上市公司過度投資行為及治理探索

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上市公司過度投資行為一直以來受到我國學者的重視和關注,近幾年國內許多學者通過對上市公司財務數據進行整理和分析并進行實證研究:唐春陽、李增福對深圳、上海838家上市公司的研究發現,近5年中深圳、上海全部上市公司的資本性投資并沒有為股東創造出任何價值,反而在毀滅價值;北京大學的中國經濟研究中心宏觀組指出,企業投資收益的下降尤其是企業的投資收益低于投資成本,這種現象的出現就表明在社會經濟中存在著一定程度上的過度投資,張功富研究發現,在工業企業經營過程中每獲得1美元的現金流時,就有0􀆱19美元被用于過度投資.由此可以發現,我國市場經濟在快速發展的同時,上市公司的過度投資行為也更加嚴重,并且在不斷加劇.因此,投資所帶來的效率大小的問題一直以來都是企業財務管理中最為關注的問題之一.而正確的投資行為會為企業帶來更多的效益,促使企業更快更穩的發展.我國上市公司作為市場經濟中最主要的組成部分,企業的快速發展就會拉動我國經濟的發展.因此,分析我國上市公司產生過度投資行為的原因,并提出相應的能夠有效抑制過度投資行為的解決方法,對真正有效的發揮企業投資對上市公司以及經濟發展的促進作用具有重要的意義.

1過度投資的含義及現狀

1．1過度投資的含義.過度投資是指在投資項目凈現值為負的情況下,投資項目的決策者仍實施投資的一種非效率化投資現象,過度投資的實質是企業所有者與經營者之間沖突的一種表現形式,過度投資使企業經營者在可以獲得更多私人利益的同時降低了企業的價值,損害了公司股東的利益.投資不足是指在投資項目的凈現值大于或者等于零的情況下,投資項目的決策者仍放棄投資的一種非效率化投資行為.1.2我國上市公司過度投資的現狀.近年來,我國經濟發展水平一直持續高速增長,上市公司的數量也越來越多,規模也越來越大,企業的各種投資活動也更加活躍.我國上市公司大部分都是在國家漸進式的改革道路和轉型期的特定背景下,擔負著國有企業改革的重任,普遍上都采取了國家控股的所有權模式.由于我國經濟正處于轉型期的特殊背景,因此在轉型期上市公司的過度投資問題也日益受到人們的重視.通過近些年許多國內學者對上市公司財務數據進行的實證研究發現,在我國經濟發展和資本市場高速發展的同時,上市公司的過度投資問題也日益明顯并有不斷加劇的趨勢.鑒于我國正處于特殊的經濟背景下以及過度投資行為對企業嚴重的危害性.應當對產生過度投資的原因進行深入的分析,并據此提出相應的解決對策,有效的治理和解決我國上市的過度投資行為.

2產生上市公司過度投資行為的原因

2􀆱.1存在委托問題而引發過度投資.現階段我國企業最主要的特征是企業的所有權和控制權相分離,因此形成了企業所有者與企業經營者之間的委托問題.公司的所有權與經營權的分離就會導致公司的所有者與經營者的目標出現不一致,如果企業又缺乏適當的約束和激勵機制,經營者就會只謀求自身利益的最大化而與股東利益最大化相背離.這就會出現所謂的委托問題,產生的最直接影響就是違背凈現值準則而造成過度投資.在所有權和控制權相分離的狀況下,是否能夠將企業的成本最大限度的降低,主要就是針對公司治理結構的設計.從理論上講,一個理想的公司治理結構應當具備以下幾個基本特點:①信息必須要對稱,也就是指股東要有充分的信息讓他能夠清楚的辨認經營者的能力以及行為是否符合股東利益的需求;②企業應當讓最有能力的經營者去管理企業,當發現有更有經營管理能力的人才時,要能夠做到及時的更換;③要使企業的經營者手中有足夠的管理權,使之充分的發揮他的管理才能.但是在現實生活中,這種理想的公司治理結構受到了許多因素的影響,并不能很完善的在企業中建立起來.因此這種存在委托問題的公司治理結構就會導致我國上市公司出現過度投資的現象.2．2融資約束引發過度投資.在完全競爭的資本主義市場中,企業的投資決策和融資決策是相互獨立的,企業投資支出的多少取決于企業的投資機會,企業能夠以和內部資金相同的成本籌集到的外部資金從而滿足投資支出的需要.但是在現實的社會經濟環境中,由于交易成本問題、信息不對稱以及稅收等因素的影響,企業并無法使內部融資和外部融資相互轉化和替代.當企業在外部市場上無法籌集到更多的資金進行投資時,企業就會面臨融資約束,投資水平將會依賴于企業內部的資金.2.3信息不對稱導致企業過度投資信息不對稱是指某些參與人擁有另一些參與人.所不擁有的知識與信息,也就是參與的雙方在所擁有的知識和信息方面不對稱.在上市公司所有權和經營權分離的前提下,公司的經營者擁有公司日常經營中主要的決策控制權,因此會比股東掌握和了解更多的信息,由此會造成企業股東很難了解和監督經營者的行為,就會造成公司內部經營者將處于他們所控制之下的投資資金用于能夠增進他自身收益的非營利性項目中,產生過度投資行為.我國的資本市場屬于一個半強勢市場,對掌握充分信息的優勢可以利用內部信息進行交易,由此來獲取更多額外的經濟利益.在我國的市場經濟中,信息不對稱的問題尤其嚴重.據統計表明,在我國上市公司財務報告發生的舞弊行為中,隱瞞信息的行為所占比重最大,達到49􀆱32％.同時,我國又是一個處在快速發展階段的新興市場化國家,投資對拉動市場經濟起到巨大作用,并保持著較快的增長速度,因此我國上市公司面臨著許多的投資機會.在這種經濟發展的大環境下.上市公司的經營者極有可能在為了增加自身利益的驅使下進行過度投資,公司經營者過度投資的主要表現形式就是盲目的擴大企業投資規模,片面追求企業經營的多元化.2.4企業管理者決策時的過度自信導致過度投資.過度自信是指管理者對其控制下的資產前景傾向于過度的樂觀.Roll(1986)把過度自信引入公司財務學的框架中.Roll認為管理者的過度自信可以理解為是一種特殊形式的過度投資,即在收購過程中的過度支付.盡管企業經營者的誠信度很高,并且也以實現股東的價值最大化為目標,但如果過高的估計了自己的實力和能力,或者對無法真正取得正凈現值的投資項目太過樂觀,由于經營者的過度自信,因此他并不能仔細認真的評估投資項目中的不確定因素,很難覺察到投資的風險,因此很有可能在購買時支付較高的價格.

