西部地方債券發行分析

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[摘要]世界上大多數國家都允許地方政府發行債券。在一些發達國家，債券融資是地方政府籌集資金的重要渠道，也是實現政府職能和進行基礎設施建設的重要資金來源。如日本，地方公債收入占全部收入的1／3，1986年日本地方公債發行規模達6.6兆日元，占當年地方財政預算的12.5％。在美國，地方政府債券規模也很大，以1996年為例，美國地方債券總額占整個債券總額的9.29％，通過發債籌集的資金主要用于交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方公共設施建設。我國尚未允許地方政府發債，但從當前的經濟和財政狀況看，允許地方政府發行債券已越來越必要。目前我國中央政府通過發行國債取得部分收入，等發行結束后再轉借給地方政府使用，與其這樣，倒不如讓地方政府以自己的信用在資本市場上籌集資金，無疑有利于強化地方政府的債務意識和償還債務的壓力，并從總體上提高政府債務資金的效益。

一、我國允許地方政府發行債券的必要性

世界上大多數國家都允許地方政府發行債券。在一些發達國家，債券融資是地方政府籌集資金的重要渠道，也是實現政府職能和進行基礎設施建設的重要資金來源。如日本，地方公債收入占全部收入的1／3，1986年日本地方公債發行規模達6.6兆日元，占當年地方財政預算的12.5％。在美國，地方政府債券規模也很大，以1996年為例，美國地方債券總額占整個債券總額的9.29％，通過發債籌集的資金主要用于交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方公共設施建設。我國尚未允許地方政府發債，但從當前的經濟和財政狀況看，允許地方政府發行債券已越來越必要。

（一）實施西部大開發戰略，存在著嚴重的資金供求矛盾。

1.實施西部大開發戰略，改善投資環境，必須加大對中西部地區的資金投入。

首先，應加大對西部地區公路、鐵路、機場、電網、通信、水利等設施的投入，為西部發展打通通道，化解區位劣勢。其次，加大對生態環境的保護和改造是西部發展的根本。應吸取美國進行西部大開發對生態環境造成極大破壞的教訓，大力改善生態環境，建立專項基金，重點用于治理水土流失，保護以綠洲為中心的生態系統，抓緊實施天然森林保護工程，為西部開發打好根基。再次，加大科技教育投入，開發人力資源。不僅要保證義務教育的實施，還要大力發展職業技術培訓，提高教育投資的轉化率，提高勞動力素質，強化西部地區獲取外部知識和新創造知識的能力。這些都產生了對資金的巨大需求。

2.西部大開發面臨的嚴重的資金短缺問題。

（1）中央的直接投資有限。我國正處于經濟快速發展的時期，資金短缺是一個重要的制約因素。由于西部地區生產力總量少，資金比較效益低，低收入人口尤其是貧困人口多，因此資金短缺問題更加突出。同時隨著體制改革的不斷深化，中央財政的集中能力和支配能力在不斷減弱（中央財政收入占GDP的比重由1978年的31.24％減少到1998年的12.44％），因此，雖然中央財政支持西部地區的比重不斷提高，但在總量上相對于西部的實際需求還存在很大差距。

（2）銀行投資進入困難較大。一是隨著國家專業銀行轉化為商業銀行，經營目標轉化為利潤和效益最大化，銀行的風險意識大為增強。由于西部地區的風險承擔能力比東中部小，而投融資的風險比東中部大，貸款向東中部傾斜便成為意料之事。二是雖然國家成立政策性銀行重要目的之一是負有支持不發達地區和支持重點產業和基礎產業發展的責任，但政策性銀行畢竟也是銀行，也要考慮到風險成本問題，對西部地區的貸款也不得不相當謹慎。三是國家規定無論是商業銀行還是政策性銀行，對項目貸款必須要求項目有一定比例的資本金支持，由于西部地區自有資金少，就是有了好項目也難以籌集到規定比例的資本金，使很多貸款項目難以落實。

