證券監(jiān)管理念的市場化芻議論文

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摘要：新修訂的《證券法》在我國證券監(jiān)管理念和監(jiān)管體制的市場化改革上沒有任何突破。按照《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃的建議》和WTO關(guān)于各成員國政府應(yīng)減少對市場的行政干預(yù)，以充分發(fā)揮市場機(jī)制作用的要求，我國證券監(jiān)管應(yīng)當(dāng)樹立市場化的監(jiān)管理念，這包括以備案制為核心的事后監(jiān)管理念．以安全監(jiān)管不妨礙發(fā)揮證券市場效率最大化，一切從提高證券市場效率為根本目標(biāo)的效率監(jiān)管理念和以節(jié)約監(jiān)管成本，提高監(jiān)管有效性的有效監(jiān)管理念。

關(guān)鍵詞：證券監(jiān)管理念事后監(jiān)管效率監(jiān)管有效監(jiān)管

2005年l0月28日修訂的《證券法》是對1998年12月29日制定的《證券法》的第一次全面修訂，其修改的動作比較大，修改的內(nèi)容比較多。這次修訂，涉及證券市場整個的基本制度，在證券發(fā)行、交易、結(jié)算及投資者保護(hù)等方面上都做了大的調(diào)整，對證券市場將產(chǎn)生非常大的影響。然而，這次修訂不僅沒有如人們所期待的那樣在我國證券監(jiān)管理念和監(jiān)管體制的市場化上有所突破，反而大大強(qiáng)化了現(xiàn)有的行政化監(jiān)管理念和集中統(tǒng)一的監(jiān)管體制。這與不斷深化改革，進(jìn)一步完善我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制和加快行政管理體制改革、WTO要求、建立節(jié)約型社會和全面落實科學(xué)發(fā)展觀不相協(xié)調(diào)。

行政化監(jiān)管理念一方面與《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃的建議》(下稱《建議》)不相協(xié)調(diào)。2005年10月l1日中國共產(chǎn)黨第十六屆中央委員會第五次全體會議通過的《建議》指出，我國正處于改革的攻堅階段，必須以更大決心加快推進(jìn)改革，使關(guān)系經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展全局的重大體制改革取得突破性進(jìn)展。《建議》要求著力推進(jìn)行政管理體制改革。加快行政管理體制改革是全面深化改革和提高對外開放水平的關(guān)鍵。

行政化監(jiān)管理念另一方面還與WTO市場化的要求及國際證監(jiān)會組織(IOSCO)的相關(guān)指引不相協(xié)調(diào)。WTO所架構(gòu)的是一種市場走向的政府與市場的關(guān)系。市場經(jīng)濟(jì)的基本制度意味著市場應(yīng)當(dāng)是完整的，政府對市場的干預(yù)不應(yīng)過多。這是加入WTO的一個制度性前提條件。WTO的文件是我國法律體系中最完整的政府權(quán)力重新定位的法律文件，也是我國經(jīng)濟(jì)法律最為基本的文件，在效力層次上屬于我國經(jīng)濟(jì)法的基本法范疇，同時也為推動我國政府職能轉(zhuǎn)換提供了一個法律框架。我們應(yīng)當(dāng)利用好這一機(jī)會來推進(jìn)我國的市場化改革。鑒于行政性監(jiān)管本身固有的缺陷，國際證監(jiān)會組織(IOSCO)的相關(guān)指引和文件中多次強(qiáng)調(diào)證券監(jiān)管的微觀基礎(chǔ)與市場自律的重要性，敦促各國證監(jiān)會在加強(qiáng)日常監(jiān)管的同時加速市場化監(jiān)管體系的建立，利用市場力量自發(fā)監(jiān)督證券市場，以達(dá)到防患于未然的效果。

當(dāng)前，在證券監(jiān)管方面，應(yīng)當(dāng)按照《建議》的要求不斷深化改革，努力適應(yīng)WTO的市場化取向，牢固樹立市場化的證券監(jiān)管理念和監(jiān)管體制。加入WTO加速和加強(qiáng)了我國證券監(jiān)管理念轉(zhuǎn)變的步伐和緊迫性，要求我們必須在我國證券市場全面開放之前完成證券監(jiān)管理念市場化的徹底轉(zhuǎn)變并建立起相應(yīng)的市場化的監(jiān)管方式和監(jiān)管手段，從而完成我國證券監(jiān)管理念和監(jiān)管體制從行政化向市場化的轉(zhuǎn)變。

