淺析人民幣擴大浮動范圍

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問題的提出

關于人民幣匯率走勢和制度安排一直是人們關注的焦點。亞洲金融危機爆發以后，人民幣一直都面臨著''''貶值壓力''''，中國政府對人民幣不貶值的承諾不但成為亞洲金融危機不再惡化的''''防波堤''''，而且成為考驗中國作為一個負責任大國能力的''''試金石''''。在我國加入WTO的談判過程中，有關金融業開放、匯率體制安排的問題再次成為人們關注的焦點（雖然資本項下的可自由兌換是IMF的職能），加之通貨緊縮形勢依然嚴峻，為此，有關人士認為，人民幣不貶值的承諾應具有時效性，一些人提出可以通過貨幣貶值的辦法遏制通貨緊縮（主要是造成通貨膨脹預期，理由是1994年的通貨膨脹主要是匯率并軌造成的）。

時至今日，雖然國家仍沒有采取這一措施--人民幣貶值。但近期有報道稱，''''今年我國將繼續對人民幣實行有管理的浮動匯率制，人民幣仍不進行政策性貶值，但是央行將采取更加靈活的匯率政策，擴大人民幣兌美元匯率的浮動范圍''''。理由主要是：（1）亞洲地區金融市場已趨于穩定，人民幣擴大浮動范圍將不會導致其它亞洲貨幣，尤其是港幣的連鎖反應。（2）中國從1994年開始實行的是有管理的浮動匯率制度，而不是固定匯率制。（3）在目前的匯率體制下，人民幣兌美元的匯率走勢主要是由國際收支狀況所決定，而近幾年來中國國際收支狀況和2000年的國際收支預期足以支持這種政策的實施。

我國外匯管理體制及面臨的問題

90年代我國外匯管理體制改革中具有重要意義的舉措是1994年匯率并軌，和1997年人民幣實現經常項目下的可自由兌換。兩次改革無疑大大加速了我國經濟融入國際經濟的步伐，所構筑的匯率機制安排使得外匯儲備與匯率制度和匯率預期關系密切。具體看，這種安排對交易主體（包括居民和企業）的外匯交易行為進行了限制，同時對金融機構外匯交易市場實施了一定的組織安排，如確立指定外匯經營機構，規定金融機構持有周轉外匯資金的比例等等。

在這一體制安排下，匯率變動直接與基礎貨幣的投放相聯系，匯率形成是以企業結售匯、銀行外匯結算頭寸限額和中央銀行市場干預為基礎。因此，中央銀行在穩定匯率方面發揮著決定作用，這種作用主要是通過對外匯儲備的運用和外匯買賣影響外匯市場供求總量實現的。

目前的基準匯率基本可以說是以換匯成本為匯率基礎，以調劑市場價格為參照系的產物，這與目前國際收支已經不僅僅是由貿易收支決定，而是由貿易項目、非貿易項目和資本項目共同決定不適宜。強制結售匯使企業和商業銀行都不可能根據對人民幣匯率的預期而對持有的外匯水平進行調整，所以匯率水平不是完全反映外匯市場供求的均衡匯率，而是平均匯率，匯率變動缺乏靈活性。中央銀行承擔穩定匯率的結果是外匯占款在中央銀行資產比例逐步提高，中央銀行可進行對沖的余地很小，使中央銀行無法對其他金融機構過多的流動性進行調整。

國際匯率體制及其趨勢

從戰后到1971年，在布雷頓森林體制下，各國貨幣兌美元的匯率是固定的，各種貨幣的匯率只能在平價的上下0.75%范圍內變動。各國維護這種變動的政策手段包括貼現、動用國際儲備、調節國際收支，調整國內利息、價格和經濟增長等手段。尼克松沖擊后，西方各主要國家都對美元實行了單獨或共同的浮動匯率制。

70年代做出過渡到浮動匯率制是希望以此弱化各國經濟變動的互動，防止游資沖擊，以使各國能夠獨立進行經濟運營。在國際資本流動不太顯著的那個時代，自由浮動匯率體制的采用達到了預期的目的--保證了各國經濟政策的獨立性，即由于各國采取不同的經濟政策導致經常收支產生很大不平衡的解決方案在浮動匯率制度下得到順利解決，而不必在改變匯率和國內經濟政策方面做出選擇。

進入80年代，由于美國實施"硬美元"政策，利率趨高，結果導致匯率與其購買力平價基礎發生偏差，匯率波動頻繁，投機加劇。1985年的西方五國財長會議確立了匯率不能由市場任意決定，而應該通過國家間的對話謀求匯率穩定的協商機制。

