私募證券投資基金風險范文

導語：如何才能寫好一篇私募證券投資基金風險，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

私募證券投資基金主要籌資對象集中于小群體,專門面向小群體進行半公開性質的融資。小群體指的是那些熟悉私募證券投資流程、具有專業投資經驗的群體,這些群體的私募證券投資不受國家投資制度的限制。私募證券投資基金的發展群體較小,不能對社會所有群體開展融資工作,因此產生的利益也較少。私募證券投資基金分為多種基金種類,私募證券投資基金不以公司上市與否作為籌資的標準,而是根據公司的證券數額作為籌資的指標。上市企業投資、有價證券投資與證券附加產品的投資,都可以作為私募證券投資基金的投資。國內私募證券投資基金、國內私募股權投資基金、海外對沖基金、海外風險投資基金,共同形成完整的投資基金體系。國內私募股權投資基金、海外風險投資基金,都屬于非公開籌資的資金發展模式。而他們所籌集到的投資基金,也全部用于非上市企業的投資活動中。在投資基金注入到非上市企業后,私募股權投資人會根據自己的意圖展開公司的運作活動。在不斷的管理運作中非上市企業的資產會成倍增長,在非上市企業成為上市企業后,私募股權投資人就會從公司撤出自己的投資資金。這種模式的投資一方面能夠規避眾多的股權投資風險,另一方面也能夠使私募股權投資人獲得最大的利益收入。這種投資的投資時間段,產生的效果較好。國內私募證券投資基金注重穩健性投資,與海外對沖基金相比,它的投資策略相對保守、投資產生的利益較小。海外對沖基金主要定義為:金融期貨、金融期權、金融組織三者通過緊密的聯合,運用對沖交易方式、高風險投資方式完成的金融基金投資活動。海外對沖基金運用金融杠桿體系作為基金投資的指導體系,具有高風險高回報的投資特點。海外對沖基金的投資人具有復雜的身份特征,他們擁有著雄厚的資產和豐富的投資經驗。海外對沖基金投資者的流動資金至少要在數百萬美元以上,他們的投資活動具有更大的靈活性與更高的風險。海外對沖基金作為主要的組織架構基金,他們主要通過設立投資平臺吸引基金注冊用戶來獲得收益,也就是通過吸納高額資金來獲得收益。海外對沖基金具有多種不同的投資策略,主要分為:宏觀投資策略、市場趨勢策略、重大事件變動策略、價值套利策略等。它們可以根據市場經濟、全球政策的變動情況,適時調整自身的投資策略。它們的主要投資對象為流動性強、交易量大的投資產品,這種產品會隨著市場的變動產生不同幅度的波動。而海外對沖基金也會制定一系列的風險管理措施,保障投資者的資金安全。大多數海外對沖基金投資機構都設有專業的風險管理團隊,運用先進的風險管理技術對投資資金進行監控。國內證券市場相比于國外證券市場而言,缺乏良性的交易機制進行引導。由于私募證券投資基金不受基金法律的保護,而私募證券投資基金也不存在多頭交易機制;因此私募證券投資基金想要轉變為海外對沖基金,還存在著多方面的難題。私募證券投資基金沒有盈虧相抵、資產套現的股指交易合同,也不存在股票選擇權金融工具,所以其真正的融資渠道與融資范圍非常小。私募證券投資基金自身的缺陷、基金法律的限制,都會阻礙私募證券投資基金的發展。

二、金融產品交易合約與低位買回低位賣出機制的缺失

使私募證券投資基金不能抵御證券市場的系統風險海外對沖基金也屬于私募型證券基金,它與國內的私募證券投資基金,有著相同的投資方式與投資產品。但海外對沖基金最明顯的特征是,它通過多種投資方式的綜合,來降低某一項投資產品所產生的風險。這種方向相反、數量相當、盈虧相抵的投資方式,能夠有效規避市場中的不確定因素。但目前我們所說的海外對沖基金,有一部分采用盈虧相抵的投資方式,另一部分采用其他的投資方式。但各種投資方式間可以進行自由的轉換,非對沖投資方式可以轉化為對沖投資方式,對沖投資方式也可以轉化為非對沖投資方式。多種投資方式的綜合運用,能夠降低市場、國家政策等非穩定因素造成的風險,卻不能降低穩定因素造成的風險。目前我國私募證券投資基金所存在的風險,大多是穩定因素風險;而歐美發達國家的海外對沖基金所存在的風險,大多為非穩定因素風險。非穩定因素風險在海外對沖基金風險中占有75%的比例,而穩定因素風險只占有其中的25%。我國并未推行債券利率市場化,那些債券公司并不能享受與銀行同等的待遇。因此債券利率的波動對我國居民與企業的影響較小,債券融資并不存在較大的收益或虧損狀況,因此也不需要采用盈虧相抵的對沖投資方式予以支持。但隨著我國金融行業的迅速發展,債券利率市場化已成為行業發展的必然趨勢。因此盈虧相抵的對沖投資方式也會逐漸應用在我國的債券投資市場中。我國的私募證券投資基金不存在盈虧相抵、資產套現的股指交易合同,也沒有配備相應的多頭交易機制。所以私募證券投資基金只能投入金融市場獲得利潤,不能有效規避市場風險。在證券交易市場交易產品股指下降的情況下,私募證券投資基金不能依托其他的交易產品來獲得相應的利潤,也就不能規避穩定因素所帶來的投資風險。而海外對沖基金由于采用多頭交易的投資策略,它能夠通過方向相反、數量相當、盈虧相抵的對沖投資,來規避穩定因素所產生的風險。海外對沖基金統計分析表明:上世紀90年代至2000年間,海外對沖基金的債券利率低于標準普爾股票價格指數,而自從2000年后,海外對沖基金的債券利率迅速上漲,成為全球投資基金的主要盈利產品。海外對沖基金分為很多不同的種類,不同投資者可以根據自身的投資策略、投資喜好,來選擇適合自己的投資項目。海外對沖基金與私募證券投資基金一樣,也有很多的非多頭交易投資項目。這些非多頭交易投資項目不以規避穩定投資風險,作為主要的投資目的,而以穩健的投資收益作為主要投資目標。國內的私募證券投資基金在不具備低位買回低位賣出機制的前提下,它無法利用多頭交易投資方式進行金融投資;也不可能通過選擇不同的投資策略,來規避存在的穩定投資風險。通過對國內私募證券投資基金債券利率分析,我們得出:相比于海外對沖基金的債券利率,國內私募證券投資基金債券利率的穩定性,要低于國內普爾股票價格指數的債券利率;但國內私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機制,也沒有多頭交易的對沖支持,所以國內私募證券投資基金債券利率,仍舊高于海外對沖基金的債券利率,也就是說國內私募證券投資基金債券所產生的波動更大。在穩定風險因素到來的時候,國內私募證券投資基金受到的影響更大。目前我國頒布新的證券公司債券融資管理辦法,針對國內私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機制、不存在多頭交易對沖工具的情況,進行制度上的開放與改革。自從國家推出盈虧相抵、資產套現的股指交易合同以后,國內私募證券投資基金能夠利用多頭交易機制、盈虧相抵的對沖方式投資,將自身投資的股票、基金分布在不同的產品上。各種股票、基金的綜合投資,能夠緩沖單一投資投資所面臨的穩定風險,私募證券投資也可以采用適當的投資策略規避穩定的投資風險。但目前針對私募債券投資基金的股指交易合同,還沒有得到國家部門的批準,所以募債券投資基金只能通過融資其他債券,進行風險的規避。隨著國家政策的逐步落實,國內私募證券投資基金逐步向海外對沖基金方向演變。

三、不健全的低位買回低位賣出機制使私募證券投資基金難以發揮對沖基金的高杠

桿效用

私募證券投資基金根據投資人、投資形式的不同,可以分為私人投資、合伙投資、投資公司投資、錢物交易投資、技術交易投資等多種投資。錢物交易投資和技術投資的投資對象可以是個人,也可以是多人或者公司。通過雙方的合同協定,合伙人可以投入物質資源、技術,來獲得相應的經濟利益;也可以用資金來交換其他群體的物質資源與技術資本。合伙投資指的是多種投資人聯合出資,以合伙人的形式對公司的發展進行管理的投資方式。投資公司投資指的是企業用投資資金建立投資公司,投資公司對各種投資人的資本進行協調管理,對最終產生的收益協調分配。隨著盈虧相抵、資產套現的股指交易合同的推出,私募證券投資基金能夠通過都難以通過購買其他的融資產品,來降低自身融資的風險。對于個人私募證券投資基金來說,投資人要想從銀行獲得相應的貸款,只能通過財產抵押的方式完成。但商業銀行不接受個人財產抵押,只接受國有債券抵押的貸款。合伙投資、投資公司投資的融資,銀行只接受虛擬產品的抵押貸款,比如:合伙投資人、投資公司投資人可以將公司所持有的期貨、股票、股權抵押給銀行,也可以通過購買國債來獲得相應的貸款。但目前國內私募證券投資基金的融資人,大多都有足夠的期貨、股票、股權來支付給銀行,他們從事的私募證券投資基金也為高風險融資。因此我們得出:個人、合伙投資人、投資公司投資人很難從銀行手中獲得想要的貸款投資,也不可能利用銀行貸款進行對沖投資活動。所以國內私募證券投資基金不可能模仿海外對沖基金的投資模式,從杠桿投資效應中獲得巨額利潤。

四、資本項目的不完全開放使國內私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

由于我國內部資本市場并不是全部對外開放,因此國內資本投資人要想從境內獲得資金,進行海外投資是非常困難的。而國內只有中外合資投資公司,具有海外資本投資資格。如今國內的海外資本投資,主要還是以銀行部門、各種理財基金部門為主。若募證券投資基金沒有取得國內基金準入資格,也不能進入海外資本投資市場進行投資活動。與此同時歐美等發達國家金融投資是完全開放的,他們能夠將開放的資本項目投入國際市場,國際市場也會回報給他們同樣豐厚的經濟利益。通過統計國際多頭交易投資基金的種類,我們得出:全球宏觀型多頭交易投資基金、發展中國家多頭交易投資基金規模,占全球多頭交易投資基金的的30%以上;還有其他金額較小的多頭交易投資基金充斥其中,一起構成海外資本投資的整體。而私募證券投資基金只能用于國內的金融投資活動,而且在金融市場發生不穩定波動的過程中,國內私募證券投資基金不能采取適當的措施進行風險規避。同時他們的投資活動不受到國家基金法律的保護,法律的不穩定變動甚至會使他們遭受巨大的經濟損失。因此我們得出:我國內部市場的不完全開放制度,嚴重制約國內私募證券投資基金的海外擴張活動。隨著國家政策的不斷調整,各種阻礙國內私募證券投資基金的制度因素也會發生改變。總而言之國內私募證券投資基金的投資環境正在逐漸好轉,私募證券投資基金正在向海外對沖基金方向轉變。

