論美元反轉(zhuǎn)條件

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摘要：2002年以來美元開始持續(xù)下跌。以一籃子貨幣加權(quán)計算，美元匯率從2001年以來貶值了37%。2007年9月之后，受到次貸危機的影響，美元更是出現(xiàn)急劇下跌的態(tài)勢，對16種主要貨幣的匯率全線下滑。在經(jīng)過持續(xù)低迷之后，近期美元出現(xiàn)強勁反彈，特別是八月初歐央行議息會議召開之后，美元兌歐元匯率升至5個月來的新高。本文對引致美元匯率近期出現(xiàn)變化的原因以及支持美元能夠真正走強的條件進行了探討，并指出美國經(jīng)濟未來經(jīng)濟走勢仍是影響美元強弱的最主要因素。

一、美元近期走出強勁反彈走勢

受美國經(jīng)濟政策的影響，自2001年以來，美元指數(shù)下跌一度超過45%以上，經(jīng)過持續(xù)數(shù)年的低迷之后，美元指數(shù)近期出現(xiàn)上漲，7月中旬以來，由于美元出現(xiàn)強勁反彈，美元兌歐元穩(wěn)步上漲9%，升至5個月的新高，并于8月19日創(chuàng)出08年以來新高——77.41。

隨著美元的走強，全球大宗商品價格應聲而落，貴金屬進入中期調(diào)整，8月最初的兩周，黃金下跌了近10%，白銀下跌近20%，石油及工業(yè)金屬價格也跟隨下挫，油價自7月中旬的高點下跌幅度超過20%。

由導致美元強勁反彈的原因分析，技術因素是刺激美元近期走強的原因之一。

受美聯(lián)儲貨幣政策及次貸危機的影響，美元從2001年開始一路貶值，從美元貶值的時間推移和技術點位看，按7年一周期的美元匯率趨勢判斷，目前美元反轉(zhuǎn)具有支撐和調(diào)整需求，從技術面分析，美元存在轉(zhuǎn)強的支撐。

另外，歐洲、日本等發(fā)達經(jīng)濟體黯淡的經(jīng)濟前景也是美元近期轉(zhuǎn)強的重要基礎性因素之一。

8月13日，日本統(tǒng)計局公布的08年2季度的日本GDP環(huán)比增速為-0.6%，再度出現(xiàn)負增長的情形，而上一次出現(xiàn)0.5%以上負增長還是在01年，日本經(jīng)濟領先指數(shù)已經(jīng)降至90左右，即為01年經(jīng)濟陷入衰退時的水平。日本央行在8月份對外的經(jīng)濟評估中，10年來首次承認其經(jīng)濟下降，呈現(xiàn)負增長，未來利率難有根本性改變，并且這種狀況要持續(xù)到2009年；同期，歐元區(qū)統(tǒng)計局公布08年2季度歐元15國的GDP環(huán)比增速為-0.2%，歐元區(qū)經(jīng)濟遭遇93年以來首次季度負增長。除了歐元區(qū)和日本之外，以英國、加拿大為代表的發(fā)達經(jīng)濟體也開始走下坡路。英國08年2季度的GDP環(huán)比增速僅為0.2%，08年上半年的經(jīng)濟增長為2000年以來的最差水平。作為經(jīng)濟的先行指標，英國GFK消費者信心指數(shù)在08年7月份降至-39，這一數(shù)值創(chuàng)下了93年以來的新低，遠低于00年以來-3左右的平均水平，意味著英國經(jīng)濟仍在急速下墜；加拿大經(jīng)濟早在07年12月即出現(xiàn)顯著下滑，今年1季度GDP為-0.3%，最新5月份的GDP為-0.1%，聯(lián)系到其經(jīng)濟領先指標在6月份的再次降低，意味著加拿大GDP在2季度很可能仍是負增長，按照連續(xù)兩個季度負增長即為衰退的定義，加拿大極有可能率先步入衰退。綜合觀察，08年2季度、日本、歐元區(qū)出現(xiàn)負增長，而加拿大、英國的GDP增速也在0左右，并且從先行指標來看，各國經(jīng)濟信心指數(shù)均大幅下滑。歐洲、日本經(jīng)濟疲軟的預期使更多的目光聚焦在美國經(jīng)濟的前景上，與歐日英加相比，美國經(jīng)濟增長似乎沒有變得更糟，受次貸危機影響，美國經(jīng)濟2007年第四季度出現(xiàn)了0.2%的負增長，但美國商務部8月28日公布的初步修正數(shù)據(jù)顯示，第二季度美國經(jīng)濟按年率計算增長了3.3%，環(huán)比增速為0.5%(年率為1.9%)，增速快于原來估計的1.9%，也大大高于08年第一季度0.9%的增速，這是美國經(jīng)濟自去年第三季度以來的最好表現(xiàn)，也是美國經(jīng)濟2007年底以來連續(xù)第二個季度回升。

