上市公司盈利方式范文

導語：如何才能寫好一篇上市公司盈利方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

最近，“高利貸倒爺”、“揮霍股民資金”之類的負面字眼，卻被冠在“不甘睡覺”的資本頭上。不久前，有媒體研究上市公司半年報，發現超過50家上市公司動用數百億資金，購買理財產品或者進行委托貸款，賺取高于銀行存款利息的回報。許多媒體批評這些上市公司“不務正業”，并擔憂這將“掏空實體經濟、毒害金融生態”。

對“掏空實體經濟”的擔心并非沒有道理。如果上市公司迷上了放高利貸，可能會廢弛主業，對公司經營造成負面影響。此外，上市公司并非專業金融機構，其對貸款風險的控制也令人擔憂，放貸是否會造成壞賬？公司高管在其中是否存在利益輸送？這類的風險，都可能影響到股東們的切身利益。

而對于“毒害金融生態”的批評，則有些本末倒置。事物大多按照阻力最小的軌跡運動，并根據環境變化調整自身狀態以適應環境，這是物競天擇之道。經濟規律也是一樣，既然存在便有其合理的一面，上市公司參與高利貸，并非毒害金融市場，而是適應已中毒的市場罷了。

一個正常運行的經濟體，社會資金的供求與經濟活躍度匹配，銀行作為資金借貸的中間人，用利率價格來配置資金資源。供求關系決定了資金的價格，金融市場的管制者（通常是央行）要做的，是根據經濟的需求，對資金的供應和價格進行適度干預。

但資金價格卻有官方和民間兩個體系，這說明我們所處的金融市場已經顯出病態，而社會資本（包括上市公司的閑置資金）熱衷于繞開銀行直接放貸，不過是對這種病態的利用。

先看看官方的資金價格。我國當前人民幣存款的基準利率為3.5%，貸款基準利率為6.56%，存貸利差為3.06%，而最新的居民消費價格指數（CPI）為6.5%。三組數據對比，說明把錢存在銀行每年虧損3%，而得到銀行貸款需要支付的實際成本僅為0.06%。

民間資金的價格顯然更讓資金有利可圖。據本報記者調查，在溫州地區的民間借貸市場中，把錢交給高利貸機構（相當于民間銀行）能收到2%~3%的月息，從高利貸機構手中借款需要支付的月息大約5%~6%。這是溫州的利率，而全國各地的民間借貸利率與其相比，只高不低。

兩組數據對比，民間與官方的利率（資金價格）有十倍之差，官方的年息只相當于民間的月息。這種價差，比上世紀八十年代各種物質的計劃內外 “雙軌制”價格之差，有過之而不無及。

利差會吸引資本，馬克思曾經對資本逐利的評價是，“當利潤達到10%的時候，他們將蠢蠢欲動；當利潤達到50%的時候，他們將鋌而走險；當利潤達到100%的時候，他們敢于踐踏人間的一切法律；當利潤達到300%的時候，他們敢于冒絞刑的危險?！?/p>

上市公司把錢存在銀行只有3.5%的利息，而通過合法手段進行委托貸款，卻有超過20%的高息，超過500%的利潤之差，必然讓擁有閑置資金的企業進入高利貸市場，而如果企業將資金投入主業的利潤不及20%時，恐怕從主業中抽離資金用于放貸，這是一種大勢所趨，也是理性的選擇。

委托貸款是借貸雙方委托銀行完成借貸，其前提是資金來源清白、借貸條件符合法律法規，銀行在受托過程中提供服務、進行監督、賺取利潤。與游離在法律邊緣的民間高利貸不同，委托貸款在法律允許的框架內運行，它的利率介于民間借貸和法定利率之間，但安全性卻遠優于高利貸。

民間借貸市場如此活躍，有閑錢的上市公司參與委托貸款，是無可厚非的經營自由。這項業務，能為閑置資金帶來回報、能為銀行帶來利潤、更能為借款者解決燃眉之急。甚至，它某種程度上還抑制了高利貸的價格，從這些角度講，它合理合法，不僅對金融市場無毒，甚至還幫金融市場解毒。

真正毒害金融生態的，是利率價格的雙軌制。這種雙軌制和20年前的雙軌制不同，它不是政府規定下的兩種價格，甚至政府根本不承認有第二種價格――計劃內的存貸款利率是央行規定的3.5%和6.56%，計劃外的資金價格是非法的高利貸。

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目前，房地產上市公司的改革正在向縱深推進，從2010年開始，針對我國房地產價格的過分膨脹，中央政府相繼頒布了“限貸”、“限購”、“限價”等政策，另預計建設3600萬保障房以緩解住房需求，以及頒布以房產稅代替“限購令”的政策。這一系列的政策性調控措施，有效地遏制了房價的泡沫膨脹，給老百姓帶來了利益。但是對于房地產公司而言，由于該行業資金投入量大、回收期長，資產負債率一般都比較高，如何在瞬息萬變的市場形勢下，占據一席之地，這是對房地產公司的挑戰。在限購令和銀行嚴厲信貸調控下，銀行及資本市場等融資渠道被堵塞，加上房價的波動，使得房地產企業的資金鏈產生了斷裂的危險，嚴重影響和極大的限制了公司的資本結構與盈利水平。因此對房地產上市公司資本結構與盈利能力關系的研究有一定的現實意義。

二、研究設計

（一）樣本選取與來源 本文選取滬、深兩市A股房地產上市公司作為研究對象，將2011年財務數據作為原始數據資料，并進行如下篩選：將ST處理過的公司及數據明顯異常的公司排除在外；只選取具有代表性的房地產開發與經營類上市公司，剔除房地產中介公司，因中介公司的業務特點與經營類迥異，開發經營類公司的資本結構代表性更強。經過如上篩選最終選取24家公司作為有效樣本，相關財務數據來源于新浪網站的財經頻道。

（二）指標選取 反映公司的盈利能力財務指標很多，但并不是都能綜合詮釋盈利能力，有的指標只是反映了公司盈利能力的某一方面，并且這些指標之間相互關聯，因而單純以個別財務比率指標為依據難以做出客觀精確的評價。因此，本文選取綜合因子得分來衡量企業的盈利能力。本文的綜合因子得分是運用Analyze菜單中的Factor選項進行因子主成分分析，以銷售凈利率、總資產利潤率、凈資產收益率和銷售凈利率四個財務指標為基礎，構建衡量上市公司盈利能力的主成分分析模型，最終得出綜合評價分值，并且將資本負債率作為衡量資本結構的指標，具體如表1所示。

三、實證結果與分析

（一）主成分分析評價上市公司的盈利能力 具體步驟如下：

（1）描述性統計分析。描述性統計就是在表示樣本數據的中心位置（平均值）的同時，還能表示樣本數據的變異程度（即離散程度），由結果可以大概看出樣本的集中度是否適合做統計分析。

從表2中可以看出：四項指標中銷售毛利率的平均值最高，達到35.48；而總資產利潤率的平均值相對較低，僅有1.64。而平均值與各最大最小值之間并沒有太大的異常差距，證明數據的選取有利于做相關性分析。而從輸出結果中的各指標的標準差來看，離散程度最小的是總資產利潤率，較大的銷售毛利率也處于正常區域內。

（2）主成分分析。主成分分析的基本思想是對存在關聯關系的原始變量進行線性組合，提取主要成分得到新的綜合變量。因此，這些綜合變量不僅保留了原始變量的主要信息，而且不相關聯，通過主成分分析，剔除重復信息，從而達到最佳綜合。從相關系數矩陣能夠看出，相關系數普遍較高，分別為r12=0.760，r13=0.738，r14=0.681，r23=0.912，因此變量間線性關系較強，可以提取公共因子；由KMO和Bartlett檢驗結果知：KMO=0.654>0.5，表明所選取的指標適于做主成分分析。根據累計方差貢獻率選取兩個主成分，基本上可以較好地代表原有指標（見表3）。

保留的兩個因子是原有變量糅合后產生的，對原有變量的解釋度為總方差的94.615%，基本能夠反映多數信息，并且因子之間不存在顯著的線性關系，適合進行統計分析。

（3）計算盈利能力綜合分值根據因子得分系數矩陣（見表4），構建主成分表達式如下：

Fac1_1=0.162x1+0.480x2+0.479x3-0.273x4；

Fac2_1=0.355x1-0.179x2-0.181x3+0.843x4；

通過觀察表4，第一主成分對4個變量的因子載荷矩陣中，總資產凈利潤率和凈資產收益率兩個指標相對較大，由此第一主成分主要代表公司資產的盈利能力；第二主成分對4個變量的因子載荷矩陣中，銷售毛利率和銷售凈利率兩個指標相對較大，由此第二主成分主要代表公司經營的盈利能力。根據新變量Fac1_1、Fac2_1得出公司盈利能力的綜合得分F：