篇2

本文闡述了對沖基金的概念，回顧了我國對沖基金的發展歷程，進而探討了對沖基金的幾種投資方法和投資策略，希望能夠對廣大投資者有所幫助。

【關鍵詞】

對沖基金；概念；歷程；方法策略；局限；建議

0 引言

當前投資環境處在千變萬化中，金融市場定價效率不斷提高，面對投資者日益剛漲的回報需求，傳統的金融工具已經“無力回天”。而具有投資策略多樣化、投資技術專業化、投資工具多元化等特點和優勢的對沖基金迅速受到人們的高度青睞和重視。從對沖基金表現來看，市場上升階段其收益率明顯要比主要市場指數高，當市場下跌時其收益波動幅度與市場指數相比則變小，由此可知，對沖基金對于分散、緩解、弱化所構建投資組合的市場風險具有積極作用。與國外對沖基金的成熟發展相比，我國對沖基金的研究剛剛進入正軌。股指期貨、融資融券等做空機制的推出為國內本土對沖基金的發展和創新提供了更多的條件。

1 闡述對沖基金的概念

對沖是一種旨在緩解或者降低風險的行為策略，對沖基金中對沖看重的是在證券市場中買進和賣出同時進行的操作。經過數十年的發展，對沖基金演變成為一種新的投資模式，由于其業務類型非常廣泛，因此很難對其做一個明確的概念界定。與一般的證券投資基金相較而言，對沖基金是指通過非公開方式向滿足某些條件的少數富裕的個人投資者以及機構投資者來募集資金而設立的。對沖基金具有以下特征：

首先，資金募集方式是非公開的，募集對象是特定的。由于風險性較強，對沖基金只面向符合條件的特定投資者，比如一些滿足條件的富裕的個人投資者、養老基金等機構投資者。

其次，投資策略和投資工具高度復雜。對沖基金可以運用期權、期貨、股指等一切可以操作的衍生金融工具，同時可以將這些金融衍生工具進行組合從而達到高收益、低風險的目標，從而使得投資策略較為難懂。

然后，投資與收益具有高杠桿性。所謂的高杠桿是指利用各種金融衍生工具達到使用較少資金進行多倍信用交易。使用高杠桿的衍生工具來獲取高額的利潤便是對沖基金常用的投資手段。對沖基金的資金具有高流動性，可以進行反復抵押，這種高杠桿的存在使得在扣除費用之后，對沖基金的收益遠遠大于初始資金運作可以帶來的收益，而高收益的背后也隱藏著巨大的風險性。

再次，傭金結構與一般證券投資基金不同。一般證券投資基金的基金管理人根據法律的要求只能按照所管理的資產總額收取一定比例的資金管理費用，而對沖基金經理出了收取管理費用之外，還收取資金管理費用等業績表現費。

最后，操作上具有靈活性。任何可以使用的投資工具都可以被對沖基金利用，且不受投資工具數量和比例的限制。因正是因為操作上的靈活性，對沖基金才能夠在現代市場中發揮重要的作用。

2 回顧我國對沖基金發展歷程

目前國內市場的投資環境與國際市場投資環境存在較大的差異，因此對沖基金在國內的發展和在國外發達金融市場的發展也不可同日而語。而隨著中國金融市場的成熟，更多的國際對沖基金即將或已經進入中國市場。當前我國的對沖基金數量比較少，但是私募證券投資基金——一種與對沖基金極其相似的投資模式，經過萌芽階段——形成階段——盲目的發展階段之后，在 2001年逐逐漸形成了比較規范的私募投資市場。

我國一般把陽光私募基金看做是對沖基金的雛形，2000年第一支陽光私募基金正視發行，并得到了投資者的充分肯定，實現了迅速發展，發展規模已從當初的不足2億到今天的超過 1200億。但是從制度建立上、風險規避上以及投資方向上，我國的陽光私募基金與對沖基金之間還有相對一段距離。最關鍵的一點就是我國的陽光私募基金缺乏對沖基金的核心——對沖。盡管同樣是以追求高額效益為目標，但是大部分的陽光私募基金只是簡單的單向操作，通過低買高賣來獲得收益，這與對沖基金的收益模式差距較大。

而股指期貨的“橫空出世”，將陽光私募基金引到了對沖時代，這一偉大變革給金融市場帶來了雙向交易機制的同時，也產生了數倍以上的杠桿交易。2010年8月，易方達和客戶簽訂了一份采用對沖基金策略的專戶“一對一”協議，這把中國帶進了本土對沖基金的現時代。中國私募基金的監管方應該建立健全相關制度，規范本土私募基金行業發展，創建一個健康綠色的資本市場，促進國內對沖基金市場的繁榮發展。

3 分析對沖基金的基本投資方法

3.1 賣空

賣空指的是將借來的證券銷售出去，然后在將來以更低的價格重新買回來，獲取中間利潤。賣空需要基金經理具備識別價值高估證券的能力和運用存量資金進行高效投資的能力。由于政府管制，賣空這種投資技巧很難成功。

3.2 套利

套利指的是利用在各種證券、各個市場之間暫時出現的價格差異進行無風險套利。套利往往是對沖基金投資背后隱藏巨大風險的根源，如果我們認為金融市場的效率在不斷上升，那么許多類似的投資方法所產生的投資效益就會減小。因此運用杠桿效應來調用大量的頭寸是一個基金提高套利收益的唯一方法。

3.3 套期保值

套期保值指的是減少某個頭寸中內生的現金風險、政治風險、經濟風險、市場風險、利率風險和企業風險等部分風險的方法。套期保值需要運用賣空、衍生工具，或者是二者的結合，但它不是完全直接的。

3.4 合成頭寸或衍生工具

這種方法是使用衍生工具合約來構造頭寸。讓某金融中介處理建立頭寸的機制，然后合約的持有者就獲得這些頭寸的獲益潛力。而這種潛力與銀行所持有的原生頭寸的升降是緊密相連的。

4 探討對沖基金投資策略

4.1 股票多頭或空頭策略

股票（多頭）組合持有相應的空頭組合來對沖。多方應當選擇那些看上去價值高的股票，空方則應選擇吸引力小、看上去沒有價值的股票。當市場發展旺盛時，多頭就能獲利；當市場表現一般時，多頭價值損失要小于空頭，也不會有損失。

4.2 全球宏觀策略

全球宏觀策略的核心是以對宏觀經濟指標的判斷為基準，建立股票、債券、外匯等資產組合。由于全球宏觀基金一般不選擇對沖操作，風險敞口較大，因此更加適用于靈活性強、流動性較好的投資工具。

4.3 管理期貨策略

這種策略以金融期貨、商品期貨產品為投資對象，借助歷史數據所建立的模型對買賣時機做出判斷和分析。管理期貨基金主要投資方向為與市場相關性比較低的衍生品，可以在全部的組合配置計劃和對沖基金組合中提供分散性。

4.4 賣空策略

該類投資基金經理傾向于保持投資組合的凈空頭，往往是在詳細的公司研究基礎上做出某只證券的凈空頭決策。為抑制風險，基金經理們大都采用空頭轉多頭和止損的辦法來降低損失。

4.5 兼并套利及特殊境況投資策略

這種策略是利用公司地破產、重組、兼并或者收購等重大事件引發的短期證券價格浮動，利用買入事件公司證券、賣出同質公司證券，獲得事件收益。實行并購套利策略的對沖基金會同時購買被收購公司的股票，并賣空收購公司的股票，形成保持市場中性的多空組合，收購成功后，基金可以獲得多空雙重收益，并可以用買入的股票填補空倉。

4.6 困境證券策略

困境證券策略策略主要是對存在財務困難的公司債券或股權進行投資。比如當公司的財務情況急劇惡化，財務吃緊，債務評級下降，資不抵債的時候；或者因難以清償債務而尋求破產保護的時候；或者是在企業申請破產的時候，都是企業財務困難的主要癥狀與表現。基金能夠以及其低廉的價格買到這些公司的證券，當公司財務有所回升時，證券價格和對沖基金可以獲得的回報也隨之“水漲船高”。

4.7 轉換套利策略

這種策略一般是買入并持有可轉換債券、可轉換優先股或其他混合證券，同時賣出同一公司的基礎證券或期權。轉換套利基金需要對沖利率風險、信用風險和市場風險，為應對市場變化，基金經理會不斷調節對沖比例，確保能夠減緩市場走勢對投資組合收益帶來的不良影響。

4.8 股票市場中性策略

這種策略使用組對交易或統計套利等的方法來平衡投資組合中多頭與空頭的數量，保護投資組合不受市場波動的影響。組對交易是對那些價值被低估或者業績加速增長公司的股票進行買入并持有多頭，而同時尋找價值被低估或者正在發生不良事件公司的股票進行賣空并持有空頭。

4.9 固定收益套利策略

這種策略就是尋找、挖掘所有固定收益套利證券之間微弱的價差，以獲取投資收益。為了增加獲利能力，基金經理常常會選擇高杠桿操作以及在全球范圍內的固定收益證券市場尋找投資機會。由于固定收入策略的風險較低，因此其收益也相對低一些。

4.10 對沖基金中的組合投資策略

組合投資是對沖基金中的基金。通過投資于所有類別策略的對沖基金以及相互之間不相關的對沖基金，組合投資給投資者提供了一個規避風險的機會。組合投資的波動會小于投資于單個或單一策略的對沖基金。

5 結束語

對沖基金憑借其高超的投資技巧和多樣化的投資策略，在成熟市場上以高回報率贏得了廣大投資者的青睞。市場中金融產品和金融工具的逐步增多也給國內對沖基金投資策略的實施提供了空間。而我國對沖基金的發展還處在萌芽的階段，相對那些有發達的金融市場，無論是在交易種類、投資工具、交易機制，還是在監管制度方面，都是“望塵莫及”的，為了更快更好的發展我國本土對沖基金，我們要與時俱進、不斷創新，積極健康地引導本土對沖基金的發展。

【參考文獻】

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[2]文召.賣空投資策略.金融論壇.2008，11.

[3]王剛，張贊凱，周川.金融穩定視角下的對沖基金監管思路分析[J].華北金融.2009，1.