要實現(xiàn)我國市場化的證券市場監(jiān)管模式，必須要首先樹立牢固的市場化的監(jiān)管理念。這包括以備案制為核心的事后監(jiān)管理念，以安全監(jiān)管不妨礙發(fā)揮證券市場效率最大化，一切從提高證券市場效率為根本目標(biāo)的效率監(jiān)管理念和以節(jié)約監(jiān)管成本，提高監(jiān)管的有效性的有效監(jiān)管理念。

一、事后監(jiān)管理念

市場競爭要求政府對證券市場的行政監(jiān)管重心從前臺走向后臺，即從事前監(jiān)管移向事后監(jiān)管。政府的管理模式與市場的競爭模式從根本上是不同的。政府的管理是一種行政管理模式，是一種依據(jù)行政法和上級機(jī)關(guān)的授權(quán)來行使其職能的。對行政機(jī)關(guān)作用的評判是上級機(jī)關(guān)，亦即是一種自上而下的管理模式。而市場的競爭模式則正好相反，市場主體的存在價值是它在市場上以贏利為目的。也就是說對市場主體的存在價值的評判是市場，而不是其它。市場主體的動力來自市場。政府即使參與經(jīng)濟(jì)也是在競爭市場之外，或是以市場主體的身份參與到競爭市場之中，或是在市場不完善的地方，或是在市場不能發(fā)揮作用的地方。在政府與市場的關(guān)系中，市場是第一位的，政府的作用是為市場服務(wù)。這是市場經(jīng)濟(jì)的共性，也就是政府的社會性。在市場競爭的激烈環(huán)境下，市場主體想要生存下去，就必須不斷地進(jìn)行開拓創(chuàng)新，所以，對于市場主體來說，法律沒有禁止的，就是可以做的；而對于國家行政管理機(jī)關(guān)來說，法律沒有授權(quán)的，就是不可以做的。

事前監(jiān)管與市場主體的市場創(chuàng)新理念和市場創(chuàng)新的壓力是背道而馳的。按照事前監(jiān)管，法律、政策沒有規(guī)定市場主體可以做的，如果做了就是違規(guī)。事后監(jiān)管的理念應(yīng)該是只規(guī)定不能做什么，沒有規(guī)定禁止做的市場主體都是可以做的。這種轉(zhuǎn)變主要是給金融創(chuàng)新提供空間，因為創(chuàng)新就是和原有的不同。如果只有規(guī)定了的才能做，沒有規(guī)定的都是違規(guī)，那么金融機(jī)構(gòu)就根本沒有創(chuàng)新的余地。

事前監(jiān)管極大地降低了金融創(chuàng)新產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢。產(chǎn)品本身跟監(jiān)管有很大的關(guān)系。在產(chǎn)品監(jiān)管方面現(xiàn)行做法基本上是先劃圈，然后你就在圈里邊跳，而不是說你先跳，然后再來給你們劃圈。所以這種監(jiān)管是一種硬性的、行政性的。相對比較僵硬的監(jiān)管使得產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)也比較單一。因為產(chǎn)品本來是沒有的東西，是經(jīng)過人們的設(shè)計和創(chuàng)新形成的。如果按照事前監(jiān)管模式市場主體開發(fā)出一件金融產(chǎn)品后，必須經(jīng)政府事前審批或核準(zhǔn)才能投放市場，那么，等到政府審查批準(zhǔn)或核準(zhǔn)后，產(chǎn)品競爭優(yōu)勢的時效性已經(jīng)大打折扣，從而大大降低了市場主體的市場競爭能力。

應(yīng)當(dāng)說，發(fā)達(dá)國家成熟資本市場的監(jiān)管工作都主要是靠事后監(jiān)管來保證證券市場的公正和透明的。然而，如同所有行政性的管制措施一樣，中國證監(jiān)會的大量事前把關(guān)措施，雖然也能夠發(fā)現(xiàn)一部分問題，但是應(yīng)當(dāng)承認(rèn)其積極作用正在減小而負(fù)面影響正在擴(kuò)大。從尊重市場運(yùn)行的角度來看，真正能夠比較持續(xù)穩(wěn)定地發(fā)揮作用的，應(yīng)當(dāng)是在制定清晰的游戲規(guī)則的基礎(chǔ)上，轉(zhuǎn)而依靠市場主體的自我約束、中介機(jī)構(gòu)的誠信和盡責(zé)，從而使得中國證監(jiān)會從大量具體的事前審批中擺脫出來。對金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營狀況的監(jiān)管，應(yīng)主要通過信息披露、增強(qiáng)投資者的風(fēng)險意識和會計師事務(wù)所等社會中介服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行。

