新能源電力上網收益權資產研究

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一、資產支持票據概述

資產支持票據(Asset-BackedNote，簡稱ABN)，是指非金融企業以融資為目的，采用結構化的方式、通過發行載體發行的、由基礎資產所產生的現金流作為收益支持的、按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。發行載體可以為特定目的信托、特定目的公司或交易商協會認可的其他特定目的載體，也可以為發起機構自身。(一)資產支持票據政策支持情況近年來ABN越來越受到監管政策的鼓勵和支持，2016年12月交易商協會的《非金融企業資產支持票據指引(修訂稿)》，相關規定較原政策有了較大改變，具體變動如表1所示：此次指引修訂立足于“資產支持”的產品特性，解決了傳統模式ABN無法實現真正資產出表的問題，ABN的發行條件也進行了大幅放開，使得ABN的發行選擇更加靈活，ABN發行量隨之出現持續快速增長，2018年發行金額合計達到1256.98億元，同比大幅增長114.89%，ABN進入了快速發展的上升期。(二)資產支持票據優點1.較銀行貸款的優點。一是ABN為表外融資，不額外增加公司負債，增強了資產的流動性，拓寬了融資渠道，降低了財務風險；二是發行利率隨行就市，規避了銀行對紅色區域融資的政策限制，與銀行貸款相比更具競爭力。2.較公司債等債券的優點。一是ABN根據客戶需求確定融資期限和規模，融資規模由基礎資產的預期現金流決定，不受企業40%凈資產限制，企業發行ABN的同時不影響公司債券的發行額度；二是在符合法律法規及國家產業政策要求的情況下，企業可自主決定資金用途，募集資金使用用途可以更加靈活。

二、新能源項目ABN需求分析

(一)棄風棄光限電制約以及投資紅色預警區域限制較為嚴重，市場資金投放受國家調控政策影響很大；2.在融資方式方面，目前新能源發電項目融資方式多為銀行貸款等傳統融資方式，受國家政策影響，處于國家新能源產業限制區域的多數項目銀行貸款申請已無法獲批或資金成本較高；3.在資產構成方面，新能源項目每年產生的電費應收款金額較大，且未來流入預期確定的標桿電費和已納入補貼目錄的補貼電費金額可觀，發行資產證券化產品金額基數較大。(二)新能源項目ABN需求分析。1.部分處于紅色區域的項目通過銀行貸款等傳統融資方式獲取成本低廉的信貸資金已越來越困難，探索國家政策支持、利率市場化的ABN融資方式勢在必行；2.新能源項目投資大、項目投資回收期長、資金占用較大，經營管理本身存在優化資產負債結構、財務報表的需求，ABN作為國家近幾年積極鼓勵的資產證券化產品，可以在解決資金問題的同時改善新能源公司的財務結構；3.發行ABN產品可將基礎資產與企業風險隔離，通過優化設計可使企業獲得更高信用評級，為后續新能源項目進一步在公開市場融資打下基礎。

三、電力上網收益權ABN實施路徑探究

(一)主要實施路徑。1.確定基礎資產ABN是以基礎資產為依托的融資工具，可納入ABN基礎資產需滿足兩個基本條件：一是發行人需對基礎資產擁有真實、合法、完整的所有權，基礎資產不得附帶質押、擔保等任何權利限制；二是基礎資產歷史現金流獨立、穩定且可持續，未來產生現金流入時間、金額相對明確、穩定且可持續，相應權益可合法轉讓。集團公司新能源電力上網收益權主要分三類：一是標桿電費收費權，該部分各項目按月與電網公司進行結算，現金流入穩定、確定性強，為最優質的基礎資產；二是已納入補貼目錄、未收到的補貼電費收費權，該部分雖具體回收時間無法精確預測，但未來資金流入確定性強，同樣可以納入打包基礎資產；三是未納入補貼目錄的電費補貼款，該部分由于目前還無正式文件確認公司對該收費權權益所屬，具體能否納入基礎資產還需結合發行審批時的溝通情況，以及公司對融資成本要求的綜合考量。2.確定發行主體及增信方式ABN產品發行需進行債項評級，債項評級的高低對ABN發行成本有著決定性影響，債項評級的高低主要影響因素有發行人主體評級情況、提供增信公司的主體評級、基礎資產的質量，對于發行人主體評級不高的公司來說，可采取的增信手段主要有三個：一是主體評級優秀的公司進行擔保或提供差額支付承諾；二是超額現金覆蓋，即ABN產品發行金額以基礎資產融資期限內預期現金總流入除以覆蓋倍數(目前為1.2-1.3)為上限；三是對產品進行優先級/次級分層(對電力上網收益權不適用，適用于基礎資產中有不良資產的情況，比如車貸、房貸等)。對于集團化運作新能源電費收費權ABN產品來說，可選擇的發行人有集團公司以及各個新能源項目公司，按照目前市場情況，債項評級AAA、5年期產品加權成本可在5%以內，債項評級AA+、5年期產品加權成本可在5%-6%之間，債項評級AA、5年期產品加權成本預計在6%以上。具體發行主體及增信方式的選擇需發行時結合用款需求、市場情況以及公司對融資成本的要求進行綜合考量。3.設計交易結構ABN產品的發行、存續主要參與者有發行人、發行載體管理機構、承銷商、資金保管銀行、上海清算所等，產品的運轉需設計合理交易機構，目前市場較為普遍的交易機構如圖1所示：具體結構需發行時會同各服務機構結合集團公司新能源項目自身特點、用款需求、市場情況等因素綜合考慮，設計適合自身的交易結構。4.確定發行金額及融資期限ABN發行金額以基礎資產融資期限內預期現金總流入除以覆蓋倍數為上限，發行前需根據集團用款需求，綜合考慮市場投資者對ABN產品投資配置偏好，確定發行金額及融資期限。(二)ABN發行周期。ABN產品發行過程中需聘請專業中介機構進行評估、管理等工作，其中承銷商服務中介費用較高，一般在發行金額0.3%左右，產品發行周期一般在3個月-6個月之間。(三)新能源電力上網收費權ABN發行難點。1.新能源企業主體評級不高目前電力上網收益權ABN可選發行人中，除集團公司外，其余主體評級均不高，如若以新能源企業為發行主體、集團公司不提供擔保或差額補足，產品發行成本預計偏高。2.部分電費收費權已質押一般而言，新能源企業在項目運營投入前，會通過固定資產貸款形式籌集建設期資金，作為融資條件多已將電費收費權進行質押，導致基礎資產受到權利限制，暫時不具備辦理ABN的條件，需借款還款完成并辦理解壓后才可納入基礎資產進行ABN融資。四、總結綜上所述，新能源企業進行電力上網收益權資產證券化融資既能夠充分利用新能源項目自身資產解決建設資金需求問題，同時也能夠優化資產負債結構、為新能源產業后續在公開市場融資打下基礎，是目前新能源企業急需拓展的融資新渠道。

參考文獻：

[1]華爾街見聞.資產支持票據(ABN)全解析,2018,9.

[2]中國銀行間市場交易商協會.非金融企業資產支持票據指引,2017,10.

[3]周文佳.資產證券化創新之資產支持票據業務探析[J].時代金融,2013,12.

作者:冀海濤 孟欣菲 單位:魯能集團有限公司