歐元作為共同貨幣沖擊國家論文

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編者按：本文主要從三大因素左右“二次探底”；各顯其能應對“二次探底”；中國需兩手應對進行論述。其中，主要包括：風險之一：赤字與債務危機阻礙經濟復蘇、希臘等國債務赤字壓力巨大、自身融資償債能力不足、歐元區債務危機引發外部投機、歐盟必然會想盡一切辦法避免危機擴大局面的出現、風險之二：經濟較快復蘇積累通脹風險、金磚四國等新興市場國家復蘇推高需求擴張型通脹壓力、上游原材料與中間品價格上漲推高成本推動型通脹壓力、流動性過剩推高貨幣型通脹壓力、風險之三：宏觀微觀領域復蘇未能同步、歐盟：削減赤字公債提升就業水平、美國：寬松貨幣政策退出刺激就業、“二次探底”沖擊較小情景下的應對策略、“二次探底”沖擊較大情景下的應對策略等，具體請詳見。

摘要：從歐盟全局來看，如果任由PIIGS五國和英國的債務貨幣危機不斷惡化，那么最終勢必通過歐元這一共同貨幣通道沖擊其他國家，從而引發波及整個歐盟的二次探底。從歐美日三大發達經濟體的狀況來看，目前主要是歐盟內部PIIGS五國與英國經濟復蘇乏力。而法德兩國的經濟狀況相對較好，其中法國的經濟恢復較快，2009年第四季度經濟增速已經恢復至-0.3%，德國的恢復速度基本與歐盟整體水平保持一致，2009年第四季度經濟增速在-2.4%。

關鍵詞：世界經濟，二次探底，債務危機，新興市場

一、三大因素左右“二次探底”

1、風險之一：赤字與債務危機阻礙經濟復蘇

首先，希臘等國債務赤字壓力巨大。前期危機干預時期積極的財政稅收政策，與歐元的融資便利大大增加了政府支出和財政負擔。財政赤字與公共債務占GDP比重兩項指標均大幅提升，部分國家已經逼近或者超越歐盟規定的臨界值。PIIGS五國與英國的財政赤字占GDP比重早已遠超3%的上限，其中希臘超過13%，達臨界值的4倍之多。

PIIGS與英美公共債務占GDP比重數據方面，除西班牙為59.5%接近臨界值之外，其他國家均超越歐盟60%的警戒線，其中意大利與希臘兩國的比值分別為115.8%與113%，幾乎是臨界值的2倍。

其次，自身融資償債能力不足。事實上這些國家的融資能力處于下降通道。

在外部信用評級方面，希臘等PIIGS五國的國家與金融機構的信用評級也被不斷下調。如果信用評級繼續下降，那么這些歐盟債務危機國的公共與私人債務的融資成本將會進一步提高，并可能超出其承受范圍。

從歐盟以及英法德等主要成員國的財政赤字率與負債率的狀況來看，截至2009年底，歐盟及英法德的赤字率與負債率均超越歐盟3%與60%的警戒線。其中，負債率最高的法國達到77.6%，赤字率最高的英國達到12.6%。

最后，歐元區債務危機引發外部投機。由于希臘等PIIGS國家與英國債務危機的影響，國際投機力量對歐元與英鎊的做空壓力不斷加大。截至2010年3月，英鎊兌美元匯率跌至1：1.5左右，歐元兌美元匯率跌至1：1.36左右。

國際投機力量對于英鎊和歐元的做空力度也在不斷加大。從2009年底債務危機全面爆發以來，CME英鎊兌美元的非商業空頭最高單數已經達到81411張，而CME歐元兌美元的非商業空頭最高單數已經達到107140張。

歐盟必然會想盡一切辦法避免危機擴大局面的出現，包括與IMF聯合干預希臘等國的債務危機。但考慮到英法德等歐盟主要成員國實際經濟狀況并不理想，以及內部政治斗爭，援助希臘等國的過程恐將出現較多的波折、耗費較長的時間。這一過程本身也增加了歐盟尤其是希臘等債務危機國經濟復蘇過程出現二次探底的可能。

2、風險之二：經濟較快復蘇積累通脹風險

首先，金磚四國等新興市場國家復蘇推高需求擴張型通脹壓力。以金磚四國為代表的新興市場國家2009年迎來了快速復蘇，這一復蘇導致需求擴張型通脹壓力加大。在工業增長率方面，2010年1月中國為12.8%、印度為16.7%、巴西為15.98%、俄羅斯為7.8%；在CPI同比增幅方面，2010年1月中國為1.5%、印度為16.22%、巴西為4.59%、俄羅斯為8%。此外，OECD經濟領先指標也反映出相同的趨勢。

