資產證券化的風險范文

導語：如何才能寫好一篇資產證券化的風險，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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一是原始借款人違約風險。違約風險是指原始借款人到期不能還款的風險，原始借款人到時候不能歸還所借款項的本金和利息，可能引起資產質量降低而導致的相關風險。此次危機中，最先爆發的就是因為房價下降和利率上升而無力還貸的貸款人即次級貸款人。在美國房地產景氣階段，各貸款公司降低貸款人的收入標準，甚至沒有資產抵押也可以貸款買房（最夸張的是無擔保、無首付）――低信用的貸款人、無抵押、放松風險監管。不論貸款人信用水平和償付能力，而進行貸款為以后風險的爆發埋下隱患。上世紀末美國經濟景氣，風險沒有暴露，再加上低利率政策，房地產市場扶搖直上，風險被掩蓋。貸款人再用貸款買的房子做抵押，買入第二套、第三套住房，風險被數倍的放大。

二是政策風險和系統性風險。資產證券化涉及到各方面的國家政策，政策的不利變化將極大的影響資產證券化的成功。而國際經濟形勢和各國的宏觀經濟環境變化也對各國房地產市場的發展產生重要影響，從而對抵押貸款支持證券產生不利影響。美國政策面和宏觀經濟面的變化間接導致了此次危機的爆發。從2004年開始的通貨膨脹壓力和對應的加息政策直接逆轉了房地產市場的“非理性繁榮”。

三是利率風險與利率波動風險。因為資產支持證券是有固定利率的品種，利率的變化影響證券的銷售量和固定利率產品的收益，對于那些積極買賣它們資產組合的投資者來說，市場流動性是影響他們決策的一個關鍵問題，因此間接地影響了發起人的相關收益。2004年后，美國通貨膨脹壓力日益顯現，美聯儲的低利率政策開始逆轉。2004年6月到2006年8月，美聯儲連續17次調高利率，聯邦基金基準利率從l％提高到了5．25％，并相應帶動長期利率回升。加息效應逐漸顯現，房子貶值，抵押品貶值，儲蓄利率上升，貸款利率上升，而次貸是浮動利率，于是還款壓力增大。貸款人是低收入者，無力還貸，所以只好拋出房子，貸款機構收不回貸款，只能回收房子，而房地產市場又低迷，房子無法兌現，并且不斷貶值，導致信貸機構資金周轉困難，剩下的就只能是破產倒閉。

四是資信等級下降的風險。資產證券化特別容易受到等級下降的損害，因為證券化交易與構成交易基礎中包含許多復雜多樣的因素。這些因素中的任一因素惡化，整個發行的等級就會陷入危險境地。顯然，交易越復雜，該資產證券化中的等級下降的潛在風險就越高。當房地產泡沫破裂、貸款人還不起貸款時，抵押貸款企業陷入困境，沒有貸款人的還款，自然無力向購買次級債的金融機構支付固定利息。而購買次貸衍生品的投資者，也因債券市場價格下降，失去高額回報，同樣也陷入流動性短缺和虧損的境地。

五是專家的誤區。過分依賴專家諸如評估師、律師、會計師與其他專家的意見本身就是一種風險。專家的意見也不能確保在資產支持證券的交易中不存在潛在的風險，而且這些專家的意見也可成為一種獨立的風險。并且，專家也無法準確預測經濟與政策的變化路徑、幅度與時間。

二、對我國資產證券化的啟示

一是商業銀行要高度關注個人住房信貸及個人住房抵押貸款的風險。出于戰略調整和經營轉型需要，境內商業銀行普遍將個人信貸作為一項業務和收入的主要增長點。但在目前資產價格快速攀升、未來回調壓力加大的背景下，并不能簡單地將個人貸款或消費性貸款視為低風險貸款而不加選擇地大力發展，并且要更加關注貸款人的信用水平和未來的還款能力。

二是加強信貸資產證券化信息披露。基礎資產池概況、基礎資產池信用風險分析、基礎資產池加權平均信用等級情況和現金流分析及壓力測試是投資者認識投資產品，分析風險，做出決策的重要依據。要逐漸加大對資產證券化產品的普及與宣傳力度，讓廣大投資者在投資前認識到產品存在的風險。

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關鍵詞:資產證券化風險管理次貸危機

1、引言

資產證券化無疑是過去20多年來最重要的金融創新,但它在分散風險的同時,也加劇了信息不對稱,累積了金融風險。自次貸危機爆發以來,對其帶來的蝴蝶效應和短時間內波及到全球性的金融危機,經濟界的精英們曾一針見血的指出,這是緣于美國高度發達的“資產證券化”。面對不知道何時才能結束的次貸危機所引發的金融風暴,讓我們對房貸資產證券化產生了質疑:是否這一金融創新工具在實踐過程中還有許多鮮為人知的紕漏和不足,美國次貸證券化的過程中是否做好了相關的風險控制?回答這個問題,重溫美國次貸證券化的過程,并對后危機時代中國的資產證券化進行思考,警示我們在追求資產使用率高效化的同時,不能忽視其潛在的風險,無疑是很有必要的。

2、 次貸危機的傳導鏈

次貸危機的全稱是次級房貸危機,指因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的金融動蕩。在美國,房屋按揭貸款可以按照借款人的信用和其他因素被分成:優質(prime)、類優(alternative)、次貸(subprime)。次貸是對信用記錄比較差(有遲付、破產之類的欠佳信用記錄)、信用記錄不全、月收入沒有達到住房抵押貸款申請標準、負債與收入的比例可能偏高的那些人發放的貸款。而次貸經過投資銀行的復雜的金融工程“加工”,貸款就變成證券,其中債務抵押債券CDO(collateralized debt obligation)是其典型代表,以次貸為標的的衍生證券可以在全球的金融市場中打包整體或部分出售。

2.1 導致次貸危機發生的原因概述

次貸危機波及全球的原因有很多,國內學者對次貸危機爆發的根源自爆發之初就進行了有益的探尋:中國人民大學的杜厚文、初春莉[1]認為美國房價的下跌和利率的升高,導致次級貸款人大量違約,使風險由房地產金融機構依次轉移到資本市場上的機構投資者,是美國次級貸款危機產生并蔓延的直接原因。而虛擬經濟脫離實體經濟過度膨脹,產生的資產泡沫終將破滅,是次貸危機產生的根本原因。建銀國際有限公司劉賓[2]認為,在次貸證券化鏈條中,沒有管理好各個環節的道德風險是個很重要的原因。次級按揭貸款是次貸危機的基礎,但是經過頻繁的包裝與證券化,最終的債券、投資者與基礎資產隔離的越來越遠。CDO的資產組合不同于傳統的資產支持證券ABS(asset-backed securities),傳統的ABS資產組合中資產是同質的,而CDO的資產組合則是包括ABS、住宅抵押貸款支持證券MBS(mortgage-backed securities)、垃圾債券、新興市場債券、銀行貸款等固定收益率的分散組合。對CDO產品的強烈追捧刺激了全球CDO市場的發展,反過來帶動了對次級抵押貸款這種高風險高收益產品需求。但如果這條鏈條最原始的次級抵押借款人出現還款問題,則整個鏈條都會產生問題。

2.2次貸危機的風險傳導機制

為了看清資產證券化在次貸危機中的影響,本文先對導致次貸危機的因素進行一個全面的梳理(如圖一)。研究的角度主要是資產證券化的風險與管理。

2.2.1貸款發放機構

從資產證券化的程序可以看到,貸款從發放機構剝離到充當特殊目的載體的信托機構(簡稱SPV)后,這些充當特殊目的載體的信托機構被設計成一道防火墻:一方面,它保護了在貸款機構出現財務困難時,任何債權人也無法對這批剝離出去的證券化貸款提出追索要求,資產被置于貸款人的破產程序之外;另一方面,當這批證券化的資產后來發生違約風險、無法償付本息時,最終投資者也不得向貸款人追索求償。正因為資產證券化中的這種“真實銷售”的設計,貸款發放機構的受益與它所發放的貸款的風險被隔離開來,使得貸款發放機構的權利與責任不再對等,貸款的信用風險被轉移至債券的投資者。尤其在特殊目的機構和證券化的最終投資者對貸款質量信息不對稱的情況下,貸款發放機構更有發生逆向選擇和道德風險的動機,不去仔細甄別借款人的資信和償還能力,不顧資信地不斷審批次級住房抵押貸款的欲望會自然膨脹。

2.2.2 投資銀行

購買了MBS的投資銀行,在利益的驅使下又進一步以抵押貸款為支持向保險公司、對沖基金、養老基金出售CDO。在此基礎上又進一步發展出合成型CDO、CDO的平方甚至CDO的立方等等,這一類證券化產品已經使投資者距離次級貸款初始借款人太遠,結構過于復雜,這一方面導致CDO市場缺乏足夠的透明度和流動性,對這些產品的資產來源、風險、價值知之甚少的投資者過分依賴于評級機構給出的信用評級結果;另一方面又使得定價和評級所依賴的復雜的數學模型準確性堪疑,出現價格失真,使得這種建立在次級抵押貸款基礎上的信用衍生品大樓越來越高,經過多次打包重組后,形成巨大的“次貸”衍生品泡沫市場。

2.2.3 資信評級機構

資信評級公司的失誤對市場造成的負面影響尤為明顯。其原因有三:一是由于信息不對稱,抵押貸款證券化產品的投資者并不掌握借款人的信用信息,且抵押貸款被多次分拆、打包、分層,借款人信用信息完全掩蓋在各種結構性安排之中,投資者完全依賴信用評級機構對該產品的評級結果。而信用評級機構對借款人信息也不如貸款機構了解得全面和及時,其評級結果不可能及時、準確地反映借款人信用變動情況。二是評級機構也不擁有抵押貸款的歷史信息,在評級方法及準確性方面,不同的評級機構、同一機構不同部門之間存在巨大差異。三是華爾街的交易越來越依賴電腦和模型評估來從事復雜的證券交易。評級公司給出的評級結果是一個重要變量,如果評級方法及結果出現問題,就可能導致證券交易的定價模型產生嚴重缺陷。導致交易風險爆發,動搖市場的信用基礎。

3、風險控制缺失的深層次原因分析

通過以上的分析可以看出,次貸危機的源頭在于商業銀行和貸款公司的信貸風險控制放松,但是若沒有資產證券化和金融創新對風險的放大,即使投行的高杠桿操作也不會產生如此大的破壞力,次貸危機將僅僅是一場信用危機,遠不會造成今天這種使美國面臨金融系統崩潰、全球陷入經濟衰退的危險局面。本文認為次貸危機爆發的深層次原因可以從兩方面進行探討:一是原始資金池的信用風險,二是證券化結構設計風險。

3.1原始資金池的信用風險

3.1.1系統性風險

系統性風險也就是宏觀經濟風險,次貸中表現為房地產市場的降溫和加息周期的到來。美國次貸危機的形成過程中,包括所有的金融機構、投資者都錯誤的估計了美國的經濟形勢,過分樂觀地看待美國的房地產市場,同時也沒有做好風險準備的計提工作。以新世紀金融公司為例,公司對宏觀經濟風險缺乏準確判斷,違約風險準備金計提不足,當房地產轉入熊市時,違約就成為系統性風險,最終導致破產的下場。

3.1.2非系統性風險

非系統性風險是與借款人的信用狀況聯系密切的風險,是由于原始借款人的還款能力存在問題而引發的違約風險。由于不同的信用等級享受不同的貸款利率,而次級貸大部分是針對信用低下,收入證明缺失,負債較重的人,其利率比優惠利率高2%到3%,當宏觀經濟出現逆轉時,次級貸款借款人相對于優質貸款借款人有著明顯較高的違約率,因此,美國的次貸資金池存在著非常嚴重的非系統性風險,即信用風險。

3.2證券化結構設計風險

3.2.1破產隔離風險

美國大部分次貸資產打包出售給了SPV,即“真實銷售”,成功地實現了第一層的破產隔離,但是第二層的破產隔離卻沒有實現。為了獲得更高的利潤,SPV會自己保留低級別證券,或者對低級別的證券保留贖回權,這些低級別的證券具有很高的風險,很多都沒有經過評級機構的信用評級。如此的機構設計導致SPV的破產風險,沒有實現SPV的完全破產隔離導致了資產證券化結構設計的失敗。當次貸借款人大量違約時,就出現了SPV的破產現象。

3.2.2信用級風險

美國次貸證券化中運用的內部增級手段主要是優先/次級證券安排,在次貸中表現為優先檔證券、中間檔證券和股權證券。這種設計的直接結果就是,原始基礎資產池的違約風險集中在了只占20%的低級證券當中,使這部分證券的風險急劇上升。由于風險過度集中,低級證券抗風險能力嚴重不足,最終還是會影響到高級證券的償付,無法實現內部信用增級的目的。