F=（72.233×Fac1_1+22.382×Fac2_1）/94.615

（二）回歸分析與相關性檢驗 選擇資產負債率作為自變量X，因變量是盈利能力的綜合得分F，構建線性回歸方程，即：F=k*x+b+？著。其中，k表示斜率，b表示常數，ε表示誤差。運用Analyze菜單中的Linear選項進行線性回歸，得到結果見表5。

結果表明，兩者均通過了0.05顯著性水平的t檢驗，說明回歸方程的常數項與自變量系數均不為0，即表明代表資本結構對盈利能力有顯著的影響?；貧w方程的常數項b為0.5，在0.046的顯著性水平下通過t檢驗；回歸方程的斜率k為-0.804，在0.038的顯著性水平下通過t檢驗，從而得出回歸方程為：F=-0.804x+0.5+？著。即2011年資產負債率每增加一個百分點，企業的盈利能力會減少0.804個百分點。

四、結論與建議

本文以新浪財經的行業分類作為標準，選取在滬、深兩市掛牌的所有A股房地產公司作為樣本。利用SPSS17.0中的主成分分析法得出能夠代表公司盈利能力的綜合得分F，進而研究上市公司盈利能力與資本結構的相關性。運用相關分析和回歸分析探究所選樣本的資產負債率與企業盈利能力之間的關系，論證出房地產行業上市公司的資本結構與盈利能力存在中度負相關關系，即公司的資本結構對其盈利能力有所影響，并且資產負債率越低，盈利能力則越強，這符合獲利水平高的企業一般不會大量使用債務資本的實際情況。而Pearson Correlation為-0.185，說明存在不是很強的相關性，可能還存在其他影響盈利能力的因素。

自2010年開始，銀行多次上調存款準備金利率，來控制公司的信貸業務，這本身就給企業融資帶來了困難，尤其是對于房地產行業的高資產負債率而言。而進入2011年后，隨著“限購”、房產稅等一系列舉措，使得房價大面積縮水，成交量也是放緩，令房地產公司面臨“內”融資不暢，“外”銷售不佳。由于宏觀政策的頻繁變化，從大形勢來講，國家對于房價的調控并非暫時的決定，而是勢必要改善我國的居住現狀。因此，房地產公司應打破以往的高負債經營模式，明確經營理念，調整資產結構，增加多種融資渠道，如拓寬股權融資渠道，制定詳細的融資及經營戰略，同時應順應民生，趨向民意，這樣才能確保企業長久的發展。

參考文獻：

[1]N Khanna， S Tice： Strategic responses of incumbents to new entry： the effect of ownership structure， capital structure， and focus [J].Review of Financial Studies， 2000；

[2]賓成：《上市公司盈利能力與資本結構的統計分析》，《全國商情（經濟理論研究）》2006年第11期。

[3]薛薇：《SPSS統計分析方法及應用（第2版）》， 電子工業出版社2009年版。

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有關研究盈余管理的理論已有30多年的歷史，但目前學術界對其定義尚未達成一致。Schipper（1989）認為，盈余管理實際上是企業管理人員通過有目的地控制財務報告對外披露的過程，以獲取某些私人利益的“披露管理”。Scott（1997）從經濟收益角度出發，指出盈余管理是管理人員在公認會計準則允許的范圍內，通過會計政策的選擇使經營者自身利益或公司市場價值達到最大化的行為。綜上，本文認為盈余管理是公司管理層在會計準則和有關法律所允許的范圍內，有意識地對企業對外披露的會計信息進行控制或調整以達到各種目的的機會主義行為。

二、我國上市公司進行盈余管理的手段

1.利用會計估計和會計政策的變更進行盈余管理

對于同一項經濟交易或事項可能存在多種會計處理方法，會計準則規定企業可以根據自身的業務特點選擇適合的處理方法。例如固定資產計提折舊具有四種方法，不同的計量方法對企業當期的經營利潤會產生不同的影響，一些上市公司需要調高利潤時，可能會選擇縮短會計估計的折舊年限或者采用能夠減少折舊費的年限平均法或工作量法來計提折舊，此外還有存貨的計提方法，資產減值的計提，固定資產后續支出費用化還是資本化等都是類似的情況。

2.利用會計處理的時間差進行盈余管理

所謂時間差， 就是在收入和費用的確認時間上做文章。收入和費用是以權責發生制原為基礎，同時應當滿足一定的條件才予以確認，企業在實際經濟業務中，為了向市場傳遞較好的信息，不會完全按照會計準則的規定確認收入和計提費用，管理層可能會通過提前確認收入、遞延確認收入、虛構收入事項等調整收入確認，例如在當期的銷售收入未實現時，企業通過“應收賬款”、“待攤費用”等賬戶提前確認收入，在下一個會計期間采用以銷售退回的方式沖銷提前確認的收入。同時為了與本期收入的增加進行配比，企業會提前確認費用，還可能存在遞延當期費用來推遲費用的確認，進而增加企業在本會計期間的利潤。

3.利用債務重組進行盈余管理

通常情況下，上市公司通過債務重組可以提高公司運營效率，解決公司當下的財務困境。但是，現在很多上市公司卻鉆空子，利用債務重組來進行盈余管理，達到扭虧為盈的目的。主要原因系現行企業會計準則著重修改了債務重組部分的多個方面，其中包括將債務重組收益都計入當期損益，直接影響當期的凈利潤。毫無無疑這又給給上市公司進行盈余管理提供了新的途徑和角度。

4.利用關聯方交易?M行盈余管理

關聯方交易是非競爭化的交易，價格采取的是協議定價而非市場的公允價格，往往存在不公平的交易。上市公司可以根據自己的需求制定價格，例如低價購進關聯方的存貨，再以較高的價格向關聯方轉賣，可實現利潤在關聯方之間的自由轉移。其次，關聯方之間的資產重組也是上市公司盈余管理的一個重要途徑，通常有無償劃撥母子公司間的資產、轉讓轉換資產、重組進潛在獲利能力強的資產等都可以在較短時間內迅速改變公司的業績水平。

5.利用非經營性項目進行盈余管理

非經營性項目的易操作性、偶發性、易實現的特點，逐漸成為上市公司操縱利潤的重要手段。當公司經營業績沒有達到預期時，可通過出售、置換固定資產等方式突擊增加企業利潤，達到扭虧為盈的目的。此外還有政府部門給予的各種優惠政策，比如稅收返還、直接的稅收補助、地方財政補貼等，上市公司為了達到目標利潤，就會千方百計獲得各種補助和減免。

三、治理我國上市公司盈余管理的對策

對于上市公司的盈余管理行為不能絕對地評價是好是壞。如果超出了一個合理的限度，必然影響到會計信息質量，進而影響到財務報告使用者的決策，所以對盈余管理有必要防范。

1.健全和完善我國會計準則和制度，提高信息披露質量

目前我國企業會計準則還有很多不完善的地方，我們應該在參照國際會計準則的基礎上，對一些可供選擇的會計政策和會計估計規定更加詳細的使用前提，減小盈余管理的可操作空間，使會計準則更具針對性。另外對于公司IPO、增股配股的指標，將財務指標與非財務指標相結合，綜合反映公司的能力與價值，并根據行業性質和企業類型建立不同的參考體系，有針對性地對公司的能力進行評估。同時，準則制定機構要定期研討會計準則可能存在的盈余管理漏洞，對未來經濟行為的創新和會計環境的變化做到科學的分析和預測，使會計準則的修繕走在經濟形勢的前面。為完善上市公司財務報告的披露制度，可建立披露實際控制人，股權結構變化等制度，減少信息不對稱，加強投資者對大股東的監督情況。

2.完善公司的治理結構，加強內部控制

首先，允許國有股、國有法人股上市流通，以鼓勵機構投資者，解決“一股獨大”帶來的內部控制人問題；其次，應當健全獨立董事制度，增加獨立董事人數，賦予其一定的權力，真正起到獨立監督的作用；再次，健全經理人市場，建立長短期激勵相結合的激勵機制，防止管理人員短期行為的發生。為提高上市公司內控質量，應建立嚴格的內控制度，可將各個機構之間具體的相互監督責任明確地寫入公司章程，科學設置不相容崗位，使內部制約機制發揮其實質的作用。