其次，上游原材料與中間品價格上漲推高成本推動型通脹壓力。實體經濟的復蘇推動對上游原材料需求的增長，2008年以來衡量大宗商品價格的CRB指數與金磚四國的經濟復蘇過程基本一致。

上游大宗商品價格的上漲最終推動PPI上行，而PPI的上行也會造成企業成本與價格的上漲，并最終加大未來的通脹壓力。金磚四國PPI與CRB指數表現出相同的趨勢說明了這一點。

1月CRB指數同比增幅為39.38%，金磚四國的原材料與中間品價格：中國PPI為4.32%、印度WPI為8.56%、巴西IGP-DI為4.42%、俄羅斯PPI為7.8%，同期CPI也出現上行。

此外，對歐盟與美國的數據研究也表明：經濟復蘇帶來的上游原材料與中間品價格上漲是未來成本推動型通脹的主要原因。2010年1月歐美PPI分別為0.11%與5%，同期CPI分別為0.9%與2.1%。

再次，流動性過剩推高貨幣型通脹壓力。為應對次貸危機，歐美日等國央行紛紛采取超寬松的貨幣政策。在利率政策方面，歐美日均采取超低的基準利率來擴大市場流動性。目前美國的基準利率為0.25%、歐盟為1%、日本為0.1%。

美聯儲為應對次貸危機，自2007年底以來向市場注入了大量的流動性；其資產負債規模迅速擴張，在2010年4月初已達4.568萬億美元，其中總資產為2.311萬億、總負債為2.257萬億、凈資產僅為540億。

美聯儲為金融市場提供流動性支持主要采取購買機構證券、回購協議以及定期拍賣信貸等政策工具。截至2010年4月初，上述三項政策工具合計1.241萬億美元，回購協議近期數量猛增。

在貨幣供應量方面，M1和M2同比增速是衡量央行貨幣政策寬松與否的主要觀察指標。從歐美日三大發達經濟體的貨幣供應量來看，M1同比增速持續位于高位表明歐美對于經濟復蘇的流動性供給仍然充沛，這可能對未來滯后的通脹走高產生推動作用。截至2010年2月，歐盟的M1同比增速為10.68%、美國為9.54%，而日本相對較低，僅為0.93%。

由于M2比M1更能反映企業對金融系統流動性增長的應對力，因而與CPI關系更為密切。次貸危機以來，歐美的M2與CPI的同比增速關聯度很高。截至2010年2月，歐盟的M2同比增速為1.43%、美國為2.34%，日本為2.74%。

3、風險之三：宏觀微觀領域復蘇未能同步

首先，就業領域失業率居高不下阻礙消費者信心復蘇。歐美日三大經濟體的失業率從次貸危機爆發以后一直呈不斷上漲趨勢。雖然宏觀經濟政策能夠在短期內帶來“無就業增長型復蘇”，但從中長期來看，如果政府的經濟干預不能推動實體經濟就業和消費重新啟動，那么非但前期的努力可能化為烏有，而且前期大量的政府流動性注入也會進一步推高通脹，形成最為不利的“滯漲”格局。

2010年3月，歐盟失業率達10%，美國失業率為9.7%，而日本為5%；同期，歐盟27國消費者信心指數仍處于-13.9%、美國為52.3%、日本為40.7%。

其次，個人消費信心不足影響房地產、個人消費信用卡市場復蘇。從商業銀行信貸中房地產信貸與個人消費信用卡信貸的撇賬率和違約率來看，上述兩大市場的復蘇活力不足，這會對未來美國經濟的持續增長帶來負面影響。

截至2009年底，商業銀行信貸撇賬率為2.93%，而房地產信貸撇賬率為2.78%，個人消費信用卡撇賬率則高達9.5%。商業銀行信貸違約率為7.17%，而房地產信貸違約率高達9.38%，個人消費信用卡撇賬率則為6.4%。

再次，美國中小銀行倒閉風潮阻礙金融經濟體系復蘇。中小銀行同時兼具向個人消費者和中小企業提供信貸支持的功能，如果中小銀行持續倒閉，那么對中小企業投資增長、就業和消費者信心提升都將形成不利的沖擊。從2007年初到2010年4月底，FDIC接受的倒閉銀行數量已增至232家，其中2010年以來倒閉數量達到65家。

