉債，應盡量爭取國債轉貸。但是，國債 轉貸的一個最大弊病是上級控制較嚴而導致轉貸資金額太小，不能滿足用款需要。

由區屬重點企業以資產做抵押或區財政做擔保，向金融機構舉債

這是一種地方政府間接借款的方式，雖然用各種資產進行抵押擔保，但最終還得用區財 力償還。這種方式的特點是借款數額大，期限可長可短，利率稍高但符合市場利率，可以滿 足各種用款需要，因此，目前中關村科技園區建設中道路改造、拆遷準備的政府舉債主體資 金就是用這種方式籌集。這種方式的另一個優點是對區財政來說這是一種“軟債務”。“軟 債務”有兩個含義，一是抵押資產可以做第一道擋箭牌；二是現在的國有金融企業和各級政 府有著千絲萬縷的聯系，如果債務到期時區財政財力確實發生困難，仍可以設法申請金融機 構延期，以資本性項目建成后 多年內才能見社會效益為理由，延長還款期限。這種借款的主 要弊病是手續比較復雜，用于抵押資產的評估費用等一些前期借款成本也比較高，大額借款 容易取得也放松了對財政風險的防范。

向上市公司或社會其他機構融資

除了向銀行金融機構借款，還可以向上市公司或社會其他機構融資。許多上市公司在募 集公眾資金以后，資金充裕而出現一定程度閑置；還有一些如信托、保險、投資公司、郵政 部門等可能有待投資資金的社會其他機構。這些都能成為我們的貸款主體。此融資方式的利 弊同銀行借款類似。

浦東發展模式

浦東新區控制的建設財力每年基本在40－50億元，其主要構成是：第一部分是預算內（ 10億/每年）直接安排；第二部分是預算外，有土地批租收入（4億/每年）和養路費兩項； 第三部分是浦東發展基金（25億/每年）；第四部分是借款（10億/每年）。此外，政府為了 加快建設速度，負債超前建設。負債包括兩部分，一是具體項目承辦單位，由政府作保證， 向銀行貸款。二是幾大開發公司承擔的政府開發職能而承擔的債務。截止到現在，政府負債 是56個億，加上開發公司為120個億左右。

政府負債的管理。據悉，全部建設貸款并沒有在財政局帳面反映，除開發公司貸款外的 其他政府性貸款由管委會計委掌握。因此從法律意義上講，財政不是貸款的償還人，但事實 上還款責任卻由政府財政來承擔。

關于政府債務的償還問題，浦東新區采取每年按照10億元左右的規模建立償債基金的辦 法，歸還相關債務。償債基金的主要來源是預算內安排5億元左右，浦東發展基金安排5億元 左右（浦東發展基金是由市財政掌管，按項目撥付使用，不屬預算內資金）。

當然，要借鑒浦東發展模式也存在著一些難題：海淀區沒有類似于浦東發展基金的提取 ，浦東發展基金是在中央兩稅的增量中提取，在浦東的建設財力中至關重要，到目前已提了 120億。因此，海淀區必須跟中央要更多的優惠政策。應該指出的是，如果不給海淀區批一 個象深圳、浦東那樣的特區，卻要在這塊地域里建成世界一流的科技園區，政策、人才激勵 和資金都會成為制約瓶頸。

平安大道模式

平安大道模式是北京市東、西城政府將拆遷任務下放給下面的房地產開發公司，作為補 償，每家房地產公司可在負責路段的鄰近區域或其他區域分得一定的“附贈地”的模式。這 是一種集籌融資和市政基礎設施建設兩個階段的工作于一體的模式。具體落實此項工作的東 、西城政府將拆遷包袱承轉給房地產公司，房地產公司也得到了商業利益，這是一種雙贏的 模式。

平安大道模式從減少中間環節的角度來講，它應該是能起到節約資金又達成經濟性的作 用。此外，平安大道模式中財政是不負債的（或者負債較少），不會影響到今后若干年的財 政開支結構，只會影響到區政府中部分部門的土地使用權利益。但是此模式也會帶來一些弊 端，房地產公司會過分追求商業利益，缺乏長遠規劃設計，或者利用所獲得的土地的壟斷性 而獲取高額利潤。

資產證券化、BOT、TOT和BT等融資方式

資產證券化，指資產的擁有者以資產本身未來的現金流作為抵押，在資本市場以發行證 券的方式進行變現性融資。此種模式旨在將缺乏流動性、但能夠產生可以預見的現金流入的 資產轉換成在金融市場上可以出售的債券，從而盤活存量資產，提高現有資產的流動性。但 對于中關村科技園區的道路拆遷項目來說，由于不存在未來的現金流入，因此難以適用這種 辦法。

BOT模式，即為“建設――經營――移交”模式。其要義就是政府把基礎設施項目交由 國際商業資本和私人資本進行投資、建設和運營，到了約定期限將項目無償移交給項目所在 地政府。這是目前國際上較為流行的一種融資辦法，在一些國家特別是發展中國家基礎設施 建設中較多應用，在我國也被廣泛采用。

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關鍵詞：稅收籌劃；納稅成本；稅收負擔；稅收法規

在現代經濟條件下，稅收作為企業的客觀理財環境之一，如何依法納稅并能動地利用稅收杠桿，謀取最大限度的經濟利益，成為企業理財的行為規范和基本出發點。一個企業如果沒有良好的稅收籌劃，不能有效地安排稅務事項，就談不上有效的財務管理，也無法達到理想的企業財務目標。對于追求價值最大化的企業來說，如何在稅法許可下，實現稅負最低或最適宜，也就成為企業稅收籌劃的重心所在。因此，深入探討企業稅收籌劃的理論依據和籌劃思想，就成為迫在眉睫的問題。

1稅收籌劃的含義與特點

稅收籌劃是指在遵守稅法和符合立法精神的前提下，利用稅收法規所賦予的稅收優惠或選擇機會，通過對企業投資、經營和理財等活動的事先安排和籌劃，盡可能地節約稅款，達到稅負最輕或最佳，以實現利潤最大化的行為。隨著市場經濟體制的日趨完善，稅收籌劃必將成為企業生產經營過程中不可缺少的重要組成部分。它具有以下幾個顯著的特點：

（1）合法性。稅收籌劃不僅符合稅法的規定，而且符合稅法立法的意圖，這是稅收籌劃區別于偷稅避稅的根本點。在合法的前提下進行稅收籌劃，是對稅法立法宗旨的有效貫徹，也體現了稅收政策導向的合理有效性。國家在制定稅法及有關制度時，對稅收籌劃行為早有預期，并希望通過稅收籌劃行為引導全社會的資源有效配置與稅收的合理分配，以實現國家宏觀政策。因此，稅收籌劃不僅不違法，而且作為納稅人的權利受到國家的保護。

（2）超前性。稅收籌劃是企業對生產經營、投資活動等的設計和安排。在現實的經濟活動中，納稅義務的發生具有滯后性，即由于特定經濟事項的發生才使企業負有納稅義務。一旦經營活動實際發生，應納稅款就已確定，再進行籌劃已失去現實意義。稅收籌劃就是要將稅收作為影響納稅人最終收益的重要因素，對投資、理財、經營活動做出事先的規劃、設計、安排。

（3）整體性。稅收籌劃的整體性，一方面指稅收籌劃不能只注重于某一個納稅環節中的個別稅種的稅負高低，而要著眼于整體稅負的輕重；另一方面指總體稅負的輕重并不是選擇納稅方案的最重要依據，應衡量“節稅”與“增稅”的綜合效果。稅收籌劃不僅要考慮納稅人現在的財務利益，還要考慮納稅人的長期利益；不僅要考慮納稅人的所得增加，還要考慮納稅人的資本增值；不僅要考慮納稅人的稅后財務利益最大化，而且還要使納稅人因此承擔的各種風險降到最低。總之，稅收籌劃只有從納稅人財務計劃、企業計劃這些整體利益出發，趨利避害、綜合決策，才能真正達到目的。

（4）積極性。從宏觀經濟調節看，稅收是調節經營者、消費者行為的一種有效經濟杠桿，國家往往根據經營者和消費者的“節約稅款，謀取最大利潤”的心態，有意通過稅收優惠政策，引導和鼓勵投資者和消費者采取政策導向行為，借以實現某種特定的經濟或社會目的。

（5）目的性。稅收籌劃的目的是最大限度地減輕企業的稅收負擔。減輕稅收負擔一般有兩種形式：一是在多種納稅方案中選擇稅負最低的方案；二在納稅總額大致相同的各方案中，選擇納稅時間滯后的方案，這就意味著企業得到一筆無息貸款，通過稅負減輕而達到收益最大化的目的。

