水務產業證券分析論文

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【摘要】本文詳細闡述了水務產業投資基金的基本概念，以及對解決我國水務產業投融資困境的優勢，并從水務產業投資基金設立和運作所需的長期資金來源、基金管理團隊、法律政策條件以及退出渠道等四個方面深入分析，證明我國目前設立水務產業投資基金的條件已經基本具備。文章認為，水務產業投資基金可以滿足我國水務行業的巨額投資需求，促進我國水務產業更快健康發展。文章最后建議，在《產業投資基金管理暫行辦法》出臺之前，首創股份、深圳水務等部分在進行我國水務產業戰略布局方面頻頻遭遇資本困境的本土龍頭水務企業，應該考慮迅速以有限合伙的形式組建水務產業投資基金，以免坐失水務產業戰略布局的良機。

【關鍵詞】水務產業投融資產業投資基金私募股權投資基金

一、水務產業投資基金的基本概念

投資基金是上個世紀八十年代以來在國際上發展最迅速的金融投資工具，在許多發達國家已經成為與銀行、保險并列的三大金融支柱。投資基金的品種非常豐富，可以從不同的角度進行分類。從投資對象的角度，可以分為證券投資基金和私募股權投資基金（PrivateEquityFund）。后者一般指對未上市公司股權就行投資的基金。

在我國，私募股權投資基金又被流行稱為產業投資基金。這是因為，我國投資基金的實踐，最早是從設立境外產業投資基金開始的。大約從上個世紀八十年代中后期開始，在境外設立了許多主要投資于中國概念或境內企業的私募股權投資基金，一般都在名稱上冠以“產業投資基金”的稱呼，1995年國務院批準頒布了關于中國產業投資基金的第一個全國性法規——《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，因此，“產業投資基金”的稱呼便流行開來。但是，作為我國一個新型的金融創新工具，境內產業投資基金的設立到目前為止尚無法可依，對產業投資基金如何定位，一直是一個有廣泛爭議的問題。因此，一直以來業界對產業基金的界定始終沒有統一的標準。其中，流行較廣的是仍在討論中的《產業投資基金管理暫行辦法》對產業投資基金的定義，是指一種對未上市企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向多數投資者發行基金份額設立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產，從事創業投資、企業重組投資和基礎設施投資等實業投資。因此，從定義上看，國外的私募股權投資基金與我國的產業投資基金在含義上有一致的地方，但我國的產業投資基金似乎賦予了更豐富的內容。

本文提出的水務產業投資基金屬于基礎設施投資基金的范疇，是指專門投資城市水務行業的產業投資基金。它具有四個基本特征：定向投資，專門投資水務行業；專業管理，為被投資企業提供專業的管理和技術支持；收益穩定，水務項目現金流非常穩定的行業特點決定了基金收益非常穩定；資金充裕，其資金來源主要通過定向募集的方式產生，募集對象主要是以銀行、社保、保險等追求長期穩定回報的大型機構投資者為主。在我國，盡快設立水務產業投資基金是解決長期困擾我國水務行業的投融資困境的有效辦法之一。

二、水務產業投資基金能有效解決我國水務產業投融資困境

長期以來，資金不足是我國水務行業面臨的主要難題之一。面對90年代中后期以來我國水務行業的強勁投資需求，緊靠城市政府財力已無力維系，我國城市水業開始出現巨大的投資缺口，巨大的供需矛盾已實質性地決定了我國水務行業的市場化改革方向。從2002年相關部委的推進市政公用行業市場化改革的文件的出臺，到2004年國務院關于投資體制改革的決定，使我國水務行業的投融資體制發生了巨大變化。由跨國企業、國有控股企業、民營企業帶來的大量社會資本不斷涌入城市水務行業，我國水務行業的投融資結構開始呈現出投資主體多元化，融資渠道多樣化的特征。企業主體的參與一定程度上緩解了城市水業的供需矛盾，然而，由于企業股本金的限制、貸款條件的制約、項目融資對于股本金的資金要求等困境的存在，今后很可能出現目前市場上活躍的投資企業主體難以繼續投資的情況。我國水務產業急需與日趨完善的長期社會資金相結合，創新投融資機制，以期盡早走出困擾已久的投融資困境。

