論巨額外匯儲(chǔ)備負(fù)面效應(yīng)

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【摘要】亞洲金融危機(jī)之后，伴隨著中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，國際收支中經(jīng)常項(xiàng)目和資本金融項(xiàng)目一直保持雙順差，中國外匯儲(chǔ)備節(jié)節(jié)攀升，巨額外匯儲(chǔ)備對(duì)中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展產(chǎn)生了重大影響。本文從國際收支順差、結(jié)售匯制度以及國內(nèi)需求不足角度對(duì)外匯儲(chǔ)備過剩成因進(jìn)行分析，旨在找出產(chǎn)生外匯儲(chǔ)備持續(xù)上漲的根源，巨額外匯面臨的風(fēng)險(xiǎn)以及應(yīng)采取的措施。

【關(guān)鍵詞】外匯儲(chǔ)備；貿(mào)易順差；藏匯于民；國內(nèi)需求

自2002年起，中國的外匯儲(chǔ)備進(jìn)入激增階段。尤其是2004年以后，外匯儲(chǔ)備以2000多億美元的速度增長，2006年4月中國外匯儲(chǔ)備首次超過日本，成為世界上第一大外匯儲(chǔ)備國。到2007年增長幅度甚至達(dá)到4619.05億美元。縱觀世界各國，外匯儲(chǔ)備快速增長是發(fā)展中國家的普遍現(xiàn)象。尤其是經(jīng)歷了亞洲金融危機(jī)之后的亞洲國家，充足外匯儲(chǔ)備作為發(fā)揮平衡國際收支、穩(wěn)定本國貨幣匯率及充當(dāng)一國對(duì)外借債和償債資信保證起到重要作用。但根據(jù)國際上傳統(tǒng)的一國外匯儲(chǔ)備滿足3個(gè)月進(jìn)口額或占40%左右的外債余額標(biāo)準(zhǔn)來衡量，2007年6月末我國外匯儲(chǔ)備相當(dāng)于17個(gè)月的進(jìn)口額；從債務(wù)償付能力看，我國外匯儲(chǔ)備與短期外債的比例為720.85%，遠(yuǎn)高于國際公認(rèn)的警戒線。巨額外匯儲(chǔ)備已經(jīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成相當(dāng)?shù)呢?fù)面影響，也使中國在對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往中處于被動(dòng)，成為亟待解決的問題。

一、中國巨額外匯儲(chǔ)備成因分析

（一）國際收支持續(xù)雙順差（表1）

中國外匯儲(chǔ)備居高不下的一個(gè)關(guān)鍵因素就在于國際收支長期處于雙順差局面。這種局面的形成一方面是因?yàn)榻陙?，我國總?chǔ)蓄率居高不下，儲(chǔ)蓄與投資差額進(jìn)一步擴(kuò)大，同時(shí)，固定資產(chǎn)投資較快增長，制造業(yè)產(chǎn)能迅速擴(kuò)大，在國際市場需求旺盛、內(nèi)需相對(duì)不足的情況下，貨物貿(mào)易順差增加。通過表1可以看到，2007年上半年，經(jīng)常項(xiàng)目順差1629億美元，較上年同期增長78%。其中，貨物貿(mào)易順差1357億美元，增長70%。另一方面是由于經(jīng)濟(jì)持續(xù)較快增長，外國投資者對(duì)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心增強(qiáng)，外商直接投資持續(xù)保持較大規(guī)模。2007年上半年，資本和金融項(xiàng)目順差902億美元，增長132%。其中，直接投資順差509億美元，增長64%。這些是決定當(dāng)前我國國際收支持續(xù)“雙順差”的基本因素。