篇3

關鍵詞：私募基金；私募證券投資基金；有限合伙；金融衍生工具

一、私募基金的界定

所謂私募基金，又稱為向特定對象募集的基金，是指通過非公開方式面向少數機構投資者和富有的個人投資者募集資金而設立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協商進行的。但筆者要強調的是“非公開發行”并不意味著不能進行諸如做廣告等宣傳行為，而是更注重于向特定的公眾發行。本文探討的私募基金就是指私募證券投資基金。

目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關部門也并未就此做出說明，到底什么是規范私募基金或不規范私募基金呢？估計私募基金業內人士也較難把握。

據上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實踐中我們認定私募，最主要的特征是針對不特定多數人發行。認定不規范的私募，主要有兩個特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打入管理人賬戶。

由于缺乏系統的法律規范約束，我國的契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。

一般而言，私募基金的對象則是少數的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規模，其目的是共同投資、共享收益和風險，但如果私募基金的發起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。

根據我國法律，非經金融主管機關批準，任何單位或個人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業務，否則即構成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風險收益，不應涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。

另外，私募基金很可能違反中國證監會《證券市場操縱行為認定辦法》有關“蠱惑交易”的規定。“蠱惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導投資者的投資決策，使市場出現預期中的變動而自己獲利。特別是在互聯網時代，“蠱惑交易”的危害性和嚴重性更應該引起高度關注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網絡傳播手段，一個虛假消息可以在短短時間內迅速傳播，網狀擴散，貽害無窮。

二、私募基金應該合法化

通過對海外私募資金的考察不難發現，隨著一國經濟實力的增長和市場經濟結構的升級，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經濟體制趨于成熟后必然出現的一個重要的金融服務領域。

2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機構結構過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時間段贖回，而不能天天贖回，如果私募基金發展壯大起來，與公募基金互補，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，如果只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風險，大力發展私募基金是證券市場發展的需要。

另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些優勢：

（一）基金規模越大，管理難度也越大

目前國內的正規私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認購和贖回。這樣就有效地隔離了風險承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩定，投資策略也得以堅持，投資風格可以更加激進，收益也就相對較高。

（二）靈活性、針對性和專業化特征

私募基金的出現，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨大的壟斷地位，有利于促進私募和公募之間良性競爭和優勢互補，從而促進證券市場的完善與發展，提高證券市場資本形成和利用的效率。

（三）獨特的研究思路

根據《基金法》的規定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規定，決定了公募基金必須同時持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個行業，限制了基金公司研究團隊對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數量可以較少，也就可以集中力量，更加認真、細致、透徹地研究關注的上市公司，對上市公司價值的理解也能更加透徹。

（四）需履行的手續較少，運行成本更低，更易于進行金融創新

私募基金的發展壯大會加劇整個基金業的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結構，推動我國成熟、理性的機構投資者群體的加速形成以及價值投資理念的建立，為我國履行加入WTO后向外資全面開放金融市場做好準備。

（五）私募基金的產權基礎，將成為我國證券市場制度變遷和產權結構改革的重要主題

作為民間主體自發推動形成的產物，私募基金的發展將改變資本市場的機構主體所有制結構單一的局面，推動我國金融制度改革進入一個新的層面。

三、私募基金制度完善的幾點建議

縱觀全球各國的經濟法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構成有效的法律規范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調整。由于我國相關監管部門在金融證券領域奉行的基本上是“法有明文規定方可為”。

因此，為了避免法律上的風險，我國相關監管部門應盡快在立法當中確認私募基金的合法地位并出臺有針對性的細化的配套監管措施，以便私募基金能夠健康發展。在這種背景下，私募基金制度規范化應以《投資基金法》為主要參考依據，綜合考慮各方要求，我國應借鑒國外經驗，結合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監管辦法，重點從以下幾個方面加強私募基金的制度建設和完善：

（一）投資者資格和人數限制

1、投資者資格。對合格的投資者的判斷有以下幾種方法：根據其投資的最低限額為判斷標準；根據其收入多少來判斷；只要是金融機構投資者，均可投資；對財產擁有獨立自主的處分權的企業、公司等經濟組織為合格的機構投資者。

2、投資者人數限制。應該考慮我國的國情再借鑒歐美發達國家的做法。對于投資者的人數應該限制在100人以內，但應該允許特殊情況下超過100人。

（二）管理人條件

私募基金的管理人應具備要求的準備金、經營業績、人才和營業硬件設施等市場準入條件，并且，管理人的資格應該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設立私募基金時應向證券監管部門備案。

要求私募基金的管理人投入的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當私募基金發生虧損的時候，管理人的出資應該先行用于支付。

（三）托管人職能規定

作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點，即現金資產的所有權與管理權相分離，基金管理人具有資產的管理權，基金托管人為基金投資者行使部分監督權。但我國證券投資基金的發展歷程表明，公募基金托管人在監督基金管理人運作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨立性較差。私募基金的投資者人數相對較少，為了保護基金持有人的利益，基金托管人的監督權應進一步強化，如規定私募基金托管人不得自行擔任，必須將資產交給指定機構托管；強化托管人的權力和責任，對基金管理人違反法律、法規或者基金契約做出的投資指令，托管人應當拒絕執行，或及時采取措施防止損失進一步擴大，并向管理當局報告。

（四）信息披露規定和風險揭示

私募基金必須與投資者簽署完備的書面協議，盡量詳細規定雙方的權利、義務，明確投資品種及組合、相關風險提示及業績報告周期。嚴格私募基金的信息披露和風險揭示是控制私募基金風險的重要手段。私募基金雖然沒有義務向社會披露有關信息，但向基金的投資者和監管部門披露信息是其義不容辭的責任。在設立私募基金時，應向投資者充分揭示其存在的風險，基金設立之后，應該定期向投資者報告基金投資情況及資產狀況，并定期將這些信息向監管部門披露，以便投資者與監管部門及時了解其運作情況及風險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風險。

（五）允許私募基金進行適當地公開宣傳

在美國，證券法規定私募基金在吸引客戶時不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產階級，他們主要依據在上流社會獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接認識某個基金的管理者進行投資。但筆者認為我國不應借鑒這種做法。首先，嚴格限制私募基金在公開媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內部約束機制以及像外部完善的基金評級體系以及基金行業自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導，以及基金管理人之間的惡性競爭。最后，通過適當的公開宣傳使私募基金名正言順的成為“公開，合法”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾正人們對它偏見。同時，也有利于促進發起人與投資者相互了解，為以后的合作創造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規模。

（六）收益分配規定

國際上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致。另一方面，應該禁止簽訂保底條款。因為保底條款容易引發了市場的不正當競爭，而且也有悖于基金設立的原則，不利于市場的規范。此外，我國新《合伙企業法》中規定的有限合伙，即基金管理者承擔無限責任，投資者承擔出資額范圍內的有限責任，為我國私募基金的發展提供了一種新的法律組織形式的選擇。

（七）盡快完善基金評級體系，建立基金行業自律組織

國外諸多成熟市場的經驗表明，合理完善的基金評級體系是基金業規范發展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個獨立公正的評級機構對基金經理人的準確評價作為投資者選擇基金經理人的參考，另外要注意完善當前國內不科學的基金評級方法。

（八）完善我國其他金融衍生工具

由于我國證券市場還處于發展的初級階段，做空機制、對沖風險的避險工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產品單一，因此我國現有的私募基金實際上發揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者認為我國應盡快推出股指期貨等金融期貨產品，擴大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應充分利用國際市場以及國內其他的市場來對沖風險，以規避國內股市的風險。

參考文獻：

1、巴曙松.中國私募基金生存報告[J].大眾理財,2007(5).

2、王凌燕.中國私募基金發展問題研究[J].經濟與管理,2007(3).

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關鍵詞：私募基金　運作機制　風險

伴隨著中國經濟的高速增長，中國已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權投資市場之一。我國私募基金產生于20世紀80年代末，其雛形是以政府為主導，主要為高科技企業融資的風險投資基金，真正意義上的私募基金發展滯后。20世紀90年代到本世紀初，以私募證券投資基金為代表的非正規私募基金發展迅速，先期進行風險投資的公司也有相當部分轉為私募證券基金。

一、國外私募基金運行機制

(一)設立程序與組織結構

私募基金一般由兩類合伙人組成。第一類稱一般合伙人(General Partner)，相當于基金經理，指的是創設基金的個人或團體。一般合伙人處理私募基金的所有交易活動及日常管理。第二類是受限合伙人(Limited Partner)。受限合伙人提供大部分資金但不參與基金的投資活動。在籌劃設立私募基金時，一般合伙人通過與受限合伙人簽訂《合伙人協議》來規定雙方的權利與義務。

私募基金的一般合伙人在前期準備就緒后，就可以出售基金單位了，美國法律對私募基金出售的規定非常嚴格，不允許私募基金進行任何的廣告宣傳。投資者一般通過四種方式參與投資：(1)依據上流社會的所謂可靠信息；(2)直接認識某個基金的經理人員；(3)通過其他的基金轉入；(4)由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢公司的特別介紹。一般合伙人向事先確定的每—個潛在的投資者送交私人募集的買賣契約文件(包括《合伙人協議》)，向他們提供與有經驗的投資者進行面談的機會，或者提供投資咨詢。最后，與投資者簽署《合伙人協議》，吸納投資者的資金。這樣，一家私募基金便宣告成立。

(二)運作特點

1．嚴格限制投資者的范圍

私募基金的投資者主要是一些大的機構投資者和一些富有人群，比如美國法律規定：投資于私募基金的投資者必須是“有資格的投資者”，個人投資者必須擁有500萬美元以上的證券資產，并且最近兩年的年收均入高于20萬美元，或包括配偶的收入高于30萬美元，如以法人機構的名義進行投資，則凈資產至少在100萬美元以上。

2．封閉式的合伙基金

私募基金大多是封閉式的合伙基金，不上市流通，在基金封閉期間，合伙投資人不能隨意抽資，封閉期限一般為5年或10年。

3．黑箱操作，投資策略高度保密

私募基金基本上都是黑箱操作，投資策略高度保密，私募基金無須像公募基金一樣在監管機構登記、報告、披露信息，私募基金的經理人在與投資者簽訂的協議中一般要求有極大的操作自由度，對投資組合和操作方式也不透露，外界很難獲得私募基金的系統性信息。

4．主要投資于金融衍生市場，投機性強。

私募基金的背后一般沒有實物資產支撐，專門在金融市場從事各種買空、賣空交易，并從中獲取高額的投資收益。盡管私募基金的投資方式不盡相同，但是私募基金大多雇用專業人士負責基金管理，采用精確的數量模型，對投資交易實行所謂的程序化投資決策管理。