（6）普遍性。從世界各國的稅收體制看，國家為達到某種目的或意圖，總要犧牲一定的稅收利益，對納稅者施以一定的稅收優惠，引導和規范納稅人的經濟行為，這就為企業提供了進行稅收籌劃、尋找低稅負、降低稅收成本的機會，這種機會是普遍存在的。

2稅收籌劃的主要方法

2.1籌資過程中的稅收籌劃

不論是新設立企業還是企業擴大經營規模，都需要一定量的資金。可以說，籌資是企業進行一系列經濟活動的前提和基礎。在市場經濟條件下，企業可以通過多種渠道進行籌資，如企業內部積累、企業職工入股、向銀行借款、企業間相互拆借、向社會發行債券和股票等，而不同籌資渠道的稅收負擔也不一樣。因此，企業在進行籌資決策時，應對不同的籌資組合進行比較、分析，在提高經濟效益的前提下，確定一個能達到減少稅收目的的籌資組合。

（1）債務資本和權益資本的選擇。就舉債籌資而言，要考慮舉債籌資費用，如發行債券要支付手續費和工本費等，而借款雖不需支付手續費和工本費，但要按借款合同金額的一定比例繳納印花稅，因此稅款的繳納作為籌資費用因素必須考慮。但是利用債務籌資，納稅人不僅可以獲得利益收益額，而且負債利息可以在所得稅前扣除，與不能作為費用支出只能以稅后利潤中分配的股利支付相比，負債籌資可以少繳所得稅，獲得節稅收益。這樣，企業在確定資本結構時必須考慮對債務籌資的利用。一般而言，如果企業息稅前的投資收益率高于負債成本率，負債比重的增加可提高權益資本的收益水平。然而，負債利息必須固定支付的特點又導致了債務籌資可能產生的負效應，如果負債的成本率超過了息稅前的投資收益率，權益資本收益會隨著負債比例的提高而下降。因此也不是負債越多越好，隨著負債比例的提高，企業的財務風險也就隨之增大了。

（2）融資租賃的利用。租賃也是企業用以減輕稅負的重要籌劃方法。通過融資租賃，納稅人不僅可以迅速獲得所需的資本，保存舉債能力，更主要的是租入的固定資產可以計提折舊，折舊作為成本費用，減少了所得稅的征稅基數，少納所得稅，而且支付的租金利息還可在所得稅前扣除，進一步減少了納稅基數。因此融資租賃的稅收抵免作用極其明顯。

2.2投資過程中的稅收籌劃

企業在進行投資預測和決策時，首先要考慮投資預期獲得的效益，其次要考慮收益中屬于本企業的有多少。對投資者來說，稅款是投資收益的抵減項目，應納稅款的多少直接影響到投資收益率，尤其是所得稅對投資收益的影響更需決策者的重視。

（1）組織形式的選擇。企業在設立時都會涉及組織形式的選擇問題，而在高度發達的市場經濟條件下，可供企業選擇的企業組織形式很多，不同的組織形式稅收負擔不同。企業可以通過稅收籌劃，選擇稅收負擔較輕的組織形式。

（2）投資地區的選擇。企業需要對投資地稅收待遇進行充分考慮，有時國家為了支持某些區域的發展，一定時期內對其實行政策傾斜，如現行對經濟特區、經濟技術開發區、西部地區等的稅收優惠政策。在這些地區投資，有些稅種可以少交或不交，這完全符合政府的政策導向和稅法的立法意圖。

（3）投資行業的選擇。為了優化產業結構，國家在稅收立法時，也做了相應的規定，以鼓勵或限制某些行業的發展。因此，企業投資時選擇投資何種行業也可以進行稅收籌劃，要結合實際情況，予以充分的考慮。

2.3經營過程中的稅收籌劃

企業以不同的方式籌集資金，并按照科學的方法投入企業后，其經營活動進入營運周轉階段，這一階段集中了企業的主要經濟活動，籌資、投資的效益通過這個階段得以實現，而且自始至終包含著稅收籌劃。企業可以通過合理安排生產經營活動來進行稅收籌劃。例如，對于享受限期減免所得稅優惠的新辦企業，獲利年度的確定也應作為企業稅收籌劃的一項內容。由于新辦企業產品初創，市場占有率相對較低，獲利初期的利潤水平也較低，因此，減免所得稅給企業帶來的利益也相對較小。為了充分享受所得稅限期減免的優惠，企業可通過適當控制投產初期產量及增大廣告費用等方式，一方面推遲獲利年度，另一方面通過提高產品知名度，充分挖掘其潛在的市場占有率，提高獲利初期的利潤水平，從而獲得更大的節稅利益。

3進行稅收籌劃應注意的問題

（1）遵守稅法，依“法”籌劃。稅收籌劃的一個顯著特點在于合法性。不合法，就沒有稅收籌劃。具體包括3方面的內容：一是以依法納稅為前提。二是以合法節稅方式對企業生產經營活動進行安排，作為稅收籌劃的基本實現形式。三是以貫徹立法精神為宗旨，使稅收籌劃成為實現政府利用稅收杠桿進行宏觀調控的必要環節。

（2）稅收籌劃活動要充分考慮實際稅負水平。影響稅負實際水平的因素有貨幣時間價值和通貨膨脹。貨幣時間價值對企業投資績效及稅負水平的最深刻影響，表現在現金流量的內在價值的差異方面。在稅收籌劃中，企業應提高應收現金的收現速度和有效比重，在不損害企業市場信譽的前提下，盡可能延緩稅收支出的時間和速度，控制現金支付的比重。考慮通貨膨脹因素會形成應稅收益的高估，同時還應注意到通貨膨脹也使得企業延緩支付稅金，會達到抑減稅負的效應。

（3）稅收籌劃要考慮邊際稅率。對稅收籌劃影響較大的稅率不是某項稅負的平均稅率，而是其邊際稅率。邊際稅率是對任何稅基下一個單位適用稅率，也即對每一新增應稅所得額適用的稅率。在實踐中，往往會出現“邊際稅率越低，稅收收入越高，邊際稅率提高，稅收收入反而降低”的怪現象，這反映了邊際稅率變化對納稅人心理的影響及對經濟行為的影響。企業應通過對邊際稅率的考察，核算稅收籌劃的邊際收益與邊際成本，合理開展稅收籌劃活動。

（4）稅收籌劃要有全局觀。稅收籌劃要從企業微觀經濟系統甚至國家宏觀經濟系統角度全面考慮，細致分析一切影響和制約稅收的條件和因素。

（5）稅收籌劃應注意風險的防范。稅收籌劃之所以有風險，與經濟環境、國家政策及企業自身活動的不斷變化有關，尤其是那些立足長期的稅收籌劃，更是蘊涵著較大的風險性。因此，在稅收籌劃中，有關人員除了全面學習稅收法規之外，密切保持與稅務部門的聯系與溝通至關重要。

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【關鍵詞】 企業財務通則；財務管理目標；籌資

2006年12月7日財政部頒布了新的《企業財務通則》，并于2007年1月1日在企業中正式實行。《通則》與新的會計準則、審計準則體系同時實行，形成了我國企業財務管理與核算的完整框架。新《通則》是在1992年頒發的通則基礎上修訂的，它不再對會計要素的確認、計量作出規定，也不再為企業納稅扣除項目、標準作出規定，而是圍繞企業財務活動，對企業財務行為和財務關系作出規范，從財務管理的職能與屬性等方面對企業的財務活動進行指導，引導企業實行科學管理。新《通則》還原了財務管理的本質，強化了企業財務管理中對資金籌集、資產營運、成本控制、收益分配、重組清算和信息管理的作用。對企業加強財務管理，依法處理各種利益關系，實現企業與社會的協調發展，具有深遠的影響和重要的現實意義。下面本文就新《通則》對企業財務管理活動的影響進行詳細的探討。