（二）人民幣升值預(yù)期

“新全球化”時(shí)代的到來，使得美歐和日本等發(fā)達(dá)國家將勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向中國等亞洲新型工業(yè)化國家。這一商機(jī)為中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。隨著中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷提高，貿(mào)易順差逐年遞增，外匯儲(chǔ)備迅猛增長。世界上關(guān)于人民幣升值的呼聲也越發(fā)高漲。2003年，第一股要求人民幣升值的呼聲來自日本。原因來自于中國成本低、質(zhì)量高的商品大大沖擊了日本制造業(yè)，但日本并不致力于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，而是希望通過人為打壓本幣來削弱他國產(chǎn)品的國際競爭力。通過日元匯率貶值，緩和通貨緊縮的效應(yīng)。在這樣的背景下，2003年初，日本財(cái)相正式提出要求中國貨幣升值。而美國不斷積累的貿(mào)易逆差和不斷降息，激發(fā)了國際金融市場上一股很強(qiáng)的人民幣升值預(yù)期。人民幣自2005年7月正式與美元脫鉤以來，對(duì)美元中間價(jià)已從8.2765上升到7.109，已經(jīng)累計(jì)升值超過14%，預(yù)期人民幣升值的“熱錢”大量涌入中國。這是導(dǎo)致中國外匯儲(chǔ)備長期增長的心理因素。

（三）強(qiáng)制性結(jié)售匯制度

中國1994年開始實(shí)施的銀行強(qiáng)制性結(jié)售匯制度，即境內(nèi)機(jī)構(gòu)經(jīng)常項(xiàng)目下的外匯收入，除國家規(guī)定的可以開立外匯賬戶保留的以外，均必須賣給外匯指定銀行，銀行平盤后將多余的頭寸賣給國家，另外中國還對(duì)個(gè)人購匯、用匯實(shí)行嚴(yán)格管制。1994年底中國的外匯儲(chǔ)備僅為516億美元，到2006年已達(dá)到了10366億美元，2007年第二季度外匯儲(chǔ)備更高達(dá)13326億美元，已較1994推行強(qiáng)制結(jié)售匯之時(shí)增長了26倍。在這種“藏匯于國”的政策下，近年來中國外匯儲(chǔ)備數(shù)量激增。這是形成中國外匯儲(chǔ)備增長的制度因素。

二、中國巨額外匯儲(chǔ)備的負(fù)面效應(yīng)

（一）降低中央銀行貨幣政策的靈活性

在國際收支持續(xù)順差的情況下，一方面中央銀行被動(dòng)增加由自2002年起，中國的外匯儲(chǔ)備進(jìn)入激增階段。尤其是2004年以后，外匯儲(chǔ)備以2000多億美元的速度增長，2006年4月中國外匯儲(chǔ)備首次超過日本，成為世界上第一大外匯儲(chǔ)備國。到2007年增長幅度甚至達(dá)到4619.05億美元。縱觀世界各國，外匯儲(chǔ)備快速增長是發(fā)展中國家的普遍現(xiàn)象。尤其是經(jīng)歷了亞洲金融危機(jī)之后的亞洲國家，充足外匯儲(chǔ)備作為發(fā)揮平衡國際收支、穩(wěn)定本國貨幣匯率及充當(dāng)一國對(duì)外借債和償債資信保證起到重要作用。但根據(jù)國際上傳統(tǒng)的一國外匯儲(chǔ)備滿足3個(gè)月進(jìn)口額或占40%左右的外債余額標(biāo)準(zhǔn)來衡量，2007年6月末我國外匯儲(chǔ)備相當(dāng)于17個(gè)月的進(jìn)口額；從債務(wù)償付能力看，我國外匯儲(chǔ)備與短期外債的比例為720.85%，遠(yuǎn)高于國際公認(rèn)的警戒線。巨額外匯儲(chǔ)備已經(jīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成相當(dāng)?shù)呢?fù)面影響，也使中國在對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往中處于被動(dòng)，成為亟待解決的問題。

