國債市場功能操作論文
時間:2022-04-14 05:01:00
導語:國債市場功能操作論文一文來源于網友上傳,不代表本站觀點,若需要原創文章可咨詢客服老師,歡迎參考。
[內容提要]國債市場具有籌資功能和調節功能,前者與財政政策有關,后者為貨幣政策操作提供基礎條件,是財政政策與貨幣政策的協調點。國債市場功能的發揮依賴于國債市場的基本格局:即期限結構與持有者結構。我國國債市場無論是從期限結構還是從持有者結構看都偏重于籌資功能,而調節功能不足,影響了貨幣政策操作的效果,因此應從期限結構與持有者結構的角度完善國債市場,從而為貨幣政策操作提供良好的市場環境。
[關鍵詞]國債市場公開市場操作
國債是財政彌補赤字的一種手段,同時也是中央銀行實施公開市場操作的工具,從80年代開始我國每年都發行數量不等的國債,為財政籌資彌補赤字發揮了重要作用,但是在為央行提供適宜的公開市場操作工具方面卻一直不盡如人意。1998、1999兩年,為實施積極財政政策我國國債發行規模大幅度增加,但期限都在3年以上,未能緩解央行缺乏公開市場操作工具的困境,這不僅影響了貨幣政策的效果,而且也使國債市場的一部分功能閑置,本文試圖從央行貨幣政策操作的角度對完善國債市場的功能進行一些粗淺的探討。
一、國債市場的功能
(一)籌資功能
為國家財政籌集資金彌補財政赤字是國債市場的一個重要功能,也是國債市場產生的根本性原因。從世界各國國債市場的發展歷史看,國債市場的規模與國家財政赤字的發生與擴大具有密切的關系。國家財政彌補赤字的方式主要有三種:一是增稅。增稅會影響民間投資支出和消費支出的增長,對國家長期經濟發展產生負面影響,二是增發貨幣,由國家財政直接向中央銀行透支或借款,其后果是易于造成貨幣貶值,因此許多國家都已放棄使用這種方式。三是發行國債。與前兩種方式相比,發行國債具有以下優勢:一是國債具有償還性,雖然在發債期間財政從民間拿走了資金,減少了民間當期投資和消費支出,但是這只是推遲了這部分投資與消費的支出時間,就國債購買者來講,用于購買國債的這部分支付能力只是一段時間內的讓渡而已,其總支付能力并未改變。二是國債的發行沒有強制性,它給購買者提供了資產選擇的機會,購買多長期限,多少數量的國債完全由購買者根據資金狀況自主決定。從增加財政收入的角度看,增稅是將納稅人的一部分所得轉移給了財政當局,在數量上表現為當期財政收入增加,納稅人所支配的資金減少。發行國債也表現為當期財政收入增加,購買者可支配資金減少。但是稅收是強制性的減少納稅人的可支配資金,可能是以納稅人犧牲一部分必要的投資與消費為代價的。發行國債則沒有這種強制性,因此它轉移的這部分資金基本上是屬于購買者的一部分閑置或沉淀的資金,不僅不會影響購買者的必要支出,而且會使整個社會資金得到充分的利用,鑒于以上優勢,許多國家都把發行國債作為彌補赤字的重要手段。在現代社會,財政赤字并非意味著僅僅是國家財政消費性開支增長,政府通過擴大赤字擴大財政生產性投資,改善社會投資結構和投資環境,在經濟衰退時期,可以有效地刺激投資需求和消費需求,成為國家實施積極財政政策的方式之一,而國債市場則可以保證財政政策的實施。
(二)調節功能
國債的調節功能是隨著國債市場與經濟社會環境的發展演變而發展和完善起來的,并且其重要性日漸增強。國債的調節功能表現在兩個方面:
1.調節預算年度內財政收支不平衡。這種調節是因財政收支的特點決定的。財政收入主要由稅收構成,稅收收入在時間上、數量上具有一定的穩定性,但是財政支出的時間與數量常常與財政收入獲得的時間與數量不一致,這種不一致可以通過發行短期國債來調節,財政根據收支狀況確定短期國債發行時間、期限、數量,滿足預算年度內的財政支出需要。
