證券市場民事賠償制度探討論文

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我國證券市場經(jīng)過10多年的發(fā)展，取得了令人矚目的成就。但一些問題也不斷地暴露出來，特別是自去年以來，從鄭百文、猴王、億安科技，到目前剛剛被揭露出來的銀廣夏事件，使社會(huì)各界對(duì)證券市場的民事賠償制度表現(xiàn)出前所未有的關(guān)注。中國證監(jiān)會(huì)的領(lǐng)導(dǎo)也明確表示鼓勵(lì)合法權(quán)益受到損害的中小股東聯(lián)合起來，充分利用現(xiàn)有的法律法規(guī)，提出損害賠償之訴。

但到具體操作層面，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)我國的證券法比較側(cè)重于刑事責(zé)任和行政責(zé)任的追究，忽視民事責(zé)任的承擔(dān)。證券法中規(guī)定法律責(zé)任的第十一章共有三十六條，其中三十三條是證券違法行為的行政責(zé)任，十八條論及刑事責(zé)任，而涉及民事責(zé)任的只有兩條。民事責(zé)任的缺位一望即知，法律責(zé)任制度嚴(yán)重失衡。因此，如何借他山之石，盡快建立我國的民事賠償制度，實(shí)為當(dāng)務(wù)之急。作者不揣陋見，愿求教于有識(shí)之士。

責(zé)任的性質(zhì)

關(guān)于證券欺詐民事責(zé)任的性質(zhì)，學(xué)說上有契約說、侵權(quán)行為說及獨(dú)立類型說三種。但在行紀(jì)交易制度下，投資者并非買賣契約的當(dāng)事人，所以，即使對(duì)投資者造成損害，他也只能以行紀(jì)契約向證券經(jīng)紀(jì)商求償，而不能直接向加害人請求。這樣勢必導(dǎo)致受害人的損失無法得到補(bǔ)償，從而影響投資者的投資積極性，阻礙證券市場的發(fā)展。

事實(shí)上，在證券集中交易市場，投資者的意思表示經(jīng)格式化的市場制度集中在交易所進(jìn)行撮合，并通過行情揭示板傳達(dá)。這樣就使得對(duì)標(biāo)的物的價(jià)值評(píng)價(jià)欠缺客觀標(biāo)準(zhǔn)，再加上揭示板傳送信息的迅速與普遍，欺詐及操縱等不法行為就會(huì)更容易進(jìn)行，而投資者因行紀(jì)交易制度又喪失了買賣當(dāng)事人的地位，所以，無論是在我國的證券法還是在民法通則中都找不到此種行為的獨(dú)立請求權(quán)基礎(chǔ)。因此，我們將此種損害賠償?shù)念愋鸵?guī)定為侵權(quán)行為型，就可以將賠償義務(wù)人的范圍擴(kuò)大到第三人，這對(duì)發(fā)揮民事賠償?shù)墓δ堋⒈Ｗo(hù)投資者利益大有裨益。

雖然將此種責(zé)任定為侵權(quán)責(zé)任類型，但為避免敲詐濫訴情形的發(fā)生，必須同時(shí)限定請求權(quán)人的范圍，即規(guī)定請求權(quán)人應(yīng)為善意的因該欺詐行為而實(shí)際買受或賣出有價(jià)證券者。之所以界定善意投資人與惡意投資人，是為了防止惡意投資人利用該制度獲得補(bǔ)償。在司法實(shí)踐中，應(yīng)該允許被告通過證明原告明知此為虛假事實(shí)但仍為證券交易來獲得免責(zé)。

應(yīng)以重要事實(shí)為必要

虛假披露或遺漏的必須是重要事實(shí)，這是訴訟成立的一個(gè)不可或缺的要素。我國證券法第六十二條采列舉式，指出法律認(rèn)為屬于重大事件的十種情況。所以在司法實(shí)踐中，只要能夠認(rèn)定屬于證券法所列舉的情形，即符合此要件。

應(yīng)有過錯(cuò)

