國(guó)債市場(chǎng)范文10篇

一、國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模的影響

中央銀行進(jìn)行國(guó)債公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作需要有—定規(guī)模的國(guó)債存量為其提供雄厚的物質(zhì)手段。只有國(guó)債在國(guó)民經(jīng)濟(jì)總量和金融市場(chǎng)中的總量達(dá)到一定的比重時(shí)，央行和各商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)持有足夠的國(guó)債資產(chǎn)，中央銀行才有可能進(jìn)行各種交易量的現(xiàn)貨買賣或回購(gòu)，以順利實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣量的吞吐。一個(gè)適度規(guī)模的國(guó)債市場(chǎng)有利于央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作，完成基礎(chǔ)貨幣的回籠與投放，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)貨幣供給，乃至宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有力的間接調(diào)控。

一個(gè)國(guó)家國(guó)債規(guī)模是否合理，可按指標(biāo)法來(lái)衡量。本文選取國(guó)債余額占GDP比重與居民應(yīng)債能力兩個(gè)指標(biāo)來(lái)分析我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模狀況。表1顯示，雖然近年來(lái)我國(guó)國(guó)債發(fā)行的數(shù)量有較大幅度的增加，但市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)較小，發(fā)展仍很滯后。2000-2004年，我國(guó)國(guó)債余額占GDP的比重平均約為1463％，明顯低于發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家水平根據(jù)國(guó)際清算銀行統(tǒng)計(jì)，2004年，美國(guó)的國(guó)債余額占GDP的比重為69％，最高的比利時(shí)達(dá)142％，最低的澳大利亞為35％。；居民應(yīng)債能力可以通過(guò)當(dāng)年國(guó)債發(fā)行額占當(dāng)年的城鄉(xiāng)儲(chǔ)蓄存款之比來(lái)衡量。1997年我國(guó)國(guó)債發(fā)行額只占城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額的521％，2000年國(guó)債發(fā)行數(shù)突破4000億元，占城鄉(xiāng)儲(chǔ)蓄存款余額的668％。居民購(gòu)買國(guó)債仍有較大潛力，國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)較小。

我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模低于理想水平，這使得央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作顯得捉襟見(jiàn)肘，對(duì)基礎(chǔ)貨幣和貨幣供給的調(diào)控能力受到極大制約。從中央銀行的實(shí)力來(lái)看，1990年美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備的資產(chǎn)中有7696％是美國(guó)國(guó)債，而我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展規(guī)模過(guò)小，目前央行所持國(guó)債占總資產(chǎn)比重不足10％。在基礎(chǔ)貨幣的投放方面，我國(guó)仍主要依賴再貸款方式，公開(kāi)市場(chǎng)操作業(yè)務(wù)對(duì)貨幣的回籠和釋放作用較為有限。1996年我國(guó)首次開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，但由于中央銀行缺乏足夠的國(guó)債資產(chǎn)無(wú)法完成貨幣政策調(diào)控任務(wù)，被迫于1997年暫停；1998年在其他渠道投放、調(diào)控基礎(chǔ)貨幣乏力的情況下，中央銀行又啟動(dòng)了公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。但操作上仍然受到國(guó)債資產(chǎn)短缺的極大制約(謝平，2000)。1998年后，我國(guó)一直實(shí)施穩(wěn)健貨幣政策，希望通過(guò)貨幣供應(yīng)量的擴(kuò)張給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)積極影響。表2顯示，2000-2004年，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣的年平均增長(zhǎng)速度為1133％，2004年基礎(chǔ)貨幣投放量達(dá)到17200億元。但是，基礎(chǔ)貨幣投放量的來(lái)源渠道主要是中央銀行向金融機(jī)構(gòu)的再貸款與外匯占款兩個(gè)項(xiàng)目，國(guó)債的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)投放基礎(chǔ)貨幣能力不足。5年來(lái)，中央銀行再貸款與外匯占款占基礎(chǔ)貨幣供給的年平均比重分別為6858％、2481％；而國(guó)債的公開(kāi)市場(chǎng)交易投放的基礎(chǔ)貨幣只占基礎(chǔ)貨幣投放總量的498％。可見(jiàn)，我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模較小使得央行的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)缺乏物質(zhì)手段，無(wú)法實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣與貨幣供應(yīng)量的有力擴(kuò)張，穩(wěn)健貨幣政策的有效性也就難以發(fā)揮。

二、國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的影響

在一個(gè)短、中、長(zhǎng)期搭配合理、流動(dòng)性強(qiáng)的國(guó)債市場(chǎng)，其形成的比較合理的利率期限結(jié)構(gòu)，能夠反應(yīng)市場(chǎng)參與者對(duì)利率變化預(yù)期和長(zhǎng)期利率趨勢(shì)，這為貨幣政策的實(shí)施提供了參考信息，可以將央行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的效應(yīng)均勻、溫和地傳導(dǎo)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)，既保證了貨幣政策信號(hào)傳導(dǎo)的廣泛性，又保證了傳導(dǎo)過(guò)程的平穩(wěn)性。因此，央行要靈活、快捷的使用貨幣政策工具，充分發(fā)揮其貨幣政策的有效性，就必須保證國(guó)債市場(chǎng)具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，即國(guó)債的短、中、長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)比較合理，特別是要提高短期國(guó)債比重。

【論文關(guān)鍵詞】國(guó)債市場(chǎng)貨幣政策

【論文摘要】我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)由國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)推進(jìn)的利率市場(chǎng)化改革，是比較有效的改革路徑之一，從現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求看，真正能夠成為基準(zhǔn)利率的是國(guó)債市場(chǎng)的利率。文章提出完善我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的建議與措施。

一、利率市場(chǎng)化需要完善的國(guó)債市場(chǎng)