2.通過央行公開市場操作,調節貨幣流通。這種功能是國債市場的一個派生功能,隨著央行對貨幣流通調節方式的改變和調節力度的加強,這種功能的重要性越來越不容忽視。在央行的諸多貨幣政策工具中,公開市場操作與其他工具相比具有明顯的優勢:首先公開市場操作的主動權由央行控制,買賣時間和規模完全由央行決定;其次,公開市場操作可以大規模進行也可以是微調;第三,公開市場操作可以連續進行;第四,公開市場操作靈活性強,央行既可買進也可賣出,便于調整;第五,公開市場操作作用迅速。公開市場業務的上述優勢使得許多國家中央銀行已經把公開市場操作作為一種重要的貨幣政策工具而經常使用。央行施行公開市場操作需要一定的條件,其中首先要解決的是要確定以什么證券來作為公開市場操作的工具。由于央行公開市場操作的目的是為了調節基礎貨幣量而不是賺取買賣差價,因此在選擇買賣對象時就必須要考慮以下因素:首先這種證券必須要有充足的市場存量,以便央行對其所進行的買賣能夠起到影響基礎貨幣的作用,同時這種證券要有較強的流動性,使央行操作能夠迅速進行,再有就是這種證券的交易價格應具有一定的穩定性,這樣才不致于由于央行的操作而引起價格劇烈波動,引發市場投機活動,加大央行操作的成本。而金融市場上能夠較好地滿足上述條件的有價證券就是短期國債。因為短期國債的發行量是由財政主動控制的,財政可以根據公開市場操作的需要發行足夠的國債,同時,國債是一種零風險債券,償還期限在一年以內,這使它具有了極高的流動性,而其交易價格又具有一定的穩定性。因此國債也就成為許多國家中央銀行進行公開市場操作的首選工具。
二、國債市場的功能與國債市場的基本格局
國債市場具有兩大功能,這兩大功能的實現需要有與之相配合的市場格局。就籌資功能而言,其主要作用是彌補財政赤字,為財政支出尋求中長期穩定的資金來源;就調節功能而言,其主要作用是調節財政國庫收支不平衡,為中央銀行進行公開市場操作提供交易工具,前者要求國債市場具有中長期性和穩定性,而后者則要求市場具有高度的流動性,不同的需要就要求不同的市場格局與之相配合,否則市場功能就得不到有效地發揮。對國債市場的基本格局可以從兩個方面去分析:一是從期限上進行分析,二是從國債持有者結構上進行分析。
(一)國債期限對國債市場功能的影響
從期限上看,國債可以分為短期國債和中長期國債兩大類。短期國債是指期限在一年以內的國債,主要包括3個月,半年期和一年期等幾個品種,短期國債償還期短,流動性強,許多國家中央銀行進行公開市場操作時的交易工具也主要鎖定在短期國債上。中長期國債是指期限在一年以上的國債,不同的國家具體期限品種也各不相同,例如美國的中長期國債品種有2年期、3年期、5年期、7年期、10年期及30年期等,我國的中長期國債則主要是2年期、3年期、5年期、7年期、8年期及10年期,中長期國債主要用于籌集彌補財政赤字的長期資金來源。因此可以說短期國債市場主要發揮調節功能,與貨幣政策相關,而中長期國債市場則主要發揮籌資功能,與財政政策相關。由于財政政策與貨幣政策同是許多國家宏觀調控的重要手段,為此短期國債市場與中長期國債市場的發展就必須協調并重,否則,不是影響財政政策的實施就是影響貨幣政策的實施。
(二)國債持有量的構成比例對國債市場功能的影響
國債的持有者包括許多部門,但大致可以把它們分為兩類:即機構持有者和個人持有者。機構持有者和個人持有者國債持有量的比例對國債市場功能的實現有著明顯的影響和制約作用。
國債既是財政籌集資金的手段,又是一種金融市場工具,對投資者來說,持有國債不僅能夠獲得利息收入,而且還可以調整資產結構,降低資產風險,保持資產的流動性。
但是國債在不同的投資者手里發揮的功能是有不同的側重點的。對個人持有者而言,國債主要是一種投資或儲蓄方式,國債的流動性很低,這主要是因為個人持有量小,國債投機性又小,利用國債二級市場交易獲利的收益與成本相比不合算,而且個人在長期內頻繁調整資產結構的重要性不大,因此個人持有的國債流動性相對就低,許多國家針對這一點專門發行不能流通的國債來滿足個人投資者的需要。對大部分機構投資者來講,運用國債優化資產結構,進行流動性管理則比僅僅獲得國債利息收入更重要,由于上述原因就使得機構持有者持有的國債流動性就強。如果個人持有者所持國債比例較大,則國債市場主要發揮籌資的功能,且國債流動性較小,二級市場交易不活躍。若機構投資者所占比例較大,則國債市場的調節功能就能發揮得更好,國債的流動性就強,二級市場的交易就活躍。
