金融風(fēng)險測度理論發(fā)展論文

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【摘要】金融風(fēng)險管理是各類金融機(jī)構(gòu)所從事的全部業(yè)務(wù)和管理活動中最核心的內(nèi)容，而金融風(fēng)險的測度是風(fēng)險管理中的核心環(huán)節(jié)。文章對風(fēng)險測度理論發(fā)展的三個主要階段進(jìn)行了詳細(xì)的介紹和評價，并對風(fēng)險測度理論的發(fā)展方向進(jìn)行了展望。

【關(guān)鍵詞】金融風(fēng)險管理風(fēng)險測度一致性風(fēng)險測度

一、引言

金融風(fēng)險管理是各類金融機(jī)構(gòu)所從事的全部業(yè)務(wù)和管理活動中最核心的內(nèi)容，它和時間價值、資產(chǎn)定價被并稱為是現(xiàn)代金融理論的三大支柱。金融風(fēng)險管理分為識別風(fēng)險、測量風(fēng)險、處理風(fēng)險以及風(fēng)險管理的評估和調(diào)整四個步驟。其中，金融風(fēng)險的測量是金融市場風(fēng)險管理的核心環(huán)節(jié)。風(fēng)險測量的質(zhì)量，很大程度上決定了金融市場風(fēng)險管理的有效性；合理風(fēng)險測度指標(biāo)的選取，是提高風(fēng)險測量質(zhì)量的有效保障。

二、風(fēng)險測度的發(fā)展歷史

風(fēng)險測度理論的發(fā)展大致經(jīng)歷了三個階段：首先是以方差和風(fēng)險因子等為主要度量指標(biāo)的傳統(tǒng)風(fēng)險測度階段；其次是以現(xiàn)行國際標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險測度工具VaR為代表的現(xiàn)代風(fēng)險測度階段；最后是以ES為代表的一致性風(fēng)險測度階段。

傳統(tǒng)風(fēng)險測度工具包括方差、半（下）方差、下偏矩LPM（LowPartialMoments）、久期（duration）、凸性（convexity）、beta、delta、gamma、theta、vega、rho等，這些指標(biāo)分別從不同的角度反映了投資價值對風(fēng)險因子的敏感程度，因此被統(tǒng)稱為風(fēng)險敏感性度量指標(biāo)。風(fēng)險敏感性度量指標(biāo)只能在一定程度上反映風(fēng)險的特征，難以全面綜合地度量風(fēng)險，因此只能適用于特定地金融工具或在特定的范圍內(nèi)使用。

方差、半（下）方差、下偏矩LPM等風(fēng)險敏感性度量指標(biāo)只能描述收益的不確定性，即偏離期望收益的程度，并不能確切指明證券組合的損失的大小。所以，它們只是在一定程度上反映風(fēng)險的特征，難以全面綜合地度量風(fēng)險，因此只能適用于特定地金融工具或在特定的范圍內(nèi)使用。

現(xiàn)行的國際標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險管理工具VaR最初由J.P.Morgan針對其銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險的需要提出的，并很快被推廣成為了一種產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險價值VaR是指在正常的市場條件和給定的置信水平下，在給定的持有期間內(nèi)，投資組合所面臨的潛在最大損失。VaR是借助概率論和數(shù)理統(tǒng)計的方法對金融風(fēng)險進(jìn)行量化和測度。它最大的優(yōu)點是可以得出多維風(fēng)險的一個一維近似值，可用于測量不同市場的不同風(fēng)險并用一個數(shù)值表示出來，因此具有廣泛的適用性。巴塞爾銀行監(jiān)督委員會、美國聯(lián)邦儲備銀行、美國證券交易委員會、歐盟都接受VaR作為風(fēng)險度量和風(fēng)險披露的工具。

但是，VaR作為風(fēng)險測度的指標(biāo)，不滿足一致性風(fēng)險測度四條公理中的次可加性公理，不是一種一致性風(fēng)險測度指標(biāo)。這就意味著當(dāng)用VaR度量風(fēng)險時，某種投資組合的風(fēng)險可能會比各組成成分證券風(fēng)險之和還要大，從而導(dǎo)致投資者不愿多樣化投資的情況。而且VaR不能測度超過VaR的損失、不適用于非橢球分布函數(shù)族、VaR有許多局部極值導(dǎo)致VaR排序不穩(wěn)定等缺陷，決定著VaR并不是一種合適的風(fēng)險測度指標(biāo)。