匯率作為一國貨幣兌換另一國貨幣的比率，是一國未來經(jīng)濟走勢的反映。歐元、日元等國家貨幣的走弱支持了美元的走強。數(shù)據(jù)顯示，從7月中旬致今，美元指數(shù)升幅達到4.1%，其中，美元對加元、歐元、日元和英鎊的升值，同期升幅分別為5.9%、7.8%、5.6%和7.2%，加元、歐元、日元和英鎊四大貨幣的貶值幅度對美元指數(shù)同期升幅的貢獻程度達到75%。綜上可以得出，美元近期走強，一方面得益于美國部分經(jīng)濟指標好于預期；另一方面，美元相對其他貨幣走強是因為歐元區(qū)、日本等其他國家經(jīng)濟表現(xiàn)糟糕。可以說，美國經(jīng)濟長期指標與前景的比較性優(yōu)勢推高了美元價格的近期走高。

二、美元的真正走強需要哪些基本條件

1.美國貿(mào)易逆差要有所改善

為了維持和鞏固美元的世界貨幣地位，美國政府以大量發(fā)行沒有內(nèi)在價值的信用貨幣的方式實現(xiàn)對他國的凈負債，即利用別國儲蓄來彌補本國經(jīng)常項目赤字從而使美國消費者過得更好，經(jīng)常項目赤字也成了美國輸出美元的重要方式。對其他國家來說，貿(mào)易順差是獲得美元的重要手段，因為它們需要美國市場擴大外需，而美國的對外投資最終會因美國資本市場的發(fā)達和美元的吸引力回流美國。因此自1971年尼克松政府宣布美元停止兌換黃金開始，貿(mào)易逆差就成為美國經(jīng)濟生活的常態(tài)，而且不斷擴大，作為世界上最大的經(jīng)濟體，美國經(jīng)常賬戶存在巨額的貿(mào)易逆差。但持續(xù)擴大的貿(mào)易逆差正給美國以及全世界經(jīng)濟帶來越來越大的風險。貿(mào)易逆差的持續(xù)增大對美國國內(nèi)產(chǎn)業(yè)、特別是制造業(yè)形成沖擊。據(jù)考察，不考慮商業(yè)周期影響，從20世紀60年代中期后，美國制造業(yè)的就業(yè)占比和產(chǎn)出占比一直處于緩慢下降狀態(tài)，分別從27%、24%下降到2004年的13.8%、10.1%。有人認為美國可以靠高技術和發(fā)達的金融保持其世界經(jīng)濟大國地位，但長期來看，很難在制造業(yè)不斷萎縮的情況下保持技術領先，最終美國的世界經(jīng)濟地位必將被動搖，因此，美國經(jīng)常賬戶差額沒有改善，美元就缺乏走強的基本條件。

2.美元走強需要過度負債經(jīng)濟模式的改變

在美國貿(mào)易逆差不斷增加的同時，對美貿(mào)易國家不斷把貿(mào)易順差轉(zhuǎn)化為對美金融投資，美國為保持其國際收支基本平衡想方設法吸引貿(mào)易美元通過金融渠道回流，供求雙向驅(qū)動維持了美國金融市場的繁榮，但不穩(wěn)定因素也日益滋生，金融泡沫逐漸增大，次貸危機就是美國內(nèi)在經(jīng)濟問題和金融風險的引爆點。回顧歷史，美國在經(jīng)常項目差額不斷走低、外債持續(xù)增加的同時，希望通過美元貶值、輸出通脹的方式來減輕美國未來債務償還的壓力。