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)由國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)推進(jìn)的利率市場(chǎng)化改革，是比較有效的改革路徑之一。十多年來(lái)的中國(guó)國(guó)債的市場(chǎng)化改革對(duì)利率的市場(chǎng)化改革起到了重要的作用。國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)及其收益率的形成、國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)引入競(jìng)爭(zhēng)性的招標(biāo)機(jī)制、國(guó)債回購(gòu)利率的市場(chǎng)化、國(guó)債期貨交易的試驗(yàn)等改革舉措，是我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的重要內(nèi)容，加快了改革的進(jìn)程。近年來(lái)中央銀行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)引導(dǎo)市場(chǎng)利率，以及各種利率市場(chǎng)化改革措施的出臺(tái)，都為最后放開(kāi)商業(yè)銀行的存貸款利率準(zhǔn)備了基礎(chǔ)條件。但是，隨著中國(guó)金融體制改革的深化，利率市場(chǎng)化的進(jìn)程逐步加快，中央銀行亟需確定一個(gè)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)利率。

所謂市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，是在多種利率并存條件下起決定作用的利率，是金融市場(chǎng)上所有金融產(chǎn)品價(jià)格確定的重要參考依據(jù)，是人們公認(rèn)的并普遍接受的具有重要參考價(jià)值的利率。目前，中國(guó)中央銀行對(duì)商業(yè)銀行的再貸款利率實(shí)際上起著基準(zhǔn)利率的作用。但從現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求看，真正能夠成為基準(zhǔn)利率的是國(guó)債市場(chǎng)的利率。

首先，從國(guó)際金融市場(chǎng)的一般規(guī)律來(lái)看，能夠成為基準(zhǔn)利率的必須是流動(dòng)性好的金融商品的利率。國(guó)債利率具備這一特點(diǎn)。國(guó)債有“準(zhǔn)貨幣”之稱，變現(xiàn)力極強(qiáng)，它的價(jià)格形成與波動(dòng)能夠靈敏地反映資金市場(chǎng)供求的變化，因而可以成為其他金融工具定價(jià)的基礎(chǔ)。誠(chéng)然，國(guó)債利率也會(huì)受到通貨膨脹和到期風(fēng)險(xiǎn)的影響，但由于國(guó)債到期還本付息是一個(gè)固定額，在通貨膨脹率與利率變化可以預(yù)期的條件下，國(guó)債利率就自然成了基準(zhǔn)利率的代表。實(shí)際上，美國(guó)、日本等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率就是國(guó)債利率，國(guó)債利率處于整個(gè)利率體系的中心環(huán)節(jié)，它的變動(dòng)決定其他金融工具利率的變動(dòng)。

美國(guó)政府債券市場(chǎng)具有高度的流動(dòng)性和市場(chǎng)深度，并由有效的回購(gòu)市場(chǎng)和衍生市場(chǎng)共同支撐，在金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域發(fā)揮了重要作用。但最近兩年美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)卻呈收縮趨勢(shì)，政府不僅削減國(guó)債發(fā)行額度，而且有意大量回購(gòu)公眾持有的債券。

為籌集戰(zhàn)爭(zhēng)經(jīng)費(fèi)，美國(guó)在200多年前就已經(jīng)開(kāi)始發(fā)行國(guó)債。從20世紀(jì)70年代開(kāi)始，赤字財(cái)政思想影響了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策，致使其國(guó)債規(guī)模不斷膨脹。到2000年11月，政府發(fā)行國(guó)債的規(guī)模已達(dá)到86643億美元。

經(jīng)過(guò)不斷發(fā)展，美國(guó)政府債券市場(chǎng)已具有高度的流動(dòng)性和市場(chǎng)深度，并由有效的回購(gòu)市場(chǎng)和衍生市場(chǎng)共同支撐，在金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域發(fā)揮了重要作用。但最近兩年美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)卻呈收縮趨勢(shì)，政府不僅削減國(guó)債發(fā)行額度，而且有意大量回購(gòu)公眾持有的債券。此舉引起人們極大關(guān)注。

美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的收縮趨勢(shì)預(yù)測(cè)

一、美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模與結(jié)構(gòu)

自20世紀(jì)30年代大危機(jī)以來(lái)，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模一直非常龐大。1946年聯(lián)邦政府總債務(wù)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的122%，創(chuàng)歷史最高水平。在國(guó)債規(guī)模每年增加的同時(shí)，國(guó)債增長(zhǎng)幅度卻慢于通貨膨脹和GDP的增速。因此，40年代末期到70年代中期，實(shí)際債務(wù)水平占GDP的比重呈下降趨勢(shì)，1974年該比例僅有34%.70～80年代，同其他發(fā)達(dá)國(guó)家類似，龐大的財(cái)政赤字重新使美國(guó)政府債務(wù)呈上升趨勢(shì)。90年代中期，政府債務(wù)占GDP的比重達(dá)到67%，其中公眾持有的債務(wù)占GDP的一半左右。到2000年12月，聯(lián)邦政府債務(wù)為56290億美元，其中非流通債券占47%，而可流通債券從數(shù)量上講，大致相當(dāng)于公眾持有的政府債券數(shù)量。按不同的期限，可流通債券分為短期債券（國(guó)庫(kù)券）、中期債券及長(zhǎng)期債券。90年代這些可流通債券的平均期限為5～6年，其中2/3以上的債券期限小于5年。美國(guó)財(cái)政部預(yù)算在未來(lái)的30年中將債券的期限結(jié)構(gòu)控制在5年以下，以發(fā)行中短期債券為主。