亞洲金融危機以后，受危機影響國家基本放棄了釘住匯率制度，轉而采取浮動匯率制度，一些國家則采取了外匯管制的辦法，雖然最終效果還有待時間去驗證，但有一點是明確的，即金融危機再次將匯率問題擺到突出位置。

實行浮動匯率體制看起來已經成為一種趨勢，但就這一問題仍有不同看法。持浮動匯率觀點者認為，匯率的不定性可以抑制投機，國際收支平衡可以通過市場匯率機制自動調節，而且永遠不會發生貨幣危機（弗里德曼），實行固定匯率防礙了國際經濟合作（勒納）。浮動匯率制度更有助于市場有效地進行資源配置，在資本流動條件下，浮動匯率有利于保持中央銀行貨幣政策的獨立性。而固定匯率不但削弱了中央銀行在貨幣政策上的自主性，而且隨著國際資本流動規模的增大，短期資本流動會對匯率穩定造成很大沖擊。

固定匯率的堅持者認為，浮動匯率的不確定性會導致資源的不合理配置，而固定匯率制度則有利于減少不確定性和匯率風險，節約市場交易成本，有利于抑制通貨膨用，并且可避免國際收支嚴重失衡。在資本帳戶充分開放的條件下，匯率的變化很難有效真實反映經濟基本因素，往往由于短期的市場預期影響而過度波動。

其實，簡單而萬能的匯率機制是不存在的。如果沒有良好的經濟基礎、健全的宏觀經濟政策以及對體制改革的堅定承諾，任何形式的匯率機制都很難促進經濟的穩定。浮動匯率機制只有在市場有相當規模，市場要素具有良好的流動性，投資者具備有效的避險工具的情況下才能起到較好的作用。采用并保持浮動匯率制度的能力主要取決于穩健的財政和貨幣政策，具有自我調節功能的微觀主體。就發展中國家而言，充分開放的經濟，健全的宏觀調控體系，良好的國際收支和債務比率，尤其是具有發育相對完善的金融市場和金融監控體系是實現資本項下本幣可自由兌換的前提。

浮動匯率體制為何能夠成為國際匯率體制安排的終極目標，除了以上的原因之外，還有一些重要原因，即它適應了九十年代以來經濟自由化和全球化所帶來的變化。這種變化具體表現就是虛擬經濟迅速膨脹，而推動虛擬經濟發展的正是經濟諸要素的不確定性變化，浮動匯率等因素所帶來的不確定性，催生了各種衍生工具的出現，而操作的工具變成炒作的對象已經使匯率制度的演變走上一條不歸路。

在有管理的浮動匯率制度下，中央銀行干預，基本保證了名義匯率的穩定和阻止匯率大幅波動，但影響不了實際匯率的穩定，匯率機制的薄弱環節也較易于受到投機者的攻擊（資本市場開放，貨幣可自由兌換情況下）。如果本國與所釘住貨幣國家的經濟周期不一致，會導致匯率與利率水平的矛盾。至于浮動程度的大小，則沒有完全意義上的優劣之分。

關于人民幣匯率的一些爭論

綜觀近年來對人民幣匯率的爭論，可以發現，這些爭論主要把人民幣匯率作為一種政策工具進行討論的。

持人民幣匯率應該貶值的觀點認為，（1）我國目前實行的是資本項目管制的外匯管理制度，嚴格控制資本的國際流動割斷了國際外匯市場與國內外匯市場之間的聯系，而強迫結售匯制度、銀行外匯頭寸的嚴格管理和中央銀行對外匯市場干預過多下所維持的匯率必然是高估的。（2）匯率高估和利率企低一方面導致外資進入下降，另一方面導致資本外逃，在這種情況下利率貶值是唯一選擇。（3）宏觀政策啟動需求效果不顯著，通貨緊縮的形勢沒有任何緩解的跡象，貨幣貶值有利于改變國內經濟預期，進而達到啟動經濟的目的。

