談我國證券市場的價格敏感性信息披露制度

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關鍵詞：證券市場價格敏感性信息披露

摘要：近來，杭蕭鋼構的股價暴漲事件引起了市場各方的關注，關注的焦點之一就是杭蕭鋼構是否及時、充分地披露了價格敏感性信息？本文全面分析了杭蕭鋼構事件的整個信息披露過程，分析結果表明：杭蕭鋼構事件反映的并不僅僅是公司本身的問題，同時也折射出了我國證券市場價格敏感性信息披露制度上的弊端。文章以此事件為例，剖析了我國價格敏感性信息披露制度的缺陷，并提出了改進建議。

近來，杭蕭鋼構的股價暴漲事件引起了市場的各方關注，關注的焦點之一就是杭蕭鋼構是否及時、充分地披露了價格敏感性信息？杭蕭鋼構在信息披露上存在的問題是由于企業故意違反信息披露制度造成的，還是我國制度本身的缺陷導致企業的非故意行為？杭蕭鋼構事件究竟折射出我國價格敏感性信息披露制度哪些弊端？本文將對上述問題展開研究。

一、杭蕭鋼構事件回顧

2月12日－14日，股票連續三個漲停板。

2月12日，杭蕭鋼構董事長單銀木在公司2006年度總結表彰大會上披露了公司將介入一個“國外大項目”的重大內幕消息。

2月15日，公告公司正與有關業主洽談一境外建設項目，該意向項目整體涉及總金額折合人民幣約300億元。尚未正式簽署任何相關合同協議。

2月15日－16日，股票連續兩個漲停。

2月17日－25日，春節，股市休市。

2月26日，新年開市第一天，漲停。

2月27日，滬深股市暴跌，杭蕭鋼構湊巧“因有重大事項披露”停牌。

2月27日－3月12日，因重要事項未公告，停牌。

3月13日，公告公司與中國國際基金有限公司簽訂了《安哥拉共和國－安哥拉安居家園建設工程－產品銷售合同》、《安哥拉共和國－安哥拉安居家園建設工程施工合同》，產品銷售合同總價計人民幣248.26億元，施工合同總價計人民幣95.75億元。

3月15日，公司公告稱：目前，合同前期設計準備工作已經開始，合同尚未有實質性的履行。如對方未支付相應款項，公司存在不持續執行的可能。上述建設工程項目合同簽訂后，公司近期內沒有形成收益。項目的進度和收益均存在不確定性，對公司影響還需要一定時間和過程才能逐步體現。

3月13日－16日，股票連續四個漲停

3月19日－30日，因重要事項未公告，全天停牌，證監會展開調查

4月2日，復牌，漲停，證監會未公布調查結果。公司澄清公告，就新華社以通稿形式的《杭蕭鋼構訂單利好被公司提前泄漏》澄清公告。同時境外建設工程項目合同進展公告。

4月3日，漲停。

4月4日，開盤交易一分鐘后緊急停牌，公司公告稱，因涉嫌違法違規行為，證監會決定對公司立案調查。

縱觀整個事件過程，存在以下幾個疑點：

1、公司尚未簽訂正式合同之前，就已經泄漏消息，為了保證信息披露的及時性，公司應當立即公開披露簽訂合同的信息，為什么等到股價上漲三個漲停板才根據上市規則的要求，披露相關信息？

2、在公司停牌期間，證監會就已宣布對事件展開調查，公司為何在此期間還敢繼續遮遮掩掩，其連出利好意圖何在?

3、3月19日至30日，杭蕭鋼構停牌，證監會展開調查，但是在調查無果的情況下，證監會卻允許杭蕭鋼構于4月2日復牌，加之公司又適時了澄清公告，很容易被市場解讀為一個利好消息，從而導致違規資金出逃，不明真相的投資者無辜接盤。在事情還沒有調查清楚的情況下，證監會為什么要讓杭蕭鋼構復牌呢？

杭蕭鋼構在媒體和投資者的質疑聲多次停牌又復牌，連拉12個漲停板，這樣的事件反映的并不僅僅是杭蕭鋼構本身的問題，它同時也折射出了我國價格敏感性信息披露制度上的弊端。

二、我國的價格敏感性信息披露制度

價格敏感性信息是指將有可能或很可能導致公司證券價格發生實質性波動的信息。價格敏感性信息披露制度以強制性信息披露制度為基礎，它是強制性信息披露制度的補充，以利更有效地實現信息披露，同時，要判定股價敏感資料，必然會涉及判斷，這需要有一個指南來引導市場判斷，因而，價格敏感性信息披露制度通常包括制度基礎與信息披露指南兩部分。

價格敏感性信息披露制度主要有一下幾個作用：

1、完善信息披露制度的邊界

價格敏感性信息披露制度可以通過股價的實質性波動，一方面檢驗披露項目的廣度邊界，一些沒有被具體要求法描述的具體項目可能也能引起股價波動；另一方面，檢驗已披露內容的深度，進而通過事后的監管行動來增加信息披露的廣度與深度，完善信息披露的制度邊界。

2、指引上市公司信息披露工作

國外信息披露監管經驗表明，如果信息披露僅僅被看成是上市公司應遵守的業務，信息披露管理工作將變得非常困難。應該讓市場充分認識到，準確、及時的信息披露將提高市場效率，降低資本成本，對于投資者與上市公司是一個雙贏的市場策略。

3、加強對上市公司信息披露的監管

價格敏感性信息披露制度為交易所一線監管者提供了較為明確的標準。交易所將持續關注公司股票價格，如果發現價格與交易量出現異常變化，而公司已公布的信息不能做合理解釋，交易所將與公司取得聯系，要求公司公告信息。通常情況下，上市公司會立即披露新信息，如果立即披露信息有困難，在信息披露之前公司可以申請停牌。