美聯(lián)儲以低利率、高通脹的方式來減輕美國未來的債務償還負擔、以美元貶值的方式削減美國的對外負債，確實對推動美國發(fā)展起到了一定作用。在美聯(lián)儲貨幣發(fā)行的支撐下，美國財政部可以大舉發(fā)債而不必擔心償付問題，美國政府和個人越來越傾向于靠借債來支付各種開支和消費，但這種經(jīng)濟發(fā)展策略的有效使用必須以國際社會對美元的信心為前提，在美元持續(xù)貶值危及人們信心的情況下，美國利用匯率和利率杠桿時已處于兩難境地，截至2008年第一季度，美國未償還國債總額9.2萬億美元，總負債31.7萬億美元。2007年度美國財政總支出2287億美元，政府凈利息支出高達222億美元，占財政總支出近10%，過度負債對經(jīng)濟的潛在危害開始不斷上升，再任由美元貶值下去，人們對美元的信心若發(fā)生根本動搖，勢必引發(fā)各國大舉拋售美元資產(chǎn)，美元的國際本位貨幣地位必將受到威脅。三、美國經(jīng)濟形勢是美元匯率走勢的最大不確定性因素

目前，全球發(fā)達國家步向衰退的跡象比較明顯，歷史印證，在經(jīng)濟長波周期的衰退期，美元走強并出現(xiàn)反轉(zhuǎn)走勢的概率較小，因此，美元走強更需要基本面的支持，尤其在經(jīng)濟方面，需要更多的信號顯示美元已經(jīng)具備了走強的基本條件。長期來看，下列因素仍是美國未來經(jīng)濟增長面臨的重要風險。

1.次貸危機的影響

銀行領域，美國次貸危機對美國經(jīng)濟的影響并沒有真正結(jié)束。大批有風險的次級抵押貸款到2008年會進入利率重新設定的時期，估計違約率將再次大幅度提高。

房地產(chǎn)領域，受擔心房地產(chǎn)市場蕭條對美國未來經(jīng)濟增長的影響，美聯(lián)儲數(shù)次降低聯(lián)邦基準利率，但盡管如此，美國次貸危機的影響目前并沒有消除，由于美國仍面臨勞動力市場進一步疲軟的局勢，次貸危機的影響可能將繼續(xù)蔓延到信用卡、汽車貸款和企業(yè)信貸等領域，由此帶來的沖擊會影響信貸擴張，從而抑制房屋市場的銷售，基本面上繼續(xù)支持大幅快速上漲的動力不足。

2.美國的就業(yè)形勢

08年以來，美國失業(yè)率持續(xù)上升，其中，7月失業(yè)率較6月繼續(xù)上升0.2個百分點，至5.7%，為2004年3月份以來的最高水平；同時，7月份非農(nóng)就業(yè)人數(shù)繼續(xù)減少51000人，與6月份減少幅度相同。非農(nóng)業(yè)部門就業(yè)崗位連續(xù)減少，是表明美國就業(yè)市場進入疲軟狀態(tài)的標志之一，也是影響外國投資者信心并造成美國國內(nèi)市場劇烈動蕩的內(nèi)在原因之一。

3．滯脹的風險

美國商務部認為，美國第二季度經(jīng)濟較快增長的主要動力來自商品出口、個人消費開支和政府開支的增長以及非住房建筑開支的擴大，這與美國政府減稅的刺激效應期對居民消費支出帶動作用較大有關，一旦下半年美國政府的減稅效應消失，經(jīng)濟疲態(tài)可能再現(xiàn)，加之8月美國勞工部公布的數(shù)據(jù)顯示，受食品、能源和服裝等價格上漲推動，7月份美國CPI環(huán)比上漲0.8%，漲幅為預期的兩倍，不包括食品和能源的核心CPI連續(xù)第二個月上升0.3%；7月同比CPI上升5.6%，升幅達到1991年1月以來最高水平，未來美國有可能陷入“高通脹、低增長”的滯脹狀態(tài)。