（3）西部地區內部資金積累能力弱。從1994年開始，我國實行分稅制的財政體制，地方稅體系不十分完善，缺乏主體稅種。中西部地區政府往往由于地方經濟不發達，有稅種無稅收或征收成本偏高；地方稅的立法和管理權限過于集中，省級政府只有制定一些具體的征稅辦法和補充措施的權限，不能充分發揮稅收因地制宜的調節功能和體現地區經濟的特殊性。從1998年東、中、西部地方預算內財政收入數來分析，東部占全國的60.63％，中部比例為24.62％，而西部僅為15.14％，顯然是不能滿足地方經濟發展的需要的。

（4）利用外資機制不靈活，渠道少，困難大。西部地區自然條件較差，使得交通、通信等基礎設施的硬環境改善相當艱難，外資進入的回報率低；西部地區在人才、信息、經營管理等方面遠遠不適應吸引外資進入的要求。

（二）允許地方政府發行債券，能為地方政府造就一個靈活的籌資機制

1.由于債券是有償使用，又受到社會監督，會促使地方政府更關心資金使用效益，增強還款的責任感。目前我國中央政府通過發行國債取得部分收入，等發行結束后再轉借給地方政府使用，與其這樣，倒不如讓地方政府以自己的信用在資本市場上籌集資金，無疑有利于強化地方政府的債務意識和償還債務的壓力，并從總體上提高政府債務資金的效益。

2.地方政府債券的發行能減輕中央政府的財政壓力，有利于降低財政赤字。這幾年為了啟動經濟，中央政府的財政支出增長很快，財政赤字已非常突出。1998年財政赤字已高達958.01億元，且當年還本付息占中央財政支出比重接近50％，這不僅極大限制了財政政策發揮的效用，也加大了潛在的財政風險。在這種情況下，允許地方政府發行債券可減輕中央政府的壓力。

3.由于為地方政府新開辟了財源，在一定程度上可抑制“三亂”現象的出現。目前我國“三亂”現象的存在，一方面反映出地方政府收費不夠規范，但另一方面在某種程度上反映出地方缺乏正常、合法渠道來籌措資金。允許地方政府發債，有利于地方政府增加籌資來源渠道。

二、允許地方政府發行債券的可行性分析

1.我國經濟持續快速發展，為地方政府債券的發行提供了經濟條件

1978—1997年，我國GDP平均每年增長9.9％，1998年我國GDP又增長了7.8％。隨著經濟持續高速增長，社會閑散資金和居民收入有了很大提高。1998年城鎮居民人均可支配收入為5425元，農民人均收入2160元；雖然七次降息，但居民儲蓄存款仍有增無減。再從物價水平來看，發行地方政府債券的最佳時機已經來臨，從1998、1999年情況看，由于物價水平持續走低（1998年商品零售價格總水平比上年下降2.6％），銀行利率七次下調，現在發行地方政府債券的籌資成本已大為下降，如1997年發行的（三年期）記賬式（四期）國債和（三年期和五年期兩種）憑證式（二期）國債，年利率分別僅為2.72％、3.02％和3.25％。另外，從1999年11月1日開始對利息所得征收個人所得稅，這樣免征個人所得稅的地方政府債券的吸引力會越來越大，因此發行地方政府債券的最佳時機已經來臨。

2.我國證券市場的日益發達和證券監管機制的日益健全，可以保證地方政府債券得以順利發行

目前我國股票市場和債券市場正日趨成熟，以債券市場為例，具體表現在：（1）市場規模迅速擴大，一級市場和二級市場均取得長足的發展，1996年我國國內債券發行總額為3172.29億元，兌付額為786.64億元，期末余額為4361.43億元，上海證交所成交額為17401.64億元，深圳證交所成交額為636.35億元。此外，債券品種與期限結構進一步多樣化，初步形成合理的國債期限結構。（2）債券市場的監管和法制建設逐步完善。先后頒布《企業債券管理條例》、《中華人民共和國國庫券條例》、《禁止證券欺詐行為暫行條例》、《中華人民共和國國債一級自營商管理辦法》等法律和法規，初步形成了較合理的債券市場監管制度與法律體系，為地方政府債券的發行提供了法律的保障。