基于上述風(fēng)險測度的局限性，Artzner等（1999）提出了一致性風(fēng)險測度（CoherentRiskMeasure）概念。他們認(rèn)為一種良好定義的風(fēng)險測度應(yīng)該滿足單調(diào)性、一次齊次性、平移不變性和次可加性四條公理，并將滿足這些公理的風(fēng)險測度成為一致性風(fēng)險測度。

單調(diào)性：

如果投資組合X1在任意情況下的價值都比投資組合X2的價值大，則一致性風(fēng)險測度度量的X1的風(fēng)險至少不應(yīng)該比X2的風(fēng)險大。也就是說，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險應(yīng)該比劣質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險小。

上式意味著，如果用數(shù)量為（X）的資本或保證金加入到投資組合X之中，則恰好可以抵消投資組合X的風(fēng)險。因此，平移不變性公理要求風(fēng)險測度在數(shù)值上就是為抵消投資組合的風(fēng)險而需要提供的資本或保證金的數(shù)量。

次可加性公理意味著，用一致性風(fēng)險測度度量出來的所有被監(jiān)管對象的總體風(fēng)險，不能比各單個被監(jiān)管對象的風(fēng)險之和大。否則，即使各個被監(jiān)管對象都設(shè)置了足夠的資本或保證金（Xi），也不能保證所有監(jiān)管對象總的資本或保證金足以抵消整體風(fēng)險，因此監(jiān)管措施就可能失效。可見，次可加性公理主要是從保證風(fēng)險監(jiān)管有效性的角度提出的，為監(jiān)管目的而設(shè)計的風(fēng)險測度應(yīng)該滿足次可加性公理。

由于這四條公理的合理性，一致性風(fēng)險測度不久就被風(fēng)險測度理論界廣泛接受。

數(shù)理金融學(xué)家隨后在一致性風(fēng)險測度四公理基礎(chǔ)上提出了幾種形式不同的一致性風(fēng)險測度指標(biāo)，其中ES是最常用的一種。ES就是投資組合在給定置信水平?jīng)Q定的左尾概率區(qū)間內(nèi)可能發(fā)生的平均損失，因此被成為ExpectedShortfall。ES對于損失X的分布沒有特殊的要求，在分布函數(shù)連續(xù)和不連續(xù)的情況下都能保持一致性風(fēng)險測度這一性質(zhì)，使ES不僅可以應(yīng)用到任何的金融工具的風(fēng)險測量和風(fēng)險控制，也可以處理具有任何分布形式的風(fēng)險源，而且保證了在給定風(fēng)險量的約束條件下最大化預(yù)期收益組合的唯一性。公務(wù)員之家

由于ES風(fēng)險測度的發(fā)展時間不長，ES作為一種一致性風(fēng)險測度也存在著一定的局限性。VaR與一階傳統(tǒng)隨機(jī)占優(yōu)是一致的，ES風(fēng)險測度與二階傳統(tǒng)隨機(jī)占優(yōu)是一致的；但是，VaR與二階及二階以上傳統(tǒng)隨機(jī)占優(yōu)不是一致的，ES風(fēng)險測度與三階及三階以上傳統(tǒng)隨機(jī)占優(yōu)不是一致的，在特定情況下，運(yùn)用VaR和ES都不能做出正確的投資決策。

三、結(jié)論

總之，風(fēng)險測度理論至今為止仍然是一個有待進(jìn)一步開發(fā)和完善的領(lǐng)域，有許多值得深入研究的課題。由于現(xiàn)有各種風(fēng)險測度指標(biāo)均存在一定的局限性，新的風(fēng)險測度理論和建立在其之上的新的風(fēng)險測度指標(biāo)（性能優(yōu)良、便于計算、合理檢驗）是今后值得深入研究的重點和方向。

【參考文獻(xiàn)】

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