3.健全完善外部監管機制，加強審計獨立性

我們應努力健全外部監督機制，強化注冊會計師的審計監督職能和識別盈余管理的能力。首先，完善注冊會計師的聘用和更換機制，真正做到注冊會計師的審計獨立性。其次，要強調和完善《注冊會計師法》，對注冊會計師的違規行為加大處罰力度，加大其違規風險，從法律上來引導注冊會計師恪守職業道德規范。同樣的，證監會應加大對上市公司違規行為的處罰力度，追究違規人員的相關責任，對違規者采取零容忍的態度。最后，證監會的監管指標體系應逐步從單一指標向多重指標過渡，使其更加科學合理。

4.加強職業道德建設，提高會計從業人員素質

會計人員的職業素質直接關系到該企業是否會在經營管理中使用盈余管理，因此必須要加強職業道德建設，提升會計從業人員的職業素質。首先，企業可制定一項職業道德考核制度，定期對會計職員進行職業道德考核，并將考核結果公布，讓公司內部人員之間互相監督。其次，上市公司應該對會計人員進行培訓，著重強調會計人員的職業道德對公司未來發展及聲譽的影響，讓其首先從心理上拒絕盈余管理。

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[關鍵詞] 盈余管理 方式 偏好

在過去的十多年里，中國證券市場特別是股票市場的發展取得了巨大的成就。中國股市經歷了從無到有，再到平穩、快速、健康發展的過程，走完了西方國家上百年的發展歷程。然而，不容忽視的是，我國證券市場發展過程中也存在著一些動搖其信用基礎，危害其長遠發展的行為，越來越被大家廣泛關注的盈余管理就是其中之一。

當前會計界已對盈余管理行為進行了一系列的有益的研究和探索，并得出了一些可以客觀揭示這一領域某些問題的經驗數據，但同時應注意到，在我國關于盈余管理方式選擇偏好的實證研究只有僅僅研究特定上市公司的（如虧損上市公司），而本文是在全體上市公司的范圍內研究盈余管理方式的選擇偏好，得出目前我國的上市公司普遍偏好何種盈余管理方式。

一、研究假設

我國的上市公司在盈余管理手段的上有著多種選擇，并且由于會計規范制度的缺陷，盈余管理的所產生的收益與成本對比，以及其他的一些原因導致上市公司在盈余管理方式的選擇上存在一定的偏好，在此基礎上本文提出了假設：上市公司在盈余管理方式的選擇上存在偏好方式。

二、模型構建

許多學者研究發現上市公司普遍存在盈余管理行為，如付志堅發現上市公司普遍存在盈余管理現象。趙秋玲發現上市公司中確實普遍存在著盈余管理行為，不同盈余水平上的上市公司有著不同的盈余管理目的和方式。因此本文不再檢驗我國上市公司存在盈余管理的現象，而是直接對方式的選擇偏好進行研究。

對于盈余管理方式偏好的研究，本文采用的是一元線性回歸方程進行檢驗。回歸模型設計如下：

Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4

其中：Y：凈利潤/2005年資產總額

X1：主營業務利潤/2005年資產總額

X2：投資收益/2005年資產總額

X3：補貼收入/2005年資產總額

X4：營業外收支凈額/2005年資產總額

我們認為，在一元線性回歸中，自變量X1、X2、X3、X4是對因變量Y的影響因素，即一個公司的凈利潤來源除主營業務利潤以外，還可能來源于非經常性損益和投資收益。如果這些自變量的參數估計顯著為正，則可以說明公司凈利潤的好轉，這幾個因素起到了正相關的作用，而如果自變量的參數估計顯著為負，則說明這些因素對上市公司凈利潤的增加不僅沒有起到促進作用，在一定程度上還侵蝕了上市公司的凈利潤。同時，根據參數大小，我們可以估計因變量Y受四個自變量X分別影響的大小，參數最大的自變量每發生一個單位的變化，因變量Y受到的影響也是最大。而這種能對凈利潤產生最大影響的方式，應該較其他方式更能吸引上市公司。因此，我們得出結論參數最大的自變量其所代表的盈余管理方式是上市公司當前最佳偏好的盈余管理方式。

因變量Y，其表示的2006年與2005年凈利潤的差額，即凈利潤到底增加了多少。對于自變量X1，代表主營業務利潤差額，以此來表示對于當年凈利潤的增加，主營業務利潤是否起到促進作用。X2代表2006年與2005年投資收益的差額。X3代表2005年與2004年補貼收入的差額。X4代表2006年與2005年營業外收支凈額的差額，營業外收支凈額通過營業外收入減營業外支出得到。

當然，上市公司盈余管理的方式遠不止這三種，但出于其在上市公司中運用的普遍性和其他方式在數據收集上的困難，本文僅僅對這三種方式的偏好進行比較研究，對其他因素的影響不予考慮。

在上述的數據中，不管是因變量凈利潤，還是自變量主營業務利潤、投資收益、補貼收入和營業外收支凈額都容易受到樣本公司規模大小的影響，為了消除規模因素的影響，本文中實證檢驗的所有變量都已經被除以2005年末的資產總額。

三、樣本選取

本論文的研究樣本是在上海和深圳證券交易所A股市場的2006年的上市公司中隨機抽取10%的公司的年度財務報告（2006年滬深股市的A股上市公司一共有1400多家，本文從中選取10%作為研究樣本，因此本文的樣本數為140家，其中滬市85家，深市55家。），且盡量兼顧不同行業，以消除行業因素影響。（將2006年度審計報告為保留意見、無法表示意見和否定意見的上市公司和金融行業的上市公司排除在外）。

統計工具和資料來源：1.本文研究分析及數據收集采用的是SPSS13.0統計軟件和EXCEL2003。2.省略info.省略)、金融界網站（省略） 中國證監會網站（csrc.省略）。

四、盈余管理方式選擇偏好的實證檢驗

表1 擬合過程小結

根據模型進行回歸的檢驗結果，其各個β系數表示不同自變量對于06年凈利潤變化的影響程度。每個自變量的顯著水平值都小于0.001，而各個自變量的容忍度值分別為0.964、0.992、0.988、0.967沒有出現特別小的數值，各個自變量的VIF值分別為1.037、1.008、1.012、1.034，也都較為接近1，故模型的各個因變量可認為不存在明顯的共線性問題（檢驗結果略）。用于判斷回歸模型與數據擬和度的R2和調整后的R2分別取值0.732和0.724（見表1），該值較為理想，說明模型的解釋能力較強。

相對于因變量Y的各個自變量相關系數顯著為正（檢驗結果略），分別為0.463、1.008、2.491、0.640說明提高主營業務利潤、投資收益、補貼收入、營業外收支凈額都為上市公司的凈利潤做出了一定的貢獻。依據β系數的大小對四個自變量進行排序，分別為補貼收入（2.491）、投資收益（1.008）、營業外收支凈額（0.640）、主營業務利潤（0.463），由此可見，上市公司存在盈余管理方式選擇上的偏好，且更偏好補貼收入。

五、結論

本文以2006年A股上市公司中隨機抽取的140家樣本公司為研究對象，研究了其在當年的盈余管理方式。我們通過構造的一元線性回歸模型進行檢驗，我們發現上市公司的盈余管理方式偏好順序為：補貼收入、投資收益、營業外收支凈額。

參考文獻：

[1]孫艷霞:虧損上市公司盈余管理研究――基于2005年扭虧公司的實證分析[D].天津:天津財經大學, 2007

[2]趙秋玲:我國上市公司盈余管理行為的研究[D],東北林業大學,2003

[3]李惠陽:中國虧損上市公司盈余管理問題研究――基于方式選擇的偏好[D].福州: 福州大學, 2005

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關鍵詞： 智力資本 信息披露 房地產上市公司 市場價值

知識經濟時代，智力資本理論認為企業市值與面值的差額是企業的智力資本（Sullivan，1996）。企業智力資本由一系列可供企業支配的、未在企業傳統財務報告中列示的無形資產組成，資本市場在評價企業價值時關注和認可了企業這些獨特的無形資產的價值。因而企業智力資本信息披露問題逐漸引起了學者們的關注，智力資本信息是否真正影響企業市場價值？企業應披露哪些智力資本信息才能滿足資本市場恰當評價企業價值的需求？等問題值得我們進行深入研究。我們以我國新興資本市場為研究背景，選取我國房地產業上市公司為樣本，研究分析我國上市公司智力資本信息披露對企業市場價值的影響，以期完善我國上市公司的智力資本信息披露問題。