二、我國私募基金風險

對比國外私募基金的運作，由于我國相關法律、政策、金融市場以及信用制度種種因素的不健全，是我國私募基金的發展面臨更大的風險。

(一)法律與政策風險

私募基金是指不采用公開方式，而通過私下與特定的投資人或債務人商談，以招標等方式籌集資金，其實質是一種私募融資。我國基金發行的主體只能是金融機構，而這樣的私募基金沒有合法的投資主體資格，也就是說它是不受法律保護的，出現了糾紛是不受法律保護的。我國對私募基金的政策處于調整和規范中，在這一過程中如果管理層對某些私募基金進行取締或關閉，不是完全沒有可能的。目前私募基金的投資人主要是上市公司、國有企業、民營企業和個人富豪，一旦規范化之后，將有很大一部分灰色投資將被迫撤出，尤其是上市公司和國有企業的資金會受到約束。

(二)市場風險

私募基金的操作手段是利用金融衍生工具進行對沖，在控制風險的同時，也加大了風險。在目前中國期權、期貨等金融衍生工具不完善甚至不存在、基金管理人素質不高的條件下，私募基金主要依靠在證券市場上“做莊”或跟莊獲取收益，既影響了證券市場的穩定性，也使其面臨的風險擴大。

(三)信用風險

目前私募基金的運作機制，一方面是靠管理人必須持有較高的股份(10％～30％)，以進行利益捆綁，另一方面，是靠管理者良好的個人信用和盈利記錄。但環境是不斷變化的，任何合同都是不完備的、不充分的，任何信用都是有限度的。如果客戶與管理人中的某一方不遵守合同，從而給另一方造成損失，受損的一方缺乏有效的保護手段．可能會以不規范的方式解決不規范的問題，導致出現嚴重的后果。

三、對于我國私募基金風險監控措施

(一)推廣有限合伙型私募基金

投資者能夠以有限合伙人身份投入資金并承擔有限責任，而基金管理人則以少量資金介入成為普通合伙人并承擔無限責任，基金管理人具體負責投入資金的運作，并按照合伙協議的約定收取管理費。在資本市場中，設置有限合伙制度，建立有限合伙企業，可以解決困擾已久的不少問題。例如，由于保底分成條款引起的委托理財糾紛，在有限合伙制度下，可使所謂的擾亂金融市場秩序與保障契約自由之爭成為偽問題；

(二)大力加強投資者的風險教育

西方的證券監管機構之所以認為，私募基金不必像公募基金那樣進行嚴格的信息披露和監管，主要是私募基金投資者成熟、有理性，能夠承擔風險，自己具備了對基金經理人的經營活動進行有效監督的能力。

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關鍵詞：產業投資基金 流程 風險管理

一、導言

隨著我國經濟的飛速發展，經濟一體化和全球化的特征日益明顯。囿于我國的經濟發展程度，在現階段，新興行業的興起、發展水平的參差不齊與傳統行業面臨升級的現狀，以及各行業孕育著的大量投資機會與投資資金短缺相并存的現狀勢必在一定時期內長期存在。因此，引入產業投資基金作為新興行業發展的助推劑和傳統行業升級轉型的加速器，同時引導投資資金向價值洼地合理流動，以扶持和平衡經濟的發展水平就顯得尤其必要。鑒于此，筆者以產業投資基金的概念為切入點，試著探尋并厘清產業投資基金的運作流程，進而找到風險防控的各個關鍵環節，從而針對性地提出防范措施，以最大程度發揮產業投資基金在行業發展和產業升級過程中的作用。

二、產業投資基金概念

產業投資基金在國外通常稱為風投和私募，一般是指在被看好發展前景的實體資產需要資金支持的關鍵時刻，向具有高成長潛力的某類行業中未上市企業進行股權或準股權投資，并參與被投資企業的經營管理，以期所投資企業發育成熟后通過股權轉讓實現資本增值。其投資以實體資產影響整個產業鏈上下游環節的良好生產預期和發展預期為依據和評估標準，并由政府根據行業的發展趨勢和發展水平進行合理、有效引導，從而促進企業和行業的長遠發展。

三、產業投資基金的運作流程

產業投資基金運作的流程主要有四個方面：融資、投資、股權持有和退出四個階段。

1.融資。融資階段是籌集產業資本投資的過程。投資者將資本轉移到產業投資家那里，并委托管理運作。

2.投資。投資階段就是由產業投資家根據自己的判斷和行業的發展趨勢，把手里的資金配置到既有良好發展前景又需要資金支持的企業中，企業家利用獲得的投資基金將手里的資源如人力資本、技術以及資金等進行有效融合、整合，以使產業投資基金投資的企業或行業得到良性發展。

3.股權持有。股權持有階段指的是產業投資家投資到企業的資金使之得到了平穩快速的發展，甚至是增值。這樣就使得其投入到企業的資金得到了價值重估和溢價的可能，從而得以按投資的約定對存在增值和溢價的投資對象企業進行股份化的改造，并在其中持有股權。通過股權持有，激發了產業投資基金投資的熱情，同時亦使投資資金得到了合理的配置，打通了資金輸入端與資金受讓端的通道。

4.退出。退出是指實現資本價值的終極階段，企業家將投資的收益回轉給資本的原始提供者以及產業的投資家。同時，整個投資過程最重要也是最后的環節就是退出階段，前面所有的準備都只是為了實現這一階段的投資收益。退出成功與否直接決定于收益，只有這樣才能進行下一輪的產業投資，實現資本的良性、高效運轉。

四、投資基金風險管理的應對措施

1.規范信息披露制度，加強監察與懲罰力度。良好的信息披露制度與規范的資金審計制度可以對產業投資基金的良性運轉起著有效的保護作用。在此制度的監督下，產業投資基金管理人必須持續對基金的經營和管理作出改善，方能更好地保護基金其他股東的權益，同時更好地保證產業投資市場穩定高效的發展。在信息披露體系不夠完善的當下，應該努力對產業投資基金信息披露的內容和范圍進行探索和調整；對重大投資事項必須經過投資基金董事會集體決策、商討并核準完才可以進行投資。同時對披露中出現的違法違紀的現象必須進行懲罰，并建立賠償機制，通過法律的手段讓投資者可以保護自己的利益不受侵犯，用嚴厲的法律機制來打擊披露方以及尋租人的違法、違規行為，從而保證信息披露的真實性和準確性。

2.項目團隊建設機制。產業投資基金的落地必須依賴一個個項目組的努力方能正常開展投資活動，因此，建設一支具有全局視野、具備前瞻思維、工作踏實、運轉高效的團隊就顯得尤為重要。一支有凝聚力、有事業心的團隊，是產業投資基金得以良性運轉的不可或缺的堅實基礎。

3.制定多元化的項目投資形式。通過專注于不同領域的各項目團隊的細致考察、調研，以及進行投資可行性分析，將基金分散投入到不同領域具有良好發展前景的企業中，進行多元化的嘗試，可以將風險分散開，從而使得風險收益的比率得到改善，亦可有效化解外界各種不確定因素帶來的不利影響。在進行投資選擇時，必須注意下面幾個事項。首先，將資金分散開來，應用到不同的領域，根據不同領域的發展情況，制定出要投入的資金額度和投資的方式，這樣就能避免因為投資方向單一帶來的風險。其次，對于同一領域不同產業來說，因為企業發展階段的參差不齊，應該進行篩選，根據各優質企業對資金需求的差異情況進行分散投資，這樣就可有效避免因為其中個別經營不善所帶來的困境，使投資收益得到最大化的實現。再次，要防止因為高層自身的因素導致基金利益受損的情況。產業投資基金投資時，可以和被投資的企業分段進行協議的簽訂，并明文規定分段投資條件和地點、額度等等，通過制度的力量制約管理層，避免出現委托風險。最后，對那些資金需求大、風險大的項目，還可以采用“抱團”的投資形式。多個產業投資基金一起投資，滿足項目資金需求的同時，既將風險分散到各個產業投資基金中，亦使各產業投資基金成為一個共同體共享收益成果。

4.建立聲譽資本。產業投資基金得以良性發展和運行，必須仰賴產業投資基金管理人和企業家兩端的合力，才能正常運轉。而決定兩端能默契融合在一起的關鍵點和契合點，當數聲譽為第一要素。一方面若產業投資家之前失敗的案例過多，那么就很難建立好的聲譽，投資者也會對其能力產生質疑，這對產業投資基金的籌集是一個巨大的打擊；另一方面，產業投資家若聲譽不佳，或信譽額度積累不夠，就會讓被投資企業的原有管理層將之視為入侵的野蠻者，不配合其對企業的投資行為，這將使產業投資的效果變得不穩定，從而影響投資收益的實現，進而影響產業投資市場穩定、持續、長效發展。

5.以股權換資產。此類方法多為以穩健見長的產業投資基金所運用。這類基金公司以長期持有股權并持續支持被投資企業的經營管理活動，追求投資收益的長效化、穩定性為依歸，而不以短期的盈利退出為目的。由于其不以追求高收益為目的，因而在投資決策時更為清醒和謹慎，較少沖動，考慮也更為全面，從而減少了因決策失誤帶來的風險。但也正因此，這種方法對于基金公司的資產管理水平、資產運作的經驗、投資決策的水平有著更為嚴格的要求。

總而言之，盡管當前我國投資基金已經有了一定發展，但是因為投資環境的不成熟，制度的不完善等客觀因素的制約，發展仍然較緩，管理仍欠規范。本文試圖通過對產業投資基金運作流程和風險管理措施的分析與梳理，以期拋磚引玉，吸引更多人才投身于產業投資基金的行業中，更好地促進投資基金管理的可持續發展，推動投資基金風險管理意識的覺醒，從而更好地服務于我國的社會主義建設。

參考文獻

[1]尚虹.證券投資基金公司風險管理探析[J].金融經濟，2010（2）：56-58

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關鍵詞：基金市場環境；管理機制；練手平臺；公募基金；私募基金

隨著“大資管”時代的到來，基金在大眾投資中的作用日益增強。但頻繁更換的基金經理，影響了基金業績的提高。因為基金經理的不斷更換，勢必讓基金管理者的投資思路發生變化，一個沒有完整、連續投資思路的基金，其業績表現也是可想而知。據統計資料顯示：2012年5月之前的5年中，上證指數跌幅達到了43.79%，成立超過5年的85只普通股票型基金平均復權單位增長率為負6.66%。15只沒有更換基金經理的普通股票型基金5年平均復權單位凈值增長率為2.66%，而其余70只更換過基金經理的基金平均業績為負8.66%。沒有更換經理的業績領先了11.32個百分點。由此可見，穩定基金管理者隊伍，給投資人以滿意的回報，是當前基金業面臨的重要課題，為穩定基金經理隊伍，就必須先分析引起基金經理更換的原因，進而能夠找出針對性的解決措施，讓我們的大眾投資工具真正為大眾服務，也為我們的經濟建設服務。