3.2.3金融衍生品的杠桿風險

資產證券化把原本集中在金融機構的信用風險,分散到了整個資本市場。資產證券化并不能消除風險,只能分散風險。多次證券化和衍生金融工具的使用使得資產證券化的整個過程更加撲朔迷離,證券化的參與方以及監管機構對房貸信用風險的影響界面和影響深度的估計和監控變得十分困難,次貸的原始信用風險獲得無限的放大。證券化的這一特點造成嚴重后果:證券化在將地方和全球資本市場聯系起來的同時加強了次貸信用風險與其他風險的相關性。這種相關性導致次級房貸危機所觸發的其他風險的增長,使次級房貸由行業信用風險轉移為廣泛的清償風險和經濟衰退風險。

4、降低資產證券化風險的操作策略

次貸危機的爆發,表明通過資產證券化的方式將次級貸款變為次級抵押貸款債券這一金融創新工具,在推動金融機構業務經營模式發生根本性轉變,減少住房貸款機構流動性風險的同時,也加劇了信息不對稱,累積了金融風險,使得以信用為基礎的資產證券化這一金融衍生工具放大了危機的作用范圍,同時對風險管理也提出了更高的要求。

4.1降低金融系統性風險,建立宏觀經濟預警機制

在資產池的構造上,資產證券化產品在選擇基礎資產時應遵循循序漸進的原則,先優質后劣質。不宜在起步階段就選用信用風險大、現金流不穩定的資產,因為非優質資產對現金流重組、信用增級的要求比較高,對資產證券化市場來說可控性較低,不利于風險控制。同時,商業銀行應建立宏觀經濟運行形勢的預警機制,控制潛在理性違約風險的發生。當經濟出現下滑,市場開始不景氣的時候或者是預測到不遠的將來整個宏觀經濟可能受政策或其他因素影響而出現蕭條的趨勢時,商業銀行應減少貸款的發放。加強內部控制機制,提高貸款的標準,嚴格審查貸款人的資格,防止借款人違約風險的發生。

4.2加強信貸資產證券化的信息披露

基礎資產池概況、基礎資產池信用風險分析、基礎資產池加權平均信用等級情況和現金流分析及壓力測試是投資者認識投資產品,分析風險,做出決策的重要依據。要逐漸加大對資產證券化產品的普及與宣傳力度,只有透明、并且完善的信息披露,讓投資者在購買之前就清楚地知道自己面臨著什么樣的可能性,讓投資者自己判斷和選擇在其風險承受范圍內的資產,那么即使損失也不至于引致恐慌性拋售。

4.3加強信用評級機構的評級制度

次貸危機讓我們認識到中立、客觀的評級對于投資者的重要性,尤其對于一些結構、定價復雜,透明度和流動性不高的證券化產品。合理規避風險、防范風險的發生,就不能只看重眼前利益,而應當以長遠利益為重,從根本上加強信用評級制度。

4.4加強金融監管

市場不是萬能的,監管起著重要作用。就監管而言:(1)在當前以混業經營、分業監管為特征的監管體系下,應進一步加強分業監管基礎上的金融合作監管,完善對監管者的再監管,提高金融監管的有效性,進而提高金融市場運行的效率。(2)監管機構應當建立高效協調的快速反應機制,提高風險預判能力,加強與市場的溝通,有效防范和管理風險。(3)不斷優化監管規則,加強金融創新監管。適當提高金融創新產品的資金要求,提高結構信貸和證券化產品的資本充足率,有效控制創新產品的非理性擴張。(4)強化功能性監管和統一監管,建立有效的功能性監管體系,對各類金融機構的同類型的業務進行統一監管和統一標準的監管,以減少監管的盲區,提高監管的效率。(5)注重金融監管的國際合作,加強金融機構跨境監管。以加強對跨境資本流動的監管,穩步有序地推進金融開放。

參考文獻:

[1]杜厚文,初春莉,《美國次級貸款危機:根源、走勢、影響》[J],《中國人民大學學報》,2008,1

[2]劉賓,《美國次貸危機暴發原因的多因素分析》[J],《投資研究》,2008,3

[3]劉昆,邱冬陽,《從歷史角度探析次貸危機的特征與啟示》[N],《中國城鄉金融報》理論版A3,2008.10.13

[4]賓融,住房抵押貸款證券化機制和實證分析[D],中國社會科學院博士論文,2001

[5]崔雪松,卜鵬樓,《從次貸危機看我國資產證券化》[J],《商業現代化》,2009,2

[6]曹紅輝,《美國次貸危機考察報告》[Z],中國經濟研究報告,2008.08.05

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一、初探商業銀行AMBS風險特征

(一)放大傳導性

一般整個AMBS過程中不僅包含了商業銀行以及投資者,還包含了信用機構以及發起人等等利益相關者。AMBS具有較強的復雜性,任何AMBS環節一旦出現不良影響則均會波及該環節主體以及各個程序。加之證券所具備的衍生以及流動功能,因此也就促使了商業銀行AMBS過程能夠對風險帶來放大傳導影響。以往美國之所以出現次貸危機正是由于AMBS對次級貸款較低質量形成的不良影響進行了放大傳導進而波及全球經濟。

(二)不對稱信息性

現今商業銀行AMBS流程主要是集中在發起人向商業銀行出售證券化的相關資產,在此基礎上商業銀行匯集資產形成資產池并以此為支撐進而在金融市場進行證券融資的發行。而上述AMBS流程中融資證券與資產兩者之間被分隔,也就是說投資者進行有價證券的實際購買時沒有對資產信息予以充分了解。對于基礎資產實際質量狀況也并沒有掌握較為可靠以及準確的信息來源依據[1]。從以往美國出現的次貸危機源頭次級貸款來講,僅僅就其質量可以歸屬為垃圾債券,投資者如果提前對該種狀況予以了解也并不會購買,而正是由于融資證券與資產兩者之間的分隔,進而造成了不對稱信息的出現,因而投資者對于資產質量僅僅是依據中介機構來判斷以及評估,由此出現的證券風險自然較大。

二、探析商業銀行AMBS風險管理

(一)嚴格管理資產池

現今商業銀行進行AMBS風險管理首先是集中在資產池的嚴格管理方面。具體來講質量較低證券化相關資產往往會加大商業銀行潛在風險,而就當前我國證券市場而言資產質量并不理想。因此商業銀行在推進AMBS時候則需要對資產池予以較大關注并對資產池予以嚴格管理。必須要堅持審慎工作原則嚴格依據AMBS要求進行證券化相關資產的良好選擇,如可以呆滯貸款以及汽車方面的消費貸款和相應房地產方面的抵押貸款等作為主要經營對象,但是前提是這些貸款均具有較為明確的債務以及債權關系。此外還需要對確定的證券化相關資產予以科學組合,并嚴格依據交易主體提出的具體要求以及主體實際資產質量、規模等予以有效分類并科學組合。進而在嚴格管理資產池的同時將資產質量予以最大化提高。

(二)構建信用保障制度

現今針對銀行AMBS方面還缺乏運作規范以及較高水平的信用保障制度,而該種狀況也對現今商業銀行安全有效實施AMBS帶來了阻礙。因此構建商業銀行AMBS方面信用保障制度就顯得至關重要,而構建AMBS信用保障制度則需要從評級機構入手,針對現有的相關評級機構如稅務所以及會計事務所等等,政府需要對其予以統一的管理以及嚴格規范,強化評級機構實際工作質量[2]。此外還需要在原有評級機構基礎上構建新型評級機構,政府需要引進國際先進評級機構經驗并在此基礎上設立針對商業銀行的專門性評級機構,并嚴格提高新型評級機構相關服務質量。除了上述內容,信用評級還需要進一步健全,尤其是需要對信息披露予以不斷強化同時對不對稱信息予以嚴格管理。進而通過現有相關評級機構的優化以及新型評級機構的構建等等完善信用保障制度。

(三)創新證券保障體系

商業銀行進行AMBS風險管理除了需要嚴格管理資產池以及構建信用保障制度之外,還需要創新證券保障體系。具體來講,現今歐洲等發達國家在AMBS方面具有較長的發展歷史,同時AMBS也具有較為廣泛的應用范圍。而我國也需要向歐洲國家不斷學習。針對證券保障體系的實際創新可以從兩方面著手,其一是對產品予以良好創新,商業銀行需要將傳統思維予以打破同時擴大證券化相關資產的實際范圍并對產品種類予以不斷豐富,對基礎資產予以良好的風險防范以及風險管理。其二是對服務體系予以良好的創新。商業銀行可以在AMBS過程中的各個環節程序服務上予以創新,如對資產回購程序服務進行優化創新或者是對信譽較高客戶提供相應的優先權以及回避工具[3],進而通過上述方法真正將證券保障體系予以有效創新,最終起到優化商業銀行AMBS風險管理的作用。

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【關鍵詞】資產證券化 交易結構 法律風險分析

【中圖分類號】D922.287 【文獻標識碼】A

資產證券化概述

資產證券化（asset securitization）作為華爾街金融大鱷的一種金融創新工具，自誕生以來深受資本市場的喜愛，已然成為銀行等金融機構以及企業的一種全新融資模式。然而，資產證券化作為一種創新型金融工具，普通投資者很難辨別其中的投資風險，基于消除交易雙方信息不對稱的原則，信用評級機構在資產證券化過程中的作用便顯得尤為突出，甚至是普通投資者進行投資時唯一的可信賴工具，而信用評級機構基于利潤最大化原則，卻趨向于隱瞞風險、調高評級，以達到運作更多項目、收取更高費用的目的，這也成為資產證券化過程中一個不容忽視的致命缺陷。

有鑒于此，我們甚至可以說資產證券化是一把雙刃劍，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次貸危機的覆轍，中國資本市場作為一個全球資本市場的后起之秀，更應格外注意其中暗含的種種風險，以達到趨利避害的金融創新目標。

資產證券化的定義。資產證券化源自美國，因而在探討其準確定義時有必要追根溯源，還原其本來面貌，經過大量的文獻檢索，筆者傾向于美國證券交易委員會（SEC）對資產證券化的定義，即“資產證券化”是指將企業（資產出售方）將其所有的流動性較差的存量資產或存在穩定現金流的可預見未來收入整理和包裝成為資本市場上更易銷售和流通性更強的金融產品的過程。在這一運作過程中，為有效連接交易雙方，存量資產會被賣給SPV（Special purpose Vehicle中文多翻譯為特殊目的載體），然后由SPV或投資銀行等中介機構向社會公眾投資者發行證券以獲得資金，實現存量資產提前獲得現金資產的目的。由于中美兩國在社會體制、法律制度以及資本市場交易規則等方面的差異較大，在資產證券化本土化過程中，我們應該持審慎態度，取其精華去其糟粕。

資產證券化的分類。資產證券化因其交易結構的靈活性、資產配置的復雜性而顯得神秘莫測，但究其本質，基礎資產是資產證券化的起點，抓住了資產證券化背后的基礎資產，便握住了資產證券化的命脈。依據基礎資產的不同，可以將資產證券化產品分為四類：一是實體資產證券化，主要指實體資產和無形資產經過一系列處理成為標準化金融產品上市流通的過程；二是現金資產證券化，主要指將現金投資證券產品后，從而將現金轉化為證券的過程；三是證券資產證券化，就是將證券投資基金、認股權證等金融衍生工具發行上市流通的過程；四是信貸資產證券化，主要指銀行等金融機構將缺乏流動性的信貸資產重組打包成標準化產品，發行證券流通的過程。第四種模式也是目前國內最流行的資產證券化模式。

資產證券化的交易結構分析

通過上文的論述，我們可以看出資產證券化可以實現將流動性較差但是可以在未來產生穩定現金流的資產，通過一定的交易模式設計，對基礎資產中的風險和收益等基本要素進行劃界、分離與整合，從而將其轉化為資本市場上可以自由流通的證券性資產的過程。資產證券化有別于以往的表外融資、結構性融資和資產信用融資等傳統融資方式，究其本質，是通過一系列邏輯嚴密的設計實現將流動性不足、但具有穩定可預期的現金流的債券性資產轉化為具有充分流動性、并經過有效風險隔離措施的資產分離與重組過程。

資產證券化的交易流程。主要包括五個步驟，各步驟涉及的交易內容和法律結構各不相同。（如圖1所示）

第一步：發起人（sponsor）作為資產證券化的起點，會將應收賬款出售給SPV（即特殊目的載體），當然這里的出售必須是“真實出售”，因為只有真實出售才能有效防范證券持有人對發起人的追索權，并且發起人如果經營不善破產時，對應收賬款亦無要求權，從而達到風險隔離的效果。

第二步：SPV將購買的應收賬款等基礎資產進行分離、打包、重組，并以此為基礎發行可以支持特定期限和收益的可在資本市場自由流通的標準化證券產品。仔細分析這一過程，我們可以發現SPV在其中起著舉足輕重的作用，為了有效控制基礎資產，SPV可能由發起人實際所有或者間接控制，為了防止其自愿性破產，可以引入獨立董事制度；與此同時，也要注意防止債權人迫使SPV的非自愿性破產；還可以通過限制SPV的業務范圍等有效手段防控可能存在的風險。