雖然我國證券法的主要目的是為了保護(hù)投資者利益，使其免受虛偽不實(shí)陳述的損害。但如果僅強(qiáng)調(diào)行為的結(jié)果，不考慮行為人主觀心態(tài)的話，就會(huì)極端到對(duì)完全無過失的行為也課予責(zé)任。所以，如果想要行為人承擔(dān)責(zé)任的話，首先必須證明其有欺詐或操縱的故意。

但考慮到在證券市場中，受害人對(duì)侵權(quán)人的主觀過錯(cuò)難以舉證證明的實(shí)際情況，可以采過錯(cuò)推定原則，即只要侵權(quán)行為人違反法律或法規(guī)的規(guī)定，進(jìn)行了虛偽不實(shí)陳述，便可以推定其有過錯(cuò)，而應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事責(zé)任。

至于重大過失是否符合這一過錯(cuò)標(biāo)準(zhǔn)，普通法的傳統(tǒng)規(guī)則一貫就是：漠視真實(shí)的重大過失行為或事實(shí)上不可信的陳述，在欺詐行為中都可以構(gòu)成過錯(cuò)。所以，我們在認(rèn)定侵權(quán)行為人的過錯(cuò)時(shí)，應(yīng)將重大過失行為包括在內(nèi)。

應(yīng)具有因果關(guān)系

欲成立證券欺詐的民事賠償責(zé)任，就必須證明原告所受損害與被告不法行為之間存在因果關(guān)系。在“紅光實(shí)業(yè)”一案中，法院正是以因果關(guān)系無法確定而裁定駁回起訴的，可見因果關(guān)系的確定成為證券賠償案件的關(guān)鍵所在。

早期美國許多法院在處理證券欺詐案件的因果關(guān)系時(shí)，都將其分為前后兩個(gè)階段：在第一個(gè)階段，受害人必須證明其因信賴虛偽不實(shí)陳述而做出了錯(cuò)誤的投資決定這一“交易的因果關(guān)系”（transactioncausation）也就是說，如果沒有行為人的違法行為，就不會(huì)有此項(xiàng)交易的完成，至少該交易只是可能發(fā)生；在第二個(gè)階段，受害人必須證明違法行為與其損失間的“損失的因果關(guān)系”（losscausation）也就是說，其所遭受的損失是直接因侵權(quán)行為人的違法行為和該不當(dāng)交易造成的。這樣，才能在侵權(quán)行為人的違法行為和受害人的金錢損失之間提供一個(gè)必要的牽連關(guān)系，以免反欺詐條款淪為投資損失的保險(xiǎn)。

但是證券市場的飛速發(fā)展，傳統(tǒng)的面對(duì)面的交易形態(tài)早已不復(fù)存在，而可能引起證券行情變化的因素又是如此之多，這就使得投資者想要證明其損失正是由于被告的欺詐行為造成的，其難無異于蜀道之難。加上電腦的快速撮合，每天都有數(shù)以百萬乃至千萬計(jì)的交易完成。一旦發(fā)生欺詐情事，就會(huì)涉及無法數(shù)計(jì)的投資者。面對(duì)如此眾多而又零散的受害人，只能采取集團(tuán)訴訟的形式，一方面可以減輕受害人的訴訟成本，另一方面也可以減輕法院的負(fù)擔(dān)。但按傳統(tǒng)的因果關(guān)系證明要件，一方面使受害人很難得到賠償，同時(shí)也阻礙集團(tuán)訴訟的發(fā)展。

所以到20世紀(jì)80年代初，美國法院開始引入欺詐市場理論（fraudonthemarkettheory），這一理論基于經(jīng)濟(jì)學(xué)上久負(fù)盛名的有效市場假說，指出由于關(guān)于證券的所有信息都會(huì)反映在證券價(jià)格上，侵權(quán)人所散布的虛偽不實(shí)信息也會(huì)反映在股價(jià)上，造成股價(jià)被抬高或壓低的現(xiàn)象，這等于是愚弄了市場。由于任何一個(gè)投資者都有權(quán)相信他所在的證券市場是一個(gè)公開、公平、公正的市場，他也就有權(quán)相信市場價(jià)格的公正性。此時(shí)他卻因信賴證券市場價(jià)格而受到欺詐，那么他就有權(quán)要求賠償。欺詐市場理論大幅度減輕了受害人的舉證責(zé)任，使因欺詐而提起的民事賠償之訴能較容易地實(shí)現(xiàn)。

