上市公司風險分析范文

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篇1

【關鍵詞】VaR值 財務風險 汽車業 上市公司

隨著國際經濟的日益發展，公司規模日益擴大，越來越多的公司選擇上市，而上市對于企業來說是機遇同樣也是挑戰。因此，企業應該必要的措施，進而有效地解決財務風險問題，以避免金融風險的發生。

上市公司作為公眾企業，其經營業績直接影響經濟發展的宏觀和微觀的兩個方面。1990年12月9日自上海證券交易所成立以來，中國證券市場規模持續擴大，不僅取得了良好的成績也成為了國民經濟重要的一部分。1998年4月27日滬深兩市特殊處理第一例―ST遼物資，繼而ST板塊日益壯大。由此看出中國上市公司在有突出表現的同時還存在一定風險的，而且上市公司的整體狀態不容樂觀。汽車產業是技術資本勞動密集型企業，該產業已經成為拉動國民經濟的重要組成部分。伴隨著21世紀的到來及汽車行業的迅猛發展，我國已然成為了世界上第一汽車生產國和最大汽車銷售市場。鑒于此，我們認為上市是汽車企業未來發展趨勢，并據此以汽車行業上市公司作為研究對象，從而建立包含VaR指標的財務風險度量體系，并對上述上市公司的風險進行評估。

一、汽車業上市公司風險價值（VaR）及其計算

在現實中，由于中國股市制度的不完善以及監管不利等因素往往會造成股市的異常波動，但隨著近些年中國股市的日益發展，股市的波動性逐年減弱并呈現出弱有效市場的特征。故本文運用蒙特卡洛方法計算VaR，并假設股票收益呈正態分布，這樣可以大大減少研究過程中的計算量。

（一）樣本及指標選取

現今股票市場有A股和B股組成，A股的全稱為人民幣普通股票，B股的全稱為人民幣特種股票。由于這兩種股票在認購方式以及很多方面都有很大的區別，所以沒有可比性。又由于汽車產業是技術、資本、勞動密集型產業，并且已成為我國經濟的重要組成部分和拉動經濟發展的不可或缺力量。鑒于此，我們認為上市是汽車企業未來發展的方向，并據此以滬深兩市A股汽車行業上市公司作為研究對象選取樣本。本文選取了20家上市汽車企業的2012年的財務數據作為樣本，以個股每日收盤價為基礎指標，對VaR進行了研究計算，企業名稱及代碼見表1。

（二）分析方法、實證結果及解釋

本文基于汽車行業上市公司股票的日收盤價計算其相應的收益率，假設股票持有期為一天，在95%的置信水平下，選取上市公司2012年的數據作為樣本進行估計，將個股日收盤價（pt）進行對數轉換得到ln（p*）。將第一部計算得到的結果代入公式r*t=lnp*t+1-lnp*t進而得到調整后的對數收益率r*t。現假定以上數據服從正態分布，對該數據進行分布檢驗。

通過檢驗得出10家數據符合正態分布的企業，將數據代入公式VaR=-μp+1.65σp，得出股票的VaR值，計算結果見表2。

由此得出的VaR值將被作為新的財務指標與傳統的財務指標結合，從而建立起新的完善的體系。

二、包含VaR值的汽車業財務風險度量體系的建立與實證分析

（一）研究假設

鑒于以往的研究我們可以發現，影響上市公司的財務風險主要因素來自于公司的償債能力、盈利能力、成長能力、資產管理能力和市場風險的其他因素。公司的盈利能力也被叫做企業資本或資金的增值能力，表示為企業在一定時期內獲得收益的多少。

同時，市場風險也在一定程度上影響企業的財務風險，當市場出現風險時，企業的購買力就會下降，導致影響到凈現金流量的增加，從而加大企業遭遇財務風險的概率。本文將通過VaR值體現市場風險。

故假設：

1.上市公司的償債能力、盈利能力、成長能力、營運能力與財務風險程度負相關。

2.上市公司的VaR值與承受的財務風險程度正相關。

（二）樣本選取

本文針對汽車業的20家上市公司，在剔除了數據不全和VaR不符合正態分布的公司后，得到以下9家企業。其中金杯汽車為ST股票。ST（Special Treatment）股票，即特別處理股票，是針對財務狀況和其他狀況異常的上市公司而制定的。

（三）指標的選取

根據前人的研究經驗，本文將遵循參照性原則、作用性原則、全面性原則和可運用性原則來選取指標。為了更準確的研究上市公司的營運能力、盈利能力、成長能力和償還能力，本位選取了最具代表性的財務指標進行分析，各項財務指標如下：

1.盈利能力財務指標。銷售凈利率、總資產收益率。

2.償債能力指標。流動比率、速動比率。

3.營運能力。總資產周轉率、存貨周轉率、應收賬款周轉率。

4.成長能力。營業收入增長率、每股收益增長率。

市場風險指標本文選取VaR值（X10）作為市場風險指標，上文已有闡述，故在此不再加以贅述。

基于以上指標查找數據如下（表2-2），數據均來自于金融界網。

三、財務風險度量體系的建立

（一）因子分析概述

在實際研究問題時，人們往往愿意找許多的相關變量來建模，但這些變量并不一定都有助于模型的建立，有的甚至給建模過程帶來許多問題，如：變量之間存在共線性和重復性。為了對變量進行篩選，此時因子分析就派上了用場。

用少數幾個因子去描述許多因素或指標之間的相關關系，即將相關程度較高的幾個變量綜合于在同一類中是因子分析的基本目的，這樣每類變量就成為一個因子，因子分析的原理就是以比較少的因子反映資料中的大部分信息。

因子分析過程分為如下幾個步驟：

1.前提條件。因為因子分析過程是對原有變量進行篩選，將相關的變量歸為一類形成因子。因此要求原有一類變量之間要有較強的相關關系。本步驟就是通過計算相關系數矩陣判斷變量之間是否存在相關關系。當相關系數矩陣中的絕大部分相關系數值小于0.3，這表示各個變量間大多為弱相關關系，即相關程度較小，那么原則上這些變量是不是用于因子分析的。

2.因子提取。因子分析過程的核心步驟是將原有變量組合成少數幾個因子。所以依據樣本求解因子載荷矩陣是本步驟的關鍵。其求解方法主要基于極大似然等方法。

3.計算各變量的因子得分。因子分析的最終體現是因子得分。因子得分的概念是各因子在各個樣本上的具體數值，而形成的變量就是因子變量。進而在之后的研究過程中，將因子變量代替原有的變量進行建模，可以起到簡化和優化原有模型的目的。

（二）實證分析

本文選取9家汽車業上市公司2012年度的財務指標（即截止到2012年12月31日的財務指標，結合上文中根據2012年各上市公司股票日收盤價計算出的VaR值，如表2-2所示，一同作為變量進行因子分析。分析過程如下：

1.計算因子相關矩陣。分析得出因子相關矩陣，如表5所示。

由上表可知，在該矩陣中大部分相關系數的絕對值均大于0.3，所以變量之間有很強的相關性，從而適用于因子分析。

2.分析得出公共因子特征值和方差貢獻率。運用主成分分析法，將原有的11個變量綜合為3個公共因子，并得出公共因子的方差貢獻率，見表6。

3.計算因子載荷矩陣。所謂載荷矩陣表示的是各個變量的變異都可以用那些因子解釋，而載荷所表示的就是變量與因子之間的相關系數。求出因子的載荷矩陣，見表7。

4.計算個變量因子得分。運用主成分分析法得出因子得分系數矩陣，見表8。

由上述表達式可知主因子F1與變量X1（銷售凈利率）X2（總資產收益率）相關系數較大，表明該因子與企業盈利能力密切相關，故命名為盈利能力因子。

主因子F2與變量X5（總資產周轉率）、X7（應收賬款周轉率）相關系數較大，表明該因子與企業營運能力息息相關，故命名為營運能力因子。

主因子F3與變量X9（每股收益增長率）相關系數較大，表明該因子與公司的成長能力有關，故命名為成長能力因子。

5.計算上市公司綜合得分并且排序。由表9中的主因子方差貢獻率作為各因子的權重就可以的到基于VaR值得上市公司財務風險度量模型，如下：

F=0.43404F1+0.26365F2+0.14841F3 （2-4）

基于以上主因子的研究以及對于樣本數據的標準化，可以得到各個上市公司的主因子得分和綜合得分，繪制成下表并加以排序。

由上表可以看出比亞迪和金杯汽車這兩家企業位居最后兩位，由于指標的選取和數據選取的局限性，從而造成比亞迪2012年的財務狀況不如金杯汽車，但是被特殊處理的金杯汽車仍排位靠后，故可以看出該模型在一定程度上還是有其意義所在。

四、有效性檢驗

下表是通過比較風險度量指標體系（下文中簡稱體系1）和財務指標度量體系（下文中簡稱體系2）來驗證體系的有效性。

由表可以看出體系1中的F、VaR值與變量X1、X2的相關性要比體系2中F與X1、X2的相關性高，又因為X1X2是表示企業盈利能力的財務指標，則說明基于VaR值的風險度量指標體系要比財務指標體系對于風險和收益水平的預測能力要更強一些。

由以上論述我們可以看出，當我們在原有傳統的風險度量模型上加入VaR值后，其評估結果不僅更加全面客觀，與事實較為相符，而且對比原有模型與企業的盈利能力的相關程度更大，即更能體現企業的盈利水平，進而更加直觀的表現了企業的財務狀況。一個企業最重要的目的就是盈利，這也是企業決策者最關心的項目之一，所以新的體系的建立更加有力于決策者對于現今的財務狀況進行分析和管理，盡最大可能避免企業出現財務風險。

五、結論

本文從財務風險度量體系入手，引入了VaR值（風險價值）這一概念，以汽車行業上市公司2012年的股票日收盤價和財務指標為樣本數據，建立了全新的風險度量指標體系，進而更加客觀嚴謹地對這些上市企業的財務風險狀況進行評估。通過以上研究本文得出如下結論：

第一，本文選取了具有代表性的產業――汽車業上市公司的財務數據為樣本數據，規避了不同行業無法比較的弊端，從而得到更加客觀的研究結果。

第二，本文基于VaR值，與傳統的財務度量體系相結合建立了風險度量體系，并對汽車業上市公司進行了度量分析，得到結果大體與實際情況相符，證明了該體系具有一定的實際意義。

第三，本文對于兩種體系進行了相關性檢驗，得出風險度量體系相關性更強，體現了新體系的優越性。

參考文獻

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[10]薛薇.基于SPSS的數據分析[M].中國人民大學出版社.2006.10.