一、文獻回顧

（一）國外文獻智力資本研究的先驅者Sveiby and Risling（1998）提出了近30個測量智力資本模型，所有模型都明確或者暗含了企業市值和面值差額由企業“無形資產”創造的觀點。這些“無形資產”是企業專有的、特殊的、排他的內部資源，將這些無形的內部資源命名為智力資本。Johnson （1999）提出公司的市值由兩大部分形成，一是財務資本，二是智力資本。財務資本主要形成企業的有形價值，智力資本主要貢獻于企業的無形價值。在知識經濟環境下，智力資本對企業市值的貢獻通常大于財務資本的貢獻，是企業價值創造的主要源泉。Roos et al（2001）以《財富》評出的1997年美國最大市值的前5家公司為樣本，以公司市值與面值差額與市值的比率（（MV-BV）/MV）測量公司的“隱藏價值”。研究表明，樣本公司的隱藏價值比率的平均數高達84.6%，即2/3以上的公司市值沒有在傳統的財務表報中反映出來。Luis Enrique Vallladares Soler et al（2007）以《財富》評出的2005年美國最大市值前10家公司再加上Roos et al在2001研究中選取的4家公司共14家公司為樣本，驗證和分析智力資本對公司 “隱藏價值（MV/BV）”的解釋程度。研究發現，企業“隱藏價值”的60%可由智力資本及企業特有的無形資產解釋。Mffche Han和Mulherin分析了道瓊斯每日的信息披露與美國的幾個股票市場行為的相關關系，發現智力資本信息披露與股票市場行為之間有一定的相關關系，但這種相關關系是比較小的；Ohlson認為，在一定的條件下，股票價格與智力資本信息之間存在著線性相關關系。瑞典的斯堪地亞（Skandia）公司是第一個將智力資本信息在公司財務報表中披露的公司，這些信息被稱作智力資本報告的“導航儀”。

（二）國內文獻 與國外相比，我國對智力資本的研究起步較晚，大多數實證研究集中在近幾年。屈志鳳（2008）認為智力資本的各構成內容與股價的相關性是不同的，顯著性強的是人力資本和組織資本，相對顯著性不強的是關系資本。王倩、王濤（2008）在研究電子信息行業的數據后發現結構資本對企業績效的影響十分顯著，人力資本對績效也有正相關作用但是作用不明顯。白明、張輝（2007）研究電信與計算機等三個行業智力資本與企業績效關系，研究發現只有在電信與計算機這種高科技行業中，人力資本和結構資本對于企業績效才有促進作用。綜上分析，我國學者的研究普遍支持物質資本在提升企業價值方面起主導性作用，智力資本起輔助作用，因而智力資本信息披露問題則被忽略了。綜上分析，智力資本已成為企業價值的主要影響要素，國內外學者也加強了對智力資本信息披露方面的研究。但是現有研究只關注智力資本對企業價值的影響，而忽略了智力資本信息披露對企業價值的影響，智力資本信息披露對資本市場對企業價值評價與判斷的影響程度有多大。另外，已有研究智力資本信息披露以法律法規規定、強制性披露內容的為主，而研究企業自愿性披露的智力資本信息的甚少。因而關注智力資本信息披露的實際情況，探索企業自愿性披露的信息是否會真正影響投資者對企業價值的更加客觀的認識和判斷，將為企業更加自愿的充分披露企業的智力資本相關信息提供相應的思路。因此，本文以我國新興資本市場為研究背景，以我國房地產行業上市公司為研究樣本，以資源基礎觀為理論基礎，通過評分法分析智力資本信息披露對我國資本市場條件下企業市場價值的影響，以期為我國上市公司自愿披露智力資本相關信息提供理論與實證支持。

二、研究設計

（一）理論分析及研究假設 資源基礎觀認為不同企業所擁有的具體資源和能力是有差異的，正是由于不同企業所擁有資源和能力的不同，擁有特異資源和能力的企業才有可能獲得持續的競爭優勢和超額利潤。即這些有價值的、稀缺的、不可模仿的異質資源是企業獲取并維持增值能力、從而促進企業不斷成長的動力源泉。智力資本具有有價值的、稀缺的和不可模仿的等異質資源的所有特性。第一，智力資本是有價值的。智力資本是知識及其創造價值的過程，其本身就是有價值的（valuable）。第二，智力資本是稀缺的。除了一些外購的知識產權以外，大量的智力資本都的形成則需要長期的積累，不易獲得。因如此，智力資本具有比物質資本更高的稀缺性。第三，智力資本具有難以模仿性。如人力資本中的未編碼知識，純粹是存在于員工的頭腦之中，此時人力資本的客觀存量會隨著員工的學習和創造經常發生變化，員工的主觀能力會極大地影響到知識的創造和交流。因此人力資本是難以模仿的。第四，智力資本是難以替代的。如企業與客戶的關系形成是復雜的社會經濟文化環境共同作用的結果，這是無法替代的，關系資本從本質上并無替代物。因此，智力資本是企業戰略資源，是企業價值與競爭優勢的源泉。因而智力資本信息的披露將有助于資本市場更加客觀的評價企業的無形戰略資源，企業競爭優勢的和企業價值，因而能提升企業價值。Edvinsson（1997）將智力資本分為人力資本、結構資本和客戶資本，該觀點得到了研究者們的廣泛認可。本文選用此觀點，將智力資本劃分為人力資本、結構資本和關系資本三要素。人力資本是指員工擁有的知識、技術和能力，是知識創造價值的主要載體和知識活動參與者，是企業實現價值和價值增值的根本源泉。人力資本的載體是員工，作為企業中有生命的、能動的資源，其能動性是使企業發生價值增值的最根本原因。企業披露人力資本信息顯示出企業員工與管理者的知識、技能和經驗等企業價值創造和驅動信息，這些信息能顯示出企業的發展能力和發展潛力，表明企業創造競爭優勢和企業價值的源泉。結構資本是由企業員工知識投入經過長期累積后的最有效的工作方法和流程，包括企業流程、企業規范、企業程序與信息系統。結構資本能使企業安全有序、高質量地運轉，能為企業職工工作和交流提供良好環境，反映公司對自身發展的定位與思路，對企業資源配置、經營活動的成效起著決定作用。因此，結構資本信息反映公司安全有序、高質量地運轉的業務流程，對企業資源配置、經營活動的成效，提高資產的利用效率，這些信息均有助于資本市場對企業價值進行更加客觀的評價。關系資本主要反映公司聲譽，以及與顧客、經銷商的關系。企業聲譽是由不同的利益相關者所感知的企業形象，資源基礎觀認為企業聲譽是產生競爭優勢的一種資源，企業通過合作協議建立中期和長期的關系，來獲取技術和交換信息，以及集合他們的資源，使得小企業和中等企業能夠從協和作用中獲得優勢。企業通過披露關系資本信息來獲取技術和交換信息，以及集合他們的資源，使得企業能夠從整合作用中獲得優勢，這些信息將增強投資者的信心和對企業價值的評價?；谝陨侠碚摲治?，提出假設：

假設1：智力資本信息披露對企業市場價值有正向影響

假設1a：人力資本信息披露對企業市場價值有正向影響

假設1b：結構資本信息披露對企業市場價值有正向影響

假設1c：關系資本信息披露對企業市場價值有正向影響

（二）樣本選取本文以2008年1月1日至2008年12月31日為研究期間，以滬深兩市所有符合條件的85家房地產業上市公司為樣本。選取樣本的原則如下：剔除了2007年以后上市的公司，因為這類公司不能提供一個經營年度信息，不便于比較各年度智力資本信息披露；剔除了財務狀況嚴重惡化的ST、PT公司；剔除了由于公司改制、違規、兼并收購等導致公司停牌的公司。智力資本信息資料來自85家上市公司的2008年的年度財務報告以及其他公開的信息，由筆者整理而成。本文運用EXCEL和EVIEWS統計軟件處理數據。