一、對企業財務管理目標的影響

在新《通則》第一條中明確規定了企業財務管理的目標，保護企業及其相關方的合法權益，即企業財務管理的目標是使相關利益主體的利益最大化，這也是新《通則》修訂的宗旨。

對于企業財務目標的表述，理論上通常有以下幾種觀點：首先是利潤最大化，，這種觀點認為利潤代表了企業所創造的財富，利潤越多，企業財富就增加得越多。但是由于這種觀點忽略了風險、資本成本和時間價值等因素的影響，因此這種觀點已逐漸被其他觀點所取代。第二種觀點是股東財富最大化，或者叫所有者權益最大化。這種觀點認為股東創辦企業的目的就是擴大財富，他們是企業的所有者，因此企業的財務目標應該使股東的財富得到最大的增加。第三種觀點是企業價值最大化，這種觀點起源于著名的MM理論，在這種觀點下，企業被看作是一個以設定了企業價值最大化目標的經濟實體，它的經營和財務是朝著企業價值最大化的目標運動，企業價值最大化兼顧了債權人和股東的利益。在一定條件下，企業價值最大化與股東財富最大化是等價的，因此這一目標模式的性質和特征與股東財富最大化基本上是相同的。第四種觀點就是相關利益主體的利益最大化，這種觀點認為企業不是一個獨立的單獨個體，它具有社會屬性，企業在生產經營過程中需要與社會各方發生經濟往來。這些與企業有經濟往來的各利益主體就是與企業的相關利益主體，包括股東、債權人、企業職工、顧客和供應商以及其他利益相關者。這一模式在上世紀90年代初在美國已有29個州的立法支持，它改變了傳統公司法中所規定的經理僅僅對股東財富最大化負責的目標。此次新《通則》明確指出了企業的財務目標是以相關利益主體的利益最大化，對于我國國有企業的財務目標具有明確的指導性意義，這在老《通則》里是沒有的。由于新《通則》的適用主體是國有及國有控股企業，而我國對于國有及國有控股企業早就提出了“國家、個人和集體利益兼顧”的目標，現在只是將這一目標在新《通則》里予以明確。相關利益主體利益最大化這一財務目標勢必要求企業在生產經營過程中不僅僅要考慮股東（國家）和債權人的利益，還要兼顧企業職工的利益，同時要求企業承擔相應的社會責任，即企業應依法實施安全生產、清潔生產、污染治理、地質災害防治、生態恢復和環境保護。因承擔這些社會責任所需的經費，允許按照國家有關標準列入相關資產成本或者當期費用。

二、對于企業籌資活動的影響

在新通則第三章中對于企業籌資方面的內容進行了相應的規定，尤其是對企業籌集權益資金和債務資金的管理要求作出了具體的規定，這將給企業的籌資活動帶來重大的影響

首先，企業資金的籌集范圍擴大了。新《通則》第十四條中規定企業可以接受投資者以貨幣資金、實物、無形資產、股權、特定債權等形式的出資。其中，特定債權是指企業依法發行的可轉換債券、符合有關規定轉作股權的債權等。同時，對于企業取得的各類財政資金，新《通則》分別作出了相應處理。與老《通則》相比，新《通則》中增加了股權和特定債權這兩種出資方式，這主要是隨著經濟的發展，資本市場日益成熟，投資者的出資形式也呈現多樣化，相應的企業籌資方式發生變化，籌資范圍也隨之擴大。

其次，企業的籌資管理理念發生了重要變化。新《通則》第十五條中規定企業在籌集權益資金時，應當擬訂籌資方案，確定籌資規模，履行內部決策程序和必要的報批手續，控制籌資成本。第二十一條中明確要求企業在籌集債務資金時，應明確籌資目的，根據資金成本、債務風險和合理的資金需求，進行必要的資本結構決策。這個重大的修訂勢必要求企業在進行籌資時不能盲目，無論是權益籌資還是負債籌資都要控制資金成本，充分考慮成本與風險因素，對企業的資本結構進行合理的決策與安排。

三、對于企業投資活動的影響

新《通則》要求企業進行科學的投資管理活動，在第二章中對于投資者與經營者的財務管理職責予以了具體的規定，同時要求企業建立財務決策制度、財務風險管理制度和財務預算管理制度，以保證企業財務運行機制的健全，實現科學的管理。其中在財務風險管理制度中企業應當建立財務風險管理制度，按照風險與收益均衡原則控制財務風險，這就要求企業在進行投資決策時，充分考慮投資項目的收益與風險的關系。新《通則》中還要求企業建立財務預算管理制度，以現金流為核心，按照實現企業價值最大化等財務目標的要求，實施全面預算管理。同時新通則第二十七條中要求企業對外投資時應符合企業發展戰略的要求，進行可行性研究，按照內部審批制度履行批準程序，落實決策和執行的責任，并同時實施財務監管。這些就要求企業在進行投資時，要進行事前的可行性研究與分析，并通過全面預算對投資項目實行事中的監督和事后的評價，通過這些對投資項目進行全面的評介與考核。

四、對于企業日常營運資金活動的影響

新《通則》的第四章中用大量篇幅對于企業的日常營運活動的內容進行了相應的規定，對于營運資金的管理分別予以了詳細的規定，明確要求企業加強對營運資金的管理。相比之下，老《通則》主要是對資產的確認、計量、記錄、報告等進行相應的規定，體現的大多是會計的職能。在新《通則》中首次提出了資產營運這一財務管理要素，實現了財務管理的準確定位，體現了財務與會計的本質區別。而且，新《通則》還增加了內部資金調度控制制度的內容，明確了資金調度的條件、權限和程序，要求企業統一籌集、使用和管理資金。更為重要的是，新《通則》從財務管理的角度，對應收款項、存貨、對外投資、無形資產、資產減值準備、損失、關聯交易、對外擔保、對外捐贈等方面做出了強制性和指導性相結合的規定。新《通則》明確要求企業加強應收款項的管理，評估客戶信用風險，跟蹤客戶履約情況，落實收賬責任，減少壞賬損失。對于存貨，要建立健全存貨管理制度，規范存貨采購審批、執行程序。對于企業的對外擔保，應根據被擔保單位的資信及償債能力，按照內部審批制度采取相應的風險控制措施。這些強制性規定對于企業日常的財務管理活動具有現實的指導意義。與西方的財務管理有所不同的是，新《通則》特別強調資產營運這一要素，要求企業注重內部控制，注重內部資產的營運管理。西方財務管理中對于內部資金管理部分，主要側重的是對企業內部長期投資資金的管理，而不是內部短期資金的營運管理。因此這一重大修訂對于國有及國有控股企業來講，不僅要注重內部長期資金的管理，同時還要加強內部短期流動資金的管理。

五、對于企業收益分配活動的影響

新《通則》的第六章是有關收益分配的內容，與老通則相比，新通則首先明確了企業收入范圍及收入的管理原則，凡是投資者、經營者及其他職工履行本企業職務或者以企業名義開展業務所得的收入全部屬于企業。其次，新《通則》調整了利潤分配的內涵，明確了利潤分配的順序。企業在進行利潤分配時，首先是彌補以前年度虧損，然后是提取公積金，最后才是向投資者分配利潤。凡是屬于各級人民政府及其部門、機構出資的企業，應當將應付國有利潤上繳財政。最后，新《通則》取消了公益金的提取制度，但允許企業提取任意公積金，任意公積金提取比例由投資者決議。另外，新《通則》明確了職工要素參與收益分配的財務處理，在第五十二條中規定企業經營者和其他職工以管理、技術等要素參與企業收益分配的，按照國家有關規定在企業章程或者有關合同中對分配辦法作出規定進行分配。

總之，新《通則》針對企業財務管理的各個環節，首次明確了資金籌集、資產營運、成本控制、收益分配、信息管理、財務監督等六大財務管理要素，并結合不同的財務管理要素，對企業財務管理主體應當履行的職責、享有的權利、承擔的義務及其財務行為進行了規范。同時，新《通則》明確了投資者與經營者的財務職責，解決了長期以來國有及國有控股企業投資者與經營者職責不分、角色錯位的問題，同時對財務部門在新形勢下管理企業財務的任務、方式、途徑作出了規范，從而全面實現了企業財務管理的制度創新。

【參考文獻】

篇6

目前，在各種文章甚至教材中廣泛見到資本成本與資金成本混用的現象，究竟二者是否為同一概念。筆者認為有必要進行探討。如果這兩個概念的界定和使用不清晰，必然會造成相關理論研究的混亂，并對其在資本市場實踐中的應用帶來不良影響。

一、問題的提出

資本成本是現代公司財務理論中的一個重要概念，一旦理解錯誤或是計算錯誤，都將導致項目的決策錯誤，影響企業的資源配置，造成企業資源浪費。然而現行資本成本概念的界定卻存在著某種程度的混亂。從表面上看，企業在實際使用資本時是先將其轉化為貨幣，然后進行投資或購買實物資產等。從這一意義上講，外在形式上資本與資金可以統一表示為貨幣，因而資本成本與資金成本似乎也是可以相互替代的。但是從深層次看，資本成本與資金成本卻是截然不同的兩個概念。

