技術資本嵌入性投資決策論文

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一、問題提出

由于任何事物的發展和演進，都是按自身的客觀規律由量變到質變的漸進過程，技術資本的發展規律亦是如此，致使對技術資本的投資決策也尚未形成統一的模式，技術資本價值計量投資決策成為一個難題。而目前會計學中對技術資產的計量仍照搬無形資產的確認、計量規則，忽略了技術資產自身所蘊涵的市場風險和技術風險，導致無形資產規則難以反映技術資產的真實價值，以至于出現決策失誤和責任信托的混亂。而在財務學中，通常把資本作為研究起點和對象，資本轉化為生產力問題成為研究的核心。在工業經濟時代，財務學的戰略性資本是財務資本，主要解決財務資本的合理籌集與配置。隨著工業經濟時代向知識經濟時代的過渡，傳統的以財務資本為核心的財務學已不能適應知識經濟的要求，它忽略了技術和知識等新興資本在實現財務資源的優化配置、提升企業經營優勢、促進企業高效率經營發揮的重要作用，技術資本所有者等其他相關利益主體也理應受到關注。

二、技術資本與企業的合約性質

蘭玉杰（2004）曾指出現有的企業合約理論強調企業的合約性、合約的不完備性以及所有權的重要性，考察企業的合約性質必須研究不同類型企業參與者之間的互動關系，而這種互動關系將內生出企業的所有權結構。然而，由于傳統經濟環境和體制的滯后性，已有的企業理論對企業的考察主要考慮的是土地、勞動、資本等有形資本（李海艦、原磊，2005），而并未考慮技術、知識、信息等無形資本及其所有權安排。事實上，技術、知識、信息等無形資本的所有權制度安排可以通過行為規范的建立、權力的界定和激勵約束機制的構建，對企業產生更為直接的導向和激勵作用。以技術資本所有權制度安排為例，技術入股作為企業技術資本培植的重要途徑之一，企業技術資本的形成，同時也就意味著技術資本產權的明確建立；而技術資本的產權特征，使直接利用這些要素資源時無法采用事前全部厘清的合約模式。可以把企業解釋為由傳統的物質設備資本、人力資本、財務貨幣資本，以及新興的技術資本、知識資本和信息資本及其參與者之間組成的不完備合約。在締結合約的過程中，各要素資本所有者應遵循地位平等和行為自愿的原則，努力實現企業剩余索取權和剩余控制權的對稱統一安排。企業合約性質的最大變化源于技術、知識、信息等無形資本成為企業重要的價值創造源泉，尤其是技術資本在企業中發揮著越來越重要的作用，企業的核心競爭優勢是企業技術資本的長期積累和其他要素資本長期進行協同合作專用性投資的結果。企業各所有者的合約交易主要是通過市場來完成，而不同類型所有者的合約交易主要是通過企業內部交易機制完成。由于技術資本的性質和特征，其交易后必然產生剩余。

企業的生產和交易活動需要技術資本，技術資本的產權特征只有在企業合約中才能得到體現。由于技術資本所有者的有限理性和交易成本的約束，企業的這種合約關系可以是正式的，也可以是非正式的，并通過技術資本協同整合來形成。在企業中，技術資本的難以被模仿性、價值優越性、自學習性等本質屬性，決定了技術資本能夠比競爭對手更好地滿足客戶需求，形成產品市場的競爭優勢。技術資本最主要的來源是隱藏在企業個體成員內部的默會知識，創造出某種特定的競爭優勢。個體所掌握的專有技術尚未對外公開時，本身就較難被外人獲取，因而也難以被模仿；而不同的企業，難以創造完全相同的核心競爭優勢，隨著外部環境的變化，企業所擁有的技術資本在一定程度上具有自我預警、更新、鞏固和提高的機制和機能。同時，通過企業技術資本的價值增值規律獲得合約收益遞增的效應。企業可以看作是要素資本的有機組合和各要素資本所有者簽訂的一組要素使用權交易合約的履行過程。從企業現實實踐看，所有權的合約安排實質是由人力資本、財務資本、物質資本、技術資本、知識資本和信息資本等要素資本及其所有者之間長期互動、合作、博弈的結果。這種互動合作博弈關系將內生出企業的所有權安排，要求企業各所有者之間以最小化的成本達到最大程度的激勵相容，這在實踐上主要通過構建企業治理結構來解決。換言之，企業合約不僅僅是企業的所有權歸屬，還包括企業所有權如何行使，其核心是企業的控制權和剩余分享權在所有者之間的分配，而企業控制權和剩余分享權在所有者之間如何分配實質上是對公司治理結構的設計。