[內(nèi)容提要]國(guó)債市場(chǎng)具有籌資功能和調(diào)節(jié)功能，前者與財(cái)政政策有關(guān)，后者為貨幣政策操作提供基礎(chǔ)條件，是財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)點(diǎn)。國(guó)債市場(chǎng)功能的發(fā)揮依賴于國(guó)債市場(chǎng)的基本格局：即期限結(jié)構(gòu)與持有者結(jié)構(gòu)。我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)無(wú)論是從期限結(jié)構(gòu)還是從持有者結(jié)構(gòu)看都偏重于籌資功能，而調(diào)節(jié)功能不足，影響了貨幣政策操作的效果，因此應(yīng)從期限結(jié)構(gòu)與持有者結(jié)構(gòu)的角度完善國(guó)債市場(chǎng)，從而為貨幣政策操作提供良好的市場(chǎng)環(huán)境。

[關(guān)鍵詞]國(guó)債市場(chǎng)公開(kāi)市場(chǎng)操作

國(guó)債是財(cái)政彌補(bǔ)赤字的一種手段，同時(shí)也是中央銀行實(shí)施公開(kāi)市場(chǎng)操作的工具，從80年代開(kāi)始我國(guó)每年都發(fā)行數(shù)量不等的國(guó)債，為財(cái)政籌資彌補(bǔ)赤字發(fā)揮了重要作用，但是在為央行提供適宜的公開(kāi)市場(chǎng)操作工具方面卻一直不盡如人意。1998、1999兩年，為實(shí)施積極財(cái)政政策我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模大幅度增加，但期限都在3年以上，未能緩解央行缺乏公開(kāi)市場(chǎng)操作工具的困境，這不僅影響了貨幣政策的效果，而且也使國(guó)債市場(chǎng)的一部分功能閑置，本文試圖從央行貨幣政策操作的角度對(duì)完善國(guó)債市場(chǎng)的功能進(jìn)行一些粗淺的探討。

一、國(guó)債市場(chǎng)的功能

（一）籌資功能

為國(guó)家財(cái)政籌集資金彌補(bǔ)財(cái)政赤字是國(guó)債市場(chǎng)的一個(gè)重要功能，也是國(guó)債市場(chǎng)產(chǎn)生的根本性原因。從世界各國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展歷史看，國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模與國(guó)家財(cái)政赤字的發(fā)生與擴(kuò)大具有密切的關(guān)系。國(guó)家財(cái)政彌補(bǔ)赤字的方式主要有三種：一是增稅。增稅會(huì)影響民間投資支出和消費(fèi)支出的增長(zhǎng)，對(duì)國(guó)家長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響，二是增發(fā)貨幣，由國(guó)家財(cái)政直接向中央銀行透支或借款，其后果是易于造成貨幣貶值，因此許多國(guó)家都已放棄使用這種方式。三是發(fā)行國(guó)債。與前兩種方式相比，發(fā)行國(guó)債具有以下優(yōu)勢(shì)：一是國(guó)債具有償還性，雖然在發(fā)債期間財(cái)政從民間拿走了資金，減少了民間當(dāng)期投資和消費(fèi)支出，但是這只是推遲了這部分投資與消費(fèi)的支出時(shí)間，就國(guó)債購(gòu)買者來(lái)講，用于購(gòu)買國(guó)債的這部分支付能力只是一段時(shí)間內(nèi)的讓渡而已，其總支付能力并未改變。二是國(guó)債的發(fā)行沒(méi)有強(qiáng)制性，它給購(gòu)買者提供了資產(chǎn)選擇的機(jī)會(huì)，購(gòu)買多長(zhǎng)期限，多少數(shù)量的國(guó)債完全由購(gòu)買者根據(jù)資金狀況自主決定。從增加財(cái)政收入的角度看，增稅是將納稅人的一部分所得轉(zhuǎn)移給了財(cái)政當(dāng)局，在數(shù)量上表現(xiàn)為當(dāng)期財(cái)政收入增加，納稅人所支配的資金減少。發(fā)行國(guó)債也表現(xiàn)為當(dāng)期財(cái)政收入增加，購(gòu)買者可支配資金減少。但是稅收是強(qiáng)制性的減少納稅人的可支配資金，可能是以納稅人犧牲一部分必要的投資與消費(fèi)為代價(jià)的。發(fā)行國(guó)債則沒(méi)有這種強(qiáng)制性，因此它轉(zhuǎn)移的這部分資金基本上是屬于購(gòu)買者的一部分閑置或沉淀的資金，不僅不會(huì)影響購(gòu)買者的必要支出，而且會(huì)使整個(gè)社會(huì)資金得到充分的利用，鑒于以上優(yōu)勢(shì)，許多國(guó)家都把發(fā)行國(guó)債作為彌補(bǔ)赤字的重要手段。在現(xiàn)代社會(huì)，財(cái)政赤字并非意味著僅僅是國(guó)家財(cái)政消費(fèi)性開(kāi)支增長(zhǎng)，政府通過(guò)擴(kuò)大赤字?jǐn)U大財(cái)政生產(chǎn)性投資，改善社會(huì)投資結(jié)構(gòu)和投資環(huán)境，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，可以有效地刺激投資需求和消費(fèi)需求，成為國(guó)家實(shí)施積極財(cái)政政策的方式之一，而國(guó)債市場(chǎng)則可以保證財(cái)政政策的實(shí)施。