從美國最近公布的數(shù)據(jù)看，由于出口增加幅度明顯大于進口增幅，美國貿(mào)易逆差6月份下降到568億美元，是今年3月份以來的最低點，美國貿(mào)易逆差近期有所好轉(zhuǎn)，但未來如果沒有新一輪財政刺激計劃，美國經(jīng)濟很難在短期內(nèi)迅速走出低迷，美元快速升值的趨勢也難以一措而就。從短期來看，由于擔憂歐洲、日本等主要經(jīng)濟體衰退的陰霾不散，可以預期，美元仍將繼續(xù)保持強勢，從中長期來看，美元走強能否持續(xù)，關鍵在于美國的經(jīng)濟表現(xiàn)。可以說，美元指數(shù)當前已經(jīng)走出階段性底部，若后期主要國家經(jīng)濟狀況一如市場預期的那樣，并相應地體現(xiàn)在貨幣政策上，則將繼續(xù)推動美元指數(shù)走高。

四、小結(jié)

布雷頓森林體系解體之后，雖然國際貨幣呈現(xiàn)多元化格局，但美元的中心和支配地位并未動搖，它仍然是國際貿(mào)易和金融交易的主要媒介、主要的國際計價貨幣、外匯市場交易對象和國際儲備貨幣。與歷史上其他國際貨幣體系——金本位制和布雷頓森林體系相比，美元本位制發(fā)生了根本性變化，主要表現(xiàn)在金本位制下，黃金作為儲備資產(chǎn)，其供給量取決于生產(chǎn)量，不能憑空創(chuàng)造；布雷頓森林體系下黃金和美元同時作為儲備資產(chǎn)，其中美元的國際供給受制于美國的黃金儲備，從而使世界儲備資產(chǎn)總量受世界黃金存量的約束；而美元本位制下，作為主要的儲備資產(chǎn)，美元的國際供給與國內(nèi)供給混合在一起，統(tǒng)一由美聯(lián)儲決定，缺乏內(nèi)在的自發(fā)約束，美國為支持本國經(jīng)濟增長，以不斷擴大美元國際供給的方式，實現(xiàn)貨幣政策的擴張，在這種模式下，美元供給似乎能夠自發(fā)推動美國消費和負債擴大，并由此拉動經(jīng)濟增長，只要人們對美國經(jīng)濟有信心，美國就可以采取擴張性經(jīng)濟政策，無限制地增加美元供給。但長期而言，貨幣是中性的，短期刺激作用釋放后，就會發(fā)生滯脹。當美元超量供給累積到一定程度時，人們就會對美國經(jīng)濟失去信心，這一方面會使金融資產(chǎn)價格下跌，另一方面會使廉價商品輸入速度下降而購買美國商品熱情上升，最終導致金融市場崩潰和商品價格快速上漲同時發(fā)生，以往成立的美元經(jīng)濟發(fā)展模式在此時卻再以難以為繼。因此，從長遠發(fā)展的角度分析，美國需要美元走強來保持經(jīng)濟增長的活力。

美元作為國際貿(mào)易的主要結(jié)算貨幣與最重要的儲備資產(chǎn)，其走勢對國際貿(mào)易與國際貨幣體系、進而對全球經(jīng)濟都有著重要影響，近8年的美元貶值，是造成國際大宗商品價格暴漲的重要推動力量，也是導致全球通貨膨脹率上升、國際流動性過剩的原因之一，而美元匯率一旦走強，將對全球經(jīng)濟造成一系列新的影響。從歷史上國際資本流動變化分析，美元匯率的每次重大轉(zhuǎn)變，都對應著國際資本流動的大幅變化。未來美元如果能夠走強，美國需求回升帶動全球?qū)γ莱隹诤椭苯油顿Y的增加，將刺激全球資金重新回流美國，隨著美元走強，美國資產(chǎn)吸引力將大為增加。對世界經(jīng)濟而言，美元走勢的逆轉(zhuǎn)會促使石油及大宗商品價格理性回歸，這將大大緩解各國通脹壓力，消除世界性通脹對經(jīng)濟的不利影響。當然，美元升值也會使那些以美元計價的債務國家產(chǎn)生不利影響，但隨著世界各國外匯儲備急劇增長，抵御外部沖擊的能力較之前已有較大提高。對中國經(jīng)濟而言，美元升值可能促使一些博取人民幣升值的投機資本加速離開中國，國內(nèi)資產(chǎn)價格或?qū)⒁虼耸艿經(jīng)_擊，對此，國內(nèi)監(jiān)管部門應有所警惕。