二、效率監(jiān)管理念

安全與效率是中國金融改革和開放過程中始終要加以妥善處理的兩個目標(biāo)。前些年國際金融危機(jī)的經(jīng)驗和教訓(xùn)使得我們在通過改革開放提高效率時必須時時顧及到金融安全問題，并把安全目標(biāo)放在效率目標(biāo)之前優(yōu)先進(jìn)行考慮。金融業(yè)是一個技術(shù)性強(qiáng)、利潤豐厚、競爭異常激烈因而存在高度風(fēng)險的領(lǐng)域。想造就一個無風(fēng)險的金融運(yùn)行體系，這在任何國家都是無法實現(xiàn)的。所以，我們說的金融安全，其涵義只能是將金融風(fēng)險控制在可能引致危機(jī)的臨界點(diǎn)以下，在不至于觸發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的條件下盡可能地降低金融風(fēng)險、提高金融效率。強(qiáng)調(diào)金融安全，主要任務(wù)就是要降低系統(tǒng)金融風(fēng)險，即避免那些導(dǎo)致整個金融體系陷入支付危機(jī)、貨幣貶值危機(jī)以及投資者信心危機(jī)的可能性。從發(fā)生過金融危機(jī)的國家的教訓(xùn)來看，即使由高度開放條件下的外部金融沖擊引發(fā)的金融危機(jī)，究其原因，總是能在危機(jī)發(fā)生國家的經(jīng)濟(jì)基本面和金融體系中找到可以使外部因素發(fā)揮作用的內(nèi)部缺陷，即結(jié)構(gòu)性問題。我國經(jīng)濟(jì)中的結(jié)構(gòu)性問題的現(xiàn)狀及在金融高度開放后這些結(jié)構(gòu)性問題的發(fā)展趨向，實質(zhì)上就是我們判斷我國加入WTO后并實現(xiàn)金融高度開放后金融安全問題的基本標(biāo)準(zhǔn)。而我國經(jīng)濟(jì)中的結(jié)構(gòu)性問題的根本解決則只能依賴于我國經(jīng)濟(jì)的高度發(fā)展，即只能在發(fā)展中解決歷史問題。在經(jīng)濟(jì)的停滯不前中不僅不能解決任何問題，反而還會產(chǎn)生新的問題。

證券監(jiān)管如果僅僅把防范金融風(fēng)險，確保金融安全作為唯一目標(biāo)，那么就勢必犧牲金融效率的最大化和金融實力的快速增長；而如果沒有足夠的金融經(jīng)濟(jì)實力的增長，甚至連很小的金融風(fēng)險都無法抵御。所以，在一方面采取各種措施來防止金融危機(jī)的爆發(fā)，防范金融風(fēng)險，以保證金融安全和經(jīng)濟(jì)安全時，另一方面更主要的是要把立足點(diǎn)放在發(fā)展上，發(fā)展金融，發(fā)展經(jīng)濟(jì)。如我們在分析東南亞金融危機(jī)對我國的影響時，經(jīng)常說我們此次沒有受到直接的沖擊是因為有兩道防火線：一是人民幣在資本項目上不可自由兌換。二是外資不能進(jìn)人中國A股市場。但更主要的是20年來我國經(jīng)濟(jì)的高速增長，經(jīng)濟(jì)實力大大增強(qiáng)。如果沒有20年來我國經(jīng)濟(jì)的高速增長，如果當(dāng)時沒有1400億美元的外匯儲備，情況就會大不一樣。

在1996年東京銀行家協(xié)會上，美國FED主席格林斯潘曾經(jīng)這樣概括銀行監(jiān)管的取向：“新的技術(shù)、工具不斷出現(xiàn)和流行帶來了金融市場的急劇變化，這意味著一些銀行資產(chǎn)負(fù)債表的墨跡未干，常常就已經(jīng)過時了。甚至這些資產(chǎn)負(fù)債表不能描述銀行在第二天的風(fēng)險暴露。在這種情況下，監(jiān)管當(dāng)局不得不要求銀行提供信用的風(fēng)險管理程序，以補(bǔ)充和替代對資產(chǎn)負(fù)債表的披露要求。隨著21世紀(jì)的來臨，監(jiān)管當(dāng)局對金融業(yè)安全與健康的評價將更加側(cè)重于過程和程序，而不是過去的表現(xiàn)。”這表明，在新的形勢下，單純依靠政府的行政監(jiān)管很難確保金融安全。只有建立在效率基礎(chǔ)之上的安全才是最穩(wěn)固的安全。