篇2

關鍵詞:人民幣匯率;外匯風險

中圖分類號:F23文獻標識碼:A

中國人民銀行于2005年7月了《關于完善人民幣匯率形成機制改革的公告》,人民幣匯率將實行“以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度”,人民幣匯率將變得更加富有彈性;7月21日中國人民銀行又進行人民幣對美元的匯率調整,人民幣升值2%;同時,允許企業在涉外經濟、金融活動中選擇多種貨幣進行交易和結算。

我國實行新的匯率制度以來,人民幣匯率有升有降,在國際市場美元對歐元和日元等貨幣的匯率波動較大的同時,人民幣對美元基本上保持升值趨勢,對非美元貨幣的變動大于對美元的波動。匯改后前三年里,人民幣的累計升值幅度達21%。在剛發生的金融危機期間,當避險資金回流美國,人民幣隨美元一起升值。國際清算銀行公布數據顯示,2008年1～12月,人民幣實際有效匯率升幅高達12.15%。而當美國經濟好轉,其基準利率降至歷史低點,資金再次流向新興市場,美元開始急劇回落,受此影響,人民幣在維持匯率穩定的同時,實際有效匯率下跌。2009年整個上半年,人民幣實際有效匯率累計貶值4.41%。

由此看出,人民幣匯率表現出的實際波動明顯大于匯改之前,給企業的生產經營帶來了更多的不穩定性,在現實中表現出其復雜性。同時,從微觀市場的經營主體來看,我國企業眾多,情況復雜,人民幣升值對它們的影響也各不相同;而且人民幣升值對企業財務的各個方面的影響也是各不相同的,所以企業財務一定要從經營戰略高度予以重視,改變過去的思維定勢,在外匯資金流動的各個環節,加強財務管理,使匯率波動對財務的不利影響最小化。本文主要是從企業財務的視角出發,分析匯率變動對上市公司的微觀影響,并進一步就企業如何管理外匯風險提出建議。

一、匯率波動對企業財務影響的兩大領域

匯率波動對企業財務的影響領域可以分為兩個大的方面:一個在企業的成本收益層面,另一個在企業的資產負債層面。收益層面主要體現在匯率對公司未來銷售量、銷售收入、銷售成本等經營要素的影響,資產負債層面則主要源于匯率變動所導致的對企業資產或負債價值的重估。由于企業財務各個方面具體情況各不相同,匯率變化對企業財務的影響也或大或小、或正或負不一。但不管怎樣,企業未來自由現金流量及其潛在風險水平的變化仍是價值影響分析的唯一出發點。

首先,我們來看一看匯率波動如何從收益層面影響企業財務,對于有出口、進口以及國際化業務的公司,匯率的變動將直接影響到企業未來的經營績效。在人民幣升值的背景下,如果企業的原材料很多依靠進口,不考慮其他因素,匯率的變動將導致企業生產成本的下降和凈收益水平的提高。產品出口則剛好相反,人民幣升值將導致企業產品在同等人民幣價格水平下的外幣價格上升,從而可能導致企業被迫降低出口價格或造成產品銷售量下降,企業以人民幣計價的銷售收入以及凈收益將隨之下降。在其他條件不發生變化的情況下,收益的這些變動都將對企業的自由現金流量造成同等程度的影響。因此,在對具有上述特點的企業進行價值分析研究時,財務模型中一定要設定匯率參數以及匯率與銷售量、銷售收入、業務成本等經營績效指標的相關關系,以合理反映外界環境變化對企業價值的影響。

相比較而言,匯率波動在企業資產負債層面的影響稍顯復雜。由于資產負債性質的不同,匯率變動導致的資產價值的變化對公司自由現金流量的影響方式也不一樣,因此在對企業價值進行分析研究時必須分別予以考慮。我們將資產負債表中的項目分為貨幣性項目和非貨幣性項目:貨幣性項目指企業持有的貨幣資金和將以固定或可確定的金額收取的資產或償付的負債。典型的貨幣性項目包括貨幣資金、借款、應收應付款等。當匯率發生變動時,企業以外幣核算的上述資產或者負債將會發生相應的增值或者貶值。例如,在人民幣升值的背景下,企業保有的外幣存款將發生貶值,這本身就是一種對現金現值的實質性影響。而企業發行的以外幣結算的債券或其他債務則可以更低的人民幣成本償還,而這可以為企業節省出更多的可用于自由分配的資金,從而促進企業價值的提升。

二、匯率波動對企業財務影響的三個途徑

匯率波動對企業財務的影響主要是通過會計途徑、交易途徑、經濟途徑來實現的。詳細分析匯率波動的影響途徑可以清楚地認識匯率波動如何從微觀方面影響企業財務的各個方面的。

1、匯率波動對企業財務影響的會計途徑。匯率波動通過會計途徑對企業的影響主要是指企業在進行會計處理或進行外幣結算時,對必須轉換成本幣的外幣計價項目進行評估時所產生的影響。其主要產生于以外幣核算的一些貨幣性項目上,例如貨幣資金、借款、應收應付款等。當編制會計報表時,報表日匯率與外幣項目入賬時匯率發生變動時,企業以外幣核算的上述資產或者負債將會發生相應的增值或者貶值。它只是導致企業賬面上損益的差別,企業資金實際上不發生轉移。匯率波動通過會計途徑對企業的影響還產生于跨國公司將世界各地的子公司的報表進行合并的過程中。由于國外子公司或分支機構的財務報表基本上都是以當地貨幣作為計量單位,母公司需要將其折算成母公司所使用的貨幣來表述,這樣才方便合并子母公司的財務報表。在這一報表的折算過程中必然產生一種未實現的折算損益,這種損益就表現為匯率波動通過會計途徑對企業的影響。如果受影響資產大于受影響負債,而外幣發生貶值,則企業蒙受折算損失;相反,如果受影響資產小于受影響負債,若外幣發生貶值,則發生折算收益。

2、匯率波動對企業財務影響的交易途徑。匯率波動通過交易途徑對企業的影響最為普遍,企業經營過程中只要涉及到外幣交易,就可能產生影響,如最簡單的購銷交易。產生的影響是指從交易發生到結算的這段時間里匯率發生了變動,以外幣結算的交易,其本幣價值發生變動的影響。和會計途徑的影響不同,交易途徑的影響有實際的外幣交易和損益發生,所以交易途徑的影響會直接對企業的經營凈現金流量產生變動。

3、匯率波動對企業財務影響的經濟途徑。匯率波動通過經濟途徑對企業的影響是指由于意料之外的匯率變動給企業未來現金流量帶來的一種潛在影響。也就是說,匯率的波動不僅影響企業當期利潤和現金流,還有可能在一定程度上影響未來可能出現的創利潛力,而影響到企業未來的現金流。在分析經濟途徑時,不包括預料到的匯率波動的影響,因為在反映企業未來經營成果或價值時已經把這些已經預料到的因素考慮在內了。

以上分析可以看出,三種途徑對企業的影響是各不相同的:經濟途徑和交易途徑不同,交易途徑對企業的影響是局部的、短期的,而產生于經濟途徑之下影響的卻是企業未來的長期現金流,也就是說它可以直接影響企業的價值。它也有別于會計途徑,會計途徑是在折算過程中產生的,只存在于賬面上,并不影響企業實際的現金轉移,但是經濟途徑卻會影響到企業的盈利能力和今后的發展。交易途徑和會計途徑都直接影響企業當期的利潤,對它們的預測也具有現實可能性,更為直觀。而經濟途徑的影響相對來說則是長期的也是更難防范的,同時經濟途徑幾乎不能準確地預測,具有不能入賬的性質,但是它與企業的經濟利益息息相關,企業對通過這幾種途徑的影響都不能掉以輕心。

在了解了外匯匯率的變化對上市公司影響的途徑之后,我們應該積極地尋求各種方法來幫助企業進行外匯風險的管理。企業規避會計途徑影響風險的目的在于對用外幣表示的企業資產的本幣價值進行保值,減少外幣報表折算差額。對交易途徑影響風險的管理目標包括確保企業在最終發生兌換行為時,遭受的匯兌損失最小,即保證將來的外幣現金流量的經濟價值,同時能夠事先確保將來收付的本幣現金流量,方便企業安排其他資金活動。企業應該綜合運用金融工具和科學管理方法來有效規避匯率風險。

1、充分運用現有的政策以及靈活的使用金融工具。銀行可以給予企業更多的匯率風險管理的建議,以及給企業提供形式多樣的外匯避險工具,所以,企業應加強與銀行的聯系,主動進行避險業務咨詢,及時了解規避匯率風險工具的發展,密切關注政策的變動和調整;企業應根據貿易方式、貿易內容的不同以及匯率變化的不同特征,充分運用遠期外匯買賣、貨幣互換、短期外幣信貸安排、外幣應收票據貼現、人民幣與外幣掉期、人民幣遠期結售匯以及期貨、各種外匯融資產品等金融工具,合理規避或防范風險。企業加強匯率風險管理,應遵循現有的外匯管理法規和政策,充分利用各種手段和工具,將匯率風險和匯兌損失控制在最小范圍。

2、靈活地管理外幣資產和外幣負債。公司外幣的持有量應該保持在一個合理的水平上。對于出口、進口額均較大的外貿公司,可持有適量外幣以應付日常之需,避免因外幣不足所引起的短缺成本的增加,但應注意持有外幣的時間不宜過長,以避免匯率變動帶來的損失。同時,公司對于外幣類債權債務的管理要講究方法,權衡利弊,選擇能降低財務費用、使公司效益最大化的策略。如對于外幣“應收賬款”,要講究收賬政策和收賬方法,改變信用政策,加速資金的回籠。而對于外幣“應付賬款”,在不影響公司信譽的情況下,盡量延遲進口材料或延遲付款,或改變貨款結算方式,如采取遠期信用證結算方式或以人民幣計價等。

3、提升企業競爭力,加強企業抗風險能力。過去我國在國際市場占較大比重的產品都是以比同類產品低的價格銷售才取得競爭優勢。但是,現在人民幣匯率的提高,人民幣升值,我國企業所采取的價格戰術已不能產生很好的效果。當前市場環境下,企業應著重從產品的質量方面著手,提高產品的技術含量,提升產品檔次,增加出口產品品種,優化出口產品結構,從而提高企業產品在國際市場的競爭力。企業應建立并完善知識產權和品牌保護機制,加大自主品牌建設力度,強化品牌意識培養自己的產品品牌,提高附加值。

4、加強外匯人才培養和儲備。在現在的知識經濟時代,專業性人才越來越成為企業健康高速發展的重要條件,我國企業中多缺乏外匯風險管理的專業人才,這不利于企業外匯風險的防范。所以,企業只有加強外匯人才的儲備和培養,不斷充實外匯人才,安排專職人員從事匯率的預測和防范匯率風險的研究工作,才能適應企業各項業務發展的需要。

(作者單位:安徽工業大學研究生學院)

主要參考文獻:

[1]劉震宇,孫紅梅.淺析人民幣升值對企業財務的影響.西安財經學院學報,2008.

