MBO：國企改革新話題

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mbo是ManagementBuy-out的縮寫，譯成中文為“管理者收購”，即管理者為取得所在公司的控制權而購買公司股份的行為。公司實施MBO之后，其所有者結構、控制權結構和資產結構等將發生很大變化，并在實質上成為管理者完全控股的企業。因此，MBO理論的出現，在某種程度上是對現代企業制度中所有權和經營權分離制度的“背叛”，同時也為企業提供一種新的發展模式。對當前正在進行的國企改革來說，也具有很大的借鑒意義。

一、MBO的理論分析

（一）1、MBO與公司治理結構

在現代企業中，由于管理才能與資產不對稱，造成所有權與經營權相分離，所有者和經營者通過契約關系成為合作伙伴，實現資源互補。企業的經營權就變成了企業的契約性控制權。據現代企業理論，這種契約性控制權包括2個部分：特定控制權和剩余控制權，前者是事前通過契約明確規定的控制權，后者則是指事前沒有明確界定如何行使的權利，是決定資產在最終契約所限定的特殊用途以外如何被使用的權利（HartMoore,1990）。企業的管理者通過契約被授予特定控制權，即經營控制權，包括日常的生產、銷售、雇傭等權利，而企業的剩余控制權則被資產所有者擁有，如任命和解雇高層管理人員、重大投資、合作等戰略性決策權。實施MBO之后，企業的特定控制權和剩余控制權便統一在管理者手中。這在降低企業成本的同時，也通過股權結構的改革為企業的發展注入新的活力。

（二）2、MBO與管理者激勵

根據大衛·麥克萊蘭（DavidMcClelland）提出的3種需要理論（Three-needsTheory），現代企業的管理者擁有企業控制權可滿足以下3種需要：1、(1)成就需要，指在企業提供的發展平臺上追求卓越、爭取成功的需要；2、(2)權力需要，即影響或控制他人的欲望；3、（3）歸屬需要，指在企業和社會建立良好關系、取得一定地位的需要。以上3種需要的滿足，無疑使控制權回報成為一種激勵機制。另外，現代要素理論認為，管理者投入知識和經驗等管理要素，使整個企業的價值增值，因此，管理者除了要拿正常的工資之外，還要拿企業的分紅，即擁有企業的剩余索取權。從以上分析不難看出，MBO把公司的特定控制權、剩余控制權和剩余索取權全部歸管理者所有，是完全符合現代激勵理論和要素理論的，可最大限度地激勵管理者。

（三）3、MBO與管理者約束

現代企業的管理者約束主要包括2個部分：內部約束和外部約束。內部約束是公司所有者通過法人治理結構從公司內部對管理者進行的約束；外部約束則指經理市場上的競爭及資本市場上對本企業的可能的接管、兼并或重組。內、外兩方面的約束雖然可在一定程度上限制管理者的機會主義行為，但這種限制的力度是非常有限的，僅在管理者的職業生涯內有效。當管理者行將結束職業生涯時，他就會背離股東的利益，大肆為自己謀福利。MBO實現了企業的“三權統一”，表面上看似乎弱化了約束機制，但在實際運作中，由于管理者擁有絕對比例的剩余控制權和剩余索取權，因此他會本能地強化自我約束；同時，MBO的重要參與者是銀行、證券公司等金融機構，他們安排整個操作過程，并提供債權和股權融資支持，因此，金融機構對企業會非常強烈的監督動力，他們會通過組建董事會要求公司提供詳細的經營和財務信息，監督企業戰略投資。可見，MBO在強化管理者激勵機制的同時并未弱化其約束機制。

二、國企實施MBO的可行性分析

（一）1、宏觀政策支持

近年來，中央和地方各級政府先后出臺了出售小企業和國有股減持等一系列改革方案。朱镕基總理在第十個五年計劃綱要的報告中明確指出：“對關系國民經濟命脈和國家安全的重要企業，國家必須控股；對其他企業，不必都要控股。”這就是說，除了關系國民經濟命脈和國家安全的企業外，其他企業都可以采取多元持股的方式進行改制，國有股權可以退出控股地位或全部退出股權。以上無疑為國企實施MBO改革提供了強有力的政策保障。

（二）2、國企內外交困，急需改革

國企改革雖然已進行數年，但仍有許多問題亟待解決，如產權結構單一、資產所有者與實際控制者利益錯位、國企管理者與上級主管部門之間的尋租行為等。MBO不僅實現了國企產權結構的多元化和企業所有者與管理者利益的統一，而且從根本上杜絕了國企管理者與上級主管部門之間的尋租行為。另外，我國已加入WTO，隨著對外資市場準入限制的逐步取消，我國商品和服務市場上的競爭將會更加激烈，產品降價、原材料漲價、費用增加等多種減利因素將接踵而至。國企只有深化改革，進行資產重組，實施MBO，才能頂住市場競爭的壓力，繼續保持增長。