第三步：通過多渠道進行信用增級。具體的增級措施主要有：使用銀行信用證或者通過保險公司購買商業保險，使得資產證券化后的證券在發生違約風險時，普通投資者可以獲得相應程度的補償，整體而言，能夠有效降低企業的風險。當然，在增級過程中，為資產證券化產品進行增級的相關金融機構的信用等級不能低于需要進行增信的證券產品本身的安全等級，否則，達不到增級的效果；理論上，也可以通過發起人的超額擔保來進行信用增級，但超額擔保會額外增加發起人的財務成本，降低資產證券化的整體競爭力，所以在實踐中并不會被廣泛運用。除此之外，還可以將資產證券化產品分為優先和次級兩部分，在出現風險時，由次級證券先承擔損失，當然為了補償其損失，次級證券的利率會高于優先證券，以實現風險與收益的平衡，這樣做的好處是，不同風險偏好的投資者均可以在資本市場上買到對應的金融產品，正因如此，優先/次級結構增級方式很受市場歡迎。

第四步：進行外部信用評級。由于資產證券化產品進行了復雜的包裝重組，普通投資者不具備識別相關風險的能力，很難就證券產品的優劣作出判斷，為了幫助投資者識別其中的風險，這項工作就需要交給專業的外部評級機構進行，例如：美國的標準普爾、穆迪等知名信用評級公司會根據資產證券化產品風險的大小進行信用評級，主要級別從AAA到C九個等級，投資者可以根據自己的風險偏好選擇不同等級的證券產品。

第五步：資產證券化產品的發行銷售和售后服務。SPV所具備的獨特結構和業務范圍決定了其不可能獨立承擔資產證券化產品的重組與發售工作，必須引進外部成熟的中介機構來完成這一工作，投資銀行便承擔了資產證券化流程中的融資顧問和證券承銷職能，使得整個流程順利運轉起來。普通投資者購買該金融產品后，可以獲得穩定的現金流回報，穩定的可預期的現金流來源于基礎資產即應收賬款，然而普通投資者不具備相應的專業技能和條件去監管這一運營流程，那么這時候就需要專業機構來進行這些業務操作，這些專業機構就是服務人（servicer），而資本市場上的通行做法是服務人由發起人擔任，不得不指出，在具體的運作過程中，因缺乏內在激勵機制服務人可能對資產池采取消極放任態度，而普通投資者限于各種各樣的外部因素也無力對這一過程進行有效監督，此時受托管理人（trustee）便應運而生了。受托管理人作為普通投資者的利益代表，主要負責監督資產池的運營情況和服務人是否盡職盡責，同時，受托管理人也代為管理服務人交付的本金和利息。

正是通過上述五個操作步驟，一個完整的資產證券化運作流程便清晰呈現在我們面前，在分析資產證券化流程時，要善于抓住SPV這一承上啟下的樞紐，仔細領悟其在整個運作流程中的功能及效用，其次，還要抓住風險隔離制度，只有充分理解上述兩個核心節點才能充分理解資產證券化的運作機理，在后文法律風險分析階段，筆者仍會對這一問題進行探討。

風險隔離制度。在資產證券化過程中，能否將基礎資產通過一系列包裝重組后在資本市場上自由流通，取決于基礎資產的優劣。基礎資產優良，加之信用增級，可以有效增強證券化產品的質量；反之，基礎資產較差，則無論通過何種措施，都難以達到預想目的。因而，為了保證和實現基礎資產的信用，防范可能發生的系統性金額風險，需要在制度上對相關風險進行隔離，從而防患于未然。

更進一步分析，資產證券化風險主要來自基礎資產和相關運營主體的破產風險，正因如此，資產證券化過程中的風險隔離制度經常被直接稱為破產隔離制度。從廣義上講，在資產證券化過程中，防止任何參與主體的破產對資產證券化產品的有效支付所造成的沖擊都屬于風險隔離機制；從狹義上講，對于資產證券化產品，即將產生現金流的資產與發起人及其他相關主體產生的任何財務風險進行隔離，確保基礎資產產生的穩定可預期現金流可以按照預先結構設計向投資者進行償付相關證券權益，實現資產信用融資。

為了有效實施風險隔離制度，在資產證券化過程中，會通過兩個關鍵步驟實現這一目標：一是在交易結構中設立SPV（即特殊目的載體），二是實現資產的真實出售。上述兩項措施可以有效將基礎資產和其他資產的風險隔離開來，從而提高營運資本的安全性。

正式破產隔離制度的有效運行，近年來大量的資產證券化產品得以大賣，仔細分析可以發現，風險隔離制度具有以下好處：一方面，資產隔離制度設計的初衷及時隔離參與主體的破產風險和基礎資產的自身風險對投資人投資權益造成的傷害，為了有效實施這一制度，會引入外部評級機構，對相關風險進行分析、調研，并向公眾投資者進行披露，這些措施有效降低了整體運營成本。

另一方面，風險隔離制度有效實施后，資產證券化運營過程中的相關法律設計可使相關參與主體徹底遠離其設立目的以外因素的干擾，達到自主運營、獨立續存、延續設立該法律主體的目的。換句話說，這使得基礎財產脫離發起人所有，成為獨立財產，具有獨立人格，不受原發起人破產風險的影響和支配。

資產證券化的法律風險分析

通過上文的討論，我們對資產證券化的交易結構有了更清晰的認識。仔細觀察資產證券化的交易流程圖，我們可以發現其中必不可以缺少的一環是引入外部獨立律所對交易風險進行評價，主要以出具法律函件及法律意見書等形式進行。而法律的不確定性以及法律意見書中的格式條款、模糊概念卻實實在在地成為資產證券化中的不穩定因素。事實上，法律風險是資產證券化過程中一直存在、相伴始終的重要風險。申言之，我國的資產證券化是建立在財產信托相關法律基礎上的，目前相關法律法規中還缺乏對資產證券化內容具體而明確的法律規定。進一步講，沒有完善的法律規制體系，就很難界定交易參與方的權利義務邊界，降低交易風險更是缺乏必要的法律支撐。

舉一例以明之，我國合同法規定，債權人轉讓債務時要及時通知債務人，在債務人接到債權轉讓的通知時債權轉讓才對債務人生效，即對債務人采取“通知到達生效主義”，依據該條法律，我們可以推知資產證券化過程中的債權轉讓亦要通知每一位債務人，然而資產證券化的基礎資產數額龐大，涉及的債務人眾多，逐一通知不光會帶來繁瑣的操作難題，亦會產生巨大的交易成本，很難實際予以運用，可以毫不夸張地說，這會成為壓垮資產證券化的最后一粒石子。因而確立以公告或者登記通知債務人的法律有效便成為主流選擇，這一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。

從上面這個簡單的案例，我們可以發現法律風險是隱藏在資產證券化交易鏈條中的巨大潛在風險，并具有沿著鏈條進行鏈式傳播，不斷放大的趨勢。因而投資者在進行資產證券化金融產品投資時，要格外關注上述法律風險，對不懂的地方，要詳細閱讀第三方律所出具的法律意見書，了解產品的基礎特性、責任范圍、賠償標準等核心問題，從而降低自己的交易風險。尤其是風險隔離制度中的法律風險尤為值得關注。

資產證券化的法律內涵。從經濟學意義上講，資產證券化可以有效將流動性低甚至缺乏流動性的資產通過一系列結構設計分離和重組生成可以自由流通的標準化金融產品，這一過程中重要的環節包括：一是建立基礎資產池；二是設立SPV（即特殊目的載體）；三是實現資產真實出售；四是債務分層。筆者在這里想強調資產證券化不僅僅是一種經濟行為，更是一個法律過程，從法律角度分析，“資產證券化實質上就是將現有或未來必定發生的金錢債權轉化為證券形式的一種融資方式。”這一定義明確了資產證券化的法律內涵（當然資產證券化不僅包括債權，還包括物權、股權，不過國內最流行的是債權資產證券化），其實資產證券化包括了債權轉讓和權利證券化這兩個基本過程，是兩者交織的一個綜合過程，資產證券化產品是最終的成果，呈現在每一位普通投資者面前，最終實現了將民法上的債權、物權、股權等流動性差的權利狀態激活，將這些權利與自由流通的金融債券結合，化無形的權利于有形的憑證，既實現了融資目的，又為普通投資者創造了新的投資渠道。

資產證券化蘊含的法律風險。完備的法律制度是資產證券化健康發展的基礎和前提，資產證券化過程中的諸多環節均需得到法律的有力支持，大到SPV結構、破產隔離制度，小到法律意見書的出具，方方面面均離不開法律的支撐。然而我國證券方面的立法卻存在大量的功課要補，一方面法律本身的“滯后性”特征加劇這一現象，另一方面資產證券化結構新穎，且常變常新，立法者亦缺乏信心將立法過程跟上資產證券化的發展步伐，甚至主動“裹足不前”，這些因素無疑加劇了資產證券化的野蠻生長。誠如，資本市場追求利益最大化本無可厚非，但在法律層面上，我們要具有前瞻意識，主動預防可能發生的各類風險。

具體而言，資產證券化過程中存在以下幾點法律風險：一是在普通投資者持有證券化產品期間，相關法律法規修改甚至出現廢除等現象，造成投資者不必要的損失；二是法律意見書本身蘊含的不確定性風險，例如其中的格式條款、模糊條款等；三是資產證券化融資所依賴的法律意見書的撤回將會對債券持有人的權利產生威脅。資產證券化所依據的法律發生變化將會給新興資本市場主體帶來巨大的危害，我國在構建多層次資本市場體系進程中，不可避免地要大力發展資產證券化產品。因而，加強風險防范意識、趨利避害，將是每一位金融從業者和學者常思常新的話題。

基于上文的分析，我們可以看到資產證券化產品作為促進我國金融產品創新、豐富投資者投資渠道、構建多層次資本市場體系均具有重要意義。但在資產證券化過程中，如何做到安全性、風險性、收益性和便捷性的合理平衡，是中國乃至全球資本市場需要面對的巨大挑戰之一。結合具體國情，筆者認為我國需要借鑒國外先進立法經驗，盡快完善相關立法，讓法律為資產證券化走上可持續發展道路保駕護航。

篇5

P2P網貸類資產證券化的主要模式

P2P網貸的債權轉讓模式本身就屬于類資產證券化業務

P2P網貸誕生于英國，發展于美國。但英國的純平臺模式（Zopa）與美國的債權轉讓模式（Lending Club）有著較大差別，后者是通過實際上是通過由P2P平臺與第三方銀行（webbank）進行的一項債權轉讓交易，P2P平臺在事實上扮演了證券承銷商的角色，因而美國的P2P網貸監管歸口到SEC（（Scurities And Exchange Commission，美國證券交易委員會），而在P2P網貸平臺銷售的票據被定性為有價證券范疇。以Lending Club為例，雖然Lending Club平臺由借款人和投資人直接進行借貸交易，但資金交易的一部分實際上是中介干預的，其目的是為了規避各州的個人貸款許可執照申請，并為全美國范圍內的借款人提供貸款，名義上由WebBank（注冊在猶他州的銀行）發放貸款給借款人，并獲得借款人簽發的承兌票據。WebBank將承兌票據轉讓給Lending Club，而LendingClub則為WebBank提供由投資人提供的資金。然后平臺向投資人發行一個獨立的票據作為投資回報以及附著在該票據的借款收益權。因此，投資者做出的投資是一個收益權票據，而不是一個實際的貸款，并等待借款人償還貸款，最后通過平臺來支付，平臺則收取一定的服務費用。

我國的宜信公司借鑒了Lending club模式，衍生出了“專業放貸+債權轉讓”的新模式，其流程如下：宜信總裁唐寧以個人的身份給有貸款需求的人借款，之后他再把他的債權轉讓給有需求的投資人。并用借款人支付的貸款利息支付投資人的投資收益。當投資人的投資期滿，宜信公司再為投資人支付來自借款人的本息償付，或者由唐寧親自回購。

（1）基礎債權資產是通過借款人和唐寧簽訂借款合同而形成。先由宜信公司利用其搭建的幾個平臺匯集各類資金需求者。其次，唐寧運用自然人的身份與借款人簽訂借款合同，以此獲得未來具有穩定現金流的基礎債權資產來形成資產池。對比Lending club，宜信以唐寧替代了Webbank來作為債權人。

（2）借貸資產被唐寧以信托方式轉讓給宜信公司。宜信公司通過信托對唐寧所擁有的借貸資產進行管理和使用。而宜信公司則扮演了SPV的角色，購買了信貸資產，使得基礎資產從原始債權人轉移到證券化發起人手中。然而，宜信公司并非我國金融體系內的金融機構，信托業務并不屬于其運營范圍。

（3）宜信公司將其受托的信貸資產由宜信旗下財富管理公司進行結構性重組之后形成滿足不同投資者需求的各類 P2P 理財產品。投資者通過宜信的P2P平臺來購買這些理財產品，從貸款人還款的利息按期得到收益。若投資人的理財產品到期時，借款人的借款期限還沒到，則由宜信公司將其回購并支付本息。從而完成了類證券化的一個完整的流程。

