股票投資理論研究論文

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【摘要】本文對當前流行的三大股票投資理論流派的形成、發展和基本觀點進行了論述,詳細分析了各流派內在的科學性和存在的弊端,對投資者運用這些理論指導投資實踐時應注意的問題提出了建議。

【關鍵詞】技術分析流派基本分析流派學術分析流派

自股票產生以來,人們就開始了對于股票投資理論的探索,形成了多種多樣的理論成果。迄今為止,股票投資領域主要是三大流派:技術分析流派、基本分析流派和學術分析流派,其他一些支流如心理分析流派,基本上可以融合到前述三個流派的內容之中。

一、技術分析流派

技術分析流派是蒙昧時期的股票投資理論,它是精明的投資者對股票價格進行長期觀察并積累經驗,逐步歸納總結出來的有關股票市場運動的若干所謂的“規律”。技術分析流派普遍認為,股票價格受著某種神秘力量或神秘數字的支配,按照自身獨特的方式運行,只有少數專業人士才能領悟股市的規律并預測其未來趨勢。技術分析流派遵循兩個基本原則:一是任何能對市場產生影響的信息,都會立即反映到市場價格中,股票的歷史價格中包含有對市場未來趨勢的提示;二是股票價格喜歡沿著已經形成的趨勢變動。

經過長期發展和演變,技術分析流派形成了眾多的門類,其中有代表性的是道氏理論和波浪理論。道氏理論的基本觀點是:股票價格雖然變化多端,但總是遵循一定的趨勢而發展變化的。股票價格變動的各種狀態可以歸納為三種趨勢,即主要趨勢、次級趨勢和日常波動。股票價格變動的三種趨勢與海浪的波動極其相似,在漲潮時,每個后繼的波浪水位要比前一浪高,而在退潮時,每一個后繼浪都不能恢復前一波所達到的高度。股票價格的日常波動是不重要的,也是無法預測的。次級波動可以預測主要趨勢的變化,而主要趨勢才是股價分析的核心,是最重要的。1929年10月25日,道氏理論大師漢密爾頓發表了一篇題為“潮流的轉變”的評論文章,預言股票市場看漲趨勢業已結束,看跌趨勢已經開始。果如所料,從此美國股票市場進行了為期3年的下跌。道氏理論因此而聞名于世。

艾略特波浪理論是美國會計師艾略特創立的一種觀測股價變動趨勢的理論系統。艾略特對過去80多年的股市波動進行多年研究之后,發現股市是在宇宙中一種神秘自然法則的影響下按一定的規律波動的。1946年,《大自然的規律》發表,標志著波浪理論正式成熟。波浪理論認為,股票市場按照神秘的費波納契系列數,以“五個上升浪和三個下跌浪”不斷重復的規律,周爾復始,不斷推進。研究表明,波浪理論可以解釋美國40年代以前的一切市場行為,并曾經準確地預測了道-瓊斯工業指數在隨后幾十年的大多頭。1985年9月,美國波浪理論專家羅伯·波克特準確地預測出美國股市將在1987年底見頂回落。香港股市分析家容樹堅也運用該理論成功預言了1982年香港股市空頭的低點。

二、基本分析流派

基本分析流派是通過分析上市公司基本的歷史財務信息,從而決定股票的買進或是賣出的理論。信奉價值投資法的投資者認為,每一個上市公司都有其內在價值,股票價格是公司內在價值的指示器。他們使用一系列估價工具,如市盈率模型、股息貼現模型、托賓Q等來判斷一支股票的價格相對其內在價值是高估了還是低估了,從而作出自己的投資決策。基本分析理論認為,一個值得投資的價值型股票的典型特征是低市盈率、高股息和低負債率。

本杰明·格雷厄姆被稱為基本分析流派的價值投資之父。1934年,他把他在母校哥倫比亞大學開設的課程講義整理出版,即著名的《證券分析》,該書第一次把客觀理性引入到股市的激情文化之中。用格雷厄姆的話說,買股票就像買車一樣,要踢踢輪胎,看看引擎。其基本理念是:深入的研究才能得出正確的判斷;系統的方法能夠作出明智的決策;合理的價格才能獲得豐厚的利潤。20年間,他投資管理的私人戶頭的資金,每年的獲利約為20%。

1976年本杰明·格雷厄姆去世后,他曾經的雇員兼學生沃倫·巴菲特成為基本分析投資法的泰斗。在他40多年的投資生涯中,有90%以上的年份擊敗了標準普爾500指數,總贏利近3000倍。雖然剛剛過去的2008年出現了負增長,但巴菲特成功的投資記錄仍無人能夠撼動,這充分說明了基本分析理論的生命力之強大。

三、學術分析流派

1900年法國數學家劉易斯·巴切利寫了一篇探討股票市場價格的博士論文《投機的數學理論》,開創了使用學術理論特別是數學工具研究股票市場的先河。在當今高等教育普及程度極高的投資實業界,該流派的人士已經占據絕對主導地位。學術分析流派的理論基礎有兩個:一是有效市理論,二是投資組合理論。

1、有效市場理論

劉易斯·巴切利的博士論文認為,市場價格的變動是不可預知的。他寫道:“有關市場變化的意見分歧這么大,以致于同一時刻購買者相信價格會漲,拋售者認為價格會跌。”誰也不能確定某一時刻的價格是漲是落。但他的論文未能引起學術界的重視。直到五十年后薩繆爾森發現了他的論文,對其大為推崇。1965年,薩繆爾森發表了他的論文《預測價格隨機波動的證明》,充分肯定了巴切利的成就,并得出“在股市上賺錢和在賭場上賺錢的難度相等”的結論。

