新股范文10篇

[摘要]新股定價一直是一個熱點研究課題，而我國新股發行普遍存在抑價問題，在前人研究的基礎上，從二級市場的角度出發，研究二級市場因素對一級市場新股發行抑價的影響，并加入發行制度因素，分析不同發行制度下二級市場對新股抑價的影響。得出二級市場因素對新股發行抑價產生了顯著的影響，并且隨著發行制度的越來越市場化，模型更具可信性，二級市場對新股發行抑價的影響更加明顯。

[關鍵詞]新股抑價發行制度二級市場

一、引言

證券一級市場是新股發行的場所，發行企業到一級市場中尋求自身的價值，這個價值就是新股發行的價格。與證券二級市場一樣，企業股票的價格表明了企業的價值。融資面個級市場互相配合，協調發展，才能形成一個高效率的證券市場。企業新股發行定價是否合理最終證明了證券一級市場是否是有效率的，新股發行定價的合理程度對一級市場的融資績效有著至關重要的意義。

在新股發行定價的研究中，非常重要的一個方向是對發行抑價的研究，也即前人對“新上市股票具有超額收益率”現象的研究。本文在前人研究的基礎上，借助前人的研究方法，從二級市場的角度出發，研究二級市場因素對一級市場新股發行抑價的影響。另外，我國很長一段時間新股發行都是在國家政策強制管制下進行的，發行制度對于新股抑價有著不可忽視的影響，為了更透徹分析二級市場對新股抑價的影響，我們加入發行制度因素，分析不同發行制度下二級市場對新股抑價的影響。

二、變量定義及選取

摘要：本文采用2006年6月～2010年3月的數據，基于格蘭杰因果隨機波動率模型GC－MSV，利用募集資金和凍結資金對我國新股發行對股市波動的影響進行實證分析，結果表明，一定條件下，凍結資金量和募集資金量均構成股指序列變化的Granger原因，但募集資金量對股指波動的影響相對而言較為不顯著。

關鍵詞：新股發行；股市波動；Granger因果檢驗

從募集資金的規模來看，2007年9月由于權重股中國石油的發行，雖然IPO只有15家（中位數為18家），募集資金卻達到了1490.40955億元人民幣，遠遠超出其他各月的募集規模。募集資金規模最小的一個月為2008年3月，只有3.70025億元人民幣。月募集資金量100億元人民幣以下的，共有20個月（含募集資金為0的8個月）；100—200億元的有6個月，200—300億元的有7個月，300—400億元的有3個月，400—500億元的有5個月，500—600億元的有3個月，600億元以上的有2個月。

在2006年6月5日—2010年3月24日的這段時間內，從A股新股發行的頻率趨勢來看，速度越來越快，集中上市的新股數量越來越密集，新股發行對二級市場的影響應該受到投資者更高的重視。

（1）數據處理

在利用時間序列的過去數據來量化歷史關系，并試圖對未來進行預測時，首先要檢驗時間序列的平穩性。對2006年6月5日—2010年3月24日的對數收益序列lnyt作一階差分后，單位根檢驗結果如下:

一、目前二級市場的市盈率是否合理？

2001年下半年中國股市的持續下跌，目前有兩種主要的分析觀點：一是認為當時的股價存在著很大的泡沫，因此在加入WTO之際，為了防范更大的金融風險，政府通過種種手段、政策之意不在“酒”地努力擠壓股市泡沫的結果；二是認為中國上市公司的質量較差、回報率低，因此在國內外資本市場日益接軌之際，國內投資者紛紛拋售A股，以規避風險，并期待或尋找更富有投資機會的市場等。

因此，無論是哪種原因或分析思路，其核心要義都是當時中國二級市場的平盈率可能是偏高所引起的。

但是，當前的股價指數與2001年中相比，雖然有了30%左右的下跌或回調，但是由于上市公司的業績也有了相近的縮水，因此二級市場的市盈率仍然保持相當的甚至是更高的水平。

因此我們的問題也就同時產生，即目前二級市場的市盈率是否同樣偏高？！

這一問題在理論上似乎還沒有確定的結論或解釋。因為2001年上半年中國經濟學界的論爭，因為種種原因而逐漸趨于欲言又止的暫停或沉默。

論“新股全流通”和“國有股減持”一、“新股全流通”是由“國有股減持”所衍生出來的問題

早在2000年11月，就有學者在研討“國有股減持問題”時，提出了“控制增量，逐步解決存量”的思路。即對首次發行的新股實行全流通，以使非流通國有股的規模不再擴大，在次基礎上逐步實現存量國有股的可流通。在去年10月暫停國有股減持以后，這種思路得到了更多學者和市場人士的贊同。其實這種想法是十分自然的，因為這與我們在推進改革措施中普遍采用的“新人新辦法，老人老辦法”的操作思路是完全一致的。