由于價格敏感信息披露具有上述作用，價格敏感性披露制度在世界各國和地區得到了廣泛應用，比如英國、澳大利亞、我國的香港地區均建立了價格敏感性信息披露制度。

我國的證券法和上市規則中均有價格敏感性規則，比如我國《證券法》第62條規定，發生可能對上市公司股票交易價格產生較大影響而投資者尚未得知的重大事件時，上市公司應當立即將有關該重大事件的情況向國務院證券監督管理機構和證券交易所提交臨時報告，并予公告以說明事件的實質。《上市公司信息披露管理辦法》第30條規定：發生可能對上市公司證券及其衍生品種交易價格產生較大影響的重大事件，投資者尚未得知時，上市公司應當立即披露，說明事件的起因、目前的狀態和可能產生的影響。滬、深交易所《上市規則》2.2條規定，上市公司應當及時、公開地披露所有對公司股票及其衍生品種交易價格可能產生較大影響的信息，并將公告和相關備查文件在第一時間報送本所。

我國在信息披露制度中采用了價格敏感性規則，但是交易所沒有制定價格敏感性信息披露指南，類似指南的披露內容散見于相關規定中，如《上市公司與投資者關系指引》中規定：公司可在定期報告結束后，舉行業績說明會。公司應及時關注媒體的宣傳報道，必要時可適當回應。上述內容在英國、澳大利亞等國家的指南中均有規定。

三、我國價格敏感性信息披露制度的缺陷

我國目前的信息披露制度中采用了價格敏感性規則，這些規則在《證券法》、《上市規則》和《上市公司信息披露管理辦法》中均有體現。但是缺乏具體的配套制度：

1、缺乏價格敏感性信息披露指引。哪些信息屬于股價敏感資料，必然涉及到判斷，因此需要有一個指引幫助企業判斷和披露股價敏感信息。目前，實施敏感性披露制度的國家如英國、澳大利亞、我國的香港地區具有指南來幫助做好敏感信息的披露工作。我國目前缺乏這樣的一個指引，盡管我國在相關規定中也涉及到了指南中的內容，但是由于比較分散，而且不全面，因此并不能替代指南。由于對規則理解的偏差或者蓄意歪曲規則的正確含義，實踐操作中很容易出現價格敏感信息披露不及時、不全面的情況。再看一下杭蕭鋼構，2月12日，公司高層泄漏了股價敏感信息，但是公司并沒有及時披露信息，而是等到股價連拉三個漲停板后，才根據上市交易規定，公告。而英國的股價敏感信息披露指南規定：假如股價敏感資料不慎外泄或相信可能已不慎泄露，發行人必須實時發出公告，向整個市場有關資料。根據英國的指南，杭蕭鋼構應該在2月12日就公布信息，而不是在兩天以后。從杭蕭鋼構事件看，沒有具體指引的價格敏感性制度其實并沒有發揮應有的作用。

2、缺乏后續監督措施

價格敏感性信息披露制度為一線監管者提供了明確的判斷標準，如果公司股票價格出現異常波動，監管人員可以通過強制停牌制度倒逼上市公司披露信息。在我國，也制定了停牌制度，如出現了股價異常波動，交易所一般要求企業公告，至于公告是否真實、充分，監管人員不做深究，事后也沒有驗證與處罰機制。杭蕭鋼構在股價連續上漲3個交易日后公告，公告以后即刻復牌，交易所并沒有對公告內容進行驗證，其股價在利好公告下又連漲數日，直到市場質疑聲一片時監管部門才展開調查，但是奇怪的是在調查無果的情況下又允許其復牌。從該事件看，監管部門的停牌制度只是流于形式，為停牌而停牌，沒有起到對上市公司的警示作用，杭蕭鋼構在證監會調查期間連發利好信息，說明停牌制度并沒有給杭蕭鋼構以警示，反而在一定程度上造成了一定的混亂，給投資者一種錯覺：杭蕭鋼構的利好消息是真實的。

四、改進建議

1、盡快建立價格敏感性信息披露指南

由于沒有具體的價格敏感性信息披露指南，我國的價格敏感性信息披露制度沒有可操作性，價格敏感性信息披露制度在我國沒有能完全發揮出這種制度的作用，因此有必要盡快制定并價格敏感性信息披露指南，以幫助做好信息披露工作。

2、完善停牌制度

價格敏感性信息披露制度為交易所一線監管者提供了較為明確的標準。而停牌制度是交易者實施一線監管的主要手段。因此，一個有效的停牌制度將使監管者的一線監管更加有效率，從而保障價格敏感性信息披露制度的順利執行。

我國目前的停牌制度流于形式，股票上市規則只是規定公司針對造成停牌的信息進行公開披露之后就復牌，至于所披露的信息是否可靠，是否充分等監管者并沒有去驗證、復核，而是被動地等流言充斥整個市場的時候，才去調查，這時候中小投資者的利益已經嚴重受到損害。監管者為了停牌而停牌，在公司停牌期間，沒有作為，披露什么樣的信息企業說了算，監管者要做的事就是披露信息以后復牌，這樣的停牌制度形同虛設。因此，必須要改革這種停牌制度，讓監管者由被動變為主動，對公司公告內容保留合理懷疑，通過談話、關注等措施，為投資者營造一個說真話的環境，在信息未充分披露之前，公司將一直處于停牌狀態，而不能象杭蕭鋼構那樣，事情尚未調查清楚就復牌，使市場更加混亂。

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