（三）3、國企管理者持股意愿強烈

眾所周知，我國許多國企都是其管理者歷經數年或數十年傾盡無數精力和心血一步步培養起來的。遼寧盼盼、粵美的和鄭州宇通等已經或正在實施MBO的知名企業都是如此。這些管理者對企業都有著極其深厚的感情，在當今國有股減持之際非常渴望獲得企業的控股權。

（四）4、國企實施MBO的融資要求將逐步得到保障

盡管當前我國金融管理部門對企業股權質押貸款等項目限制較死，但隨著金融體制改革的逐步深入，這些限制將逐步得到放松。當前，在一些新興股份制商業銀行，如中信實業銀行，專門針對MBO的股權質押貸款正在“悄悄”進行。另外，我國已經“入世”，外資銀行將被允許開展越來越多的業務。因此，我們有充分的理由對國企實施MBO的融資前景保持樂觀。

三、國企實施MBO應特別注意的幾個問題

（一）1、國有資產的產權界定與評估

國有資產的產權界定是國企改革中的一個非常敏感的問題。這里我們不妨借鑒一下長沙市國企改革中有關國有資產產權界定的方法。已頒布出臺的《長沙市國有企業產權制度改革實施細則》對企業固定資產產權的界定方法如下：“1983年底企業的凈資產和1984年1月1日以后國家專項撥款形成的資產全部界定為國有資產”；同時規定1984年1月1日以后企業稅后留利積累形成的凈資產等為集體資產。在國有資產的評估方面，要與國有資產管理部門密切合作，請專業評估機構進行實施。對實有資產進行評估之后，要核銷不良資產，提取用于安置傷、病、殘、退職工的費用，剝離土地使用權；之后，再根據國有資產與集體資產的比例算出國有資產的具體價值。

（二）2、收購中的公開、公平問題

國企成功實施MBO要解決的一個很重要的問題就是收購中的公開和公平問題。客觀地講，以往發生的數起國企管理者收購案都或多或少地存在內部人交易問題。一些國企管理者利用自己獲得的信息、對企業架構的控制權和選擇中介機構的職務方便，做出對自己非常有利的企業定價，將企業在缺乏社會監督和競爭機制的情況下轉移到自己名下，造成國有資產流失。杜絕或減少內部人交易的關鍵就是要保持收購中的公開和公平。這當然不要求公開所有細節，但收購方式、收購價格等都要向社會公開、公平競標。

（三）3、管理者融資渠道和支付方式的選擇

MBO一般只需管理者自籌融資總額的10%-20%，其余都要從銀行等金融機構及戰略投資者處進行債權和股權融資。在當前金融部門對股權質押貸款進行限制的情況下，國企管理者應把目光重點投向新興股份制商業銀行、保險公司等金融機構和戰略投資者，向他們舉債或發行優先股。同時，管理者也可以在保證自己控股的前提下，允許員工持股，即MBO與ESOP相結合。

另外，為減輕融資壓力，降低融資成本，管理者可以與國企上級主管部門積極協商，爭取采用“分期付款”和“延期付款”等方式出資。

（四）4、原企業抵押、債權、債務等第三者責任及收購本身的法律問題

在實施MBO的過程中，管理者一定要對企業過去發生的第三者責任法律事項進行仔細的調查和評價，以確保這些法律問題不會影響收購后新公司的發展。同時，還要密切注意MBO本身的法律事項及其對收購完成后新公司的運營發展困難產生的影響做出判斷，以及時消除法律隱患。

（五）5、MBO實施后的業務許可、信貸優惠等問題

通常情況下，國企的業務經營都有政府的許可證，并且在土地使用、信貸和稅收等方面享受很多優惠。MBO完成后，企業的性質改變了，如果政府不愿意再向企業發放許可證或收回土地使用權，則管理者就無法開展業務了；同時，信貸和稅收優惠的取消也對企業的生產經營造成很大影響。因此，在實施MBO之前，管理者一定要充分考慮這些問題，并與企業上級主管部門和金融、稅務等部門積極協商，爭取他們的配合與支持，為改革后的企業發展創造良好的環境。

（六）6、MBO完成后的整合問題

一位經濟界人士曾這樣評價MBO：“收購”是手段，“整合”是關鍵。由此可見整合對MBO實施成功的重要性。整合一般分為2個方面：內部整合和外部整合，前者指公司組織結構、財務結構及經營管理本身的調整與整合，后者則是指公司針對資本市場的運作和調整。經過整合，公司要實現改善經營管理、獲得穩定現金收入并通過資本市場的運作最終使投資者獲得可觀的投資回報。