必須指出的是，該因果關(guān)系的推定同樣是可以反駁的。作為侵權(quán)行為人，可以通過證明其所散布的不實(shí)陳述并沒有影響到證券價(jià)格，或受害人即使知道了真實(shí)的信息仍會(huì)做同樣的交易而獲得免責(zé)。

損害賠償?shù)姆椒ㄅc計(jì)算

基于證券市場這一集中交易市場的特殊性，解約權(quán)、撤銷權(quán)、恢復(fù)原狀等救濟(jì)方式在適用上會(huì)較為困難，所以應(yīng)以金錢損害賠償為主要救濟(jì)方式。

至于賠償范圍的確定及賠償金額的計(jì)算主要有三種學(xué)說：一是實(shí)際價(jià)值計(jì)算法，即賠償額為受害者進(jìn)行交易時(shí)的價(jià)格與當(dāng)時(shí)證券的實(shí)際價(jià)值的差額；二是實(shí)際誘因法，即行為人只對(duì)不實(shí)陳述引起的價(jià)格波動(dòng)負(fù)賠償責(zé)任；三是實(shí)際差價(jià)計(jì)算法，即從請求權(quán)人為取得該有價(jià)證券所支付的金額中，扣除要求賠償損失時(shí)的市場價(jià)格。若已賣出，則為該證券賣出的價(jià)格；或請求權(quán)人賣出該證券的價(jià)格與要求賠償損失時(shí)市場價(jià)格的差額。

無論采哪種計(jì)算方法，如果被告能夠證明原告所受的全部或部分損失并非因信賴被告的虛假陳述造成的，對(duì)該損失或該部分損失就不負(fù)賠償責(zé)任。

相關(guān)制度的探討

為使民事?lián)p害賠償制度能發(fā)揮其應(yīng)有的功效，除須建立完備的法律法規(guī)外，尚需注意以下幾點(diǎn)：

首先，應(yīng)提高投資者的權(quán)利意識(shí)。如欲發(fā)揮證券法上民事責(zé)任打擊違法行為、維護(hù)市場秩序的功能，除須建立完備的民事責(zé)任制度外，投資者權(quán)利意識(shí)的培養(yǎng)，亦為必要條件之一。投資者如不能積極主張權(quán)利，縱有良法美制亦屬徒然。

其次，須建立便于投資者提起訴訟的訴訟制度。目前，一旦發(fā)生證券欺詐案件，人們往往歸咎于主管機(jī)關(guān)的失職，造成這一現(xiàn)象的主要原因就在于現(xiàn)行證券法沒有提供投資者便捷的民事救濟(jì)途徑，缺乏可操作性，無法追究行為人的民事責(zé)任。

再次，須建立便于廣大中小投資者的集團(tuán)訴訟制度。證券糾紛中受影響的當(dāng)事人范圍往往很大，并且層次不一，當(dāng)事人在資力以及收集證據(jù)的能力方面存在很大差距，如果我們不能排除或縮小這一差距，大多數(shù)中小投資者就無法實(shí)現(xiàn)其訴訟目的，更無法通過法律實(shí)現(xiàn)公平和正義。為此，應(yīng)尋求可以實(shí)現(xiàn)當(dāng)事人對(duì)等化的有效途徑。而集團(tuán)訴訟制度對(duì)縮小當(dāng)事人之間的差距、減少訴訟成本，益處多多。我們應(yīng)結(jié)合我國司法實(shí)踐的實(shí)際情況，建立證券訴訟中的集團(tuán)訴訟制度。

總之，為恢復(fù)中小投資者對(duì)證券市場的信心，促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展，同時(shí)打擊證券違法行為人，建立一個(gè)秩序良好的證券市場，構(gòu)建我國證券市場的民事責(zé)任成為擺在我們面前刻不容緩的任務(wù)。