中國銀行外匯市場發展研究

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銀行間外匯市場是指經國家外匯管理局批準，具備外匯經營資質的銀行、非銀行金融機構和外資金融機構等機構之間進行人民幣與外幣交易的市場。2015年8月11日，央行推進人民幣匯率改革（以下簡稱“811匯改”），匯率由外匯市場供求關系決定，銀行間外匯市場報價對匯率中間價的影響進一步提升。銀行間外匯市場的發展對于提高匯率形成的市場化程度意義重大。伴隨著外匯市場的發展，“811匯改”以來，匯率中間價的市場性顯著提升。2016年末中央經濟工作會議指出，“要在增強匯率彈性的同時保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”，中國將延續2016年初以來的匯率形成機制。因此，銀行間外匯市場在鞏固“811匯改”成果中的重要地位不可動搖。2016年10月1日，人民幣被正式納入特別提款權（SDR）貨幣籃子，向國際儲備貨幣邁出關鍵一步。匯率改革的不斷深化與人民幣國際化的顯著推進對中國銀行間外匯市場的發展提出了更高要求。基于此背景，本文詳細分析了銀行間外匯市場的發展現狀，指出其存在的問題并給出政策建議，以期為銀行間外匯市場的可持續發展提供理論支撐。

一、我國銀行間外匯市場的發展現狀

1、主體結構。如表1所示，“811匯改”以來，中國銀行間外匯市場的開放進程明顯加快，主體結構日趨豐富。對內開放方面，截止2016年末，銀行間外匯市場共有75家非銀行金融機構，較2014年同比增長38.89%，較2015年同比增長11.94%；對外開放方面，截止2016年末，已有59家境外主體成為銀行間外匯市場會員，境外機構2017年一季度累計成交924.3億元，同比增長49.3％。匯改兩年來，銀行間外匯市場開放性的提高推動了市場參與者類型與參與者數量的增加，增強了市場流動性與融合度。實踐證明，開放與包容是正確的政策取向。2、產品結構。一方面，隨著匯率衍生品成交量的不斷攀升，銀行間外匯市場的產品結構漸趨優化。如圖1所示，2012年以來匯率衍生品成交量增速持續快于即期交易，匯率衍生品占比進一步提升。2016年，匯率衍生品成交量在整個銀行間外匯市場中的占比（不含外幣拆借）從2015年的64.13％增加至64.77％。該比例已非常接近國際清算銀行的國際外匯市場即期與衍生品市場的基本格局33∶67。另一方面，從價格機制的角度看，值得注意的是，貨幣當局對即期市場的匯率波動限制和兌換監管嚴重影響了遠期市場等的定價機制。作為市場機制的核心，價格機制的上述缺陷亦將對銀行間外匯市場的發展產生不利影響。3、交易機制。外匯市場各參與主體進行交易的方式與規則構成外匯交易機制。2005年-2013年，我國銀行間外匯市場的交易制度由競價交易向做市商交易演進；做市商制度與競價交易機制相比，更利于價格發現，更利于提高市場流動性與價格透明度，更利于人民幣匯率形成機制的改進。近年來，銀行間外匯市場創新交易機制，C-trade系列是該領域的重要成果，與原有的OTC模式優勢互補。2015年2月，人民幣外匯掉期標準化交易C-Swap問世；2016年5月，人民幣外匯遠期標準化交易C-Forward問世。隨著交易的創新與優化，銀行間外匯市場的交易結構更為科學，既滿足了不同層次交易主體的參與需要，又顯著提高了市場運行效率。

二、我國銀行間外匯市場存在的問題

1、做市商市場競爭不充分。銀行間外匯市場自2006年引入做市商制度后，做市商報價對人民幣匯率中間價的影響漸趨上升。2016年，我國初步形成“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣兌美元匯率中間價形成機制，其中50%是收盤價，50%是籃子貨幣；在未來，收盤價的比重將逐步提高，可能從目前的50%提高到75%，再到85%，最終到100%。隨著匯率改革的不斷深化，做市商報價對匯率形成將產生越來越重要的影響。但是，做市商準入仍然面臨較多政策限制。2013年，國家外匯管理局將“資本充足率”等標準予以刪除和變更，在一定程度上放寬了做市商資格限制，但相關準入標準依然較高；目前，我國即期和遠掉期做市商均僅有約30家，數量較少，與我國外匯市場規模不匹配。因此，做市商之間尚不存在充分的競爭，市場實際需求和實際供給不完全是做市商進行報價的依據。2、“走出去”水平有待提高。人民幣國際化背景下，離岸市場逐漸興起。由于香港對人民幣外匯交易限制較少，其人民幣即期和遠期外匯市場發展十分迅猛，香港即期對境內即期、香港遠期對境內遠期形成替代關系已成為不爭的事實；2011年6月，香港推出人民幣定盤價，凸顯出其對爭奪離岸人民幣定價權的重視。2016年1月香港離岸人民幣市場存款規模達8520億元，離岸人民幣債券存量約為3670億元，人民幣貸款約為2940億元。在此背景下，境內金融機構和企業紛紛加快“走出去”的步伐，從而導致境內市場部分流動性轉移到境外，繼而導致境內外市場聯動性不斷增強。一方面，這對境內外匯市場隨之“走出去”滿足境外市場參與者境內外交易需求的能力提出較高要求。目前，境內銀行參與離岸市場存在參與規模、參與方式等多種條件的制約，安全有效地“走出去”的水平尚有待提高。另一方面，從金融安全的角度看，境內外融合發展的大趨勢意味著跨境套利等復雜交易行為將漸趨增加。境內銀行間外匯市場亦將面臨漸趨上升的風險控制壓力與監管壓力。

三、我國銀行間外匯市場的發展建議

1、政策支持是基礎。首先，政府部門應合理調整準入機制，以開放的發展思路推進市場參與主體的增加。一方面，有序增加做市商數量，豐富做市商類型以解決做市商競爭不充分問題。另一方面，適度放寬“實需原則”，允許投機者、套利者等不同需求市場參與者加入，推動交易需求多元化，提高市場活力。其次，政府部門應秉持創新驅動的發展理念。在政策設計上，對產品創新、機制創新過程中的“拓荒成本”增加資金支持，對創新型產品交易給予稅收優惠，從而形成支持創新的政策合力。最后，針對日益復雜的資金流和交易行為，政府部門應貫徹審慎的監管思路。一方面，完善法律法規與規則設計以增強監管與風險防控“軟實力”；另一方面，增加硬件、軟件設備投入以增強“硬件實力”，在“引進來”與“走出去”的同時守護國家金融安全。2、境內外聯動是關鍵。首先，銀行間外匯市場應樹立全球化經營的發展理念，繼續發展國際化、標準化的衍生產品，例如跨式期權組合、蝶式期權組合等，以滿足境內外主體在離岸市場與在岸市場間進行套利的交易需求。其次，作為銀行間外匯市場的微觀主體，境內銀行“走出去”進行離岸交易可能面臨大規模投機交易沖擊的挑戰。對此，境內銀行可積極與國際性專業機構投資者展開交易，提高經驗準備；與國際先進金融機構合作加強人才培訓，提高人才準備。最后，從宏觀角度看，“走出去”離不開政策引導。一方面，政府部門應逐步放寬境內銀行參與離岸市場的規模與方式限制，推動外匯市場實現境內外聯動發展。另一方面，政府部門應積極引導境內機構參與離岸融資，支持離岸機構布局境內資產。

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作者:張無忌 單位:河海大學