（三）變量測量本文采用評分法來測量智力資本信息披露水平，對智力資本信息披露測量題項借鑒了屈志鳳（2008）等研究中對公司智力資本信息披露的分類，并在此基礎上進行擴展及補充。樣本公司的年度報告中的語句只要包含前面29項中的某一項，就可得 1分，累計相加，以其合計的分數作為智力資本各要素信息的分值。例如萬科在其2008年年度報告中披露“規范、誠信、進取是萬科的經營之道”等語句，是“經營理念”的內容屬于結構資本內容，可得1分；“設立五條投訴溝通渠道，與客戶進行良性互動”披露的是“客戶投訴”屬于關系資本信息，可得1分；“公司獲得魯班獎”是“獲得榮譽”的信息，屬于關系資本信息，可得1分。除此以外，假如沒有其他關于智力資本信息的語句，這樣萬科的智力資本信息的分數為：X1=0，X2=1，X3=2。其它樣本公司的數據也按此方法收集整理。對于被解釋變量企業市值，我們用企業所有交易日股價的算術平均值測量，以便使市值更具有代表性。因為會計準則及企業會計制度規定強制披露的智力資本信息普遍性較強，因此本文著重考慮公司自愿披露的智力資本信息，以使分析更有代表性。見（表1）。

三、實證結果分析

（一）描述性統計 （表2）顯示智力資本信息披露得分最高達22分，即該公司的年度報表中披露了所有智力資本信息項目的76%，說明公司很愿意向公眾展示智力資本信息。在智力資本三要素信息披露中，結構資本信息披露的均值最大，達到3.93；其次是人力資本；關系資本信息披露的均值最少，只有2.56。

（二）相關性分析 從（表3）中可以知道，智力資本信息與市場價值的相關系數為0.62，智力資本信息與房地產上市公司的市值存在顯著的正相關關系；人力資本信息、結構資本信息、關系資本信息對市值都是正相關關系，人力資本信息與市場價值的相關系數為0.35，結構資本信息0.56，關系資本信息0.61，且均顯著。說明在房地產行業中，關系資本信息披露是促進其企業市值提升的重要因素。

（三）回歸分析 （表4）顯示，回歸方程具有顯著統計學意義（F=53.12108，P

四、結論

實證結果顯示，智力資本信息披露對房地產公司的股票價格有顯著性影響。結構資本信息披露、關系資本信息披露對公司市值有顯著正向影響；人力資本對市值有正向影響，但不顯著。研究結果比較符合我國房地產上市公司智力資本信息披露的實際情況。房地產公司比較注重智力資本中結構資本信息披露。公司積極披露新技術、新設備的信息，這些信息的披露能讓顧客更加了解關于房地產開發樓盤的信息，從而更傾向于購買這個公司的房子。房地產公司在關系資本信息方面的披露表現積極。如公司的建造資質、獲得“魯班獎”、“居住建筑特別獎”等。這些信息的披露可以提高公司的知名度，吸引客戶。房地產商需要搶奪客戶資源，開發更多的客戶，這使得公司的品牌效應作用顯得相當重要，說明房地產商很重視公司的關系資本信息披露，這可以為公司制造廣告效應、建立品牌優勢、吸引投資。房地產公司應加強人力資本的披露，特別是公司普通員工的積極性、對工作滿意程度、適應工作能力等方面應該加強披露。企業通過主動、自愿在年度報告中披露智力資本要素信息，能夠使得公司無形戰略資源的信息、公司的發展潛力和發展能力得到資本市場的認可，使得資本市場和投資者能更加客觀、合理的評價企業的包含無形戰略資源在內的價值。因而智力資本信息披露能提升企業的市場價值。因而我們建議企業應加大對智力資本要素信息的自愿披露力度，以期提升資本市場對企業價值的認可程度，從而最終提升企業價值。

*本文系2010年江西省高校人文社會科學研究項目“基于知識樹的區域智力資本價值創造研究――以中部地區為例”（項目編號：GL1009）及教育部人文社會科學研究青年基金項目“基于情境要素的智力資本價值創造路徑優化研究”（項目編號：10YJC630111）的階段性成果

參考文獻：

［1］蔣琰、茅寧：《智力資本與財務資本:誰對企業價值創造更有效》，《會計研究》2008年第7期。

［2］張丹：《上市公司智力資本信息披露市場效應研究》，《軟科學》2008年第11期。

［3］陳勁、謝洪源、朱朝暉：《企業智力資本評價模型和實證研究》，《中國地質大學學報》2004年第6期。

［4］李斌、趙玉勇：《智力資本信息披露與公司治理結構實證分析》，《財經問題研究》2009年第6期。

［5］冉秋紅、羅嫣、趙麗：《上市公司智力資本信息披露的實證分析及改進設想》，《經濟管理》2007年第29期。

［6］Ante pulic. Intellectual Capital----Does it Create or Destroy Value，Measuring Business excellence，2004.

［7］Kin Hang Chan. Impact of Intellectual Capital on Organisational Performance，The Learning Organization，2009.

篇6

2014年9月15日至17日，廣州國際模具展(asiamold)在廣州國際會展中心隆重舉行。展臺上，忙碌中的上海聯泰科技有限公司市場經理陳飛鷹女士（下文簡稱陳經理）接受了記者的采訪，陳經理向我們詮釋了聯泰科技以創新驅動發展，以優質服務開拓市場的理念——

記者：你好！陳經理。請您給我們介紹一下聯泰科技這次展品的一些情況。

陳經理：好的，這次參展的是一泰科技自主研發的RS4500型工業級3D打印機-SLA光固化快速成型機，以及最能體現工業級3D打印機的個性化樣品。這里要特別說明的一點是：工業級3D打印機代表了最前沿的3D打印技術，在工業級上的3D打印新技術總能最快的轉化為生產力并實現商業價值，隨著光固化材料的不斷創新及突破，高韌性、耐高溫材料的延伸進入各個行業均能滿足裝配驗證及小批量化生產要求。部分材料還有過醫學認證，不論在工業領域、醫學領域都著非常重大的意義及影響。

記者：聯泰科技公司展出的產品在工業上主要應用于哪些行業，請詳細的介紹一下。

陳經理：聯泰科技立足于3D打印行業已有十四年歷史，也是最早將光固化快速成型技術投入工業應用的公司之一。所以3D打印技術并不是新興產物，早在3D打印概念出現之前我們稱之為“快速成型”在國內長達十年的成長發展期一直被小部分人關注占據很小一部分市場，也是在這最初期聯泰科技就已經開始專注于3D打印行業研究及應用，并在汽車、航空、建筑、工業設計、醫學、鑄造、軍事工業等領域進行了積極而有效的嘗試，推動著3D打印深入產業化應用及發展。目前我們聯泰的RS系列工業級3D打印機已深入各個產業鏈， 產生了顯著的社會效益，應用前景十分廣闊。

記者：聯泰3D打印機在模具行業的應用情況如何呢？

陳經理：聯泰3D打印機在模具行業有著廣泛的應用，大批量高科技消費品都有體積小、精度高、結構復雜的特點，這些產品的生產都離不開模具，在開模生產這些零部件前，零部件要在產品開發過程中提供設計驗證與功能驗證，檢驗產品可制造性、可裝配性，然后轉換成各種模具，大幅度地縮短產品更新換代的周期。這樣就可以提高企業的市場競爭能力，提高產品的抗風險能力。企業在追求效率的同時降低成本。

記者：聯泰科技設備在其他行業應用的情況又是怎樣的呢？

陳經理：聯泰科技的3D打印機是工業級的產品，所以在建筑設計領域應用也是相當廣泛的。例如，建筑設計的模型，本來就是3D的，所以非常多的國內外建筑設計事務所都會在效果圖之外，制作一個3D模型展示給客戶，這要比傳統手工制作更節約時間和精力，并且制作速度更快。在雕塑、工藝品設計領域用3D打印制作模型，成本低、環保，同時制作精美。完全合乎設計者的要求，又能節省大量材料。同時，在產品設計完成未正式投產之前得以確認，以滿足參加展會、外型拍攝、業務行銷等諸多前期工作。

在這里，特別要提到的是醫療，2008年，我們還和合作伙伴一起組織開展“RP4汶川地震捐贈項目”，為汶川地震中顱頜面受傷嚴重的病人提供顱頜面手術設計服務，此舉不僅是災后救助活動的延續和擴展，而且是3D打印技術在國內數字化醫學領域實際應用的一次積極嘗試和探索，同時也是聯泰科技回饋社會、承擔責任的一種有益表達！

記者：聯泰科技2014年在中國市場總的銷售情況是怎樣的呢？

陳經理：照目前的形勢來看3D打印正處在一個蓬勃發展的時期，伴隨著發展政府也出臺了相關政策對3D打印產業進行扶值，整個市場都呈現出一種積格向上的非常樂觀態度，自然銷售額也是倍增的情況，這不僅體現于聯泰科技而是整個3D打印行業的趨勢。