3治理我國上市公司過度投資行為的對策

3.1優化公司股權治理結構目前,我國股權分置改革的進程尚未完成,客觀上市場監督的接管等方面對企業大股東自利性的投資行為的制約機制都比較薄弱,上市公司的大股東擁有較高控制權并由此獲益的事實與其在資本配置行為之間有著緊密的聯系.因此必須堅定持續的深入優化公司股權的治理結構,逐步形成基于市場自身的流動機制所形成的控制權接管模式.優化股權結構,①要建立一個多元化的股權結構,實現股權結構間的相互制衡作用,減持國有控股部分,引進更多戰略機構的投資者,稀釋國有控股的比例.股權集中在少數大股東手中逐漸變的分散后就可以徹底改變大股東控股并控制公司的局面,從而有效的抑制過度投資行為.②要增強公司董事會的獨立性,只有董事會有了獨立性才能使得董事會充分的發揮其有效作用,增強董事會對經營者的監督作用,獲得有關經營者的有關信息以確保經營者所制定的投資決策能符合實現企業價值最大化的需求.并據此決定經營者的去留與薪酬待遇等與經營者切身利益相關的問題,從而達到有效監督經營者、防止其實施過度投資的目的.3.2完善信息披露機制.信息不對稱使得投資者并不了解企業真實的運營狀況,使之處于信息的劣勢,同時也增加了股東對企業實施監督的成本,并加劇了企業經營者的過度投資傾向.完善企業的信息披露機制并確保信息披露的及時性和準確定,將企業信息在第一時間讓投資者掌握有利于形成多方監督,多方相互制約的良好局面,能夠有效地抑制上市公司過度投資行為的發生.實施企業監督的機構,一是要完善信息披露制度,二是要加強監督監管,督促上市公司完整、真實、及時的披露公司信息.①要確保信息質量的可靠性,對于披露虛假信息,詐騙投資者的行為要進行嚴厲查處;②要注重信息披露的及時性,如果信息沒有及時披露就失去了信息的時效性,甚至完全喪失了利用價值,給投資者造成一定的經濟損失;③還要注意監管信息披露的相關性和完整性,使投資者可以全面的掌握與其投資活動進行決策密切相關的信息,盡量避免投資者出現投資決策的失誤;④公司所披露的信息還要使投資者比較容易就可以取得,企業要充分利用電視、網站、報紙等信息傳播媒介使得投資者能夠在第一時間較快的掌握相關信息.3.3通過發行負債對投資進行約束.負債是指經營者到期時必須按照契約上的規定支付本金和利息,如果到期以后經營者無法還本付息,公司就可能面臨破產,經營者也將面臨被解雇.因此,發行負債可以有效地限制企業經營者任意使用現金流進行過度投資而損害股東和企業利益的行為.要發揮負債對過度投資行為的約束作用就應該進一步推動債券市場的發展,按規范化和市場化的原則改革和健全企業債券市場的監督管理模式,樹立起公正、客觀、透明的債券信用評級機構的權威性,完善評級標準,同時需要考慮到投資者風險與收益的對等關系,適當的降低企業債券利息所得稅的稅率.與此同時,還要加強對債權人利益的保護,加大«破產法»等有關法律的執行力度,建立和健全企業的破產制度或者機制,發揮負債對企業破產清算的約束作用,提升企業負債對投資行為的約束作用.3􀆱4建立科學的投資決策機制.在參與投資決策的人員組成方面,應該根據不同經驗和專業人才、不同知識水平和相關利益的代表進行合理優化配置.而投資行為的發生是否能充分利用并發揮企業的原有優勢,是否能提高企業的核心競爭力是決定企業是否應該做出投資決策的關鍵,這就要求企業在進入新產業時,首先應分析該項目或產業與公司現有業務關聯性以及進入壁壘的大小,競爭的激烈狀況以及成功的概率;同時還要分析企業自身品牌、技術、產品、資金、人才等方面所具有的核心競爭力,由此來避免發生輕率、盲目的投資行為.

作者:李炯杰 王潔璐 任大鵬 單位:內蒙古自治區礦產實驗研究所