金融期權風險管理論文

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【論文關鍵詞】金融期權風險管理B1ack-Scho1es期權定價模型VaR風險管理模型股票期權可轉換債券

【論文摘要】金融期權作為標準化的金融工具,在國際金融市場上已被廣泛運用,其風險管理問題也備受關注。本文運用經濟模型對金融期權風險管理問題進行了理論探討,并結合當前實際情況對我國金融期權風險管理中出現的問題進行了嘗試性的分析。

金融期權,是金融期貨合約選擇權的簡稱,是在確定的日期或這個日期之前,按照事先確定的價格買賣某種特定的金融商品的權利。在金融期權交易中,金融期權的購買者,即期權的持有者,為了獲得這種權利,必須向期權的出售者支付一定的權利金,之后即可實施、轉讓或放棄這種權利。而期權的出售者,即期權的沽空者,由于收取了權利金,就承擔了到期或到期前服從買方選擇的義務。

金融期權交易的作用主要體現在:可以在有限的虧損條件下進行投機買賣;可以在市場極不穩定,供求關系不平衡時,通過期權交易達到保證正常收益的目的:可以以少量的投資獲得可觀的投資效果;可以根據行情的變化尋求更多的投資機會。

一、金融期權風險的種類及理論模型

(一)金融期權風險的種類

金融期權是一種靈活的投資工具,投資者可以充分利用這種工具,配合其對市場的預期,以達到較佳的投資效果。然而,由于市場因素的千變萬化,這種投資是有一定風險的。作為重要的衍生金融工具,金融期權面臨著五種風險:信用風險、市場風險、流動性風險、運作風險和法律風險。其中最受關注的是由于期權基礎工具價格(如:利率、匯率、證券價格等)發生逆向波動而帶來損失的風險。

(二)金融期權風險的理論模型

金融期權所面臨的風險可以通過一系列的數學模型和指標來進行分析。其中最有代表性的是Black-Scholes期權定價模型和VaR風險管理模型。

1.Black-Scholes期權定價模型

Black-Scholes期權定價模型通過分析期權合約的盈虧狀態圖,對期權的價格特征和風險特征進行了深入研究,揭示出期權具有區別于期貨線性盈虧狀態的非線性的盈虧狀態,認為期權通過組合可以構成任意一種金融產品,而任何一種金融產品都可以分解成若干期權的組合。因此,從金融工程的觀點看,期權可以成為許許多多有價證券等金融工具的建筑砌塊,這種思想使得金融產品的構架發生了深刻變化。

在一系列前提假設下,Black-Scholes期權定價模型認為,影響期權價格的因素有五種:執行價格、當前基礎資產的波動率大小、無風險利率、到期時間長短和股票分紅。

2.VaR風險管理模型

VaR風險管理模型的核心是VaR風險值,即一個資產組合在特定持有期間內以及特定的置信區間下,由于市場價格變動所導致的此投資組合的最大預期損失。

VaR模型最關鍵的參數是波動率。波動率的估計值精確與否關系到整個風險管理體系的性能,而根據以前的歷史行情來估計未來一段時間的市場價格波動率存在諸多弊端,包括:市場瞬息萬變,未來市場結構與市場信息將與過去皆然不同,過去的價格信息難以預測未來的價格趨勢,等等。并且,即使市場結構與價格形成機制在一定程度上具有地延續性,但我們難以判斷延續時間的長短,難以選擇用來預測未來的歷史長度。因此,國際市場的慣例是將隱含波動率代入VaR模型中,因為隱含波動率是期權整體市場對未來基礎產品價格波動的預測。實際市場經驗也表明,采用隱含波動率的VaR模型效果遠遠好于采用歷史波動率的VaR模型,而且隱含波動率直接與市場價格聯系,避免了采用歷史波動率時因為估計模型參數而導致的偏差。

在目前的金融衍生品市場上,最成熟的衡量投資組合風險值的系統是SPAN,其核心理論就是VaR,一般選取隱含波動率作為其核心參數。目前世界上已經有五十余家交易所和結算所采用了SPAN,我國的上海期貨交易所也于2004年3月17日正式引進了SPAN。

二、我國金融期權風險管理實踐分析

自二十世紀九十年代以來,我國的經濟理論界就一直不斷地研究期權這類產品,在我國現有的許多創新金融產品中也不斷融入期權的思想。目前,我國金融市場上最主要的期權產品是股票期權和可轉換債券。

(一)股票期權風險管理分析

股票期權作為現代企業中剩余索取權的一種制度安排,是企業所有者向企業經營者提供的一種在一定期限內按照某一既定價格購買一定數量該公司股份的權利,被普遍認為是一種優化激勵機制效應的制度安排而為發達國家所廣泛應用。

目前,美國前500強企業的80%和上市公司的90%都采用這種激勵方式。而在我國,迄今為止,清華同方、中興通訊、風華高科等主板高科技上市公司也已經形成了較為完整的股票期權方案。在我國,實施股票期權可以有效解決經理人長期激勵不足的問題,對經理人而言具有所有權激勵功能,有利于上市公司降低委托--—成本,并可以用低成本不斷吸引并穩定人才。雖然股票期權是一種值得借鑒的激勵措施,但是,這種激勵方式中也包含著一定的風險因素,主要體現在以下幾個方面:1.適用風險

股票期權主要適用于成熟的上市公司或準備上市的公司,在政企不分的情況下不宜實行股票期權。

股票期權主要適用于總經理、董事長等經理人,要求實現經理人競爭上崗。也可適用于符合Y理論的一般雇員,實行雇員持股計劃。但對企業中的副職和中層管理人員,實行年薪制的效果通常會更好一些。

因此,在應用股票期權之前,應充分考慮其適用的條件是否已經達到。

2.市場風險

股票期權的激勵效率受資本市場、經理市場等市場環境的影響。以股票市場為例,在我國,股票市場起步較晚,二級市場上機構投資者所占的比例偏低,投機氣氛明顯濃于投資氣氛,股份高低與公司盈利相關程度低,莊家操縱行為普遍。這樣的市場狀況如不改善,推行股票期權后,經營者為了獲取高額期權收益,可能會制造種種題材,想方設法把股價推上高位,使股價與公司業績正常相關性遭到破壞,不僅實現不了激勵經營者的目的,反而會造成對股票市場的破壞。

3.法律風險

由于股票期權在我國尚屬初創階段,因此在進行具體操作時,我國還缺乏相關法律法規條件,主要表現在兩個方面:一是與現有部分法律的沖突,二是相關法律法規的空白。

因此,完善股票期權風險管理,要側重防范上述三方面風險,選擇合適的企業和激勵對象,健全人才競爭機制,逐步完善股票市場,并修訂相關的法律法規。

(二)可轉換債券風險管理分析

可轉換債券是指投資者在適當時機可以將其所持公司債券轉為持有發行公司一定數量的普通股的融資手段,其風險介于債券和股票之間,而預期收益可能高于普通債券。其實質是債券與期權的混合。

可轉換債券在遇到一般債券風險之外,最主要的風險來自于其期權條款的可接受性。例如,燕京啤酒曾發行了7億元人民幣的可轉換債券,開我國可轉換債券發行之先河。但由于其可轉換債券實際收益較低,結果,燕京啤酒的發行遇到了較大困難,不被市場認同。之后,雅戈爾發行可轉換債券時,針對市場條件變化的事實,及時調整可轉換債券的期權條款,結果使該可轉換債券的發行較為市場接受。

因此,完善可轉換債券風險管理,要側重制定合理的期權條款,使之符合當時的市場情況,適應機構投資者的投資心理。