不久前，市場盛傳某銀行股將以全流通方式發行上市，在市場中引起了不小的恐慌。現在還無從判斷這是真還是假。

二、“新股全流通”：目前并不具備充足的條件

“新股全流通”觀點的支持者們可能主要是從解決“國有股減持問題”基礎上提出的，但是他們沒有考慮到我國一級市場發行制度改革所面臨的現實問題，以及實施新股發行的全流通對二級市場股價水平可能會帶來的影響。在其他領域，“新”與“舊”在一定程度上可以作出嚴格的區分，并且是相互影響是有限的。但是在證券市場上，新股和老股在定價上有明顯的比價效應傾向，兩者的價格是相互影響的。因此，根據我國股市股票股價的形成機理，全流通新股的價格水平將會低于非全流通的老股。在全流通股票的市場份額沒有達到較大比例（比如30%）以前，股票市場總體的價格水平將會遭受長期的壓力。換句話說，就是相當一部分“老股”將沒有上漲空間，即使這些股票業績優良也不例外。

我國從去年開始推進的新股發行核準制的市場化改革遇到了較大的問題。主要體現在，發行價格高市盈率化，小盤化。筆者認為，這實際上不符合市場化取向的初衷，而僅僅是新股發行價格向二級市場價格水平靠攏的二級市場化。而眾所周知，在上市公司非流通股占很大比重的情況下，二級市場股價并不反映公司的內在價值或者與其內在價值相差較大。由此可以看出，在整個股市中所有股票實現全流通以前，由于沒有合理和科學的參照系，首發新股市場化的定價是無法形成的，或者說，全流通發行不能保證發行價格充分體現公司在發行時的內在價值。

論“新股全流通”和“國有股減持”一、“新股全流通”是由“國有股減持”所衍生出來的問題

早在2000年11月，就有學者在研討“國有股減持問題”時，提出了“控制增量，逐步解決存量”的思路。即對首次發行的新股實行全流通，以使非流通國有股的規模不再擴大，在次基礎上逐步實現存量國有股的可流通。在去年10月暫停國有股減持以后，這種思路得到了更多學者和市場人士的贊同。其實這種想法是十分自然的，因為這與我們在推進改革措施中普遍采用的“新人新辦法，老人老辦法”的操作思路是完全一致的。

不久前，市場盛傳某銀行股將以全流通方式發行上市，在市場中引起了不小的恐慌。現在還無從判斷這是真還是假。

二、“新股全流通”：目前并不具備充足的條件

“新股全流通”觀點的支持者們可能主要是從解決“國有股減持問題”基礎上提出的，但是他們沒有考慮到我國一級市場發行制度改革所面臨的現實問題，以及實施新股發行的全流通對二級市場股價水平可能會帶來的影響。在其他領域，“新”與“舊”在一定程度上可以作出嚴格的區分，并且是相互影響是有限的。但是在證券市場上，新股和老股在定價上有明顯的比價效應傾向，兩者的價格是相互影響的。因此，根據我國股市股票股價的形成機理，全流通新股的價格水平將會低于非全流通的老股。在全流通股票的市場份額沒有達到較大比例（比如30%）以前，股票市場總體的價格水平將會遭受長期的壓力。換句話說，就是相當一部分“老股”將沒有上漲空間，即使這些股票業績優良也不例外。

我國從去年開始推進的新股發行核準制的市場化改革遇到了較大的問題。主要體現在，發行價格高市盈率化，小盤化。筆者認為，這實際上不符合市場化取向的初衷，而僅僅是新股發行價格向二級市場價格水平靠攏的二級市場化。而眾所周知，在上市公司非流通股占很大比重的情況下，二級市場股價并不反映公司的內在價值或者與其內在價值相差較大。由此可以看出，在整個股市中所有股票實現全流通以前，由于沒有合理和科學的參照系，首發新股市場化的定價是無法形成的，或者說，全流通發行不能保證發行價格充分體現公司在發行時的內在價值。公務員之家版權所有

摘要:新股優先認購權作為一種穩定機制，在保護股東比例性利益不被稀釋方面發揮重要作用，但同時也阻礙了公司充分實現其經濟效益。新股優先認購權制度之構建常常面臨著維護股東比例性利益和實現融資效率之間的價值沖突。立法者應在法律明確賦予股東優先認購權之基礎上，利用制度設計最大程度消除優先認購權對融資效率的負面影響，平衡股東比例性利益與公司融資效率之間的價值沖突。