三、技術資本擁有企業所有權的特征性事實：技術入股

（一）技術資本的理論分析

企業從市場上購買必需的生產要素，主要包括傳統的物力、財力、人力、以及新興的技術、知識和信息等。首先，登記賬目以表明擁有其使用權、收益權和轉讓權，然后，以對應的資本形式在企業中存在，轉變為企業的要素資本是其在價值上的體現。顯然，資本的產生起因于新興產業生產和新生活方式的出現對生產要素的需求，形成于市場交易過程和再生產過程（羅福凱、永勝，2012），如圖1所示。可以說，資本是企業可持續發展和經濟增長的發動機。企業的要素資本都各有自己的產權特征。周其仁教授曾概括出人力資本的產權特征：（1）人力資本天然歸屬個人；（2）人力資本的產權權利一旦受損，其資產可以立刻貶值或蕩然無存；（3）人力資本總是自發地尋求實現自我的市場。而馬克思認為，資本（傳統意義上的財務貨幣）具有墊支性、增值性、周轉性等特征。從資本產生過程看，增值性、產權特性可能是資本的一般特征。下文將以技術入股為例，側重探討技術資本的產權形成，目的是為我國企業缺少自主技術產權問題提供啟示性建議。

（二）技術資本的產權形成———以技術入股為例

從技術交易市場獲取技術資產成為企業技術資本形成的最主要途徑之一，與此對應，技術入股成為企業技術資本培植的最重要渠道之一。企業技術資本形成的同時也就意味著技術資本產權的明確建立。技術入股是購入技術資本的特殊培育形式。技術持有人或技術出資人首先將技術成果投資到目標公司，以股份證明取得股東地位，之后將相應的技術成果財產權轉為公司所有，公司將該技術成果確認為無形資產，以協議價格計入公司資產（陳剛，2011）。技術成果入股時，技術成果的所有權轉移有不同的形式：（1）使用權轉移，所有權不轉移，即合伙人分別以財務資本和技術成果出資；（2）僅轉移部分所有權，由于技術成果的各組成部分具有一定的相對獨立性，一般在投資協議形成時予以約定；（3）完全轉移所有權，即技術持有人將技術成果完全出售給企業。技術成果入股時，無論采取哪種形式，都需要考慮技術資產的高風險特性。一般來說，技術資產的所有權歸企業直接所有，其風險也應由企業直接承擔，剩余控制權應該將合同中未能詳盡規定的經營活動的最終決策權賦予風險承擔者，這并未改變企業的剩余索取權和剩余控制權之間的分配關系。對于未能完全轉移技術資產所有權的企業組織，由于與資產相關的風險未同時轉移至企業，所以技術資產由其原所有者分享部分所有權做法是有效的，因為這樣可以發揮技術資本產權的激勵效應，對企業治理結構的完善和技術資產的有效利用也有重大的意義。

四、嵌入技術資本的公司治理和投資模式與整合機制

依公司治理的視角來看，股東是傳統意義上的企業“所有者”，擁有天然的權力直接參與或通過股東大會、董事會等權力機構行使經營權，經理人是其聘用的擁有經營權的人。股東分享到的凈收益是在公司對經理人和其他雇員、供應商和債權人支付后的剩余部分，與此相對應，股東對企業的索取權應是一種剩余索取權。由于股東對企業索取權的“剩余”屬性，使得當公司的經營收益不足以支付債務資本所有者、供應商以及雇員勞動所得時，股東將得不到任何剩余，當然，如果公司盈利，相對應的剩余收益也會增多。按照現代企業理論，剩余控制權是剩余索取權的對稱物，也就是說，享有剩余索取權的股東同時享有對企業的剩余控制權，監督公司的經營運行狀況，以期獲得盡可能多的凈剩余。公司治理是一種組織間協調機制，可以視為法律、文化和制度性安排的有機整合，基本目的是形成一種制衡機制，該機制試圖通過一系列治理機制設計和治理制度安排，用以監督激勵經理人的經營行為，在一定限度內保證經理人在追求自身利益最大化過程中不實施機會主義行為，在保障個體利益的同時，實現企業的整體利益；使得企業高效協作、有序競爭，從而減少成本、道德風險和逆向選擇的機會，維持組織的穩定存在。現代公司治理遵循相關者利益最大化和共同治理的邏輯，企業所有者不僅包括傳統的財務資本和實物資本所有者、人力資本范疇，還包括技術資本、知識資本和信息資本的所有者，共同形成要素的有機組合，以提供要素資本并要求參與企業的經營決策和所有權分享。因此，在理性“經濟人”約束與激勵相容條件下，要體現企業價值的最大化目標，有效的公司治理必須是一個多方共贏的制度安排。