一、 導致基金經理頻繁變更的原因分析

1、公募基金自身發展環境與最終目標的不協調

與中國資本市場其他金融機構發展時間與歷史相比，基金是個新生事物，但發展最為迅速，僅僅用十幾年時間，便走過了國際基金行業幾十年的歷程。 在2010年，全年成立基金僅147只，2011年達211只，2012年則有260只，2013年已經成立、發行和即將發行的新基金則多達310只，另有152只已經獲批待發，按照前三季度的成立276只的平均速度計算，今年成立的新基金數量可能突破400只。然而公募基金憑借它雄厚的資金實力，在以散戶交易為主的A股市場“抱團取暖”，對單只股票集中持股形成籌碼優勢，甚至同一家基金旗下的多只交易產品集中持有單只股票并形成高度控盤，在同行業內競爭優勢明顯，部分基金公司倚仗規模圈錢，而沒有生存危機。基金發展一方面有賴于相關法律法規的完備、強有力的監管體系、容量足夠大的證券市場、合理的避險工具和相當數量的機構投資者 ，近幾年我國有些方面發展很快，例如，就法律法規而言，我國第一部針對證券投資基金的法律《中華人民共和國證券投資基金法》于2004年6月1日起正式實施，這一法律法規的頒布，把基金的銷售推向了一個新的高度，保護了投資者特別是中小投資者的利益，促進了基金行業的健康發展。但總的來說，這些條件還不夠完善，而且金融避險工具不夠完善，如還沒有遠期、期權、掉期等金融衍生工具，不能保證基金在大盤下挫的過程中避險甚至獲益，從而不能有效防范公募基金對大盤的負面影響。另一方面市場并沒有形成理性的投資理念，缺乏基金發展的契機，我國改革開放以來，經濟取得了巨大發展，老百姓也富裕了許多，但社會保障制度、退休養老制度、住房按揭制度、醫療保險、高等教育貸款等遠不完備，只能說處于財富積累的初始階段，一般工薪階層對其未來經濟狀況不乏憂慮，所以他們會盡量選擇風險低，最好是無風險的產品投資。即使選擇了基金，由于沒有形成理性的投資理念，也不能長期持有，顯然這與基金的初衷相悖，因為投資人選擇了基金，主要是把基金當作一種資產保值增值的工具，追求的是穩定的長期投資回報。很多上市公司本身就沒有長期投資價值，也就沒必要要求投資者抱有長期投資理念。這兩方面的瓶頸導致基金經理經營浮躁，加之兩者又相互矛盾，基金經理只有跳槽才能謀求自身發展。

2、基金公司內部管理機制不完善

有效的基金經理激勵制度是通過對基金經理的行為進行必要的激勵和束縛，使基金能以最小的成本獲取最大的投資回報，或者是能在既定的收益下盡可能降低成本。公募基金激勵機制主要體現在以下幾個方面，首先，酬勞分配（顯性激勵）。固定薪酬加獎金，其中固定薪酬是根本，薪酬據其所管理基金的基金管理費的一定比率計提。基金經理人不僅要考慮當期報酬最大化，更要考慮上期業績、聲譽對下期報酬的影響，以最大化其長期利益。其次，職業聲譽和優效排名（隱形激勵）。包括明星經理入選、升職加薪以及證券會基金監管部門對全國所有基金進行業績的排序，并對不同成長效果賦予不同的等級等。最后，持基激勵機制（創新）。基金公司給予基金經理本旗下基金的一部分份額代替管理費的提成作為嘉獎，并且這部分基金要求在一定的時間內（比如3年或5年）是不能進行申購或贖回。多數在公募基金行業取得優秀歷史業績的基金經理，為了能在投資上受到限制更少，能夠保持獨特風格，賺取更高的收入，且工作生活更自由，跳槽進入私募，甚至有人自己創業或者出資做私募合伙人。例如華夏的王亞偉（千合資本）、石波（尚雅投資）、孫建冬（鴻道投資），長盛的田榮華（武當資產），易方達的江作良（惠正投資），博時的（尚誠資產）等等，他們為了追求更高的職業發展目標，跳槽私募。

總體來看，公募基金模式固定，基金經理每年只是獲取管理費和少量的操作費用，與部分公司管理相同，基金經理只是對資產具有使用權卻沒有剩余資產所有權，長期來看，固化的經營理念使得基金經理不得不離職。

3、 公募基金成就“練手平臺”

基金經理已經習慣了公募基金消極的操作理念，并將公募當做練手的場地，通過公募基金來積累豐富的投資經驗，把管理公募基金當成 “新手平臺”，待具有一定的能力后轉投私募。大部分基金“新手”經理過度追求短期效益，再加上經理信托責任感差，誠信意識弱，而且公司價值投資理念又不成熟，導致公募基金離職（被開除或自動離職）率較高。

4、 公私募基金存在較大差別

公募基金與私募基金激勵制差別以及投資限制程度的不同。首先體現在薪酬激勵差別上，公募基金經理工資包括基本工資和獎金，而私募基金經理工資則包括基本工資、業績提成、獎金、服務補貼等。私募基金管理公司的盈利模式一般是收取總資金2%左右的管理費和投資盈利部分的20%作為傭金收入，這種收費模式即是俗稱“2-20”收費模式（2%管理費+20%盈利部分提成），這種2-20收費模式是私募基金國際流行的收費模型；再者，公募基金資產配置模式固定化，基金經理不能自由發揮，而私募基金則放寬權限，通過牛熊市靈活調整投資配置比例分散風險，利于基金經理自由發揮。

二、解決基金經理頻繁變更問題的對策

1、改善基金市場外部環境，加強誠信建設

加快合伙制企業的入市制度，改善基金不良的競爭形態，削弱公募基金對股票市場的操控，同時，合伙制的成功案例可以促進資源的合理配置，改變原有的“政府圈錢”狀況，幫助基金業形成有序的競爭機制。另外，進一步加強誠信建設有利于加強基金經理的責任感，為投資者增加信心。

2、完善基金內部管理機制，對基金經理進行薪酬激勵

逐漸將基金剩余資產（約20%）的部分作為對基金經理的激勵費用，同時建立聲譽約束機制，基金經理的聲譽在投資者決定是否投資時發揮著重要作用，基金有固定的存續期，只有投資成功，才能進行下一周期的投資。作為精神激勵的隱性激勵機制，聲譽效應更能有效規范基金經理人的投資行為。

3、進一步加強對基金經理的教育，增強基金經理的責任感

國家每年都會在證券交易所拿走巨額交易手續費，可以將部分資金用于對基金經理的免費培訓及教育上，比如，邀請王亞偉等明星級經理進行巡回演講，廣泛宣傳價值投資理念；同時，證監會還應加強對基金經理職業道德建設，保住人才，并努力形成良好穩定的競爭秩序。

4、學習私募及國外基金的先進操作理念

首先，在控制風險的基礎上放寬公募基金的投資范圍，對資源進行靈活配置，比如不同市場，熊市中采用高債券低股票的操作策略；牛市里采用高股票低債券的分配策略等。然后，面對國外基金，我國基金應該具有更多的發展形式，如期權等金融衍生品的對沖，進而減少基金投資的風險。

綜上，我們只要加強對基金管理者的管理，我國的基金業就一定會蓬勃發展，既能為持有人帶來經濟發展的紅利，又能為我國經濟建設提供資金支持。

參考文獻：

[1]陳程程. 基金經理個人特征對股票型基金風險的影響.[J].吉林大學校報

[2]陳衛華 胡逸宇 夏緣琪.基金經理變更前后業績比較實證研究.[J].《特區經濟》.2013.10.21

篇7

潘石屹向來對SOHO中國（00410.HK）的現金流充滿信心。即使屢遭外界質疑，他也一貫信心十足表示有足夠的資金支撐。然而，就在10月28日，SOHO中國公告稱，擬進行美元優先票據的國際發售，并將與機構投資者展開一系列會談。這也是SOHO中國繼今年6月與12家銀行簽署6.26億美元的三年期銀團貸款融資協議后，又一次大規模的融資行為。

歲末年初，正是用錢之際。

“SOHO中國再度融資主要還是為了補充現金流。”蘭德咨詢總裁宋延慶分析說。

信托、債券、票據、公司債、配股其實不止是SOHO中國，龍湖地產、融創中國、越秀地產、華南城等多家房企紛紛公布了融資計劃。

房企不再依賴銀行

在首創集團董事長劉曉光看來，雖然1998年之后，隨著個人住房商品化以及個人購房按揭的啟動，中國房地產金融發展迅速，但融資手段單一，金融運作效率低、資金投向結構不合理仍然是房地產企業融資中存在的問題。

目前，中國房地產開發投資資金70%都來源于銀行貸款，而在國外則是由銀行貸款、公司上市、抵押、發行債券、房地產基金、房地產信托等多種渠道獲得。劉曉光透露，首創集團正在和北京開發銀行共同開發小城鎮發展基金，探索融資新渠道。

蘭德咨詢總裁宋延慶也表示：“一方面是房企對資金的需求很大，另一方面是銀行對房地產信貸的審批越來越緊，在這種情況下，房企必須要主動多樣化融資手段，減少對銀行信貸的依賴。”手里缺錢的房地產商們也逐漸意識到了這一點，光靠銀行是不行的。

國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松10月29日在第三屆地產金融創新峰會上指出：“在史上最嚴厲的調控政策下，房地產能夠恢復到兩年前，這就表明除了銀行貸款之外，還有一股強大的金融力量在發揮作用”。

就在10月16日，華遠地產公布宣布，旗下全資子公司北京市華遠置業有限公司于上海歌斐星舟投資中心簽訂投資協議，共同投資9.7億元開發西安房地產項目。其中，華遠置業預計投資2.4億元。雙方將以收購項目公司100%股權的方式，獲得項目開發所需要的土地使用權。收購完成后，華遠置業將持有項目公司51%的股權，歌斐星舟持有49%股權，未來將按持股比例分享項目公司利潤、分擔虧損。

為了收購廣州市第一高樓—廣州國際金融中心，越秀集團旗下的越秀房產信托基金則在9月底披露了涉及總金額36.09億港元的一攬子融資計劃，通過信托配售的方式融資29.8億港元；10月10日，上海誕生最高價樓盤，競得者是保利地產及其發起的信保（天津）私募股權投資基金；10月底，方興地產成功發行5億美元5年期擔保票據，將用于還債、運營以及其他一般公司用途；龍湖地產則以11.88港元的價格，以先舊后新的放股市配售總共2.6億股份，供給獲得30.89億港元的款項。

中國指數研究院對房企的融資進行了統計：從9月17日到10月15日，多家房企融資總額超過了200億元。其中，八成的資金被房企以優先票據、信托融資、配股融資等手段獲得。地產商們已經不必再看著銀行貸款的臉色行事。

