航天企業盈利能力分析

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盈利效率比較

近5年來4家公司凈利潤的變動情況，從中可以看出2011年超碼科技凈利潤率達14.39%，是凈利潤率最高的一家，并且自2009年以來一直保持領先地位；襄陽化學凈利潤率自2009年開始快速攀升，2011年達到11.59%，比2009年提高7.3個百分點，位居第二；中天火箭凈利潤率保持在10%以上，2011年為10.53%，位居第三；航天材料近3年的凈利潤率保持在6%左右，2011年為5.87%，比超碼科技的凈利潤率低8.5個百分點，位居最后。4家公司凈利潤率的差異，一方面源自于行業和市場競爭程度的差異。例如，從能夠直接體現公司產品獲利能力的毛利率指標看，2011年超碼科技與航天材料的差異達8.8個百分點，與凈利潤率的差異幅度保持了一致，如圖2所示。這主要是因為超碼科技的主導產品——氫化爐用炭/炭熱場材料，在可靠性、穩定性和節能降耗等指標上大幅度領先于國外同類產品，國內市場占有率超過70%，具有一定的市場壟斷性優勢。而航天材料使用航天防腐技術研制出的雙金屬復合防腐管道產品主要應用于國內石油行業，但主要是用于替代傳統石油運輸管道，屬于競爭較為激烈的行業，同時鋼材、銅材等主要外購原材料的價格持續攀升影響到復合管產品的毛利率。另一方面，凈利潤率的差異也源自于管控能力的不同，各公司對于營業費用、管理費用和財務費用等控制的差異程度也是造成盈利能力差異的重要因素。例如，2011年中天火箭與航天材料的毛利率非常接近，但兩者凈利潤率的差距卻達4.7個百分點，這主要是航天材料的管理費用占收入比率、財務費用占收入比率分別比中天火箭高出3.8個和1.5個百分點所致，而中天火箭的期間費用占收入比率在4家公司中最低，為13.55%。此外，綜合圖3~5的情況來看，超碼科技、襄陽化學、航天材料3家公司的期間費用占收入比率均在17%左右，這也使3家公司間凈利潤率差異與毛利率差異的幅度大致保持了一致。

財富創造能力比較

凈資產收益率是企業盈利能力的核心指標之一，也是最具綜合性和代表性的指標，并且不受行業的限制、適用范圍強。凈資產收益率越高反映了管理層運用股東投入資本帶來的收益越高，資本的運營效率越高，體現了管理層創造財富的能力。圖6列出了4家公司的凈資產收益率情況，其中2011年襄陽化學的凈資產收益率達32.61%，成為最高的一家，高出第二位中天火箭11.7個百分點，而凈利潤率和毛利率位居第一的超碼科技，2011年的凈資產收益率只排到第三，比襄陽化學和中天火箭分別低20和8.4個百分點。為了進一步分析影響凈資產收益率差異的原因，按照杜邦分析法將凈資產收益率指標進行因素分解，即凈資產收益率=凈利潤率×總資產周轉率×權益乘數。由于凈利潤率之前已經分析過，下面著重分析總資產周轉率和權益乘數的影響。總資產周轉率反映了企業全部資產的使用效率，在銷售利潤率為正的情況下，總資產周轉越快，企業的盈利越多、為股東創造的價值越高。圖7列出了4家公司近年來總資產周轉率的變動情況，從中可以看出，2011年中天火箭和襄陽化學的總資產周轉率比較接近，分別達0.94和0.91；而航天材料和超碼科技的總資產周轉率整體呈現下降趨勢，2011年分別為0.71和0.65。航天材料資產周轉率低的原因在于存貨量大且增長快速，其存貨金額從2007年的3千多萬元快速增長到2011年的8千多萬元，2011年存貨占流動資產比率達22.3%，比其它公司高出5~6個百分點；同時，航天材料2011年的固定資產周轉率也僅為4.35，遠低于中天火箭的7.87。超碼科技總資產周轉率低的原因主要在于其固定資產占總資產比率最高，為23.79%，而固定資產的周轉率最低僅為2.73。權益乘數是總資產與所有者權益的比值，權益乘數越高，反映了企業使用了更多的外部資產（債務資本）來進行運營，也就提高了企業自有資產（權益）的盈利能力；但是權益乘數越高，企業的負債程度越高，財務風險也越大。圖8列出了4家公司近年來權益乘數的變動情況，從中可以看出，襄陽化學始終保持了較高的權益乘數，2011年達3.08；航天材料和中天火箭2011年的權益乘數比較接近，分別為2.08和2.11，超碼科技最低為1.35。襄陽化學由于2008年9月~2009年7月自籌資金近2千萬元建設百萬套汽車安全氣囊生產線，導致公司權益乘數在2009年達到最高峰4.39，此后實現了持續下降，但權益乘數持續遠高于其它3家公司，也體現出管理層利用財務杠桿加快發展的決心和對債權融資的偏好，當然也與公司的債務成本較低密切相關。而超碼科技的權益乘數長期在4家公司位居最低，更多地體現出管理層比較謹慎的財務政策。為了定量地分析各因素對4家公司凈資產收益率的影響，筆者引入航天動力技術研究院2011年和2007年有關指標數據作為分析基準值（2011年各項基準值與2007年相比均有改善），運用差額分析法分別計算了凈利潤率、總資產周轉率和權益乘數對凈資產收益率指標變動的影響，計算結果分別見表2和表3。2011年的定量分析結果表明，襄陽化學的高凈資產收益率得益于公司較高的權益乘數和資產周轉率，中天火箭較高的總資產周轉率也有助于凈資產收益率的提升；超碼科技雖然擁有凈利潤率優勢，但是較低的資產周轉率和相對保守的財務杠桿使其凈資產盈利能力沒有得到最大化的體現；航天材料的凈利潤率偏低和總資產周轉率落后是導致其凈資產收益率落后的主因。與2007年的定量分析結果相比，襄陽化學凈資產收益率提升源自三大影響因素的全面改善；超碼科技凈資產收益率提升源自凈利潤率的大幅提升，但資產周轉率的反向變動卻部分抵消了這一影響；航天材料凈資產收益率的改善主要源自凈利潤率的改善；中天火箭凈資產收益率提升主要源自資產周轉率的大幅提升。

結論分析

通過對凈利潤規模、凈利潤率和凈資產收益率的分析，對于各公司如何進一步改善管理、提升盈利能力，筆者的判斷與建議如下：超碼科技作為毛利率水平和凈利潤率最高的公司，相信通過加快資產周轉、進一步提高財務杠桿使用比例，其現有優勢將可以得到充分發揮，盈利能力將可以得到較快的提升。航天材料公司應從加強基礎管理著手，嚴格控制管理費用、降低材料采購成本，加強技術創新，進一步擴大產品的技術優勢和提高毛利潤率；同時，科學合理控制庫存水平、提高資產周轉速度也是當務之急。襄陽化學作為盈利能力提升最快的公司，由于財務杠桿運用比例很高，進一步提升盈利能力的難度較大，未來改進方向應在合理控制負債水平基礎上，加強內部管控、嚴格控制管理費用開支。中天火箭作為營銷費用、管理費用和內部管控方面能力最強的公司，又擁有較高的資產周轉率，未來將有能力繼續保持較強的盈利能力，同時較低的財務杠桿也為提升快速盈利能力預留了空間。

本文作者：孫書明工作單位：航天動力技術研究院