（二）人民幣升值壓力加大

外匯儲(chǔ)備的增加會(huì)帶來國內(nèi)外匯市場上外匯供給大于需求，給本幣帶來升值的壓力，另外，還會(huì)加強(qiáng)市場上人民幣升值預(yù)期，促使機(jī)構(gòu)、企業(yè)和個(gè)人進(jìn)一步改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，減持外匯資產(chǎn)，增持人民幣資產(chǎn)，不斷加大人民幣升值壓力，并在一定程度上影響我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的外部環(huán)境，增加貿(mào)易摩擦。如此會(huì)導(dǎo)致中國技術(shù)含量不高的出口企業(yè)面臨更大的壓力，從而降低我國出口商品的競爭力，不利于本國經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)增加；對(duì)本幣升值的預(yù)期還會(huì)促使大量國際游資流入中國，進(jìn)行各種投資和投機(jī)活動(dòng)，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫化，這樣極易引發(fā)金融危機(jī)。近年來，在外匯儲(chǔ)備大量增加的狀況下，人民幣升值壓力和熱錢的涌入已十分明顯，長久如此將不利于我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。

（三）匯率風(fēng)險(xiǎn)上升

中國巨額外匯儲(chǔ)備中主要以美元為儲(chǔ)備貨幣，美元匯率的變動(dòng)，往往帶來外匯儲(chǔ)備價(jià)值的變動(dòng)。近幾年來，隨著美國財(cái)政赤字和貿(mào)易赤字的不斷增大，為了改善國際收支狀況，美國政府在一定程度上采取了縱容美元貶值的貨幣政策，美元對(duì)其他國家貨幣的匯率不斷降低，使我國蒙受了巨額的外匯損失。自從2005年7月21日人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，美元對(duì)人民幣匯率持續(xù)走跌。如按中國外匯儲(chǔ)備的70%為美元儲(chǔ)備計(jì)算，則從2005年7月到2007年7月，中國美元的外匯儲(chǔ)備對(duì)本幣貶值已造成高達(dá)1571.5億元人民幣的損失。中國外匯儲(chǔ)備越多，則暴露在匯率風(fēng)險(xiǎn)面前的潛在損失越高，外匯風(fēng)險(xiǎn)越大。

三、改善中國巨額外匯儲(chǔ)備應(yīng)對(duì)策略

（一）改善人民幣匯率體制，變“藏匯于國”為“藏匯于民”

現(xiàn)行銀行結(jié)售匯的強(qiáng)制性和銀行間外匯市場的封閉性是造成人民幣匯率形成機(jī)制缺陷的重要因素。隨著外匯市場進(jìn)一步完善以及外匯管理體制改革的深化，銀行結(jié)售匯制度將由現(xiàn)行強(qiáng)制性的結(jié)售匯制度過渡到未來的比例結(jié)匯或意愿結(jié)匯。根據(jù)我國外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的實(shí)際狀況，擴(kuò)大或縮小結(jié)匯比例。這樣使企業(yè)增加持有外匯的數(shù)額，大大減輕外匯儲(chǔ)備增加的壓力，擴(kuò)大居民、企業(yè)的用匯范圍。藏匯于民的一個(gè)重要涵義在于：從國家持有外匯為主逐漸放寬持有與使用外匯的政策限制，讓民間更多地持有外匯。換句話說，國家可利用市場化手段分化過多的或是結(jié)構(gòu)不合理的外匯儲(chǔ)備，讓企業(yè)、機(jī)構(gòu)和個(gè)人更多地持有并進(jìn)入外匯市場。當(dāng)然，藏匯于民的另一個(gè)重要涵義在于：擴(kuò)大外匯儲(chǔ)備持有與投資的主體，促使儲(chǔ)備投資主體與策略的多元化，提高儲(chǔ)備的經(jīng)營效率和效益。如何更好地做到藏匯于民，一個(gè)關(guān)鍵因素就在于增加外匯收益，只有這樣才能夠更好地鼓勵(lì)民間藏匯、用匯。目前，QDII制度的出臺(tái)，為減輕外匯儲(chǔ)備壓力全部集中于國家身上起到很好的作用。另外，利用金匯之間的特殊關(guān)系，以及我國黃金需求嚴(yán)重不足，未來對(duì)黃金需求將有很大空間，以藏金于民推動(dòng)藏匯于民。二）提高國內(nèi)有效需求，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡發(fā)展