被限貸逼出的融資新路

作為房企融資形勢的大背景，持續兩年的限購限貸政策毫無松動跡象。

一位房地產商透露，現在銀行資金風險控制體系非常嚴格，全抵押、全擔保、賣完以后還要解封。

國元證券研究中心副總經理劉勘直言不諱：“2010年提出限貸限購后，房地產企業的平均融資成本上升了12%”。宋延慶拿出了真實的案例：“為某房企做項目，根據結算分析，利息支出分攤到單位成本中高達2431元，相當于樓面地價增加了2000多元，利息吃掉了70%的利潤！這兩年土地溢價少了，原本溢價可以沖抵甚至高于資本成本，現在很難了，如果再不關注資金成本可能就賺不了錢”。

與此同時，由于調控的原因，房企的融資渠道收窄，銀行貸款審查嚴格，近兩年A股的房企IPO基本暫停，而即使是已經上市的企業，也僅僅是首開、金融街等保障房項目的再融資方案獲得了證監會通過，其他形式的再融資幾乎沒有。

事實上，房地產企業一直在探索更多的融資渠道，在融資規模和成本上相互權衡。

新時代證券分析師裴明華表示，華遠地產這次引入基金，就每年10%的貸款利率看，融資成本還是偏低的。目前開發商的實際融資成本基本在15%左右，信托融資成本在12%?14%之間，甚至更高。

海外融資優越性更加明顯。根據香港媒體報道，港交所門前也排起了試圖上市的內地房企隊伍。據了解，旭輝集團已經在10月22日展開了招股前的推介，擬在港集資2.5億至3億美元，暫定11月上旬開始招股及展開路演，11月下旬掛牌上市。此外，重慶協信、南京金輪等多家房企也有近期赴港上市的計劃。

證券分析師認為：“對于房企而言，現在不一定賣得了好價錢，但重要的是獲得港股這一融資渠道，未來融資方便”。

好時光到來？

房企們融資手段不一，目的卻只有一個，就是拿錢。北京大學房地產發展研究基金中心副主任杜猛認為，地產商與新型金融機構的合作打破了傳統金融機構對房地產融資市場的壟斷，在限購限貸的環境下能夠緩解房地產企業的現金流。

其實，目前除了幾家急著還債的企業外，多數房企手頭并不缺錢。比如龍湖地產，根據中報和三季度市場交易簡報，龍湖地產的現金流維持在170億元人民幣以上，但這兩個月龍湖還是通過配股和發行票據，募得超過數十億元的資金。宋延慶表示，房企融資步伐加快，主要是由于二三季度花了不少資金用于拿地，需要補充現金流，在前兩個季度，龍湖在土地市場的花費就已經超過了百億。

北京中原地產分析師認為，9月份全國整體土地市場升溫的背景下，房企輸血拿地的積極性高漲，整體4季度做多的趨勢將更加明顯。因此，沒有資金就等于失去了后續發力的保障。

但是劉勘則警告，融資是為了用新債還舊債，是有風險的。美國次貸危機便是前車之鑒。令人擔憂的是，目前國內房地產企業的負債率較高，五成大型房地產企業的負債率超過60%。平均資產負債率也創出2008年以來的新高。其中大多數房地產上市企業經營性現金流為負值，互相擔保的貸款占其全部貸款的三成。雖然，多元化的融資可以讓拿錢渠道更加暢通，但拆東墻補西墻總不是長久之計。

杜猛更擔心的是，目前我國還沒有形成完整的法律系統來保護新型金融機構和地產商的利益，《證券投資基金法》正在進入二審階段，因此雙方在合作中要盡量規避風險和盲區。

篇8

這是6月21日，證監會公布《證券投資基金銷售管理辦法(修訂稿)》（下稱《辦法》）當晚，第三方理財機構好買基金總經理楊文斌在微博上向其師兄、天相投顧董事長林義相說的話。

“我們已經一起走過艱難的幾年了，今后的路可能更難。”林回復道。

前一家是在2004年就獲得代銷資格的天相投顧，但迄今其基金銷售業務都是虧損運作。“我希望在接下來的十年中，天相基金銷售平臺能夠正常健康運行和成長。”“如果能用20年時間辦成這么一件事，此生足矣。”林義相的愿望頗有些沉重。

另一家是在基金研究評價領域具有影響力的第三方理財機構好買基金。當晚，在好買基金第一時間給記者發送的報告中,楊文斌稱:“五年來，我們的理想和信念從未動搖和改變。”相比之下，多了幾分堅定。

毫無疑問，新規的頒布讓場外更多第三方理財機構躍躍欲試。

《投資者報》記者致電多家國內知名第三方理財機構后了解到，好買基金研究中心、上海諾亞財富、北京展恒理財等機構，都在準備材料、忙著做測試，“10月正式向證監會提交基金代銷資格的申請。”

也有些機構因為注冊門檻或盈利模式不明確而暫時未決定申請。如上海朝陽永續、德圣基金研究中心等機構則表示正在考慮中，上海阿爾法基金研究中心、易天富基金研究中心會視后續進展來決定進入，或尋找合作機構共同開展。

門檻提高影響申請進程

新規最大的改變之一，是對基金銷售機構注冊資本的增加，這也導致上述機構中的兩家，因為需要追加注冊資本而影響了在10月份提交申請的進程。

在2004年原《辦法》中，要求獨立基金銷售機構的申請資格是，“注冊資本不低于2000萬元人民幣，且必須為實繳貨幣資本”；2010年征求意見稿中將門檻降為500萬元；而此次管理辦法中重新將門檻提高至2000萬元。

對于門檻的改變，德圣基金研究中心總經理江賽春對《投資者報》記者表示：“第一稿意見采取了充分鼓勵的態度，門檻較低，鼓勵百花齊放各顯神通。正式辦法提高了準入門檻，是在創新和風險間的重新權衡。”

好買基金總經理楊文斌也認為，基金銷售新規保持專業準入門檻，說明監管層考慮到基金銷售的初期投入將十分巨大，希望有一定資金風險承受能力的機構或個人進入該領域。

同時，新規中要求自然人股東、高級管理人員以及分支機構的負責人都必須具有較長的金融行業從業經歷，避免泥沙俱下、魚龍混雜；此外，還要求銷售機構具備評價基金投資人風險承受能力和基金產品風險等級的方法體系。

楊文斌還表示，可以預見大量基金銷售機構會破土而出，將帶動整個行業更加關注投資人的真實利益和訴求、帶動基金產品的創新，提升投資人的整體滿意度。

這對于改變基金業目前“重首發、輕持續”，“邊申購、邊贖回”等痼疾，推動基金公司實現優勝劣汰等都具有現實意義。

做好第三方重在找準定位

對新出臺《辦法》討論最激烈的群體之一，莫過于大量的第三方理財機構。

上海阿爾法基金研究中心研究主管莊正對記者分析：“必須承認，大部分第三方理財機構的實力都不是很強，有的善于做后臺，有的則是做市場或前臺，但綜合比較強的機構寥寥無幾。”

此外，與銀行、券商相比，第三方還處于弱勢：手續費不便宜，網點也不多，成本高利潤薄。代銷機構從基金公司收取0.6%的傭金中，有一半是硬成本，剩下的一半，還有一部分要給銀行。

但莊正預計，備受市場關注的清算，技術難度并不大。“和中登公司的系統對接，或通過券商代銷/基金直銷渠道進行清算系統對接并不難實現，投入200萬元到300萬元應該差不多。”

他判斷,以后第三方在低端常規策略里，費率相比銀行和券商渠道會有更強的靈活性，除非證監會把費率下死規定“不能低于4折”。

但第三方機構也可以變通，“傳統渠道上的基金銷售變通方式很多，為什么在創新渠道不會發生？” 莊正說。

對于第三方理財機構，定位是最重要的，市場很大，不可能贏家通吃。以后會產生專門研究和銷售私募、TOT甚至債券基金的專業機構。

莊正還分析，尚未將第三方銷售真正發展起來的天相投顧，所遇到的客戶源不穩定等問題，也可能是未來第三方銷售所遇到的。

但在他看來，天相投顧通過為證券公司提供經紀業務所需要的系列研究資訊和服務，已經贏利豐厚，導致他們只是從賺取傭金的角度去發展，沒有動力站在投資者的角度代銷，畢竟基金銷售是又苦又累的活。

持續盈利至少3年投入期

讓許多第三方理財機構“望而卻步”的，是在開發客戶等方面成本大，最終實現持續盈利困難。

在記者的調查中，最樂觀的第三方機構莫過于展恒理財。其董事長閆振杰估計，如果按目前《辦法》提出的條件做基金代銷，展恒理財第一年就能盈利。

在他看來，第三方銷售通過在為投資者提供增值服務上下工夫，走與傳統渠道的差異化競爭之路，才有生存空間。獨特和完善的運營模式是第三方機構生存、盈利的關鍵。但“對于平地起步的第三方來說，恐怕就要經歷3至5年的投入期。”

江賽春也認為：“現在最大的疑問是這種模式有多大空間，需要多長時間達到盈利，能否成持續盈利成長的商業模式。”無論誰來做第三方銷售，都不可能期望短期內實現爆發，都需要做好摸索探路和長期投入的準備。

篇9

關鍵詞 綠色金融債券；經濟轉型；國際經驗

[中圖分類號]F812.5 [文獻標識碼] A [文章編號]1673-0461（2016）06-0075-05

改革開放以來，經過30多年的經濟發展，我國經濟取得了顯著的成就，經濟總量居世界第2位，但中國經濟過去30多年來的粗放發展方式已日漸受到資源匱乏和環境污染的約束，資源約束趨緊，環境污染嚴重，生態系統退化，資源和生態環境的承載能力已趨于極限，2005年以來，我國主要污染物排放量已達到世界第一。環境破壞帶來了巨大的環境污染成本，日漸成為經濟社會發展的嚴重負擔，也成為我國經濟可持續發展的瓶頸。近年來，環境保護的必要性已經得到社會各界普遍共識，盡管我國進行積極的產業調整，限制高污染、高能耗產業的發展，鼓勵高科技、高附加值的行業發展，但是囿于經濟增長的巨大壓力，地方政府實際落實動力不足。同時，環境污染成本占GDP的比重逐步上升，我國在降低整體能耗強度方面已然卓有成效，但在傳統節能環保模式下如何更進一步發展綠色環保產業已經缺乏后勁，中國亟須從資源消耗型經濟過度到資源節約型和環境友好型經濟。總體來看，綠色投資和可持續發展的綠色金融的需求正在不斷擴大，改變傳統節能環保模式，推出綠色金融和相關配套衍生品已迫在眉睫，發展綠色經濟是我國經濟社會發展的必然要求。近年全球綠色債券的快速發展給我國提供了很好的經驗，適時在我國債券市場上推出綠色債券，是我國推進綠色金融的重要舉措，也是踐行可持續發展的現實需求。