1970年,尤金·法瑪總結了股票價格不可預測的理論,正式提出有效市場概念。法瑪認為,當證券價格能夠充分地反映投資者可以獲得的信息時,證券市場就是有效市場。在有效市場中,無論選擇何種證券,投資者都只能獲得與投資風險相當的正常收益率。法瑪將有效市場分成三個層次:弱式有效市場、半強式有效市場和強式有效市場。三個層次市場中的信息,分別指所有市場信息、所有公開信息、所有信息(公開信息和內幕信息)。如果弱式有效市場假設成立,技術分析法無效;如果半強式有效市場假設成立,基本分析法無效;如果強式有效市場假設成立,內幕操縱將變得無利可圖。

2、投資組合理論

1952年,25歲的馬爾柯維茨發表了名為《投資組合管理》的簡短論文,提出了投資組合理論,引起了股票投資理論的革命。在馬爾柯維茨以前,廣大投資者都是隨意構建自己的投資組合,并沒有科學的理論做指導,他們關注的焦點是回報而不是風險。馬爾柯維茨的投資組合理論第一次強調了風險的重要性,認為風險因素和預期回報在整個投資過程中是同等重要的,并且論證了分散投資的精髓在于個別資產相對于其他資產的績效表現形態。

1963年,他的博士生夏普對其理論進行了簡化,提出了單指數模型,也稱為市場模型或對角線模型。夏普首先將統計學上簡單回歸分析中的二個系數?琢和?茁引入股票投資分析中。?茁系數反映某個股票(或投資組合)對市場組合方差的貢獻率,用來衡量該股票的系統風險。?琢是某個股票的非系統性風險,它主要用于檢驗某個股票或投資組合是否具有異常收益。后來,他們二人共同獲得了諾貝爾經濟學獎。

四、三大流派的簡評

自投資理論界三大流派鼎立之日起,它們之間就互相攻擊,互不相讓。技術分析流派被諷刺為愚昧的占星者,其信仰者被稱為“一群處境窘迫而自命不凡的人”,如伯頓·麥吉爾所說:“就我個人經歷來看,我從未見一位成功的技術分析者,而失敗者倒是屢見不鮮。”學術分析流派也常受到的攻擊,羅伯頓·A·哈根認為,有效市場理論和投資組合理論雖然聽起來完美無缺,事實上卻沒有人用它,理論已經淪為一種“幻想”。一些投資大師如巴菲特、索羅斯等人,都是有效市場理論的反對者。巴菲特明確表示:我們不會討論金融資產定價模型的β值,或是證券獲利的變異參數(covariance),因為我們對這些主題不感興趣。基本分析流派的命運也好不到哪里,一種最典型說法是:靠基本分析取得的成功其實是運氣,即使是巴菲特那樣的常勝將軍也不過是在擲硬幣游戲中連續擲出正面的幸運者而已。

以上這些言論多數是出于各理論流派的門戶之見,并不十分客觀公正。事實上,三大流派雖各有缺陷,但也分別有其合理的因素,在指導投資實踐中應該取長補短,互相借鑒。

1、技術分析流派的理論從根本上說,是長期投資實踐經驗積累的結果

在某種程度上它揭示和運用了大眾投資心理規律。它在描述和預測股市總體趨勢上有一定的準確性。其所使用的一些技術指標對于預測股市的短期波動有一定的指導意義。技術分析流派的缺點是,它主張按趨勢操作,但是實踐中很難把握事物發展過程中量變與質變的界限。事后來看很清楚趨勢,但從當時來看卻很難抉擇。

2、基本分析理論否認市場是理性的和有效率的,認為市場價格是數百萬計的投資者心理活動的結果

情緒與其他一些因素都在影響著股市,多數時間內股票市場是不正常、不理性的。所以,可以根據一些基本分析指標找到一些被價值低估的股票,從而實現戰勝市場的結果。這在理論和實踐上都反映了股市的實際,具有一定的科學性。同時,它也隱含著三個潛在的致命缺陷:首先,有關上市公司的信息和預測分析可能從一開始就是錯誤的;其次,證券分析師所估計的內在價值也可能會含有或大或小的偏差;最后,市場糾正自己錯誤的行為可能相當漫長。

3、學術分析流派的理論運用復雜的數學工具證明的是簡單的投資原理

如“不要把所有雞蛋放在一個籃子里”、“長期持有”等都是行之有效的原則。該流派推薦的投資方法也較為簡單,即購買指數基金或采取定時定額投資法,要求投資者在每年固定時間購買固定金額的股票并長期堅持不懈。該理論總的來說是主張無為而治,靠分散投資降低風險,靠股票市場的內在向上驅動的力量獲利。當然,該理論的弊端也很明顯,對市場消極應對、隨波逐流,分散了風險的同時也減低了收益,作為其理論基礎的有效市場假設難以通過時間的檢驗。

上述三個流派雖然差別明顯、各具優劣,但它們之間也存在部分相通之處。如技術分析理論認為所有信息都已反映在股價中,這和有效市場理論是一致的;基本分析理論主張的長期持有戰略和學術分析理論也是一致的。對于廣大中小投資者而言,可能的建議是:吸取各家之長為我所用,主要以基本分析理論為基礎,同時做到適度分散、長期持有,最好不要依據技術分析理論的圖表進行過度操作。

【參考文獻】

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