這樣，由報酬遞增驅動的技術資本與制度安排的共同演化過程形成了“技術—制度綜合體”（Unruh，2000）。在技術競爭初期，報酬遞增會使某種技術獲得初始競爭優勢（如較低的生產成本），從而吸引較多的使用者；而獲得更多應用的技術會得到更大的改進，進而鼓勵更多人采用該技術。最終，獲得報酬遞增的技術進一步占領市場后，一系列與之關聯和互補的技術和基礎設施就會逐漸建立起來，形成技術資本系統，這將進一步強化技術競爭，因為技術資本系統的形成和完善會提高技術資本的轉換成本，而轉換成本的提高又會進一步阻礙技術資本系統轉變和新興技術的使用。嵌入技術資本的公司治理模式下，人力資本所有者憑借人力資本及其所有者的不可分屬性擁有企業所有權；技術資本所有者則因提供給企業技術而分享與其所持股份對應的企業所有權。仍以技術入股為例，如果技術資本所有者可以長期穩定地提供技術或技能服務于企業，則可以擁有一定的股權；其他資本提供者依照提供資本的份額分別享有對應的企業剩余索取權和剩余控制權，這樣就形成了各要素資本提供者共同分享企業所有權的治理結構。在這種公司治理結構下，依據各自在企業要素資本結構中的份額形成所有權的分配，制衡企業各要素資本提供者參與公司治理的愿望和治理所得利益，在二者相互博弈中發揮著特殊的平衡作用。同樣，各要素資本對企業價值增值的貢獻成為企業長期發展規劃制定和實施的基本依據。在企業內部，公司董事會針對市場競爭和對企業現有要素資本情況的了解，代表各利益相關者和要素資本所有者對公司的長期發展提出合理建議，或者批準公司經營者提出的長期規劃。由于技術資本的價值創造屬性使其成為企業價值變動的根本性因素，價值導向技術資本管理可以深層挖掘技術資本的價值創造潛力、價值提取能力、價值增值的實現能力，為企業培育核心競爭優勢，以實現可持續發展，因此，技術資本日益受到經營者和所有者的重視，在企業長期發展規劃中也會突出其獨特地位，采納技術資本提供者或技術專家在對技術資產的投資控制和產品規劃設計等方面的建議，如此對技術資本的控制也形成了主動調整要素資本結構的動力。但從根本上講，要素資本結構調整的動力仍然來自于外部市場競爭。因此，在技術的使用過程中，通過技術的快速復制實現其“邊際收益遞增”的價值增值規律，獲得合約收益遞增的效應，使技術資本在要素資本中的比重持續提高，實現價值連續增長，呈現報酬遞增規律，顯現出非線性倍數效應，最終才能使企業的市場競爭力增強，突出技術資本的地位。當然，根據企業長期發展規劃要求，對要素資本結構的調整并非沒有限度。

對于企業自主創新形成的技術資源，要求其必須與企業其他要素形態相結合，使企業整體資源的價值也呈現“邊際收益遞增”的特征和規律；對于外購引進的技術資源，企業更需要提高自學習能力，利用“干中學”、“用中學”等自學習效應，最大限度地消化吸收、引進技術并力爭有所創新。企業是一種資源和能力的集合，企業的各類資源以及由此形成的特殊能力體現了企業之間的異質性（Prahalad和Hamel，1990）。企業的人力資本和技術資本最易成為核心競爭優勢的承擔者。在共同治理邏輯下，技術資本與其他要素資本形態的結合對企業價值創造的“邊際收益遞增”作用，對企業價值最大化的實現以及企業所有者分享所有權的實現過程意義重大。總之，作為潛在的、無形的、動態的能夠帶來價值增值的新要素形態，企業的技術資本決定了企業當前市場前景的評判和配置資源的能力，是企業競爭優勢的來源，也是企業價值變動的根本性因素。嵌入技術資本的公司治理模式下，企業所有者利益最大化的實現是理所應當的價值回報。