最后，企業領域投資信心不足影響經濟回暖。投資者信心長期處于負數影響企業開工數量增加，而PMI指數也會因此而上行乏力，始終維持在50的臨界值左右。企業開工數量的不足也會阻礙就業，進一步影響經濟復蘇。2010年4月Sentix投資信心指數方面，歐元區為2.5，美國為5.4，日本為1.3；同期PMI數據方面，歐元區為57.6，美國為60.4，日本為53.5。

二、各顯其能應對“二次探底”

1、歐盟：削減赤字公債提升就業水平英法德與歐盟的整體財政赤字負擔與公共債務負擔較高，雖然上述國家的信用等級較高、融資能力較強，但同樣需要實施緊縮的財政政策以削減赤字與公債。

爆發債務危機的希臘等PIIGS五國經濟規模較小，財政負債與融資能力較弱。尤其是在債務危機爆發之后，國際信用評級下調，再融資成本大大提高。此外，由于這些國家貨幣政策由歐盟中央銀行制訂，無法通過本國貨幣貶值的方式實現增加出口和財政收入，所以需要歐盟外部援助。

由于援助希臘等PIIGS債務危機國，以及提升歐盟就業與消費者信心的客觀需要,短期內積極的貨幣流動性注入政策難以改變。近期達成的援助機制以延續貨幣刺激政策的代價換取了對債務危機的控制，客觀上需要得到歐盟主要成員國貨幣信貸政策的支持。再加上對就業和消費者信心的援助，積極貨幣信貸政策將會在未來較長的一段時間內延續。

歐盟失業率與消費者信心長期低迷，這對未來經濟持續復蘇構成了較大威脅。歐盟很可能會進一步強化補貼企業、限制產業外移、提高貿易壁壘以增強本國就業和收入水平，以此提升消費者信心和內部需求。

2、美國：寬松貨幣政策退出刺激就業

美國財政赤字與公共債務負擔雖然較大，但市場評級和主權融資能力從未受到質疑，因此美國無需擔憂主權債務危機的影響。在削減赤字與公債政策時，應將維護經濟復蘇與穩定作為主要的考量對象，具體的削減政策可以等待經濟完全復蘇之后再重新制訂，如奧巴馬會繼續推動醫療保障制度的改革。

由于失業率居高不下，消費者信心遲遲不能恢復，刺激就業、增加收入的政策急需得到制訂。預計會進一步通過補貼企業的形式限制裁員；提高貿易壁壘、貨幣貶值以提高出口競爭力；在國內也會出臺一些完善社會保障、保護傳統中產階級利益、恢復消費者信心的政策。

三、中國需兩手應對

1、“二次探底”沖擊較小情景下的應對策略

世界經濟“二次探底”沖擊較小的情景主要包括：歐盟與IMF此次7500億歐元援助機制發揮明顯作用，希臘等PIIGS五國債務危機得到妥善解決，不會出現進一步擴散；美國與新興市場經濟國家的通脹壓力得到較好控制，貨幣退出與財政緊縮政策未對世界經濟復蘇造成負面影響；歐美發達國家的就業狀況逐步得到改善，消費者信心持續回升，房地產與信用卡市場逐漸復蘇，中小銀行倒閉數量逐漸下降。

在貨幣政策方面，受歐美發達國家貨幣政策收緊的影響，以及國內約束流動性的需要，貨幣信貸政策進一步正常化是其主要方向。具體的政策可包括進一步降低貨幣信貸增速，提高存款準備金，甚至在通脹壓力較大的情況下實施加息政策等。

2、“二次探底”沖擊較大情景下的應對策略

世界經濟“二次探底”沖擊較大的情景主要包括：歐盟與IMF援助機制未能達到預期目標，希臘等國內部對經濟緊縮政策抵制力度較大，債務危機在歐盟內部出現一定程度的擴散，從而導致歐元區經濟復蘇中斷，甚至出現新一輪的經濟衰退；新興市場國家與美國經濟過熱較為嚴重，通脹壓力進一步放大，或者貨幣政策退出速度過快導致經濟重現緊縮；歐美發達國家就業狀況遲遲不能得到好轉，消費者信心不足，房地產與信用卡市場復蘇乏力，中小銀行倒閉風潮難以消退。