一、流動(dòng)性的定義

流動(dòng)性是證券市場(chǎng)的重要屬性，然而，由于市場(chǎng)流動(dòng)性具有多個(gè)方面的特征，因此，盡管許多實(shí)際工作者和理論工作者都對(duì)流動(dòng)性有一個(gè)直觀上的認(rèn)識(shí)，但是，要對(duì)流動(dòng)性給出一個(gè)全面的定義仍然十分困難。目前，一般將流動(dòng)性總結(jié)為四個(gè)要素，即速度(交易時(shí)間)、價(jià)格(交易成本)、交易數(shù)量和彈性。所謂速度，主要是指證券交易的即時(shí)性，也就是一旦投資者有證券交易的愿望，通常情況下立即就可以得到滿足。價(jià)格，主要是指市場(chǎng)的寬度，即投資者可以在較小的價(jià)差下達(dá)成交易。交易數(shù)量，主要是指市場(chǎng)深度，即數(shù)量較大的交易，也可以按照合理的價(jià)格較快地得到執(zhí)行。彈性，主要是指一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平后恢復(fù)均衡的程度。目前，對(duì)流動(dòng)性比較貼切且簡(jiǎn)潔的定義，是國(guó)際清算銀行對(duì)其所作出的定義：市場(chǎng)流動(dòng)性是指市場(chǎng)的參與者能夠迅速進(jìn)行大量的金融交易，并且不會(huì)導(dǎo)致資金資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生顯著波動(dòng)。

二、制約我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的主要因素

由于我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展是圍繞財(cái)政融資進(jìn)行的，因而并未把國(guó)債市場(chǎng)作為經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的基礎(chǔ)來(lái)進(jìn)行建設(shè)，導(dǎo)致實(shí)踐中存在許多因素制約國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性，具體地說(shuō)，包括以下六大方面。

(一)管理體制不完善，市場(chǎng)人為分割

分割的國(guó)債流通市場(chǎng)，是導(dǎo)致流動(dòng)性低的重要原因。首先，市場(chǎng)的參與主體被分割。當(dāng)前，我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)按照投資者類型分割為三個(gè)市場(chǎng)：證券交易所債券市場(chǎng)、銀行間國(guó)債市場(chǎng)和國(guó)債柜臺(tái)交易市場(chǎng)。眾所周知，國(guó)債流通市場(chǎng)上的投資者由于各自的負(fù)債性質(zhì)不同，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目的不同，產(chǎn)生了對(duì)國(guó)債需求的差異性，正是這種差異，才有了交易的需求，才會(huì)產(chǎn)生交易行為。但是，我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)現(xiàn)階段的市場(chǎng)設(shè)計(jì)，實(shí)際上抹殺了這種差異性，因?yàn)橥活愋汀⑼恍枨蟮耐顿Y者在同一市場(chǎng)其成交肯定清淡。而商業(yè)銀行不能進(jìn)入證券交易所債券市場(chǎng)，個(gè)人和一部分社會(huì)機(jī)構(gòu)投資者則不能進(jìn)入銀行間國(guó)債市場(chǎng)，國(guó)債柜臺(tái)交易市場(chǎng)僅僅作為面向個(gè)人投資者的部分國(guó)債市場(chǎng)而存在。

國(guó)債市場(chǎng)既具有財(cái)政政策的色彩也具有貨幣政策的特征，是財(cái)政政策和貨幣政策的橋梁和紐帶。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)逐漸建成了完善的國(guó)債市場(chǎng)，并成為重要的經(jīng)濟(jì)調(diào)整工具。國(guó)債市場(chǎng)已經(jīng)成為世界各國(guó)應(yīng)對(duì)臨時(shí)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的重要抓手，也是未來(lái)一段時(shí)間刺激世界經(jīng)濟(jì)回暖的重要資金來(lái)源。在此背景下，探討國(guó)債市場(chǎng)對(duì)協(xié)調(diào)財(cái)政政策和貨幣政策的作用具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。國(guó)債是政府籌集財(cái)政資金的重要方式，也是確保金融市場(chǎng)穩(wěn)定的重要手段，借助國(guó)債市場(chǎng)，政府可以有效調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金規(guī)模，并通過(guò)調(diào)整市場(chǎng)資金供需關(guān)系影響市場(chǎng)利率水平，本文從發(fā)行市場(chǎng)、流通市場(chǎng)、使用市場(chǎng)和償還市場(chǎng)四個(gè)環(huán)節(jié)分析國(guó)債如何在財(cái)政政策和貨幣政策中起到紐帶作用，并提出對(duì)策建議。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)逐漸建成了完善的國(guó)債市場(chǎng)，并成為重要的經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整工具。2020年10月，我國(guó)公布“十四五”規(guī)劃，提出建立現(xiàn)代財(cái)稅金融體制和高效協(xié)調(diào)的宏觀經(jīng)濟(jì)治理體系，國(guó)債市場(chǎng)將在“十四五”期間發(fā)揮更為重要的作用。財(cái)政政策和貨幣政策是確保宏觀經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的穩(wěn)定器，二者需要相互配合才能發(fā)揮最佳效果。國(guó)債市場(chǎng)在各類經(jīng)濟(jì)手段中具有特殊性，財(cái)政部門可以通過(guò)發(fā)行國(guó)債籌集資金，中央銀行可以通過(guò)提前回購(gòu)、發(fā)行國(guó)債等手段調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的資金總量。2020年以來(lái)，肺炎疫情持續(xù)蔓延，對(duì)全球各國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展都產(chǎn)生重要的影響，世界各國(guó)紛紛推出以國(guó)債發(fā)行為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，我國(guó)為應(yīng)對(duì)肺炎疫情防控工作特別發(fā)行國(guó)債1萬(wàn)億元。國(guó)債市場(chǎng)已經(jīng)成為世界各國(guó)應(yīng)對(duì)臨時(shí)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，也是未來(lái)一段時(shí)間各國(guó)政府刺激世界經(jīng)濟(jì)回暖的重要資金來(lái)源。我國(guó) “十四五”規(guī)劃對(duì)財(cái)政金融體系提出了新的更高的要求，“十四五”期間我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也將面臨新的更為嚴(yán)峻的內(nèi)部和外部環(huán)境，在此背景下，探討國(guó)債市場(chǎng)對(duì)協(xié)調(diào)財(cái)政政策和貨幣政策的作用具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、國(guó)債對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要作用