可見債權轉讓模式的P2P流程本身從事的就是類資產證券化性質的業務，P2P平臺扮演了證券承銷商的角色，所銷售的理財產品也是結構化的證券化產品。而宜人貸P2P網貸目前有ABCD四個信用級別，以風險最高的D類借款為主。

P2P網貸+小貸公司的類資產證券化

除了像宜信這樣的債權轉讓模式的P2P網貸平臺外，還有一些P2P網貸平臺與小貸公司合作，開展了小貸公司信貸資產的非標資產的證券化業務。

PPmoney成立于2012年年底，原名“萬惠投融”，于2014年4月更名為PP money。截止2016年8月，該平臺累計成交量突破862億元，是國內第一個與小貸公司合作并將小貸公司的信貸資產進行類證券化的網貸平臺。其證券化之路始于2014年3月推出的 “安穩盈-小額信貸資產權益”系列。該產品的設計結構帶有典型的證券化性質，但從法律主體而言，我國目前的信貸資產證券化的相關法規中，所承認的信貸資產支持證券的發起機構與受托機構，皆不包括小貸公司、P2P網貸機構以及其他民間借貸機構，因此PPmoney從事的僅是類證券化業務。

PPmoney的主要流程如下：

（1）小貸公司與其客戶簽訂合同并為其發放貸款，從而獲得信貸資產并建立債權債務關系，并由這些未來產生穩定現金流收益的基礎債權組建形成證券化資產池；

（2）資產收益權被小貸公司打包后轉讓給廣東太平洋資產管理有限公司（是PPmoney的母公司），由后者受托到當地的金融交易所備案記錄，并在其平臺掛牌交易；

（3）由PPmoney合作的保理公司接受廣東太平洋的委托，把在交易所掛牌上市信貸資產包摘牌退市，此時廣東太平洋資產管理公司、當地金融交易所以及保理公司，他們的行為加總所充當的是一個SPV的作用；

（4）保理公司通過PPmoney網貸平臺，將小貸收益權份額以理財產品的形式分割轉讓給多名投資人；

（5）投資者所購買的理財產品到期時，小貸公司股東承諾對投資人的理財產品進行回購。

雖然從表面上來看，對可能出現的小貸公司回購違約風險，該產品設置了三重保障：第一重擔保為小貸公司股東，第二重擔保為第三方擔保公司，第三重擔保為平臺回購。但整個類證券化過程形成一個閉環，此時發起人也即擔保人。除與小貸公司合作外，P2P網貸平臺還與典當行合作，如2014年11月PPmoney也推出了安穩盈典當小額信貸資產收益權產品。

P2P網貸+房地產的類資產證券化

租金證券化模式―懶投資。YOU+國際青年社區與P2P公司懶投資達成合作，通過將YOU+未來獲得的租金現金流，轉化成固定收益項目賣給投資人的方式來募集資金，將募集的資金用于開發后續項目。YOU+國際青年社區與P2P理財公司懶投資合共推出6款金融產品，融資期限短的1個月，最長一年期，年化收益率分別為7.5%～12.5%，融資采取等額本息方式還本付息，這該產品從性質上可以看做是一個ABS（Assets backedSecuritization），即以項目所屬的資產為支撐的證券化融資方式。

房地產眾籌。與此相關的還有近年來發展起來的房地產眾籌，即房地產商通過互聯網平臺向投資者為其房地產項目募集資金的模式。多個房地產項目以分散風險，房地產企業也可以通過大眾籌方式向投資者籌得資金。如2015年6月萬達和快錢推出的“眾籌1號”即使典型的代表，其發行規模數十億，但投資門檻為1000元，期限為7年，預期租金年化收益為6%，預期物業增值年化收益率6%，該眾籌產品將大幅度突破私募200個份額的限制，從性質上看該產品就是一個“準REITs（Real Estate InvestmentTrusts，房地產信托投資基金）”。 國內很多房地產企業、尤其是面臨流動性壓力的次線房地產企業都打算嘗試證券化融資，通過互聯網渠道讓大眾進行投資，形成“準REITS”來增強房地產開發，而國內相關REITS的法律仍然處于灰色地帶。

除了信貸資產外，P2P網貸機構類證券化業務涉及的資產還包括信托資產、證券資產等。

P2P網貸類資產證券化的風險

P2P網貸類資產證券化業務的法律風險。

在2016年8月前，P2P網貸的類資產證券化業務處于灰色地帶，沒有成文的法律法規對其概念和業務范圍進行明確的約束和限定。在2015年先后頒布的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》（以下簡稱《意見》）和《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《辦法》）中，《意見》指明了P2P網貸的監管機構為銀監會，明確提出了P2P網貸平臺僅僅作為網絡小額借貸的中介信息平臺，允許提供并撮合資金供給者和資金需求者達成交易的中介信息服務。但《辦法》明確規定P2P平臺不得設立資金池，不得提供擔保，不得拆分項目期限。但類證券化業務必然會觸及上述監管紅線，。

P2P網貸類證券化實施主體存在合規風險。在目前我國法律法規體系下，資產證券化的發起人和SPV都應當是獲得監管機關核準或通過注冊程序的金融機構，而P2P網貸類資產證券化的實際發起人或類SPV機構均不被監管認可。此外對于P2P網貸類證券化過程中各主體機構的關聯關系也處于灰色地帶。

房地產的P2P類證券化不受監管支持，監管層關于ABS 的負面清單中，涉及與不動產有關的禁項規定“因空置原因不能產生穩定現金流的租金債權”和“待開發或在建占比超過 10%的不動產（保障房除外）及其收益”，不可成為基礎資產。

P2P網貸類資產證券化產品存在較大信用風險

首先，就資產質量而言，我國現有資產證券化市場中的發起人一般是金融機構、企事業單位、資產往往具有穩定現金流，市場中發行的產品基本以AAA級和AA+級的高信用等級產品為主，雖然近兩年信用層次更加多樣，但仍以優良資產為主，尤其是信貸ABS中，有90%的產品評級為AAA級。而P2P網貸類資產證券化產品的發起人主要為小貸公司、典當行等，所發放的貸款主要面向中小企業和個人，具有資金量小、期限短、借款人的信用風險高等特點，采取打包形式的債權轉讓，轉讓過程中資金和資產的匹配難以核實、資產信息不透明風險難以把控。隨著國內經濟下行，中小微企業信用風險增加，容易導致系統性風險。其次，就增信手段而言，P2P網貸類資產證券化產品主要依靠內部增信，外部增信主要依靠第三方融資擔保公司。值得注意的是，規范的資產證券化產品主要在銀行間市場交易，被機構投資者持有，風險主要由機構投資者承擔；P2P平臺類證券化產品的投資人卻主要是個人，被證券化的資產如出現違約，小貸機構（或房地產企業及其他企業）的信用風險則通過P2P網貸平臺向普通公眾傳遞。美國監管就將P2P網貸資產證券化定性為次級貸款證券化。

P2P網貸類資產證券化面臨較嚴重的流動性風險

即便是規范的資產證券化產品，其流動性也遠低于債券市場平均水平，如中央國債登記結算有限責任公司托管的信貸ABS，2015年的換手率僅為7.44%，而2015年債券市場整體換手率為172.7%。P2P網貸平臺類證券化產品幾乎沒有二級市場，不存在流動性可能。

網貸類資產證券化存在制度風險

一是業務流程中權威評級機構和發行中介機構的缺失，對于P2P網貸類資產證券化整體流程缺少相應的監管機構監管，也沒有權威且專業中介服務機構（如會計事務所、律師事務所和資信評級機構）介入，導致信息披露嚴重不足；二是P2P網貸類證券化過程缺少信息披露制度，尤其是各個主體之間具有關聯關系，且該模式從發起人、摘牌方、轉讓方到回購方，幾乎都是平臺及其關聯公司，尤其是自2014年以來，商業保理與P2P的融合發展已成趨勢，這樣就會形成資金池閉環，導致暗箱操作或引發系統性風險。

P2P網貸類資產證券化面臨潛在道德風險

第一，P2P網貸類證券化沒有實現真正的破產隔離。破產隔離是資產證券化的核心環節，是風險管理的關鍵步驟，其目的是當發起人破產時，被證券化的資產不被認定為發起人的破產財產。破產隔離的內涵包括資產轉移的真實銷售、SPV本身的破產隔離。但是，目前我國的 P2P 網貸類資產證券化產品因監管限制不能組建特殊目的載體，自然也就不能真正實現破產隔離和“真實銷售”，被證券化的資產仍然和發起人有債務關系。第二，P2P網貸類證券化各主體間的關聯關系極易引發道德風險，不排除出現自融式操作。

此外，由于類證券化涉及的資產除信貸資產外，還有信托資產、證券資產，因而易形成混業風險。

監管措施及建議

2016年8月24日，銀監會、工業和信息化部、公安部、國家互聯網信息辦公室四部委聯合《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》（簡稱《暫行辦法》），與之前的征求意見稿相比，新的暫行辦法將12條負面清單擴充為13條，增加了禁止網貸機構進行債權轉讓，即不得從事開展資產證券化業務或實現以打包資產、證券化資產、信托資產、基金份額等形式的債權轉讓行為。此外，禁止關聯交易被取消，變成了禁止自融和變相自融。P2P網貸機構的資產證券化的沖動遭遇最嚴監管。同時，《暫行辦法》還進一步明確了網貸機構是信息中介而不是信用中介，網絡借貸金額應當以小額為主，并設置了借款人的借款上限。面對監管的收緊，現存2400多家P2P機構有12個月的調整過渡期進行整改。尤其文中提到的幾類P2P網貸機構受沖擊較大，宜人貸在《暫行辦法》出臺后股價暴跌，市值蒸發22%。

但這些監管細則仍然面臨執行和落地的問題：

一是對于類資產證券化和債權轉讓模式來說，此次出臺的細則并沒有被完全“一刀切”從《暫行辦法》表述來看，更多注重“資產包”這一概念，但是單筆債權并不夠成資產包，這位大額的單標債權轉讓留下了操作空間。

二是雖然確立了銀監會和地方政府的分層監管制度，但實行的是“備案制”而非“牌照制”，但P2P網貸本質仍然是金融，個人認為牌照制度更具有合理性。

三是需要明確平臺的退出機制，如果P2P網貸平臺解散、被撤銷或破產，如何保護廣大投資人的利益。

四是雖然明確了由地方金融辦負責P2P網貸機構的整改，但由于缺乏信息共享機制和信息平臺，事中事后監管缺乏抓手。而地方金融辦還應該圍繞金融消費者教育做更加深入的工作。

篇6

關鍵詞：信貸資產證券化信托；風險防控；法律規范

中圖分類號：F830.5 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2014（2）-0039-04

自1970年吉利美（Ginnie Mae，美國政府國民抵押協會）首創以抵押貸款組合為基礎資產的抵押支持證券——房貸轉付證券交易以來，隨著金融全球化發展態勢的不斷演進，資產證券化逐漸成為一種被廣泛采用的金融工具并得到了迅猛發展，堪稱國際金融領域中最具影響的金融創新和最重要的發展趨勢。2005年3月，國家開發銀行和中國建設銀行分別獲準在境內開展信貸資產證券化（ABS）和住房抵押貸款證券化（RMBS）試點，并于當年成功發行相關信托產品，本金余額合計達71.94億元。受次貸危機影響，監管機構于2008年底暫停證券化試點。據銀監會披露，截至2008年底國內共有11家發起人進行了16單信貸證券化業務試點，總規模達667.85億元。2012年5月17日，人民銀行、銀監會、財政部聯合《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》（以下簡稱《通知》），重啟停滯4年之久的信貸資產證券化試點進程。在廣泛吸收借鑒國際經驗并充分考慮國內實際情況的基礎上，本輪試點將入池基礎資產范圍擴大到國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業貸款、經清理合規的地方政府融資平臺公司貸款等。雖然重啟試點額度只有500億，但對國內銀行業來說意義非凡，并已獲各金融機構積極響應，據悉國開行、工商銀行、農業銀行均已上報了額度申請。如何在充分發揮信貸資產證券化等金融創新工具積極促進實體經濟發展的同時而不受其害，我們有必要對信貸資產證券化過程中的風險防控進行深入探討。

一、銀行業金融機構開展信貸資產證券化的現實意義

根據《信貸資產證券化試點管理辦法》（以下簡稱《辦法》）規定，信貸資產證券化是指境內銀行業金融機構作為發起人，將信貸資產信托給受托人，由受托人以資產支持證券的形式向投資人發行受益證券，以該財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。其實質是將缺乏流動性但未來現金流可預測的信貸資產進行重組建立資產池，以其未來現金流作為償付基礎，通過風險隔離、資產重組和信用增級，在資本市場上發行信貸資產支持證券的結構性融資行為。通過資產證券化這一創新工具，金融機構可以在增加自身資產流動性、降低利率風險、提高資本充足率的同時，有效降低貸款人融資成本，為客戶提供具有較高收益的金融資產證券化產品。