現(xiàn)在，中國證券市場監(jiān)管思路已經(jīng)由控制風(fēng)險轉(zhuǎn)向提示風(fēng)險。監(jiān)管正在以市場化和法治化為導(dǎo)向。監(jiān)管的透明度也提高了。通過廣泛深入地開展投資者教育，提高廣大投資者的風(fēng)險意識。通過強(qiáng)制信息披露，提高上市公司的透明度，讓廣大投資者能夠自主地對其投資行為的投資價值作出理性的判斷。

要保證證券市場安全，首要的任務(wù)就是必須逐步建立健全證券市場風(fēng)險釋放機(jī)制。將證券市場風(fēng)險有效地釋放給各市場利益主體，由它們承擔(dān)其經(jīng)營行為所產(chǎn)生的相應(yīng)風(fēng)險，真正實現(xiàn)風(fēng)險自擔(dān)。如由上市公司對其信息披露的真實性承擔(dān)法律責(zé)任；證券交易所對市場的公平交易秩序和交易系統(tǒng)的安全性負(fù)責(zé)；證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)對其內(nèi)部風(fēng)險控制、財務(wù)經(jīng)營風(fēng)險能力負(fù)責(zé)；證券投資咨詢機(jī)構(gòu)對其咨詢報告的投資建議負(fù)責(zé)；會計師事務(wù)所對其出具的財務(wù)審計報告的真實性、準(zhǔn)確性和完整性負(fù)責(zé)等等。政府的責(zé)任就是有效監(jiān)督各市場利益主體真正承擔(dān)其各自應(yīng)負(fù)的責(zé)任。

三、有效監(jiān)管理念

經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的是社會如何利用稀缺的資源以生產(chǎn)有價值的商品，并將它們分配給不同的個人。這個定義的背后隱含了經(jīng)濟(jì)學(xué)的兩大核心思想，即物品是稀缺的，社會必須有效地利用它們的資源。經(jīng)濟(jì)學(xué)的這一基本原理提醒我們必須考慮資源約束，即必須認(rèn)識到實施監(jiān)管也是需要耗費(fèi)資源的。實施監(jiān)管可能是不合算的，即在貫徹實施監(jiān)管法律法規(guī)的過程中所耗費(fèi)掉的資源成本有可能大于實現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)后的收益。或者運(yùn)用機(jī)會成本的概念，監(jiān)管過程中所耗費(fèi)的資源原本可以有更好的、更合算的用處，能夠帶來更大的收益。由于存在這種可能性，在追求理想的監(jiān)管目標(biāo)時必須考慮監(jiān)管成本的因素。由監(jiān)管引起的成本可以分為兩大類：一是監(jiān)管引起的直接資源成本，可以簡稱為直接成本；二是監(jiān)管引起的問接資源成本可以簡稱為間接成本。直接成本又可以分為由政府負(fù)擔(dān)的成本和由金融機(jī)構(gòu)負(fù)擔(dān)的成本兩個部分，前者可簡稱為行政成本，后者可簡稱為執(zhí)行成本。由監(jiān)管引起的間接效率損失包括：可能導(dǎo)致人為地抑制金融機(jī)構(gòu)之間的競爭，造成靜態(tài)低效率；可能妨礙金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新，導(dǎo)致動態(tài)低效率；過于嚴(yán)厲的監(jiān)管可能導(dǎo)致金融業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移到世界上其他的金融中心等等。

一份較早的研究表明，在2O世紀(jì)70年代的美國，各類監(jiān)管機(jī)構(gòu)的運(yùn)行成本一直在上升。1971—1979財政年度，按1970年不變美元價值計算，美國57個監(jiān)管機(jī)構(gòu)的行政費(fèi)用增長了一倍多，由1971年的12億美元上升到1979年的30億美元。其中，金融業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的行政費(fèi)用由1971年的1億美元上升到1979年的3億美元。20世紀(jì)70年代的頭4年，刊登聯(lián)邦法規(guī)的《聯(lián)邦錄》的篇幅增加了1倍。1979年，美國57個監(jiān)管機(jī)構(gòu)職員總數(shù)約為87，500人，幾乎是1971年的3倍。在英國也有類似的研究。1986年英國“爆炸”式的金融改革，英國證券與投資署(SIB)反反復(fù)復(fù)地對有關(guān)監(jiān)管條例進(jìn)行修改和補(bǔ)正，僅僅其成文的《投資業(yè)管理條例》手冊就有大約4．5磅重。而證券與投資署的行政費(fèi)用就高達(dá)800萬英鎊，加上其他自律管理組織(SROs)的費(fèi)用，這一成本估計在2000萬英鎊，而如果再加上其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)的運(yùn)行費(fèi)用，總數(shù)估計在1億英鎊以上。經(jīng)濟(jì)學(xué)拉麥斯(D．Lomax)認(rèn)為，英國監(jiān)管成本之高可能會超過近年來在各樁公開了的丑聞中投資者遭受的損失之和。