從行業特征上來看，城市水務產業投資大、資本沉淀性強、回收期長、收益率較低，但市場風險小、現金流穩定、發展前景較好，比較適合資金規模較大、收益要求不高但追求穩定的社會長期資金。當我國水務產業正為日益巨大的投資缺口而步履維艱時，我國社保、銀行、保險等龐大的社會長期資金卻正為沒有更多合適的長期投資渠道而心急如焚。而水務產業投資基金可以為城市水務產業的投融資開辟一條新途經。它像一條紐帶，將社保、保險等長期社會資金集合起來，定向投資于城市水務行業，不僅可以使長期資金獲得長期穩定收益，保證合理收益水平，改變投資收益過低的狀況，而且可以使這些長期資金成為滿足我國水務行業巨大投資需求的重要資金來源。與一般企業投資相比，水務產業投資基金投資城市水務產業主要有四個方面的優勢：一是股權投資優勢；二是資金規模優勢；三是市民和財政長期負擔較輕；四是投融資和運營效率優勢。

三、設立水務產業基金的可行性分析

我國現階段，探討設立水務產業基金是否具備可行性，應著重從四個方面進行考慮：一是是否具備與水務產業投資基金相匹配的長期資金來源；二是專業的水務產業基金管理團隊是否已經形成；三是設立水務產業基金的法律政策條件是否已經具備；四是水務產業基金是否具備合適的退出渠道。

1、長期資金來源

從理論上而言，現階段以追求資金安全性和長期穩定收益為主要目標，對投資水務產業具備較強意愿，且資金又非常充裕的長期資金主要表現為三類。

（1）社?；?、保險公司等機構投資者的長期資金。據勞動和社會保障部數據顯示，2005年社?；鸬馁Y產規模已達1.84萬億元，全國社保基金累計節余6066億元；此外，截至2006年年末，我國保險業總資產規模也達1.97萬億元，資金運用余額達到1.78萬億元。由于我國資本市場起步較晚，處于對資金安全性的考慮，這些長期資金，通常只能投資國債等收益率較低的資產，導致投資收益較低。例如，全國社?；鸬耐顿Y收益率一直徘徊在2-4％之間。與社?；鹉壳暗牡褪找媛氏啾龋壳八畡枕椖恳话悴坏陀?％的投資收益率和低風險性顯然對這些大型機構投資者具有強烈的吸引力。

（2）商業銀行的儲蓄資金。據央行統計，截至2006年底，我國商業銀行存貸差已達11萬億元，各商業銀行經營壓力持續加大。一方面，商業銀行出于資產配置的考慮，急需尋找投資渠道；另一方面，從風險控制的角度來看，這會加重銀行的系統風險。因此，商業銀行急需尋找一種風險可控，收益穩定的投資渠道減少存貸差，降低系統風險。

（3）巨額的民間資本。據央行統計，截至2006年底，我國金融機構的各項人民幣存款余額已達33.54萬億元，同比增長16.82％。就目前的投資渠道而言，銀行存款和債券投資收益率偏低，股票市場不但風險高，而且需要專業的技術，因而也不能滿足民間資本的需要。

以上分析表明，我國設立水務產業投資基金所需的長期資金來源非常充裕，而且會對投資水務產業基金表現出相當的興趣。而相對于我國水務產業的萬億投資需求而言，僅需動用以上資金的2％即可滿足我國水務產業的投資需要。

2、專業的基金管理團隊

自上世紀末我國水務行業實行市場化改革以來，政府在吸引社會資金彌補投資缺口的同時，近幾年已經越來越注重運行管理的實效。一些社會資本由于缺乏相應的行業從業經驗，開始尋找專業公司合作；一些社會資本出于簡化管理的需要，開始將水務項目外包給專業公司運營；而以運營為主導的投資企業會發現，如果不能解決長期融資問題，回歸運營也許是更好的選擇。由此，隨著市場需求和行業分工不斷細化，我國水務市場逐漸孕育了一批日漸成熟的專業水務運營公司，如2006年中國城市水業戰略論壇評出的優秀專業運營公司：北京城市排水集團、上海城市排水有限公司、安徽國禎環保、北京建工金源、深圳大通水務、上海城環水務運營有限公司。

這些專業化運營公司以其運作獨立性、運營專業化、技術權威性、服務職業化的比較優勢，或向投資者提供水務項目投資測算咨詢，或向投資者或地方政府提供專業的水務資產運營管理服務，廣泛活躍于水務市場中的不同市場化改制項目中，鍛煉并積累了一大批經驗豐富的水務項目投資和運營管理人才。從工作的內容和效果來看，這些純市場化運作的專業化水務運營公司已初步具備管理水務產業投資基金的能力，換句話講，滿足水務產業投資基金要求的專業管理團隊已基本形成。

3、法律政策條件

早在1997年，為了促進傳統產業的提升和高新技術的發展，我國投資基金立法就逐漸提上議事日程。1998年1月，朱鎔基總理作出了“請計委、人行抓緊制訂基金管理辦法，經批準后可以試點”的重要批示，同年，國家計委開始起草《產業投資基金試點管理辦法》。然而，由于產業投資基金在我國是個新生事物，在其立法過程中，爭論、取舍、選擇始終貫徹全程，時至今日，產業投資基金仍然沒有取得法律地位。