記者：您對未來中國3D打印市場發展前景有怎樣的看法呢？

陳經理：我沒記錯的話，2013年4月，英國《經濟學人》刊文認為，3D打印技術將與其他數字化生產模式一起，推動第三次工業革命的實現。美國《時代》周刊也將3D打印產業列為“美國十大增長最快的工業”。這兩家權威雜志和期刊對這個行業的評價一點也不離譜，3D打印的發展正在慢慢替代傳統的減材制造，因為它有著傳統NC切削方式無法企及的優勢。用3D打印能制造出各種結構復雜的產品并深入到各個產業化應用之中，這就是工業級3D打印所體現出的價值及未來發展的方向。聯泰的方向是持續擴大國內市場產業化應用以及3D打印技術創新突破，為客戶提供綜合系統的解決方案。

目前，3D打印的價值體現在想象力馳騁的各個領域，3D打印正讓“天馬行空”轉變為“腳踏實地”的可能，人們利用3D打印為自己所在的領域貼上了個性化的標簽。3D打印行業的發展猶如其定義本身，始終凸顯著“創新突破”這一關鍵特質，這也是國家極力提倡的。

記者：您對制造業集中的華南市場未來有怎樣的期待呢？

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關鍵詞：新疆上市公司；業績狀況；股利分配方式

中圖分類號：F27文獻標識碼：A

一、新疆上市公司業績狀況與股利分配情況分析

（一）樣本選擇。為了考察上市公司業績狀況與其股利分配行為的關系，本文以新疆上市公司連續兩年（2007～2008年）的年報作為分析基礎，樣本選擇以2007年30家上市公司和2008年32家上市公司為對象。

（二）指標選擇。公司的業績狀況主要以三組財務指標說明，即盈虧狀況、凈利潤增長率及凈資產收益率，詳見表1。（表1）

（三）股利分配情況。目前，上市公司的股利分配方式主要包括現金股利、股票股利、公積金轉增股本和混合股利分配方式，從新疆上市公司2007～2008年的分配情況來看也是以上四種方式，并且近兩年在新疆上市公司中沒有純粹的股票股利分配方式，股票股利分配方式只在混合股利分配方式中出現。

樣本公司2007～2008年股利分配方式情況見表2、表3。（表2、表3）從表2平均數看出：樣本公司的股利分配方式主要采取了派發現金方式，平均比例為34%，而轉增股本及混合股利方式的平均比例為4%和30%；從時間上來看，2007年以混合股利2008年以派現分配方式為主要形式，轉增股本分配方式所占比例不大，在2007年只有天山股份和冠農股份采用轉增股本的方式。從表3可以看出：樣本公司混合股利分配方式中主要采取了派發現金方式，在2007年和2008年均為100%，送股和轉增股本的平均數均為63%。

（四）公司業績與股利分配方式分析

1、公司盈虧情況與股利分配方式。樣本公司從2007年至2008年的盈虧情況如表4，盈利與虧損公司的股利分配方式情況如表5和表6。（表4、表5、表6）可以看出：

（1）從企業的盈虧水平來看，樣本公司近兩年來業績狀況良好，每年均有超過85%的上市公司實現盈利，平均比例為90%，而虧損公司平均比例為10%。

（2）從盈利公司是否發放股利及其采用的分配方式來看，實現盈利的上市公司大多數均發放股利（平均比例74%），且比例在逐年上升。在其采用的分配方式中，主要采取派發現金和混合股利的分配方式，近兩年的平均比例分別為38%和32%，而轉增股本的分配方式所占比例較少。

（3）從虧損公司是否發放股利及其采用的分配方式來看，虧損的上市公司中，在兩年中均沒有進行股利分配。

2、公司凈利潤增長率與股利分配方式。根據統計資料顯示，樣本公司近兩年來凈利潤增長情況不容樂觀，近兩年的平均凈利潤增長率為-438.44%。為了考察樣本公司凈利潤增長情況與股利分配方式的關系，本文將上市公司凈利潤增長率劃分為兩個區間進行考察，即凈利潤增長率小于零區間和凈利潤增長率大于零區間，股利分配情況見表7。（表7）可以看出：

（1）在新疆上市公司中，凈利潤增長率小于零的平均比例為33%；凈利潤增長率大于零的平均比例較高，為67%。

（2）當凈利潤增長率小于零時，平均有5家（5/11）（所占比例為45%）上市公司不進行股利分配；當凈利潤增長率大于零時，平均有5.5家（所占比例為26%）上市公司不進行股利分配。

（3）在凈利潤增長率小于零的區間內，新疆上市公司主要采用派現的股利分配方式，平均所占比例為39%，而轉增股本和混合股利的分配方式平均所占比例較小，分別為0%和3%；在凈利潤增長率大于零的區間內新疆上市公司主要采用混合股利的分配方式，平均所占比例為41%。

3、公司凈資產收益率與股利分配方式。統計得出，樣本公司近兩年來凈資產收益率平均數為7.06%，為便于分析凈資產收益率與上市公司股利分配方式的關系，本文以配股基本線（6%）作為劃分區間的標準，對凈資產收益率變化的三個區間進行研究，即凈資產收益率小于零區間、凈資產收益率在（0，6%）區間、凈資產收益率大于等于6%區間。具體分析數據見表8。（表8）可以看出：

（1）新疆上市公司的凈資產收益率普遍在大于等于6%的區間內，平均所占比例為52%，凈資產收益率小于零的公司平均數為4家（占比13%），凈資產收益率在（0，6%）的公司平均數為11家（占比36%）。當凈資產收益率小于零時，平均有4家上市公司（占比100%）不進行股利分配；當凈資產收益率在（0，6%）的區間內，平均有4.5家上市公司（占比41%）不進行股利分配；當凈資產收益率大于等于6%時，平均有4家上市公司（占比25%）不進行股利分配。

（2）從凈資產收益率來看，隨著凈資產收益率的不斷提高，分配股利的公司比例也在不斷增加，當凈資產收益率小于零時，沒有公司進行股利分配，當凈資產收益率在（0，6%）的區間內，有59%的上市公司選擇分配股利，當凈資產收益率在大于等于6%的區間內，有75%的上市公司選擇分配股利。

（3）從股利分配方式來看，當凈資產收益率在（0，6%）的區間內，派現是新疆上市公司股利分配的主要方式，平均所占比例為30%，隨著凈資產收益率的提高，企業采用混合股利分配的比例在不斷提高，在凈資產收益率大于等于6%的區間內，混合股利是新疆上市公司股利分配的主要方式，平均所占比例為40%。

二、結論

（一）新疆上市公司股利分配與盈虧狀況相吻合。公司股利分配應當遵循“有利則分，無利不分”的原則。新疆上市公司在發放股利時也基本遵循了這一特點，從公司是否發放股利來看，實現盈利的上市公司大多數均發放股利（平均比例74%），而虧損公司均不發放股利，并且在實現盈利的公司中，派現的比例高于其他分配方式。

（二）新疆上市公司沒有遵循“少利少分”的股利分配原則。從企業盈虧情況與凈利潤增長率來看，雖然每年均有超過85%的上市公司實現盈利，兩年平均所占比例為90%，但是其兩年的平均凈利潤增長率為-438.44%，由此可見，新疆上市公司總體盈利能力不強，利潤增長緩慢，但其對企業的股利分配行為影響較小，在本文所設置的兩個凈利潤增長率區間內，企業進行股利分配的比例都很高，均超過50%，比例分別為55%和74%，且大部分采取了派現和混合股利的方式進行股利分配。

（三）現金股利是新疆上市公司股利分配的主要形式。從表2和表3的平均數可以看出，現金股利是新疆上市公司股利分配的主要方式，而送股和轉增股本比例偏低。相關學者研究表明，上市公司通常會采用派發現金股利來調整凈資產收益率，從而使企業達到配股再融資目的。但是，從表9可以看出新疆上市公司近兩年來凈資產收益率達到配股基本線（6%）的企業平均有16家，平均所占比例為52%，兩年凈資產收益率平均數為7.06%，超出了配股基本線（6%）。但是，表9中數據表明，企業并沒有因為派現提高凈資產收益率而廣泛地運用股權融資方式，這一方面說明新疆上市公司并沒有出現“配股熱”或“增發熱”，短期借款和長期借款的債權融資方式仍然是新疆上市公司外部融資的主要方式；另一方面也可以反映出新疆上市公司并不是為了取得再融資資格而分紅，而是為了給投資者帶來實際的利益。（表9）