判斷金融監(jiān)管是否適度，運(yùn)用成本有效性分析不失為一種好辦法。所謂成本有效性是指監(jiān)管的有效程度與監(jiān)管成本之比的最大化。所以，我們在制定監(jiān)管法規(guī)、選擇監(jiān)管體制、建立監(jiān)管制度、執(zhí)行監(jiān)管措施時必須考慮監(jiān)管成本問題。黨中央關(guān)于建立節(jié)約型社會的戰(zhàn)略更要求我們進(jìn)一步提高對節(jié)約監(jiān)管成本的認(rèn)識。

2001年時任中國證監(jiān)會主席的周小川在中國證券業(yè)協(xié)會第二屆理事會第一次(擴(kuò)大)會議上說，從證監(jiān)會的角度說，必須清醒地認(rèn)識到，隨著市場復(fù)雜性增大，產(chǎn)品增多，什么都抓的監(jiān)管方式不行了，監(jiān)管必須分層次進(jìn)行。這表明，事無巨細(xì)，不分主次，胡子眉毛一把抓的全面監(jiān)管將根本無法適應(yīng)我國加人WTO后的復(fù)雜市場形勢。況且，由政府單方面全面監(jiān)管并不是萬能的。監(jiān)管的有效性在很大程度上取決于上市公司和證券中介機(jī)構(gòu)的自律，以及市場機(jī)制的作用。從最近市場發(fā)生的一些事情看(如銀廣夏財務(wù)造假事件)，如果上市公司沒有完善的法人治理結(jié)構(gòu)，證券公司、會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)沒有行業(yè)行為的自律，沒有市場機(jī)制的作用，監(jiān)管的效率會打很大的折扣。因此，加強(qiáng)監(jiān)管還應(yīng)同完善上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)和證券中介機(jī)構(gòu)的自律制度結(jié)合起來，這是一個系統(tǒng)工程，應(yīng)將外部施加的監(jiān)管與內(nèi)部自發(fā)的響應(yīng)有機(jī)的統(tǒng)一和結(jié)合起來。

目前，中國正處于由計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的轉(zhuǎn)型期，有關(guān)法規(guī)和政府監(jiān)管職能都很不完善。在這種情況下，特別是在加入WTO的新形勢下，政府在經(jīng)濟(jì)管理中的角色需要轉(zhuǎn)換，職能定位需要進(jìn)一步明確，與市場功能之間的界限需要劃清。但是，這需要一個過程。在轉(zhuǎn)型期，為了提高監(jiān)管有效性，防止監(jiān)管失靈和不當(dāng)行為發(fā)生，要進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管法規(guī)和政策的有效性研究。深入總結(jié)監(jiān)管經(jīng)驗，明確監(jiān)管權(quán)限和執(zhí)法程序，提高監(jiān)管過程的透明度。還要加強(qiáng)對監(jiān)管人員的教育，強(qiáng)化對權(quán)力的監(jiān)督制約機(jī)制，防止少數(shù)人濫用權(quán)力，給國家和投資者造成損失。公務(wù)員之家

要實現(xiàn)有效監(jiān)管必須要突出監(jiān)管重點(diǎn)。做假帳是韓國業(yè)界常有的現(xiàn)象。過去，由于韓國金融監(jiān)督院下屬的會計監(jiān)理局人手少，每年只能對5的上市公司和登記企業(yè)進(jìn)行正常的會計監(jiān)理。金融監(jiān)督院決定從2002年開始實行“企劃監(jiān)理”，即重點(diǎn)監(jiān)理。對比較容易做假帳的特定項目加強(qiáng)監(jiān)理的力度，以正常監(jiān)理與企劃監(jiān)理相結(jié)合的辦法增強(qiáng)對監(jiān)理對象的監(jiān)理。對于不誠實公示行為，金融監(jiān)督院將加強(qiáng)制裁措施。例如在審查有價證券申報書時，如發(fā)現(xiàn)有虛假或遺漏，將立即停止其發(fā)行程序，并開展調(diào)查，一旦發(fā)現(xiàn)有不實嫌疑，將長時間停止該企業(yè)籌措資金。本著公平公示的原則，金融監(jiān)督院還計劃改進(jìn)公示制度，對于企業(yè)向市場分析家或機(jī)構(gòu)投資者等特定對象提供的重要信息，今后也必須立即公示于普通投資者。