（一）信貸資產證券化能夠有效提高銀行的經營管理水平。作為一種嶄新的資產負債管理方式，資產證券化將兌現過程提前，從而加快了周轉速度，在不增加負債規模的情況下實現了資產形態的多元化，既增加了社會資金的供應量，又放大了信貸結構調整的需求量，提高了資產的收益率。銀行在銷售基礎資產的同時在提供擔保、貸款管理服務等中間業務方面也大有作為，可以有效改善收入結構。通過全面增強信貸業務管理約束，建立健全較好的產品定價和信貸管理基本機制，銀行將信貸資產標準化、規范化，增強了資產信息的透明度，鎖定了風險，增強了投資者對證券真實價值的認可程度，進而降低社會融資成本，提高基礎資產的銷售價格。

（二）信貸資產證券化能夠有效分散銀行信用風險。作為一種金融創新，信貸資產證券化力求在直接模式（借款人獨自承擔全部風險）和間接模式（銀行集中著貸款違約的大量信用風險同時負責對貸款項目的評審和貸后管理）中找到平衡。信貸資產證券化模式下銀行向借款人發放貸款，再將這部分貸款轉化為資產支持證券出售給投資者，銀行提供專業的貸款評審和貸后管理，貸款的信用風險由投資者承擔。相較于直接融資模式，銀行的信貸管理能力和市場的風險承擔能力得到了充分結合，在融資效率提高的同時，獲得專業中介服務的投資者和銀行都分散了風險，實現了多贏。

（三）信貸資產證券化能夠增強銀行資產的流動性，改善資產負債結構。銀行普遍存在著資產與負債期限錯配矛盾。通過資產證券化，銀行可以在積極開展各種貸款業務的同時，針對利率風險、匯率風險、流動性風險等風險管理需要，將中長期貸款轉化為證券并銷售以改善流動性，從而優化銀行的資產負債結構，協調了傳統銀行盈利性、流動性和安全性之間的矛盾。開展信貸資產證券化在不良資產處理、增強銀行競爭力等方面也極具吸引力。我們不難發現，信貸資產證券化既是一個經濟過程，也是一個法律過程。銀行傳統貸款業務中的“貸款—回收—貸款”模式在信貸資產證券化中演變成了兩個相對獨立的法律過程，即信貸資產的轉讓過程和證券的發行過程。我國目前之所以采取依托信托的形式完成信貸資產的轉讓，其核心原因就在于充分運用信托的風險隔離功效。

二、信貸資產證券化信托設立的法律分析

（一）信貸資產證券化參與主體及運作流程。信貸資產證券化的交易主體由證券發起機構、特定目的信托（由受托機構代表）、投資者構成。根據《辦法》規定，在我國作為證券發起機構的銀行業金融機構（以下簡稱銀行），也是信貸資產證券化的原始權益人，信貸資產的轉讓人。因我國資產證券化采取的是信托模式，由代表特定目的信托的受托機構完成信托項目相應的法律行為；投資者是資產支持證券的購買者也是信托合同的受益人。此外，參與信貸資產證券化的還有信用評級機構、信用增強機構、承銷商、貸款服務機構等。

信貸資產證券化的過程基本可以如下表述：

第一步，組成資產池。銀行作為證券化發起機構把自己擁有的能夠在未來產生可預見的穩定的現金流的信貸資產匯集組成資產池。

第二步，成立信托財產。發起機構與代表特定目的信托的受托機構簽訂信托合同，把資產池中的資產以真實出售的方式轉讓給特定目的信托。

第三步，發行證券。特定目的信托以受讓的信貸資產為依托，設計出資產支持證券，并對該證券進行內部評級、信用增級、發行評級。受托機構通過證券承銷商銷售資產支持證券，用銷售收入向原始權益人（證券發起機構）支付購買證券化資產的價款。

第四步，到期償付。特定目的機構委托貸款服務機構管理資產池，負責按期償付投資者持有證券的權益，并將剩余收入按約定在發起機構與特定目的機構之間處理。

（二）以信托隔離風險的法律分析。在整個信貸資產證券化交易主體結構中，法律關系的核心在于銀行與特定目的機構存在的信托合同形式下的資產轉讓關系。信貸資產證券化的獨特價值就在于，通過資產轉讓過程實現了信貸資產與發起機構的其他資產相獨立，達到了破產風險隔離的防火墻效果。

1、信托財產獨立于發起機構、受托機構的財產。《信托法》第十五條規定“信托財產與委托人未設立信托的其他財產相區別”，在委托人不是唯一受益人的情況下，如果委托人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產時，僅以信托受益權而非信托財產本身作為其遺產或者清算財產。根據信托制度原理，信托財產所有權的管理權能與受益權能分屬受托機構和受益人，信托有效成立后，雖然信托財產直接處于受托機構控制之下，但受托機構對信托財產僅僅有管理、處分的權能，信托財產獨立于受托機構的固有財產和其他信托財產。

2、對信托財產申請強制執行的法定性。盡管信托財產直接控制于受托機構之下，但是其獨立性使其免于受托機構其他債權人強制執行的要求。根據法律規定，僅當債權人在形成信托財產之前享有優先受償權、基于信托財產本身的管理事務產生的債務、信托財產本身應負擔的稅款和法律規定等情形下才可對信托財產進行強制執行，否則不予支持。

3、受托機構對信托財產行使抵銷權的限制。根據我國法律規定，“當事人互負到期債務，該債務的標的物種類、品質相同的，任何一方可以將自己的債務與對方的債務抵銷，但依照法律規定或者按照合同性質不得抵銷的除外。”《信托法》和《辦法》均規定受托人不得在其信托財產和固有財產、信托財產與信托財產之間行使抵銷權。這種法定抵銷例外的規定實質上隔離了信托財產免受受托機構利用管理便利可能發生的道德風險。4、制度保證資產證券化信托長期連續穩定。信托一旦成立，在存續期內不得隨意廢止、撤銷，受托機構也應當連續、忠實履行管理義務。《信托法》明確規定，受托人被依法撤銷或者被宣告破產時，其職責終止，但信托不因受托人的死亡、喪失民事行為能力、依法解散、被依法撤銷或宣告破產而終止，《辦法》第二十條更明確了發生前述情形時由銀監會指定臨時受托機構。《信托法》和《辦法》均通過制度安排以保證資產證券化信托連續穩定長期運轉，免受受托機構自身經營風險的影響。

我國現有的法律框架下，特定目的信托獨具的信托財產獨立性及其運作的法律安排隔離了風險，增強了證券化融資資產的信用基礎。風險隔離是信貸資產證券化賴以開展的法律支撐。銀行作為發起機構同受托機構根據信托合同形成的特定目的信托法律關系從以上幾個方面構筑了風險防火墻。

（三）信托形式下信貸資產轉讓的法律分析。信貸資產在金融機構與特定目的信托之間的轉讓是信托法律關系和買賣法律關系的競合，是發起機構（原始權益者）和受托機構代表的信托發生了一定的法律行為的后果。信托形式下的信貸資產（債權）轉讓有如下法律問題。

1、信貸資產轉讓需支付對價。無論信托制度的本義還是相關制度辦法，對信托法律關系中發起機構（委托方）是否能取得轉讓資產的對價均無明確規定。但是按照信貸資產證券化的運作原理，發起機構（原始權益人）需要通過讓與信貸資產取得轉讓對價實現融資目的，對價的取得是信貸資產證券化的內在需求和區別于一般信托的顯著特征。另一方面，如果忽略資產轉讓對價的需求，就會為信貸資產證券化的正常進行埋下法律隱患。對發起機構而言，轉讓信貸資產不得損害第三人利益，否則會被民事法律認定為無效。《信托法》第十二條也規定如果委托人轉讓信貸資產放棄取得對價或者該對價是明顯不合理的低價，那么依據法律規定將使特定目的信托陷入無效或者被撤銷的危險境地。

2、信貸資產轉讓的形式法定。信貸資產的轉讓是銀行對其所享有的金融債權的處分，信托合同只能約束出讓人與受讓人雙方，只有符合一定的法律要件債權才能真正轉移。根據我國法律規定，債權轉讓應當通知債務人，否則轉讓行為對債務人不發生法律效力。據此如果信貸資產轉讓不履行通知債務人的程序，那么債務人仍向出讓方（發起機構）償還，導致的法律后果就是信托財產不能確定，特定目的信托無效。

3、擔保債權的轉讓。信貸資產轉讓是金融債權的轉讓，法律上發生的效果是債權人主體發生變更，債務人從向發起機構（原始債權人）履行債務變更為向代表特定目的信托的受托機構（新債權人）履行債務。原始債權債務關系里，作為從合同的擔保合同通常是因特定主體或特定行為而為主合同提供擔保的，因此，債權轉讓法律行為發生后，是否需要重新取得保證人的同意以及變更抵押權人、質押權人就顯得意義非常重大。根據相關司法解釋，一般情況下，主債權轉讓的，保證債權同時轉讓，無須重新取得保證人同意。但如果保證合同有明確約定僅對特定債權人擔保或禁止債權轉讓的，則必須重新取得保證人的同意。此外，根據《物權法》相關規定，抵押權和質押權的取得是以到相關登記部門登記為生效要件，所以，債權轉讓的發生必然會涉及抵押權人、質押權人主體的變更，而完成抵押或質押變更登記就是轉讓后債權繼續獲得擔保的必要法律手續。因此，信貸資產轉讓中，主債權轉讓，擔保債權并不當然的隨之發生轉讓的效力成為信托財產的一部分。

三、信貸資產證券化信托設立法律風險防控

如前所述，在信貸資產證券化交易主體結構中，銀行作為發起機構與受托機構完成信貸資產轉讓、成立信托法律關系形成特定目的信托，是整個信貸資產證券化的基礎活動。銀行開展信貸資產證券化業務中信托的風險隔離效果必須得到有效維護，信貸資產轉讓的法律障礙亦應有效清除，以下幾點尤其應當注意。

（一）建立有效審查機制，確保入池信貸資產合法有效轉讓。入池的信貸資產要滿足基礎合法要求。要嚴格審查“資產池”的相關法律文件和信貸民事法律行為是否合法、合規并有效存續，擔保是否合法且有效存續，保證人為自然人的，其配偶是否簽署同意擔保字樣，或抵押物、質押物是否取得共有人同意；債權是否存在未決糾紛；每筆貸款的合同到期日或展期日是否遲于資產支持證券到期日等等。

資產池的組建要繞開約定。《合同法》第79條規定“債權人可以將合同的權利全部或者部分轉讓給第三人，但有下列情形之一的除外：根據合同性質不得轉讓、按照當事人約定不得轉讓、依照法律規定不得轉讓”。因此對銀行而言選擇入池資產時除了要審查其本身的合法性問題，還要尤其注意防控違約風險，要嚴格審查原債權合同是否有禁止轉讓的限制，如果存在約定不明的情況，要采取如簽訂補充協議等方式掃除障礙。

嚴格按照信托合同約定，嚴防操作風險。《辦法》規定“在信托合同有效期內，受托機構若發現作為信托財產的信貸資產在入庫起算日不符合信托合同約定的范圍、種類、標準和狀況，應當要求發起機構贖回或置換”，因此，作為承擔了債權擔保義務的委托機構，銀行在選擇組成資產池組成時必須要嚴格掌握目標資產的條件、務必符合信托合同要求，以避免銀行可能面臨的贖回或置換義務，降低運行成本，嚴防操作風險。

（二）加強信托財產的風險隔離實施力度。信托財產的獨立性和免于追索性是維護信托制度、隔離委托銀行破產風險、提高資產信用、有效實現融資要求的基本要求。應嚴防信托無效或者被撤銷的法律風險。按照法律或者行政法規的規定，如果信托財產應當履行登記手續而未辦理登記的，該信托不發生法律效力。如果在信托財產轉讓的登記環節存在法律瑕疵，發起人很可能面臨信托不生效、后續證券化業務沒有合法前提的后果。導致信托無效的情形還包括信托目的違法、信托財產不確定、財產非法或者是法律禁止設立信托的財產、受益人及其范圍不確定、專以訴訟或者討債為目的設立信托及其他法律、行政法規規定的其他情形。此外，銀行設立信托如果損害了銀行債權人的利益，如未收取對價或者以明顯不合理的低價出售信貸資產設立信托，信托亦可能面臨被該債權人申請法院撤銷的法律風險。

避免信托財產被強制執行的特殊情形。在以下三種法定情形下，信托財產會面臨被強制執行：信托財產本身應負擔的稅款、受托人處理信托事務產生的債務債權人要求清償和設立信托前債權人已對該信托財產享有優先受償權。因此銀行在設立信托前應當對信貸資產上設立的諸如應收賬款質押權等優先權采取有效措施處理解除，化解被強制執行的法律風險，維護證券化過程的穩定、連續、可預期。

（三）切實落實擔保債權轉移，積極探索債權轉讓通知形式。要嚴防擔保債權轉移的操作風險。銀行的信貸資產一般都享有擔保優先權，這也是強化該資產信用的有效保障。銀行在轉讓信貸資產的過程中要嚴防操作風險，要關注保證人書面同意的重新取得、審核抵押權質押權是否依法有效取得并持有他項權利證書、抵押物上是否存在租賃權等負擔性義務等，切實落實履行法定的步驟和程序，保證擔保債權合法有效附隨主債權轉移，以強化信托財產的資產信用，降低信用增級成本，推進證券化進程。