（四）現金股利發放比例與新疆上市公司支付能力相吻合。每股現金流量越高說明上市公司越有能力支付現金股利，新疆上市公司2007～2008年每股現金流量的平均數分別為0.80和0.20；對新疆2007～2008年發放現金股利的上市公司的每股現金股利進行統計（這里的統計是針對純派現）得出，2007年共有6家上市公司支付現金股利，扣除20%的個人所得稅后，平均每股支付0.155元，2008年有15家上市公司發放現金股利，扣除20%的個人所得稅后，平均每股支付為0.077元。由此可以看出，新疆上市公司近兩年每股現金流量均高于每股現金股利，其現金股利的發放比例與企業的支付能力相吻合。

三、改善新疆上市公司股利分配的建議

（一）提高公司業績，為企業未來發展打下良好的基礎。前文數據分析表明，公司的盈利能力是影響新疆上市公司股利分配的重要因素，高分配、高回報的基礎是上市公司的良好業績，因此新疆上市公司應抓住西部大開發的政策優勢，通過招商引資、引進人才等方式增強自身競爭力，以此來提高公司業績，為企業未來發展打下良好的基礎。另外，公司虧損時一般不要進行股利分配，為了避免造成廣大投資者的不滿和股票市場價格波動，在用盈余公積金彌補虧損后，經股東大會特別決議，可以按照不超過股票面值6%的比例用盈余公積金分配股利。

（二）重視企業自身發展要求，制定合理的股利分配政策。新疆上市公司近兩年的平均凈利潤增長率為-438.44%，在利潤增長情況不樂觀的情況下，企業貿然地進行股利分配，無異于釜底抽薪，加劇了企業資金的短缺，加大了企業的融資成本。因此，新疆上市公司必須充分重視凈利潤增長率指標，尋找新的利潤增長點，盡可能少派發股利，或少派發現金股利，使其留存盈余進一步增加，以提高其資本積累能力，為其進一步擴大規模打下基礎，以此來提高企業的盈利能力及現金流量水平，這樣才能使企業獲得快速健康的發展，才能使股東獲得持續穩定的股利收入。

（三）采取適當的股利分配方式。當上市公司面臨一個前景良好的項目而自身資金不足時，應優先采用股票股利或轉增股本等股利分配方式，盡可能少發放現金股利或不發放現金股利，以確保企業資金的需要，從而減少企業利息費用，提高企業的盈利能力；而當企業資金充裕但沒有很好的投資項目時，企業可以考慮發放現金股利以吸引更多的投資者。

（作者單位：石河子大學商學院）

主要參考文獻：

[1]楊奇原，李禮.我國上市公司股利政策的影響因素研究[J].求索，2006.8.

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自P2P行業發展蒸蒸日上時，曾使得多家上市公司紛紛“眼饞”并涉足這一領域，最終兩者達成甜蜜的“牽手”。但是，近日上市公司系P2P平臺東方金網貸的一則公告，揭開了上市公司與網貸平臺呈現“分手”趨勢的面紗。

3月1日，東方金鈺平臺公告稱，因行業出臺相關政策，且已臨近整改期限，平臺決定啟動對所剩未完結的大額項目的提前還款工作。從公告看，東方金鈺停止發標主要受借款上線合規要求。

除被借款上限“一劍封喉”，接受《投資者報》記者采訪的易觀智庫高級分析師李子川認為，監管對網貸平臺的經營約束及操作指引加大了東方金鈺的運作成本，其業務增長也面臨空間限制。對于東方金鈺而言，存續時間相對較短，余額規模不高，還有船小掉頭的機會。

此外，亦有專業人士告訴記者，事實上P2P平臺給上市公司貢獻的業績有限，如今在監管要求的整改期，無論是銀行資金存管還是在信息披露等方面，合規的成本并不低。上市公司出于成本方面的考慮，或者本身就有“玩票”意愿的上市公司，則會在監管與業績面前放棄“掙扎”，相信在今年上市公司與P2P網貸分手的現象“越來越多，明年會變得緩和，畢竟現在仍處于調整期”。

東方金鈺止步于借款上限

據公開資料顯示，東方金鈺網貸成立于2015年4月，注冊資本1億元，為上市系P2P平臺，A股上市公司東方金鈺（即東方金鈺股份有限公司，證券代碼600086）持有該平臺70%的股份。根據其官網數據顯示，截至2017年3月1日，該平臺累計成交量為22.4億元，累計待還本金6.6億元，總注冊人數2.5萬人。

業內人士指出，由于東方金鈺主營為珠寶行業供應鏈金融網貸平臺，受供應鏈金融本身行業屬性限制，且珠寶行業的企業借款金額一般較大，所以東方金鈺平臺整改難度較大。網貸之家研究員陳曉俊分析指出，自去年8月《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》后，東方金鈺了8個項目，每個項目的金額都較大，最低的為600萬元，最高的為3000萬元。從借款金額來看，無法滿足借款限額要求的個人20萬元、企業100萬元的要求。

東方金鈺網貸的公告印證了這一分析。3月1日，其公告稱，由于臨近要求整改期限，平臺決定啟動對所剩未完結的大額項目的提前還款工作，一次性還清用戶本金，并會根據提前還款日，按天計算剩余收益。

雖然東方金鈺網貸此次提前還款并非徹底結束運營，而是進行平臺轉型，上線符合監管要求的小額項目。然而，業內人士表示，未來轉型難言樂觀。

多家上市公司退出P2P行業

或控股、或參股、或多家合辦，上市公司牽手網貸平臺的方式不一而足。據網貸之家不完全統計，截至2016年年末，境內外上市公司參股或控股了120個平臺，涉足國內P2P網貸概念的境內外上市公司162家。

然而，正如東方金鈺面臨的窘境，多數上市公司系P2P平臺，盡管有上市公司作為靠山，但其網貸的成績在整個網貸行業里難言理想。就在去年8月網貸監管細則后，7家上市公司先后宣布退出P2P行業，其中就包括東方金鈺退出其曾入股的珠寶貸。

2016年7月20日，珠寶貸公告稱，控股股東中金創展決定受讓東方金鈺持有的1000萬股珠寶貸股份。受讓完成后，東方金鈺不再持有珠寶貸股份。

除此之外，還有匹凸匹、高鴻股份、盛達礦業、天源迪科、新綸科技、紅星美凱龍等上市公司紛紛轉讓股份退出P2P行業。

對此業內人士認為，上市公司布局P2P網貸應考慮公司戰略發展需求以及資本市場情況，如果盲目跟風，可能在未達到預期目標時萌生退意。

如今，正如東方金鈺所面臨的挑戰一樣，無論是借款限額還是銀行資金存管，甚至是上市公司應該擅長的信息披露，監管都給出了明確的指引。對于折騰不起的上市公司，退出的可能性較大，“相信在今年會越來越多，明年會變得緩和，畢竟現在網貸行業仍處于調整期”，李子川如此對《投資者報》記者表示。

上市系P2P平臺盈利能力待考

盈燦咨詢分析師認為，對上市公司而言，布局P2P網貸，有的是為增強公司的盈利能力，帶動公司其他互聯網業務板塊的發展，進而提升公司的綜合競爭力。上市公司借P2P網貸平臺發展互聯網金融，可以提高公司在互聯網行業的市場覆蓋率。同時，享受互聯網金融服務實體經濟的政策福利，拓寬公司盈利渠道、增加上市公司新的業績增長點。

但是，理想是豐滿的，現實卻很骨感。2016年12月底，熊貓金控公告稱，將旗下銀湖網和熊貓金庫一筆9912萬元的逾期債權，以60%的價格轉讓給森然大實業公司，相應的逾期罰息和違約金共計約2.9億元也無償轉讓給了后者。而2016年下半年，公司原計劃定增投資互聯網金融事項，也最終終止。

實際上，熊貓金控是最早進入P2P領域的上市公司，但目前未有盈利的好消息給予行業信心。其在2015年4月20日，由熊貓煙花更名為熊貓金控，宣布全面進軍互聯網金融轉型。然而，其旗下銀湖網2016年上半年，實現營業收入1802萬元，凈利潤虧損1178萬元。

篇9

關鍵詞：上市公司；股利政策；理論

一、 中國上市公司股利政策現狀

    由于我國股市建立時間較短，市場經濟尚不成熟，而且企業外部環境和相關政策不斷變化，企業股利政策變化頻繁。通過研究中國上市公司近十年的股利分配政策，發現我國上市公司股利分配政策還相對幼稚，基本只反映公司當期收益狀況，而不能傳遞公司未來收益和增長機會。具體特點如下：