二、內涵的不同

西方財務理論對資本成本內涵的描述：《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》給出的：“資本成本是商業資產的投資者要求獲得的預期收益率。以價值最大化為目標的企業的經理把資本成本作為評價投資項目的貼現率或最低回報率”。“The rate of return a firm must earn on its project investment in order to maintainits market value and attract needed funds（為維持其市場價值和吸引所需要的資金而在項目投資時所必須達到的報酬率）”；或者“The cost of capital is the rate of return a firm must earn on investment in order to leave share price unchanged（資本成本是企業為了使其股票價格保持不變而必須獲得的投資報酬率）”（Lawrence J.Gitman，1991）。可見，資本成本是投資者所要求的預期報酬率，等于無風險利率加上投資項目的風險補償。

MM定理對資本成本內涵的描述：“任何公司的市場價值與其資本結構無關，而是取決于將其預期收益水平按照與其風險程度相適應的折現率進行資本化”。這其中的“與其風險程度相適應的折現率”指的就是資本成本。

然而理論界和實踐中，資本成本往往被理解為資金的籌集和使用成本，即為了取得和使用資金而發生的價值耗費，包括籌資費用和用資費用。筆者認為，這實際上是對資金成本這一概念的描述，而非資本成本，反映出理論界和實踐中對二者的混淆；資金成本的概念僅是基于表面上的觀察，是從資金使用者的角度出發，分析的是資金使用者的融資成本，并沒有充分考慮資金投入者的回報要求。

對于資本成本含義的理解可以分為兩個層次：第一個層次，資本成本的實質是機會成本。根據《簡明帕氏新經濟學辭典》的定義，“機會成本就是對大多數有價值的、被舍棄的選擇或機會的評價或估價。它是這樣一種價值，為了獲得選擇出來的對象所體現更高的價值所做的放棄或犧牲。”在企業實踐中，投資者將資金投資于某一企業或項目，就不能再投入另一個企業或項目。由于投資于此項目而喪失了投資于另一個企業或項目可獲得的潛在收益，這就是投資者投資的機會成本。因此，投資者所要求的報酬率不應低于其機會成本。而投資者的報酬率對企業來說，就是資本成本。可見，資本成本的實質是機會成本。例如，某公司有A、B兩個項目，A項目的報酬率是11％，B項目的報酬率也是11％。該公司為如期進行項目投資，與銀行達成了貸款500萬元的協議，利率為8％。在這種情況下，若該公司選擇了B項目，則對其進行投資收益評價時的適用資本成本應是被放棄的A項目的報酬率，即11％，這是選擇B項目進行投資的機會成本。如果被選擇的投資項目不能提供11％的報酬率，就必須放棄這一項目。在B項目投資收益的評價中，雖然貸款利率對企業利息費用有影響，但它對項目決策來說是非相關因素。第二個層次，企業資本成本的高低取決于投資者對企業要求報酬率的高低，而這又取決于企業投資項目風險水平的高低，即資本成本歸根結底是由投資風險決定的，而不是由融資活動決定的。

三、風險考慮的不同及其在計算公式中的具體體現

從二者使用的不同期限看，資本一詞在這里與資本市場中的資本一詞是相通的，是指為公司的資產和運營所籌集的長期（大于等于1年）資金。從資金成本定義對資金籌資費和占用費的強調可以看出，我國理論界的資金成本其實相當于西方財務理論中企業發行的短期（小于等于1年）融資工具（即貨幣市場工具，如大額可轉讓存單、商業票據等）的成本，與資本成本具有不同的使用期限。

由于使用期限長，資本資產的收益具有不確定性即風險，并且其長期性又決定了資本資產的風險要大于貨幣資產的風險。貨幣資產由于期限短，其風險可以忽略，因此可以直接使用籌資費用和占用費用來對其定價。而資本資產的定價則必須考慮風險的大小。西方企業在融資決策中就主要使用風險定價的資本成本概念。相反地，我國理論界過去一直都忽視了資本定價中的風險因素，在我國理論界缺乏風險報酬意識的背景下，企業融資時側重使用建立在籌集費和占用費基礎上的資金成本概念也就在情理之中了。

以普通股為例，在資本成本計算中，普通股的資本成本計算方法通常包括資本資產估價模型（CAPM）、債券收益率加權風險報酬率和折現現金流量模型等方法。而資金成本的計算通常僅簡單表示為用資費用與實際籌資額之間的比率，沒有體現風險因素。

四、二者混淆的不良后果

（一）不利于資本的合理使用

由于企業融資的資金成本沒有考慮風險因素，僅是從融資者角度出發，因此資金成本必然小于已考慮風險的資本成本。若以資金成本來代替資本成本，即用資本使用者決定的資本成本作為折現率來計算屬于資本提供者的企業價值，在實踐中會高估項目的凈現值，導致投資過度和資本浪費。我國曾經出現過的投資過熱現象也與此不無關系。特（下轉第16頁）（上接第14頁）別是在當前依然存在嚴重的沖突以及信息不對稱的情況下，會加大資本使用者處置所籌集資本的自由度，并且認為這一處置過程和投資者是無關的。

（二）不利于企業資本結構的優化

企業融資方式的選擇在很大程度上受到融資成本的制約。對債務融資而言，債務資本成本與債權人所要求的收益率相關；對股權融資而言，股權融資成本與股東所期望的收益率相關。

在完善的公司治理機制下，企業在選擇融資方式時，一般都要遵循“啄食順序理論”，即公司偏好內源融資，在外源融資中偏好低風險的債權融資，發行股票則是最后的選擇。這是因為公司的管理層受到股東的硬約束，經常面臨分紅派息的壓力，股權融資成本并不低，而且由于債務的避稅作用，債務成本往往低于股權融資成本。他們的實證研究表明，上市公司一般先使用內部股權融資（即留存收益）；其次是債務融資；最后是外部股權融資。而在我國，絕大多數非上市公司都偏好于上市募股融資，而上市公司則配股積極、增發踴躍。由于股東對經理層的約束較弱，上市公司分紅派息壓力較小，外部股權融資成本成為公司管理層可以控制的成本，因此國內債務融資的順序明顯排在外部股權融資之后，股權融資成為上市公司最主要的長期資金來源，其比重占絕對優勢。

在這種情況下，如果使用資金成本的概念來解釋資本成本，即資本成本被定義為企業為了取得和使用資金而發生的價值耗費（包括籌資費用和用資費用），則容易使人忽略了那些成本形式不明顯的資金使用成本如權益資本的成本，導致了管理者認為權益資本成本為零而忽略了使用權益資本的效率，并在籌資方式上放棄債務籌資，一味地通過發行新股或配股等方式籌集資金以滿足企業的各種資金需求，從而使企業的資本結構難以優化。

（三）不利于保護投資者的利益和資本市場的穩定

在完善的公司治理機制下，市場參與者具有強烈的資本成本意識，投資者能夠保護自己的投資利益。在投資者具有強烈的資本成本報酬意識的條件下，其所要求的資本成本對于公司管理者就具有了硬約束性。如果公司管理者大肆進行股權融資，而實際支付的融資成本（籌資費用和用資費用）達不到具有同等風險的公司的資本成本，就會出現原股東回報率下降的情況，股東就可以利用公司法人治理中的約束機制制約管理者的行為：或者“用手投票”，在股東大會上否決再融資提案或撤換管理層；或者“用腳投票”，在股票市場上出售公司股票造成該公司股票市值下降從而使公司容易遭到敵意收購，以此形成對公司管理者的有效約束。這樣，公司的實際股權融資成本與股權資本成本將趨于一致，同時，公司的債權融資成本也將與債權資本成本趨于一致。根據資本資產定價模型（CAPM），股權資本成本要比債權資本成本高出一個風險溢價部分，由此股權融資成本高于債權融資成本，公司融資自然應首選債權融資。然而，在缺乏完善的公司治理機制的情況下，投資者不能很好地約束公司管理者的融資決策，在這種軟約束機制下，公司股權融資的實際資金成本（籌資費用和用資費用）就會小于其股權資本成本（投資者要求獲得的必要收益率），甚至可以為零，從而使投資者的利益遭受損失，也不利于資本市場的穩定。

五、結論

篇7

【摘要】我國企業并購活動越來越多，并購金額越來越高。并購融資方式創新勢在必行。企業并購是為實現企業價值最大化目標的高風險投資活動。企業并購需要大量的資金，因此，企業并購的成功需要融資來支持，而選擇融資方式對順利完成企業并購具有舉足輕重的作用。

【關鍵詞】并購；融資方式；創新

并購是企業實現快速擴張的重要戰略舉措。從本質上說，并購是企業一種高風險投資活動，該項風險投資活動的根本目標是實現企業價值最大化。現在企業并購規模越來越大，并購金額越來越高，在國際上企業并購甚至高達幾百億美元。成功的并購需要雄厚的資金支持，沒有資金支持的并購最終會失敗，然企業僅靠自有的積累資金很難完成并購，必須憑借外部融資來完成并購。因此，企業并購需要對外融資，對外融資就需選擇合適的融資方式來幫助企業完成并購。