探索高效便捷的債權轉讓通知形式。《合同法》第80條規定：“債權人轉讓權利的，應當通知債務人。未經通知，該轉讓對債務人不發生效力。”考慮到法律僅明確了債權人的通知義務，并沒有確定通知的具體實現形式，銀行在符合法律強制規定、避免法律風險的同時，還可以積極探索便捷高效的履行通知義務新形式。《關于審理涉及金融資產管理公司收購、管理、處置國有銀行不良貸款形成的資產的案件適用法律若干問題的規定》明確肯定了公告通知的方式，而且還進一步指出“在案件審理中，債務人以原債權銀行轉讓債權未履行通知義務為由進行抗辯的，人民法院可以將原債權銀行傳喚到庭調查債權轉讓事實，并責令原債權銀行告知債務人債權轉讓的事實”，這表明，司法實踐在兼顧效率與公平方面已經做出了靈活且有效維護各方當事人合法權益的平衡。因此銀行有必要通過積極的舉措，爭取到優惠的司法政策，降低成本，便捷程序，規避風險。

參考文獻

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The Analysis on the Laws on Risk Prevention and Control in the Trust Establishment of the Credit Asset Securitization

SUO Ting

（Shaanxi Provincial Branch of Agricultural Bank of China， Xi’an Shaanxi 710065）

篇7

商業銀行資產證券化在我國發展的時間雖然不是很長，但是發展規模及產品創新速度都十分迅速，對我國金融市場的穩定具有十分重要的作用。資產證券化本身具有交易結構復雜、交易參與主體眾多、利益關系復雜等特征，也正是這些特征使得資產證券化過程中注定存在著大量的風險。我國商業銀行資產證券化的風險管理雖然也取得了一定的成就，但是仍然存在著很多的問題，只有正視這些問題并盡快加以解決，我國資本市場才能夠進一步得到完善，我國經濟也才能健康持續的發展。

一、商業銀行資產證券化的作用及風險分析

（一）商業銀行資產證券化的作用

資產證券化對商業銀行而言具有十分重要的作用。首先，商業銀行最初進行資產證券化時，是為了將低流動性甚至是無流動性的資產轉換為可以在市場上流通的資產，使缺乏流動性的長期資產得到變現。這樣一來，不僅能夠提高商業銀行資產的流動性、加速了商業銀行的資金周轉速度，同時也為商業銀行提供了新的融資方式。

其次，商業銀行進行資產證券化能夠實現風險轉移。若未進行資產證券化，則商業銀行需要獨自承擔所有的風險，進行資產證券化之后，風險資產得以變現并銷售給市場上廣大的投資者，從而實現了風險的分散與轉移。

最后，資產證券化能夠提高商業銀行的經營效率與資源的使用效率。通過資產證券化，不僅能夠加速商業銀行資金周轉，還能引導資金的合理流動，從而提高商業銀行的管理水平與經營效率。此外，通過資產證券化，優質資產可以獲得更多的資金，也提高了資源的使用效率，

（二）商業銀行資產證券化過程中存在的風險

資產證券化使廣大的投資者承擔了原本應當由銀行承擔的風險，如果相應證券未得到償付，則會損害到很多投資者的利益，也不利于資本市場的穩定。具體而言，商業銀行資產證券化存在兩類風險。

第一，基礎資產風險。基礎資產風險又分為信用風險和提前償還風險兩種。資產池的質量決定了商業銀行資產證券化的信用風險，倘若原始債務人未對資產池進行及時償付，則投資者就面臨著無法獲得相應的投資收益的風險。另外，如果與抵押貸款聯系密切的利率產生變化或者是經濟周期帶來不利的影響，則也可能會導致債務人提前還款。

第二，證券化過程風險。資產證券化過程中又存在著交易結構風險、法律風險、第三方風險三種。交易結構風險主要是由于資金混用或再投資所導致的風險。法律風險在于我國針對資產證券化相關的法律還不完善，不僅如此，法律的不確定性，如債券期限內法律條款發生變化，也成為了風險的來源。第三方風險則來自于第三方當事人，如信用評級機構、信用增級機構、信托機構等的服務質量是否能夠得到保障以及所提供的承諾能否兌現。

（三）商業銀行進行資產證券化風險管理的必要性

20世紀30年代時，風險管理的理論就已經開始萌芽，但是直到80年代末才受到世界各國的重視。當然，這也是與80年代末發生的一系列金融危機密切相關，如1987年美國大股災、1992年歐洲貨幣危機、1997年亞洲金融風暴等等，這些事件嚴重損害了金融市場的健康發展，但也使各國意識到了對金融風險進行管理和控制的必要性和迫切性。

我國商業銀行的資產證券化業務已經起航，但仍處于探索、積累經驗的初級階段。目前，我國商業銀行證券化的資產往往都是較為優質的資產，尚存在著證券化規模小、品種不夠豐富等問題。可以說，若要資產證券化這項創新性金融工具在我國能夠得到健康發展，必須要加強風險管理及控制，減少商業銀行進行資產證券化時的后顧之憂。

二、我國商業銀行資產證券化風險管理中的難點

（一）我國資本市場欠發達

目前，我國的資本市場還存在很多制約商業銀行資產證券化的問題，例如規模較小、交易量不大、市場不活躍、融資能力不強、發展不規范等。而商業銀行以資產作為支持的證券通常都在股票市場以及全國銀行間債券市場上發行，但股票市場與全國銀行間債券市場兩者從發行規模上而言相差無幾，因此，我國資本市場并不能完全滿足資產證券化中提高資產流動性的要求，現金流量達不到預期水平，商業銀行試圖通過資產證券化進行風險管理與控制的目標也就很難得以實現。

另外，很多的投資者也缺乏對資產證券化相應知識的正確理解，導致二級市場中投資者要么對資產證券化產品反應冷淡，要么就是投機傾向十分嚴重，總之，資本市場的不發達在一定程度上制約了我國商業銀行資產證券化的腳步，也不利于我國商業銀行進行風險管理與控制。

（二）缺乏先進的商業銀行風險管理方法及技術

我國商業銀行對風險控制的能力較低，風險管理模式單一，風險管理方法和技術都還有待提高。商業銀行資產證券化風險的測定需要大量詳盡的數據信息，這不僅要求資本市場比較完善，能夠提供大量的有效數據，并且對相應的計量、統計技術都提出了較高的要求。目前，我國商業銀行在風險管理中，主要采用的是財務因素定量分析的方法，對非財務因素分析則比較少，并且對趨勢分析、時期分析等動態分析方法運用較少，對資產價值的衡量也往往停留在賬面價值上，沒有進一步的分析其實際價值，這些都難以達到風險管理及控制的目標。在這一點上，我國可以借鑒西方發達國家的一些風險管理經驗，國外的風險管理往往采用數理統計模型以及金融工程技術等先進的方法，并且十分注重定性分析與定量分析相結合的分析方法。

（三）社會征信體系和信用評級系統不完善

我國雖然已經建立了企業信用體系，但是和全面的社會征信體系還有著很大的距離。我國在對個人以及企業的信用體系建設方面的投資還是比較薄弱的，并且我國征信體系在建設的時候，所選擇的指標和關聯因素還有待改善，例如在評價個人信用之時，往往只考慮職業、收入、不動產保有量等因素，而忽略了職業前景、動產保有量等因素。除此之外，我國對個人和企業信用評估結果等信息的披露也嚴重滯后，這樣只會增加信用風險的產生。

商業銀行資產證券化往往還需要借助第三方的力量，需要資產評估、會計師事務所及資信評級機構等中介服務機構的幫助。但是我國資產評估業務不規范、管理尺度不一、各個評估機構服務水平參差不齊，資信評級機構的信譽差、缺乏獨立性等等，這些都阻礙了資產證券化在中國發展的腳步。可以說我國中介機構的服務水平尚不能完全達到商業銀行資產證券化的要求，對證券化過程中資金保管的安全性、現金流穩定性等都產生不良影響。

三、完善我國商業銀行資產證券化風險管理的政策建議

（一）加大政府對中國證券化市場的支持力度

根據其他各國資產證券化的推行經驗，政府部門的支持對資產證券化的健康發展具有十分重要的作用。我國的證券市場還欠發達，因此資產證券化的道路上就更加離不開政府的支持與幫助。政府可以通過制定一系列優惠政策，吸引中外投資者的參與。政府部門也需要制定相應的法律法規進行監督管理，為資產證券化建立起一個規范、安全的環境。政府還可以借助宏觀調控手段來為資產證券化的發展創造更加有力的條件，使資產證券化更加具有吸引力。例如，可以適當放寬機構投資者的范圍，允許養老基金、保險公司等購買資產證券，這樣不僅可以降低交易成本，還可以使交易的過程更加的安全、規范。

（二）建立全面風險管理模式

由于商業銀行資產證券化這種創新型金融工具的參與主體較多、交易機構也較為復雜，因此尤為適合采用全面風險管理模式。全面風險管理模式中具體包含了風險監測、風險管理目標建立、風險識別、風險評估、風險處理等內容，能夠有效地分散商業銀行在資產證券化中產生的各種風險。

商業銀行在資產證券化中全面風險管理目標的具體要素又包含：內部環境控制、風險評估、活動控制、信息交流與控制、監測五大要素。內部環境控制主要是確立有效的風險評估政策以及方法。風險評估又具體可以分為基礎資產風險評估及證券化過程中風險評估兩種，這樣分類可以使商業銀行精確把握資產證券化所面臨的風險的大小、性質等，商業銀行還需要對自身所能夠承受風險的能力進行評估。活動控制中包含管理層針對風險所制定出來的各種對策及程序，并要確保這些對策及程序得以準確有效實施。信息交流與控制是風險管理的關鍵及重要保障，有利于更好的預防風險、識別風險并化解風險。監測也是風險管理中十分必要的一個過程，商業銀行需要建立起健全有效的監測體系，如建立內部審計部門或者內部控制機制，從而對風險進行全方位的監測。

（三）加強社會征信體系及信用評級制度的建設

加強社會征信體系的建設，首先應當加強對社會民眾的教育，大力普及信用相關的知識，從根本上提高民眾的信用意識，只有這樣才能保證社會征信體系建設的順利進行。除此之外，還需要對個人及企業的信用信息進行及時準確披露，對于個人及企業的失信行為則應當嚴厲打擊，加大懲處力度，從法律、道德多個方面進行約束。

建立一個規范的信用評級制度，則首先要保證信用評級機構的權威性與獨立性，并建立起一套科學的信用評級標準，對于評級口徑也要進行統一，并對信用評級機構的從業人員的技術水平及道德修養提出較高的要求，從而才能提高信用評級機構的服務質量及信譽度，才能確保商業銀行在進行資產證券化時具備必要的信用支持。商業銀行也應當積極配合有關信用評級機構的信用評級工作，為信用評級機構及時準確提供有關數據資料，保證信用評級制度在我國的建設能夠順利的進行。

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【關鍵詞】資產證券化 企業融資 風險管理

資產證券化的必要性

深化金融制度改革的目標。中國實行經濟體制改革以來，金融資源迅速生成，快速增長。但是，由于實施戰略滯后于金融改革，導致金融和經濟的發展與金融資源配置的需要不相適應。資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發行可交易證券的一種融資形式。傳統的證券發行是以企業為基礎，而資產證券化則是以特定的資產池為基礎發行證券。因此，如何通過深化金融體制改革，最大限度地發揮金融對經濟的促進作用，成為理論研究和實踐迫切需要解決的問題。

應對全球調整的需要。中國于2001年加入WTO，這有助于中國融入整個世界金融體系，但也對中國的企業帶來了更大的挑戰。通過資產證券化，發起者能夠補充資金，用來進行另外的投資。資產證券化有助于將流動性較差的資產通過證券化處理進行交易，這樣做可以提高資產的流動性。就中國金融系統目前的狀況而言，資產證券化是提高金融系統風險抵抗力的重要途徑，并在一定程度上分散了企業的系統風險。

滿足企業融資管理的需求。資產證券化還為發起者提供了更為靈活的財務管理模式。這使發起者可以更好地進行資產負債管理，使資產與負債得到精確、有效的匹配。資產證券化可以使商業銀行通過將一些期限較長、流動性不足的資產出售來減少商業銀行不必要的市場風險。更重要的是，商業銀行通過資產證券化可以獲得較為穩定的資金來源，不僅可以降低風險，同時可以改進商業銀行的資產負債水平。資產證券化還將證券發起以及資金的服務功能進行區分，分別由各個機構承擔，這有利于體現各金融機構的競爭優勢，便于確立金融機構各自的競爭策略。新發或增發股權憑證會稀釋原有的股東權益。企業財務信息公開是傳統融資手段的前提，而財務信息是核心商業機密，公開意味著信息也暴露在競爭者面前，因此在融資時要權衡考慮。通過資產證券化，公司就能夠采用非公司負債型的融資手段，為企業解決財務問題提供新的途徑。