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【關鍵詞】財務風險 傳導機制 財務風險控制

一、財務風險簡介

（一）財務風險概念

財務風險有廣義和狹義之分。決策理論學家把風險定義為損失的不確定性，這是風險的狹義定義。日本學者龜井利明認為，風險不只是指損失的不確定性。而且還包括盈利的不確定性。

（二）財務風險成因

企業財務風險產生的原因很多，既有企業外部的原因，也有企業自身的原因，而且不同的財務風險形成的具體原因也不盡相同。企業產生財務風險的一般原因有以下幾點：

1.財務風險、企業財務管理宏觀環境的復雜性是企業產生財務風險的外部原因。企業財務管理的宏觀環境復雜多變，而企業管理系統不能適應復雜多變的宏觀環境。

2.企業財務管理人員對財務風險的客觀性認識不足。財務風險是客觀存在的，只要有財務活動，就必然存在著財務風險。

3.財務決策缺乏科學性導致決策失誤。財務決策失誤是產生財務風險的又一主要原因。避免財務決策失誤的前提是財務決策的科學化。

4.企業內部財務關系不明。企業與內部各部門之間及企業與上級企業之間，在資金管理及使用、利益分配等方面存在權責不明、管理不力的現象，造成資金使用效率低下，資金流失嚴重，資金的安全性、完整性無法得到保證。

（三）財務風險的基本類型

1.籌資風險。籌資風險指的是由于資金供需市場、宏觀經濟環境的變化，企業籌集資金給財務成果帶來的不確定性。籌資風險主要包括利率風險、財務杠桿效應等。利率風險是指由于金融市場金融資產的波動而導致籌資成本的變動;財務杠桿效應是指由于企業使用杠桿融資給利益相關者的利益帶來不確定性。

2.投資風險。投資風險指企業投入一定資金后，因市場需求變化而影響最終收益與預期收益偏離的風險。企業對外投資主要有直接投資和證券投資兩種形式。證券投資主要有股票投資和債券投資兩種形式。股票投資是風險共擔，利益共享的投資形式;債券投資與被投資企業的財務活動沒有直接關系。

3.經營風險。經營風險又稱營業風險，是指在企業的生產經營過程中，供、產、銷各個環節不確定性因素的影響所導致企業資金運動的遲滯，產生企業價值的變動。經營風險主要包括采購風險、存貨變現風險等。采購風險是指由于原材料市場供應商的變動而產生的供應不足的可能，以及由于信用條件與付款方式的變動而導致實際付款期限與平均付款期的偏離;存貨變現風險是指由于產品市場變動而導致產品銷售受阻的可能。

4.存貨管理風險。企業保持一定量的存貨對于其進行正常生產來說是至關重要的，但如何確定最優庫存量是一個比較棘手的問題，存貨太多會導致產品積壓，占用企業資金，風險較高;存貨太少又可能導致原料供應不及時，影響企業的正常生產。

5.流動性風險。流動性風險是指企業資產不能正常和確定性地轉移現金或企業債務和付現責任不能正常履行的可能性。從這個意義上來說，可以把企業的流動性風險從企業的變現力和償付能力兩方面分析與評價。

二、*ST股票財務風險實證分析

（一）分析方法

本文以70支*ST股票為實驗組，分別選取近三年相應的財務指標，計算出各個指標的平均值，然后將*ST股票所在行業的財務指標，按照實驗組各行業數量權重計算得到對照組的財務指標的的平均值，最后比較實驗組各項財務指標對對照組的偏離度，以此來推斷*ST上市公司主要的財務風險。

（二）財務指標的構造

為了分析公司的財務風險來源，我們分別對公司的盈利能力、資產結構、營運能力、償債能力和成長能力進行數據分析，鑒于盈利能力的重要性，我們選取了凈資產收益率和銷售凈利率這兩個指標進行印證分析。

（三）數據的收集整理

1.*ST股票數據收集處理

由于*ST股票的時間周期一般為三年左右，因此我們選取2010年到2012年這三年的各項財務數據，數據來源均為wind數據庫，為了數據口徑的一致性，我們選取了wind行業分類，數據結構共得到9個類別。我們將每個行業相應的指標計算出來，然后乘以*ST股票中相應行業所包含的個數，求和后除以60，得到對照組的平均數據。接下來，按照各行業所包含的*ST股票的數量為權重，計算出各個財務指標的年度均值。

2.財務指標的比較

將兩組數據得出之后，我們用*ST板塊股票的財務指標均值偏離行業均值的多少來判斷相應的財務風險。*ST板塊股票的各項能力由差到好的依次順序為：

盈利能力

所以，*ST板塊股票最主要的財務風險是經營風險。

三、建議

1.經營風險措施。在其他因素不變的情況下，市場對企業產品的需求越穩定，企業未來的經營收益就越確定，經營風險也就越小。因此企業在確定生產何種產品時，應先對產品市場做好調研，要生產適銷對路的產品。其次，公司要加強產品創新能力和品牌維護，提高產品的競爭力，提升公司的盈利能力。

2.降低流動性風險措施企業的流動性較強的資產主要包括現金、存貨、應收賬款等項目。應該確定最優的現金持有量、最佳的庫存量以及加快應收賬款的回收等。提高企業的流動性對于提升公司的短期償債能力具有重要作用

3.完善公司資本結構。公司應該合理處理股權融資和債務融資的問題，以解決負債過高的問題。保持一個合理的資本結構既可以充分利用債務融資的積極作用，也可以有效避免過高負債帶來的相關風險。另外，公司應該建立相應的預警機制，如建立財務預警分析指標體系，確立財務分析指標體系，樹立風險意識，健全內控程序等等。

參考文獻：

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作者簡介：

江西財經大學會計學院副院長，博士、教授、碩士生導師。江西省中青年骨干教師。長期從事《財務管理》、《財務分析》等課程的教學工作。近年來主要從事公司融資方面的研究，在《會計研究》、《投資研究》等著名刊物上30余篇，出版專著3部，主持教育部人文社會科學課題等省部級課題4項，獲江西省第6次中青年社會科學優秀成果二等獎和江西省第11次社會科學優秀成果二等獎各一項。研究方向：財務管理。

可分離債券又稱附認股權證公司債，它是指上市公司在發行債券的同時附有認股權證，該權證持有人將依法享有在一定期間內按約定價格認購公司股票的權利。2006年11月13日，馬鋼股份作為首家嘗試這一融資新品種的上市公司，成功發行了55億元分離交易式可轉債。截至2008年2月29日止，陸續有20家上市公司已實施或擬實施可分離債券融資，其中發行量最高的中石化可分離債券融資規模高達300億。由于其獨特的優勢，可分離債券正發展成為大型上市公司后續融資的一種重要工具。

一、可分離債券的特點

（一）捆綁發行、分離交易

可分離債券與普通可轉債的本質區別在于其債券與權證的可分離性。《上市公司證券發行管理辦法》（以下簡稱《辦法》）中規定，“附認股權公司債券中的公司債券和認股權分別符合證券交易所上市條件的，應當分別上市交易”。在傳統的可轉債中，債券持有人不能同時享受債權與股權。債券持有人在轉股前僅獲取債券固定利率帶來的收益不享有股權，轉股后債權即被股權取代，不再享受到期還本付息的權利。而可分離債券中的債權與期權是同時存在的，二者捆綁發行，上市后即可分開交易。可分離債券的持有人實際上同時擁有債券到期還本付息及行權期內認購公司股票的權利。這種債券與權證捆綁發行、分離交易的組合特征，正是該金融產品的最大特色之一。

（二）一次發行、兩次融資

可分離債券作為一種介于債券與股票之間的混合證券產品，賦予了上市公司兩次籌資的機會：一次是發行附認股權證公司債，屬債權融資；一次是認股權證持有人行權期內行權，屬股權融資。如果債權融資部分完成后，企業經營業績得到市場認可，債券所附的認股權證就很可能會被行權。以此方式，企業可以輕松地實現一次發行、兩次融資的效果，這也是可分離債券區別于配股、增發及普通可轉債的一大特點。

（三） 票面利率低、債券期限長

可轉換債券是用期權價值補償普通公司長期債券的債性，以獲取較低的票面利率。可分離債券則把普通可轉債的股性分離出來，分離交易的結果擴大了期權的市場溢價，加大了對債性的補償，從而進一步降低了票面利率。同時，按照相關規定，可分離債券僅有“期限最短為一年”的限制，對于債券期限的上限則沒有要求，這也為上市公司通過發行可分離債券尋求長期資金來源創造了機會。

（四） 發行限制嚴、投資風險小

《辦法》中對發行可分離債券公司設置了較高的門檻，包括：“公司最近一期末經審計的凈資產不低于15億元”，“最近三個會計年度實現的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息”，“最近三個會計年度經營活動產生的現金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息”等。對發行資格的這些嚴格限制決定了通過發行可分離債券進行再融資的公司均為規模較大、資產質量較好、負債率較低的上市公司。該辦法還規定發行可分離債券的公司必須承擔還本付息的義務，若改變了公告募集資金的用途，可分離債券持有人與傳統可轉債持有人一樣被賦予回售權利，這樣大大降低了投資者風險。

二、上市公司可分離債券融資的優勢

（一）融資規模大

雖然《辦法》對可分離債券提出“發行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產額的百分之四十”的要求，但由于附有認股權證融資，在考慮了到期行權效應后，可分離債券的融資總額大大規避了這一限制。遵照“預計所附認股權全部行權后募集的資金總量不超過擬發行公司債券金額”的要求，上市公司發行可分離債券最終實現的融資規模將是發行普通可轉債或長期企業債券融資規模的1～2倍。

（二） 融資成本低

一方面，由于嵌入了股票的看漲期權，可分離債券的利率要低于相同信用級別的普通公司債利率，為上市公司提供了享受低利率長期債券融資的優勢，減少了財務費用。另一方面，債券融資與權證并行，如果發行公司的業績增長，股價上升，上市公司通過認股權證行權可獲得二次融資。因此，可分離債券只需要通過一次審批，將為上市公司帶來雙重的融資效應，比債券與權證分別發行的融資方式節約了更多的發行成本。

（三） 行權價格保護

普通的股權融資，股票發行價格不高于其市場價值。對于一些成長性公司而言，目前發行股票的價格較低，對老股東不利。而可分離債券由于有債券利息的固定收益及到期還本付息的保障，附送的認股權證較易被投資者接受。出于對原有股東權益的保護，可分離債券所附每張權證的行權價格通常不低于公司股票在發行募集說明書公告前20個交易日的均價。也就是說，可分離債券能以相對較高的價格發行認股權證且得到投資者的認可，行權價格保護了老股東的利益。

1．資本有效利用

上市公司利用配股、增發等股權融資手段籌集資金存在的另一問題是資金一次募集完成，不能配合項目的開發周期到位，資金的使用效率普遍不高。而上市公司可分離債券融資可通過對債券金額、利率及行權期等條款的合理設置，使所籌集的資金配合項目開發的使用需求分次到位。只有當項目運行有效、公司業績良好時，行權才有可能，上市公司也才能成功地實現二次融資。這樣不僅有效提高了資本的利用率，同時也優化了證券市場的資源配置功能。