3.現在我國債券規模還處于安全線以內，發行地方政府債券的潛力完全存在

衡量債務規模是否適度的重要指標，主要看債務負擔率（債務負擔率：債務總額／GDP）。目前西方國家債務負擔率較高，以1996年為例，美國為63％，英國為59％，德國為60％，日本為90％，意大利為124％，而我國1994、1995、1996、1997年債務負擔率分別為6.05％、6.55％、7.29％、8.12％，發行地方政府債券的潛力存在。

三、地方政府發行債券的有關設想

1.制定修改我國有關法律

首先，修改我國《預算法》，授予地方政府發行債券的權限；其次，要制定《地方政府債券發行管理法規》，使地方政府債券的發行、流通做到有法可依。地方政府債券的發行可像企業債券一樣采取審核制，地方政府必須符合有關條件，如幾年來財政收支狀況是否平衡、資金投向是否符合產業政策、還貸是否有保證，才考慮是否準予發行。在發行初期，對地方發行債券的數量、規模加以必要的控制。

2.明確地方政府債券的用途，使其充分發揮效益。

地方政府在發行債券時，必須明確其社會、經濟目標，同時相應明確地方政府債券的科學用途。一般說來，地方政府發債籌集的資金在支持西部大開發中應主要用于以下幾個方面：（1）基礎產業投資，主要是農業、能源、交通、郵電、通訊、原材料等基礎產業的建設。（2）對兼有公共投資和商業投資雙重特點的公共設施項目投資，包括文教、衛生、城鎮基礎設施建設等。（3）增進社會福利投資，主要包括住宅建設、環境保護、綠化和環境治理。（4）政府資助與政府鼓勵的產業，如：高新技術產業、出口創匯產業等。杜絕地方政府發行“赤字債”的現象，確保地方債券資金主要用于經濟建設，而不是彌補經常性收入的不足。

3.合理確定地方政府債券發行的規模

合理確定地方政府發債的規模和度應有兩個依據，其一是地方政府支出的規模占GDP的比重。確定地方政府發債規模的順序應該是：首先，確定地方政府的合理公平支出界限；其次，考慮地方政府的稅收、必要的基金和費收入所能籌集的資金后，其余的就是應該以地方政府發債籌集的資金，也即地方政府發債的規模。其二，應該依據地方政府的償債能力和經濟波動等情況。地方政府債券的發行與地方財源和財政收支規模應有恰當的配比，如果地方政府發債規模過大，會超過地方政府將來用稅收籌集資金償還債務的能力，會使地方政府陷入債務困境，所以確保地方政府發債的適度和安全是首要問題。

4.協調地方政府債券的債期，平衡其利率

為了實現政府（尤其是中央政府）的宏觀政策目標，需要協調地方政府債券的債期，可有幾種選擇：一是為了加強對總需求的調節力度，可要求其與國債的發行和償債期保持一致；二是為了保證國債順利發行，可避開國債發行期，即在國債發行結束后再發行地方政府債券。一般來說，地方政府債券的償債期應與地方經濟的增長趨勢相適應，使償債期與經濟高速增長期、繁榮期相吻合，有利于償還債務。地方政府債券的利率設計可取決于以下因素：一是市場利率。從我國情況看，市場利率就是同期銀行存款利率，而我國銀行儲蓄幾乎沒有風險，所以地方政府債券的利率應略高于而不應低于同期存款利率，否則地方政府債券難以發行。二是同期國債利率。一般來說，國債信譽度高于地方政府債券，所以地方政府債券的利率也應高于國債利率。

5.建設地方政府債券的監控機制

從國外經驗和我國具體情況看，筆者認為，我國地方政府債券的監控機制應由中央政府、地方權力機關、地方審計部門組成，對是否發行地方債券，其規模、期限、利率、償還辦法以及具體的用途及效益等進行全面的監控。對地方政府債券實行復式預算，建立預算管理體系。為了充分反映地方政府債券的規模、地方政府的債務依存度、地方居民人均債務負擔情況，應對地方政府債務實行單獨預算管理，即在地方預算中對地方政府債券實行單獨反映，以便有關監督機構和社會各界對地方政府債券實施監督考核。