有利于降低資產成本。對于資金籌集者而言，資產證券化的方式可以提供成本更低的資金來源，一般來說資產證券化籌集到的資金比通過其他市場方式籌集的資金成本更低，其原因是發起者通過資產證券化獲得的金融工具信用等級更高，所以發起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。在資產證券化過程中，投資者購買的是由資產擔保證券組成的資產組合的整體信用質量，因而資產證券化的資金成本較低。

企業資產證券化融資的特有優勢

增強企業資產的流動性。資產證券化可以有效提高企業資產的流動性，有助于將流動性較差的資產通過證券化處理，從而進行交易。因而，企業可以通過將一些流動性較差的資產通過資產證券化的方式進行轉化，轉變成為證券來進行交易，可以大大提高企業資產的流動性。

提高企業的負債能力。資產證券化是資產擔保的證券融資過程，是一項創新的融資技術。狹義的資產證券化指的是將缺乏流動性但可以產生穩定的可預見未來現金流的資產，按照某種共同特征分類，形成資產組合，并以這些資產為擔保發行可在二級市場上交易的固定收益證券，據以融通資金的技術和過程。在資產證券化的過程中，未來可以實現的現金流入是確定的，因而可以大大提升企業的償債能力。

降低融資風險。破產隔離的融資結構安排保證了資產證券化融資是以特定的金融資產而不是以發起人的整體信用作為支付保證和信用基礎的，從而完全消除了企業破產的影響。資產證券化交易中，對投資者的償付利息以及歸還本金都與企業的破產情況無關，因而可以降低投資者的信用風險。與資產證券化相比，資產擔保權益證券不以公司產權為基礎進行償還，而是以被證券化的資產進行償還，因而資產證券化就可以把資產風險進行分散，可以把資產的風險讓更多的投資者來承擔，可以大大降低交易中的借貸風險。

節約融資成本。資產證券化的方式可以提供成本更低的資金渠道，一般來說資產證券化籌集到的資金比通過其他市場籌集的資金成本要更低，其原因是發起者通過資產證券化獲得的金融工具信用等級更高，所以發起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。所以在資產證券化的過程中，投資者購買的是資產擔保證券組成的資產組合的整體信用質量，因而資產證券化的資金成本較低。同時，資產證券化運用成熟的交易架構和信用增級手段，改善了證券發行的條件；較高信用等級的資產擔保證券在發行時不必通過折價銷售，或者提高發行利率等增加成本的手段來吸引投資者的投資意愿。一般情況下，資產擔保證券總能以高于或等于面值的價格發行，支付的手續費也比原始權益人發行類似證券的手續費低。

增大信息披露彈性。正如前文所言，相應的財務信息公開是企業進行傳統融資的前提條件，還要受相關部門的監管。資產證券化一方面可以改善資產的流動性，不限制資金用途，融資金額也不受企業凈資產的限制，具有較大彈性。另一方面，相對于其他融資途徑而言，在證券化融資中，對投資者的還本付息不受企業的破產影響，從而降低了投資者的信用風險。

資產證券化風險及防范對策

風險的表現形式。企業在享受資產證券化融資帶來的優勢的同時，該融資方式也帶來了一定的風險，主要表現在以下幾個方面：

評級風險。首先，存在著一般的國際評級風險。資產證券化起源于美國，而我國的市場經濟發展較晚，資產證券化的發展程度遠遠不如美國，存在著與美國相同的風險，如，評級機構監管不力、尋租行為、評級機構缺乏自我約束力等等。其次還存在著另類評級風險，由于我國信用評級機構不夠完善，因此常常借助于國外的評級機構，一方面國外評級機構存在壟斷性，導致價格高昂。另一方面，國外評級機構對中國的國情不是完全了解，因此會帶來評級風險。

監管風險。這里主要指混業監管風險和業務外包風險。混業經營的弊端有：金融控股公司資本金不充足，監管部門之間缺乏合作與協調；金融業務間風險相互傳染；金融主體間的業務難融合；公司內部管理困難等等。業務外包已經成為資產證券化發展的重要內容，業務外包能提高組織效率、降低經營成本、提高核心競爭力，但也能給企業帶來潛在的風險。

道德風險。道德風險的形成有兩種原因，一種是由于缺乏償付能力；另一種是利用權力進行投資。前者是一種被動型的道德風險，而后者卻是一種主動型的道德風險。在我國，道德風險產生的主要原因是制度的執行不力，往往導致這樣一個結果：好的政策在貫徹時偏離了初衷。

資產證券化風險的防范對策。首先，構建資產證券化風險預警系統。“證券化風險預警系統”是衡量證券化項目運作過程中某種狀態偏離預警線的強弱程度，發出預警信號并提前采取防范措施的系統。它能使證券化結構中的參與者在風險發生之前得到預警，從而做好預防風險發生，縮小風險范圍，降低風險損失等工作。作為資產證券化風險控制的第一道防火墻，資產證券化風險預警系統是一項很重要的工作。從發達國家風險控制的成功案例看，風險預警系統的建立能起到事半功倍的效果。

其次，建立金融突發事件應急機制。各國政府或央行的注資、融資等救助行為，本質上是將不良金融資產放到了社會公共資產負債表上，將金融系統風險社會化，換句話說是讓全社會承擔了部分商業損失，讓全社會承擔了部分商業化風險，這種救助容易讓更多的金融機構產生依賴心理，進而引發道德風險。因此從這個角度來講，救助應該有一個合適的尺度，這個尺度越小越好，重要的工作應該放在事前的監管上。

再次，警惕“軟政權化”的侵蝕。所謂“軟政權化”是指有法不依，執法不嚴，違法不究，政府及其職能部門形同虛設。在“軟政權化”模式下，一些集團利用自己壟斷優勢，產生各種尋租行為以獲取非法收益，而這種尋租活動又導致“軟政權化”加劇，形成惡性循環。中國處于資產證券化發展的初期，由于制度的不健全，很容易受到“軟政權化”的影響，腐敗、尋租等不良行為在所難免。其后果輕則阻礙資產證券化的發展，重則影響整體國民經濟。

最后，謹慎借鑒國外經驗。美國是資產證券化起源的國家，也是金融市場最成熟的國家，我們應該積極借鑒其相關經驗。雖然目前我國金融市場體系和相關制度都不完善，但我國金融業的發展應該循序漸進，對金融衍生品的選取應該從簡單到復雜。對國外經驗借鑒要堅持兩個原則，一是堅持金融創新，認為美國次貸危機爆發元兇是金融創新，這種觀點是不可取的，縱觀發達國家發展歷史，其經濟發展的主要推動力是技術和金融創新。二是慎重金融創新，過度資產證券化和高杠桿操作是美國次貸危機爆發的主要原因，我們應吸取教訓。

隨著經濟全球化和經濟的快速發展，資產證券化已被廣泛引入到企業融資過程中。資產證券化為企業帶來了新的融資方式，相對于傳統的融資方式具有更明顯的優勢，但同時也帶來了一些風險。因此，了解資產證券化融資及其風險并做好風險防范，對我國企業和經濟的發展具有重要意義。

篇9

文章從我國的金融體制改革和金融產品創新的現實需求出發，簡要分析了信貸資產證券化的概念、基本原理、主要風險及對商業銀行的影響，表達了商業銀行應積極推進信貸資產證券化的建議。

關鍵詞：

信貸資產證券化；商業銀行；風險創新

信貸資產證券化在實質上是將缺乏流動性，但能產生可預見穩定現金流的資產，經過一定的結構安排，對存量資產中的收益和風險進行分割、重組，從而轉換成可以在金融市場上出售和流通的證券的過程。信貸資產證券化的核心是對被證券化的信貸資產現金流進行重點分析，著重解決被證券化的資產估價和資產的收益與風險分析。信貸資產證券化能夠帶來巨大的收益，同時其風險性也相對較大。目前信貸資產證券化存在的風險包括資產質量風險、欺詐風險以及法律風險和銷售風險等。信貸資產證券化必對我國的商業銀行產生巨大的影響。一方面，它將促進我國商業銀行依賴傳統的利差收益轉型為獲取財務收益；另一方面，必將改變我國商業銀行守舊的融資模式，以吸存為主轉型變為從資本市場融資為主。基于以上分析，我國商業銀行應大力推動信貸資產證券化業務發展。

狹義資產證券化即信貸資產證券化，這種資產證券化所需要的資產流動性相對較弱，但在未來所產生的現金流相對穩定。通過對這些資產進行合理的結構安排，重組分割其中的收益要素、風險要素，然后轉換為證券，在市場上進行流通、出售。這種資產證券化的發展需要建立在具有信用關系基礎之上，從本質上講，這種資產證券化是投資者將資金投給融資者，而融資者，即證券發行機構，將未來信貸資產的現金流收益權轉讓給投資者，從而令投資者獲益，從某種意義上講，其應當是存量資產證券化。在最開始的發展階段，信貸資產證券化主要以住房抵押貸款證券化作為主要產品，但隨著市場經濟的變革，各類制度的完善發展，信貸資產證券化所面臨的問題、障礙都得以解決，其技術也臻于成熟，金融機構也不在拘泥于住房抵押貸款這一種信貸形式，而是證券化技術應用于更多信貸資產中，令證券化信貸資產更加多元化。金融市場中，信貸資產證券化的資金支撐主要來自于證券發行過程中，支撐證券的資產在未來可預見的價值，即現金流。從本質上對其進行分析，證券發行就是分割重組證券化信貸資產的可預見性未來現金流的過程。對于信貸資產而言，并非對其資產本身進行證券化，而是對信貸資產在未來所能夠產生的現金流進行證券化。所以，信貸資產證券化過程中，必須對現金流進行分析。風險隔離、資產重組以及信用增級是信貸資產證券化所遵循的基本原理，同時也是信貸資產證券化的基礎步驟。首先需要對信貸資產進行重組，從而令信貸資產形成資產池，繼而進行風險隔離，并對證券化所需資產池信用進行增級。

從客觀角度分析，信貸資產證券化中存在的風險有狹義和廣義之分。狹義上的證券化風險是指所有參與證券化的客體，在證券化過程中都會面臨來自于原始資產以及證券化構架的風險。廣義上的證券化的風險包含狹義證券化風險和來自證券化構架之外的一些風險，如利率風險、信貸資產早償風險。（1）真實銷售風險。該種風險主要會在商業銀行和SPV環節產生，由于商業銀行即發起人以及SPV會涉及到銷售環節。資產證券化中，商業銀行會通過合法買賣的形式對資產進行轉移，但是這種資產轉移形式必須為真實銷售。從投資者角度分析，可以保證在銀行破產時，對銀行資產進行破產清算，破產財產中不會包含其出售的按揭貸款。對于發起人而言，可免除因原始債務人因無力還款而產生的不良貸款之連累的風險。（2）資產質量風險。資產質量是確保資產證券化產品質量的核心，其會對證券產品的信用造成影響，形成信用風險。例如投資者在購買證券前，會對支撐證券的資產進行考察，全面考慮證券存在的信用風險，即資產質量風險。在資產證券投資中，資產質量風險最為原始直觀。（3）欺詐風險。欺詐風險在資產證券化的整個過程中都有可能發生，由于信貸資產證券化會涉及諸多中介機構，例如律師、服務商以及會計和承銷商等，這些中介機構在提供服務的過程中都有可能發生欺詐行為，造成欺詐風險。在信貸資產證券化的過程中，交易復雜程度越高，則欺詐風險發生率就越大，而交易越是簡單，則欺詐風險發生率就越低。（4）相關文件重新解釋或失效的風險。失效風險是法律風險的一種，需要通過法律意見書予以指明，并通過賠償證書條款、保證書、陳述書等予以說明。在證券化過程中若相關文件同法律法規相互沖突，那么法院就會對該文件進行處理，通常的處理辦法有兩種，一種為重新解釋，另一種則是宣布失效。若證券具有資產支撐，若其被宣布失效，那么對證券持有人，證券的發行人就不需要再承擔支付義務。同理，如果在證券化過程中，相關協議內容違反相關法律法規而被宣布無效，則勢必影響整個資產證券化的過程，加大交易的成本，導致SPV和發起人等相關當事人的風險。（5）法律的不確定性和證券條款變化的風險。很多證券化的手續是憑借關鍵的法律函件來確定的，而這些法律函件在關于實際法規方面與法律意見相比，缺乏確定性。隨著法律的發展與健全，新舊法律可能會發生沖突，帶來法律風險。我國的資產證券化市場才剛剛起步，更要注意這一風險點。（6）等級下降的風險。資產證券化的級別容易受到等級下降的損害，因為資產證券化交易與構成交易的基礎中包含較多的復雜的因素，如果這些因素中的任一因素惡化，則整個發行的等級就會陷入危險的境地。交易越復雜，則該資產證券化中等級下降的潛在因素就會越多。（7）財產或意外事故風險。資產證券化中的實物抵押品常常面臨財產損失或意外事故的風險；克服這一風險的最好辦法就是對抵押物進行保險，細化保險單中的賠償條款。

信貸資產證券化作為一種新興起的、重要的金融創新，其出現和發展都為經濟生活帶來了廣泛而深刻的影響，特別是作為資產證券化主要發起人的商業銀行，其影響更為深遠。（1）分散風險。資產證券化使得原本由商業銀行單獨承擔的流動性風險、信用風險和利率風險得以分散和轉移，由發起人和信貸資產證券化的證券投資者共同進行了承擔，避免了風險過于集中。（2）提高流動性。由于商業銀行面臨著資產（貸款）的長期化和負債（存款）的短期化的期限錯配問題，信貸資產的證券化能夠把流動性較低的信貸資產，轉換成現金收入，從而大大提高了商業銀行的流動性。（3）美化商業銀行財務數據。商業銀行作為發起人，一旦將證券化的資產轉移給SPV，該資產則將從發起人的資產負債表的資產方中轉出。一方面現金收入增加，另一方面資產減少，這將直接改善發起人的資產收益率。同時，對于商業銀行而言，由于《巴塞爾資本協議》中規定商業銀行的資本充足率不得低于8%，而信貸資產證券化一方面增加了銀行的資本金收入，另一方面又降低了資產數量，從而有助于直接地提高商業銀行的資本充足率。（4）改善商業銀行收入結構。從商業銀行的資產負債管理的角度來看，證券化就是出售自身既有、或即將發起的資產。它使得商業銀行在不擴大資產規模（即貸款規模）的情況下發放貸款并賺取發放費。同時，作為信貸資產證券化的發起人，商業銀行還可以發揮自身的多種優勢，充當信貸資產證券化過程中的中介服務商和受托人，獲取相應的管理費，從而又提高了中間業務收入水平。

參考文獻

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[3]右川令治,張明.資產證券化手冊[M].