盡管法律政策不到位，巨大的需求仍然使得產業投資基金以多種迂回的方式出現在資本市場或投資市場中。其中，主要的有兩種：公司形式和信托形式。然而，由于各方面對私募股本資本市場的認識還很膚淺，產業投資基金的發展條件仍然很不成熟。近年來，通過各方面的共同努力，發展產業投資基金的法律政策條件有了很大改觀。隨著《信托法》的頒布，《公司法》、《證券法》的修改，尤其是2006年《合伙企業法》的修改，產業投資基金在設立和運作上所遇到的必須國家行政機關審批、雙重納稅、退出機制、出資人參與管理等多種法律障礙已基本消除或弱化。

2006年3月，全國人大通過的“十一五”規劃提出：“發展創業投資，做好產業投資基金試點工作”，進一步明確了今后一個時期發展我國產業投資基金的政策取向。同月，中國保監會《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》正式頒布實施。2006年6月，平安信托公司發起設立的“柳州自來水項目股權投資計劃”獲保監會批準，成為保險資金投資水務項目的首吃螃蟹者，標志著上述提及的包括保險業在內長期資本投資水務產業的通道已經打開。同年12月，渤海產業投資基金正式成立，雖然仍帶著濃厚的政府主導色彩和創業投資基金色彩，但已標志著我國產業投資基金的發展邁出了實質性的一步。

以上分析表明，盡管仍在醞釀中的《產業投資基金管理暫行辦法》的出臺尚未時間表，但在我國設立水務產業投資基金的政策條件已經基本具備。

4、退出渠道

產業投資基金能否運作成功的另一關鍵因素在于，所投資企業經過基金的培育而使項目達到預定規?；虬l展目標以后，能否順利退出投資，實現資本回收和資本溢價。惟有如此，基金本身的資產才具有流動性，才能實現產業基金的良性循環；否則，基金就會蛻化為參股性質的投資公司，不僅基金自身陷入被動，而且也無法充分實現其投資收益。由于我國的資本市場起步較晚，能夠為非上市公司股權交易提供良好條件的多層次資本市場尚未真正形成，因此，目前我國產業投資基金的退出渠道仍然較為狹窄。盡管如此，實踐中仍然可以發現一些行之有效的退出渠道，總結起來，水務產業投資基金的成功退出渠道主要有：一是通過將所投資企業上市轉讓基金所持有股份；二是通過產權市場或地方次級市場向其他戰略投資者轉讓股份；三是通過資產證券化的方式退出；四是特定契約退出。產業投資基金還可以通過簽訂特定的投資契約得到退出的目的；五是被投資企業清算。這是最后的一種被動退出渠道。就未來而言，隨著我國多層次資本市場的逐步建立與完善，IPO和產權交易市場應成為國內水務產業投資基金最主要的退出渠道。

四、結論與建議

1、滿足我國水務行業的巨額投資需求

水務產業投資基金作為一種長期資本和專業化管理相結合的新型金融工具，可以滿足我國水務行業的巨額投資需求，而且必將以其獨特的優勢，極大地改變我國水務市場的投融資格局，促進我國水務產業更快健康發展。

2、設立水務產業投資基金的條件已經基本具備

盡管《產業投資基金管理暫行辦法》尚未出臺，但從水務產業投資基金設立和運作所需的長期資金來源、基金管理團隊、法律政策條件、以及退出渠道等四個關鍵條件來考慮，我國目前設立水務產業投資基金的條件已經基本具備。

3、有限合伙制是國際上私募股權投資基金慣用的組織形式

隨著2007年6月1日新修訂的《合伙企業法》的開始實行，產業投資基金在設立和運作上所遇到的多種障礙已基本消除或弱化。面對國際水務巨頭在我國水務市場上攻城略地的嚴峻形勢，雖然《產業投資基金管理暫行辦法》尚未出臺，但首創股份、深圳水務等部分在進行我國水務產業戰略布局方面頻頻遭遇資本困境的本土龍頭水務企業，仍然可以考慮迅速以有限合伙的形式組建水務產業投資基金，以免坐失對水務產業戰略布局的良機。

【參考文獻】

[1]劉昕著：基金之翼：產業投資基金運作理論與實務，北京：經濟科學出版社，2005。

[2]中國城市水務改革發展研究報告：水務產業投資基金與城市水務未來，北京：中國環境科學出版社，2007。

[3]曹文煉：關于發展產業投資基金與私募股本市場的思考——在“中國私募股本市場國際研討會”上的講話。

[4]中華人民共和國合伙企業法。

[5]保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法。