一、我國企業并購的主要融資方式

并購融資是指并購企業為了兼并或收購目標企業而進行的融資活動。根據融資獲得資金的來源，我國企業并購融資方式可分為內源融資和外源融資。兩種融資方式在融資成本和融資風險等方面存在著顯著的差異。這對企業并購活動中選擇融資方式有著直接影響。

(一)內源融資

內源融資是指企業通過自身生產經營活動獲利并積累所得的資金。內源融資主要指企業提取的折舊基金、無形資產攤銷和企業的留存收益。內源融資是企業在生產經營活動中取得并留存在企業內可供使用的“免費”資金，資金成本低，但是內部供給的資金金額有限，很難滿足企業并購所需大額資金。

(二)外源融資

外源融資是指企業通過一定方式從企業外部籌集所需的資金，外源融資根據資金性質又分為債務融資和權益融資。

1.債務融資

債務融資是指企業為取得所需資金通過對外舉債方式獲得的資金。債務融資包括商業銀行貸款和發行公司債券、可轉換公司債券。債務融資相對于權益性融資來說，債務融資不會稀釋股權，不會威脅控股股東的控制權，債務融資還具有財務杠桿效益，但債務融資具有還本付息的剛性約束，具有很高的財務風險，風險控制不好會直接影響企業生存。在債務融資方式中，商業銀行貸款是我國企業并購時獲取資金的主要方式，這主要是由于我國金融市場不發達，其他融資渠道不暢或融資成本太高，此外，并購活動也往往是政府“引導”下的市場行為，解決國有企業產權問題，比較容易獲取國有商業銀行的貸款。

2.權益融資

權益融資是指企業通過吸收直接投資、發行普通股、優先股等方式取得的資金。權益性融資具有資金可供長期使用，不存在還本付息的壓力，但權益融資容易稀釋股權，威脅控股股東控制權，而且以稅后收益支付投資者利潤，融資成本較高。

二、我國企業并購融資方式選擇的影響因素

企業并購融資方式對并購成功與否有直接影響，在融資方式的選擇上需要綜合考慮，主要有以下因素：

(一)融資成本高低

資金的取得、使用都是有成本的，即使是自有資金，資金的使用也絕不是“免費的午餐”。企業并購融資成本的高低將會影響到企業并購融資的取得和使用。企業并購活動應選擇融資成本低的資金來源，否則，并購活動的目的將違背并購的根本目標，損害企業價值。西方優序融資理論從融資成本考慮了融資順序，該理論認為，企業融資應先內源融資，后外源融資，在外源融資中優先考慮債務融資，不足時再考慮股權融資。因此，企業并購融資方式選擇時應首先選擇資金成本低的內源資金，再選擇資金成本較高的外源資金，在外源資金選擇時，優先選擇具有財務杠桿效應的債務資金，后選擇權益資金。

(二)融資風險大小

融資風險是企業并購融資過程中不可忽視的因素。并購融資風險可劃分為并購前融資風險和并購后融資風險，前者是指企業能否在并購活動開始前籌集到足額的資金保證并購順利進行；后者是指并購完成后，企業債務性融資面臨著還本付息的壓力，債務性融資金額越多，企業負債率越高，財務風險就越大，同時，企業并購融資后，該項投資收益率是否能彌補融資成本，如果企業并購后，投資收益率小于融資成本，則并購活動只會損害企業價值。因此，我國企業在謀劃并購活動時，必須考慮融資風險。我國對企業股權融資和債權融資都有相關的法律和法規規定，比如國家規定，銀行信貸資金主要是補充企業流動資金和固定資金的不足，沒有進行并購的信貸項目，因此，企業要從商業銀行獲取并購信貸資金首先面臨著法律和法規約束。我國對發行股票融資要求也較為苛刻，《證券法》、《公司法》等對首次發行股票、配股、增發等制定了嚴格的規定，“上市資格”比較稀缺，不是所有公司都能符合條件可以發行股票募資完成并購。

(三)融資方式對企業資本結構的影響

資本結構是企業各種資金來源中長期債務與所有者權益之間的比例關系。企業并購融資方式會影響到企業的資本結構，并購融資方式會通過資本結構影響公司治理結構，因而并購企業可通過一定的融資方式達到較好的資本結構，實現股權與債權的合理配置，優化公司治理結構，降低委托成本，保障企業在并購活動完成后能夠增加企業價值。因此，企業并購融資時必須考慮融資方式給企業資本結構帶來的影響，根據企業實力和股權偏好來選擇合適的融資方式。

(四)融資時間長短

融資時間長短也會影響到企業并購成敗。在面對有利的并購機會時，企業能及時獲取并購資金，容易和便捷地快速獲取并購資金有利于保證并購成功進行；反之，融資時間較長，會使并購企業失去最佳并購機會，導致不得不放棄并購。在我國，通常獲取商業銀行信貸時間比較短，而發行股票融資面臨著嚴格的資格審查和上市審批程序，所需時間超長。因此，我國企業在選擇融資方式時要考慮融資時間問題。

三、我國企業并購融資方式的創新

隨著社會主義市場經濟的發展和對外開放的深化，我國企業并購活動呈現出如火如荼的發展趨勢，我國企業并購活動不僅發生在國內，不少國內大型企業還主動參與國際間企業并購，企業并購資金金額更是呈幾何級基數增加。而我國企業現有的并購融資方式顯得滯后，難以適應所需巨額資金的國內或國際間并購活動需要，借鑒國外企業并購融資方式創新，我國并購融資方式勢在必行。

(一)杠桿收購融資

杠桿收購(LeveragedBuy-Outs，簡稱LBO)是指并購企業以目標公司的資產作抵押，向銀行或投資者融資來對目標公司進行收購，待收購成功后再以目標公司的未來收益或出售目標公司部分資產償還本息。杠桿收購融資不同于其它負債融資方式，杠桿收購融資主要依靠目標公司被并購后產生的經營收益或者出售部分資產進行償還負債，而其它負債融資主要由并購企業的自有資金或其他資產償還。通常，并購企業用于并購活動的自有資金只占并購總價的15%左右，其余大部分資金通過銀行貸款及發行債券解決，因此，杠桿收購具有高杠桿性和高風險性特征。杠桿收購融資對缺乏大量并購資金的企業來說，可以借助于外部融資，通過達到“雙贏”促成企業完成并購。

(二)信托融資

信托融資并購是由信托機構向投資者融資購買并購企業能夠產生現金流的信托財產，并購企業則用該信托資金完成對目標公司的收購。信托融資具有籌資能力強和籌資成本較低的特點。根據中國人民銀行2002年的《信托投資公司管理辦法》規定，信托公司籌集的信托資金總余額上限可達30億元人民幣，從而可以很好地解決融資主體對資金的大量需求。由于信托機構所提供的信用服務，降低了融資企業的前期籌資費用，信托融資降低了融資企業的資本成本，信托融資就有利于并購企業完成收購目標公司。

(三)換股并購融資

換股并購是指并購企業將目標公司的股票按照一定比例換成并購企業的股票，目標公司被終止或成為并購公司的子公司。換股并購通常分為三種情況：增資換股、庫存股換股、母公司與子公司交叉持股。換股并購融資對并購企業來說不需要支付大量現金，不會擠占公司的營運資金，相對于現金并購支付而言成本也有所降低。換股并購對我國上市公司實現并購具有重要的促進作用。

(四)認股權證融資

我國資本市場在1992年就嘗試應用權證，比如飛樂和寶安等公司發行了配股權證。但由于我國上市公司股權結構的不合理，一股獨大，個別機構操縱市場，市場投機現象嚴重，權證交易不得不被停止。但隨著我國資本市場各項法規、制度以及監管政策的到位，我國推出認股權證的條件逐漸成熟，相信認股權證融資終究會成為我國企業并購融資的重要方式。

認股權證是一種衍生金融產品，它是由上市公司發行的，能夠在有效期內(通常為3-10年)賦予持有者按事先確定的價格購買該公司發行一定數量新股權利的證明文件。通常，上市公司發行認股權證時將其與股票、債券等一起發行，通過給予原流通股股東的一定補償，提高了股票、債券等融資工具對投資者的吸引力，這樣有助于順利實現上市公司融資的目的。因此，發行認股權證對需要大量融資的并購企業來說可成功達到籌資的目標。

【參考文獻】

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[5]鄧彥，梁衍琮.從資本成本角度談信托融資與證券融資的區別[J].東岳論叢，2006(11).