2．緩解沖突

公司治理中存在著股東與經理人的問題和股東之間的利益沖突。可分離債券必須按期還本付息，該償債壓力減少了經營者對公司自由現金流支配的隨意性，降低了成本；而可分離債券成功行權對公司業績提升的依賴可使大股東更加關注上市公司股價的成長性，有效防止“掏空”行為，進而緩解股東間的利益沖突。

三、上市公司可分離債券融資的風險

基于可分離債券的特點，其作為創新融資品種的優勢對上市公司而言極具吸引力，然而其潛在的風險也不容忽視。

（一）發行風險

可分離債券的成功發行有賴于投資者對上市公司資信的認可及債券發行條款的合理設置。發行時機是否恰當、利率設計是否合理、行權價是否經過科學論證都將直接影響可分離債券發行對投資者吸引力的大小。發行時機選擇不當或發行要素設置不合理均可能導致發行失敗。

（二）償債風險

相對股權融資而言，債權融資所籌集資金的使用風險較大。傳統的可轉換債券在轉換為股票時可轉債的總數減少，公司的負債同步減少而股本增加。可分離債券的債權與股權是分離的，即使行權也不會減少負債總額。可分離債券必須在規定的期限內還本付息，屆時上市公司將會有一大筆現金流出。倘若公司在發行可分離債券后項目運行不良或經營管理不善，到期高額的還款義務將造成巨大的財務壓力，引發償債危機。

（三）行權風險

可分離債券的權證部分行權時，相當于上市公司向持有權證的投資人增發新股。在權證存續期間內，盡管上市公司可以通過自身努力不斷提高經營業績，其股價仍不可避免地受整個證券市場走勢的影響。因而，可分離債券的期權價值受股價波動的影響也將具有很強的不確定性。此外，與普通可轉債不同，分離交易式可轉債沒有認股價格向下修正條款，也不設贖回條款。如果發行后股價下跌，行權價不能修正，上市公司將面臨無法行權的威脅，進而造成項目資金短缺，影響企業經營管理并可能導致到期無法償債等嚴重后果。

四、上市公司發行可分離債券融資應注意的事項

隨著我國大型國有企業的不斷上市，預期將有越來越多的上市公司加入可分離債券融資的發行行列，這一創新融

資品種很可能后來居上成為繼定向增發之后備受推崇的又一主導再融資手段。然而，在客觀評價上市公司可分離債券融資行為的基礎上，要保證其順利進行，還應當注意以下問題：

（一）選擇資信良好的公司發行可分離債券

一般而言，可分離債券融資是憑借上市公司的信譽來發行的，因此，這一融資方式較適用于固定資產規模大、現金流穩定、償債能力強的上市公司大規模籌集資金時使用。通過行權達到二次融資的目的是可分離債券的最大特點，因此，相關機構在對發行可分離債券的公司資質進行審查時，應認真考核、嚴格把關，選擇資信良好的上市公司，以增大其保障行權的可能性。

（二）發行可分離債券要合理評估風險、選擇適當時機

到期能否順利行權是判定上市公司發行可分離債券是否達到預期效果的最終依據。認購權證持有人不行使股權，發行人也就不能成功募集到所需資金。行權的關鍵在于權證到期前，股票價格是否超過行權價格，改善經營業績是確保融資成功的前提，選擇發行時機也十分重要。上市公司在發行可分離債券前，應當首先對債券及股票市場未來的發展趨勢進行合理論證，正確評估公司的成長性并進行盈利預測。一般而言，選擇在公司成長性較強、證券市場處于低谷但即將復蘇時發行可分離債券比較有利。

（三）合理設置可分離債券條款的要素

上市公司應在對未來股票做出合理估值的前提下，綜合考慮公司的財務狀況和投資計劃等各項因素，合理設定可分離債券的發行規模、票面利率、債券期限及行權價格等條款。例如，上市公司可以綜合考慮其總體戰略目標及擬投資項目的周期來設定債券期限，利用債權融資籌集首期項目投資款，利用股權融資所籌集的資金作為項目投資的二期投入并為到期債券的還本付息準備資金，以提高資本使用率。同時，可以通過適當延長債券期限，爭取所投資的項目在債券到期前能夠產生部分收益，那么即使在受股市影響不能順利行權的情況下，投資項目所獲收益也可以緩解部分償債壓力，降低財務風險。

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［關鍵詞］ 關聯方 關聯交易 財務風險 控制

目前上市公司關聯交易屢見不鮮，但其帶來的效應卻不同。健康的關聯交易不僅能降低交易成本，避免信息不對稱，而且能優化資本結構、提高資產盈利能力，提高競爭力。相反，不健康的關聯交易會影響上市公司獨立經營能力和抗外部風險能力，使關聯各方利益失衡。當前關聯交易出于種種原因，未能達到理想效果，給上市公司帶來了不可忽視的財務風險。

一、關聯交易的基本概念

1.關聯交易的涵義

關聯交易即關聯方之間的交易，是指一家公司或其附屬公司與在該公司直接或間接擁有權益、存在利益關系的關聯方之間所進行的交易。而會計準則規定關聯交易是指在關聯方之間發生轉移資源或義務的事項，而不論是否收取價款。

2.關聯交易的特征

關聯方交易是介于市場交易與企業內管理交易之間的一種獨特的交易，其特征如下：

（1）關聯交易雙方的主體擁有獨立人格。

關聯交易具有獨立的法律人格，因為只有具備獨立法律地位，關聯交易雙方才能夠以自己的名義從事商業活動。

（2）關聯交易雙方的地位實際不平等。

從表面上看關聯方交易屬于市場交易，但是實際上由于關聯方交易當事人之間存在控制與被控制、影響與被影響的關系，可能導致交易按其中一方的意愿達成，而另一方則失去了平等談判的機會。因此，關聯方交易更像是管理交易。由于這種雙方在法律上平等而在事實上不平等，不公平的關聯方交易才可以在看似合法的情況下產生。

（3）關聯方交易往往出于一些特殊的目的。

關聯方交易除了購買原材料、銷售產成品等與一般市場交易相同的目的外，往往出于規避稅負、轉移利潤或支付、取得公司控制權、形成市場壟斷等特殊目的，進行關聯交易。

（4）關聯方交易的信息具有隱蔽性。

一般信息使用者從報表中很難分辨關聯方交易是否公平，更無法確定關聯方交易對該上市公司的經營業績有何影響。關聯方交易的隱蔽性為上市公司隨意調整利潤，粉飾業績等提供了便利。

二、關聯交易概況

1.上市公司關聯交易的現狀

上市公司關聯交易方式日益多樣化。第一，關聯購銷的比例最大。第二，上市公司資金占用和擔保呈現逐年上升的態勢。一方面，大規模占用資金導致公司重大財務風險，甚至最后被ST的情況并不少見。從中國證券報上看到的信息，上市公司公告關聯方資金占用的公示比比皆是，但是這些公告背后所掩蓋的問題無從得知，必須進行分析才能抓住實質。另一方面，上市公司關聯方擔保行為頻繁發生，而且擔保數額動輒幾千萬，多則上億，這些擔保中違規擔保并不在少數。比如2005年包括太極集團在內的重慶20余家上市公司相互擔保，涉嫌違規，形成了“重慶擔保圈”，大股東抽身后，相關債務由關聯公司承擔，給它們帶來了巨大的財務風險。第三，關聯方重組（包括資產和債務的重組）行為更是普遍。這些關聯交易給上市公司帶來的是機會還是風險，有待商榷。

2.關聯交易方式

關聯交易是目前上市公司內部交易的普遍現象，形式多樣，關系錯綜復雜而市場信息透明度卻很低。目前關聯交易的類型有以下幾種：產品購銷中的關聯交易、資金占用中的關聯交易、擔保中的關聯交易、重組交易中的關聯交易。其中前兩種形式是最主要的方式。

三、關聯交易的財務風險分析

1.關聯交易財務風險的含義和特點

關聯交易的財務風險是因關聯交易行為所引起的，由于對未來收益予以期望所帶來的無法實現期望結果而導致損失的可能性，它表現為關聯交易產生收益的不確定性。關聯交易財務風險涉及到關聯企業各方，甚至于整個企業集團，涉及面廣，影響深遠。關聯方中一方出現重大財務風險，可能會“牽一發而動全身”，給整個集團帶來致命打擊。

2.關聯交易財務風險分析

(1)關聯方產品購銷

關聯產品購銷對上市公司的業績影響很大，甚至可能成為左右上市公司業績的調整工具，給上市公司帶來財務風險。關聯方如果控制了上市公司的購銷環節，那么通過關聯購銷操縱利潤就輕而易舉了。

(2)關聯方資金占用

關聯方大量占用上市公司資金，給上市公司帶來了不利影響，阻礙上市公司正常發展。

①影響上市公司的償債能力，大量資金占用致使上市公司長短期資金鏈斷裂，流動資金匱乏，償債能力嚴重削弱。

②影響上市公司的盈利能力，資金占用直接降低了上市公司的利潤，甚至直接導致虧損，影響上市公司整體業績。

(3)關聯方擔保

關聯方擔保導致的財務風險主要體現在兩個方面：

①上市公司自身存在資金短缺風險，仍向關聯企業對外擔保進一步增加或有損失。不但造成公司的償債壓力，也勢必在一定程度上影響公司的舉債能力，從而影響公司的商業信譽和盈利水平。

②關聯擔保承擔的連帶責任導致的直接損失，公司因擔保連帶責任引起資金的流出，將直接減少公司的盈利水平，加重公司現金周轉壓力，影響公司正常經營。

(4)關聯方重組

目前關聯方資產重組，債務重組大多是為了保持關聯公司上市地位的一次性休克方法，只是為了度過目前危機的“輸血”―即輸入大量資金或豁免大量巨額債務，而不是真正意義上的“造血”―從根本上改變公司的頹勢。重組能在一定程度上改善上市公司的當期利潤，但對公司的經營狀況沒有實質性的變革。這種靠非經常性收益提高短期業績的方法，使公司的長遠發展存在不確定性。

3.典型案例分析

山東魯北化工股份有限公司，簡稱*ST魯北，自2010年4月30日起因連續三年虧損遭遇連續停牌。*ST魯北關聯購銷問題和關聯方大規模占用資金奏響了它的衰敗之曲。

(1)關聯購銷問題

*ST魯北關聯購銷問題由來已久。從2001年開始，其與大股東魯北企業集團購銷的金額分別為3,312萬元和3,576萬元，2002年保持在2,000萬左右，到了2003年，購銷的金額已激增至9,000萬元和8,000萬元以上，而且當年購銷活動中各有5,600萬元被刻意隱瞞。2004-2009年關聯交易銷售額與毛利率情況如表1所示，凈利潤如表2所示。