一、綠色債券概況

根據2015年3月27日國際資本市場協會（ICMA）出臺的綠色債券原則（The Green Bond Principles，GDB），綠色債券是指任何將所得資金專門用于資助符合規定條件的綠色項目或為這些項目進行再融資的債券工具。其中綠色項目是指可以促進環境可持續發展，并且通過發行主體和相關機構評估和選擇的項目和計劃。

具體到我國，中國人民銀行于2015年12月了39號公告，在銀行間債券市場推出綠色金融債券。公告采用政府引導和市場化約束相結合的方式，對綠色金融債券從綠色產業項目界定、募集資金投向、存續期就資金管理、信息披露和獨立機構評估認證等方面進行了引導和規范。按公告規定，綠色金融債券是金融機構法人依法在銀行間債券市場發行的、募集資金用于支持綠色產業項目并按約定還本付息的有價證券。金融機構包括開發性銀行、政策性銀行、商業銀行、企業集團財務公司及其他依法設立的金融機構。此外，隨公告一起出臺的《綠色債券支持目錄》，列舉了中國綠色金融債券的六大項目：節能、污染防治、資源節約與循環利用、清潔交通和清潔能源，以及生態保護和適應氣候變化。相比于普通金融債券，綠色金融債券并無結構或設計上的本質區別，主要區別在于所募集資金投向，項目評估與篩選所體現的“綠色性”，同時，在資金用途監管、信息披露方面也更加嚴格和透明。公告出來后，浦發銀行、興業銀行分別于2016年1月27日和28日成功簿記了自己的首只綠色金融債，得到了債券市場機構的廣泛關注。

2016年1月8日，國家發展改革委辦公廳印發了《綠色債券發行指引》的通知，其中綠色債券是指募集資金主要用于支持節能減排技術改造、綠色城鎮化、能源清潔高效利用、新能源開發利用、循環經濟發展、水資源節約和非常規水資源開發利用、污染防治、生態農林業、節能環保產業、低碳產業、生態文明先行示范實驗、低碳試點示范等綠色循環低碳發展項目的企業債券。非金融機構發行綠色債券的通道也已開啟。在金融機構成功發行綠色金融債券的示范效應下，預計企業綠色債券的發行也將逐步放量。

二、國外發展綠色債券的經驗

綠色金融的概念起源于西方發達國家，2000年，美國提出綠色金融的概念：金融部門將環境保護的基本國策，借助于金融業務的運作，來體現出經濟的可持續發展戰略，達到保護環境資源和經濟協調發展的目標，實現金融可持續發展的一種金融戰略。綠色金融涵蓋綠色貸款、綠色私募股權和風險投資基金、綠色ETF和共同基金、綠色債券、綠色銀行、綠色保險等不同形式，綠色債券是綠色產業項目融資的重要組成方式。

（一）國外綠色債券發行基本情況

自2007年第1支綠色債券發行以來，截止2015年10月，全球共計發行501只綠色債券，其中4只為氣候債券。近年來，綠色債券發行量逐年遞增，2013年后出現爆發式增長，2014年發行總額365.9億美元，2015年截止10月發行總額394.6億美元。從發行人類型分布看，商業銀行占比最高，達46%，企業、市政部門和準機構分別占比32%、14%和8%；從募集資金投入項目分布情況看，能源和建筑及工業占比較多，達38%和28%，運輸、水源、廢物處理和環境適應分別占比10%、10%、6%和4%；從結算幣種看，目前已有23種貨幣計價的綠色債券發行，但大部分綠色債券仍然以美元和歐元發行。而各國的開發銀行正在逐步增加小額度債券發行試點，發行貨幣包括：土耳其里拉、巴西雷亞爾和印度盧比。

（二）對綠色債券予以稅收減免

多數西方國家的法律規定，有價證券的收益必須計入投資者的收入總額，并繳納相關稅費。為吸引投資者投資綠色債券，部分國家對綠色債券予以所得稅減免。在美國，稅收激勵已成為推動綠色債券市場發展的一個重要方式，并已采取了多種補助模式。一是投資人補貼模式，債券投資者通過購買綠色債券，可根據認購綠色債券的額度獲得一定的稅收減免或補貼，而由此債券發行人可不需要或者減少其發行綠色債券的利息支出。如美國聯邦政府發行的清潔可再生能源債券和合格節能債券，該債券主要用于清潔能源和節能項目，市政債券利息的70%由政府對債券持有機構的稅收減免和補貼提供，直接降低發行人融資成本。二是直接補貼模式，債券發行人根據所發行綠色債券的票面利率，直接獲得政府補貼，減少其凈利息支出。這種結構在美國也常見于清潔可再生能源債券和合格節能債券。三是利息收入減免債券。綠色債券投資機構不需要支付所持有的綠色債券利息收入，這類補助方式與國內認購地方政府債券、政府支持機構債券補貼方式類似。在國際綠色債券領域，如巴西為風電項目融資的債券實行免利息稅的政策。

（三）采取示范發行綠色債券方式進行引導

公共示范發行的方式對于發展綠色債券市場非常重要，有助于對其他發行人確立發行流程和框架提供示范，了解綠色債券發行的特點和優勢，同時增加綠色債券流動性，提高市場規模，吸引投資機構關注。如德國復興信貸銀行在其國內市場已發行兩支綠色債券，對其國內其他機構發行此類債券發揮了有效的引領帶動作用。

（四）信用評級中包含綠色因素

目前，國際市場中，投資機構通過評級報告和自身的內部相關部門評定發行主體時開始考慮環境因素和綠色項目情況逐漸成為一種趨勢。如巴克利銀行有專門的環境和社會風險評估體系，涉及貸款、內部評級、環境及社會風險評估等多個部門，而一般的貸款只涉及貸款部門和內部評級部門，若借款企業被認為有潛在的環境風險，則相關部門會介入給予重要依據。

評級報告中，聯合國環境規劃署等機構了《信用風險的新視角：環境風險納入信用分析》的報告，建議將環境因素納入各國信用評價中。

三、我國推出綠色債券的背景

（一） 持續的國家政策支持

在2015年10月召開的黨的十八屆五中全會上，提出，“要扎實推進生態環境保護，讓良好生態環境成為人民生活質量的增長點，成為展現中國良好形象的發力點”。在“十三五”規劃的十個任務目標中，首次加入了“加強生態文明建設”的目標。此前，國務院印發了《生態文明體制改革總體方案》，為生態文明建設規劃了總體框架，明確提出要建立綠色金融體系，并提出了包括發展綠色貼息與擔保、綠色債券市場、強化環境信息披露等綠色金融體系的具體內容，研究銀行和企業發行綠色債券，鼓勵綠色信貸資產的證券化。

在此背景下，監管機構也出臺了相應政策，鼓勵發展綠色金融：2015年1月19日，銀監會、發改委聯合《能效信貸指引》，明確要積極探索以能效信貸為基礎資產的信貸資產證券化試點工作，推動發行綠色金融債券。中國人民銀行于2015年12月22日了綠色金融債債券公告和綠色金融專業委員會編制的《綠色債券支持項目目錄》，為金融機構發行綠色債券提供了制度指引。2016年1月13日，發改委印發《綠色債券發行指引》，界定了綠色企業債券的范圍和支持重點，公布了審核條件及相關政策。

（二）良好的債券市場基礎

近年來，債券市場的不斷發展為綠色金融債券的推出準備了成熟的市場基礎和完善的市場結構。我國銀行間債券市場自1997年成立以來不斷發展壯大，在中國債券市場快速發展中發揮了主導作用。截止2015年11月底，我國銀行間債券市場托管余額達41.74萬億元，全市場托管余額達46.41萬億元，僅次于美國和日本，居世界第三、亞洲第二。2002～2005年11月，債券在占社會融資中的占比從1.80%增長至5.80%。

多年來，我國債券市場已培育了多元化的發行人和投資人，供需雙方參與機構種類豐富，為綠色金融債券發展提供了較好條件。一方面，從發行人角度看。目前，各類金融機構、非金融機構、境內外機構均可在債券市場發行債券籌集資金，發行人種類豐富，涵蓋了適合發行綠色金融債券的各類發行人，也具備了較好的發債經驗，積累了發債信用基礎，能夠被廣泛的投資人認可。另一方面，從投資人角度看。目前，我國債券市場投資者涵蓋了境內和境外各類機構，能夠為綠色金融債券提供中長期、穩定的資金來源。境內投資人方面，債券市場包括了銀行、券商、保險公司、基金公司等金融機構、非金融機構和大量非法人產品，資金端供給充沛。境外投資人方面，近年來相關部門不斷拓展對外開放力度，投資機構包括境外央行、QFII和RQFII等多種類型。從國際經驗來看，國外綠色債券的投資者以銀行、保險、養老基金、退休基金等機構投資者為主，我國債券市場投資者已涵蓋上述所有類型，具備發展綠色金融債券的良好基礎性條件。

（三）現實的參與機構需求

綠色債券的推出是企業自身經營需求與國家戰略層面的良好結合，對于發行人和投資人都具有積極的參與價值。

對發行人而言，綠色債券為發行人提供了一種新的低成本融資渠道。綠色產業項目作為國家重點新興戰略產業，部分項目處于發展階段，大量新技術和服務被應用到綠色產業領域，具備廣闊的市場前景。但技術升級改造、新技術發展、設備迭代更新均需要大量資金，綠色產業項目融資需求也體現出了總額大、期限長等特點。對于商業銀行類發行機構而言，目前來看，國內商業銀行主動負債工具不足，資產負債管理能力有一定欠缺，普遍采取資產和負債結構期限錯配的方式彌補長久期負債成本高的壓力，這在一定程度上制約了商業銀行在綠色產業項目中長期信貸資金需求情況下的經營主動性和盈利能力。而發行綠色金融債券，可以為商業銀行提供長期穩定的專項資金來源，債券久期與綠色產業項目融資周期盡量匹配，緩解資金錯配壓力，改變商業銀行存款為主的負債結構，降低金融風險，提高資金使用效率。此外，發行綠色債券有助于提升發行人的社會形象，宣傳發行人重視綠色環保的經營理念和社會責任感，隨著綠色債券市場的發展，發行人還可通過境外發行綠色債券提升其國際形象。