篇8

關鍵詞：

上市保險公司；資本結構；影響因素；相關性分析

中圖分類號：

F83

文獻標識碼：A

文章編號：1672-3198（2014）04-0118-02

1 研究的意義

保險行業不僅與國民經濟發展密切聯系，作為公眾利益實體還與民眾的利益密切相關。資本結構管理是公司正常運轉的一個關鍵環節，它不僅涉及公司的財務目標、籌資方式、籌資成本和現金流量等重大財務問題，更重要的是對公司治理、激勵產生重大影響。隨著我國證券市場的深入發展，保險公司的融資渠道變得更為廣泛，由過去單一的權益資本投入到現在的債務融資、股權融資等，保險公司可以充分利用財務杠桿實現公司未來的發展。

2 研究設計

2.1 指標選取

資本結構分析的指標很多，理論上的資本結構影響因素，很少存在唯一的反映指標，一般情況是一個因素可能有多個指標來反映，且不同指標的信息含量也有所差異。根據對資本結構影響因素的理論分析，結合已有的實證研究，確定本文選取財務杠桿指標作為被解釋變量反映資本結構的變化，分析每個因素和公司財務杠桿之間的關系。根據對資本結構影響因素的理論分析，結合現有的實證研究和相關性檢驗，確定下列影響因素作為解釋變量指標進行相關性分析。

公司的成長性：選擇公司的主營業務收入增長率表示成長性，即成長性=（本年營業收入-上年營業收入）/上年營業收入。

盈利能力：公司盈利能力指標很多有每股收益、加權凈資產收益率、凈利潤等，本文采用加權凈資產收益率反映公司的盈利能力。

公司規模：選擇公司總資產作為衡量指標。

實際稅率：采用所得稅與利潤總額之比來表示實際稅率。

資產擔保價值：用固定資產和總資產之比衡量公司的擔保價值。

宏觀經濟：選取國內GDP增長率指標為參數。

2.2 數據的來源和整理

由于我國金融證券市場發展歷程短，金融體制不夠完善。上市保險公司數量屈指可數，分別為中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險四家上市公司。考慮數據的可獲得性和新華保險公司2011年上市，上市時間較短，為了更好地和其他三家上市公司資本結構比較，所選數據資料時間跨度為2008年至2012年。本文研究數據均來源于保險統計年鑒、各上市公司年報、保險管理監督委員會官方網站和上海證劵交易所信息披露網等。本文分析中所需數據整理如表1～表6。

3 數據處理及結論分析

3.1 數據的處理

由于上市保險公司數量不多，為了更好的比較上市公司之間的差異性和共同點，本文利用相關性公式和平均值分析上市保險公司每個因素和財務杠桿之間的相關性，以財務杠桿作為被解釋變量，各因素作為解釋變量。變量相關性研究是通過計算變量間的相關系數R來判斷變量間的相關程度，R一般介于-1與1之間，當R>0時為正相關關系，R

根據表1至6中的數據，利用相關系數R的公式，計算我國上市保險公司各個影響因素和資本結構之間的相關系數及其均值如表7所示。

3.2 各影響因素與資本結構相關性分析

（1）公司成長性分析。

權衡理論認為成長性與財務杠桿之間存在負的相關關系。另外，增長機會的價值很難評估，尤其是對公司的外部人。因此，擁有較多增長機會的公司，其信息不對稱問題應該更嚴重。優序融資理論認為，擁有好的投資機會的公司將會依賴于內部權益而不是債務融資。但是由表7可見，在新華保險和中國平安中公司的成長性與資本結構呈正相關，而在中國太保和中國人壽中呈負相關。這是由于新華保險匯金公司入主、人事和戰略的調整帶來了發展的機遇期，公司業績快速增長；而中國平安由于2011年吸收合并了深發展在銀行業深化布局也加快了業績的增長；然而受到國內外保險公司的侵蝕和人壽保險市場發展增速放緩，中國太保和人壽業績增長相對乏力。

（2）盈利能力分析。

由表7可見，盈利能力與公司財務杠桿均值呈負相關關系，這以往實證研究的結論是一致的，即表明公司的盈利能力越強，自身資本積累的能力也越強，公司的財務杠桿率也會隨著降低。也與優序融資理論的觀點一致，該理論認為公司偏好內源融資，在公司有較高的營業利潤時，公司會選擇多保留利潤。此外，盈利能力強的公司一方面也能夠吸引更多投資者的關注，上市公司在資本市場發行債券和募集權益資本也更容易獲得通過。況且上市保險公司的盈利能力還與資本市場存在緊密聯系，當資本市場環境趨向利好時保險公司的投資收益必然增多，反之當資本市場整體處于下跌情形時，保險公司的盈利能力更加堪憂。

（3）公司規模分析。

我國四家上市保險公司截至目前為止其資產規模占整個行業比例約70%。一般認為公司規模越大公司的經營越穩定，其資本結構中債務比重可以越大。原因是公司破產成本中包含固定成本，所以破產成本對于大公司而言相對更小，這使得大公司的債務融資成本相對更低。此外，在“國家信用”擔保的背景下，金融機構容易形成“大而不倒”的預期，故債權人會對大公司有更強的信心。而且證券市場信息披露制度使得上市公司能更好地做到信息公開化，能向債權人和投資者提供更多信息，具有更強的債務和權益融資能力。從表7中可見公司規模與公司的財務杠桿除新華保險外呈正相關關系，且效果顯著。這表明我國上市保險公司在進行資本結構優化時，把公司規模作為一個重要的考慮因素，且隨著公司規模的不斷擴大，公司的負債經營能力也不斷增強，公司也會隨之實際情況不斷調整自身的財務杠桿水平。

（4）實際稅率分析。

一般來說，實際稅率與財務杠桿均值呈負相關關系，這表明公司在選擇資本結構時，實際稅率并不是一個重要的考慮因素。然而，由表7可見在四家上市保險公司中，新華保險和中國平安的實際稅率與財務杠桿負相關，而中國太保和中國人壽呈正相關關系。這主要根源于會計上賬務處理和稅法中納稅處理之間的區別，由于公司間各自經營投資方面存在的差異，其納稅調整也必然不同，這導致了公司在所得稅中存在著區別。例如2012年，新華保險公司確認了8.3億遞延所得稅，使得當年所得稅支出為-6.5億。

（5）資產擔保價值分析。

理論上，公司的資產擔保價值越高表明公司越容易進行債務籌資，因此認為資產抵押價值與負債率呈正相關。然而，由表7可見四家上市保險公司5年以來的固定資產占總資產之比都在2%之下，其固定資產在公司的日常經營中主要用于經營者的辦公用途。作為金融體系的一員，保險公司的經營更多傾向于服務性質，資金主要來源于保費收入和投資收益，由于它并非是生產型企業并且保險公司負債經營風險的特殊性，使得它有著輕資產重權益的特點。由表7數據可知除了新華保險由于前期高財務杠桿的特例之外，其余三家保險公司的固定資產比率卻與財務杠桿呈負相關，這表明公司的抵押資產并不會對上市公司的負債融資起到應有的促進作用。

（6）宏觀經濟分析。

在過去的5年中，國家GDP增長率保持著年均9.26%的增長速度，保險行業也經歷了快速發展的機遇。由表7可見，除了在新華保險中宏觀經濟與財務杠桿除正相關之外，其余三家保險公司都為負相關。宏觀經濟政策包括財政政策和貨幣政策等，在財政政策方面，若國家實施擴張性的財政政策，公司將面臨更多的投資機會（成長機會）。上市保險公司權益融資具有融資數額大的特性，并且權益融資具有沒有固定的利息擔，融資風險小等優點。為了增強公司的償付能力，公司就更趨向于權益融資，降低負債權益比。另一方面，在擴張的財政政策下，稅率降低，債務融資的“稅盾”效應減弱，權益融資會更受青睞。

參考文獻

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[4]蔡逸軒.創業板上市公司資本結構選擇動因實證研究[J].會計之友，2011，（7）.