表12004―2009關聯交易銷售額與毛利率表 單位：（億元）

年度 關聯交易銷售額 占主營業務收入的比重（%） 銷售毛利率（%）

2004 2.13 25 11.94

2005 1.04 17 3.95

2006 2.03 32 7.42

2007 5.57 57 8.81

2008 5.09 62 -7.75

2009 8.67 248 -6.76

表22004―2009凈利潤表 單位：（億元）

年度 凈利潤

2004 0.22

2005 0.03

2006 -0.06

2007 -0.11

2008 -6.73

2009 -0.48

可以看到2004年-2009年中，關聯交易銷售額占主營業務收入的比重一直很大。從2007年起已經超過50%，2008年達到62%，2009年關聯交易額已高于主營業務收入，比例已高達248%。伴隨著大規模的關聯交易，其經營業績一路下滑。*ST魯北銷售毛利率大大低于同行業水平，2008年已至-7.75。大規模關聯交易逐步掏空*ST魯北，致使其盈利能力每況愈下。凈利潤從2004年開始下滑并在2006年―2008年連續三年虧損，2008年虧損額達到了6億多元，2009年仍有0.48億元的虧損。

不難看出，*ST魯北因大規模關聯交易導致經營業績一路下滑，關聯交易購銷導致的財務風險從2006年起開始爆發，至2008年已不可逆轉，直到2010年4月30日自食惡果。

(2)關聯方資金占用

*ST魯北重要的關聯方有大股東魯北企業集團，其他關聯方無棣寶豐有限公司，無棣海德化工有限責任公司，無棣海生生物公司。正是這些關聯方將*ST魯北一步步拖入衰敗的泥潭。

具體來說，大股東魯北企業集團占用上市公司資金累積近10億。截至2004年10月31日大股東魯北企業集團直接占用上市公司資金1.93億元；其他關聯方占用7287萬元，合計占用2.66億元。2005年上述關聯方合計仍占用2.56億元，2006年迫于壓力，*ST魯北公告收回全部欠款。2008年*ST魯北被占用資金9.19億元，大大超過*ST魯北當年的營業收入。大股東魯北企業集團迫于證監會壓力進行了部分償還，但截至2009年年末仍占用*ST魯北2.34億元資金。如此大規模地占有*ST魯北的資金，使*ST魯北從2006年起遭遇虧損，而從2007年起開始面臨巨虧，原因在于這段時間正是其關聯方瘋狂占用其資金的時期。

而另一關聯方無棣寶豐有限公司，其成立時注冊資金僅90萬元，但從2004年到2008年5年間，竟然反復占用*ST魯北資金累計總額高達14億元以上，而且這些資金占用根本與*ST魯北的生產經營無關。這些資金即使按近年來平均一年期的定期存款利率計算，其累計的利息額也達到關聯方無棣寶豐有限公司注冊資金的四五十倍之多。

這種行為屬于無償拆借上市公司資金給控股股東及其關聯方使用的違規行為，給公司帶來了巨大的財務風險。*ST魯北已被停牌，雖現在正為復牌努力，但如若再不扭轉頹勢，那么將給公司帶來更加惡劣的財務影響，公司有可能就此一蹶不振，甚至走上破產清算之路，從此銷聲匿跡。

四、關聯交易財務風險的防范和控制

從以上分析看到，防范和控制關聯交易的財務風險勢在必行。具體可從以下幾個方面著手：第一，完善上市公司的治理結構，制定完備的企業契約，加強內部風險控制。第二，加大關聯交易信息披露的力度，可通過區別關聯交易的風險和重要程度，將關聯交易分層次披露，不重要的關聯交易，簡單披露；重要的關聯交易，則需立即公告；特別重大的關聯交易，還需要獲得股東的批準。第三，加強證券機構監管，加大對違規關聯交易的處罰。如果中小股東發現上市公司的信息披露中有隱瞞重大關聯交易或弄虛作假的行為，可以向有關部門申訴或向法院，要求相關機構對該上市公司進行調查。上市公司對關聯交易嚴重弄虛作假或刻意隱瞞重大關聯交易，給各相關層次投資者造成經濟損失的，應追究相關民事和刑事責任。同時針對那些企圖利用關聯交易達到不正當目的上市公司和個人，證券監管機構應制訂出詳細可操作的處罰條例細則對其加以約束。這樣才能對上市公司的關聯交易行為形成有效的監管，從而防范和控制關聯交易風險。

參考文獻:

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摘要：首先對本文中采取的統計學方法因子分析和聚類分析思想進行了簡單的闡述。通過選取20 家房地產上市公司2013 年的財務數據建立財務指標體系，共選取17 個財務指標，運用spss 軟件結合因子分析和聚類分析，以6 個主因子的得分作為變量對20 家上市公司分類并結合實際情況給予財務風險評級。對于最后的評級結果提出了自己的建議。

關鍵詞 ：房地產上市公司財務風險因子分析聚類分析

0 引言

據統計，我國80%左右的土地購置和房地產開發資金，是直接或者間接地來自銀行貸款，同時為了擴大資金，大的地產企業通過公司上市發行股票、債券等金融產品吸納資金。這些風險無疑就轉嫁給了銀行，信貸機構，投資者。因此如何有效評價和防范風險，使得房地產企業健康有序發展，是我們急需解決的問題。

1 因子分析及聚類分析思想

1.1 因子分析的思想因子分析的基本思想是根據相關性大小把原始變量分組，使得同組內的變量之間相關性較高，而不同的變量之間的相關性較低。每組變量代表一個基本結構，用一個不可觀測的綜合變量表示，這個基本結構就稱為公共因子。用較少的綜合指標分析存在于各變量中的各類信息，而各綜合指標之間彼此是不相關的，代表各類信息的綜合指標稱為因子。因子分析就是用少數幾個因子來描述許多指標或因素之間的聯系，以較少幾個因子反映原資料的大部分信息的統計學方法。

因子分析有如下特點：

①因子變量的數量遠少于原有的指標變量的數量，對因子變量的分析能夠減少分析中的計算工作量。②因子變量不是對原有變量的取舍，而是根據原始變量的信息進行重新組構，它能夠反映原有變量大部分的信息。③因子變量之間不存在線性相關關系，對變量的分析比較方便。④因子變量具有命名解釋性，即該變量是對某些原始變量信息的綜合和反映。

因子分析的出發點就是用較少的獨立變量的因子變量來代替原來變量的大部分信息。

1.2 聚類分析思想我們所研究的樣品（網點）或指標（變量）之間存在程度不同的相似性（親疏關系———以樣品間距離衡量）。于是根據一批樣品的多個觀測指標，具體找出一些能夠度量樣品或指標之間相似程度的統計量，以這些統計量為劃分類型的依據。把一些相似程度較大的樣品（或指標）聚合為一類，把另外一些彼此之間相似程度較大的樣品（或指標）又聚合為另一類，直到把所有的樣品（或指標）聚合完畢，這就是分類的基本思想。

2 構建房地產上市公司財務指標評價體系

2.1 指標的選取與說明衡量上市房地產企業綜合實力及財務風險水平，通常都是考核盈利能力，償債能力，運營能力，發展能力，現金流，每股結構這六個指標。財務指標比較全面的反映了一個企業的狀況，通過對財務指標分析可判斷企業是處于快速成長型企業，穩健性企業，高增長高風險性企業。用來評價企業在資本活動中所面臨的風險，所以選取的指標能夠全面反映公司的經營狀況。本文選取了滬深20 家上市房地產公司的財務指標。構建以下的財務指標體系(表1)。

2.2 財務指標處理由于各指標之間差異比較大，因此需要將數據轉換，采用SPSS 軟件對數據進行標準化處理。在所選指標中有正向指標，適度指標，逆向指標。則對適度指標流動比率、速動比率，逆向指標資產負債率進行取倒數的正向化處理。

2.3 因子分析法適用性檢驗根據上述因子分析的原理，采用KMO 和巴特利特球形度檢驗對20 個上市公司的17 個指標標準化數據進行相關性檢驗。如表2。

由上表得KMO 的值為79.8%，各指標之間存在一定的相關性，原始變量可以做因子分析。同時，巴特利特球形度檢驗的結果近似卡方的概率接近0，表明在0.05 的顯著性水平下，原指標存在相關性。

2.4 主因子提取本文以主成分分析法構造因子變量，根據特征值大于1 提取主因子。通過主成分分析共提取了6 個主因子，累計貢獻率達到89.695%，能夠很好的解釋總方差，足夠表達出原始數據的信息。

3 基于聚類分析法劃分財務風險等級

結合運用聚類思想將房地產上市公司財務風險進行分類。將上述20 家上市公司主因子得分作為新的變量，對其進行K 均值聚類分析，將風險等級劃分為3 個等級：風險較小，風險一般，風險較高。運用SPSS 軟件計算結果如表3。

由表可得風險較高的企業：宋都股份。

風險一般企業：浙江廣廈、濱江集團、順發恒業、金科股份、泰禾集團、中南建設、中弘股份、深振業、中航地產、華僑城、金融街、榮安地產、億城股份。

風險較低的企業：萬科地產、招商地產、新華聯、榮盛發展、保利地產、南京高科。

上面分析結果中對于6 家風險較小的房地產公司，要保持好公司良好的財務管理狀況，同時也要有一定的防范意識。對于13 家風險一般的房地產企業，可以以現行的財務管理制度進行運作，但應隨時關注財務指標的變化情況，建立有效的財務預警機制，盡最大能力降低風險。對于風險較高的宋都股份，應引起公司內部和外界投資者的高度重視，及時根據財務報表的相關指標進行分析，找到影響財務風險的主要因素并采取相應的對策，避免財務風險狀況惡化。

4 結論

本文通過選取較有代表性的17 個財務指標，利用因子分析分為6 個主因子，并利用聚類分析對上市房地產公司進行分析并做出風險歸類評價。這可以為房地產企業債權人，經營者，投資人決策者提供參考依據。對于債權人，特別是銀行等金融機構及債券投資者最關心的是貸給企業的款項安全度。當銀行金融機構貸給企業資金時也都要對企業做風險評估，以保障自己利益最大程度的安全。對于經營者來說，降低企業的財務風險，必然要提高盈利能力，償債能力，運營能力，有利于資本結構的優化。良好的財務狀況不僅影響公司內部團結穩定，另一方面樹立企業的良好形象和信譽，增強投資者、債權人、政府機構等相關利益者對企業的信心。從經營者的角度出發，對房地產公司的風險等級劃分，更能促使經營者對財務風險的重視和憂患意識，優化投資結構。從整體上，使得房地產行業健康循環發展。

參考文獻：

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關鍵詞：財務風險；Probit模型；財務風險控制

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2012）01-0-02

一、財務風險成因分析

企業財務泛指企業的財務活動和財務關系，具體地指在社會再生產過程中企業資金的籌集、投入、耗費、收回與分配等活動及其體現的經濟關系。由于存在各種不確定性因素，因此，在生產經營過程中的每一個環節企業財務都可能存在著財務風險，即財務風險貫穿于企業財務活動的全過程。而且一方面企業財務風險的存在，必然會給企業的財務狀況和經營成果帶來不確定性；另一方面，企業財務風險的加劇，也必然會使企業的財務狀況逐步惡化，并最終導致企業財務危機的。