五、技術資本投資戰略的治理趨勢

技術資本的價值體現在作為資本進行投資的前景，因此確認技術資本的價值是一個分階段的投資決策過程。根據產品生命周期理論中關于階段技術性質的描述，伴隨競爭的日益激烈，成本差異對生產的影響日益重要，也正是這個原因，對于具備外來引進技術消化吸收能力的企業，資源配置的重點應投向外來技術引進和吸收等方面，特別是那些成熟的技術方法。從技術趕超的角度來看，較好地利用自身資源優勢合理引進技術方法也有助于縮短企業趕超時間。在企業發展過程中，技術資本投資并不是交易成本的主要來源，反而是企業競爭優勢的主要來源，因為專業化和異質性投資是有價值的、稀有的、很難被競爭者模仿的。技術資本投資模式，應充分考慮技術資本產權所具有的價值，詳細區分技術資本產權與人力資本產權，而并非是將經人力資本提供后所帶來的經濟價值一并計算在內。由于技術企業中權益合資的期權價值以及未來技術創新的不確定性是非常高的，技術資本投資大部分的風險都處于資金供給方，因此投資可行與否大致上都決定于資金供給者必須在既定條件具備的情況下才愿意接受以技術資本產權為介質的投資模式。當不確定性得以解決，技術證明是有價值的，企業會通過獲取這一合資聯盟而執行期權。在當今信息技術時代，擁有核心技術、核心產品才能真正獲得核心競爭力，尤其是在節能環保、信息技術、生物、醫藥、新能源、通信、計算機、新材料等技術密集型行業，重大技術資本投資的成功與否將從根本上決定企業的成功與否。

對于技術資本投資，一方面，技術資本投資本身的成功與否存在高度的不確定性；另一方面，由于市場需求的千變萬化，技術資本產權的市場價值也存在高度的不確定性，而且對此的投資不是可逆的，因此應該采用較靈活的治理方式，如市場外購等。此外，對于掌握行業通用技術的專家，由于行業技術不確定性在很大程度上決定了技術專家人力資本的外部不確定性，因此應該通過市場方式來交易；而對于需要研發本企業專有技術的專家，由于專有技術所具有的內部不確定性需要內部學習才能予以掌握，所以應通過更好的實現內部學習的一體化方式，即在企業內部培養。行業技術專家作為技術資本所有者的不確定性屬于外部不確定性，應該以構建靈活性期權的機理去治理。企業核心技術專家既受到本企業技術不確定性的影響，也受到行業技術發展的影響，所以其內外部不確定性都很高，一般應在內部培養的同時，與聯盟企業合作研發，共同培養。比如合資企業建立之初往往是為了利用對方的技術優勢，但當這一技術為企業核心技術時，聯盟企業并不會真正將核心技術傳授于對方，合作的最終結果并不會達到預期的目的，往往以合資的解體而告終。從技術要素和要素關系的角度看，一方面，技術資本投資模式主要通過引進與現有企業基礎相匹配的先進技術來改進要素投入結構，并要求財務資金、人力、物質等資本與之匹配；另一方面，企業有充分的技術吸收消化能力，并且資源配置策略的重點在于提升技術的企業轉化能力。

盡管投入要素的總供求在傳統技術和原始技術創新上存在競爭和矛盾，僅依靠市場機制的資源調節方式不利于企業發展，但從具體的調節內容來看，主要是在技術資本投資規模、技術人才培養、技術發展規劃等方面引導自主技術創新，強調關鍵技術的突破、轉化和提升。從主體看，科研院所和企業是開展自主技術創新的主力軍。然而現實中，大多數企業開展原始技術創新的動力卻十分匱乏，以盈利為目標的企業在發展過程中將有效的資源投向最能獲取收益的環節。一方面，原始技術創新需要巨額的資金投入，單個企業難以承受；另一方面，技術和市場需求的不確定性，使得企業對此所導致的發展風險產生了很大的顧慮。因此，技術資本作價投資的效益分析，激勵技術創新活動及其成果的商業化，可以作為技術資本買斷與授權之間的緩沖，在這一過程中，應重點關注傳統技術改造升級過程中的技術跨越和引進技術吸收過程中的技術再創新。更進一步說，抓住技術資本投資新模式的內在要求和發展趨勢，在資源配置過程中開展調節機制的創新也是推動企業發展的關鍵。對于轉型經濟而言，由于市場要素的不完備，因此在推動市場化進程的過程中，不僅需要探尋合理的市場價格形成機制，更重要的是建立市場化的競爭激勵機制。這對于持續激發企業的技術創新動力，提高技術資本投資的強度和效率尤為重要。盡管市場化程度對技術資本投資具有獨立的影響作用，但外部治理環境對企業行為的影響，依然有賴于企業產權特征與產權控制主體的利益取向。特別是在推動市場化進程與產權制度改革一體化的轉軌經濟背景下，我們更不能忽略市場化進程中產權控制特征對技術資本投資的影響。

作者：任樂王懷庭單位：河南大學工商管理學院豫商研究中心湖州師范學院商學院