上市公司股利政策淺析

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[摘要]本文對我國上市公司股利分配過程中存在的問題進行了剖析，指出國家和上市公司兩方面應共同努力，采取措施，規范上市公司股利分配行為、提高上市公司股利政策決策水平。

[關鍵詞]上市公司股利政策

所謂股利政策是指股份制公司對股利分配有關事項所做的方針與政策，其實質就是解決留存和分紅的比例關系。我國進行股份制改造雖已有很長時間，但上市公司普遍競爭力不強、獲利能力較差，因此，在利潤有限的情況下，股利政策已成為處理短期利益與長期利益、企業與股東等之間關系的關鍵，對上市公司的生存和發展都具有極其深遠的意義。但由于我國證券市場起步較晚、各項法律法規還不夠完善，企業自身的財務管理觀念比較淡薄，廣大投資者對股票的長期投資缺乏信心，使上市公司的股利政策出現了很多問題。

一、我國上市公司股利政策存在的問題

1、股利政策的制定和實施具有很強的盲目性和短期性。股利政策的決策中，股利支付率和支付的穩定性是兩個重要的內容。但由于我國上市公司中未流通的國有股和法人股處于絕對控股地位，使上市公司的股利分配較多地傾向于滿足大股東的意愿，而沒有把中小股東的利益放在應有的位置上，因而在股利政策的制定和實施上，沒有把股利政策放在公司長遠發展戰略的高度進行決策，沒有明確的股利政策目標，股利分配隨意性強、短期性重，進而導致股票價格經常波動。這實際上不僅對公司信譽造成了直接影響，而且由于股票價格代表了上市公司的價值，也因此阻礙了公司最佳財務管理目標（企業價值或股東財富最大化）的實現。

2、既派又配現象普遍。“風險與收益對等”，因此，作為公司風險的最大承擔者——股東理應獲得較高的投資回報、有權利要求公司在有盈利的前提下分配利潤。然而，從1995年到1999年，不分配利潤的上市公司數在逐年上升，究其原因，一是由于我國上市公司中相當一部分僅僅只是微利，而同時現金流動性較差，如要派現，將嚴重影響其正常的生產經營；二是有些上市公司雖業績尚可，但總股本和流通股規模已相當大，使得這些公司的股本擴張能力減弱，送股也不可能。但自2000年以來，派現送股的上市公司數卻有所上升，出現這種現象的原因并不是大部分上市公司已扭虧為盈或者是公司已開始為廣大中小股東的利益考慮，而是上市公司通過派現可以達到配股融資的目的，因為證監會就公司配股資格有如下規定：公司凈資產收益率必須連續三年超過10%，一些公司就采取了發放現金股利以降低凈資產額、提高凈資產收益率的作法。

3、股利分配行為極不規范。這主要表現在兩個方面，一是有些公司的董事會經常修改股利分配方案，使得股利政策缺乏連續性、嚴肅性和權威性，也造成了股票二級市場的異常波動；二是一家上市公司卻多種分配方案并存，這是因為我國上市公司往往同時擁有國家股、法人股和社會公眾股等多種股票，為滿足這些不同投資主體對股利分配不同的喜好，不少公司就會同時制定多個分配方案，盡管這些方案可能會使不同投資主體的利益相互損害。二、完善我國上市公司股利政策的措施

1、從國家方面來看，主要應作好兩個方面的工作。

一是加快國有股減持、法人股流通的步伐以進一步優化上市公司的股權結構。我國股票市場規模在不斷擴大、居民儲蓄存款也在逐年增加，資本市場已有能力消化法人股，因此，證券監管部門應積極探索和研究促進法人股流通的切實可行的方案。

二是進一步完善有關上市公司股利分配方面的法律法規，具體講，可增加對上市公司派發現金股利的限制和不分配股利的限制。對上市公司派發現金股利的限制可通過制定一個下限和一個上限來實現：對分配股利的上市公司規定一個最低限，而對那些抱有配股融資目的公司應規定一個最高限。制定下限是因為上市公司發放現金股利有利于投資者對股票市場持有正確的心態、改變我國股票市場過度投機的現狀、進而促進證券市場的健康發展；制定上限是為了限制有些公司為獲得配股資格而大發股利。

對上市公司不分配股利的限制是指證券監管部門可借鑒西方國家這方面的作法，明確規定上市公司的分紅時間、規定公司保留盈余達到一定水平時必須分派現金股利，否則，公司將被加增額外稅款甚至終止上市資格，以限制公司超額累積利潤；另外，在審查上市公司配股資格時，除考核公司的財務狀況和經營情況外，還應把公司近幾年的分紅情況考慮進去，這樣既能促使上市公司盡可能利用好募股資金、提高股利分配意識，又能保障廣大投資者合理的投資回報。

2、從上市公司方面來看，也應著重作好三個方面的工作。

一是要加強財務管理意識，充分認識股利政策對自身的重要影響，減少股利政策制定的盲目性，提高股利政策的決策水平。上市公司應充分認識到：股利政策的決策受到法律約束因素、公司自身因素、投資者因素等多方面的影響，如資本保全約束、資本充實原則約束；公司自身債務、未來投資機會、籌資成本、資產的流動性等方面的考慮；不同投資者對公司控制權的稀釋的不同關注程度和不同的投資目的等，公司在制定股利政策時，必須充分考慮以上各因素，權衡利弊，才能作出正確決策。二是盡量避免既派又配，積極采用多種籌資方式。如前所述，當前，上市公司既派又配現象很普遍，但實際上這兩種作法效果相反，很不經濟，這是因為現金股利需征稅，而且稅率高達20%，同時配股又需通過承銷才能完成，而承銷費用一般配股資金總量的一定比例提取，顯然，派現和配股同時進行會大大提高公司的融資成本。應當看到，上市公司融資方式有多種，如吸收直接投資、銀行貸款、發行債券尤其是可轉換債券、融資租賃等，不一定非通過配股這樣一種權益資本籌資方式才能籌措到資金，而且利用負債籌資還可充分發揮財務杠桿作用、提高權益資本利潤率、促進股東財富最大化財務管理目標的實現。三是上市公司應根據本企業的成長生命周期，適時調整股利政策。企業的發展一般要經過一個較長的生命周期，而且每一個階段也將持續一個較長的時間，因此，上市公司應將自身的股利政策與生命周期的各個階段結合起來，針對各階段的特點，定性分析，在剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策、穩定增長股利政策和低正常股利加額外股利政策的眾多股利政策種類中恰當選擇，以充分發揮各種股利政策的優勢，同時也可以在較長時間內保持股利政策的穩定性、避免短期行為，保持股票價格的穩定性、增強投資者的投資信心，進而實現企業價值的最大化。總之，筆者認為，國家和上市公司應共同努力，規范上市公司股利分配行為，提高上市公司股利政策決策水平，以保護投資者合理利益，促進我國證券市場的健康發展。