在日益激烈的市場競爭經濟環境下，由于日趨加劇的企業財務風險時刻威脅著企業的生存和發展。因此，只有認真研究企業財務風險的成因，找出影響財務風險的因素，才能更好地識別財務風險，并有效地預防和控制企業財務風險。一般而言，企業財務風險形成的根本原因在于企業財務活動本身及財務關系和環境的復雜性。其具體表現在以下幾個方面：

1.復雜多變的外部環境

企業財務活動的外部環境是指對企業財務活動產生影響作用的企業外部條件。它涉及的范圍很廣，包括經濟環境、法律環境、市場環境、社會文化環境、資源環境等因素。財務活動外部環境是企業難以改變的財務決策外部約束條件，企業適應復雜多變的外部環境的能力完全可以通過資本保值增值率、資本積累率等發展能力變量體現出來。所以財務活動外部環境的優劣顯然是引起企業財務風險形成的重要原因。

2.籌資決策失誤

籌資決策決定企業的資本結構，籌資決策的失誤會引發籌資風險，主要表現在籌資規模不當、資金來源結構不當、籌資方式及時間選擇不當、債務期限結構安排不當等幾個方面。因此籌資決策的失誤是企業財務風險形成的主要原因之一。

3.資產的流動性差

資產的流動性是指資產變為現金并保持其購買力的能力。周知財務風險與資產的流動息相關。資金匾乏、存貨積壓、“三角債”嚴重等問題是資產流動性不強的表現，也是引發企業資產流動性風險的主要原因。具體而言，導致資產流動性風險的因素主要是企業的資產質量和營運能力。在進行定量分析時，資產質量的優劣可通過現金流量變量來反映，而企業營運能力的高低可用應收賬款周轉率、存貨周轉率等營運能力變量來反映。所以較差的資產流動性也是企業財務風險形成的主要原因之一。

4.盈利能力缺乏

盈利能力是企業獲取利潤的能力，是企業長期、穩定的現金來源，也是企業償債和信用的保障。在進行定量分析時，企業的盈利能力可用資產報酬率、總資產凈利潤率、股東權益凈利率等盈利能力變量來反映。從長遠的觀點來看，一個企業要想抵御財務風險、遠離財務危機，必須具有良好的盈利能力。因此缺乏較好的盈利能力無疑是企業財務風險形成的重要原因之一。

5.公司結構治理因素的影響

公司結構治理是規范不同權利主體彼此之間責、權、利關系的制度安排，是解決公司內部的監督、激勵和風險分配等問題的主要步驟。公司結構治理的核心是以財權配置為中心，合理安排好權利分布和激勵約束，這顯然與財務風險密切相關。由于當高管權力的過于高度集中且缺乏制約時，則股東大會的權力會喪失，多元化投資主體的利益不能在董事會內部得到有效實現。另外高管在追求自身利益最大化的同時，也往往會損害公司利益而引發企業財務風險。故公司結構治理因素的影響無疑是企業財務風險形成的重要原因之一。

綜上所述，企業的財務風險往往不是由某一方面的原因引起的，而是由多個因素共同作用造成的，因此本文試圖通過建立一個多元回歸模型，通過二元響應模型的計量分析來研究引起企業財務風險形成的原因。

二、基于Probit模型的實證分析

(一)Probit模型

Probit模型是一類二元響應模型，其原始線性概率模型為：。由于線性概率模型的缺點是模型的預測值可能不在0和1之間，于是將概率函數設為標準正態分布的累積分布函數：。

(二)ST與非ST樣本公司的選擇

本文選擇在2010年被ST的29家ST樣本公司及其與之配對的29家非ST樣本公司為樣本。他們是綜合類的ST公司：ST深泰(000034)及非ST配對公司：旭飛投資(000526)；黑色金屬冶煉及壓延加工業的ST公司：*ST鋼釩(000629)及非ST配對公司：太鋼不銹(000825)；非金屬礦物制品業的ST公司：*ST玉源(000408)及非ST配對公司：ST東源；化學藥品制劑制造業的ST公司：ST國農(000004)及非ST配對公司：ST方源(600656)；化學原料及化學制品制造業的ST公司：ST三農(000732)、*ST河化(000953)、*ST金化(600722)、*ST錦化(000818)、*ST新材(600299)及非ST配對公司：澄星股份(600078)、渝三峽A(000565)、威遠生化(600803)、青島堿業(600229)、湖北宜化(000422)；基本化學原料制造業的ST公司：*ST祥龍(600769)及非ST配對公司：青海明膠(000606)；電力、蒸汽、熱水的生產和供應業的ST公司：*ST東熱(000958)、*ST豫能(001896)、*ST岷電(600131)及非ST配對公司：西昌電力(600505)、贛能股份(000899)、通寶能源(600780)；服裝及其他纖維制品制造業的ST公司：*ST中服(000902)及非ST配對公司：時代萬恒(600241)；普通機械制造業的ST公司：*ST天一(000908)及非ST配對公司：江南紅箭(000519)；專用設備制造業的ST公司：*ST北人(600860)及非ST配對公司：京山輕機(000821)；電器機械及器材制造業的ST公司：*ST阿繼(000922) 及非ST配對公司：中發科技(600520)；通信設備制造業的ST公司：*ST烽火(000561)、*ST百科(600077)及非ST配對公司：中電廣通(600764)、ST華光(600076)；交通運輸設備制造業的ST公司：*ST金杯(600609)及非ST配對公司：迪馬股份(600565)；房地產開發與經營業的ST公司：科苑集團(000979)、ST鳳凰(600716)及非ST配對公司：中潤投資(000506)、華麗家族(600503)；其他電子設備制造業的ST公司：*ST精倫(600355)及非ST配對公司：北礦磁材(600980)；醫藥制造業的ST公司：*ST金花(600080)及非ST配對公司：太龍藥業(600222)；石油加工及煉焦業的ST公司：*ST山焦(600740)及非ST配對公司：安泰集團(600408)；日用百貨零售業的ST公司：*ST筑信(600515)及非ST配對公司：民生投資(000416)；計算機應用服務業的ST公司：*ST新太(600728)及非ST配對公司：信雅達(600571)；商業經紀與業的ST公司：雅礱(600773)及非ST配對公司：上海物貿(600822)；其他通信服務業的ST公司：ST匯源(000586)及非ST配對公司：ST百科(600077)。

(三)分析企業財務風險成因的變量設置與選擇

1.傳統財務類變量

短期償債能力變量：速動比率(X11)；

長期償債能力變量：歸屬母公司股東的權益 / 負債合計(X12)；

盈利能力變量：營業利潤 / 營業總收入(X13)；

現金流量能力變量：經營活動產生的現金流量凈額 / 經營活動凈收益(X14)；

營運能力變量：流動資產周轉率(X15)、總資產周轉率(X16)；

發展能力變量：資產總計相對年初增長率(X17)。

2.新增財務類變量增設

高管持股比率 = 高管持股數 / 平均流通在外股數(X21)；

對外擔保比率 = 對外擔保總額 / 負債總額(X22)。

(四)研究企業財務風險成因的實證分析

下面，以本文中所選的29家ST樣本公司及其配對的29家非ST公司為樣本，以傳統財務類變量和新增財務類變量為變量來研究企業財務風險的成因，并利用Probit模型來進行計量分析。

本文將對2010年(即t年)新增的ST公司進行研究，為此，假設一個二元響應變量y，若將變量值設定為1，表示在2009年度新增的ST上市公司；而若將變量值設定為0，表示在2009年度未被變為ST的上市公司。

為提高財務風險成因研究的客觀性，由許多實證研究發現，在用財務類變量構建財務風險研究模型時，若導入非傳統類財務變量，通常可取得更好的效果。因為，在研究上市公司財務風險成因時，如果僅用傳統財務變量來分析，可能會產生偏差與誤解，進而得出錯誤的實證結論。因此，為了修正這種偏差，除保留原來的傳統財務變量 之外，還需在模型中加入了一些新增財務變量。建立如下模型：

應用Probit模型分別對2009年，2008年，2007年的數據進行計量分析，其計算結果由Eviews軟件給出，從中可得如下兩個表格：

表1

其中第一行為各財務指標，第一列為各年份，中間部分為Eviews輸出結果中的P值。

表2

其中第一行為各財務指標，第一列為各年份，中間部分為Eviews輸出結果中的回歸系數。

對上述兩表格中的數據進行分析可以得到各年財務類指標對財務風險的不同影響，具體分析如下：

1.針對2009年度的數據結果分析有：盈利能力變量X13、現金流量能力變量X14、發展能力變量X17等三個變量的t統計量在 的置信水平下都不顯著，說明這三個變量對財務風險影響不顯著。長期償債能力變量X12和高管持股比率X21的t統計量都在 的置信水平下顯著，說明在t-1年(即2009年)公司的長期償債能力指標和公司結構治理指標對財務風險的影響顯著。

然而，雖短期償債能力變量X11、流動資產周轉X15、總資產周轉率X16和對外擔保比率X22等幾個變量的回歸系數為負，但這些變量t統計量并不具有統計上的顯著性。說明在t-1年(即2009年)，這些指標對財務風險的影響并不明顯。

2.針對2009年度的數據結果分析有：盈利能力變量X13、總資產周轉率X16、高管持股比率X21和對外擔保比率X22等幾項變量t統計量在 的置信水平下都不顯著，說明這幾個指標對公司財務風險的影響不顯著。短期償債能力變量X11、長期償債能力變量X12等兩項變量的回歸系數均為負，并且其t統計量都在 的置信水平下顯著。說明在 t-2年(即2008年)公司的長、短期償債能力指標對財務風險的影響十分顯著。

現金流量能力變量X14、流動資產周轉率X15和發展能力變量X17等三個變量的回歸系數為負，但這些變量t統計量并不具有統計上的顯著性。說明在t-2年(即2008年)，這些指標對公司財務風險的影響也并不明顯。

3.針對2009年度的數據結果分析有：短期償債能力變量X11、盈利能力變量X13、現金流量能力變量X14和總資產周轉率X16等幾項變量t統計量在 的置信水平下都不顯著，說明這幾個指標對公司財務風險的影響不顯著。雖然流動資產周轉率X15和高管持股比率X21等兩個變量的回歸系數均為負，但這些變量的t統計量在 置信水平下都不顯著。只有長期償債能力變量X12、發展能力變量X17和對外擔保比率X22等三個變量符合本文所提出的假設，且其t統計量在 的置信水平下具有顯著性。說明在t-3年(即2007年)，長期償債能力、發展能力指標和對外擔保問題對公司財務風險的影響十分顯著；而流動資產周轉率和公司治理指標對公司財務風險的影響并不明顯。