從90年代西方發達國家國債市場持有者來看,國債市場的流動性強,更好地發揮了調節功能。在這些國家,個人對國債的持有份額基本上保持在10%左右,而商業銀行、共同基金管理機構、社會保障基金管理機構和商業保險公司及其他金融機構等機構投資者則成為國債的主要持有者。1996年底,在國債持有結構中金融機構持有的比例,美國為50%,英國為80%,德國為60%.商業銀行持有的國債大約占其資產總額的10%左右。①這樣的格局不僅便利了國債的發行,而且市場流動性較強,為央行貨幣政策操作提供了十分有利的條件。
三、我國國債市場的基本格局與功能分析
我國從1981年開始恢復國債發行,1988年開始國債的流通轉讓業務,國債年發行量從1981年的48.66億元增加到1999年的4015億元,增長了約80多倍,19年來國債發行量總計達到了17160.23億元,國債市場在我國經濟增長中所起的作用是巨大的。但是我國國債市場存在的問題也是顯而易見的,下面從國債期限結構和國債持有結構兩個方面分別進行分析。
(一)我國國債的期限結構
我國的國債絕大部分為2-5年的中期國債,期限十分集中,其發行量占整個國債發行量的73.31%,5年期以上的長期國債近3、4年才有大量發行,特別是1998、1999兩年增幅巨大,這說明我國國債管理水平有所提高,較好地把握住了1998、1999年銀行利率大幅下調的機會增發長期國債,降低了發行成本,也有力地配合了積極財政政策的實施。在國債期限結構中存在的最突出的問題是短期國債的發行,在1981—1999年的19年間,只有1994、1995、1996三年發行過短期國債,其發行量占整個國債發行量的比例僅為5.24%,而且考慮到最后一次短期國債的發行是在1996年,那么在我國現有國債存量中短期國債早已不存在了。
(二)我國國債的持有結構
80年代我國國債的發行對象主要是個人、企業、機關事業團體等。從1993年開始,國債的持有者就開始集中在個人,金融機構及社會保障基金等部門。其中個人是國債的主要持有者。從1992年到1998年的有關統計數據上看,個人國債持有量占國債發行量的比例從未低于50%,有些年份高達70%以上,國債第二大持有者是金融機構,其持有的國債量與個人持有量有此消彼長的關系,但從比率上看,從未超過個人的持有比率。當然僅從金融機構國債持有量與個人國債持有量的比例上還不能充分地說明問題,那么我們可以用另一個指標,即金融機構國債持有量占其總資產的比率,從近幾年的數據看,這個比率從未超過3%.
從上述分析可以看出我國國債市場的特征主要是以中長期國債市場為主,短期國債品種嚴重缺乏,個人成為國債的主要持有者,金融機構國債持有量偏低,市場總體流動性較低。依據國債市場格局與國債市場功能的相互關系可以得出的結論是:我國國債市場的功能偏重于籌資功能,調節功能較差,國債市場的發展很不平衡。
由于國債市場調節功能的大小實際上意味著國債市場能夠為中央銀行公開市場操作提供什么樣的基礎條件,因此我國國債市場調節功能的不足實際上表明目前的國債市場還不能為中央銀行公開市場操作提供必要的基礎條件。央行公開市場操作是通過對證券的買賣進行的,它與法定的準備金率及再貼現政策的一個非常明顯的區別就是它的連續性,即通過證券的頻繁買賣來吞吐基礎貨幣,央行對證券的頻繁買賣需要有一個交易活躍的市場來支撐,這就要求市場應該具有充分的流動性。但是我國國債市場上國債期限較長,機構持有國債量比例較低,直接制約了國債交易的活躍程度,我國中央銀行是從1996年4月開始正式啟動本幣公開市場業務的,但是由于國債市場的原因,這項業務的實施受到了很大的制約,主要問題:短期國債發行量過小,且沒有形成連續滾動發行,二級市場交易量小,公開市場操作基礎太弱,為此,中央銀行不得不選用政策性金融債券和中央銀行融資券做為交易工具,以彌補國債工具的不足。但是政策性金融債券和中央銀行融資券的期限都在3-5年間,仍然沒有改變債券市場上短期債券缺乏的狀況,現券交易很難進行,央行公開市場操作的頻率和輻射面受到了很大的影響。
四、完善國債市場充分發揮調節功能