（一）國(guó)債是政府籌集財(cái)政資金的重要方式

從設(shè)立國(guó)債制度開(kāi)始，國(guó)債就一直是我國(guó)籌集財(cái)政資金，調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金規(guī)模和資金利率的重要途徑。中華人民共和國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)大致經(jīng)歷了三個(gè)階段，新中國(guó)成立后至1991年為國(guó)債市場(chǎng)的初始發(fā)展階段，主要特點(diǎn)是采用傳統(tǒng)的管理模式，重視發(fā)揮財(cái)政資金補(bǔ)充的作用；1992年至2005年為管理逐漸完善階段，國(guó)家出臺(tái)《國(guó)庫(kù)券條例》，相關(guān)管理也逐漸正規(guī)化，國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模和市場(chǎng)認(rèn)可度不斷提升；2006年至今為國(guó)際化管理階段，我國(guó)參照國(guó)際管理經(jīng)驗(yàn)對(duì)國(guó)債采取余額管理方式，在管理方式上實(shí)現(xiàn)新的變革。近20年來(lái)，我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2000年我國(guó)發(fā)行國(guó)債規(guī)模為2719億元，2007年發(fā)行國(guó)債規(guī)模達(dá)到歷史峰值為21883億元，2017年發(fā)行國(guó)債規(guī)模突破3萬(wàn)億元，2020年為應(yīng)對(duì)疫情防控和保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行發(fā)行國(guó)債規(guī)模突破7萬(wàn)億元。從國(guó)債發(fā)行規(guī)模在財(cái)政收入中的比重分析，2000年發(fā)行國(guó)債規(guī)模為一般預(yù)算收入的20.23%，2010年發(fā)行國(guó)債規(guī)模為一般預(yù)算收入的13.47%，2020年發(fā)行國(guó)債規(guī)模為一般預(yù)算收入的38.39%。從上述數(shù)據(jù)可以看出，國(guó)債已經(jīng)成為我國(guó)財(cái)政收入的重要組成部分，是解決我國(guó)財(cái)政赤字的重要方式，對(duì)脫貧攻堅(jiān)、疫情防控、穩(wěn)定民生、促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展具有重要的意義。

（二）國(guó)債是確保金融市場(chǎng)穩(wěn)定的重要手段

國(guó)債不僅僅是增加財(cái)政收入，應(yīng)對(duì)財(cái)政赤字的重要手段，還是確保金融市場(chǎng)穩(wěn)定的重要途徑。一方面，國(guó)債是中央銀行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，確保金融市場(chǎng)穩(wěn)定的重要手段。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展低于預(yù)期，市場(chǎng)融資成本較高時(shí)，中央銀行會(huì)開(kāi)展國(guó)債逆回購(gòu)，向市場(chǎng)投放資金；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展增速過(guò)快，存在一定通脹風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，中央銀行則會(huì)發(fā)行國(guó)債，緊縮銀根。近年來(lái)，中央銀行每年開(kāi)展的逆回購(gòu)數(shù)量均高達(dá)數(shù)百次，特別是在每年1月、6月等重要繳稅期，中央銀行開(kāi)展的逆回購(gòu)更為頻繁。中央銀行對(duì)國(guó)債的公開(kāi)市場(chǎng)操作對(duì)于調(diào)節(jié)金融市場(chǎng)流動(dòng)性保持在合理位置具有重要意義，是防止金融市場(chǎng)“過(guò)熱”或“過(guò)涼”的重要保證。另一方面，國(guó)債利率是金融市場(chǎng)利率的參照標(biāo)準(zhǔn)。2020年的《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見(jiàn)》也提出要健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線，更好的發(fā)揮國(guó)債收益率曲線對(duì)其他金融產(chǎn)品利率定價(jià)基準(zhǔn)作用。國(guó)債利率由國(guó)家信用背書(shū)，在大多數(shù)情況下被視為“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率”，金融市場(chǎng)各類產(chǎn)品的利率均參照國(guó)債利率這一基準(zhǔn)利率制定，國(guó)債利率的調(diào)整會(huì)產(chǎn)生倍數(shù)效應(yīng)并傳導(dǎo)到整個(gè)金融市場(chǎng)，并最終影響市場(chǎng)資金共計(jì)總量。我國(guó)于2015年《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》，規(guī)定地方債券利率應(yīng)基于相同代償期記賬式國(guó)債平均收益確定。因此，中央銀行可以通過(guò)調(diào)整國(guó)債利率規(guī)范和引導(dǎo)金融市場(chǎng)產(chǎn)品利率，形成國(guó)債利率與債券利率的聯(lián)動(dòng)調(diào)整機(jī)制，并提升金融市場(chǎng)健康發(fā)展的水平。

一、國(guó)債市場(chǎng)功能不全影響了利率市場(chǎng)化進(jìn)程

從20世紀(jì)80年代初到現(xiàn)在，我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)在籌集資金，支持國(guó)家重點(diǎn)大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，保持適度的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度等方面發(fā)揮了巨大的作用，特別是1997年以后，國(guó)債已成為我國(guó)實(shí)施積極財(cái)政政策，治理經(jīng)濟(jì)衰退的重要支撐手段。但是，國(guó)債市場(chǎng)在調(diào)節(jié)功能、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能方面相當(dāng)滯后，將嚴(yán)重影響我國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程。

（一）國(guó)債市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不全

目前我國(guó)國(guó)債發(fā)行利率和二級(jí)市場(chǎng)上國(guó)債流通收益率均未完全實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，完整的國(guó)債收益率曲線還沒(méi)有形成，國(guó)債市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能由于下列原因受到了嚴(yán)重限制。

