證券市場披露制度論文

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一、證券市場特性與信息披露

1.證券產品與信息披露。信息披露制度是指證券市場上的有關當事人在證券的發行、上市和交易等一系列環節中，依照法律、證券主管機關或證券交易所的規定，以一定的方式向社會公眾公開與證券有關的信息而形成的一整套行為慣例和活動準則。信息披露制度之所以會成為證券市場制度的核心，是由證券產品的以下特殊性所決定的。價值預期性，即證券產品的價值與其未來的狀況有關；價值不確定性，即證券產品的價值可能會與人們的預期不一致，會隨著某些因素的變化而變化；外部性，即證券市場具有公眾參與性，證券價格對各方面信息反映非常靈敏，同時證券指數的變化對各經濟主體的行為會產生直接的影響；信息決定性，即消費者完全是按照證券產品所散發出來的各種信息來判斷其價值。由證券產品的以上特性可知，其交易價值幾乎完全取決于交易雙方對各種信息的掌握程度以及在此基礎上所做出的判斷，是一種信息決定產品。而上市公司由于經營決策的不斷調整而在為一個動態的信息源，并由此導致證券價格的變化。可見，一個比較公平合理的證券價格應能夠隨時比較完整地反映影響人們預期的因素。而上市公司信息披露制度是決定影響預期因素能否被及時反映到證券價格中及其被反映程度的基礎。

2.證券市場信息與信息披露。證券市場上的信息是非對稱的，主要表現在：第一，信息在籌資者與投資者之間的分布不對稱。根據非對稱信息論，通常企業管理人員比投資者更多地了解企業內部經營活動，因此在對弈關系中具有優勢地位，而投資者只能通過管理者提供的信息間接評價市場價值，導致證券價格與其內在價值的偏離。信息不對稱引起的以下兩種機會主義行為更加劇了這種偏離。一是道德風險。在所有權和控制權分離的現代股份企業中，股東與經理之間呈現“委托－”關系，二者在目標、風險、利益和動機等方面存在著不同的抉擇。在信息分布不對稱的情況下，企業經理人員可能為了實現自身效用而損害投資者的利益。二是逆向選擇，即由于信息的不對稱，社會經濟資源并不能按照效率優先的原則進行配置。因為這時市場價格的變化并沒有反映資源的稀缺程度，那些出高價者可能并不是能產生最大化社會利益的經營者。第二，信息在投資者之間分布不均勻。由于信息分布的不均勻以及信息傳播具有一定的時滯，在股票市場中可能出現內幕交易的情況。那些具有信息優勢的人，可以事先知道有關部門的政策動向或者公司重大的經營決策，并以此獲得暴利；而那些不具有信息優勢的人，就可能成為受害者，還會加劇社會財富的不公平分配。

3.證券市場的有效性與信息披露。從經濟學意義上講，市場有效性是指沒有人能持續獲得超額利潤。有效市場有以下幾種類型。弱式有效市場。如果市場是弱式有效的，那么證券價格充分反映了由歷史上一系列交易價格和交易量中所隱含的信息，從而投資者不可能通過對以往的價格進行分析而獲得超額利潤。半強式有效市場。半強式有效市場假定歷史數據以外的所有公開信息都已反映在現時股票價格中去，公開信息包括盈利報告、年度報告、財務分析人員公布的盈利預測和公開的新聞、公告等。強式有效市場。強式有效市場假定所有有用的相關信息都在證券價格中得到反映，即證券價格除了充分反映所有公開有用的信息外，也反映了尚未公開的或者原本屬于保密的內幕信息。

當前對我國股市有效性的研究主要集中在我國股市是否具備弱式有效性。有人認為我國股市還夠不上弱式有效市場；但更多的實證分析認為當前我國股市具備弱式有效性。但無論如何，縱觀目前國內學者關于中國股市有效性的實證研究結果，中國股市目前至多達到弱式有效性。因此，完善我國的證券市場信息披露制度已成為當務之急。

二、我國上市公司信息披露存在的問題

1.非主動性。不少上市公司把信息披露看成是一種額外的負擔，而不是把它看成是一種應該承擔的義務和股東應該獲得的權利，因而往往不是主動地去披露有關信息，而是抱著能夠少披露就盡量少披露的觀念，這種認識上的偏差使上市公司在信息披露上處于一種被動應付的局面。產生這種現象的根本原因是上市公司在其經營管理方面存在著較多的不愿讓公眾知道的暗點，從而對信息披露產生一種害怕和回避的心理。