（一）現金股利為主導，多種分配方式并存

    股利分配方式分為現金股利、股票股利及混合股利，根據我國近十年股利分配形式的統計數據不難發現，在股利分配過程中，我國上市公司大部分采用現金股利分配的股利政策。如07年寶鋼股份10派1.8元，中國銀行10派1.3元等，這些盈利較好的公司紛紛采用現金股利的方式對股東進行回饋。但與此同時，我國也存在部分公司以股票股利及混合股利的方式對股利進行分配。

（二）不分配股利現象具有普遍性

    由于我國資本市場機制尚不健全，滬深兩市上市公司絕大部分采取“暫不分配”政策，使得我國股市帶有濃厚的投機色彩，直至2000年11月證監會明確表示“只有年終分配的上市公司才能在下一年度進行配股和增發”，上市公司不分配比例才有所下降。然而，我國上市公司中平均不分配股利比例仍近70%，不分配股利仍是中國上市公司的一大特征。

（三）股利政策波動較大

    在成熟的市場上，上市公司應保持穩定的股利政策，使投資者能從股利支付水平對公司股票價值長期趨勢進行預測和估算。而中國上市公司股利分配政策變動頻繁，或者不連續發放股利，又或發放數額隨意變動。但隨著我國證監會對上市公司股利發放的監管力度加強，連續三年分配股利的上市公司數量呈上升趨勢，但目前占比仍不容樂觀。

二、影響我國上市公司股利政策的因素分析

    理論認為股利政策可以解決由于所有權和經營權分離所引起的成本問題。但實證研究結論發現我國股利政策正是問題沒有得到解決的產物，一方面上市公司股權集中，導致公司有發放現金股利的動機，另一方面上市公司管理者追求自身價值最大化，采取不分配政策或隨意性分配，造成資金的浪費現象。

（一）股權集中程度影響現金股利分配

    一般來說，股權的集中程度主要表現為大股東的持股比例，而大股東的持股比例與現金股利的分配呈正相關關系，也即第一大股東持股比例越大，上市公司分配現金股利就越有可能。由于中國上市公司普遍存在“一股獨大”的現象，而且由于信息不對稱的存在，控股大股東占據絕對的優勢。在上市改組中，控股股東投入優質資產于上市公司，但控股公司自身日常運營也需要龐大的現金支撐，當控股公司自身經營活動不能滿足現金需求時，現金股利便是控股公司資金的最佳來源；而且，在我國特殊的制度背景下，大股東和小股東股權成本和收益不同，現金股利更多的成為大股東轉移利益的方式。因此，由于大股東的利益侵占動機的驅使，我國上市公司大多采用現金股利方式進行股利分配。

（二）管理者自身價值的追求影響公司股利分配意愿

    假設某一上市公司存有大量的自由現金流量，這將大大的刺激管理者為謀求個人工作環境的舒適性或生活條件的優越性而采取不發放現金股利的動機，使公司承擔巨大的成本。在我國，國有股權代表缺乏監督管理層的內在動機，流通股股東又無力監督，因此管理層在很大程度上控制了上市企業，形成所謂的“內部人控制”現象。公司“內部人”偏好將資金留存企業內供其揮霍，導致公司的低派現甚至不分配政策。但在證監會將現金股利作為上市公司再融資的條件之一后，并在與股東的較量中，一些上市公司根據自身盈利狀況逐漸增大派現比例，但派現不穩定和不連續的問題仍然嚴峻。

三、關于規范我國上市公司股利政策的一些建議

    根據以上分析，筆者認為我國股市現行股利政策主要因為問題未得到解決而產生不合理現象，因此應優化我國上市公司股權結構，規范股利政策的制定，完善市場監督，以確保我國資本市場的健康發展。

（一）推進股權分散化發展

    首先應增加機構投資者的比重，機構投資者一般注重公司的長遠發展，具有理性的投資意識和成熟的投資理念，并且機構投資者間可以起到相互制衡相互監督的作用，防止大股東對中小股東利益的侵占；其次可以加大流通股的比例，使流通股股東形成能夠與非流通股股東相抗衡的力量，形成較為有效的競爭市場。

（二）科學的制定約束股利政策的法律制度

    1996年，證監會規定，不得僅向一部分股東派發現金股利，以保證分配的公平；2001年又規定，若公司連續三年未分紅，且董事會未作出合理解釋的應予特別說明；2006年再規定，公司最近三年分紅比例不得少于利潤的20%。這些政策對我國上市公司股利政策規范化均有一定的促進作用，減少了管理者的自利性和隨意性。同時，我國應強制上市公司對其分紅制度進行披露，并制定相關法律對隨意變更股利政策而不予以合理解釋的上市公司及相關管理者予以嚴厲懲罰，促進我國上市公司逐步轉向以股東價值最大化為目標的合理化發展。

（三）完善市場監督機制

    市場監督機制主要包括兩方面的監督，一個是對管理者準入制度的監管，一個是對管理者執行期間的監管。目前我國上市公司成本高昂，主要由于管理者的敗德行為以及沒有強有力的監管機制對其行為進行約束造成。因此，證監會應將上市公司股利政策監管作為其重要監管內容，強化對上市公司的約束力度。

參考文獻：

[1]原紅旗  《中國上市公司股利政策分析》  中國財政經濟出版社，2004.2

[2]劉津 黃新春 王普 劉忠江 《中國上市公司股份結構對現金股利的影響》 決策探索，2004

[3]王信  《從理論看上市公司的派現行為》 金融研究，2002

作者簡介：

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摘 要 股權結構對股利政策的影響體現在多個方面，本文從股權集中度、股東構成等方面來梳理國內關于此方面的實證文章的研究脈絡，并將國有控股公司作為一種特殊現象加以考慮。

關鍵詞 股權集中度 股東構成 國有控股上市公司

一、股權集中度對股利政策的影響

我國股權結構與股利政策的關系研究最初主要集中在各股東所持股份占總股份比重和股東構成情況兩個方面，而在股利政策的反映上比較注重對現金股利發放的研究。在有關各股東所持股份占總股份比重的研究上股權集中度是個很好的體現。閻大穎（2004）針對1999-2000年數據實證分析了上市公司的派現行為，實證結果顯示上市公司派發股利傾向與股權結構流通性、股權集中度具有內在聯系，且非流通股股東用現金股利方式“圈錢”是造成其熱衷派現的重要原因。黃娟娟、沈藝峰（2007）以1994年至2005年在滬深交易所主版的全部上市公司為研究對象，運用Baker和Wurgler（2004a）股利溢價和Fama與French（2001）總體股利支付情況等指標證明公司的股權越集中，不但支付股利的可能性越大、支付現金股利的可能性也越大，并且可能支付的金額也越多。涂必玉（2012）根據股權數量特征，按股權高度集中、適度集中和適度分散把上市公司分成三個組來研究不同股權結構上市公司現金股利政策及其公告市場反應差異。研究發現，不同股權結構域上市公司的現金股利公告在我國證券市場的信號傳遞效應各異，表現為不同的股價波動程度、波動幅度和波動頻率，進而提出建議。

二、股東構成對股利政策的影響

在股東構成情況上，學者們普遍更關心控股股東對股利政策的研究。王化成，李春玲，盧闖（2007）從最終控制人的概念出發，以控股股東的經濟性質、所有權和控制權的分離度以及集團控制作為控股股東的特征變量，選取2002年及2002年以前滬深兩地上市公司為研究樣本，發現控股股東具有集團控制性質的上市公司其分配傾向和分配力度均顯著低于沒有集團控制的上市公司；所有權和控制權的分離程度越高，股利分配傾向和分配力度則越低；國家控股上市公司的分配傾向和分配力度顯著低于民營控股上市公司。而且以上結論在控股股東的不同控制水平上具有一定的穩定性。鄧超，王思捷（2011）選取2008―2009年滬深兩市上市公司A股作為研究對象，利用多元線性回歸模型，研究發現，國有股股東對每股現金股利沒有特殊偏好；第一大股持股股東更偏向于較低的現金股利分配率，前五大股東更偏向于較高股利分派率，而且隨著持股比例的上升，還能對第一大股東起到監督作用；流通股并不關心上市公司股利分配政策，只是為獲取差價。

三、關于國有控股上市公司的特別考慮