第一，目前我國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)不完善，市場(chǎng)化程度不高，影響了市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的形成。（1）1997年6月，人民銀行下令所有商業(yè)銀行退出交易所市場(chǎng)，并組建了銀行間債券券市場(chǎng)，市場(chǎng)參與者主要為商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司及中央銀行。從1998年在銀行間債券市場(chǎng)上發(fā)行債券以來(lái)，主要競(jìng)標(biāo)人基本集中于商業(yè)銀行，尤其是國(guó)有四大商業(yè)銀行，而且這種招標(biāo)的標(biāo)位幅度狹窄，投標(biāo)者投標(biāo)的空間有限，其招標(biāo)的范圍受到了很大的限制，必然使國(guó)債發(fā)行利率的市場(chǎng)化程度大打折扣。（2）債券沒(méi)有做到均衡、滾動(dòng)發(fā)行，發(fā)行計(jì)劃的不夠及時(shí)和詳細(xì)。這些都違背市場(chǎng)化原則，是一種不完全的壟斷市場(chǎng)，必然會(huì)出現(xiàn)壟斷價(jià)格，不利于市場(chǎng)發(fā)行價(jià)格的發(fā)現(xiàn)。國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)上形成的利率還不能準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)資金的供求狀況和人們對(duì)未來(lái)利率走勢(shì)的預(yù)期，阻礙了市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的形成。（3）國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)缺乏超長(zhǎng)期固定利率國(guó)債的市場(chǎng)運(yùn)作，使國(guó)債收益率曲線難以形成。我國(guó)財(cái)政近兩年來(lái)發(fā)行了許多浮息國(guó)債，如2000年財(cái)政部發(fā)行7年以上國(guó)債幾乎全是浮息國(guó)債，全年共發(fā)行7期計(jì)1692億元，占可流通國(guó)債總額的67%.浮息國(guó)債利率存續(xù)期間（Duration）很短，類似于短期國(guó)債，但其流動(dòng)性很差，大量發(fā)行不利于國(guó)債流通市場(chǎng)的發(fā)展，特別是浮息國(guó)債利率緊緊盯住一年期銀行存款利率作固定利差的“浮動(dòng)”的做法和10年期以上固定利息國(guó)債的缺乏，完整的國(guó)債收益率曲線難以形成，市場(chǎng)對(duì)新債的定價(jià)存在著明顯爭(zhēng)議，國(guó)債利率還做不到成為其他有價(jià)證券的定價(jià)依據(jù)與基準(zhǔn)。

第二，國(guó)債流通市場(chǎng)的分割，阻礙了統(tǒng)一的國(guó)債市場(chǎng)利率的形成。目前國(guó)內(nèi)存在證券交易所債券市場(chǎng)和銀行間債券市場(chǎng)相互割裂的局面，這種分割狀態(tài)使得各個(gè)債券市場(chǎng)之間、債券市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間的利率缺乏內(nèi)在的聯(lián)系，導(dǎo)致同一個(gè)國(guó)債品種形成的利率水平存在較大差別，缺乏統(tǒng)一的資金供求信息，難以形成真實(shí)反映市場(chǎng)資金供求狀況的統(tǒng)一市場(chǎng)基準(zhǔn)利率。從總體上來(lái)看，交易所國(guó)債市場(chǎng)的平均收益率比銀行間債券市場(chǎng)利率要高。如2000年上交所債券市場(chǎng)回購(gòu)月加權(quán)平均利率水平比銀行間債券市場(chǎng)回購(gòu)利率高出1.3個(gè)百分點(diǎn)左右，從全年平均水平看，銀行間短期債券平均收益率在2.45%左右，長(zhǎng)期附息債券平均收益率在2.82%左右的水平，上交所債券市場(chǎng)債券年平均收益率在3%以上。在這種情況下，中央銀行很難從相互割裂的各個(gè)市場(chǎng)中找到有效的反映整個(gè)市場(chǎng)資金供求狀況的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，來(lái)為中央銀行利率的調(diào)整乃至公開(kāi)市場(chǎng)操作提供參考，如果從其中一個(gè)割裂的分市場(chǎng)著手進(jìn)行調(diào)控，則不但達(dá)不到宏觀總量的調(diào)控目標(biāo)，甚至?xí)l(fā)生反作用。這種相互分割的國(guó)債市場(chǎng)不可能成為觀察整個(gè)市場(chǎng)利率走勢(shì)的窗口。

一、自愿做市商

美國(guó)全國(guó)交易商協(xié)會(huì)（NASD）5000多家會(huì)員中，2000多家注冊(cè)為國(guó)債交易商，對(duì)美國(guó)國(guó)債進(jìn)行自愿做市。交易商注冊(cè)為國(guó)債交易商，必須滿足《政府債券法》的有關(guān)資本充足要求。第一，流動(dòng)資本（liquidcapital）與風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備（haircuts）的比例不得低于120%.流動(dòng)資本指可以隨時(shí)用于變現(xiàn)滿足支付需要的凈資本，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備包括信用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備兩部分。根據(jù)國(guó)債交易商交易對(duì)手的信用級(jí)別以及其持有債券的期限不同，分別規(guī)定了不同的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備提取比例，國(guó)債交易商必須按比例足額提取風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備，并實(shí)時(shí)保證流動(dòng)資本高于風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備的120%.第二，根據(jù)交易商管理客戶資金賬戶和債券賬戶的不同方式，將國(guó)債交易商分為四類，其扣除風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備后的流動(dòng)資本不得低于2.5萬(wàn)、10萬(wàn)、17.5萬(wàn)或25萬(wàn)美元中的相應(yīng)規(guī)定。

如果國(guó)債交易商的資本充足不符合有關(guān)規(guī)定，或存在違規(guī)行為，財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)、證券交易委員會(huì)、商品期貨交易委員會(huì)四部門聯(lián)合組成的監(jiān)管辦公室將暫停或取消其國(guó)債交易商資格。國(guó)債交易商也可主動(dòng)申請(qǐng)注銷資格，除非監(jiān)管部門特別聲明，自提出申請(qǐng)60天后其國(guó)債交易商資格自動(dòng)注銷。國(guó)債交易商資格注銷后，將不得從事與國(guó)債有關(guān)的交易業(yè)務(wù)。