2.不嚴肅性。盡管證券監管部門對上市公司的信息披露制定了不少的規定，但許多上市公司信息披露的隨意性很強，不分時間、場合、地點隨意披露信息，更有甚者未經監管部門批準，擅自決定公布涉及國家經濟決策方面的重要信息，這些看似言之有據實為空穴來風的“消息”大大助長了中國股市的投機性。

3.滯后性。上市公司的經營過程是一個動態的過程，由于存在信息不對稱，投資者不可能像公司一樣清楚公司經營的變化，所以上市公司應毫無拖延地依法披露有關重要信息。目前《公開發行股票信息披露實施細則》中規定；股份有限公司提供的中期報告，應于每個會計年度的前6個月結束后，60日內編制完成，年度報告應于每個會計年度結束后120日內編制完成。可見，此規定給上市公司提供了寬松的時間，期間容易造成不合理的內幕交易，并使投資者不能及時得到有關信息。

4.不充分性。主要表現在以下幾方面：一是對關聯企業間的交易信息披露不夠充分；二是對企業財務指標的揭示不夠充分；三是對資金投資去向及利潤構成的信息披露不夠充分；四是對一些重要事項的披露不夠充分；五是借保護商業秘密為由，故意隱瞞重要企業會計信息。

5.虛擬性。這是目前上市公司信息披露中最為嚴重和危害最大的問題。

三、規范我國證券信息披露制度

1.完善企業法人治理結構，健全現代企業制度。上市公司之所以在信息披露方面存在如此多的問題，很大程度上是因為其法人治理結構的不完善，內部人控制嚴重，激勵約束機制弱化。只有健全企業法人治理結構，才能強化其進行信息披露的責任，弱化其利用信息的不對稱牟利的動機。另一方面，企業治理結構的完善，也有利于改善企業的經營效益，減少其對信息披露的畏懼和逃避心理。

2.完善信息披露的監管體制。目前我國對信息披露的監管責任主要在政府管理部門，從立法到執法都由政府管理部門運作；證券交易所直接受證監會指導，處于一線監管位置；行業協會所起的作用較少。今后應參照國外成功的經驗，明確幾個監管主體的任務和方向，逐步完善由證監會、行業協會共同構成，功能互補的監管體系。其中作為證券市場上立法和執法主角的證監會應集中精力查處內幕交易及其他違反信息披露法規的案件，產生應有的威懾作用；而證券交易所信息披露監管的核心是通過上市規則和上市協議書來制約上市公司遵守信息披露規則，負責日常的信息披露工作；證券業協會則要充分發揮作用，制定內部自律性管理規則，對違規成員進行相應的處罰。

3.健全信息披露的有關法規制度。從我國目前法律制度的健全程度看，爭議較多的是缺乏民事責任的具體規定，投資者在法律上尋覓不到維護自身權益的具體措施。美國和我國臺灣對上市公司的虛假信息披露都規定要承擔民事責任，這是我們可以借鑒的。

4.改革會計信息披露制度。第一，注冊會計師要保持獨立性，嚴格遵守準則及執業規范指南。證監會應加強對注冊會計師及事務所的審查，形成約束機制及例行制度，并盡快界定注冊會計師的法律責任。第二，加快具體會計準則的出臺與實施。今后，對于股票市場中出現的新問題，可先由中國證監會做出一定的披露規范，在此基礎上，財政部可借鑒國際準則，結合我國具體情況制定具體準則。第三，建立注冊會計師懲戒制度。

綜上所述，證券市場有效性的增加，與證券市場信息披露的充分性呈現很強的正相關性。作為新興的中國證券市場，從起步到發展的十多年的過程中，在上市公司信息披露方面，還存在非主動性、不嚴肅性、滯后性、不充分性和虛假性等問題，這嚴重影響了我國證券市場健康發展和應有功能的有效發揮。要提高證券市場的有效性，其關鍵就是要通過有效實施完善企業法人治理結構、健全現代企業制度、完善信息披露的監管體制、健全信息披露的有關法規制度和改革會計信息披露制度等措施來完善上市公司信息披露制度。