三、結論

通過本文的二元響應Probit模型的計量分析，我們可以得到如下的結論：

1.在不同的年份，企業財務風險與各項變量的相關性存在差異。在不同的年份，短、長期償債能力、盈利能力、經營活動的現金流量能力、流動資產周轉率、總資產周轉率、資產總計相對年初增長率對財務風險的影響程度和顯著性各不相同。值得注意的是在t-1, t-2和t-3三個年度中，企業財務風險均與長期償債能力指標和股東權益負債比負相關，且統計檢驗顯著；在三個模型中，股東權益負債比與財務風險的關系均得到了驗證。

負債(特別是長期負債)在我國對于企業來說是一個沉重的負擔，債務的負擔會導致企業更為頻繁的舉債和還債，從而加大籌資困難和財務風險，最終陷入一個惡性循環。所以企業在防范財務風險時，應當對企業負債籌資包括籌資規模、債務期限結構和資本結構給予足夠的重視。

2.在不同年份，企業財務風險與新增財務類變量相關性不同。說明在考慮到公司治理和對外擔保問題之后，對于企業財務風險成因的解釋力更強。高管持股和對外擔保變量在不同年份對企業財務風險的解釋性和統計顯著性不盡相同。這兩項變量盡管未能在同一年度同時解釋企業財務風險成因，但在不同的年度，其中至少有一項與企業財務風險具有顯著的相關性。

參考文獻：

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經過20年的發展，我國的上市公司數量越來越多，規模越來越大，已經成為促進國民經濟持續快速發展的一支重要力量。截至2005年5月，我國僅境內上市公司就有1388家，市價總值為31330億元，流通市值達9989億元。然而，一些上市公司由于民主決策機制不夠健全，內部控制不夠嚴格，管理松散，效益不高，了企業的健康發展。之所以出現這些，根本問題就是企業沒有建立起規范的法人治理結構，監督機制沒有真正發揮效用。遠到美國的安然公司，近到我國的中航油、銀廣廈等企業，都是如此。

為了促進上市公司的持續快速和健康發展，我國近來十分強調上市公司的治理問題。上市公司自身也在強化管理，建立內控體系，防控企業風險。企業的風險管理就是要通過確定、評估、控制企業因業務活動而伴生的所有風險，降低這些風險帶來的負面影響，幫助企業保持盈利。任何企業在生產經營過程中，均會面臨和遇到各種各樣的風險。但風險并不可怕，關鍵是要善于識別，小心防范，勇于化解，尤其在一些高風險領域，更應強化風險管理，將風險降到最低。上市公司的健康快速發展有賴于積極有效的風險防控。國資委主任李榮融在去年年底召開的中央企業負責人會議上再三強調，中央企業必須樹立風險防范意識，建立風險管控體系，加強對風險的識別預警、評估監測，其別提到，要加強內部審計。

二、內部審計對防控上市公司經營風險具有重要作用

內部審計在上市公司經營管理中處于極其重要又特殊的地位，它是上市公司內部控制系統的重要組成部分，也是上市公司監督與評價內部控制的主要手段。設立內部審計機構是上市公司建立自我約束和監督機制的一種措施，是上市公司提高經濟效益、提高競爭力以及確保資產保值增值的內在需要，也是公司內部對權力進行監督和制約的內在需要。尤其應該認識到，在上市公司的經營活動中，隨著外部環境的變化，市場競爭激烈程度的加劇，各種風險不斷變化且增加，內部審計在改進風險方面有著十分重要的作用。

內部審計部門在上市公司經營風險管理過程中的作用，是隨著內部審計的層次提高而逐步推進的。由于內部審計人員長期在本企業工作，比較熟悉公司的業務并能夠隨時深入到生產經營的全過程了解掌握具體情況，在實施審計事項時通過周密詳細的審前調查，收集到大量的第一手資料，因此能從中發現存在風險的隱患問題，進行風險。所以說，內部審計能夠掌握企業經營風險的關鍵點。可以促進企業風險管理過程的建立。再進一步，內部審計可以通過審計評價和審計咨詢的方式，協助上市公司風險管理的完善。風險管理是一個復雜的系統工程，組織內部各職能部門按照分工各司其職，在運轉過程中，很可能發生經營風險。內部審計人員根據審計情況能夠對管理層提出風險管理建議，并對風險管理進行全力協助，促進風險管理過程的完善。

內部審計在上市公司風險管理中的具體作用主要體現在以下方面：

——識別和防范各類風險

上市公司面臨的風險分內部風險和外部風險。內部風險包括企業人力資源變化、財務變化、勞工關系變化、信息系統變化所帶來的風險。外部風險包括貨源、技術更新、債權人要求、競爭者行動、經濟形式、形式、、災害等的變化所帶來的風險。內審部門可以通過財務審計、經營審計對這兩類風險進行有效識別和防范，如能夠識別和規范關聯交易，能夠保證業務真實、流程規范、信息準確，幫助理順利益關系，能夠對經營決策系統進行審計，減少因決策失誤對權益者的侵害。

——風險警示作用

內部審計通過對企業內部控制系統的評估和檢查，發現企業內部控制缺陷和漏洞，分析經營管理過程中的偏差和失誤，解剖問題產生的各種主客觀原因，對潛在的風險提出警示，并提出改進建議，甚至幫助管理部門設計風險應對機制。

三、強化內審職能不僅要強化傳統的項目，還應從上市公司新的風險管理出發拓展新項目

綜合上市公司內審開展的情況，上市公司的內部審計部門主要在這些領域開展了作業：內部控制評審；管理（經營）審計；經濟責任審計；合同（合約）審計；工程項目審計；環境內部審計；質量控制審計；風險管理審計；戰略管理審計；管理舞弊審計等。隨著企業風險管理的深入，上市公司內部審計不僅應強化傳統的財務審計、工程審計、經濟責任審計等項目，而且應將風險管理作為工作主要。上市公司的內部審計應該更多地參與面向未來的規劃和決策工作，對企業經營風險發生的可能性及時關注，這些風險包括公司經營現狀帶來的風險和計劃規劃、發展戰略所帶來的潛在的風險。

傳統審計風險模型解決的是企業的交易和事項在本身真實的基礎上，怎樣發現會計報表存在的錯報，審計重點是放在各類交易和賬戶余額層次，而不從宏觀層面考慮會計報表可能存在的重大錯報風險，這很可能只發現企業小的錯誤，卻忽略大的問題。現代審計風險模型則解決的是企業經營過程中管理層舞弊、虛構交易或事項而導致會計報表存在錯報怎樣進行審計的問題。這種戰略風險審計是審計的一個高層次作業項目。還有人提出了現代風險導向審計的。現代風險導向審計是按照戰略管理論和系統論，將由于企業的整體經營風險所帶來的重大錯報風險作為審計風險的一個重要構成要素進行評估。

，我國上市公司的內部審計人員大多將主要精力置于財務數據的真實性、合法性的審查及監督上，內部審計的主要職責就是“查錯防弊”，而不是對公司管理做出、評價和提出管理建議，審計的對象主要是報表、賬簿、憑證及相關資料。事實上，上市公司發生或產生的錯誤與舞弊等大多存在于經營管理過程之中。因此，內部審計的工作重點必須從傳統的“查錯防弊”轉向為公司內部的管理、決策及效益服務，內部審計的職責也應從審查和監督向評價與咨詢方面拓展，其作業范圍不應局限于財務領域，而應擴展到經營管理的各個方面。

在實踐中，內部審計主要從兩個方面評估上市公司風險管理過程的充分性和有效性。一是評價風險管理主要目標的完成情況。主要表現在評價公司以及同行業的情況和趨勢，確定是否可能存在企業發展的風險；二是評價管理層選擇的風險管理方式的適當性。

在去年12月份召開的2005年電信集團工作會議上，王曉初總經理提出了促進中國電信由傳統基礎運營商向綜合信息服務提供商轉變的戰略構想，以及優化資源配置、實施精確管理的工作思路。我們的內部審計就要緊密圍繞企業轉型，充分發揮監督服務作用，幫助企業防范風險、實施精確管理、優化資源配置，為促進企業成功轉型提供保障。現在電信業面臨的風險，一是來源于激烈的市場競爭，因為價格戰、技術的快速更新和政府的管制，使得電信行業競爭非常激烈，吸引和維持客戶越來越難，成本越來越高。二是規則管制，電信行業一直是受嚴格管制的行業，而管制的規則一直在變化造成很多不確定性，如對小靈通業務的管制。三是由于移動網等的影響，固網作為電信業核心業務具體收入不斷下降。四是客戶的需求在不斷發生變化，如果沒有一個很高質量的產品提供給消費者，電信企業就不會獲得投資的回報。美國世通公司并購美國第二大長途電話公司后成為美國第二大的長途電話運營商，但世通公司后來卻成為美國上最大的破產案。世通案件給我們的啟示是，電信企業應該建立戰略風險評估建設，發展內部審計制度，尤其在確定并購等重大戰略前通過內審等手段進行充分的風險分析和風險防控。

四、強化上市公司內審職能需進一步健全內審體系

1、鞏固強化內審地位，賦予職能。

要發揮內審在風險管理中的作用，必須明確內部審計的性質定位。內部審計在上市公司經營管理中處于極其重要而又特殊的地位。它是內部控制系統的重要組成部分，也是監督與評價內部控制其他部分的主要力量，因而其在強化內部控制方面應當發揮不可替代的積極的作用。不僅如此，內部審計工作還在改進風險管理和完善治理結構等方面發揮審查、評價及促進作用，由此賦予了內部審計人員更重、更多的職責和使命。上市公司因此必須進一步擴大內部審計的職能作用。

2、規范制度，健全機構，提高人員素質。

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一、證券投資風險的概念

證券投資的未來收益可能偏離其預期，這種偏離將導致投資者可能面臨得不到預期的收益甚至虧損的危險，這種危險就是證券投資風險。證券投資風險主要有兩種：一種是投資者的收益和本金的可能性損失，另一種是投資者的收益和本金的購買力的可能性損失。第一種風險，在多種情況下都有可能產生。第二種風險主要來自于通貨膨脹。

二、證券公司風險的類型

證券投資風險按其性質不同以及能否分散，可以分為：系統性風險和非系統性風險。在數量上，總的風險等于這兩部分之和。系統風險是指由于整個市場出現問題導致的投資者缺乏信心、市場運行困難等情況而引起的損失。非系統性風險是一種僅與特定公司或行業相關的風險，它來源于企業的微觀因素，一般只同某個具體的股票、債券相關聯。

三、單個證券投資風險的度量

證券投資的收益是投資者預期可獲得的全部收益，它有兩個來源，一是經常收益，它來自發行企業的經營收益，如股利收入或利息收入；二是資本增益，來自于所持證券價格變動的資本利得或資本損失。其中：R為預期收益率，Ri是第i種可能的收益率，Pi是Ri收益率發生的概率，n是可能的數目。對單個證券風險的度量，我們常用以下方法來計算：

