論我國企業(yè)成長周期融資

導(dǎo)語：論我國企業(yè)成長周期融資一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

[摘要]合理的融資結(jié)構(gòu)是企業(yè)在融資活動中要考慮的一個重要因素，因其能降低企業(yè)融資成本，增強企業(yè)的融資能力和市場競爭力。而企業(yè)金融成長周期理論為解釋處于不同發(fā)展階段的中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)特點提供了思路，進而為優(yōu)化企業(yè)融資策略提供借鑒，對解決我國中小企業(yè)融資難問題有較好的指導(dǎo)作用。

[關(guān)鍵詞]融資困境企業(yè)金融成長周期理論融資結(jié)構(gòu)

融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的來源及構(gòu)成，其實質(zhì)是自有資金與借入資金的比例。企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)受多種因素的影響，如企業(yè)的規(guī)模、公司治理狀況、資金需求量的大小及外部融資環(huán)境等等。合理的融資結(jié)構(gòu)能有效地降低企業(yè)融資成本，增強企業(yè)的融資能力和市場競爭力。目前我國中小企業(yè)發(fā)展迅速，在國民經(jīng)濟中的地位日益重要，但融資難已成為制約其進一步發(fā)展的瓶頸。本文通過研究中小企業(yè)不同發(fā)展階段的資金需求，分析其融資結(jié)構(gòu)特點，為解決中小企業(yè)融資難的問題提供依據(jù)。

一、企業(yè)金融成長周期理論與我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)研究回顧

20世紀(jì)70年代，Weston&Brigham根據(jù)企業(yè)不同成長階段融資來源的變化提出了企業(yè)金融成長周期理論，該理論把企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、銷售額和利潤等作為影響企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的主要因素，將企業(yè)金融生命周期劃分為三個階段，即初期、成熟期和衰退期。后來，根據(jù)實際情況的變化，Weston&Brigham對該理論進行了擴展，把企業(yè)的金融生命周期分為六個階段：創(chuàng)立期，成長階段Ⅰ、成長階段Ⅱ、成長階段Ⅲ，成熟期和衰退期。該理論提出在企業(yè)各個階段的融資來源為：（1）在創(chuàng)立期，融資來源主要是創(chuàng)業(yè)者的自有資金，資本化程度較低；（2）在成長階段Ⅰ，融資來源主要是自有資金、留存利潤、商業(yè)信貸、銀行短期貸款及透支、租賃，但存在存貨過多、流動性風(fēng)險問題；（3）在成長階段Ⅱ，除了有成長階段Ⅰ的融資來源外，還有來自金融機構(gòu)的長期融資，但存在一定的金融缺口；（4）在成長階段Ⅲ，除了有成長階段Ⅱ的融資來源外，還在證券市場上融資，但存在控制權(quán)分散問題；（4）在成熟期，則包括了以上的全部融資來源，但投資回報趨于平衡；（5）在衰退期，則是金融資源撤出，企業(yè)進行并購、股票回購及清盤等，投資回報開始下降。其后，美國經(jīng)濟學(xué)家Berger&Udell對Weston&Brigham的企業(yè)金融成長周期理論進行了修訂,把信息約束、企業(yè)規(guī)模和資金需要量等作為影響企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的基本因素來構(gòu)建企業(yè)的融資模型，從而得出了企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的一般變化規(guī)律，即在企業(yè)成長的不同階段，隨著信息約束、企業(yè)規(guī)模和資金需要量等約束條件的變化，企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生變化，處于早期成長階段的企業(yè)，其外源融資的約束緊，融資渠道窄，企業(yè)主要依賴內(nèi)源融資；而隨著企業(yè)規(guī)模的擴大，可抵押資產(chǎn)的增加，資信程度的提高，企業(yè)的融資渠道不斷擴大，獲得的外源融資尤其是股權(quán)融資逐步上升。Berger等使用美國全國中小企業(yè)金融調(diào)查和美國聯(lián)邦獨立企業(yè)調(diào)查的數(shù)據(jù)，對美國中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)進行檢驗證實了該理論。