關鍵詞:優先認購權;比例性利益;立法模式

股東將各自的利益集中在統一控制下，創造出一種比未合并的利益集團更有效的商業手段來實現更大的利益，這種商業手段就是“公司”。而新股優先認購權則是股東實現其利益的有效保障。當公司發行新股時，為了防止股東在收益和資產方面的現有利益以及相應的投票權因外來第三者進入公司而稀釋，法律賦予股東新股優先認購權來維持自己的比例性利益。但不可否認的是，在當今激烈的市場競爭中，融資效率對公司發展十分重要，一旦公司在融資中耗費太多時間，就很有可能會喪失良機，在競爭中落于下風，對公司后續發展極為不利，而新股優先認購權在一定程度上阻礙了公司的融資效率。如何實現維護股東比例性利益與公司融資效率是新股優先認購權制度構建之重點，立法者不同的價值選擇決定了新股優先認購權不同的立法模式。筆者從新股優先認購權的內涵出發，在此基礎上分析新股優先認購權的功能定位以及價值沖突，并由此介紹三種不同的立法模式，希冀對我國新股優先認購權之制度設計有所益處。

一、新股優先認購權的內涵

(一)新股優先認購權的概念。新股優先認購權指股東在新股發行前以其原有的持股比例優先認購新股的權利。〔1〕詳細來看，股東新股優先認購權蘊含以下內容:其一，優先認購權是股東所獨有的權利，其權利利用主體是股東，是股東基于自己“股東”的身份和地位所享有的權利。其二，“優先”指的是認購順序上的優先，而“不是股東在支付股份對價上享有優惠于第三方的特權”〔2〕。其三，優先認購權是股東所具有的一項權利，股東可行使、可放棄、可轉讓，并且權利的行使意味著義務的履行，即股東一旦行使優先認購權就負有支付相應對價的義務。其四，優先認購權中“認購”是股東實現立法賦予的期待利益的過程，這是因為股東的優先認購權(這里是指具體性優先認購權)不是因股東資格的產生而當然享有，而是在公司發行新股的具體場合中將立法賦予的抽象性優先認購權予以現實化。優先認購權前三點內容比較好理解，但在第四點“認購”的理解上可能存在困難。為了更深刻地理解第四點內容以及優先認購權的內涵，必須從新股優先認購權的內部結構入手對此概念進行剖析。(二)抽象性新股優先認購權與具體性新股優先認購權。德國學者卡洛主張將優先認購權分為抽象性新股優先認購權與具體性新股優先認購權。其中抽象性新股優先認購權是法律或公司章程基于股東的資格或地位而賦予股東的一項權利，只要法律或公司章程規定了股東的認購優先權，此項權利便與股東資格同時發生，并隨股東資格同時轉移，隨股東資格同時消滅;具體性新股優先認購權是指享有抽象性新股優先認購權的股東按照公司治理機構發行新股的決議而獲得的優先請求公司按其持股比例分配新股的權利。〔3〕一般情況下前者是后者的基礎，前者的實現又有賴于后者，但二者并不是同一概念。首先，抽象性新股優先認購權和股東資格同時發生，但股東資格產生時，公司尚未發行新股，而且公司是否發行新股也不確定，因此抽象性新股優先認購權應屬于期待權。具體性優先認購權是自公司股東大會或董事會做出發行新股決議時產生，只有當公司股東向公司提出認購新股后才產生股東支付新股對價、公司交付新股的后果。因此具體性新股優先認購權不同于抽象性新股優先認購權，是由抽象性新股優先認購權轉化而來，屬于既得權。其次，抽象性新股優先認購權于股東資格取得之時發生并延續至股東身份消滅之時，當股東認購新股時，抽象性新股優先認購權外化為具體性新股優先認購權，當本次認購結束時，抽象性新股優先認購權又回到之前的狀態。具體性新股優先認購權具有時效性，當公司通過決議決定發行新股時，股東才具有具體性新股優先認購權，此項權利僅及于此次發行，當股東行使完這項權利后，股東的具體性新股優先認購權即告消滅。最后，抽象性新股優先認購權是基于股東身份而產生的，只要法律或者公司章程中賦予了股東新股優先認購權，那么抽象性新股優先認購權將與股東身份同存，只有當股東不再具備股東資格時，抽象性新股優先認購權也隨之喪失。而對于具體性新股優先認購權，股東可行使、可轉讓、可放棄，如果股東放棄行使該權利，那么權利即告消滅。抽象性新股優先認購權與具體性新股優先認購權的雙層結構理論作為剖析優先認購權內涵之基礎被德國、日本以及我國大陸學者普遍認可，厘清二者之間的關系對我們理解優先認購權具有重要的意義，也為后續解讀優先認購權打下了理論基礎。