篇10

關鍵詞：資產證券化；現狀；法律問題

中圖分類號：F832.5　文獻標識碼：B　文章編號：1007-4392(2009)08-0052-03

一、我國資產證券化的幾個法律問題

(一)風險隔離的法律問題

風險隔離是資產證券化的首要前提條件。證券化結構的最高目標是將基礎資產與發起人的財務風險相隔離，確保基礎資產產生的現金流得以按證券化的結構設計向投資人償付證券權益，實現資產信用融資。按《信貸資產證券化試點管理辦法》第三條、第六條、第八條、第十三條規定，我國現在試點的資產證券化是指由銀行業金融機構作為發起機構設立特定目的信托，將信貸資產信托轉讓給受托機構，以及受托機構承諾信托，負責管理特定目的信托財產，并以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以信托財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。這種信托化流程，一方面發起人將擬證券化資產信托給受托機構，以實現資產的“真實銷售”，使得在證券發行后，投資人對資產支持證券的追索權僅限于信托財產；另一方面構建特定目的信托，以此為載體，將信托財產同發起人或受托人的破產風險隔離開來，“真實銷售”是指發起人將與擬證券化資產有關的權益和風險或控制權一并轉移給SPV，使SPV獲得對資產的合法權利。國際上資產轉移有更新、讓與、信托、從屬參與等形式，證券化的核心主體是SPV，我國證券化試點資產轉移采用的是信托形式。沒有設計SPV作為破產隔離的載體，也未對“真實銷售”直接做出法律規定。

(二)關于受托機構的法規問題

《信貸資產證券化試點管理辦法》規定受托機構處于整個資產證券化運作的中心，是最終發行資產支持證券的實體，并負責風險揭示和信息披露。但是，目前資產池選擇、信用增級安排等工作主要由發起機構完成，受托機構很少參與，且處于從屬地位，缺乏對資產池資產質量的深入了解。諸如，在重整資產支持證券中，資產池現金流回收情況完全由資產服務商(即發起機構)掌握，受托機構甚至難以預期現金流回收情況。雖然目前資產證券化的基礎資產多為優質資產。并且只有優先級債券進行公開交易轉讓，風險較低。但從長遠來看，發起機構、資產服務商和受托機構在功能、信息上的嚴重不對稱，非常不利于控制資產支持證券的投資風險。

(三)關于會計處理標準的法律問題

會計處理是資產證券化的核心問題之一。對銀行而言，開展資產證券化業務意味著合法利用資產證券化將基礎資產出表，以達到騰出貸款空間，減少資本要求等目的。作為信貸資產證券化配套規章之一，《信貸資產證券化試點會計處理規定》對信貸資產證券化參與各方的會計處王里做了較為詳細的規定。按規定，只要發起機構將信貸資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移，或者放棄對信貸資產控制，該信貸資產即可終止確認。雖然這一規定與新會計準則對金融資產終止確認的條件基本一致，但對于如何判定“幾乎所有”和“放棄控制”并沒有具體規定。例如，如前所述，持有次級債使基礎信貸資產的風險仍保留在發起機構內部，但持有次級債比例在多少以內才可認定為“幾乎所有”風險已轉移尚無定論。目前，會計師事務所及審計師對出表標準認定不同，標準不統一，在一定程度上影響了銀行風險加權資產計量。

(四)關于資產證券化稅收的法規問題

一般來講，證券化業務規模龐大，收入有限，盈利空間狹小，而費用支出名目多，數量不少。為降低成本、增強效率，“出表、免稅、少收費”理念應運而生，其中，政府的稅費優惠措施是資產證券化具有現實可操作性的決定因素。資產證券化主要涉及資產轉讓、證券發行、證券權益的償付三個基本環節，以及資產信用增級、流動性支持、資產管理等輔助服務環節，涉及的納稅主體包括發起機構、受托機構、投資者和提供各種輔助服務的服務人。考慮到資產證券化業務環節多、操作復雜的特點，2006年3月，《財政部、國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》，在稅收上力求中性，避免重復征稅，但適用對象不包括企業證券化項目，且很多條款使用“暫免”字眼，過渡性質濃，尚需完善。

(五)關于資產證券化評級的法律問題

目前，我國比較全面、權威的信用評級規章是2006年3月制定的《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，其中對信用評級機構的市場準入、評級制度、原則、方法、程序、要素、標識及含義等進行了規范，但該意見屬部門規章，法律位階偏低，且僅適用信用評級機構在銀行間債券市場和信貸市場從事金融產品信用評級、借款企業信用評級、擔保機構信用評級業務，沒涉及資產支持證券的信用評級。關于信貸資產證券化交易的評級，只在《信貸資產證券化試點管理辦法》中設置幾條規定。我國信用評級機構的監管主體、法律地位、評級范圍、評級程序、評級標識、法律責任及資產證券化等專項評級都有待人大進一步立法明確。

(六)關于資產證券化金融監管立法的法律問題

資產證券化曾被認為是一種低風險的結構性融資方式，但其過程復雜，涉及的中介機構多，信用鏈較長，不僅具有市場風險、信用風險和流通風險，而且具有獨特的法律風險、提前支付風險和證券化操作風險等，證券化操作風險又包括破產隔離風險、信用增級風險以及發起機構、受托機構、服務機構的違約風險等。對發起銀行而言，風險隔離是資產證券化的首要前提條件。但在某些特殊情況下，資產雖然在“會計”和“法律”意義上已經實現了“真實銷售”或“破產隔離”，但就其“經濟實質”而言，發起人仍然保留了相當數量的風險，形成“監管”意義上的證券化風險暴露。對于合成型CDO等證券化產品，并沒有轉移資產，而只是轉移了風險，更需要從“經濟實質?的角度來分析風險的轉移程度，以確定相應的資本監管政策，而其中信用衍生產品的運用，則進一步增加了監管當局分析判斷的難度。1992年9月，巴塞爾委員會了一份指導性文件《資產轉移與資產證券化》(Asset Transfers and Securitisation)，第一次系統性地提出了資產證券化的監管問題，討論了監管當局需要關注的主要風險和應當遵循的監管原則，要求監管者對證券化業務的風險轉移程度做出判定，必要時應要求銀行計提資本，但該文件沒有提出具體的監管資本計算方法。1997年以后，美國銀行監管當局幾乎每年都要針對資產證券化中發現的新問題，法規性文件。2004年，《巴塞爾新資本協議》，其中“信用風險――資產

證券化框架”部分既包括傳統型證券化業務，也包括合成型證券化業務，監管資本計算方法采用標準法及內部評級法，但對資產證券化的操作風險及銀行持有資產支持證券的市場風險所需分配資本尚無專門規定。目前，國際上對資產證券化監管的普遍做法是，如果銀行保留了第一損失責任，應當將其從監管資本中扣減；如果不是第一損失責任但仍然保留了風險，則應按照一定的方法賦予風險權重。

二、完善我國信貸資產證券化法律法規建議

(一)完善風險隔離的有關法律

要真正實現將基礎資產與發起人的任何財務風險相隔離的目的。今后我國在試點實踐和相關規定的基礎上，適時修改《合同法》、《信托法》等民事基本法，制定《抵押貸款證券化條例》，對“真實銷售”、資產支持證券發行及“有限追償”等關鍵概念通過立法予以明確，對真正實現隔離風險是非常必要的。此外，借鑒美國次按危機教訓，對證券化主體與相關服務機構、境內外投資機構間的風險隔離亦應引起證券化相關立法重視。

(二)完善信息披露法規

信息披露應具體規定資產證券化業務信息披露的形式和載體，并在專門文件中對機構的信息披露統一進行規定，使信息披露規則更為完整和系統。此外，次貸危機后世界各國監管機構紛紛提高資產證券化信息披露要求，更重視發起機構對資產池的信息披露。我國應吸收國際先進做法，進一步細化信息披露內容，使相關規定更具有前瞻性。同時，促進信托公司在信貸資產證券化中發揮更大作用。目前資產證券化發起機構同時也擔任資產服務商，信息過度向發起機構集中，不利于對證券化資產的風險揭示和信息披露。因此，應促進信托公司在發起機構組建資產池階段就參與其中，以便對資產池中資產的特征和現金流情況充分把握，更好管理資產支持證券各種賬戶并進行信息披露。

(三)建立健全與現金流相關的法律體系

從融資的角度來說，證券化本質上是幫助貸款方在扣除證券化成本之后能夠籌集到和基礎性資產未來現金流現值相等的現金流。證券化資產產生的現金流必須足以償付證券所代表的權益和支付提供證券化服務的各方費用。需建立健全的相關法規包括：現金流的清收、管理(賬戶管理、會計記錄等)、再投資、暫時補缺、境內外轉換等，具體規定包括：交易中產生的所有現金流都須由會計師來嚴格審查，基礎資產產生的周期性現金流本息的會計賬目應明晰；貸款服務機構對現金流可以進行主動管理，利用穩定的現金流存量投資貨幣市場；根據期限不同在證券持有人之間按照優先次序分配現金流等，以此保護投資者和證券化其他利益相關人。

(四)完善基礎資產形成過程中的抵押擔保制度

基礎資產的質量對現金流的來源及資產支持證券的投資品質起決定性影響。目前，國內資產證券化試點基礎資產主要包括個人住房抵押貸款、基礎設施中長期貸款和銀行不良資產等，信用卡應收款、中小企業貸款和商用物業抵押貸款等正在考慮納入試點范圍。撇開基準利率的形成與貸款利率浮動范圍等因素，僅從債務收入比或償債覆蓋倍數來看，中國的住房抵押貸款及商業房地產抵押貸款越來越具有美國次按特征。抵押制度不盡完善，炒期房、土地與房屋所有權的“兩權分離”都增加了抵押物設定及抵押權行使的難度。因此，在銀行授信繼續強調第一還款來源的同時，完善落實房地產等抵押擔保法律制度及審貸程序，對保證我國MBS市場基礎資產整體質量是非常必要的。

(五)強化對信貸資產證券化的資本約束

新資本協議雖然已對資產證券化風險暴露提出遠高于一般公司風險暴露的資本要求，但有鑒于次貸危機的嚴重影響，巴塞爾委員會又著手對新資本協議資產證券化框架作出修改，擬進一步加大資本要求。從巴塞爾委員會對資產證券化風險暴露的態度演變來看，資本要求將更為嚴格。《金融機構信貸資產證券化試點監管管理辦法》已經吸收新資本協議資產證券化框架內容，具體監管中，應根據證券化的具體結構設計，嚴格從經濟實質判斷各參與方所承擔的風險，不能僅依賴會計師事務所和律師事務所意見，要從審慎的角度要求機構提足資本。

(六)強化對信貸資產證券化的監管

必須實施審慎監管：一是嚴格準入管理。適度控制風險管理能力薄弱的機構開展此類業務，對具體產品。應從嚴要求基礎資產質量，從源頭上控制風險。二是充分披露風險。對于持有資產證券化風險暴露的，應要求其充分披露，并從審慎的角度提足資本；對于風險未真實轉移的，也不能忽視對其基礎資產的監管。三是加強監督檢查。現場檢查有助于監管人員判斷資產證券化業務的經濟實質，識別一些難以通過申報材料發現的隱性擔保，并能較好地判斷機構從事這項業務的水平。對不持有資產證券化風險暴露的參與機構，如擔當受托人的信托公司。也不應忽略對其現場檢查，以提高整個運作流程的風險控制能力。