企業(yè)金融成長周期理論為解釋處于不同發(fā)展階段的中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)特點提供了思路，但我國中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)是否符合該理論，目前國內(nèi)有關(guān)學(xué)者多用實證分析的方法進行研究。據(jù)國際金融公司（IFC，1999）在中國北京、成都、順德、溫州等地開展的一項針對民營企業(yè)的調(diào)查表明，我國民營企業(yè)不論處在哪個發(fā)展階段，其融資來源都嚴(yán)重依賴于內(nèi)部融資[①]。而在《中小企業(yè)發(fā)展問題研究》聯(lián)合課題組的《2005年中國成長型中小企業(yè)發(fā)展報告》也顯示，目前中小企業(yè)首選的籌資方式中，利用企業(yè)積累的自有資金占比48.41%、通過銀行貸款來擴大生產(chǎn)規(guī)模占比38.89%，其它形式籌資占比不足13%，通過發(fā)行股票和債券進行融資僅占2.38%。這說了明我國中小企業(yè)多把內(nèi)源融資作為首選的融資方式，而銀行貸款、發(fā)行股票或債券等外源性融資運用得極少。同時，張捷（2002）通過運用暨南大學(xué)“中小企業(yè)發(fā)展與支持系統(tǒng)”課題組的相關(guān)數(shù)據(jù)，對我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)進行檢驗后認為，我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的變化趨勢基本符合企業(yè)金融成長周期理論。

二、我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)特點及后果分析

綜合以上研究成果，筆者認為，分析我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)關(guān)鍵在于明確目前企業(yè)所處的成長周期。現(xiàn)階段我國中小企業(yè)的數(shù)量發(fā)展很快，據(jù)統(tǒng)計，截至2004年底，我國共有中小型工業(yè)企業(yè)27.33萬家，但是，成長型企業(yè)僅占全部中小企業(yè)的比重只有6.2%，而在2006年底，中小板上市公司數(shù)僅為111家，總市值為2015.3億元，全年成交3071.55億元，僅分別占兩市總市值的2.23%和總成交的3.43%。同時，目前中小企業(yè)的融資困境主要體現(xiàn)在難以獲得金融機構(gòu)的中長期融資。基于以上特征，筆者認為，目前我國大部分中小企業(yè)都處于創(chuàng)立期與成長期，其融資結(jié)構(gòu)的特點表現(xiàn)為：一是中小企業(yè)的資金來源渠道單一，主要以內(nèi)部融資為主，絕大部分是業(yè)主投資及企業(yè)的留存收益，外部融資所占的比重很小；二是中小企業(yè)在取得外部融資時，過分依賴債務(wù)融資，尤其是銀行貸款。據(jù)中國人民銀行2003年8月的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，我國中小企業(yè)外部融資98.7%來自銀行貸款。以上兩點顯示了現(xiàn)階段我國中小企業(yè)在融資活動中，無奈地選擇內(nèi)源融資，過度地運用債務(wù)融資，特別是在發(fā)生小額短期資金缺口時尤其依賴銀行貸款、商業(yè)信用等方式來滿足生產(chǎn)經(jīng)營的需要。這些特點一方面體現(xiàn)了中小企業(yè)的經(jīng)營靈活性及與之相適應(yīng)的融資靈活性，另一方面也體現(xiàn)了金融抑制對中小企業(yè)融資方式的影響，如金融機構(gòu)對中小企業(yè)實行“所有制歧視”和“規(guī)模歧視”而造成的惜貸，資本市場高門檻的準(zhǔn)入制度也使得中小企業(yè)只能更多地運用內(nèi)源融資方式。

如前述相關(guān)的研究成果表明，現(xiàn)階段我國中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)特點基本符合企業(yè)金融成長周期理論，但由于企業(yè)面臨的融資環(huán)境與國外的中小企業(yè)有所不同，企業(yè)文化也與歐美國家存在差別，因此，對于目前處于創(chuàng)立期與成長期的中小企業(yè)而言，其特殊的融資結(jié)構(gòu)會使企業(yè)面臨兩方面的問題，一是過多地依賴內(nèi)源融資不利于公司治理結(jié)構(gòu)的建立和完善，也無法滿足企業(yè)對資金的需求。基于獨特的血緣、親緣和地緣關(guān)系的中小企業(yè)往往更依賴業(yè)主的權(quán)威來管理企業(yè)，中小企業(yè)“所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)緊密結(jié)合，決策權(quán)和管理權(quán)高度集中”（付文閣，2004），使得企業(yè)的監(jiān)督機制不健全，用人機制缺乏激勵性，決策機制缺乏科學(xué)性，而長期以來中小企業(yè)忽視自身積累，存在“吃光分光”的短期行為，利用內(nèi)源融資方式很難籌集到足夠的資金。二是過多地依賴金融機構(gòu)貸款，尤其是民間非法信貸會使企業(yè)面臨著巨大的財務(wù)風(fēng)險，居高不下的資產(chǎn)負債率會使企業(yè)的償債能力受到影響，企業(yè)的融資能力進一步惡化，企業(yè)在激烈的市場競爭中難以與大企業(yè)抗衡，阻礙其進一步發(fā)展。