1991年5月，美國(guó)財(cái)政部進(jìn)行2年期國(guó)債招標(biāo)時(shí)，索羅門兄弟公司通過(guò)預(yù)發(fā)行交易、遠(yuǎn)期交易及虛造客戶委托投標(biāo)等方式，實(shí)際控制了該期國(guó)債發(fā)行額的94%，造成市場(chǎng)嚴(yán)重扭曲。為此，1993年通過(guò)的《政府債券法修正案》，授權(quán)財(cái)政部在認(rèn)為必要時(shí)，可要求國(guó)債交易商提供大額頭寸報(bào)告和相關(guān)交易記錄。國(guó)債交易商在持有某只債券超過(guò)20億美元（包括其自有賬戶和客戶賬戶兩部分）后，必須保持相應(yīng)交易記錄，并做好隨時(shí)提供大額頭寸報(bào)告的準(zhǔn)備。如果財(cái)政部認(rèn)為某只國(guó)債過(guò)度集中、流動(dòng)性降低以至影響市場(chǎng)效率、增加財(cái)政籌資成本時(shí)，或者為配合監(jiān)管部門進(jìn)行市場(chǎng)監(jiān)管，財(cái)政部可要求持有某只國(guó)債頭寸超過(guò)20億美元的國(guó)債交易商向財(cái)政部和對(duì)口監(jiān)管部門提供大額頭寸報(bào)告和相關(guān)交易記錄。

國(guó)債交易商自愿進(jìn)行雙邊報(bào)價(jià)時(shí)，報(bào)價(jià)價(jià)差和報(bào)價(jià)數(shù)量等不受限制，可以根據(jù)市場(chǎng)情況隨時(shí)調(diào)整。但由于美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)是一個(gè)流動(dòng)性好且高度競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，國(guó)債交易商為擴(kuò)大客戶群，賺取買賣差價(jià)，都會(huì)積極報(bào)價(jià)，且報(bào)價(jià)具有一定的競(jìng)爭(zhēng)性和數(shù)量規(guī)模。同時(shí)，由于二級(jí)市場(chǎng)做市好壞是評(píng)價(jià)一級(jí)交易商的重要參考指標(biāo)，那些希望成為一級(jí)交易商的國(guó)債交易商會(huì)非常積極地進(jìn)行做市，與一級(jí)交易商共同構(gòu)成國(guó)債做市商的主體。此外，國(guó)債交易商報(bào)價(jià)還受NASD相關(guān)規(guī)則的制約，一旦報(bào)價(jià)就有法律約束力，客戶點(diǎn)擊或詢價(jià)委托時(shí)，國(guó)債交易商必須按照?qǐng)?bào)價(jià)或更優(yōu)價(jià)格與其成交，以保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

國(guó)債交易商做市的最大風(fēng)險(xiǎn)是存貨風(fēng)險(xiǎn)，為使債券頭寸快速恢復(fù)到合意水平，國(guó)債交易商除了通過(guò)調(diào)整買賣報(bào)價(jià)吸引客戶委托流外，還大量通過(guò)IDB與其它交易商進(jìn)行大額交易來(lái)調(diào)整存貨。美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上，共有6家IDB為交易商提供中介服務(wù)，他們對(duì)會(huì)員的買賣報(bào)價(jià)進(jìn)行搜集整理后，通過(guò)信息系統(tǒng)向會(huì)員公布最優(yōu)報(bào)價(jià)和數(shù)量，但不公布報(bào)價(jià)方名稱。不同IDB的會(huì)員范圍不同，有的將會(huì)員限定為一級(jí)交易商，有的則除一級(jí)交易商外，還包括一般的國(guó)債交易商，但投資者無(wú)法通過(guò)IDB獲得市場(chǎng)最優(yōu)報(bào)價(jià)，這就使得國(guó)債交易商較一般投資者具有較強(qiáng)的信息優(yōu)勢(shì)，有利于其根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)調(diào)整買賣報(bào)價(jià)，為國(guó)債交易商做市提供了便利。但同時(shí)，也造成市場(chǎng)信息的不透明。為此，隨著國(guó)債市場(chǎng)和信息技術(shù)的不斷發(fā)展，1991年，四家IDB聯(lián)合市場(chǎng)主要交易商共同創(chuàng)立了實(shí)時(shí)信息和報(bào)價(jià)系統(tǒng)GOVPX，市場(chǎng)主要報(bào)價(jià)都通過(guò)GOVPX實(shí)時(shí)，一般投資者也可注冊(cè)為GOVPX的會(huì)員，獲取市場(chǎng)最優(yōu)報(bào)價(jià)信息。這就使美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的透明度大大提高，并逐漸從分散報(bào)價(jià)和交易的傳統(tǒng)柜臺(tái)市場(chǎng)向集中報(bào)價(jià)和交易的場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展。

一、國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行現(xiàn)狀

目前，對(duì)國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行現(xiàn)狀理論界和實(shí)際部門有不同看法。本文認(rèn)為，我國(guó)國(guó)債運(yùn)行現(xiàn)狀良好，具體分析如下：

（一）政府頻出助推債市

2002年上半年政府出臺(tái)的一系列政策及有關(guān)措施對(duì)于推動(dòng)國(guó)債發(fā)行，支持國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展，起了積極的促進(jìn)作用，其中影響較大的包括以下幾個(gè)方面。

1、央行下調(diào)存款利率。年初，央行實(shí)施了自1996年5月以來(lái)的第8次降息。此次降息源于刺激經(jīng)濟(jì)的需要，同時(shí)對(duì)國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)形成直接利好，各券種紛紛以上漲作為回應(yīng)。