篇9

1.1目前納稅籌劃應關注的問題

納稅籌劃是在保證國家利益和企業利益的同時,保證企業的利益及企業的發展。在充分利用國家政策時,目前應重點關注以下方面的納稅籌劃問題。

(1)企業改革面臨的納稅籌劃問題。企業隨著改制的發展,將成為獨立的法人主體,原來企業內部單位的有償結算收入將按政策繳納各項稅費,這無形中就會增加企業的納稅額。

(2)技術改造納稅籌劃。根據財政部、國家稅務總局的相關文件規定,凡在我國境內投資于符合國家產業政策的技術改造項目的企業,其項目所需國產設備投資的40%可從企業技術改造項目設備購置當年比前一年新增的企業所得稅中抵免。企業可以選擇有利于自身的技術改造方式和設備購置的順序來進行納稅籌劃。

(3)籌資方式的籌劃。從財務管理的角度上講,企業的籌資方式從性質上劃分為負債籌資和權益籌資兩種方式。籌資方式的不同會形成納稅上的差異,我們要在不破壞資本結構的前提下,選擇適應于企業自身的籌資方式。

1.2企業納稅籌劃的必要性

(1)納稅籌劃是企業實現利潤最大化的必要措施之一。市場經濟是激烈競爭的經濟,經濟主體為了能夠在激烈的市場競爭中獲勝,在經濟社會中占有一席之地,必然采取各種合法措施來實現經濟利益的最大化。納稅籌劃就是實現經濟利益最大化的有力措施之一。隨著我國稅制的不斷完善,納稅支出已經成為企業的一項重要支出,如何優化納稅支出的納稅籌劃已成為現代企業財務管理的重要內容之一。

(2)納稅籌劃是企業發展的需要。提起納稅籌劃,不少人認為納稅籌劃就是犧牲國家利益謀取企業私利,這是一種錯誤觀點。納稅籌劃是企業發展的需要,在市場經濟體制下,依法納稅是每個企業承擔的責任和應盡的義務。有些企業為了減少本企業的負擔便打起了少繳稅的主意,但往往是事與愿違;有些企業又在不知不覺地多繳稅。這就使納稅籌劃逐漸獨立出來,并成為企業經濟活動中不可或缺的一種重要活動。

納稅籌劃是通過非違法的避稅行為和合法的節稅方案以及稅負轉嫁的方法達到盡可能減少納稅行為,從而達到少繳稅款的目的。也就是說,納稅籌劃是納稅人在熟知相關稅收法規的基礎上,在不違反國家稅法及相關法律、法規的前提下,通過對籌資活動、投資活動、經營活動的科學安排,運用合理的方法和技巧達到規避或減輕稅負、最大化企業利益的行為。

企業利益最大化了,同時也就給國家帶來了應有的利益,兩者并不矛盾,是相互依存的兩個方面。沒有企業的利益,國家利益也會受到影響;同樣,企業不保證國家的利益也就沒有了長久生存、發展的空間。

(3)納稅籌劃要樹立守法意識和維護自身權利意識。納稅籌劃是企業合理、合法地對企業的納稅行為進行統籌規劃,以減少稅費支付,在不違反國家稅法及相關法律、法規的前提下,運用合理的方法和技巧最大化企業利益,與偷稅、騙稅、抗稅和欠稅有著本質的區別。

使企業樹立維護自身權利的意識。我國《稅收征管法》制定的目的是“為了加強稅收征收管理,規范稅收征收和繳納行為,保障國家稅收收入,保護納稅人的合法權益,促進經濟和社會發展。”由此可見,企業的規劃在合法的情況下,是受國家法律、法規保護的正當權益。也就是說,無論從企業的角度講還是從國家、政府即征稅方的角度講進行納稅籌劃都有其必要性。稅法對不同地區的收受差異,使企業在減輕自身負擔的同時自動調節地區間的經濟結構,充分體現了國家稅收的經濟杠桿作用。

2納稅籌劃方案

2.1增值稅中運輸收入繳納稅款的籌劃

由于承擔著運送供暖用煤等運輸業務,核算中存在著是否單獨經營的情況,如果將其納入增值稅混合銷售行為,會為企業帶來了一個籌劃空間。

如公司各單位年提供的外部運輸收入按3500萬元計算,購買汽車配件及發生的燃料費3100萬元。

(1)按非增值稅應稅項目計算繳納營業稅應發生稅費情況:

營業稅3500×3%=105萬元

城建稅105×7%=7.35萬元

教育費附加105×4%=4.2萬元

支付稅費合計116.55萬元

(2)按增值稅兼營行為處理發生稅費情況:

增值稅銷項稅額3500×17%=595萬元

增值稅進項稅額3100×17%=527萬元

城建稅(595-527)×7%=4.76萬元

教育費附加(595-527)×4%=2.72萬元

支付稅費合計75.48萬元

從上述分析可以看出,按兼營行為處理,企業少支付稅費41.07萬元,并且可以多抵扣稅款527萬元。

2.2所得稅的納稅籌劃空間

企業在年終預計年應納稅所得10.1萬元,年終決定向希望工程捐款0.1萬元。如不捐贈,企業所得稅率33%,稅后利潤6.77萬元;如果捐贈,企業所得稅率27%,稅后利潤7.3萬元;企業通過分析計算,這項捐贈給企業帶來0.5萬元的利潤。這里年終預計所得額就是經營中不確定的風險,企業在籌劃的同時要考慮化解各種風險的措施,以最大限度地保證企業的利益。

2.3利用銀行貸款的納稅籌劃空間

企業擬購買10000萬元的設備,以增加贏利,對投資企業內部有兩種不同意見,是利用10年積累的資金購買設備還是向銀行貸款。財務部門提供了兩種方案的納稅對比分析:

(1)用10年積累的10000萬元購買設備,投資收益期為10年,每年平均贏利為2000萬元。

該廠平均每年納所得稅2000×33%=660萬元,10年共納所得稅6600萬元。

(2)貸款10000萬元購買設備,年平均贏利仍為2000萬元,年利息支出150萬元,扣除利息后,企業每年贏利1850萬元。

這樣企業每年納所得稅1850×33%=610.5萬元,10年共納所得稅6105萬元。

顯然,企業以貸款方式進行投資有許多好處,可以提前進行所需要的投資活動以獲取更多的利潤,可以減少企業承擔的資金風險,減輕稅負。

(3)處置報廢固定資產的納稅籌劃。企業2007年已報廢固定資產凈殘值1500萬元,對這些固定資產是整體出售還是拆除后出售進行了分析。拆除后處置預計收入1200萬元,拆除費用55萬元。

按相關政策,企業不將固定資產拆除,直接銷售按《國家稅務總局關于印發增值稅問題解答(之一)的通知》(國稅函發[1995]288號)文件規定,銷售自己使用過的其他屬于貨物的固定資產,暫免繳納增值稅。

3納稅籌劃的建議方案

3.1技術改造納稅籌劃設計方案

(1)技術改造納稅籌劃的設計思路。財政部、國家稅務總局關于印發《技術改造國產設備投資抵免企業所得稅暫行辦法》的通知[財稅字(1999)290號]和國家稅務總局關于印發《技術改造國產設備投資抵免企業所得稅審核管理辦法的通知》[國稅發(2000)013號]文件規定,凡在我國境內投資于符合國家產業政策的技術改造項目的企業,其項目所需國產設備投資的40%可從企業技術改造項目設備購置當年比前一年新增的企業所得稅中抵免。按照規定,企業每一年度投資抵免的企業所得稅稅額,不得超過該企業當年比設備購置前一年新增的企業所得稅稅額。如果當年新增的企業所得稅稅額不足抵免時,未抵免的投資額可用以后年度企業比設備購置前一年新增的企業所得稅稅額延續抵免,但延續抵免期限最長不得超過五年。

(2)建議方案。①當年“新增稅款”大于后購置設備尚未抵免的金額時,則當同一技術改造項目分年度購置設備時,在同一抵免年度內,對以前年度分年度購置的設備應分別計算抵免額,即“先購置設備先抵免,后購置設備后抵免”,不影響抵免額。②當年“新增稅款”小后購置設備尚未抵免的金額時,則當計算后購置設備的抵免額時,因為本年度應納稅額已經抵免了先購置設備的抵免額,故“新增稅款”就有可能不足抵免后購置設備的應抵免額。這種情況下就要先比較先后購置設備抵免額的大小和可抵免剩余年限,再選擇是抵免先購置設備還是后購置設備抵免額。

3.2籌資方式的籌劃設計方案

《稅法》規定納稅人在生產、經營期間,向金融機構借款的利息支出,按照實際發生數扣除;向非金融機構借款的利息支出,按照不高于金融機構同類、同期貸款利率計算的數額以內的部分,準予扣除。

從財務管理的角度上講,企業的籌資方式從性質上劃分為負債籌資和權益籌資兩種方式。籌資方式的不同會形成納稅上的差異,按《稅法》規定,債務利息可從所得稅前扣除,而股利支出在所得稅后支付。兩者的差異導致了負債和權益資本對企業稅收成本和企業價值的不同影響。

從納稅籌劃的角度看,企業適度采取負債籌資比權益性籌資優越得多,企業負債增加,納稅支出減少,每股收益增大,企業價值增加。因此,在提高生產能力籌集資金上可以采取向銀行借款、發行企業債券、企業間相互融資等進行籌資。股份制煤炭企業還可以采取盡量減少權益性資本所占的比例等方式進行納稅籌劃,但要注意資金結構的合理性。