持人民幣匯率應繼續保持穩定甚至升值的觀點認為，（1）目前我國國際收支狀況和國際債務關系良好足以支持人民幣匯率保持穩定。如在我國3千億美元外債中，長期負債占88%，短期負債占11%，外匯儲備和短期債務的比例，國際警戒線為80%，而我國目前為600%；外匯儲備支持進口時間，國際通行標準是3~4個月，我國目前為9個月；外債與GDP的比例，國際警戒線是50%，我國是15％。即使從進出口貿易看，雖然我國外貿出口占國內生產總值的20%左右，但一般貿易僅占50%左右，另外一半是加工貿易，貶值對外貿出口和總需求增加的作用有限，反而造成還債成本提高。東南亞、韓國的貨幣貶值對出口增加的促進作用一般，貿易順差主要是國內需求下降所致。（2）在市場基本開放的情況下，匯率貶值實際意味著本國財富的等值流失。貨幣貶值提高產品的國際價格競爭力理論，是在金融不開放的經濟中，在世界絕大多數國家貿易沒有實行自由化的情況下，在外匯實行管制的情況下，可以短期適用，在現代已經不完全適用了。非國際貨幣國家貨幣貶值（準確說是波動），如果不是與發達國家或軸心貨幣存在競爭，將無法從貶值中受益。而且根據90年代以來的經驗，貨幣貶值達到20％將產生貨幣危機，中國在這個時候不可能會這樣做。（3）一般經濟學教科書上所講的貨幣政策、財政政策、稅收政策、收入政策和匯率政策在出現生產能力嚴重過剩而引起的通貨緊縮時將失去效用。因為，只有在國民經濟的供給和需求大致相等，社會總需求或總供給只要發生一、兩個百分點的變化，供需的平衡就會從天平的一側傾斜到另一側時，使用這些政策才會發生顯著作用。（4）匯率穩定是避免匯率風險的首要運行條件，也是保持國內經濟穩定和利益分配預期穩定的重要條件，對國內企業提高競爭力、改善經營和管理提供了穩定的外部環境。否則，匯率不穩定，企業行為不確定，企業注意力會過分注重利益的重新分配，而不是競爭力提高。（5）吸引外資似乎是要保持資本項目順差，但是無論你順差多大，并不一定增加外匯儲備，因此，不應該把外資與匯率問題聯系起來看。

其實，對人民幣匯率的決定問題不應局限在政策手段上，我國匯率問題的關鍵應在解決短期政策目標的同時，更應著眼于一種匯率制度的長期可持續性，即匯率政策作為一種政策工具的設計應從適應總體體制安排角度出發。

加入WTO與匯率體制安排

加入WTO，意味著中國金融業將按照《金融服務協議》對金融業的要求和內容來運作。WTO是規范世界貿易行為的貿易組織，嚴格意義上說，直接涉及金融安排尤其是外匯安排是貨幣基金組織的事，但由于外匯是構成影響貿易的要件之一，而外匯管制歷來被認為是非關稅壁壘之一，因此金融開放的結果必然是人民幣的完全可自由兌換。

有關外匯問題主要體現在WTO的一般準則和WTO-GATS關于對貿易中的匯兌和流動便利，金融開放中資本流動的便利等上面。由于我國金融業的開放會呈現一種漸進特征，體現在匯率制度的安排上也不能在未來某個時候一蹴而就，擴大浮動幅度無疑是向這個方向過渡的有意嘗試。

匯率體制的過渡模式及目標

資本項目下的人民幣可兌換已經明確成為中國外匯管理體制改革和發展的長遠目標，因此，逐步增加人民幣匯率的靈活性和人民幣的對外可兌換程度，有序地放松管制是實現這一目標的必由之路。

在政策設計上，可以考慮將增加人民幣匯率的靈活性和人民幣的可兌換性聯系起來，讓兩者相輔相成。為此，有必要改變目前單一釘住美元的固定匯率制，真正實現有管理的浮動匯率制，使匯率政策更具有彈性。人民幣匯率的調整目標可以參照人民幣境外市場的變動情況，逐步使境內官方市場的人民幣匯價與境外市場的人民幣匯價相接近。在人民幣匯率的確定方面，不能簡單根據貿易狀況和國際收支平衡狀況來決定匯率的變化，而應該同時把人民幣的區域化或國際化以及國內經濟、技術發展、金融發展所處階段等因素也作為匯率決定的重要因素。匯率穩定不應理解為匯率固定，擴大匯率浮動范圍，關鍵是對浮動程度的設計，這可以看作是政策工具，在目前物價持續走低的形勢下，應該以支持出口、穩定國際收支和預期為前提。為了使人民幣匯率真正實現從平均匯率向均衡匯率的過渡，有必要增加外匯交易的主體，放松對交易主體的有關約束。

擴大浮動范圍的后果無疑是人民幣兌美元的匯率波動比現在大，既有''''貶值''''的可能，也有''''升值''''的可能。應該說其政策工具的作用是有限的，但朝人民幣可自由兌換這一體制目標邁進的實踐意義是較大的。