2、短期內(nèi)積極的財(cái)政政策不會(huì)淡出。目前通貨緊縮和有效需求不足問(wèn)題尚未得到根本解決，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力依然不足，這對(duì)短期和長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都是一個(gè)巨大壓力。因此，不能以短期的財(cái)政收入平衡或赤字規(guī)模大小作為決定積極財(cái)政政策是否退出的依據(jù)，特別是要防止積極財(cái)政政策過(guò)早地淡出可能對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生的負(fù)面影響。

一、中國(guó)國(guó)債在市場(chǎng)運(yùn)行中存在的問(wèn)題

隨著國(guó)債發(fā)行量的逐步增大與交易額的不斷增多，國(guó)債市場(chǎng)已成為整個(gè)市場(chǎng)體系建設(shè)中的一個(gè)重要組成部分，成為財(cái)政政策和貨幣政策的結(jié)合點(diǎn)以及社會(huì)資金循環(huán)的一個(gè)重要渠道。經(jīng)過(guò)20多年的探索和實(shí)踐，國(guó)債以多品種、多期限、滾動(dòng)發(fā)行的方式，在調(diào)節(jié)財(cái)政收支、彌補(bǔ)財(cái)政赤字、籌集建設(shè)資金，全面實(shí)施財(cái)政政策和貨幣政策等方面發(fā)揮了積極作用。但由于中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)起步較晚，中國(guó)國(guó)債一級(jí)、二級(jí)市場(chǎng)還處于初始階段，與國(guó)外高度發(fā)達(dá)和健全的國(guó)債市場(chǎng)相比仍存在較大差距，還存在一些亟待研究和解決的問(wèn)題。

1.國(guó)債利率并沒(méi)有成為市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，國(guó)債利率在金融市場(chǎng)上往往作為確定市場(chǎng)利率水平的基準(zhǔn)利率，其他各類債券或金融資產(chǎn)均以相應(yīng)期限的國(guó)債利率為基礎(chǔ)，根據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)、期限或成本確定其價(jià)格或利率，其收益率與同期限國(guó)債收益率保持相對(duì)穩(wěn)定的差額，并隨著國(guó)債利率變動(dòng)而變動(dòng)。同時(shí)，由于國(guó)債具有較高的安全性、流動(dòng)性，遵循收益與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)等原則，其利率一般低于普通存款利率。然而，中國(guó)目前尚未實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，發(fā)行的國(guó)債均屬固定利率債券，且以銀行存款利率為確定依據(jù)，其利率比同期銀行存款利率要高出幾個(gè)百分點(diǎn)，在通貨膨脹較高時(shí)期，還對(duì)三年以上的國(guó)債實(shí)行保值補(bǔ)貼。這種做法不僅無(wú)法提供金融市場(chǎng)銀根松緊的信號(hào)，而且也加大了國(guó)債的籌資成本，加重債務(wù)負(fù)擔(dān)。

2.國(guó)債期限結(jié)構(gòu)不適應(yīng)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展需要。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)債的短、中、長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)比較合理。政府發(fā)行不同期限的國(guó)債，對(duì)于政府預(yù)算收支有著非常重要的意義。其中短期國(guó)債可以用于經(jīng)常性的財(cái)政支出和短期資金調(diào)劑，中長(zhǎng)期國(guó)債可以彌補(bǔ)年度預(yù)算赤字。而中國(guó)大部分國(guó)債均為中期國(guó)債，長(zhǎng)期以來(lái)一直未發(fā)行過(guò)短期和長(zhǎng)期國(guó)債。由于國(guó)債期限結(jié)構(gòu)單一，難于滿足國(guó)債持有者對(duì)金融資產(chǎn)期限多樣化的需求，也使國(guó)債發(fā)行規(guī)模在短期內(nèi)急劇膨脹，國(guó)家還本付息時(shí)間過(guò)于集中，客觀上不但影響了國(guó)債資金的有效使用，而且成為進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)債規(guī)模的障礙，并使中央銀行無(wú)法選擇多種不同期限的國(guó)債進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作，影響貨幣政策的實(shí)施效果。

3.國(guó)債投資者結(jié)構(gòu)比例失調(diào)。西方國(guó)家個(gè)人的金融資產(chǎn)多委托給機(jī)構(gòu)投資者管理，國(guó)債市場(chǎng)的參與者是以機(jī)構(gòu)投資者為主，個(gè)人直接擁有的國(guó)債一般不會(huì)超過(guò)10%。而中國(guó)國(guó)債認(rèn)購(gòu)對(duì)象主要是居民個(gè)人，其中城市居民投資者占主要部分，農(nóng)村投資量非常有限。國(guó)債作為金融調(diào)控的重要工具之一，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中有著重要作用，其不應(yīng)該局限于財(cái)政籌款階段，而應(yīng)擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)購(gòu)比例，提高國(guó)債發(fā)行效率，也有利于今后國(guó)債上市流通，活躍國(guó)債流通市場(chǎng)。

4.國(guó)債品種缺乏多樣化。從1991年起各種期限的國(guó)債開(kāi)始市場(chǎng)化發(fā)行，這些都符合其特定的籌資需要。但從實(shí)際發(fā)行中看，短期國(guó)債被投資者看好，特別是二年期國(guó)債最暢銷，反映出居民對(duì)市場(chǎng)物價(jià)、存款利率的心理預(yù)期。因此，國(guó)債的期限設(shè)計(jì)應(yīng)兼顧市場(chǎng)需求，宜長(zhǎng)則長(zhǎng)，宜短則短，使之適應(yīng)不同機(jī)構(gòu)和不同收入水平購(gòu)買者的需求以及不同層面投資者的偏好。