二、新股優先認購權的功能定位與利益衡量

我國新股發行制度雖經歷過多次變革，但現行發行制度在市場運行中也逐步暴露其弊端，甚至成為06年到08年股票市場的暴漲暴跌中不可忽視的重要原因之一，特別是2007年中石油A股的發行及市場表現，使得新股發行制度中的矛盾集中爆發。

一、我國現行新股發行制度的弊端

（一）我國新股詢價制度及監管缺陷。

首先，是機構詢價制度的定價在我國的適用性、有效性問題。我國中小投資者所占比重很高，卻是由配售持股最高僅占20%（大盤股為50%)的機構投資者決定全部股份的價格、中小投資者對定價毫無話語權，加之我國的機構投資者的研究能力和管理水平較低，導致最終的定價不盡合理，而中小投資者對該定價只能被動接受，使得機構與中小投資者之間利益對立、矛盾尖銳。

其次，參與詢價配售的機構缺乏自律以及機構投資者權利義務不對等的問題。一方面，詢價機構初步詢價隨意性強，某些機構可能會故意報低價格，甚至聯合壓低報價區間，以降低風險，確保收益，另一些機構則會在發行人和保薦人的利益輸送下，故意抬高報價區間；另一方面，在新股不敗的神話下，參與詢價的機構為了提高網下配售成功率，往往會在累計投標詢價時選擇報價區間的最高價，價格發現功能大打折扣；另外，在詢價時，一些發行人及承銷人往往會選定“關聯”詢價對象進行詢價，詢價機構不真正關心發行公司的合理估值，而更關心是否可以取得新股配售的籌碼，真正市場化的價格難以形成，市場化定價機制被扭曲。而現行制度上又缺乏對機構詢價效果的評價機制及對機構詢價與配售、融資等聯系起來的硬約束機制，導致機構參與詢價好處多風險小，因此各種違規行為及不合理的結果便容易發生，這一現象在市場形勢良好的情況下更為明顯，導致市場風險不斷積聚，泡沫不斷膨脹，最終受損失的還是中小投資者。

再次，監管部門對詢價配售機構在新股上市后的行為監管不足。不少直接參與新股詢價配售的機構，不但沒能充當價值投資者的角色，反而操縱市場、爆炒新股，促使整個市場的投機化，加之監管不足，使得二級市場價格波動劇烈，中小投資者利益受損，對機構投資者不信任，對價值投資失望，必然進一步促使行為的短期化和投機化，整個市場參與者的投資理念無法提高，處于惡性循環中。

摘要：文章從體制缺陷、發行市盈率、發行規模、大盤漲跌幅、中簽率、發行時機等方面，探討影響我國新股發行抑價的主要因素。

關鍵詞：新股發行抑價影響因素

所謂新股發行抑價指的就是新股發行價明顯低于新股上市首日的收盤價的現象。在我國，上市首日漲幅超過100％的股票經常可見，普通股（A股）發行定價偏低的現象已近乎成為眾所周知的事實。自我國資本市場建立以來，“購買原始股一定有利可圖”幾乎成為一種規律，說明我國首次公開發行新股存在著發行價明顯低于新股上市首日的收盤價的現象,即“新股發行抑價”的現象。

一級市場的定價效率問題實際上就是檢驗新股首次公開發行是否存在抑價的問題。國外學者通過大量的經驗研究表明，新股發行抑價現象在世界各國的股票市場中幾乎是一種普遍存在的現象，無論是發達國家成熟市場還是發展中國家的新興市場，都存在顯著的新股發行抑價現象，平均抑價幅度為4.2％～80％，其中發展中國家的新股抑價幅度明顯高于發達國家。而我國新股發行的抑價幅度更是長期居高不下，針對這一現象，本文將展開討論，研究影響我國新股發行高抑價的因素。

自20世紀70年代新股發行抑價問題被提出之后，西方學者為解釋這一長期普遍存在的現象進行了不懈地探索和努力，提出了各種不同的理論解釋：

投資者掌握的信息可能比發行人多，但不同的投資者擁有不同的信息量，Rock（1986）據此提出了“贏者詛咒”假設；根據非對稱信息理論，Welch（1992）建立了負信息流模型，他認為投資者購買首次公開發行股票的行為不是發生在某一個單一的時間內，而是有一個“動態”調整的過程。此時最初的股票認購情況會影響到以后其他投資者的購買行為；Chemanur（1993）提出了“信息收集假說”，他認為新股發行抑價是對外部投資者情報收集的適當補償，績優公司可以通過IPO的高抑價率來區別績差公司。還有諸如承銷商托市、股票配售等理論假說。