參考文獻:

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篇10

摘 要 市場經濟一體化與企業經營的全球化發展,使全球企業之間所存在的聯系日益增強,競爭也愈發白熱化,單純的企業發展已難滿足企業快速發展的自身需求,所以企業并購便開始形成。本文就企業并購中財務風險的常見問題進行分析,并予以淺顯意見。

關鍵詞 企業并購 財務風險 市場經濟

一、企業并購及其財務風險的界定

企業并購,即企業之間的合并與收購行為。企業合并是指兩家或更多的獨立企業合并組成一家公司,常由一家占優勢的公司吸收一家或更多的公司。收購是企業通過現金或股權方式收購其他企業產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分,它們分別從不同的角度界定了企業產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式(現金或股權收購)取得對目標公司的控制為特征。由于在運作中它們的聯系遠遠超過其區別,所以合并與收購常作為同義詞一起使用,統稱為“購并”或“并購”,泛指在市場機制作用下企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。企業并購的直接目的是并購方為了獲取被并購企業一定數量的產權和主要控制權,或全部產權和完全控制權。

財務風險是指在一定時期內,由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性。

并購本身就是一項財務活動,由于企業并購的完整過程包括收購可行性分析、目標企業價值的評估、支付方式的確定、并購資金的籌措、并購后的整合和債務的償還等財務活動環節,每一環節都可能產生風險。因此,企業并購財務風險是并購價值預期與價值實現嚴重偏離而導致的企業財務困境和財務危機。

一項完整的并購活動通常包括目標企業的選擇,目標企業價值的評估、并購可行性分析、并購資金籌措、出價方式的確定以及并購后的整合,上述各環節中都有可能產生風險。根據財務決策類型我們可以將財務風險來源分為四類:目標公司的價值評估風險、融資風險、支付風險和流動性風險。

二、企業并購中的財務風險分析

(一)企業目標價值評估風險

目標公司的價值評估風險是指即由于收購方對目標企業的資產價值和獲利能力估計過高,以至出價過高而超過了自身的承受能力,盡管目標企業運作很好,過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。在確定目標企業后,并購雙方最關心的問題莫過于以持續經營的觀點合理地估算目標企業的價值并作為成交的底價,這是并購成功的基礎。

目標企業的價值評估是并購交易的精髓,每一次成功并購的關鍵在于找到恰當的交易價格。目標企業的估價取決于并購企業對其未來自有現金流量和時間的預測。對目標企業的價值評估可能因預測不當而不夠準確,這就會產生并購公司的估價風險。

目標公司的價值評估風險主要來自兩個方面:一是目標企業的財務報表風險。在并購過程中,并購雙方首先要確定目標企業的并購價格,主要依據便是目標企業的年度報告、財務報表等。但目標企業可能故意隱瞞損失信息,夸大收益信息,對很多影響價格的信息不作充分、準確的披露,這會直接影響到并購價格的合理性,從而使并購后的企業面臨著潛在的風險。二是目標企業的價值評估風險。并購時需要對目標企業的資產、負債進行評估,對標的物進行評估。但是評估實踐中存在評估結果的準確性問題,以及外部因素的干擾問題。

(二)融資風險

融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金,保證并購的順利進行。而如何利用企業內部和外部的資金渠道在短期內籌集到所需的資金是關系到并購活動能否成功的關鍵,一般由并購資金保證和資本結構有關的資金來源風險,具體包括資金是否在數量上和時間上保證需要、融資方式是否適合并購動機、債務負擔是否會影響企業正常的生產經營等。

融資風險最主要的表現是債務風險,它來源于兩個方面:收購方的債務風險和目標企業的債務風險。并購資金通常是通過內部融資和外部融資兩條渠道獲得。內部融資是指企業利用內部留存的自有資金來形成并購資金,籌資阻力小,且無需償還,無籌資成本費用,可以降低財務風險。但是僅依賴內部融資,又會產生新的財務風險,如果大量采用內部融資,因占用企業的流動資金,降低了企業外部環境變化的快速反應能力,就會危及企業的正常營運,增加財務風險。企業通過權益融資和債務融資籌集并購資金,也會帶來一定的財務風險。權益融資雖然通過發行股票可以迅速籌到大量資金,但是權益融資也有其局限性。股票融資不可避免的會改變企業股權結構,稀釋大股東對企業的控制權,甚至出現并購企業大股東喪失控股權的風險。

(三)流動性風險

流動風險在采用現金支付方式的并購企業中表現的尤其突出。如果并購方企業的融資能力較差,現金流量安排不當,則流動比率也會大幅度下降,給并購方帶來資產的流動性風險,影響其短期償債能力由于采用現金收購的企業首先考慮的是資產的流動性,流動資產質量越高,變現能力就越高,企業越能迅速、順利地獲取收購資金。這同時也說明并購活動占用了企業大量的流動性資源,從而降低了企業對外部環境變化的快速反應和調節能力,增加了經營風險。如果自有資金投入不多。企業必然舉債,通常目標企業的資產負債率過高,使得并購后的企業負債比率和長期負債都有大幅上升,資本的安全性降低。若并購方的融資能力較差,現金流量安排不當,則流動比率也會大幅下降。

四、企業并購財務風險管理防范

(一)企業并購目標價值評估風險管理防范

企業籌資除了維持正常經營外大多是為了投資,目的在于獲得投資收益,而與之相伴而生的是目標價值評估的風險。對于企業目標價值評估有以下幾種管理防范方法。

1.合理的企業并購投資戰略與并購動機

對于一個希望通過并購獲利的企業而言,首先應該通過對企業面臨的外部環境和內部條件的研究,分析企業資源的優勢和劣勢、能力的長處和短處,從財務性并購和戰略性并購兩個角度來確定企業并購的動機。富有遠見、能夠與企業有效融合的并購能夠為企業帶來巨大的協同效應,促進企業的長期發展。企業并購的動機主要有生存性動機、多角化動機和發展性動機。明確企業進行并購的目的并根據并購目的來明確企業并購后的發展方向,是企業避免并購風險,實現并購戰略的有效措施。并購歷史上,很多企業的并購投資戰略模糊不清,并購動機盲目武斷,導致并購后出現各種各樣的財務風險,整合困難,公司發展也因此大受影響。

2.運用科學的方法評估目標企業的價值

并購企業采用不同的估價方法對同一目標企業進行評估,可能得到不同的價格。確定目標企業的價值是并購中十分重要的環節,能否找到恰當的交易價格是并購成功與否的關鍵。估價過高,會產生多付風險;估價過低,則可能導致并購失敗。對目標企業進行價值評估,既是一門科學,又是一門藝術。它的科學性在于它是依據有關的財務理論與模型提出的,它的藝術性則在于其參數選擇取決于評估者的經驗與判斷。并購企業可根據并購動機、并購后目標企業是否存續,以及掌握信息的充分與否選擇不同的方法對目標企業進行估值,并以現金流量法計算出的目標企業的價值作為收購價格的最高限,從而制定出一個合理的收購價格區間。

(二)企業并購融資風險的管理防范

在企業在經營過程中,如果能夠完全使用自有資金,則企業的財務風險為零。但是,真正無負債經營的企業很少,而且越大規模的企業越是要借助外部力量,否則將喪失很多盈利機會和進一步發展的契機。但企業負債經營除了只有收益,還需要付出成本。在一定的時間內,如果企業使用該筆資金取得的收益高于其債務成本,那么企業就成功的應用了財務杠桿,使企業的自有資金獲得了較高的資金利潤率。相反,如果企業取得的收益還不足以彌補債務成本,則企業就將面臨財務危機。因此,從籌資環節開始,企業就必須把握好資本結構和債務比例,從源頭上控制企業財務風險,做好融資風險的防范與控制。

(三)企業并購流動性風險管理防范

并購活動占用了企業大量的流動性資金,從而降低了企業對外部環境變化的快速反應和調節能力,增加了企業的經營風險。流動性風險在采用現金支付方式的并購企業中表現的尤其突出。如果并購方企業的融資能力較差,現金流量安排不當,則流動比率也會大幅度下降,給并購方帶來資產的流動性風險,影響其短期償債能力。

并購企業本身的籌資能力的變化可能影響原有的籌融資安排,迫使并購企業被動地進行資產負債調整,造成流動性風險損失。這種情況可能迫使并購企業清算使得賬面上的潛在損失轉化為實際損失,甚至導致并購失敗而破產。從而要做好并購企業的流動性風險的防范工作。

參考文獻:

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