中國外匯儲(chǔ)備高速增長的內(nèi)在原因在于存在一個(gè)“擠出效應(yīng)”問題，即目前國內(nèi)儲(chǔ)蓄大于投資，表現(xiàn)為消費(fèi)需求不足，從而投資產(chǎn)生的過剩產(chǎn)能只好從國內(nèi)市場轉(zhuǎn)向國際市場尋求價(jià)值實(shí)現(xiàn)。同時(shí)，由于國內(nèi)需求不足，進(jìn)口商品也出現(xiàn)了被國內(nèi)商品所取代的現(xiàn)象。因此，在消費(fèi)疲軟所導(dǎo)致的內(nèi)需不振以及投資膨脹所導(dǎo)致的產(chǎn)能快速擴(kuò)張的雙重作用下，部分國內(nèi)商品將被從國內(nèi)市場“擠出”到國外市場，而部分進(jìn)口商品也將被從國內(nèi)市場“擠回”到國外市場。可見，把中國外匯儲(chǔ)備激增完全歸因于人民幣匯率低估導(dǎo)致的貿(mào)易順差是錯(cuò)誤的，根本在于國內(nèi)有效需求不足。當(dāng)前，只有有效擴(kuò)充內(nèi)需，消除內(nèi)需疲弱的“擠出效應(yīng)”，才是打開外匯儲(chǔ)備過剩的金鑰匙。在傳統(tǒng)的擴(kuò)張性財(cái)政和貨幣政策對(duì)啟動(dòng)內(nèi)需成效有限的情況下，宏觀調(diào)控從投資領(lǐng)域向消費(fèi)領(lǐng)域轉(zhuǎn)變才是明智之舉。政府一方面應(yīng)實(shí)行減稅、藏富于民、提高居民收入的政策，刺激消費(fèi)增長；另一方面應(yīng)采取有效措施縮小收入差距，同時(shí)完善醫(yī)療、就業(yè)、養(yǎng)老等社會(huì)保障體系以及增加教育公共支出，減輕老百姓對(duì)消費(fèi)的后顧之憂。只有這樣，外匯儲(chǔ)備才能回歸到一個(gè)合理的規(guī)模。只有內(nèi)外均衡發(fā)展，才能確保經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定和可持續(xù)增長。

（三）改變外貿(mào)增長方式，推行“引進(jìn)來，走出去”戰(zhàn)略

長期以來，中國外貿(mào)增長方式采取以量取勝原則，大部分是低技術(shù)含量，低附加值勞動(dòng)密集型的產(chǎn)品和消耗資源較多的產(chǎn)品。雖在一段時(shí)間大大緩解了外匯緊張局面，但在提升核心競爭力上卻越走越遠(yuǎn)。在外匯儲(chǔ)備相對(duì)過剩的情況下，要提高我國經(jīng)濟(jì)的核心競爭力，可以有計(jì)劃地引進(jìn)一批關(guān)鍵技術(shù)，如環(huán)保、冶金、計(jì)算機(jī)、精密機(jī)床制造等方向的技術(shù)，切實(shí)提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的科技含量，促進(jìn)深加工、高附加值產(chǎn)品出口的增長。立足由以量取勝模式轉(zhuǎn)變?yōu)橐再|(zhì)取勝模式，調(diào)整進(jìn)出口結(jié)構(gòu)，促進(jìn)加工貿(mào)易轉(zhuǎn)型升級(jí)，大力發(fā)展服務(wù)貿(mào)易。與此同時(shí)，政府要逐步放寬資本項(xiàng)目的管制，一方面鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)外直接投資，培育我國的跨國企業(yè)，提高中國企業(yè)在國際上的競爭力；另一方面隨著外匯儲(chǔ)備增多，應(yīng)以有效利用國內(nèi)資金資源、促進(jìn)國內(nèi)金融市場發(fā)展為目標(biāo)，進(jìn)一步規(guī)范和控制金融機(jī)構(gòu)借用短期外債的行為，以維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)金融安全、促進(jìn)國際收支基本平衡，使政府承擔(dān)外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)降到最低。