1.標準差和方差。預期收益率描述了以概率為權數的平均收益率。實際發生的收益率與預期收益率的平均絕對偏差越大，投資于該證券的風險也就越大，因此對單個證券的風險，通常可用統計學中的方差或標準差來表示。

2.變差系數。變差系數是相對偏離程度的衡量標準—每單位預期收益所含風險的衡量標準。變差系數越大，投資的相對風險也越大。

3.風險系數β。β系數是表明某一證券相對于整個證券市場的風險程度的比較指標，所以有時又被稱為風險度或反應度。如果一種證券的β系數值大于l，說明該證券風險大于證券市場的風險；如果β系數小于1，說明其風險小于市場風險；特別地，當β系數等于1時，則表明該證券風險與市場風險一致。根據日系數的取值，投資者就能判斷該證券相對于整個證券市場的風險程度。

四、證券投資風險統計指標體系

1.非系統風險指標。目前評估上市公司基本狀況最為核心的財務能力指標是上市公司的盈利能力、營運能力、成長能力和償債能力。本文在上市公司財務指標中選取如下反映這些能力的七項重要指標每股收益（X1）、凈資產收益率（X2）、資產負債率（X3）、現金流動負債比率（X4）、總資產周轉率（X5）、總資產增長率（X6）、主營業務增長率（X7）。本文選取了41家金融行業上市公司2013年前三個季度的財務數據進行分析，其中43家金融業上市公司包括：16家銀行，4家保險，17家證券期貨，3家金融信托和1家其他金融業。在研究中，先對41家公司的指標值進行相關性檢驗。KMO測度是提供判斷原始變量是否適合作因子分析的統計檢驗方法之一，一般而言，KMO測度值>0.5意味著可以進行因子分析。測度結果表明，KMO測度值為0.653，顯著性概率為0.000<0.01%，意味著原始數據具有相關性，可以進行因子分析。

公共因子是根據原始指標信息提取的反映指標間公共信息的因素。本文采用主成分分析法（PrincipalComponentAnalysis）計算公共因子特征值貢獻率及累計貢獻率。根據公共因子的貢獻率提取4個公共因子，累計貢獻率為85.993%，即4個公共因子反映了85.993%的原指標信息。從特征值可以看出，第一個因子的特征值等于3.064，大約占去方差43.588%，Factor過程提取前4個因子，4個因子的特征值共占去方差的85.993%，說明這4個因子提供了原始數據足夠的信息。本文采用方差最大法對因子進行旋轉，旋轉后的因子系數已經明顯向兩極分化，有了更鮮明的實際意義。

從旋轉后因子負載值可知，第一個公共因子對應的每股收益（X1）的負載值較大，主要反映盈利能力，可稱為盈利因子；第二個公共因子對應的總資產周轉率(X5)的負載值較大，主要反映償債能力，可稱為償債因子；第三個公共因子對應的總資產增長率（X6）的負載值較大，主要反映成長能力，可稱為成長因子；第四個公共因子對應的主營業務收入增長率（X7）的負載值較大，主要反映金融上市公司的營運能力，可稱為營運因子。根據以上分析，我們可以得到以下指標：（1）盈利能力指標：每股收益=（本期毛利潤—優先股股利）/期末總股本；（2）償債能力指標：總資產周轉率=銷售收入/總資產；（3）成長能力指標：總資產增長率=本年總資產增長額/年初資產總額×100%；（4）營運能力指標：主營業務收入增長率=（本期主營業務收入—上期主營業務收入）/上期主營業務收入×100%。

五、結語

1.在以上統計指標體系的設計中，采用了因子分析方法，這種方法能較好地達到降低和減少評價指標之間信息的疊加和冗余，是一種可行有效的綜合評價方法。因此，投資者在進行投資決策時，應該在借鑒統計分析結果的同時，充分考慮各種具體的情況，并結合采用多種分析方法，加以比較和綜合。只有這樣，才可能認識研究對象的本質規律，做出合理的判斷和決策，盡可能減少風險和失誤。

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關鍵詞：上市公司;財務風險;預警

中圖分類號：F23 文獻標識碼：A

收錄日期：2015年9月19日

隨著市場競爭環境的進一步加劇，上市公司面臨的市場競爭和財務活動的復雜性不斷增強，其生存和發展面臨著前所未有的挑戰，因財務危機導致經營陷入困境甚至破產的案例日益增多。這些問題不僅使投資者及債權人的合法利益得到侵害，增加了資本市場的風險，也影響宏觀經濟的平穩有序發展。因此，如何通過建立財務風險預警機制，確保財務風險到來前就預先識別，并提前執行預案，消除風險隱患，成為上市公司急需重視并解決的現實問題。

一、上市公司財務風險預警概述

財務預警是通過對企業財務報表數據和相關數據進行分析，對企業財務狀況進行識別和判斷，提前監測并化解企業面臨的財務危機。實際工作中，財務預警首先要選擇合適的企業財務指標構建財務預警指標體系，然后采用相關分析方法，對上市公司的經營活動、財務活動等進行分析預測，最后得出綜合預警結果，并采取預警措施。從上市公司財務預警現狀看，往往因為重視程度低、指標選擇不當、預警流程不暢和分析方法落后等影響財務預警效果。在財務預警機制建立和健全方面的研究中，主要集中在財務預警指標的選擇及預警模型的建立等方面。尤其是在預警模型研究方面，經歷了單變量模型、統計模型、人工智能模型以及基于支持向量機方法預測等階段。近年來，部分學者將公司治理變量引入預警模型加以研究，取得了一些成果。

二、國內上市公司財務風險預警現狀

（一）財務預警指標未緊密聯系上市公司實際。一方面是財務預警大多以量化的財務指標作為解釋變量，對其他影響重大但定性指標因素考慮較少，如公司治理方面的指標;另一方面是財務預警系統大多是靜態預警模型，未根據公司所處行業特征、不同歷史時期的發展狀況、宏觀經濟環境做出動態的指標選擇，未根據不同階段的評價適時調整具體指標的權重等，導致預警模型評價結果的準確性、客觀性難以得到保證，預警模型的實用價值有限。

（二）財務風險預警機制不完善。一是預警分析的組織機制不完善，大部分預警分析組織機制未納入公司治理機構;二是財務信息收集、傳遞流程與管理需要存在差距;三是財務風險分析方法和手段有限，在具體操作中往往流于可量化財務指標分析，結合經濟環境及企業管理狀況進行預警的能力不足，分析效果有限。財務風險是一個動態概念，影響財務風險的因素十分繁多，如果僅僅依靠可量化的數據分析，那么上市公司面臨的風險系數必然增加;四是財務風險處理機制不健全，應對處置工具有限。

（三）財務預警機制信息庫建設工作上存在不足。一方面是信息庫數據來源較為單一，大部分數據來源為公司的各種財務報表，缺乏較長時間相關交易處理信息、國家相關政策、法規信息，以及公司所處的宏觀經濟環境等信息源;另一方面是信息庫的信息資料實時更新不足，缺乏必要的、及時且有效的維護與更新。限于人員和技術缺乏，上市公司往往借助外界力量維護預警軟件系統，導致已經建立的財務預警系統難得到及時維護與更新而成為空架子。同時，財務預警系統往往作為獨立的財務子系統，其構建和使用往往由財務部門單獨完成，財務預警模型不能及時與其他業務信息系統交換數據，無法及時反映實際狀況，導致預警信號時效性差、準確性不高。

（四）財務預警人員的業務素質與實際需要不相符。財務預警人員的素質決定了預警機制實施的成功與否。但由于利潤考核導向、人力資源緊張等普遍因素影響，上市公司中往往難以配備、配足財務預警專業人員，兼職現象普遍，財務預警人員存在專業水平低、專業技能不強、經驗不足等問題。

三、提高國內上市公司財務風險預警效果的措施

（一）建立科學的財務風險預警組織架構。首先，將財務風險預警工作從財務分析中獨立出來，根據清晰的崗位職責、流暢的溝通渠道、有效的合作機制的原則，成立專門機構，組織專門人員負責財務風險數據收集整理，并根據專業的方法對財務風險數據進行分析，及時準確監控財務運行情況，為財務風險預警工作打下堅實的組織機構基礎;其次，健全財務風險控制制度，從組織上、經濟上明確劃分風險責任，給予風險管理者應得的利益，調動企業管理者及員工積極性，提高控制企業財務風險的動力。

（二）優化和完善財務風險管理流程。對財務風險管理流程進行改造，包括信息系統維護、財務風險報告、財務風險評估、財務風險應對、財務風險評價及改進、通過流程的完善等等，使財務風險管理的流程運行順暢。尤其是在財務風險監控和報告流程中，發揮財務風險預警信息系統作用，為上市公司風險管理提供全面的數據基礎。通過流程的優化和完善，實現財務管理有據可依，有序管理，嚴格監控，信息有效。

（三）構建符合實際的財務風險預警指標體系和模型。一方面在指標體系構建中確保指標包含不同類型的關鍵財務指標，包括能反映盈利能力的指標，如凈資產收益率、每股收益、投入資本回報率、成本費用利潤率等;償債能力指標，包括速動比率、速動比率、流動比率等;營運能力指標，包括股東權益周轉率、營運資金周轉率、應收賬款周轉率等;現金流量信息指標，包括資本保值增值率、資本積累率、凈利潤增長率等。同時，在預警指標的選取上，盡可能將范圍擴大，使更多的指標進入到預警體系和模型中，如未流通股份數比例、獨立董事人數比例、董事會獨立法人占比、董事、監事及高管人數及薪酬總額比例等公司治理相關因素等;另一方面在財務風險預警模型方面，將國外先進研究成果同我國的具體情形相結合，從單一變量模型向多變量模型轉變，及早發現財務風險信號，確保上市公司在財務風險萌芽階段就能采取有效防范措施。

（四）加強財務預警機制信息庫建設。信息庫數據的來源既要包括上市公司的各種財務報表，也要包括較長時間內各種交易的處理信息、國家的相關政策、法規信息，以及公司所處的宏觀經濟環境等各種公司內部各類信息源。同時，保證信息資料實時更新，數據及時有效，提高信息庫的系統性、預測性、動態性以及實效性，為上市公司財務預警系統和財務狀況的分析及監控提供原始數據。

（五）時刻關注市場環境變化，加強日常監控。上市公司不是一個獨立的經濟體，它需要與市場中的其他企業發生資源的流通方能產生效益。尤其在市場經濟環境下，要密切關注競爭對手的變化，做到知己知彼才有機會生存和發展壯大。而且行業環境的變動對經營者戰略決策的制定有至關重要的影響，進而直接影響企業的財務狀況。因此，應加強對財務預警系統的日常監控，當有危害企業財務狀況的關鍵因素出現時，及時提醒管理層預先采取措施防范財務風險。

主要參考文獻：

[1]張延波.企業集團財務戰略與財務政策[M].北京：經濟管理出版社，2002.

[2]尤雨佳.國有上市公司財務預警模型機應用研究[D].重慶大學，2012.