對投資人而言，綠色債券兼具“綠色”和“債券”的特點。債券的屬性為投資者拓展了投資品種的范圍，選擇不同的綠色債券品種可獲得風險和收益相匹配的投資產品，在綠色債券發展初期，綠色債券主要會集中在高等級低風險的品種上，符合投資機構安全性的要求。綠色的特性也同時可滿足發行人的社會責任感，樹立專業投資機構的品牌形象，實現環境效應和經濟效應的統一。

四、我國綠色債券發行的情況與特點

在人民銀行正式推出綠色金融債之前，國內已經零星有綠色債券發行的實踐。2015年7月，新疆金風科技股份有限公司在香港發行了首單中資企業綠色債券，3億三年期美元綠色債券，獲得了來自全球66個機構投資者賬戶近5倍的超額認購。2015年10月，中國農業銀行在倫敦市場發行10億美元綠色債券，3年期息率為2.125%，5年期息率為2.75%，獲得亞洲和歐洲近140家投資機構的超額認購。

2015年12月，繼人民銀行正式推出綠色金融債券后，浦發銀行、興業銀行、青島銀行分別獲得發行綠色金融債券的行政許可，核準額度共1 080億元。截止2016年5月，浦發銀行、興業銀行、青島銀行已在銀行間債券市場成功發行綠色金融債券490億元。

（一）基本要素與普通金融債一致

從發行規模來看，浦發銀行、興業銀行獲得的綠色金融債券行政許可發行額度均為500億元，浦發銀行首期發行200億元，興業銀行首期發行100億元，發行規模適中，基本符合市場實際需求，與普通金融債券發行規模類似，也和自身綠色產業項目儲備情況匹配。二者均為公募發行，從發行利率來看，兩期發行利率均為2.95%，略低于同評級企業債券發行利率。從發行期限來看，浦發銀行、興業銀行綠色金融債發行均為3年，也主要考慮的是市場需求和發行成本之間的平衡。首批發行的綠色金融債，在稅收政策、風險權重等方面的政策也跟普通金融債一致。

（二）第三方認證機構進行認證

在人民銀行39號公告中，并未強制要求第三方機構對綠色金融債券進行認證，但實際操作中，浦發銀行、興業銀行均有第三方認證機構對綠色金融債的綠色產業項目情況進行認證，浦發銀行的認證機構為安永會計師事務所，興業銀行的認證機構為中央財經大學下屬機構。其中，安永會計師事務所具備國際綠色債券認證經驗，中央財經大學參與《綠色債券支持項目目錄》起草工作，兩者均具備一定的認證經驗和能力。

（三）綠色特色突出

在募集資金用途方面，綠色金融債券募集資金專項用于綠色產業項目貸款。根據信息披露，浦發銀行將基于發行前篩選確定的綠色信貸項目，首選用于霧霾治理、污染防治、資源節約與循環利用相關的重大民生項目、具有重大社會影響力的環保項目，并根據浦發銀行的自身優勢，重點投放于京津冀、長三角、環渤海、珠三角等地區，項目類型將覆蓋《綠色債券支持項目目錄》中的深綠項目。興業銀行綠色金融債券募集資金專項用于環保、節能、清潔能源和清潔交通等支持環境改善、應對氣候變化的綠色項目投放。在資金監管方面，浦發銀行、興業銀行都將設立專門賬戶或專項臺賬，對募集資金進行管理并持續跟蹤專項用于綠色項目；信息披露方面，將按照季度披露資金使用情況信息。

（四）審批流程加速、申報材料簡化

按人民銀行39號公告要求，綠色金融債券的行政審批環節已進行了大量簡化。在申請發行環節，發行人僅需提供募集說明書、綠色金融債申請報告、公司章程或相關權力機構的書面同意文件、財務報告和審計報告、募集資金投向綠色產業項目的承諾函。在發行備案環節，發行人再提供評級報告、法律意見書、承銷協議和承銷團協議等文件，不強制要求提供第三方綠色認證機構報告和銀監會發行金融債券批復等文件。總體來看，人民銀行對于綠色金融債券的審核，更為關注募集資金的用途，如綠色產業項目情況、項目篩選標準、項目決策程序和環境保護效益等內容。綠色金融債券申報材料簡化的舉措大幅減少了綠色金融債券發行人的申請時間，提高了綠色金融債發行速度，拓展了綠色產業項目獲取資金的渠道。

五、國外經驗對我國的借鑒和相關建議

（一）鼓勵發行人多元化，簡化審批流程，推動綠色債券產品的創新實踐

從全球經驗來看，從2007年到2012年，綠色債券發行人局限于歐洲投資銀行（EIB）、世界銀行（World Bank）等國際多邊金融組織和政策性金融機構。而自2013年以來，綠色債券的發行主體開始呈現多元化的趨勢，企業也展現出強大的發行潛力。

綠色債券的發行機構不一定是綠色科技企業，主要是指募集資金投向綠色項目。在我國銀行主導的金融體系下，由商業銀行率先發行綠色金融債，再由金融機構發行主體向企業外延，具有一定的現實性。目前我國債券市場仍存在多頭監管問題，財政部、人民銀行、銀監會、發改委、證監會在債券市場發行和交易環節都各自有一定的監管權。不同監管機構需出臺相應的制度辦法，支持發行機構通過債券市場進行融資，探索其監管領域內的產品創新。

其中，財政部負責國債、地方政府債的發行審批。近一兩年，美國、歐洲的市政綠色債穩步發展，長期來看，地方政府債在置換債務完成以后，也可基于地方發展需要發行專項用于綠色項目的地方政府綠色債；人民銀行負責金融機構發行債券的發行審核，已率先推出綠色金融債券，金融機構包括開發性銀行、政策性銀行、商業銀行、企業集團財務公司及其他依法設立的金融機構，明確發行人發行綠色金融債券可以采取一次足額發行或在限額內分期發行，可探討發行綠色信貸資產證券化產品；人民銀行下轄的銀行間市場交易商協會單獨管理非金融企業債務融資工具，包括短期融資券、超短期融資券、中期票據、非金融企業定向債務融資工具、項目收益票據等，符合綠色債券標準的非金融企業可公開發行中短期融資券，公開或定向發行項目收益票據以及非公開發行定向債務融資工具，推廣附加碳收益權的碳債券，其發行管理辦法還需要進一步的制度規范；國家發改委管理企業債的發行和上市交易，日前已《綠色債券發行指引》，放寬調整了企業發行綠色債券的準入條件，鼓勵上市公司及子公司發行綠色債券、支持符合條件的股權投資企業、綠色投資基金發行綠色債券，開展項目收益債券、可續債、超長期債等創新品種，探索采用碳排放權、排污權、用能權、用水權等收益權，以及知識產權、預期綠色收益質押等增信擔保方式，審批方式上比照“加快和簡化審核類”債券審核程序，提高審批效率。證監會主要負責公司債的發行與交易，發行主體已從上市公司拓展到所有公司制法人，發行方式還分為公開發行（大公募、小公募）以及非公開。2015年交易所公司債券得到了迅猛發展，證監會可采取發文形式鼓勵企業到交易所發行各類公司債券，探索綠色企業資產證券化產品在交易所掛牌交易。

（二）對綠色債券的參與機構給予激勵政策支持

海外經驗表明，綠色債券市場的發展需要建立有效的激勵與約束機制。在我國綠色債券發展初期，鼓勵政府相關部門和地方政府出臺優惠政策措施支持綠色金融債券發展。其中人民銀行已明確發行人發行的綠色金融債券，可以按照規定納入中國人民銀行相關貨幣政策操作的抵（質）押品范圍，募集資金閑置期間，發行人可以將募集資金投資于非金融企業發行的綠色債券以及具有良好信用等級和市場流動性的貨幣市場工具。發改委鼓勵地方政府通過投資補助、擔保補貼、債券貼息、基金注資等多種方式，支持綠色債券發行和綠色項目實施，鼓勵市級以上（含）地方政府設立地方綠色債券擔保基金，專項用于為發行綠色債券提供擔保。除上述政策落實外，建議的其他政策包括：財政部對綠色債券執行類似國債的免稅政策，銀監會對綠色債券的風險權重給予優惠，證監會對于符合評級要求的綠色債券給予更高的質押比例等。

（三）明確第三方認證機構的準入標準，規范認證工作

相比普通債券，綠色債券主要特征體現在其“綠色性”上。除了主體信用評級和債券信用評級外，國際上大部分綠色債券的發行都請獨立的專業認證機構對綠色債券進行綠色認證及效益評估，出具了“第二意見”或“第三方認證”。在綠色債券發行之前，發行主體可以請第三方機構提供綠色債券的認證。在發行之后，第三方機構可以提供對資金用途和節能減排效益的評估。目前國外的專業認證機構有7家，我國目前尚沒有獨立專門從事綠色認證的第三方機構。隨著綠色債券的推廣，預計第三方認證機構也會應運而生。綠色債券的透明度、安全性、綠色項目效益評估等都是投資人最為關心的問題。培育專業的認證機構，明確認證機構的準入標準，要求必需的研究能力，可以提升投資人對綠色債券的信心，防止劣幣驅逐良幣，規范綠色債券的有序發展。在實踐操作中，鼓勵所有綠色債券進行發行人認證和債券存續期間的定期認證，在進行認證過程中，既要遵循相關部門的制度指引，也要兼顧國際標準，盡量與國際標準統一。

（四）培育責任投資人，成立綠色投資基金投資綠色債券，開發綠色債券指數，豐富綠色債券投資主體

人民銀行鼓勵各類金融機構和證券投資基金及其他投資性計劃、社會保障基金、企業年金、社會公益基金等機構投資者投資綠色金融債券。我國綠色金融專業委員涵蓋了多類金融機構，包括銀行、券商，還有很多保險公司、基金公司，這些金融機構具有一定的研究實力，對綠色債券可進行專業價值判斷，同時綠色經營也符合其長期發展理念，通過鼓勵引導，實現投資機構環境效益及經濟效益的統一，培育一批我國綠色債券的投資機構。政府鼓勵成立綠色投資基金專項投資綠色債券，此外，鼓勵我國企業發行境外人民幣綠色債券，引進境外專業投資機構參與我國綠色債券投資，提升綠色債券發展的國際化程度。同時，積極推進綠色債券指數開發，讓投資者更容易定位綠色債券并追蹤其績效，推出綠色指數ETF等基金類產品及其他債券類衍生品，除機構投資者，還可吸引個人投資者參與到綠色金融產品的發展中來。

六、結 論

綠色債券是我國推進綠色金融的重要部分，綠色金融債的成功發行，將帶動發行主體的進一步拓展到綠色企業，也將越來越受到長期責任投資人的關注。綠色債券市場潛力巨大，進一步引導綠色債券市場的有序發展，需要監管機構建立有效的激勵及約束機制，推動綠色債券與國際標準的接軌，培育綠色債券市場發展的廣度和深度。

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