新股配售政策存在三大理論懸念[摘要]5月下旬，中國證監會決定恢復和完善向二級市場配售新股的政策。這項政策為許多市場人士所看好，如認為它可以將一市場的資金部分分流到二級市場、以及因為中簽而直接提高二級市場的投資收益等，雖然市場同時還面臨著一些政策的不確定性，如配售的比例、其余配售的方向、以及是否會同步擴容或減持國有股等。筆者認為，在充分肯定新股配售政策之與穩定市場、公平收益等方面的重要意義的同時，我們也應該清楚地看到，新股配售政策的實施，在理論上仍然存在著未經充分論證的三大懸念、或盲點。

5月下旬，中國證監會決定恢復和完善向二級市場配售新股的政策。這項政策為許多市場人士所看好，如認為它可以將一市場的資金部分分流到二級市場、以及因為中簽而直接提高二級市場的投資收益等，雖然市場同時還面臨著一些政策的不確定性，如配售的比例、其余配售的方向、以及是否會同步擴容或減持國有股等。

筆者認為，在充分肯定新股配售政策之與穩定市場、公平收益等方面的重要意義的同時，我們也應該清楚地看到，新股配售政策的實施，在理論上仍然存在著未經充分論證的三大懸念、或盲點。即：

一、目前二級市場的市盈率是否合理？

2001年下半年中國股市的持續下跌，目前有兩種主要的分析觀點：一是認為當時的股價存在著很大的泡沫，因此在加入WTO之際，為了防范更大的金融風險，政府通過種種手段、政策之意不在“酒”地努力擠壓股市泡沫的結果；二是認為中國上市公司的質量較差、回報率低，因此在國內外資本市場日益接軌之際，國內投資者紛紛拋售A股，以規避風險，并期待或尋找更富有投資機會的市場等。

因此，無論是哪種原因或分析思路，其核心要義都是當時中國二級市場的平盈率可能是偏高所引起的。

去年滬深股市有9家上市公司增發新股，其中龍頭股份、申達股份、太極實業、上海三毛、深惠中、上海醫藥、攀鋼板材7家上市公司以不同的比例公開發行了A股；今年又有上菱電器增發1.2億股A股、深康佳、真空電子、江蘇悅達擬增發新股。這表明上市公司通過證券市場再融資的方式正在發生悄然的變革，突破了以往上市公司只能通過配股進行再融資的單一模式。

一、為培育國際"巨人"提供資金支持

上市公司中集中了一大批國有大中型企業，隨著證券市場的健康發展，證券市場在深化國有企業改革、建立現代企業制度、為國有經濟的快速發展提供資金支持等方面的作用日益凸現。我國國有經濟的問題，不僅源于國有企業產權界定的缺陷和政企不分的狀況以及由此造成的經營機制的僵化，更重要的還源于國有企業規模小，國有經濟布局太分散。主要表現在：(1)企業規模小、資本金少；(2)難以形成具有國際競爭能力的大型企業。因此，還必須按照國際慣例為企業開辟新的融資渠道，便于上市公司利用資本市場實現規模的迅速擴張，增發新股無疑為形成具有國際競爭能力"巨人"提供有利的資金支持。

二、促進國有經濟的戰略性改組和產業結構調整

從整體上來看，我國國有企業和上市公司中存在著產業結構和產品結構不合理的現象，一方面存在著一些產業、行業，如紡織、輕工、家用電器、包裝、汽車制造等大多數工業生產部門出現生產過剩、產品大量積壓、開工不足等；另一方面一些產業、行業則存在著相對不足。因此，產業結構和產品結構調整的任務十分艱巨。調整產業和產品結構必須與國有企業戰略性改組結合起來，為戰略重組帶來增量資金，能通過證券市場直接融資的發行和上市公司通過配股、增發新股進行再融資手段尤為重要。如增發新股的龍頭股份等5家紡織類上市公司，通過增發新股改變了原先的"大紡織、大化纖"的粗放型結構，轉向"大服裝、大服飾、大工業用布"的都市型紡織結構，帶動了整個紡織行業以上市公司資產重組為契機的結構優化和產業升級。隨著增發新股試點的推廣和拓展，這種對國有經濟戰略改組和產業結構調整作用將會更加明顯。

三、按國際慣例形成上市公司第三種融資渠道