籌資功能與調節功能同是國債市場的重要功能,一個健全的、高效率的國債市場必然是能夠充分發揮這兩大功能的市場,如果國債市場的籌資功能發揮得好,但卻發揮不了調節功能,或調節功能很弱,那就表明國債市場的資源沒有得到充分利用,國債市場的效率很低,至少不能算得上是高效率的。特別是在當今世界金融發展越來越迅速,貨幣政策越來越發揮重要作用的環境下,國債市場的調節功能更是不容忽視。
從80年代初到現代,我國國債市場在籌集資金,支持我國重點大型基礎建設項目,改善經濟結構,保持適度的經濟發展速度等方面發揮了巨大的作用,特別是1997年以后國債已成為我國實施積極財政政策,治理經濟衰退的重要支撐。但是同時我們也不能不看到我國國債市場在調節功能的發展上是相當滯后的,這將嚴重影響我國宏觀經濟調控體系的效能。眾所周知,財政政策和貨幣政策是兩個重要的宏觀調控手段,雖然這兩大手段各自具有獨立性,可以進行獨立的操作,但是兩個手段之間協調配合進行調控與兩個手段各自為政的調控方式相比其效率是不可同日而語的,而國債市場則是兩大政策協調配合的一個重要的結合點,因此必須重視國債市場的功能完善。現階段完善國債市場應從以下幾個方面入手:
(一)財政當局與貨幣當局兩大部分應加強協調配合,這是完善國債市場充分發揮其調節功能的前提條件,兩大部門之間若不能協調配合,政策配合就無從談起。在我國國債發行的過程中曾經出現過國債發行不久銀行利率就下調的事,而財政當局由于沒有得到這個信息,沒有相應調整發行時間和利率,使國債發行成本過高,加重了財政還本付息的負擔。當然目前兩大部門在這方面的配合已經相當成熟了,但是在國債其他方面仍需有較大的改進。僅就國債市場的調節功能而言,兩大部門需要在國債發行規模,發行期限,發行品種上進行協商,使國債的發行既有利于實現財政政策的目的同時又能兼顧貨幣政策操作的需要。
(二)豐富國債品種,增加短期國債發行量,增強市場流動性。目前我國國債品種中短期國債十分缺乏。今年財政已發行了二期記帳式國債共480億元,但期限均為7—10年的長期國債,然而最適于作為貨幣政策操作工具的乃是短期國債。由于缺乏短期國債,中央銀行只能用政策性金融債券與中央銀行融資券替代,這雖然暫時解決了問題,但并沒有解決根本問題。從性質上講政策性金融債券與國債沒有太大區別,因為政策性銀行目前的投資項目都是國家重點支持的項目,政策性金融債券的還本付息最終由財政作擔保,但是從貨幣政策操作的角度看,政策性金融債券與國債還是有很大的區別的。主要的問題是政策性金融債券都是3—5年的中長期債券,而公開市場操作是一種日常性操作,靈活性,頻繁性和連續性是其特點,要求交易工具流動性強,交易價格相對穩定,但是政策性金融債流動性不如短期國債,同時其隱含的利率風險大于短期國債,不利于貨幣當局控制操作成本。中央銀行融資券的發行對象不如國債寬泛,也會影響政策操作效果。同時由于我國貨幣市場不發達,短期信用工具少,也找不到比短期國債更適宜于作為公開市場操作交易工具的替代品,最佳的選擇仍是短期國債。
其實對財政來說,短期國債并非只能用于短期支出。短期國債若采用連續滾動的發行方式,就會形成一個相對穩定的余額,實際上成為財政的長期收入來源。與中長期債券相比,短期國債發行與還本付息的頻率較高,發行成本相應較高,但是這種成本實際上并不單純是財政成本,它實際上包含了貨幣政策操作的成本,而這種成本與其效益相比應該說是微不足道的。因此應當盡快增加我國短期國債的發行規模,同時應根據財政短期資金需要與貨幣政策操作需要確定合適的發行期限、發行時間,并形成滾動發行,盡早形成一個有利于公開市場操作的國債市場環境。
(三)擴大國債市場機構投資者的范圍和規模。在短期國債市場上,最適宜于央行進行公開市場操作的投資者構成應當是機構投資者,因為只有機構投資者才會出于流動性管理的需要而頻繁地進行國債交易,機構投資者包括各種金融機構、經營性機構。根據我國當前的經濟狀況,應大力發展國債投資基金,以使相當部分的個人投資者進入國債投資基金,這樣既照顧了個人投資者在國債市場上的收益,實現社會公平,同時又能消除個人投資者直接投資的不便及影響市場流動性的缺陷,也有利于擴大短期國債的市場規模。
- 上一篇:團委書記的競聘演講
- 下一篇:證券經理的競聘演講稿