三、優(yōu)化中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的對策

基于目前我國中小企業(yè)發(fā)展所處的特殊階段，筆者認為，優(yōu)化中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)應(yīng)從以下幾方面入手：第一，確定合理的融資規(guī)模，權(quán)衡融資成本與融資收益。一方面，中小企業(yè)要根據(jù)經(jīng)營活動的實際情況來確定自身資金的需要量，也就是在決定資金需求時要“量出為入”，基于合理的融資規(guī)模充分利用不同的融資渠道，組合不同的融資方式，以確定自身最優(yōu)的融資結(jié)構(gòu)。另一方面，處于創(chuàng)立期的中小企業(yè)信息不對稱現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重，使得其與外部資金持有者之間進行融資交易的效率相當(dāng)?shù)停髽I(yè)更多地運用內(nèi)源融資雖然不會使企業(yè)的控制權(quán)旁落于他人，但由于權(quán)益資本要求的報酬比較高，且無法產(chǎn)生抵稅的作用，因此它的實際融資成本往往高于外源融資，尤其是債務(wù)融資。在企業(yè)內(nèi)源融資不足、金融機構(gòu)惜貸的情況下，企業(yè)應(yīng)重視融資規(guī)模與投資需求的匹配，對融資成本與融資收益進行科學(xué)評估，重視資金的使用效率，杜絕“重融資，輕用資”的現(xiàn)象。第二，謹慎運用債務(wù)融資。債務(wù)融資既可使企業(yè)的自有資本獲得杠桿收益，又能產(chǎn)生抵稅效應(yīng)，但企業(yè)管理層與債權(quán)人之間存在利益不一致現(xiàn)象，雙方博弈的結(jié)果就是簽訂債務(wù)契約。債務(wù)契約具有剛性約束作用，一旦企業(yè)無法適應(yīng)外部經(jīng)營環(huán)境的變化，外源融資中過多的負債會加重企業(yè)的利息負擔(dān)，財務(wù)狀況日趨惡化，企業(yè)就會面臨破產(chǎn)。同時，企業(yè)碰到報酬更高的投資機會時會受制于原有的資本結(jié)構(gòu)而無法順利融資。此外，逃債、躲債更會使企業(yè)面臨巨大的道德風(fēng)險，致使其融資環(huán)境進一步惡化。因此，中小企業(yè)必須要考慮自身抵御風(fēng)險的能力，切不可以為金融機構(gòu)貸款“多多益善”，而向擾亂金融秩序的非法地下錢莊借貸則更不足取。第三，充分利用民間資本，大力發(fā)展風(fēng)險投資。據(jù)統(tǒng)計，截止到2006年年末，我國居民儲蓄存款已達到14.1萬億元，政府應(yīng)積極引導(dǎo)這部分資金投向中小企業(yè)，一方面可以鼓勵居民個人自主創(chuàng)業(yè)，增加就業(yè)機會；另一方面也可以促進中小企業(yè)投資主體多元化，為企業(yè)進行現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)打下基礎(chǔ)。風(fēng)險投資是由職業(yè)金融家投入到有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本，它為中小企業(yè)迅速融資提供了條件，是處于創(chuàng)立期的中小企業(yè)的孵化器和助推器。風(fēng)險投資有利于企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)趨于合理，防止“一股獨大”，并能完善公司的治理結(jié)構(gòu)，增強企業(yè)外源融資的能力。這種融資方式在發(fā)達國家得到廣泛的運用，雖然近年來我國有些中小企業(yè)獲得風(fēng)險投資的數(shù)量在增長，但有數(shù)據(jù)表明，目前在我國的國外風(fēng)險投資與國內(nèi)本土風(fēng)險投資的投資額比例分別為89%、11%，我國的風(fēng)險投資規(guī)模僅僅是美國的3%[②]。因此，對中小企業(yè)而言，要積極利用風(fēng)險投資來融通資金，促進企業(yè)的科技開發(fā)與創(chuàng)新，以提升企業(yè)的競爭力。